PIENSIJOITTAJAN PERUSKURSSI

Transcription

PIENSIJOITTAJAN
PERUSKURSSI
HENRI HUOVINEN
[email protected]
Osakeanalyysin perusteet II
•
Yleisimmät osakkeen arvonmääritysmallit:
Osakkeen nykyarvon laskemiseen perustuvat mallit  Mallit arvioivat osakkeen nykyarvon
laskemalla tulevaisuuden osakkeesta saadut hyödyt (osingot, vuokratuotot jne..) sijoittajalle
ja diskonttaamalla ne nykyarvoon.
Yrityksen tunnuslukuihin perustuvat mallit  määrittävät osakkeen arvon hyödyntämällä
jotakin yrityksen fundamettilukua, kuten tulosta, liikevaihtoa, kassavirtaa tai substanssiarvoa.
Yrityksen taseeseen ja omaisuuteen liittyvät arvomääritysmallit arvioivat osakkeen arvon
laskemalla yrityksen oman pääoman ja vähentämällä velat, sekä etuoikeutettujen
osakkeiden arvon.
•
Yrityksen arvonmäärittäminen osinkojen diskottausmallin avulla:
Yritysten osinkopolitiikka vaihtelee paljon kansainvälisesti. Tyypillisesti amerikkalaisyritykset
eivät maksa yhtä usein osinkoa verrattuna eurooppalaisiin yrityksiin.
Fama ja French huomasivat vuoden 2001 tutkimuksessaan, että vielä vuonna 1978 66,5%
amerikkalaisyrityksistä maksoi osinkoa. Vuonna 1999 vastaava prosenttiluku oli enää 20,8.
Nykyarvomallit noudattavat kansantaloustieteen oppia, jonka mukaan yksilöt lykkäävät
kulutustaan, mikäli tulevaisuuden hyödyt ovat nykyistä paremmat. He siis odottavat
kulutuksen lykkäämiselle tuottoa.
Loogisesti sijoituskohteen arvo tulee olla kohteen tulevaisuuden hyötyjen nykyarvo.
Yksinkertaisin osakkeen nykyarvon malli ns. diskontattujen osinkojen malli (dividend discount
model).
 V0 =
Dt
∞
t=1 (1+r)t ,
missä 𝑉0 = Osakkeen arvo hetkellä t=0, 𝐷𝑡 = odotettu osinko ajanhetkellä t, kun
oletetaan osingonmaksun olevan vuoden lopussa, ja r = sijoittajien vaatima tuotto osakkeelle.
Osakesijoittajan saama rahavirta sisältää osinkojen lisäksi osakekurssin arvonnousun tai
arvonlaskun, kun osake myydään.
Mikäli sijoittaja ostaa osakkeen ja pitää sitä vuoden, osakkeen arvo on odotettujen osinkojen
ja odotetun myyntihinnan nykyarvo.
D1
P1
1 +P1
V0 = D(1+r)
=
+
, missä 𝑃1 = osakkeen odotettu hinta ajanhetkellä t=1.
1
(1+r)1
(1+r)1
Vastaavasti osakkeen odotettu myyntihinta vuoden päästä =
2 +P2
P1 = D(1+r)
 Osakkeen nykyarvo on siis tulevien osinkojen summan ja myyntihinnan nykyarvo:
 V0 =
Dt
n
t=1 (1+r)t
P
n
+ (1+r)
n
•
Esimerkki. Osakkeen nykyarvon määrittäminen kolmen vuoden sijoitukselle.
 Esimerkkiyrityksen seuraavan kolmen vuoden osingot ovat 2,00€, 2,10€ ja 2,20€.
Osakkeen hinnan odotetaan olevan 20,00€ kolmen vuoden päästä. Sijoittajien vaatima
tuotto osakkeelle on 10%. Mikä on osakkeen nykyarvo?
2,00
2,10
2,20
20,00
 𝑉0 = (1,10)
+
+
+
= 20,23€, josta osinkojen osuus on 5,207€ ja
1
(1,10)2
(1,10)3
(1,10)3
osakkeen hinnan osuus kolmen vuoden päästä 15,026€.
•
Sijoittajien vaatima tuotto osakkeelle lasketaan usein käyttämällä Capital Asset
Pricing -mallia (CAPM), jonka mukaan sijottajien vaatima tuotto r on 
r=odotettu riskitön korko + Beeta*(Markkinoiden osakeriskipreemio).
Markkinoiden osakeriskipreemio = markkinoiden tuotto (osakeindeksin tuotto) –
riskitön korko.
Beeta kuvaa osakkeen markkinariskiä (kutsutaan myös systemaattiseksi riskiksi).
•
Gordonin kasvumalli:
Aiemmin esitetyn osinkojen diskonttausmallin yksi ongelma on, että tulevaisuuden
osingot ovat melko vaikea ennustaa. Helpottaakseen tätä ongelmaa, sijoittaja voi
käyttää apunaan vuonna 1962 kehitettyä Gordonin kasvumallia.
Gordonin kasvumalli voidaan esittää seuraavasti:
(1+𝑔)
𝐷1
𝑉0 = 𝐷0𝑟−𝑔
= 𝑟−𝑔
•
Gordonin kasvumalli:
Esim. Nykyinen vuotuinen (viimeisin) osinko = 5,00€ ja osinkojen kasvunopeus 4%
vuodessa ja sijoittajien vaatima tuotto on 8%. Näin ollen osakkeen arvo tulisi olla –>
𝑉0 =
5,00(1+0,04)
(0,08−0,04)
= 130€.
•
Osinkojen kasvunopeus voidaan laskea usealla eri tavalla, mutta yksi
yleisimmistä on laskea se seuraavasti:
𝑔 = 𝑏 ∗ 𝑅𝑂𝐸, missä
g = osinkojen kasvunopeus
b = se tuloksen osuus, jota ei makseta ulos osinkona = ( 1 – osingon maksuosuus
tuloksesta)
ROE = Oman pääoman tuotto  lasketaan mm.
keskimääräisellä oman pääoman määrällä
viimeisen 12 kk nettotulos/
•
Gordonin kasvumallin oletukset ovat:
1.
2.
3.
4.
Osingot ovat oikea tapa määrittää yrityksen arvo
Osinkojen kasvuvauhti on vakio ikuisuuteen
Sijoittajien tuottovaatimus on myös vakio
Osinkojen kasvunopeus on pienempi kuin sijoittajien tuottovaatimus.
•
Gordonin kasvumallin oletukset eivät usein toteudu reaalimaailmassa, joten
sijoittajat/analyytikot käyttävät vaihtoehtoisia malleja mm. seuraavasti:
Alkuperäiseen malliin voidaan sisällyttää useampi kuin yksi osinkojen kasvunopeus
Osinkojen sijasta sijoittaja voi käyttää jotakin muuta kassavirtaa (esim. vuokratuotto).
Sijoittaja voi käyttää kokonaan toisenlaista lähestymistapaa, esim. Price/Earnings (P/E)-lukua.
•
Osinkojen diskonttausmalli on sopivin malli seuraavien ehtojen täyttyessä:
1.
2.
3.
Yritys jakaa osinkoa ja yrityksellä on takanaan vuosien osingonmaksuhistoria
Yrityksen hallitus noudattaa osinkopolitiikkaa, joka on ymmärrettävä ja johdonmukainen.
Sijoittajalla ei ole päätösvaltaa yrityksen osingonjakopolitiikkaan.
•
Osinkojen diskonttausmallin heikkoudet:
Kaikki yritykset eivät maksa osinkoa –> kasvuyrityset investoivat ja huonossa
taloustilanteessa olevilla yrityksillä ei ole varaa maksaa osinkoja.
Sijoittajat voivat kuitenkin käyttää osinkojen diskonttausmallia myös siinä tapauksessa, mikäli
yritys alkaa ennusteiden mukaan maksamaan osinkoa ensimmäistä kertaa vasta
tulevaisuudessa  malli kyseisellä oletuksella todella teoreettinen.
•
Yritysten tunnuslukuihin perustuvat mittarit
Vertaavat mm. yrityksen osakekohtaista tulosta, omaa pääomaa ja liikevaihtoa yhtiön
osakurssiin.
Price-to-Earnings, P/E-luku on maailman käytetyin yrityksen tunnuslukuun perustuva
yrityksen arvon mittari.
•
Yritysten tunnuslukuihin perustuvat mittarit
P/E-luku = osakkeen hinta/osakekohtaisella tuloksella tai yrityksen markkina-arvo/yrityksen
tuloksella kertoo karkeasti ajateltuna, kuinka monessa vuodessa yritys tekisi markkinaarvonsa verran tulosta, mikäli tulos pysyisi ennallaan. Mitä kasvuhakuisempi yritys tai
toimiala, yleensä sitä korkeampi P/E-luku. Suomalaisten pörssiyritysten P/E-luku oli vuosina
2001-2010 keskimäärin 16.
•
•
P/E-luku voidaan laskea monin eri tavoin. P eli osakkeen hinta on yleensä yrityksen päivän
osakekurssi.
E (earnings per share) eli osakekohtainen tulos voidaan sen sijaan laskea mm. käyttämällä
viimeisimmän tilikauden osakohtaista tulosta, liukuvaa viimeisen 12kk tulosta,
analyytikoiden ennustamaa kuluvan vuoden tulosta tai seuraavaa 12 kuukauden tulosta.
•
Esim. Analyytikko ennustaa Nokian tuloksen/osake (EPS) olevan 0,28 euroa vuonna 2015.
Nokian osakekurssi on 7,15€. Paljonko on Nokian P/E-luku?
7,15
= 25,54
0,28
Teoreettinen esimerkki. Yhtiön viimeisen 5 vuoden P/E-luku on ollut keskimäärin 20.
Paljonko osakekurssin tulisi olla?
𝑃
0,28
= 20  P=5,6€
Johtopäätös: Osake on tällä hetkellä ylihinnoiteltu, myy osake.
Olkoon teknologiasektorin osakkeiden mediaani P/E-luku 23. Voidaan siis todeta,
että Nokia on yliarvostettu verrattuna teknologiaosakkeiden mediaaniin.
Sijoittajan tehtävänä on miettiä, onko yliarvostukselle hyviä argumentteja. Niitä
voivat olla esim. tarkasteltavana olevan yrityksen toimialaa nopeampi tuloskasvu.
• Miksi P/E-luvun käyttö on niin suosittua?
Yrityksen tuloksentekokyky on yksi tärkeimmistä kriteereistä sijoitukselle
Tutkimusten mukaan P/E-luvun muutokset voivat selittää osakkeiden pitkän
aikavälin tuottoja.
•
P/E-luvun huonot puolet
Yrityksen osakekohtainen tulos voi olla 0 tai jopa negatiivinen, jolloin P/E-luvun
laskeminen ei ole järkevää.
Yrityksen tulokseen vaikuttavia kertaeriä voi olla vaikea erottaa toistuvista
komponenteista.
Tilintarkastuskäytännöt voivat vaikeuttaa yritysten välistä vertailua.
•
•
•
•
•
•
Oikealla S&P 500-indeksin P/E-luku
(24.9.2015) viimeisen 12kk tuloksilla.
Tällä hetkellä indeksin P/E=19,47.
Aikavälin keskiarvo = 15,55
Aikavälin mediaani = 14,60
Minimi =5,31 (joulukuu 1917)
Maksimi = 123,73 (huhtikuu 2009)
• Robert Shillerin 10 vuoden P/E 10-luku
Alunperin P/E 10-luvun kehittivät Benjamin Graham (Buffetin oppi-isä) ja David Dodd, jotka
esittelivät sen teoksessaan: “ Security Analysis “.
Graham ja Dodd suosittelivat käyttämään usean vuoden keskimääräistä (5, 7 tai 10 vuoden)
P/E-lukua. Perusteluna Graham ja Todd totesivat, että pitemmän aikavälin P/E-luku tasaa
talouden sykleistä johtuvaa vääristymää P/E-luvussa.
•
Robert Shillerin käyttämä 10 vuoden P/E 10-luku
P/E 10-luvun käyttö tuli kuuluisaksi, kun Yalen Yliopiston professori ja Nobel-voittaja Robert
Shiller käytti sitä ennustamaan 1990-luvun lopun osakkeiden teknokuplan.
Luku lasketaan seuraavasti  Kootaan osakeindeksin 10 vuoden osakekohtahtaiset tulokset
ja oikaistaan ne inflaation vaikutuksella. Lasketaan sen jälkeen osakekohtaisten tuloksien
keskiarvo. Indeksin nykyinen pisteluku jaetaan keskiarvolla, jolloin saadaan Shillerin P/E 10luku.
•
•
•
•
•
S&P 500-indeksin Shillerin P/E-luku on tällä
hetkellä (24.9.2015) 24,53
Pitkän aikavälin keskiarvo = 16,63
Pitkän aikavälin mediaani = 16,01
Minimi = 4,78 (joulukuu 1920)
Maksimi = 44,19 (joulukuu 1999)
•
Price-to-book value (P/B)-luku
P/B-luku lasketaan jakamalla osakkeen hinta yrityksen osakekohtaisella omalla pääomalla tai
yrityksen markkina-arvo jaettuna omalla pääomalla.
P/B luku kertoo, kuinka moninkertainen yrityksen markkina-arvo/osakkeen hinta on
suhteessa taseen omaan pääomaan/osakekohtaiseen omaan pääomaan.
Yrityksillä, joilla oman pääoman tuotto (ROE) ja kasvunäkymät ovat vaatimattomat, P/B-luku
saa yleensä alhaisen arvon.
Pääomavaltaisilla toimialoilla, kuten perusteollisuudessa, P/B-luku on usein matala.
Sen sijaan vähän pääomaa sitovilla aloilla, kuten ohjelmistotuotannossa tai konsultoinnissa,
P/B-luku on usein korkea.
Helsingin pörssin vuosien 2008-2012 P/B-luvun mediaani oli 1,38.
•
Osakekohtaisen oman pääoman (book value) laskeminen
Etsitään yhtiön taseesta oman pääoman määrä ja jaetaan se osakkeiden lukumäärällä.
Huom. Jos yhtiöllä on korkeampiarvoisia osakkeita, tulee ne huomioida  omasta
pääomasta tulee vähentää niiden arvo.
•
P/B-luvun vahvuudet
Oma pääoma (taseen vastaavaa-vastattavaa) on yleensä positiivinen, kun taas yhtiön tulos
voi olla useinkin negatiivinen.
Oma pääoman määrä on vakaampi yrityksen tulokseen verrattuna.
P/B-luku on hyvä mittari arvottamaan yhtiöitä, joilla on paljon likvidiä omaisuutta, mm.
finanssiyhtiöt.
P/B-lukua voidaan käyttää myös määrittämään yrityksen arvo myynti tai
konkurssitilanteessa.
Tutkimusten mukaan erot yritysten P/B-luvuissa voivat ennustaa pitkän aikavälin
osaketuottoja.
•
P/B-luvun huonot puolet
Työntekijöiden osaamista ei voi mitata oman pääoman määrällä, henkinen pääoma vs.
fyysinen pääoma.
Yrityksen vahvaa brändiä tai mainetta ei myöskään noteerata yrityksen taseessa omana
pääomana.
Yritysten raportointitavat voivat vaikuttaa siihen, kuinka hyödyllistä oman pääoman määrää
on tarkastella. Esim. aineettomat hyödykkeet eivät yleensä näy yhtiön taseessa.
Osakkeiden takaisinostot ja emissiot voivat vääristää historiallista vertailua.
•
•
•
•
•
S&P 500-indeksin tämänhetkinen (24.9.2015)
P/B-luku on 2,65.
Pitkän aikavälin keskiarvo = 2,74
Minimi = 1,78 (maaliskuu 2009)
Maksimi = 5,06 (maaliskuu 2000)
•
Price-to-sales (P/S)-luku  osakkeen hinta/liikevaihdolla
Tietyt yksityisesti omistetut yhtiöt ja rahastoyhtiöt ovat jo kauan aikaa arvotettu käyttämällä
P/S-lukua. Viime vuosikymmeninä P/S-lukua on alettu käyttämään yhtä enemmän myös
pörssiosakkeiden arvon määrittämiseen.
•
P/S-luvun edut
Liikevaihto on tulosta ja omaa pääomaa vähemmän altis kirjanpidollisille tulkinnoille.
Liikevaihto on positiivinen fundamentti, kun esim. tulos voi olla negatiivinen.
Liikevaihto on myös stabiilimpi tunnusluku kuin esim. yrityksen tulos.
P/S-luku on käytetty mittari pääasiassa kypsien, syklisten ja tulosta tekemättömien yritysten
arvon määrittämiseen.
Myös P/S-luvun muutoksilla voi olla yhteys pitkän aikavälin osaketuottoihin,
http://www.iijournals.com/doi/abs/10.3905/joi.2001.319458.
•
P/S-luvun heikkoudet
Yrityksen liikevaihto voi kasvaa ilman, että tulos kasvaa. Tällöin P/S-lukua käyttämällä voidaan
päätyä virheelliseen lopputulokseen.
Osakkeen hinta kuvastaa yhtiön tulosta, velkaisuutta ja riskiä. P/S-luvun mukaisesti yhtiön
osakekurssia verrataan pelkästään liikevaihtoon, joka ei huomoi velkaisuutta.
P/S-luku ei huomioi yritysten välisiä kustannusrakenteita (esim. Eri kustannusten osuutta
liikevaihdosta).
•
•
P/S-luku lasketaan jakamalla osakkeen hinta vuotuisella nettomyynnillä. Nettomyynti =
kokonaismyynti – palautukset ja asiakkaiden alennukset.
Analyytikot käyttävät usein yhtiön viimeisen tilikauden myyntilukua tai ennustavat kuluvan tai
seuraavan vuoden myyntiluvut.
•
•
•
•
•
•
Oikealla S&P 500-indeksin P/S-luku vuodesta
2000.
P/S-luku tällä hetkellä (23.0.2015) 1,68.
Pitkän aikavälin keskiarvo=1,40
Minimi = 0,80 (maaliskuu 2009)
Maksimi 1,79 (maaliskuu 2015)

PIENSIJOITTAJAN PERUSKURSSI

Transcription

Similar documents

PIENSIJOITTAJAN PERUSKURSSI

Tiivistelmä Taloustieteen oppikirjasta

Tiivistelmä Taloustieteen oppikirjasta

Säännöt - tactic

Summa 2/2015 - Atklaskentahkoistinen.fi

AS-invest Aurinkotalo

Energiatehokas pientalo

Avaa tiedosto

Tiivistelmä Taloustieteen oppikirjasta