Dexia Bonds - Prima banka

Transcription

Dexia Bonds
R.C.S. Luxembourg B-30659
SICAV de droit luxembourgeois
SICAV under Luxembourg Law
SICAV luxemburgischen Rechts
BEVEK naar Luxemburgs recht
Rapport annuel révisé au 31 décembre 2012
Audited annual report as at December 31, 2012
Geprüfter Jahresbericht zum 31. Dezember 2012
Gereviseerd jaarverslag op 31 december 2012
Dexia Bonds
SICAV de droit luxembourgeois
SICAV under Luxembourg Law
SICAV luxemburgischen Rechts
BEVEK naar Luxemburgs recht
Rapport annuel révisé pour l'exercice
du 1er janvier 2012 au 31 décembre 2012
Audited annual report for the year
from January 1, 2012 to December 31, 2012
Geprüfter Jahresbericht für das Geschäftsjahr
vom 1. Januar 2012 bis zum 31. Dezember 2012
Gereviseerd jaarverslag voor het boekjaar
van 1 januari 2012 tot 31 december 2012
Aucune souscription ne peut être reçue sur la base des rapports financiers. Les souscriptions ne sont valables que si elles sont reçues sur la base du prospectus
d'émission courant accompagné du dernier rapport annuel et, après sa parution, du dernier rapport semestriel. - No subscriptions may be accepted on the
basis of financial reports. Subscription requests are valid only if made on the basis of the current fund prospectus accompanied by the most recent annual
report and, if more recent, the latest half-year report. - Zeichnungen können nicht aufgrund der Finanzberichte erfolgen, sondern werden nur auf der
Grundlage des gültigen Verkaufsprospekts und der wesentlichen Anlegerinformationen im Zusammenhang mit dem jeweils letzten Jahresabschluss und dem
jeweils letzten Halbjahresabschluss, falls er nach dem letzten Jahresabschluss veröffentlicht wurde, entgegengenommen. - Er worden geen inschrijvingen
aanvaard op basis van financiële verslagen. Inschrijvingen zijn slechts geldig indien zij gebeuren op basis van het geldende uitgifteprospectus in combinatie
met het meest recente jaarverslag en, indien dit later is verschenen, in combinatie met het jongste halfjaarverslag.
Dexia Bonds
Société d’Investissement à Capital Variable
Administration de la SICAV
Administration of the SICAV
Conseil d’Administration :
Board of Directors:
Président
Chairman
Jean-Yves MALDAGUE,
Managing Director of
Dexia Asset Management Luxembourg S.A.
Jean-Yves MALDAGUE,
Administrateurs
Directors
Koen VAN DE MAELE,
Global Head of Fixed Income Management of
Dexia Asset Management
Koen VAN DE MAELE,
Vincent HAMELINK,
Member of the Executive Committee of
Vincent HAMELINK,
Willy LAUWERS,
Deputy Director Securities
Belfius Banque S.A. (anciennement Dexia Banque Belgique S.A.)
Willy LAUWERS,
Belfius Banque S.A. (formerly Dexia Banque Belgique S.A.)
Jean-Michel LOEHR,
Chief Industry & Government Relations of
RBC Investor Services Bank S.A.*
Jean-Michel LOEHR,
Véronique DI MARIA, (jusqu’au 16 novembre 2012)
Head of Wealth Management Solutions of
Banque Internationale à Luxembourg S.A. (anciennement Dexia Banque
Internationale à Luxembourg S.A.)
Véronique DI MARIA, (until November 16, 2012)
Banque Internationale à Luxembourg S.A. (formerly Dexia Banque
Jan VERGOTE,
Head of Investment Strategy of
Jan VERGOTE,
représentée par Jean-Yves MALDAGUE
represented by Jean-Yves MALDAGUE
Siège social
Registered office
69, route d’Esch,
L-1470 Luxembourg
69, route d’Esch,
L-1470 Luxembourg
Banque Dépositaire
Custodian Bank
14, Porte de France,
L-4360 Esch-sur-Alzette
Société de Gestion
Management Company
136, route d’Arlon,
L-1150 Luxembourg
L-1150 Luxembourg
* anciennement RBC Dexia Investor Services Bank S.A.
* formerly RBC Dexia Investor Services Bank S.A.
4
Dexia Bonds
Société d’Investissement à Capital Variable
Verwaltung der SICAV
Administratie van de BEVEK
Verwaltungsrat:
Raad van Bestuur:
Vorsitzender
Voorzitter
Jean-Yves MALDAGUE,
Jean-Yves MALDAGUE,
Mitglieder
Bestuurders
Koen VAN DE MAELE,
Koen VAN DE MAELE,
Vincent HAMELINK,
Vincent HAMELINK,
Willy LAUWERS,
Belfius Banque S.A. (vormals Dexia Banque Belgique S.A.)
Willy LAUWERS,
Belfius Bank N.V. (voorheen Dexia Bank Belgïe N.V.)
Jean-Michel LOEHR,
Jean-Michel LOEHR,
Véronique DI MARIA, (bis zum 16. November 2012)
Banque Internationale à Luxembourg S.A. (vormals Dexia Banque
Véronique DI MARIA, (tot 16 november 2012)
Banque Internationale à Luxembourg S.A. (voorheen Dexia Banque
Jan VERGOTE,
Belfius Banque S.A. (vormals Dexia Banque Belgique S.A.)
Jan VERGOTE,
Belfius Bank N.V. (voorheen Dexia Bank Belgïe N.V.)
vertreten durch Jean-Yves MALDAGUE
vertegenwoordigd door Jean-Yves MALDAGUE
Gesellschaftssitz
Maatschappelijke zetel
69, route d’Esch,
L-1470 Luxemburg
69, route d’Esch,
L-1470 Luxemburg
Depotbank
Depothoudende Bank
Verwaltungsgesellschaft
Beheervennootschap
L-1150 Luxemburg
L-1150 Luxemburg
* vormals RBC Dexia Investor Services Bank S.A.
* voorheen RBC Dexia Investor Services Bank S.A.
5
Dexia Bonds
Administration de la SICAV
(suite)
L’implémentation de la Gestion
compartiments est déléguée à :
Administration of the SICAV
(continued)
de
Portefeuille
de
certains
Implementation of the Portfolio Management activities of some subfunds has been delegated to:
11, Place Rogier,
B-1210 Bruxelles
11, Place Rogier,
B-1210 Brussels
L’implémentation de la Gestion de Portefeuille de certains autres
compartiments est déléguée à :
Implementation of the Portfolio Management activities of some other
sub-funds has been delegated to:
40, rue Washington,
F-75408 Paris Cedex 08
40, rue Washington,
L’implémentation de la Gestion de Portefeuille du compartiment Dexia
Bonds Turkey est déléguée à :
Implementation of the Portfolio Management activities of the sub-fund
Dexia Bonds Turkey has been delegated to:
Deniz Portfolio Management
Denizbank
Büyükdere Cad. No : 108 / B Kat : 8 Esentepe / Istanbul
Denizbank
Büyükdere Cad. No: 108 / B Kat: 8 Esentepe / Istanbul
Les fonctions d’Agent Administratif et d’Agent Domiciliataire sont
confiées à :
The functions of Administrative and Domiciliary Agent have been
entrusted to:
Les fonctions d’Agent de Transfert (en ce compris les activités de
Teneur de Registre) sont déléguées à :
The functions of Transfer Agent (including the Register Holding
business) are delegated to:
Auditeur
Auditor
PricewaterhouseCoopers, Société coopérative
400, Route d’Esch,
L-1471 Luxembourg
L-1471 Luxembourg
Services financiers
Financial Services
- au Grand-Duché de Luxembourg
- in the Grand Duchy of Luxembourg
Banque Internationale à Luxembourg S.A. (anciennement Dexia Banque
69, route d’Esch,
L-1470 Luxembourg
Banque Internationale à Luxembourg S.A. (formerly Dexia Banque
69, route d’Esch,
L-1470 Luxembourg
- en Belgique
- in Belgium
44, boulevard Pachéco,
B-1000 Bruxelles
B-1000 Brussels
Agent payeur en Autriche
Paying Agent in Austria
Erste Bank AG
Graben 21,
A-1010 Wien
Erste Bank AG
Graben 21,
A-1010 Wien
* anciennement RBC Dexia Investor Services Bank S.A.
* formerly RBC Dexia Investor Services Bank S.A.
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Dexia Bonds
Verwaltung der SICAV
(Fortsetzung)
Administratie van de BEVEK
(vervolg)
Implementierung der Funktion der Portfolioverwaltung wurde für
bestimmte Teilfonds delegiert an:
De uitvoering van de functie Portefeuillebeheer is, voor bepaalde
compartimenten, gedelegeerd aan:
11, Place Rogier,
B-1210 Brüssel
Rogierplein 11,
B-1210 Brussel
Implementierung der Funktion der Portfolioverwaltung wurde für
bestimmte andere Teilfonds delegiert an:
De uitvoering van de functie Portefeuillebeheer is, voor bepaalde
anderen compartimenten, gedelegeerd aan:
40, rue Washington,
40, rue Washington,
Implementierung der Funktion der Portfolioverwaltung wurde für den
Teilfonds Dexia Bonds Turkey delegiert an:
De uitvoering van de functie Portefeuillebeheer
compartimenten Dexia Bonds Turkey, gedelegeerd aan:
Denizbank
Denizbank
Die Tätigkeiten
übertragen auf:
der
Übertragungs-und
Domizilstelle
wurden
is, voor het
De functies van Administratief Agent en Domicilieringsagent worden
toevertrouwd aan:
Die Tätigkeiten der Übertragungsstelle, (die die Tätigkeiten als
Registerführer einschließt), wurden delegiert an:
De functies van Transferagent (waaronder de activiteiten van
Registerhouder) zijn gedelegeerd aan:
Abschlussprüfer
Bedrijfsrevisor
L-1471 Luxemburg
PricewaterhouseCoopers, Société cooperative
L-1471 Luxemburg
Zahl- und Informationsstellen
Financiële dienst
- im Großherzogtum Luxemburg
- in het Groothertogdom Luxemburg
Banque Internationale à Luxembourg S.A. (vormals Dexia Banque
69, route d’Esch,
L-1470 Luxemburg
Banque Internationale à Luxembourg S.A. (voorheen Dexia Banque
69, route d’Esch,
L-1470 Luxemburg
- in Belgien
- in België
Belfius Banque S.A. (vormals Dexia Bank Belgium S.A.)
B-1000 Brüssel
Belfius Bank N.V. (voorheen Dexia Bank België N.V.)
Pachecolaan 44,
B-1000 Brussel
Zahlstelle in Österreich
Betaalagent in Oostenrijk
Erste Bank AG
Graben 21,
A-1010 Wien
Erste Bank AG
Graben 21,
A-1010 Wien
Zahl- und Informationstelle in Deutschland
Wüstenrot Bank Aktiengesellschaft
Im Tambour 1,
D-71630 Ludwigsburg
* vormals RBC Dexia Investor Services Bank S.A.
* voorheen RBC Dexia Investor Services Bank S.A.
7
Dexia Bonds
8
Détails sur la Société
Details about the Company
L’Assemblée générale annuelle des actionnaires de chaque
compartiment de la SICAV a lieu chaque année, au siège social de la
e
SICAV à Luxembourg, le 3 jeudi du mois d’avril à 15.00 heures, ou si
celui-ci est férié, le premier jour ouvrable bancaire suivant.
The Annual General Meeting of shareholders of each sub-fund of the
SICAV is held each year at the registered office of the SICAV in
rd
Luxembourg on the 3 Thursday of April at 3:00 p.m., or, if that is not
a banking day, the first following banking day.
Des avis de toutes les assemblées générales sont envoyés par lettre
recommandée à tous les actionnaires nominatifs, à leur adresse
figurant au registre des actionnaires, au moins 8 jours avant
l’Assemblée Générale. Ces avis indiquent l’heure et le lieu de
l’Assemblée Générale et les conditions d’admission, l’ordre du jour et
les exigences de la loi luxembourgeoise en matière de quorum et de
majorité nécessaires.
Notice for all General Meetings is sent to all registered shareholders by
registered mail at their address specified in the share registrar, at least
8 days before the General Meeting. Such notice shall indicate the time
and place of the General Meeting and the conditions for entry, the
agenda and the quorum and majority required under Luxembourg law.
En plus, des avis sont publiés dans le Mémorial, Recueil des Sociétés et
Associations du Grand-Duché de Luxembourg et dans un journal
luxembourgeois le « Luxemburger Wort », ainsi que dans la presse des
pays où la SICAV est commercialisée.
In addition, notice shall be published in the Mémorial, Recueil des
Sociétés et Associations of the Grand Duchy of Luxembourg and in a
Luxembourg newspaper the “Luxemburger Wort” as well as in the
press of the countries where the SICAV is marketed.
Les rapports aux actionnaires concernant l’exercice précédent et les
résultats sont disponibles au siège social de la SICAV.
The reports to the shareholders for the previous financial year and
results are available at the registered office of the SICAV.
L’exercice social de la SICAV se termine le 31 décembre de chaque
année.
The financial year of SICAV ends on December 31, of each year.
Dexia Bonds
Angaben zur Gesellschaft
Details over de Vennootschap
Die Jahreshauptversammlung der Aktionäre jedes Teilfonds der SICAV
findet jedes Jahr am dritten Donnerstag im April um 15 Uhr oder, falls
dieses Datum kein Bankgeschäftstag in Luxemburg ist, am darauf
folgenden Bankgeschäftstag am eingetragenen Sitz der Gesellschaft in
Luxemburg statt.
De jaarlijkse algemene vergadering van aandeelhouders van elk
compartiment van de BEVEK heeft elk jaar plaats op de zetel van de
BEVEK te Luxemburg de derde donderdag van april om 15.00 uur, of
indien dat een feestdag is, op de volgende bankwerkdag.
Die Einberufung zu den Hauptversammlungen werden den
eingetragenen Aktionären spätestens acht Tage vor der Versammlung
an die Anschrift zugeschickt, die im Aktionärsregister eingetragen ist.
Diese Einberufungen enthalten Angaben über die Tagesordnung, den
Ort und Zeitpunkt der Versammlung, die Teilnahmebedingungen und
das gemäß luxemburgischem Recht erforderliche Quorum und die
Voraussetzungen der Stimmabgabe für die Versammlung.
Berichten voor alle algemene vergaderingen worden per aangetekend
schrijven aan alle nominatieve aandeelhouders gestuurd, naar hun
adres dat vermeld staat in het register van aandeelhouders, en dit
minstens 8 dagen voor de algemene vergadering. In deze berichten
staan het uur en de plaats van de algemene vergadering vermeld,
alsook de toelatingsvoorwaarden, de agenda en de bij de Luxemburgse
wet voorgeschreven vereisten inzake quorum en meerderheid.
Darüber
hinaus
werden
die
Einberufungen
zu
den
Hauptversammlungen im Mémorial, Recueil des Sociétés et
Associations, des Großherzogtums Luxemburg, in einer anderen
luxemburgischen Zeitung („Luxemburger Wort”) sowie in der Presse
der Länder veröffentlicht, in denen die SICAV vertrieben wird.
Bovendien worden er berichten gepubliceerd in het Mémorial Recueil
des Sociétés et Associations van het Groothertogdom Luxemburg en in
een Luxemburgse krant (“Luxemburger Wort”), alsook in de pers van
de landen waar de BEVEK wordt gecommercialiseerd.
Die für die Aktionäre bestimmten Jahresberichte über das
vorangegangene Geschäftsjahr sowie die Ergebnisse stehen am
eingetragenen Sitz der SICAV zur Verfügung.
De verslagen aan de aandeelhouders betreffende het voorgaande
boekjaar en de resultaten zijn verkrijgbaar op de zetel van de BEVEK.
Das Geschäftsjahr der SICAV endet am 31. Dezember jeden Jahres.
Het boekjaar van de BEVEK eindigt op 31 december van elk jaar.
9
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Directive sur la fiscalité de l’épargne
Savings Directive
La loi du 21 juin 2005 (la « Loi ») a intégré la Directive 2003/48/CE du
Conseil en matière de fiscalité des revenus de l’épargne sous forme de
paiements d’intérêts (la « Directive sur la fiscalité de l’épargne ») à la
législation luxembourgeoise.
The law of June 21, 2005 (the “Law”) has implemented into
Luxembourg law the Council Directive 2003/48/EC on the taxation of
savings income in the form of interest payments (the “Savings
Directive”).
La Directive sur la fiscalité de l’épargne s’applique aux revenus de
l’épargne sous forme de paiements d’intérêts sur des créances (les
« Revenus imposables ») effectués dans un état membre de l’Union
Européenne (un « État membre ») en faveur de personnes physiques
(les « Bénéficiaires effectifs ») ayant leur résidence dans un autre État
membre. Conformément à la Directive, les États membres sont tenus
de fournir aux autorités fiscales de l’État membre du Bénéficiaire
effectif des informations sur les paiements de revenus imposables
effectués et l’identité des Bénéficiaires effectifs concernés (l’« Échange
d’informations »). L’Autriche, la Belgique et le Luxembourg ont au lieu
de cela opté pour le prélèvement d’une retenue à la source sur les
Revenus imposables pendant une période de transition. D’autres pays,
y compris la Confédération suisse, les territoires dépendants ou
associés des États membres, la Principauté de Monaco, la Principauté
du Liechtenstein, la Principauté d’Andorre et la République de SaintMarin ont également pris des mesures équivalentes à l’Échange
d’informations ou à l’application d’une retenue à la source.
The Savings Directive targets payments in the form of interest
payments from debt claims (“Taxable Income”) made in a member
state of the European Union (a “Member State”) to individuals
(“Beneficiaries”) residing in another Member State. Under the Savings
Directive, Member States are required to provide the tax authorities of
the Beneficiary's Member State with details on payments of Taxable
Income made and the identity of the respective Beneficiaries
(“Exchange of Information”). Austria, Belgium and Luxembourg have
opted instead to levy for a transitional period a withholding tax in
relation to payments of Taxable Income. Other countries, including the
Swiss Confederation, dependent or associated territories of the
Member States, the Principality of Monaco, the Principality of
Liechtenstein, the Principality of Andorra and the Republic of San
Marino have also introduced measures equivalent to Exchange of
Information or the application of a withholding tax.
Conformément à la Loi, la retenue à la source applicable au
er
Luxembourg est de 35 % depuis le 1 juillet 2011.
In accordance with the Law, the applicable rate of withholding tax in
Luxembourg is 35% with effect from July 1, 2011.
L’Article 9 de la Loi prévoit toutefois qu’aucune retenue à la source ne
sera prélevée si le Bénéficiaire effectif autorise explicitement et par écrit
l’agent payeur à procéder à l’échange d’informations.
Article 9 of the Law provides however that no withholding tax will be
withheld if the Beneficiary explicitly authorizes the paying agent in
writing to proceed to an Exchange of Information.
er
Depuis le 1 janvier 2011, le seuil au-delà duquel le produit des rachats
est soumis à la directive est passé de 40 % à 25 % ce qui a eu pour
conséquence d’une part, la mise à jour de la table de référence 67
« Tranche d’application », d’autre part, la prise en compte d’une
nouvelle répartition des pourcentages d’actifs détenus en titres
éligibles qui a induit des mises à jour dans nos référentiels valeurs.
Since January 1, 2011 the threshold above which the directive has
applied to redemption proceeds has decreased from 40% to 25%. As
a result, first, Reference Table 67, “Tranche d’Application”, has been
updated and, second, a new allocation of the percentages of qualifying
assets held has been taken into account, which has given rise to
updates in our securities lists.
Les dividendes distribués par la Société entrent dans le champ
d’application de la Directive sur la fiscalité de l’épargne dans le cas où
plus de 15 % des actifs du portefeuille concerné sont investis en
créances (telles que définies par la Loi). Le produit des rachats réalisé
par les actionnaires lors de la cession d’Actions entre dans le champ
d’application de la Directive dans le cas où plus de 40 % des actifs du
compartiment concerné sont investis en créances.
Dividends distributed by the Company will come into the scope of the
Savings Directive if more than 15% of the relevant portfolio's assets
are invested in debt claims (as defined in the Law). Redemption
proceeds realised by shareholders when selling Shares will come into
the scope of the Savings Directive if more than 40% of the relevant
sub-fund's assets are invested in debt claims.
La Société est autorisée à rejeter toute demande de souscription
d’actions si les futurs souscripteurs ne lui fournissent pas des
informations complètes et suffisantes eu égard aux exigences de la Loi.
The Company is authorised to reject any application for shares if the
applying investor does not provide the Company with complete and
satisfactory information as required by the Law.
10
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Die Zinsbesteuerungsrichtlinie
De Spaarrichtlijn
Mit dem Gesetz vom 21. Juni 2005 (das „Gesetz”) wurde die Richtlinie
2003/48/EG des Rates im Bereich der Besteuerung von Zinserträgen
(die „Zinsbesteuerungsrichtlinie”) in Luxemburger Recht umgesetzt.
De wet van 21 juni 2005 (de “Wet”) heeft Richtlijn 2003/48/EG van de
Raad betreffende belastingheffing op inkomsten uit spaargelden in de
vorm van rentebetaling (de “Spaarrichtlijn”) omgezet in de
Luxemburgse wet.
Die Zinsbesteuerungsrichtlinie soll sicherstellen, dass Zinszahlungen aus
Forderungen („Zinserträge”) in einem Mitgliedstaat der Europäischen
Union
(„Mitgliedstaat”)
an
Privatpersonen
(„wirtschaftliche
Eigentümer”) mit Wohnsitz in einem anderen Mitgliedstaat effektiv
besteuert werden. So sind die Mitgliedstaaten gemäß der
Zinsbesteuerungsrichtlinie verpflichtet, den zuständigen Behörden im
Mitgliedstaat
des
wirtschaftlichen
Eigentümers
gewisse
Mindestinformationen zu den Zinserträgen sowie zur Identität des
wirtschaftlichen Eigentümers mitzuteilen („Informationsaustausch”).
Eine Ausnahme bilden Österreich, Belgien und Luxemburg, die für
einen Übergangszeitraum Quellensteuern auf diese Zinserträge
erheben werden. Auch andere Länder, darunter die Schweiz,
abhängige oder assoziierte Gebiete der EU-Mitgliedstaaten, die
Fürstentümer Monaco, Liechtenstein und Andorra sowie die Republik
San Marino haben mit dem Informationsaustausch oder der
Quellenbesteuerung vergleichbare Maßnahmen ergriffen.
De Spaarrichtlijn heeft betrekking op betalingen in de vorm van
rentebetaling
afkomstig
uit
schuldvorderingen
(“belastbare
inkomsten”) die in een lidstaat van de Europese Unie (een “lidstaat”)
worden verricht aan natuurlijke personen (“uiteindelijk gerechtigden”)
die hun woonplaats in een andere lidstaat hebben. Overeenkomstig de
Spaarrichtlijn zijn lidstaten verplicht aan de belastingdiensten van de
lidstaat van de uiteindelijk gerechtigde informatie te verstrekken over
betalingen van belastbare inkomsten en de identiteit van de respectieve
uiteindelijk gerechtigden (“uitwisseling van informatie”). Oostenrijk,
België en Luxemburg hebben in plaats daarvan ervoor geopteerd om
gedurende een overgangsperiode bronbelasting te heffen in verband
met betalingen van belastbare inkomsten. Andere landen, inclusief de
Zwitserse Bondsstaat, afhankelijke of geassocieerde grondgebieden van
de lidstaten, het Vorstendom Monaco, het Vorstendom Liechtenstein,
het Vorstendom Andorra en de Republiek San Marino, hebben ook
maatregelen geïntroduceerd die gelijkstaan met de uitwisseling van
informatie of de toepassing van bronbelasting.
Seit dem 1. Juli 2011 beträgt die gesetzlich vorgegebene Quellensteuer
in Luxemburg 35%.
Overeenkomstig de wet bedraagt de in Luxemburg geldende
bronbelasting 35% sinds 1 juli 2011.
Artikel 9 des Gesetzes schreibt jedoch vor, dass keine Quellensteuer
einbehalten wird, sofern der wirtschaftliche Eigentümer die Zahlstelle
schriftlich
ermächtigt,
Informationen
im
Rahmen
des
Informationsaustauschs weiterzugeben.
Artikel 9 van de Wet bepaalt echter dat er geen bronbelasting zal
worden ingehouden indien de uiteindelijk gerechtigde de uitbetalende
instantie uitdrukkelijk en schriftelijk machtigt om informatie uit te
wisselen.
Mit Wirkung vom 1. Januar 2011 ist die Schwelle, ab der die
Einnahmen der Richtlinie unterliegen, von 40% auf 25% gesunken.
Daraus ergibt sich eine Aktualisierung des Referenztableaus 67
(„Tranche d'application”) sowie eine neue Aufteilung der prozentualen
Anteile
zugelassener
Aktiva,
weshalb
auch
unsere
Wertpapierinformationen entsprechend angepasst werden mussten.
Sinds 1 januari 2011 is de drempel waarboven alle inkomsten
onderworpen zijn aan de richtlijn van 40% naar 25% gegaan, wat
enerzijds betekent dat de referentietabel 67 “Geldende schijf” wordt
aangepast en anderzijds dat men rekening moet houden met een
nieuwe verdeling van de percentages van activa aangehouden in
effecten die in aanmerking komen, wat tot aanpassingen in ons
waardenreferentiesysteem heeft geleid.
Die von der Gesellschaft ausgeschütteten Dividenden fallen unter den
Anwendungsbereich der Zinsbesteuerungsrichtlinie, wenn mehr als
15% der Vermögenswerte des entsprechenden Portfolios in
Forderungspapiere (im Sinne des Gesetzes) angelegt sind. Die
Zinsbesteuerungsrichtlinie findet Anwendung auf Rücknahmeerlöse
eines Aktionärs bei Rücknahme von Aktien, sofern mehr als 40% der
Vermögenswerte des entsprechenden Teilfonds in Forderungspapiere
investiert sind.
Door de Vennootschap uitgekeerde dividenden vallen eveneens binnen
het toepassingsgebied van de Spaarrichtlijn indien meer dan 15% van
de activa van de desbetreffende portefeuille is belegd in
schuldvorderingen (zoals in de Wet gedefinieerd). Opbrengsten uit
aflossingen die door aandeelhouders worden gerealiseerd bij de
vervreemding van aandelen, vallen binnen het toepassingsgebied van
de Richtlijn indien meer dan 40% van de activa van het desbetreffende
compartiment is belegd in schuldvorderingen.
Stellt der Antragsteller der Gesellschaft die laut Gesetz geforderten
Angaben nur unvollständig und unzureichend zur Verfügung, ist die
Gesellschaft berechtigt, Anträge auf Zeichnung von Aktien
zurückzuweisen.
De Vennootschap mag een inschrijving op aandelen weigeren als de
betreffende beleggers aan de Vennootschap geen volledige en
bevredigende informatie verstrekken zoals door de Wet
voorgeschreven.
11
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Directive sur la fiscalité de l’épargne (suite)
Savings Directive (continued)
Nom du compartiment
Statut fiscal
applicable aux rachats
Statut fiscal
applicable aux
montants distribués
Méthode utilisée pour
déterminer le statut
fiscal
Période de validité du
statut fiscal
Name of the sub-fund
Tax status for
redemptions
Tax status for
distributions
Method used to
determine the status
Period of validity of
the status
Dexia Bonds Global Convertible Optimum
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Dexia Bonds Emerging Debt Local Currencies
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Dexia Bonds Emerging Markets
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Dexia Bonds Euro
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Dexia Bonds Euro Convergence
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Dexia Bonds Euro Corporate
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Dexia Bonds Euro Government
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Dexia Bonds Euro Government Plus
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Dexia Bonds Global Sovereign Quality
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Dexia Bonds Euro High Yield
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Dexia Bonds Euro Inflation Linked
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Dexia Bonds Euro Long Term
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Dexia Bonds Euro Short Term
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Dexia Bonds Europe Convertible
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Dexia Bonds Global High Yield
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Dexia Bonds High Spread
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Dexia Bonds International
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Dexia Bonds Euro Corporate ex-Financials
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Dexia Bonds Sustainable Euro
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Dexia Bonds Sustainable Euro Government
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Dexia Bonds Total Return
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Dexia Bonds Turkey
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Dexia Bonds USD
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Dexia Bonds USD Government
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Dexia Bonds World Government Plus
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Dexia Bonds 2014
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
I = entre dans le champ d’application de la Loi
0 = n’entre pas dans le champ d’application de la Loi
12
I = in scope of the law
0 = out of scope of the law
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Die Zinsbesteuerungsrichtlinie (Fortsetzung)
De Spaarrichtlijn (vervolg)
Name des Teilfonds
Steuerstatus bei
Rücknahme
Steuerstatus bei
Ausschüttung
Das zur Ermittlung des
Status verwendete
Verfahren
Dauer der Gültigkeit
des Status
Fiscale status voor
aflossingen
Fiscale status voor
uitkeringen
Methode gehanteerd
voor het bepalen van
de status
Geldigheidsduur van
de status
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Naam van het compartiment
Dexia Bonds Euro
I
I
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01/01/13 - 31/12/13
I
I
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01/01/13 - 31/12/13
I
I
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01/01/13 - 31/12/13
I
I
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01/01/13 - 31/12/13
I
I
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01/01/13 - 31/12/13
I
I
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01/01/13 - 31/12/13
I
I
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01/01/13 - 31/12/13
I
I
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01/01/13 - 31/12/13
I
I
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01/01/13 - 31/12/13
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Dexia Bonds Turkey
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Dexia Bonds USD
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
Dexia Bonds 2014
I
I
Asset Test
01/01/13 - 31/12/13
I = innerhalb des Anwendungsbereichs des Gesetzes
0 = außerhalb des Anwendungsbereichs des Gesetzes
I = binnen het toepassingsgebied van de Wet
0 = buiten het toepassingsgebied van de Wet
13
Dexia Bonds
Rapport du Conseil d’Administration
Report of the Board of Directors
Gouvernance
Governance
Le Conseil d'Administration de la SICAV a choisi volontairement
d'adhérer au code de conduite de l'ALFI (Association Luxembourgeoise
des Fonds d'Investissement) publié en septembre 2009 qui définit les
principes de bonne gouvernance. Le Conseil d’Administration considère
que la SICAV s’est conformée à ce code, dans tous ses aspects
significatifs, au cours de l’exercice comptable clôturé au
31 décembre 2012.
Ce code de conduite ALFI est disponible pour consultation auprès du
siège social de la SICAV.
The Board of Directors of the SICAV has chosen to voluntarily comply
with the code of conduct of ALFI (Association of the Luxembourg Fund
Industry) published in September 2009, which lays down the good
governance principles. The Board of Directors considers that the SICAV
complied with this code, in all its significant aspects, during the financial
year ended December 31, 2012.
Environnement économique et financier
Economic and financial environment
Début 2012, le redressement de l’activité se poursuit aux Etats-Unis.
Alors que le PIB avait crû de 4,1 % en rythme annuel au quatrième
trimestre 2011, la progression soutenue de leurs revenus (et une légère
baisse de leur taux d’épargne) permet aux ménages d’amortir le choc de
la hausse du prix de l’essence au premier trimestre 2012. Début mars
2012, le « Bureau of Labor Statistics » (BLS) annonce pour le troisième
mois d'affilée des créations d’emplois supérieures à 200.000 et un taux
de chômage à 8,3 % soit une baisse de 0,8 point en 6 mois.
Ces différents éléments permettent à la consommation d’augmenter de
2,4 % sur le premier trimestre 2012 et à l’investissement en équipement
des entreprises de progresser de 5,4 %. Au total, la Bourse continue de
croître (+12 % sur le premier trimestre 2012) et pousse,
temporairement, les taux d’intérêt à 10 ans vers 2,4 %. En avril 2012
toutefois, l’économie américaine montre les premiers signes
d’essoufflement ; les créations d’emplois sont presque moitié moindres
de celles des trois précédents mois et le prix du Brent continue d’osciller
autour de 120 dollars le baril, en raison d’un regain de tension avec
l’Iran. Les chiffres du mois de mai 2012 accentuent cette tendance : les
créations d’emplois atteignent seulement +68.000 et l’indicateur
« Manufacturing Index » (ISM) des services baisse à 53,5 contre 56,7 en
moyenne au premier trimestre 2012. Ce ralentissement de l’activité
américaine, joint à la détérioration de la situation dans la zone euro et à
un « trou d’air » en Chine, va entraîner un repli de la Bourse d’un peu
plus de 6 % sur le mois de mai 2012 et une baisse de 34 points de base
des taux à 10 ans américains qui tombent à 1,58 % fin mai 2012. Alors
que le taux à 10 ans et le S&P500 passent sous la barre respectivement
de 1,5 % et de 1.300 suite aux chiffres décevants de l’emploi et de
confiance des entreprises manufacturières début juin 2012, la
publication de l’enquête ISM des services en légère hausse, quelques
jours plus tard, rassure les investisseurs et inverse la tendance.
En réaction au ralentissement de la conjoncture et malgré la baisse de
25 dollars du prix du pétrole au deuxième trimestre 2012, la
consommation ralentit, progressant de 1,5 % en rythme annuel.
Les enquêtes du mois d’août 2012 dépeignent une économie à l’arrêt
au troisième trimestre 2012 : l’ISM « manufacturier » est sous la barre
des 50 ainsi que ses principales composantes. Les commandes de biens
d’équipement sont en baisse de 5,6 % par rapport au deuxième
trimestre 2012, chute qu’il faut toutefois relativiser au regard du
sous-investissement des dernières années et de la bonne santé financière
des entreprises. Dans cet environnement peu favorable a priori, la
Bourse a tout de même crû de 10 % entre début juin 2012 et fin
août 2012. Cette performance provient de l’anticipation des marchés
d’un troisième plan d’assouplissement quantitatif de la Réserve fédérale,
qui a finalement été annoncé en septembre 2012.
In early 2012 the recovery of activity continued in the United States.
While GDP had increased by 4.1% year-on-year in the fourth quarter of
2011, the steady increase in households’ income (and a slight decline in
their savings rate) enabled households to cushion the impact of rising
gasoline prices in the first quarter of 2012. In early March 2012, the
“Bureau of Labor Statistics” (BLS) announced for the third consecutive
month that more than 200,000 jobs had been created and that the
unemployment rate was 8.3%, a decrease of 0.8 points in six months.
These different elements allowed consumption to rise by 2.4% in the
first quarter of 2012 and corporate investment in equipment to rise by
5.4%. All in all, the stock market continued to grow (+12% in the first
quarter of 2012) and temporarily pushed 10-year interest rates towards
2.4%. In April 2012, however, the U.S. economy was showing the first
signs of running out of steam; the number of jobs created was almost
half as high as in the previous three months and the price of Brent
continued to hover at around 120 dollars a barrel, due an escalation of
tension with Iran. The figures for May 2012 accentuated this trend: the
number of jobs created reached only +68,000 and the “Manufacturing
Index” indicator (ISM) for services fell to 53.5 as against 56.7 on average
in the first quarter of 2012. This slowdown of US activity, coupled with
the deterioration of the situation in the euro zone and a “soft patch” in
China, was to lead to a slide in share prices of just over 6% during May
2012 and a drop of 34 basis points in U.S. 10-year rates, which fell to
1.58% at the end of May 2012. While the 10-year rate and the S&P500
dropped below the 1.5% and 1,300 marks respectively following the
disappointing figures for employment and manufacturing business
confidence in early June 2012, the publication of the ISM services survey
a few days later - which was slightly up - reassured investors and
reversed the trend. In response to the slowdown in economic activity
and despite the 25 dollar decrease in the oil price in the second quarter
of 2012, consumption slowed down, rising by 1.5% year-on-year.
The August 2012 surveys depicted an economy at a standstill in the
third quarter of 2012: the ISM “manufacturing” was below the 50
mark, as were its main components. Capital goods orders were down by
5.6% compared with the second quarter of 2012, although this
decrease had to be relativized in view of the under-investment seen in
recent years and companies’ good financial health. In this a priori
unfavourable environment, stock prices nevertheless increased by 10%
between early June 2012 and the end of August 2012. This
performance was due to the markets’ anticipation of a third quantitative
easing plan from the Federal Reserve, which was finally announced in
September 2012.
14
This ALFI code of conduct is available for consultation at the registered
office of the SICAV.
Dexia Bonds
Bericht des Verwaltungsrates
Verslag van de Raad van Bestuur
Unternehmensführung (Corporate Governance)
Deugdelijk Bestuur
Der Verwaltungsrat von der SICAV hat die freiwillige Einführung des im
September 2009 veröffentlichten Verhaltenskodexes der ALFI
(Association Luxembourgeoise des Fonds d'Investissements) beschlossen,
der die Prinzipien einer guten Corporate Governance definiert. Der
Verwaltungsrat ist der Auffassung, dass die SICAV den Verhaltenskodex
im Geschäftsjahr zum 31. Dezember 2012 in allen wesentlichen Punkten
eingehalten hat.
Der ALFI-Verhaltenskodex steht am Sitz von der SICAV zur Einsicht
bereit.
De Raad van Bestuur van de BEVEK koos vrijwillig om de gedragscode
van de ALFI (Association Luxembourgeoise des Fonds d'Investissements;
Luxemburgse Vereniging voor Beleggingsfondsen) te onderschrijven, die
werd gepubliceerd in september 2009 en de principes voor deugdelijk
bestuur vastlegt. De Raad van Bestuur is van mening dat de BEVEK alle
significante aspecten van deze code heeft nageleefd tijdens het boekjaar
dat werd afgesloten op 31 december 2012.
Deze ALFI-gedragscode kan worden geraadpleegd bij de
maatschappelijke zetel van de BEVEK.
Wirtschaftliches und finanzielles Umfeld
Economische en financiële omgeving
Anfang 2012 setzte sich die konjunkturelle Erholung in den Vereinigten
Staaten weiter fort. Während das BIP gegenüber dem vierten Quartal
2011 um 4,1% zulegte, konnten die privaten Haushalte dank ihrer
kräftig gestiegenen Einkommen (und einem leichten Rückgang ihrer
Sparquoten) den Preisschock vom ersten Quartal 2012 bei den
Kraftstoffen abfedern. Anfang März 2012 kündigte das Statistikbüro für
den Arbeitsmarkt (Bureau of labor Statistics (BLS)) im dritten Monat in
Folge die Schaffung von mehr als 200.000 Arbeitsplätzen sowie eine
Arbeitslosenrate von 8,3% an, was innerhalb von 6 Monaten einem
Rückgang um 0,8% entsprach. Diese verschiedenen Faktoren
ermöglichten es dem Konsum, im Verlauf des ersten Quartals 2012 um
2,4% zuzulegen, während sich die Ausrüstungsinvestitionen der
Unternehmen um 5,4% erhöhten. Die Börse setzte insgesamt ihren
Kursanstieg weiter fort (+12% im ersten Quartal 2012), was wiederum
die Renditen der 10-jährigen Staatsanleihen vorübergehend in Richtung
2,4% drückte. Im April 2012 gab es dann erste Anzeichen dafür, dass
der amerikanischen Wirtschaft die Luft ausging; die Zahlen zur
Schaffung von Arbeitsplätzen lagen nahezu um die Hälfte niedriger, als
in den drei vorausgegangenen Monaten. Gleichzeitig bewegte sich der
Ölpreis für die Referenzsorte Brent aufgrund der erneut aufflammenden
Spannungen mit dem Iran unverändert im Bereich der 120-DollarSchwelle/Fass. Die Zahlen des Monats Mai 2012 verstärkten diesen
Trend noch weiter: Die Statistiken für die Schaffung von Arbeitsplätzen
wiesen lediglich ein Plus von 68.000 aus, und der ISM-Index für den
Dienstleistungssektor sank auf 53,5 gegenüber durchschnittlich 56,7 im
ersten Quartal. Die Verlangsamung der amerikanischen Konjunktur löste
in Verbindung mit der Verschlechterung der Lage in der Eurozone und
aufgrund eines „Luftlochs” in China an der Börse im Mai einen
Kursrückgang um mehr als 6% aus und bewirkte einen Rückgang der
Renditen der US-amerikanischen 10-jährigen Staatsanleihen um 34
Basispunkte auf 1,58% (Ende Mai). Anfang Juni gingen die Renditen der
US-amerikanischen 10-jährigen Staatsanleihen zurück und fielen unter
die 1,5% Schwelle. Der Grund hierfür: die Veröffentlichung
enttäuschender
Beschäftigungszahlen
und
ein
eingetrübtes
Vertrauensklima in der Verarbeitenden Industrie. Gleichzeitig fiel der
S&P 500-Index unter die Marke 1.300. Einige Tage später sorgte dann
allerdings die Veröffentlichung der Umfrage zum ISM-Klimaindex im
Dienstleistungssektor (leichter Anstieg) für Beruhigung unter den
Anlegern und löste eine Trendwende aus. In Reaktion auf die
Verlangsamung der Konjunktur und trotz des Ruckgangs des Ölpreises
um 25 US-Dollar im zweiten Quartal 2012, entwickelte sich der Konsum
schleppend (1,5% ggü. dem Vorjahr). Die Konjunkturumfragen des
Monats August 2012 zeichneten das Bild einer Wirtschaft, die im dritten
Quartal eine Pause einlegte. Der ISM der Verarbeitenden Industrie lag
unterhalb der Schwelle von 50 - dies galt ebenfalls für die wichtigsten
Index-Komponenten. Die Bestellungen für Ausrüstungsgüter lagen
gegenüber dem zweiten Quartal 5,6% im Rückstand. Allerdings ist
dieser Einbruch mit Blick auf die in den letzten Jahren zu beobachtende
unterdurchschnittliche Investitionstätigkeit sowie die gute finanzielle
Gesundheit der Unternehmen zu relativieren. Ungeachtet dieses a priori
ungünstigen Umfeldes legte die Börse einen Kursanstieg von 10% vor
(zwischen Anfang Juni und Ende August). Diese positive Entwicklung ist
darauf zurückzuführen, dass die Marktteilnehmer mit der Umsetzung
eines dritten Plans zur quantitativen Lockerung der Geldpolitik der
Federal Reserve rechneten, ein Plan, der dann schließlich im September
2012 tatsächlich angekündigt wurde.
Begin 2012 herstelt de activiteit zich verder in de Verenigde Staten.
Terwijl het bbp in het vierde kwartaal van 2011 met 4,1% op jaarbasis
was gegroeid, zorgt de aanhoudende verbetering van hun inkomens (en
een lichte daling van hun spaarrente) ervoor dat de gezinnen de schok
van de benzineprijsstijging in het eerste kwartaal van 2012 kunnen
opvangen. Begin maart 2012 kondigt het “Bureau of Labor Statistics”
(BLS) voor de derde maand op rij aan dat er meer dan 200.000 jobs
waren gecreëerd en dat het werkloosheidscijfer 8,3% bedraagt, een
daling met 0,8 punten in 6 maanden. Door die verschillende elementen
kan de consumptie 2,4% stijgen over het eerste kwartaal van 2012 en
stijgen de bedrijfsinvesteringen in uitrustingsgoederen met 5,4%.
Globaal blijft de beurs stijgen (+12% in het eerste kwartaal van 2012)
en wordt de rente op 10 jaar voorlopig naar 2,4% geduwd. In april
2012 vertoont de Amerikaanse economie echter de eerste tekenen van
een vertraging: het aantal nieuwe banen ligt bijna de helft lager dan in
de drie maanden daarvoor en de brentprijs blijft rond 120 dollar per vat
schommelen doordat de spanningen met Iran weer oplopen. De cijfers
van mei 2012 benadrukken die tendens: er worden slechts +68.000
nieuwe banen gecreëerd en de ISM-dienstenindex (“Manufacturing
Index”) daalt naar 53,5 tegenover gemiddeld 56,7 in het eerste kwartaal
van 2012. Deze vertraging van de Amerikaanse activiteit, gecombineerd
met de verslechterende situatie in de eurozone en een “luchtzak” in
China, zal de beurs iets meer dan 6% doen dalen in mei 2012 en leidt
tot een daling met 34 basispunten van de Amerikaanse rente op 10 jaar,
die zakte tot 1,58% eind mei 2012. Terwijl het rendement op 10 jaar en
de S&P500 onder de grenzen van respectievelijk 1,5% en 1.300 punten
zakken door ontgoochelende werkgelegenheidscijfers en cijfers van het
ondernemersvertrouwen in de productiesector begin juni 2012, stelt de
publicatie van de licht gestegen ISM-cijfers voor de diensten enkele
dagen later de beleggers gerust en wordt de tendens omgebogen.
Als reactie op de conjunctuurvertraging en ondanks de daling met
25 dollar van de petroleumprijs in het tweede kwartaal 2012, vertraagt
de consumptie, met een stijging van 1,5% op jaarbasis. De indexen van
augustus 2012 wijzen op een gestokte economie in het derde kwartaal
van 2012: de ISM-productie-index staat onder de 50-puntengrens, net
als
zijn
belangrijkste
componenten.
De
bestellingen
van
kapitaalgoederen dalen met 5,6% in vergelijking met het tweede
kwartaal van 2012, een daling die we echter moeten relativeren, gezien
de onderinvestering van de voorbije jaren en de goede financiële
gezondheid van de ondernemingen. In deze a priori weinig gunstige
omgeving wist de beurs van begin juni 2012 tot eind augustus 2012
toch met 10% te groeien. Dat rendement is het resultaat van het feit
dat de markten verwachten dat de Federal Reserve een derde
kwantitatief versoepelingsplan zal doorvoeren, dat uiteindelijk werd
aangekondigd in september 2012.
15
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Environnement économique et financier (suite)
Economic and financial environment (continued)
La Réserve fédérale s’engage à acheter 40 milliards de dollars par mois
de créances hypothécaires titrisées (MBS) tant que « les perspectives sur
le marché du travail ne s’améliorent pas substantiellement ».
The Federal Reserve undertook to buy 40 billion dollars’ worth of
mortgage-backed securities (MBS) per month if “the outlook for the
labor market does not improve substantially”.
Même si le ralentissement de l’économie mondiale continue de peser sur
les exportations américaines : au quatrième trimestre 2012, la
composante « commandes à l’exportation » reste déprimée (48,8 en
moyenne), des signes de redressement apparaissent. Les indices ISM
« manufacturier » et services sont au-dessus de 50 et les commandes de
biens d’équipement sont en hausse de 4,2 % par rapport au troisième
trimestre 2012. De plus, après plusieurs années de correction, les excès
sur le marché de l’immobilier résidentiel semblent finalement résorbés :
bien que toujours relativement faibles, les mises en chantier poursuivent
leur redressement et les prix sont à peu près stabilisés. La fin de l’année
2012 a également été marquée par l’accord obtenu au Congrès
permettant à l’économie américaine d’éviter de tomber du haut de la
falaise fiscale. Néanmoins, l’entrée en vigueur des baisses automatiques
de dépenses décidées lors du compromis sur le relèvement du plafond
de la dette durant l’été 2011 a, elle, été reportée au mois de mars 2013.
La confiance du marché dans une issue positive du traitement de la
« falaise fiscale » a permis à la bourse de progresser de 5,4 % entre minovembre 2012 et fin décembre 2012 pour clôturer l’année 2012 à
1.426 soit une progression de 13,4 % sur l’année 2012.
Even though the slowdown in the global economy continued to weigh
on U.S. exports - in the fourth quarter of 2012, the “export orders”
component remained depressed (48.8 on average) - some signs of
recovery were appearing. The ISM “manufacturing” and services indices
were above 50 and capital goods orders were up by 4.2% on the third
quarter of 2012. In addition, after several years of correction, the
excesses of the residential real-estate market finally appeared to have
been absorbed: although still relatively low, housing starts continued to
recover and prices were more or less stabilized. The end of the year
2012 was also marked by the agreement reached in Congress that
prevented the U.S. economy from falling off the fiscal cliff. Nevertheless
the entry into force of the automatic spending cuts decided on as part
of the compromise on the raising of the debt ceiling during the summer
of 2011, was deferred to March 2013. Market confidence in a positive
outcome of the handling of the “fiscal cliff” enabled the equity markets
to gain 5.4% between mid-November 2012 and the end of December
2012, to close the year at 1,426, which was a 13.4% increase on the
year 2012.
Le début de l’année 2012, dans la zone euro, est marquée par les deux
opérations de refinancement des banques sur 3 ans et ce pour un peu
plus de 1.000 milliards d’euros (en décembre 2011 et en février 2012).
Cette initiative va fournir aux banques la liquidité nécessaire pour leur
permettre de continuer de porter des titres publics, voire d’accroître
leurs achats. Grâce à cette mesure, les premiers signes de stabilisation
des marchés apparaissent et l’arrêt de la dégradation des indicateurs
conjoncturels entrevue en janvier 2012 se confirme en février 2012 et
mars 2012. La Bourse augmente de 9,4 % sur le trimestre et les taux à
10 ans espagnol et italien se détendent pour repasser sous la barre des
5 % mi-mars 2012. L’enquête publiée par la BCE en avril 2012 indique
que les conditions de crédit ont cessé de se durcir. Toutefois, comme
aux États-Unis, une dégradation conjoncturelle apparaît de plus en plus
nettement au deuxième trimestre 2012. Début mai 2012, les indices PMI
tant dans le secteur manufacturier que dans les services, baissent très
nettement sous la barre de 50 à respectivement 45,9 et 46,9 ; l’indice
de sentiment économique de la Commission indique que le
retournement s’étend désormais à l’ensemble des pays de la zone. Dans
ce contexte, l’incapacité de la Grèce à former un nouveau
gouvernement après les élections du 6 mai 2012 renforce la nervosité
des marchés. Simultanément, en Espagne, le groupe bancaire Bankia en
appelle au gouvernement pour renforcer ses fonds propres.
Fin mai 2012, les Bourses ont perdu près de 15 % par rapport à début
avril 2012 et les taux allemands à 10 ans tombent à 1,15 % tandis que
les taux espagnols et italiens grimpent respectivement à 6,53 % et à
5,92 %. Loin de s’apaiser, les tensions vont se renforcer début
juin 2012 : les taux espagnols et italiens continuent de grimper et les
Bourses de baisser. L’octroi par les gouvernements européens de
100 milliards d’euros d’aide à l’Espagne pour recapitaliser ses banques
et la formation d’un gouvernement de coalition en Grèce (à l’issue de
nouvelles élections) vont apporter un peu de répit sur les marchés : les
taux allemands à 10 ans ainsi que les Bourses remontent.
In the euro zone, the beginning of 2012 was marked by the two threeyear bank refinancing operations, to the tune of just over 1,000 billion
euros (in December 2011 and February 2012). This initiative was to
provide the banks with the liquidity needed to enable them to continue
to carry government securities, or even to step up their purchases.
Thanks to this measure, the first signs of market stabilization appeared
and the halt in the deterioration of the economic indicators that had
been glimpsed in January 2012 was confirmed in February 2012 and
March 2012. Share prices increased by 9.4% over the quarter and the
Spanish and Italian 10-year interest rates eased, falling below the 5%
mark again in mid-March 2012. The survey published by the ECB in April
2012 indicated that credit conditions had stopped being tightened.
However, as in the United States, a deterioration in the economic
situation became more and more clearly visible in the second quarter of
2012. In early May 2012, the PMI indices in both manufacturing and
services, fell very clearly below the 50 mark, to 45.9 and 46.9
respectively; the economic sentiment index of the European Commission
indicated that the downturn now extended to all the countries of the
euro zone. In this environment, Greece’s inability to form a new
government after the elections on May 6, 2012 exacerbated market
nervousness. At the same time, in Spain the banking group Bankia
asked the Government to strengthen its equity capital. By the end of
May 2012 equity markets had lost nearly 15% compared with the
beginning of April 2012 and the German 10-year interest rate fell to
1.15%, while Spanish and Italian rates climbed to 6.53% and 5.92%
respectively. Instead of easing, the tensions were to become more acute
in early June 2012: Spanish and Italian rates continued to climb and the
stock markets to fall. The granting by the European governments of 100
billion euros worth of aid to Spain to recapitalize its banks and the
formation of a coalition government in Greece (after further elections)
were to bring some respite to the markets: German 10-year rates and
the stock markets moved up again.
16
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Wirtschaftliches und finanzielles Umfeld (Fortsetzung)
Economische en financiële omgeving (vervolg)
Die
Fed
verpflichtete
sich
dazu,
pro
Monat
verbriefte
Hypothekarforderungen (MBS) in Höhe von 40 Milliarden US-Dollar
aufzukaufen, solange sich die „Aussichten auf dem Arbeitsmarkt nicht
spürbar verbessern”.
Die Verlangsamung der US-amerikanischen Konjunktur belastet zwar
nach wie vor die amerikanischen Exporte: Im vierten Quartal 2012 fiel
die Indexkomponente „Exportaufträge” weiter lustlos aus (im
Durchschnitt 48,8) - doch gab es erste Anzeichen für eine Aufhellung.
Die
ISM-Indexe
der „Fertigungsindustrie”
sowie
für
den
Dienstleistungssektor lagen erneut über der Schwelle von 50 und die
Bestellungen von Ausrüstungsgütern verbesserten sich gegenüber dem
dritten Quartal um 4,2%. Darüber hinaus scheinen die Exzesse auf dem
Wohnimmobilienmarkt nach einigen Korrekturjahren nunmehr endlich
absorbiert worden zu sein: Die Zahlen zum Neubau von
Wohnimmobilien fallen zwar nach wie vor niedrig aus, doch ist eine
Erholung zu beobachten und die Preise haben sich leicht stabilisiert.
Das Ende 2012 wurde ebenfalls von der Einigung im amerikanischen
Kongress geprägt, mit der vermieden werden konnte, dass die
US-Wirtschaft von der sogenannten „Steuerklippe” herabstürzte.
Allerdings
wurde
das
Inkrafttreten
der
automatischen
Ausgabenkürzungen, die während des Kompromisses über die
Anhebung der Schuldenobergrenze im Sommer 2011 beschlossen
wurden, seinerseits auf März 2013 verschoben. Das Vertrauen des
Marktes in einen positiven Ausgang der Behandlung der „Steuerklippe”
ließ die Börse zwischen Mitte November und Ende Dezember 2012 um
5,4% ansteigen. Sie notierte zum Jahresende auf einem Niveau von
1.426, d.h. ein Kursplus von 13,4% über das ganze Jahr 2012.
De Federal Reserve engageert zich om 40 miljard dollar per maand aan
vertitelde hypotecaire leningen (MBS) te kopen zolang “de
vooruitzichten op de arbeidsmarkt niet aanzienlijk verbeterden “.
Der Jahresbeginn 2012 war in der Eurozone von zwei
Refinanzierungsvorgängen der Banken geprägt mit einer Laufzeit von
drei Jahren und einer Finanzspritze von etwas mehr als 1.000 Milliarden
Euro (Dezember 2011 und Februar 2012). Diese Initiative verschaffte
den Banken die Liquidität, die sie benötigen, um weiterhin die von
öffentlichen Emittenten aufgelegten Papiere in ihren Portfolios halten
bzw. sogar ihre Käufe erhöhen können. Dank dieser Maßnahme gab es
erste Anzeichen für eine Stabilisierung der Märkte und gleichzeitig
bestätigte sich im Februar und im März das sich im Vormonat Januar
2012 abzeichnende Ende der konjunkturellen Eintrübung. Die Börse
legte im Quartalsverlauf 9,4% zu. Die Renditen der spanischen und
italienischen 10-jährigen Staatspapiere entspannten sich ihrerseits und
fielen Mitte März erneut unter die 5%-Schwelle). Die im April von der
EZB veröffentlichte Umfrage deutete eine anhaltende Verschärfung der
Kreditbedingungen an Wie in den Vereinigten Staaten zeichnete sich
allerdings im zweiten Quartal immer deutlicher eine konjunkturelle
Eintrübung ab. Anfang Mai fielen die PMI-Indexe sowohl in der
Verarbeitenden Industrie, als auch im Dienstleistungssektor deutlich
unter die Marke von 50 auf 45,9 bzw. 46,9; der Stimmungsindex, den
die Europäische Kommission erhebt, zeigte seinerseits, dass die
Trendwende sämtliche Länder der Eurozone erfasste. In diesem Umfeld
erhöhte sich aufgrund der Unfähigkeit Griechenlands zu einer
Regierungsneubildung nach den Wahlen vom 6. Mai die Nervosität an
den Märkten. Gleichzeitig richtete sich die Bankgruppe Bankia in
Spanien an die spanische Regierung mit der Bitte um eine Stärkung der
Eigenmittel. Ende Mai verloren die Börsen gegenüber dem Stand Anfang
April annähernd 15% und die Renditen für 10-jährige deutsche
Staatsanleihen fielen auf 1,15%, während die Renditen für die
entsprechenden spanischen und italienischen Anleihen auf 6,53% bzw.
5,92% anstiegen. Die Spannungen, die bei weitem nicht nachließen,
intensivierten sich Anfang Juni weiter: Dies bewirkte einen weiteren
Anstieg der spanischen und italienischen Anleihen sowie einen
anhaltenden Kursrutsch an den Börsen. Die Entscheidung der
europäischen Regierungen Spanien mit 100 Milliarden Euro zu
unterstützen, um deren Banken Neukapitalgrundlagen zu bieten sowie
die Bildung einer Koalitionsregierung in Griechenland (nach neuen
Wahlen) brachten dann allerdings etwas Ruhe in die Märkte:
Die Renditen der deutschen Anleihen (10-jährig) sowie die Börsen zogen
erneut an.
Het begin van het jaar 2012 werd in de eurozone gekenmerkt door de
twee herfinancieringsoperaties van de banken op 3 jaar voor iets meer
dan 1.000 miljard euro (in december 2011 en in februari 2012).
Dit initiatief zal de banken de nodige liquiditeit verschaffen zodat ze
staatspapier kunnen aanhouden of zelfs bijkopen. Dankzij die maatregel
duiken de eerste tekenen van stabilisering van de markten op en het
einde van de verslechtering van de conjunctuurindicatoren dat in januari
2012 wordt vastgesteld, wordt in februari 2012 en maart 2012
bevestigd. De beurs stijgt met 9,4% over het kwartaal en de Spaanse en
Italiaanse rentevoeten op 10 jaar versoepelen en duiken midden maart
2012 onder de 5%. Het onderzoek dat de ECB in april 2012 publiceert,
geeft aan dat de kredietsituatie niet meer is verslechterd. Net als in de
Verenigde Staten wordt in het tweede kwartaal van 2012 een
conjuncturele verslechtering echter steeds duidelijker. Begin mei 2012
dalen de indexen van aankoopdirecteuren, zowel in de industriesector
als bij de diensten, heel duidelijk onder de 50-puntengrens tot
respectievelijk 45,9 en 46,9; de index van het economisch vertrouwen
van de Commissie geeft aan dat de ommekeer nu alle eurolanden treft.
In die context versterkt het feit dat Griekenland er niet in slaagt een
nieuwe regering te vormen na de verkiezingen van 6 mei 2012 de
nervositeit op de markten. Tegelijk doet bankgroep Bankia in Spanje een
beroep op de overheid om zijn eigen vermogen te versterken. Eind mei
2012 hebben de beurzen bijna 15% verloren in vergelijking met begin
april 2012 en valt de Duitse rente op 10 jaar terug tot 1,15%, terwijl de
Spaanse en Italiaanse rentevoeten respectievelijk 6,53% en 5,92%
stijgen. In plaats van te kalmeren versterken de spanningen zich begin
juni 2012 nog : de Spaanse en Italiaanse rentevoeten blijven klimmen en
de beurzen dalen. De toekenning door de Europese regeringen van
100 miljard euro steun aan Spanje om zijn banken te herkapitaliseren en
vorming van een coalitieregering in Griekenland (na nieuwe
verkiezingen) zullen de markten wat ademruimte geven: de Duitse
rentevoeten op 10 jaar en de beurzen stijgen opnieuw.
Ook al blijft de vertraging van de wereldeconomie op de Amerikaanse
export wegen: in het vierde kwartaal 2012 blijft de component
“exportbestellingen “ onder druk (48,8 gemiddeld) en er steken tekenen
van herstel de kop op. De ISM-productie- en -dienstenindexen staan
boven de grens van 50 punten en de bestellingen van kapitaalgoederen
stijgen met 4,2% in vergelijking met het derde kwartaal van 2012.
Bovendien lijken de overschotten op de woonhuizenmarkt, na
verscheidene jaren van correctie, uiteindelijk verdwenen: hoewel hij in
verhouding nog steeds relatief zwak is, zet de bouwsector zijn herstel
voort en zijn de prijzen bijna gestabiliseerd. Het einde van 2012 werd
ook gekenmerkt door het akkoord dat het Congres bereikte en
waardoor de Amerikaanse economie de fiscale klif kon ontwijken.
De invoering van de automatische uitgavenverminderingen waartoe in
het compromis over de verhoging van het schuldplafond in de zomer
van 2011 werd beslist, werd echter uitgesteld tot maart 2013. Doordat
de markt vertrouwen had in een positieve afloop van de kwestie rond de
“fiscale klif”, won de beurs 5,4% tussen midden november 2012 en
eind december 2012, om het jaar af te sluiten op 1.426 punten, ofwel
een vooruitgang van 13,4% over het jaar 2012.
17
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Environnement économique et financier (suite)
Economic and financial environment (continued)
Ces différents épisodes ont conduit la croissance à se situer à un niveau
0,6 % inférieur à ce qu’il était à la fin du troisième trimestre 2011.
These various episodes led growth to stand at a level 0.6% lower than it
was at the end of the third quarter of 2011.
Au troisième trimestre 2012, la performance boursière est sans
commune mesure avec les performances économiques. Les indicateurs
macroéconomiques s’enfoncent toujours plus dans le rouge alors que la
Bourse gagne 16 % entre début juin 2012 et fin août 2012.
Cette divergence s’explique d’une part, par les nouvelles anticipations de
politique monétaire américaine et, d’autre part, par les annonces
successives de Mario Draghi sur les mesures que prendra la BCE afin de
préserver l’unité de la zone euro et d’endiguer la hausse des taux
(de certains pays périphériques). Le 26 juillet 2012, Mario Draghi fait
une première annonce. Début août 2012, le Gouverneur de la BCE
explique qu’elle va acheter un montant illimité d’obligations souveraines
(sur la partie courte de la courbe, directement liée à la politique
monétaire) pour autant qu’un pays fasse un appel explicite au
Mécanisme Européen de Stabilité (« MES »). Cette avancée permet de
calmer les tensions sur les marchés européens. La validation - même
sous conditions - du MES par la Cour constitutionnelle allemande et
l’élaboration par la BCE du programme d’achats d’obligations ont
nettement réduit la probabilité d’un scénario catastrophe dans la zone
euro. L’impact de ce programme dépasse le seul marché des obligations
souveraines comme en témoigne la baisse des primes de risque des
banques.
In the third quarter of 2012, the stock market’s performance was out of
all proportion to economic performance. The macroeconomic indicators
moved ever deeper into the red, while the stock market gained 16%
between early June 2012 and the end of August 2012. This divergence
was attributable, firstly, to the new expectations of U.S. monetary policy
and, secondly, to Mario Draghi’s successive announcements about the
measures the ECB would take to preserve the unity of the euro zone
and to contain the rising interest rates (of some peripheral countries).
On July 26, 2012, Mario Draghi made a first announcement. In early
August 2012, the president of the ECB explained that it was going to
buy an unlimited amount of sovereign bonds (on the short end of the
curve, directly linked to monetary policy) provided that a country made
an explicit request to the European Stability Mechanism (“ESM”). This
breakthrough calmed down the tensions on the European markets. The
validation - even subject to conditions – of the ESM by Germany’s
Constitutional Court and the drafting by the ECB of the bond
purchasing programme significantly reduced the probability of a disaster
scenario in the euro zone. The impact of this programme transcended
the sovereign bonds market alone, as was borne out by the decline in
the banks’ risk premiums.
Ces dernières bénéficient en effet de l’embellie : la baisse du recours même s’il reste élevé - des banques italiennes et espagnoles au guichet
de la BCE et l’arrêt de l’érosion des dépôts bancaires en Espagne sont
rassurants. Toutefois, loin d’être cantonnée aux économies de la
périphérie, la dégradation économique gagne désormais le « coeur » de
la zone euro. L’Allemagne et surtout la France ont vu leur activité fléchir
dangereusement : la croissance du troisième trimestre 2012 a reculé de
0,1 % après -0,2 % au deuxième et le PMI composite de la France au
quatrième trimestre 2012 n’est qu’à 44,9 pour seulement 48,7 en
Allemagne. De plus, en France, la restriction budgétaire attendue pour
l’an prochain est significative. Et si, dans le cas de l’Espagne, du Portugal
et de la Grèce, les gouvernements de la zone euro se sont accordés pour
réviser en baisse les objectifs de déficits publics, ces ajustements sont
intervenus bien tard, une fois acquise la certitude que ces cibles étaient
inatteignables. Tant que l’activité continuera de se contracter, la crise ne
pourra toutefois pas être enrayée. Les derniers indicateurs demeurent,
sur ce point, peu rassurants : la détérioration du marché du travail pèse
sur la consommation et l’investissement productif se réduit. Seules les
exportations de la zone euro vers le reste du monde restent assez bien
orientées. Mais la Bourse veut continuer d’y croire. Le MSCI EMU a
encore crû de 7,9 % entre début septembre 2012 et fin décembre 2012
à 151,6 soit une progression de 15,4 % sur l’année 2012.
The latter were indeed benefitting from the upturn: the decrease in the
use - even though it remained high – made by the Italian and Spanish
banks of the ECB’s facility and the halt in the erosion of bank deposits in
Spain were reassuring. However, far from being confined to the
economies of the peripheral countries, the deterioration in the economy
was now reaching the “heart” of the euro zone. Germany and above all
France saw their activity decline dangerously: growth in the third quarter
of 2012 decreased by 0.1% following -0.2% in the second quarter and
the PMI composite index for France in the fourth quarter of 2012 stood
at only 44.9 compared with 48.7 in Germany. In addition, in France, the
budget cuts expected for the following year were significant. And
although, in the case of Spain, Portugal and Greece, the euro-zone
governments agreed to revise downwards the public deficit targets,
these adjustments were made very late, once it had become certain that
these targets were unattainable. But as long as activity continues to
contract, it will not be possible to contain the crisis. On this point the
latest indicators are still not very reassuring: the deterioration on the
labour market is weighing on consumption and productive investment is
contracting. Only the euro zone’s exports to the rest of the world are
still fairly well-oriented. But the stock market wants to continue to
believe that the figures are good. The MSCI EMU gained another 7.9%
between early September 2012 and the end of December 2012 to
151.6, that is, an increase of 15.4% over the year 2012.
18
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Wirtschaftliches und finanzielles Umfeld (Fortsetzung)
Economische en financiële omgeving (vervolg)
Diese verschiedenen Episoden führten dazu, dass sich das Wachstum
0,6% unter dem zum Ende des dritten Quartals 2011 ausgewiesenen
Niveaus bewegte.
Im dritten Quartal fiel die Kursentwicklung an den Börsen deutlich
besser aus, als die wirtschaftlichen Leistungen. Die makroökonomischen
Indikatoren verschlechterten sich immer mehr, während die Börse
zwischen Anfang Juni und Ende August 2012 um 16% zulegen konnte.
Dieses Gefälle erklärt sich einerseits durch erneute Antizipierungen der
Marktteilnehmer zur amerikanischen Geldpolitik und andererseits durch
die sukzessiven Ankündigungen von Mario Draghi zu den von der EZB
geplanten Maßnahmen zum Erhalt der Einheit der Eurozone sowie für
die Kanalisierung des Zinsanstiegs (in einigen Peripheriestaaten). Am
26. Juli 2012 machte Mario Draghi eine erste Ankündigung. Anfang
August erklärte der Präsident der EZB, dass die EZB einen unbegrenzten
Betrag an Staatsanleihen aufkaufen würde (am kurzen Ende der
Zinskurve, unmittelbar verknüpft mit der Geldpolitik), sobald ein Land
den Wunsch auf die Nutzung des europäischen Stabilitätsmechanismus
(„MES”) äußern sollte. Dieser Schritt ließ die Spannungen an den
europäischen Märkten abflauen. Die Validierung - selbst unter
Bedingungen - des Stabilitätsmechanismus durch das bundesdeutsche
Verfassungsgericht und die Ausarbeitung durch die EZB des Programms
für den Rückkauf von Staatsanleihen, sorgten dafür, dass die
Wahrscheinlichkeit des Eintritts eines Katastrophenszenarios in der
Eurozone, deutlich verringerte. Dieses Programm wird über den Markt
der Staatsanleihen hinaus wirksam, wie man auch am Rückgang der
Risikoprämien der Banken ablesen kann.
De facto profitierten die Banken von der Aufhellung: Der geringere
Rückgriff der italienischen und spanischen Banken auf die Finanzspritzen
der EZB - auch wenn dieser weiterhin auf hohem Niveau liegt - und die
Pause bei der Erosion der Bankeneinlagen in Spanien stimmen
zuversichtlich. Die konjunkturelle Verschlechterung beschränkt sich
jedoch bei weitem nicht allein auf die Volkswirtschaften der
Peripheriestaaten, sondern greift nunmehr auch auf den „Kern” der
Euro-Zone über. Deutschland und Frankreich verzeichneten kürzlich
einen gefährlichen Einbruch der Aktivität: Das Wachstum verlangsamte
sich im dritten Quartal 2012 um 0,1% (nachdem bereits im zweiten
Quartal ein Rückgang um 0,2% zu verzeichnen war) und der PMI-Index
Frankreichs im Verarbeitenden Gewerbe lag im vierten Quartal bei
lediglich 44,9 gegenüber 48,7 in Deutschland. Darüber hinaus ist in
Frankreich
im
kommenden
Jahr
mit
einer
deutlichen
Haushaltsbeschränkung zu rechnen. Zwar haben sich die Regierungen
der Eurozone im Fall Spaniens, Portugals und Griechenlands darauf
geeinigt, die Zielvorgaben für die öffentlichen Defizite zu revidieren,
doch erfolgten diese Anpassungen ziemlich spät, d.h. genau zu dem
Zeitpunkt, als man die Gewissheit erlangt hatte, dass die Ziele
unerreichbar waren. Solange sich die Wirtschaftsaktivität weiter
abschwächt, kann die Krise allerdings nicht gebannt werden. Die zuletzt
veröffentlichten Indikatoren sind diesbezüglich nicht gerade beruhigend.
Die Verschlechterung des Arbeitsmarktes belastet den Verbrauch und
die Anlageinvestitionen der Unternehmen schrumpfen weiter Einzig und
allein die Exporte aus der Eurozone in die restliche Welt sind weiterhin
ziemlich gut orientiert. Doch die Börse bleibt weiter optimistisch. In
diesem Sinne verbesserte sich der MSCI EMU zwischen Anfang
September 2012 und Ende Dezember 2012 um +7,9% auf insgesamt
151,6, was im Jahresverlauf einem Anstieg um 15,4% entspricht.
Die verschillende periodes zorgden ervoor dat de groei zich 0,6% lager
bevindt dan aan het einde van het derde kwartaal 2011.
In het derde kwartaal 2012 lopen het beursrendement en de
economische prestaties sterk uit elkaar. De macro-economische
indicatoren gaan steeds meer in het rood, terwijl de beurs 16% wint
tussen begin juni 2012 en eind augustus 2012. Dat verschil wordt
enerzijds verklaard door het feit dat men opnieuw Amerikaanse
monetaire beleidslijnen verwacht en anderzijds door de opeenvolgende
aankondigingen van Mario Draghi over de maatregelen die de ECB zal
nemen om de eenheid in de eurozone te bewaren en de druk op de
staatsschulden (van bepaalde Zuid-Europese landen) te verlichten. Op
26 juli 2012 doet Mario Draghi een eerste aankondiging. Begin
augustus 2012 legt de gouverneur van de ECB uit dat ze een onbeperkt
bedrag aan staatsobligaties zal kopen (op het korte deel van de curve,
rechtstreeks gekoppeld aan het monetaire beleid) als een land expliciet
een beroep doet op het Europese Stabiliteitsmechanisme (“ESM “). Door
die vooruitgang kan men de spanningen op de Europese markten
lenigen. De validatie van het ESM – zelfs onder voorwaarden – door het
Duits
Grondwettelijke
Hof
en
de
uitwerking
van
het
obligatieaankoopprogramma door de ECB hebben duidelijk de kans op
een rampscenario in de eurozone verkleind. De impact van dat
programma reikt verder dan de enige staatsobligatiemarkt, zoals blijkt
uit de daling van de risicopremies van de banken.
Die laatsten trekken immers voordeel uit de kortstondige windstilte: het
feit dat het aantal hulpaanvragen van de Italiaanse en Spaanse banken
bij de ECB is gedaald – zelfs al blijft het hoog – en dat de uitholling van
de bankdeposito's in Spanje is gestopt, is geruststellend. De
economische achteruitgang heeft zich echter allesbehalve beperkt tot de
perifere economieën, maar palmt nu ook de “kern” van de eurozone in.
Duitsland en vooral Frankrijk zagen hun activiteit gevaarlijk afbuigen: de
groei in het derde kwartaal van 2012 daalde met 0,1% na -0,2% in het
tweede, en de samengestelde PMI van Frankrijk in het vierde kwartaal
2012 staat op amper 44,9 en die van Duitsland op slechts 48,7.
Bovendien verwacht men in Frankrijk voor volgend jaar een aanzienlijke
budgettaire beperking. En hoewel de regeringen van de eurozone in het
geval van Spanje, Portugal en Griekenland tot een akkoord zijn
gekomen om de doelstellingen inzake begrotingstekort naar beneden te
herzien, deden die aanpassingen zich nogal laat voor, nadat duidelijk
was dat die doelstellingen toch niet haalbaar waren. Zolang de activiteit
blijft krimpen, zal de crisis echter geen halt kunnen worden
toegeroepen. De recentste indicatoren blijven wat dat betreft weinig
geruststellend: De verslechtering van de arbeidsmarkt weegt op de
consumptie en de productie-investeringen krimpen. Enkel de export van
de eurozone naar de rest van de wereld blijft op een redelijk goed peil.
Maar de beurs wil er blijven in geloven. De MSCI EMU steeg nogmaals
met 7,9% tussen begin september 2012 en eind december 2012 tot
151,6, ofwel een stijging van 15,4% over het jaar 2012.
19
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Performance depuis l’origine (novembre 2009)* :
Performance 2012* :
Sur 3 ans Morningstar 4 ****
16,11 %
6,08 %
Performance since inception (November 2009)*:
2012 performance*:
Over 3 years Morningstar 4 ****
16.11%
6.08%
Stratégie d’investissement
Investment strategy
•
Dexia Bonds Global Convertible Optimum est un fonds UCITS IV à
valorisation quotidienne, investi en obligations convertibles, avec
une maturité de portefeuille inférieure à 5 ans.
•
Dexia Bonds Global Convertible Optimum is a UCITS IV fund with
daily valuation and is invested in convertible bonds; the portfolio's
maturity is less than 5 years.
•
Le fonds a un profil d’investissement prudent, avec une exposition
géographique diversifiée internationalement et un positionnement
sur des entreprises au bilan solide (minimum de 70 % sur des
émetteurs Investment grade AAA-BBB).
Le fonds est géré activement et vise à remplacer systématiquement
des obligations convertibles s’étant appréciées par d’autres afin
d’offrir en permanence :
•
The fund has a conservative investment profile, with an
internationally diversified geographical exposure and a positioning
in companies with a sound balance sheet (minimum of 70% in
Investment Grade AAA-BBB issuers).
The fund is actively managed and aims at systematically replacing
convertible bonds that have appreciated with others in order to
permanently offer:
•
•
•
•
•
•
un taux de rendement actuariel positif,
une forte convexité et une exposition modérée aux
actions (delta < 40 %),
•
une volatilité annualisée inférieure à 5 %.
La philosophie d’investissement du fonds combine gestion de
conviction et une diversification élevée nécessaire pour en limiter le
risque.
L’équipe de gestion s’appuie sur l’expertise des équipes de gestion
et d’analyse crédit High Yield (4 spécialistes) et Risk Arbitrage
(4 spécialistes), avec le soutien des équipes de recherche
quantitative et d’analyse macro-économique de Dexia Asset
Management. De plus, le fonds profite d’une plate-forme
technologique globale et adaptée au suivi du portefeuille.
•
•
•
•
a positive actuarial rate of return,
high convexity and moderate exposure to equities (delta
< 40%),
•
annualized volatility of less than 5%.
The fund's investment philosophy combines conviction-based
management and a high degree of diversification, which is
necessary to limit risk.
The management team relies on the expertise of the management
and analysis teams for High Yield credit (4 specialists) and Risk
Arbitrage (4 specialists), with the support of the quantitative
research and macro-economic analysis teams of Dexia Asset
Management. Furthermore the fund can take advantage of a
global technology platform adapted to tracking the portfolio.
Politique d’investissement
Investment policy
Dexia Bonds Convertible 2015 a été renommé Dexia Bonds Global
er
Convertible Optimum le 1 septembre 2012, avec une valorisation
en fréquence quotidienne contre hebdomadaire précédemment.
Dexia Bonds Convertible 2015 was renamed Dexia Bonds Global
Convertible Optimum on September 1, 2012, with daily valuation as
opposed to a weekly frequency previously.
La valeur liquidative de la classe C du fonds est passée de 109.45 EUR
au 28 décembre 2011 à 116,11 EUR au 31 décembre 2012, soit une
hausse de 6,08 % sur la période. Le fonds a démarré l’année avec un
encours de 85,27 millions d’euros pour terminer l’année avec un
encours de 190,24 millions d’euros.
The net asset value of the C class of the fund increased from EUR
109.45 at December 28, 2011 to EUR 116.11 at December 31, 2012,
that is, an appreciation of 6.08% over the period. The fund started the
year with issued shares worth 85.27 million euros and ended the year
with issued shares worth 190.24 million euros.
Le fonds n’a pas eu recours aux dérivés de crédit au cours de
l’exercice 2012.
The fund did not make
the 2012 financial year.
* pour la classe C
* for the C class
20
use
of
credit
derivatives
during
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Performance seit Auflage (November 2009)*:
16,11%
Performance 2012*:
6,08%
Rating für den Anlagezeitraum 3 Jahre bei Morningstar 4 ****
Rendement sinds het begin (November 2009)*:
Rendement 2012*:
Op 3 jaar Morningstar 4 ****
Anlagestrategie
Beleggingsstrategie
•
•
Dexia Bonds Global Convertible Optimum is een UCITS IV-fonds
met dagelijkse waardering dat belegt in converteerbare obligaties
met een looptijd van de portefeuille van minder dan 5 jaar.
•
Het fonds heeft een voorzichtig beleggingsprofiel met een
internationaal gediversifieerde geografische blootstelling en een
positionering op ondernemingen met een stevige balans (ten
minste 70% op emittenten van beleggingskwaliteit (AAA-BBB)).
Het fonds wordt actief beheerd en tracht converteerbare obligaties
die in waarde zijn gestegen, systematisch te vervangen door andere
met het voortdurende doel van:
•
•
•
•
Dexia Bonds Global Convertible Optimum ist ein UCITS IV konformer Investmentfonds mit täglicher Bewertung, der in
Wandelanleihen anlegt. Die Laufzeit des Portfolios liegt unter fünf
(5) Jahren.
Der Fonds hat ein defensives Anlageprofil mit einer international
diversifizierten geografischen Auteilung und einem Engagement in
Unternehmen mit soliden Bilanzen (mindestens 70% in Emittenten
mit einem Investment Grade-Rating von AAA-BBB).
Der Fonds wird aktiv gemanagt und zielt darauf ab,
Wandelanleihen, die im Wert gestiegen sind, systematisch durch
andere Wandelanleihen zu ersetzen, um dem Anleger stets
Folgendes zu bieten:
•
eine positive Nominalrendite,
•
eine starke Konvexität und ein moderates Engagement in
Aktien (Delta < 40%),
•
eine annualisierte Volatilität von unter 5%.
Die Anlagephilosophie des Fonds verbindet eine auf Überzeugung
(conviction) basierende Verwaltung mit einer breiten Streuung der
Anlagen zur Begrenzung des Risikos.
Das Anlageteam vertraut auf das Know-how der Anlage- und
Kreditspezialisten in den Segmenten „High Yield” (4 Spezialisten),
„Risk Arbitrage” (4 Spezialisten) und erhält dabei Unterstützung
von
den
Experten
für
quantitatives
Research
und
makroökonomische Analyse von Dexia Asset Management. Der
Fonds profitiert ferner von einer globalen und entsprechend
angepassten Technologieplattform zur Überwachung des
Portfolios.
•
16,11%
6,08%
•
•
•
•
een positief actuarieel rendement,
een
sterke
convexiteit
en
een
beperkte
aandelenblootstelling (delta < 40%),
•
een volatiliteit op jaarbasis van minder dan 5%.
De beleggingsfilosofie van het fonds combineert beheer op basis
van overtuigingen met een hoge diversificatie die nodig is om het
risico te beperken.
Het beheerteam steunt op de expertise van de beheer- en
analyseteams voor hoogrentend krediet (4 specialisten) en Risk
Arbitrage (4 specialisten), met de steun van de teams voor
kwantitatief onderzoek en macro-economische analyse van Dexia
Asset Management. Bovendien profiteert het fonds van een
wereldwijd technologisch platform voor het volgen van de
portefeuille.
Anlagepolitik
Beleggingsbeleid
Dexia Bonds Convertible 2015 wurde am 1. September 2012 in
Dexia Bonds Global Convertible Optimum umbenannt. Gleichzeitig
erfolgte eine Umstellung der Bewertungsfrequenz von zuvor
wöchentlichen Bewertungen auf nunmehr tägliche Bewertungen.
Dexia Bonds Convertible 2015 werd omgedoopt in Dexia Bonds
Global Convertible Optimum op 1 september 2012, met een
dagelijkse waardering, waar dat vroeger wekelijks was.
In diesem Umfeld erhöhte sich der Nettoinventarwert des Klasse C des
Fonds von 109,45 EUR (28. Dezember 2011) auf 116,11 EUR am 31.
Dezember 2012, was einem Anstieg um 6,08% im Berichtszeitraum
entspricht. Das Volumen des Fonds belief sich zu Beginn des Jahres auf
85,27 Mio. EUR und am Ende des Jahres auf 190,24 Mio. EUR.
De vereffeningswaarde van het klasse C van het fonds ging van 109,45
EUR
op
28
december
2011
naar
116,11
EUR
op
31 december 2012, dat is een stijging van 6,08% over de periode. Het
fonds ging het jaar in met een belegd vermogen van 85,27 miljoen euro
en sloot het jaar af met een belegd vermogen van 190,24 miljoen euro.
Im Verlauf des Geschäftsjahres 2012 setzte der Fonds keine
Kreditderivate ein.
Het fonds maakte in 2012 geen gebruik van kredietderivaten.
* für die Anteilsklasse C
* voor de klasse C
21
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds Global Convertible Optimum (suite)
Dexia Bonds Global Convertible Optimum (continued)
Politique d’investissement (suite)
Investment policy (continued)
Dexia Bonds Global Convertible Optimum privilégie les obligations
convertibles, offrant à la fois une participation à la hausse potentielle de
l’action sous-jacente et une rémunération positive en cas de portage
jusqu’à échéance. Cette sélection accentue le profil naturellement
convexe des obligations convertibles et s’accompagne d’un processus de
prise de bénéfices spécifique :
Dexia Bonds Global Convertible Optimum gives preference to
convertible bonds, offering both a share in the potential appreciation of
the underlying stock and a positive remuneration if the bond is held
until maturity. This selection accentuates the naturally convex profile of
convertible bonds and goes hand-in-hand with a specific profit-taking
process:
•
Si le cours de l’action sous-jacente augmente et que
l’obligation convertible atteint son objectif de prix
(rendement actuariel négatif par exemple), l’obligation est
alors vendue et remplacée par une autre avec un
rendement actuariel plus élevé,
•
If the price of the underlying stock increases and the
convertible bond reaches its price target (negative
actuarial return, for example), the bond is then sold and
replaced by another one with a higher actuarial return,
•
Si le cours de l’action sous-jacente baisse ou ne progresse
pas suffisamment, l’obligation convertible a vocation à
être conservée en portefeuille jusqu’à sa maturité,
•
If the price of the underlying stock decreases or does not
increase enough, the convertible bond will be kept in the
portfolio until maturity,
•
L’objectif de cette stratégie est de parvenir à obtenir un
« effet cliquet », c'est-à-dire que la progression du titre
est alors définitivement acquise au fonds,
•
The aim of this strategy is to succeed in achieving a
“ratchet effect”, that is, the appreciation of the security
then accrues definitively to the fund,
•
A tout moment, la priorité est donnée à la préservation
des performances dans les phases de marché adverses : le
fonds sera capable de profiter de la hausse des actions,
mais pas autant qu’un fonds de convertibles traditionnel.
•
At any one time priority is given to preserving
performance in adverse market phases: the fund will be
capable of taking advantage of an increase in share prices,
but not as much as a conventional convertibles fund.
Au 31 décembre 2012, les caractéristiques du fonds étaient les As at December 31, 2012 the fund's characteristics were as follows:
suivantes :
•
un taux d'investissement de 96,83 %, avec 46 positions,
•
an investment rate of 96.83%, with 46 positions, the Top
dont le Top 10 faisait 36,88 %,
10 of which accounted for 36.88%,
•
•
•
•
un delta de 33,22 %,
un taux actuariel de +1,41 %,
une sensibilité taux de 2,73 %,
une distance moyenne au plancher obligataire à 8,83 %,
•
•
•
•
a delta of 32.22%,
an actuarial rate of +1.41%,
an interest rate sensitivity of 2.73%,
an average distance from the bond floor of 8.83%,
•
une répartition géographique : 32,13 % Europe, 41,07 %
Etats-Unis, 5,84 % Japon et 17,74 % Asie.
•
a geographical distribution: 32.13% Europe, 41.07%
United States, 5.84% Japan and 17.74% Asia.
er
st
1 trimestre 2012
1 quarter 2012
Le trimestre a été favorable grâce à la progression des actions, le
resserrement des écarts de crédit et la hausse des volatilités implicites.
Cet appétit pour le risque résulte de la mise en place du LTRO (prêts à
3 ans à 1 %) par la Banque centrale européenne et de la volonté des
autorités politiques de prendre des décisions efficaces.
This was a favourable quarter thanks to the upward trend followed by
stocks, the tightening of credit spreads and the rise in implied volatility.
This appetite for risk is a result of the LTRO (three-year loans at 1 %) put
in place by the European central bank and the willingness of the political
authorities to take effective decisions.
2
eme
trimestre 2012
La déception a dominé le trimestre avec la résurgence de la crise des
dettes souveraines de la zone euro, qui a contribué à la baisse des actifs
risqués. Cependant, les résultats des entreprises ont représenté une
source de satisfaction, mais n'ont pas mis fin au processus d'ajustement
en baisse des anticipations pour le reste de l'année.
22
nd
2 quarter 2012
The quarter was dominated by disappointment, with the re-emergence
of the sovereign debt crisis in the eurozone, which contributed towards
the fall of risky assets. However, corporate results provided a source of
satisfaction, but did not put an end to the process of downward
adjustment with regard to expectations for the rest of the year.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds Global Convertible Optimum (Forsetzung)
Dexia Bonds Global Convertible Optimum (vervolg)
Anlagepolitik (Forsetzung)
Beleggingsbeleid (vervolg)
Der Dexia Bonds Global Convertible Optimum legt den Schwerpunkt auf
Wandelanleihen und bietet sowohl eine Beteiligung an einem möglichen
Kursanstieg der zugrunde liegenden Aktie, als auch eine positive Rendite
im Falle des Haltens bis zur Fälligkeit. Diese Auswahl verstärkt das
übliche konvexe Profil der Wandelanleihen und geht mit einem
speziellen Verfahren der Gewinnmitnahme einher:
Dexia Bonds Global Convertible Optimum heeft een voorkeur voor
converteerbare obligaties, die tegelijk een deelname geven in het
stijgingspotentieel van het onderliggende aandeel en een positief
rendement in geval van carry tot aan de vervaldag. Deze selectie
benadrukt het van nature convex profiel van converteerbare obligaties
en gaat gepaard met een specifiek winstnemingsproces:
•
Wenn der Kurs der zugrunde liegenden Aktie steigt und
die Wandelanleihe ihr Preisziel (z.B. negative Rendite)
erreicht, wird die Anleihe verkauft und durch eine andere
mit einer höheren Rendite ersetzt,
•
Als de koers van het onderliggende aandeel stijgt en de
converteerbare obligatie zijn prijsdoel haalt (bijvoorbeeld
een negatief actuarieel rendement), wordt de obligatie
verkocht en vervangen door een andere met een hoger
actuarieel rendement,
•
Wenn der Kurs der zugrunde liegenden Aktie fällt oder
nicht ausreichend steigt, wird die Wandelanleihe bis zu
ihrer Fälligkeit im Portfolio gehalten.,
•
Als de koers van het onderliggende aandeel daalt of niet
voldoende vooruitgang boekt, moet de converteerbare
obligatie tot op de vervaldag in de portefeuille worden
aangehouden,
•
Diese Strategie zielt darauf ab, einen „Cliquet - Effekt” zu
erzielen, d.h. der Kursanstieg des Wertpapiers wird in
diesem Fall voll vom Fonds festgeschrieben und gesichert
(Cliquet-Verfahren)
•
Het doel van deze strategie is een “klikeffect” te
verkrijgen, dat wil zeggen dat de stijging van het effect in
dat geval definitief verworven is voor het fonds.
•
Vorrangiges Ziel ist stets die Erhaltung der
Wertentwicklung in ungünstigen Marktphasen: Der Fonds
kann vom Anstieg der Aktien profitieren, wenngleich nicht
so stark wie ein traditioneller Wandelanleihenfonds.
•
Er wordt altijd voorrang gegeven aan het veilig stellen van
het rendement in minder gunstige marktfasen: het fonds
kan profiteren van de stijging van de aandelen, maar niet
zoveel als een traditioneel fonds met converteerbare
obligaties.
Zum 31. Dezember 2012 hatte der Fonds folgende Merkmale:
•
•
•
•
•
•
Per 31 december 2012 had het fonds de volgende kenmerken:
eine Investitionsquote von 96,83% mit 46 Positionen,
wobei die 10 größten Positionen einen Anteil von 36,88%
ausmachten,
ein Delta von 33,22%,
eine Nominalerendite von +1,41%,
eine Zinssensitivität von 2,73%,
ein durchschnittlicher Abstand zum Nennwert der Anleihe
in Höhe von 8,83%,
geografisch diversifizierte Verteilung: 32,13% Europa,
41,07% Vereinigte Staaten, 5,84% Japan und 17,74%
Asien.
•
een beleggingspercentage van 96,83%, met 46 posities,
waarvan de top 10 36,88% uitmaakte,
•
•
•
•
een delta van 33,22%,
een actuarieel rendement van +1,41%,
een rentegevoeligheid van 2,73%,
een gemiddelde afstand tot de obligatiebodem van
8,83%,
geografische spreiding: 32,13% Europa, 41,07%
Verenigde Staten, 5,84% Japan en 17,74% Azië.
•
e
1. Quartal 2012
1 kwartaal 2012
Das Quartal war günstig, da die Aktien nach oben gingen, die Kredit
Spreads sich verringerten und die damit zusammenhängende Volatilität
abnahm. Diese Risikobereitschaft führte zur Einführung des LTRO
(Darlehen auf 3 Jahre bei 1%) durch die Europäischen Zentralbank und
dem Willen der politischen Behörde, wirksame Entscheidungen zu
treffen.
Het voorbije kwartaal was positief dankzij de vooruitgang die de
aandelen boekten, de daling van de kredietspreads en de stijging van de
impliciete volatiliteit. De toegenomen risicoappetijt vloeit voort uit het
opzetten van de LTRO (leningen op 3 jaar tegen 1%) door de Europese
Centrale Bank en uit de gewilligheid van de politieke instanties om
efficiënte beslissingen te nemen.
2. Quartal 2012
2 kwartaal 2012
Dieses Quartal war von der Enttäuschung geprägt, mit dem
Wiederauftauchen der Hoheitsschuldenkrise in der Eurozone, die zum
Rückgang der Risikoaktiva geführt hat. Die Betriebsergebnisse waren
zwar zufrieden stellend, sie konnten die rückläufigen Anpassungen der
Vorgriffe für den Rest des Jahres nicht aufhalten.
Teleurstelling domineerde dit kwartaal als gevolg van de heropflakkering
van de staatsschuldencrisis in de eurozone, die bijdroeg aan de daling
van de risicovolle activa. De bedrijfsresultaten waren bevredigend, maar
maakten geen einde aan de neerwaartse bijstelling van de
verwachtingen voor de rest van het jaar.
e
23
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds Global Convertible Optimum (suite)
Dexia Bonds Global Convertible Optimum (continued)
3
ème
trimestre 2012
La progression des actions et du crédit durant l’été a été alimentée par
une volonté de mise en œuvre d’une forme de fédéralisme européen
avec l’union bancaire et le discours de politique monétaire de Mario
Draghi.
Les indicateurs avancés montrent une stabilisation et les indices de
surprises macroéconomiques sont de nouveau bien orientés. Sur des
bases désormais assainies, les attentes de profits sont à présent plus
réalistes et, plus important, donnent les premiers signes d’une inflexion.
4
ème
trimestre 2012
rd
3 quarter 2012
The advance in stocks and credit during the summer was fuelled by a
desire to implement a form of European federalism with banking union
and the speech on monetary policy given by Mario Draghi.
Forward indicators point towards stabilisation and the macroeconomic
surprise indices are again well placed. With bases that have now been
cleaned up, profit expectations are now more realistic and - more
important still - are showing the first signs of turning around.
th
4 quarter 2012
La progression des actions et du crédit a été alimentée par l’amélioration
de la visibilité sur la zone euro et de bonnes statistiques en Chine et aux
États-Unis, malgré un climat incertain sur la situation budgétaire
américaine.
The progress recorded in stocks and credit was sustained by the
improvement in visibility in the euro zone and good statistics in China
and the United States, despite an uncertain climate regarding the
American budget situation.
Perspectives 2013
Outlook 2013
Nous pensons que la forte dynamique du marché observée jusqu’à la fin
d’année va se poursuivre au T1 2013 à l’échelle mondiale, compte tenu
de la résolution temporaire du mur budgétaire et de l’amélioration des
chiffres du chômage aux États-Unis, de l’optimisme suscité par le
nouveau gouvernement au Japon, de la bonne fin d’année de
l’économie chinoise et du regain de confiance dans la région
européenne. Étant donné la performance positive des convertibles en
2012 dans un contexte d’appétit pour le risque, nous anticipons de
nouveaux afflux dans les fonds traditionnels de convertibles mondiaux.
Malgré la forte performance des fonds d’obligations d’entreprises
durant l’année écoulée, nous pensons qu’en 2013, certains investisseurs
vont commencer à renforcer leur exposition aux actions en termes
d’allocation d’actifs, un scénario favorable aux convertibles, qui
constituent un choix probable pour une telle exposition.
We think that the strong market dynamic observed until the end of the
year will continue in Q1 2013 at the global level, in view of the
temporary resolution of the fiscal cliff and the improvement in the
jobless figures in the United States, the optimism aroused by the new
government in Japan, the good year-end performance by the Chinese
economy and the revival of confidence in the European region. Given
the positive performance of convertibles in 2012 in an environment of
risk appetite, we are expecting new inflows into conventional funds of
global convertibles. Despite the strong performance of corporate bond
funds over the past year, we think that in 2013 certain investors will
begin to step up their exposure to equities in terms of asset allocation a favourable scenario for convertibles, which are a likely choice for such
exposure.
Selon nous, les émissions de convertibles vont augmenter dans le sillage
des taux d’intérêt, la performance des actions va se stabiliser, l’activité
de fusions-acquisitions va s’accroître et des besoins en refinancement
vont émerger.
In our view, convertibles issues will increase in the wake of interest rates,
the performance of equities will stabilize, mergers and acquisitions
activity will increase and refinancing requirements will emerge.
Alors que les profils offrant des rendements sont toujours recherchés, les
investisseurs vont probablement reconsidérer les profils équilibrés, le
potentiel de resserrement des spreads de crédit semblant à présent plus
limité et pouvant bénéficier de la redécouverte des investissements en
actions et de la sélection de valeurs en Europe.
At a time when profiles offering a return are still sought-after, investors
will probably reconsider balanced profiles, as the potential for credit
spreads to narrow currently seems more limited and is capable of
benefitting from the rediscovery of investments in equities and of stock
picking in Europe.
Pour participer à la détente des primes de risque, le compartiment
constitue une alternative comme composante actions d'un portefeuille
diversifié tout en réduisant la volatilité. Il est géré activement avec
conviction et sera capable de profiter de la hausse des actions, avec le
souci de préserver les performances dans les phases de marché adverses.
In order to share in the easing of risk premiums, the sub-fund is an
alternative as an equity component of a diversified portfolio, while
reducing volatility. It is actively managed with conviction and will be
capable of taking advantage of the increase in share prices, with the aim
of preserving performances in adverse market phases.
24
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds Global Convertible Optimum (Fortsetzung)
Dexia Bonds Global Convertible Optimum (vervolg)
3. Quartal 2012
3 kwartaal 2012
Der Fortschritt der Aktien und des Kredites ist gestärkt worden durch
einen Willen, eine Form des europäischen Föderalismus mit der
Bankenunion umzusetzen, und durch den währungspolitischen Diskurs
von Mario Draghi gestärkt worden.
Die fortgeschrittenen Indikatoren zeigen eine Stabilisierung und die
volkswirtschaftlichen Überraschungsindexe sind wieder gut ausgerichtet.
Auf jetzt beruhigten Grundlagen können die Gewinnerwartungen jetzt
realistischer ausfallen, und was noch wichtiger ist, erste Zeichen einer
Inflexion geben.
De stijging van de aandelen en de obligaties in de zomer werd gevoed
door het streven naar een vorm van Europees federalisme in de vorm
van een bankenunie en door de uitspraken over het monetaire beleid
van Mario Draghi.
De voorlopende indicatoren wijzen op een stabilisering, en de macroeconomische verrassingsindexen zijn weer gunstig georiënteerd. Op een
weer gezond geworden basis zijn de winstverwachtingen nu weer
realistischer geworden, en, belangrijker nog, zien we de eerste tekenen
van een ommekeer.
4. Quartal 2012
4 kwartaal 2012
Der Fortschritt der Aktien und des Kredits ist durch eine Verbesserung
der Sichtbarkeit in der Eurozone und guten Statistiken in China und den
USA trotz eines ungewissen Klimas im Bereich der amerikanischen
Haushaltslage gestützt worden.
Aandelen en krediet presteerden beter dankzij de verbeterde
zichtbaarheid op de eurozone en de goede statistieken in China en de
Verenigde Staten, ondanks de onzekerheid over de Amerikaanse
begrotingssituatie.
Aussichten 2013
Perspectives 2013
Wir sind der Ansicht, dass sich die robuste Dynamik des Marktes, die bis
zum Jahresende beoachtet werden konnte, weltweit auch im 1. Quartal
2012 weiter fortsetzen wird. Grund hierfür: die vorübergehende Lösung
des
„Fiscal
Cliff”
(Steuerklippe),
die
Verbesserung
der
Beschäftigungszahlen in den Vereinigten Staaten, der Optimismus, den
die neue Regierung in Japan auslöste, das gute Jahresende der
chinesischen Volkswirtschaft und das sich wieder verbessernde
Vertrauensklima in Europa. In Anbetracht der positiven Performance der
Wandelanleihen in 2012 in einem Umfeld, in dem die Anleger wieder
Risikoappetit zeigen, rechnen wir mit einem neuen Mittelzufluss in die
traditionellen Investmentfonds mit Wandelanleihen der ganzen Welt.
Trotz der im vergangenen Jahr verzeichneten kräftigen Kursentwicklung
der Investmentfonds mit Unternehmensanleihen glauben wir, dass
zahlreiche Anleger in 2013 damit beginnen werden, bei der AssetAllokation ihre Engagements gegenüber Aktien zu stärken. Dieses
Szenario ist für die Wandelanleihen günstig, da sie für ein Exposure
dieser Art eine wahrscheinliche Wahl bieten werden.
We denken dat de sterke dynamiek van de markt die we tot het einde
van het jaar hebben gezien, zich in het eerste kwartaal op wereldschaal
zal doorzetten, gezien de tijdelijke oplossing van de budgettaire klif en
de verbetering van de werkloosheidscijfers in de Verenigde Staten, het
optimisme dat werd gewekt door de nieuwe regering in Japan, het goed
eindejaar voor de Chinese economie en het herwonnen vertrouwen in
de Europese regio. Rekening houdend met het positieve rendement van
de converteerbare obligaties in 2012 in een context van risicozin,
verwachten we een nieuwe toevloed in de traditionele fonds van
wereldwijde converteerbare obligaties. Ondanks het sterke rendement
van de bedrijfsobligatiefondsen het afgelopen jaar denken we dat
bepaalde beleggers in 2013 hun blootstelling aan aandelen in termen
van activaspreiding zullen gaan versterken, wat gunstig is voor
converteerbare obligaties, die waarschijnlijk in de gunst zullen vallen
voor een dergelijke blootstelling.
Unserer Meinung nach wird die Zahl der Emissionen von
Wandelanleihen im Kielwasser der Zinssatzentwicklung zunehmen, es zu
einer Stabilisierung der Kursentwicklung der Aktien kommen,
desgleichen wird sich die M&A-Aktivität erneut beleben und der
Refinanzierungsbedarf zunehmen.
Ons inziens zullen de emissies van converteerbare obligaties toenemen
in het kielzog van de rentevoeten, zal het aandelenrendement zich
stabiliseren, zal de fusies- en acquisitieactiviteit toenemen en zullen er
herfinancieringsbehoeften opduiken.
Während Profile mit hohen Renditen weiterhin gesucht sind, werden die
Anleger sich wahrscheinlich erneut für ausgeglichene Profile
interessieren, da das Potenzial einer Credit Spread-Verengung derzeit
geringer zu sein scheint und man von der Wiederentdeckung der
Anlagen in Aktien und der gezielten Wertpapierauswahl in Europa
profitieren kann.
Terwijl de profielen die rendement bieden, nog altijd gegeerd zijn, zullen
de beleggers de evenwichtige profielen waarschijnlijk gaan herzien,
doordat het potentieel qua vernauwing van de kredietspreads
momenteel beperkter lijkt en kan profiteren van de herontdekking van
de beleggingen in aandelen en de selectie van waarden in Europa.
Um an der Entspannung bei den Risikoprämien teilhaben zu können,
bietet der Teilfonds bei gleichzeitiger Reduzierung der Volatilität eine
Alternative als Aktien-Komponente in einem diversifizierten Portfolio.
Der Teilfonds wird aktiv mit Überzeugung (Conviction) gemanagt und
wird in der Lage sein, vom Kursanstieg der Aktien zu profitieren, mit
dem Bestreben, in gegenläufigen Marktphasen die erzielten
Kursgewinne zu wahren.
Om deel te nemen aan de versoepeling van de risicopremies, vormt het
compartiment een alternatief als aandelencomponent van een
gediversifieerde portefeuille, terwijl het de volatiliteit beperkt. Het wordt
actief beheerd op basis van overtuigingen, en zal kunnen profiteren van
de stijging van de aandelen, met de bedoeling het rendement veilig te
stellen in negatieve marktfases.
e
e
25
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
er
st
1 trimestre 2012
1 quarter 2012
Au cours du premier trimestre 2012, la performance des obligations des
marchés émergents a été dominée par une poursuite générale du risque.
En effet, les marchés internationaux ont accueilli favorablement les
nouvelles mesures adoptées par la BCE, plus particulièrement la mise en
œuvre du programme LTRO. L'incertitude ambiante ayant diminué, de
nombreux investisseurs ont cherché à faire travailler leur argent, ce qui
s'est traduit par une reprise soutenue des actifs plus risqués tels que les
actions et les produits de spread. La reprise des marchés émergents des
actions a stimulé les valorisations des devises qui ont principalement
contribué à la performance des marchés obligataires locaux. Depuis le
début du mois de février, les devises émergentes se sont stabilisées, mais
la dette externe (dette des marchés émergents en devises fortes telles
que l'USD et l'EUR) a connu une hausse impressionnante. Grâce à elle,
nous avons pu battre de nombreux fonds concurrents en devise locale.
Actuellement, nous réduisons notre exposition à la dette externe et nous
augmentons notre exposition aux marchés obligataires locaux. Nous ne
sommes pas exposés à 100 % aux devises émergentes parce que de
trop nombreuses autorités luttent contre l'appréciation de leur devise.
Néanmoins, nous estimons que les devises émergentes sont bon
marché. La plupart s'échangent en effet à leur niveau antérieur à la
crise. De même, si nous réduisons tactiquement le risque sur le marché
obligataire externe, nous estimons qu'il recèle encore de la valeur à long
terme. En effet, l'indice JPM EMBI Global Diversified, le plus utilisé pour
la dette extérieure, s'échange toujours au double de sa valeur minimale
enregistrée en 2007 (spread à 162 points de base). De plus en plus de
signes (notamment les chiffres PMI et la production industrielle)
indiquent que le ralentissement de la croissance dans les pays émergents
touche à sa fin. Les obligations émergentes nous paraissent toujours une
excellente diversification par rapport à un portefeuille d'obligations de
marchés développés. Selon nous, le principal risque que présente la
dette externe des marchés émergents n'est pas lié aux préoccupations
concernant la qualité du crédit, mais plutôt à une hausse des taux
d'intérêt américains, même si nous pensons qu'il ne faut pas s'attendre
à une un relèvement important de ces taux dans un proche avenir.
In the first quarter of 2012, performance of emerging markets bonds
have been driven by a general search for risk. Indeed global markets
welcomed favourably new measures taken by the ECB, most notably the
implementation of the LTRO. With falling uncertainties, many investors
looked for opportunities to put money at work, which led to a sustained
rally in riskier assets, like equities and spread products. The rally of
emerging equity markets did boost currency valuations which was the
main contributor to the performance of local bond markets. Since early
February, emerging currencies have been trading more sideways, but
external debt (Emerging Markets debt in hard currencies like USD,
EUR,…) saw an impressive rally. Thanks to the rally of external debt, we
were able to beat many competing local currency funds. We are
currently decreasing our external debt exposure and increasing our
exposure to the local bond markets. We are currently not for a 100%
exposed to emerging currencies as too many authorities are fighting
their currency appreciation. Nevertheless we don’t think emerging
currencies are expensive, in fact most still trade below their pre-crisis
level. Similarly, while we are tactically reducing risk in external bond
market, we think that in the long term value can still be found here,
indeed, the JPM EMBI Global Diversified index, the most used for
external debt, is still trading twice as wide as its minimum back in 2007
(spread at 162 basis points). More and more signs (notably PMI numbers
and industrial production) indicate an end of the growth slowdown in
the Emerging Markets world. We continue to see Emerging Markets
bonds as an interesting diversification to a developed-world bond
portfolio. We think the main risk for Emerging Market external debt is
currently not coming from quality-related credit concerns but, perhaps,
from the rising US interest rates, even though we do not expect a major
rise in these rates in the immediate future.
2
eme
trimestre 2012
Après un premier trimestre très vigoureux, les devises émergentes ont
souffert, particulièrement en mai. Le choc a été cependant tout relatif,
dans la mesure où ces mêmes devises ont en réalité surperformé par
rapport à l’euro mais corrigé contre le dollar. Les taux ont été plutôt
stables, avec un léger biais à la baisse. Certains marchés ont vu leur taux
baisser rapidement, particulièrement le Brésil, pays dans lequel la
croissance s’est révélée inférieure aux prévisions. La forte volatilité
actuelle des devises émergentes, favorisée par la rapidité des évolutions
de l’appétit pour le risque, influe sur l’attractivité de cette classe d’actif.
En effet, avec la hausse de la volatilité, le ratio portage/risque semble
moins attractif et ceci pousse certains investisseurs à dénouer leurs
opérations de portage. De plus, la plupart des fonds investis en devises
locales ont enregistré des sorties de capitaux cette année et, alors que
nous avons augmenté notre exposition aux devises locales après la
correction, nous ne sommes pas encore favorables à une exposition à
100 % aux devises émergentes, les soubresauts constatés dans
l’aversion au risque étant susceptibles de nuire au marché. Néanmoins,
nous n’estimons pas que les devises émergentes sont chères, la plupart
se négociant bien en dessous de leur niveau antérieur à la crise, et elles
restent bon marché en termes de PPP (parité de pouvoir d’achat). Sur le
plan tactique, nous avons augmenté notre risque sur le marché
obligataire de la dette externe pour bénéficier d’écarts de taux
légèrement plus élevés. La dette externe se négocie encore sur une base
deux fois supérieure (375 points de base) à son niveau minimum de
2007 (spread de 162 points de base) malgré une notation actuelle
meilleure qu’auparavant.
26
nd
2 quarter 2012
After a very strong first quarter, emerging currencies got hurt, especially
in May. The “hurt” is, nonetheless, pretty relative, as most of the same
currencies actually outperformed the EUR but corrected versus the USD.
Rates were pretty stable, with a small bias downwards. Some markets
saw their rates fall quickly, especially Brazil, where growth fell short of
expectations. The currently high volatility of the emerging currencies,
driven by quickly changing risk appetite, is impacting the attractiveness
of the asset class. Indeed, with the increased volatility, ”carry-to-risk”
looks less tempting, and this is making several investors unwind their
carry trades. In addition, most local currency funds saw outflows this
year and, while we increased our local currency exposure after the
correction, we are not yet in favour of 100% exposure to emerging
currencies as hiccups in risk aversion may harm the market.
Nevertheless, we don’t think emerging currencies are expensive, in fact
most are trading well below their pre-crisis level and are cheap in PPP
terms. We tactically increased our risk in the external bond market to
profit from slightly higher spreads. External debt is still trading more
than twice as wide (375 bps) as its minimum back in 2007 (spread at
162 basis points) despite a current higher rating.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
1. Quartal 2012
1 kwartaal 2012
Im ersten Quartal 2012 wurde die Leistung der Anleihen der
Schwellenmärkte durch eine allgemeine Risikobereitschaft gefördert. So
haben die globalen Märkte die neuen Maßnahmen der EZB begrüßt, vor
allem die Einführung der LTRO-Programme. Mit dem Nachlassen der
Ungewissheit haben viele Investoren Gelegenheiten gesucht, ihr Geld
anzulegen, was zu einer erheblichen Erholung der risikoreicheren
Anlagen wie Aktien und Spread Produkte geführt haben. Die Erholung
der Aktienmärkte hat die Währungsbewertung gefördert, was den
höchsten Beitrag zur Leistung der lokalen Anleihenmärkte erbracht hat.
Seit Anfang Februar haben die Währungen mehr seitwärts gehandelt,
aber die externe Schuld (Schwellenmarktschulden in harten Währungen
wie USD, EUR, ...) erlebten eine beeindruckende Erholung. Dank der
Erholung der externen Schuld waren wir in der Lage, viele
wettbewerbsstarke lokale Währungsfonds zu schlagen. Wir senken
gegenwärtig unsere externe Schuldposition und steigern unsere
Positionen in den lokalen Anleihenmärkten. Wir sind gegenwärtig nicht
zu 100% in Währungen engagiert, da zu viele Behörden ihre
Währungsbewertung bekämpfen. Wir denken jedoch nicht, dass die
Währungen der Schwellenmärkte teuer sind, die meisten handeln unter
dem Niveau von vor der Krise. Während wir taktisch die Risiken in
externen Anleihenmärkten reduziert haben, denken wir, dass langfristig
der Wert immer noch hier zu finden ist, denn der JPM EMBI Global
Diversified Index, der am meisten für externe Schulden genutzt wird,
wird immer noch zweimal so weit gehandelt wie beim Mindeststand im
Jahr 2007 (Spread 162 Basispunkt). Immer mehr Anzeichen (vor allem
PMI Zahlen und Industrieproduktion) geben ein Ende der
Wachstumsverlangsamung in den Schwellenländern an. Wir betrachten
die Anleihen der Schwellenmärkte noch stets als eine interessante
Diversifizierung zu einem Anleihenportfolio der entwickelten Welt. Wir
denken, dass die Risiken für die externen Schulden nicht wirklich von
qualitätsbezogenen Kreditsorgen ausgehen, sondern von steigenden
amerikanischen Zinsen, auch wenn wir keine bedeutende Steigerung der
Zinsen in der direkten Zukunft erwarten.
In het eerste kwartaal van 2012 werden de prestaties van obligaties uit
de groeilanden positief beïnvloed door de algemene zoektocht naar
meer risico’s. De markten onthaalden de nieuwe maatregelen die de
ECB had genomen, en in het bijzonder de implementatie van de LTRO,
vrij positief. Aangezien de onzekerheid afnam, begonnen veel beleggers
hun geld weer aan het werk te zetten. Dat leidde tot een aanhoudende
rally in de meer risicovolle activa zoals aandelen en spreadproducten. De
rally op de aandelenmarkten in de groeilanden zorgde voor een forse
koersstijging van de betrokken deviezen, en dat was dan weer de
belangrijkste motor voor de prestatie van de lokale obligatiemarkten.
Sinds begin februari zijn deviezen in de groeilanden meer zijdelings
verhandeld, maar de buitenlandse schulden (de schulden van de
groeilanden in harde munten zoals de Euro en de USD) zetten een
indrukwekkende rally neer. Momenteel bouwen we onze posities in
dergelijk buitenlands schuldpapier af, terwijl we onze blootstelling aan
lokale obligatiemarkten versterken. We beleggen wel nog niet voor
100% in deviezen van de groeilanden, omdat de overheden in die
landen er alles aan doen om een te sterke koersstijging van hun munt te
vermijden. Toch denken we niet dat de munten van de groeilanden duur
zijn. De koers van de meeste munten ligt momenteel zelfs lager dan
voor de crisis. Ook denken we ook dat er op lange termijn nog waarde
zit in de obligaties in buitenlandse munten, hoewel we momenteel dus
op een tactische manier de risico’s in dit schuldpapier beperken. De JPM
EMBI Global Diversified index, die het meeste gebruikt wordt voor
buitenlands schuldpapier, wordt immers nog steeds verhandeld tegen
twee keer het minimum van 2007 (spread van 162 bp). Meer en meer
signalen (met name de PMI-indexen en de industriële productie) wijzen
op het einde van de groeivertraging in de opkomende landen. We
blijven obligaties uit de groeilanden beschouwen als een interessante
diversificatie voor een portefeuille met obligaties uit de ontwikkelde
landen. Volgens ons schuilt het grootste risico voor schuldpapier uit de
groeilanden niet in zorgen rond de kwaliteit, maar in een mogelijke
stijging van de Amerikaanse rente. Al moeten we er meteen aan
toevoegen dat we in de onmiddellijke toekomst geen grote rentestijging
verwachten.
2. Quartal 2012
2 kwartaal 2012
Nach einem sehr starken 1. Quartal nahmen die Emerging-MarketWährungen Schaden, insbesondere im Mai. Relativ betrachtet ist dieser
Schaden aber eher klein, da die meisten von ihnen zwar gegenüber dem
US-Dollar abwerteten, aber gegenüber dem Euro zulegten. Die Zinsen
waren recht stabil, mit einer leichten Tendenz nach unten. In einigen
Ländern sind die Zinsen allerdings rasch gefallen, vor allem in Brasilien,
dessen Wachstum enttäuschte. Die aufgrund der wechselhaften
Risikobereitschaft zurzeit hohe Volatilität der Emerging-MarketWährungen schwächt die Attraktivität der Assetklasse. Angesichts dieser
höheren Volatilität ist der „Carry-to-Risk”, alsodas Verhältnis der
möglichen Zinserträge zum Risiko, nicht mehr so attraktiv, so dass viele
Anleger ihre Carry Trades auflösen. Hinzu kommt, dass die meisten
Lokalwährungsfonds in diesem Jahr Mittelabflüsse verzeichneten. Wir
haben zwar nach der Korrektur unser Engagement in Emerging-MarketWährungen erhöht, wollen aber nicht zu 100% in diese Assetklasse
investiert sein – zu groß ist die Gefahr, dass Phasen großer
Risikoaversion den Markt belasten. Dennoch halten wir EmergingMarket-Währungen nicht für teuer. Tatsächlich sind viele von ihnen
günstiger bewertet als vor der Krise • auch kaufkraftbereinigt. Wir
haben unsere Position in Fremdwährungsanleihen kurzfristig erhöht, um
von den etwas höheren Spreads zu profitieren. Sie sind trotz der
mittlerweile besseren Ratings noch immer mehr als doppelt so hoch
(375 Basispunkte) wie bei ihrem Tiefpunkt im Jahr 2007
(162 Basispunkte).
Na een heel sterk eerste kwartaal moesten de munten van de
groeilanden vooral in mei gas terugnemen. Toch is die terugval relatief,
aangezien de meeste van die munten een outperformance lieten
optekenen tegenover de euro en een correctie moesten ondergaan
tegenover de Amerikaanse dollar. De rente bleef behoorlijk stabiel, met
een lichtjes neerwaartse insteek. Op sommige markten gingen de
obligatiekoersen echter snel naar beneden. Dat was met name het geval
in Brazilië, waar de economische groei onder de verwachtingen bleef.
De huidige sterke koersschommelingen van de munten in de
groeilanden, als gevolg van de snel wijzigende risicoappetijt bij de
beleggers, hebben een impact op de aantrekkelijkheid van deze
beleggingscategorie. Door de toegenomen volatiliteit is de “carry to
risk” immers minder aantrekkelijk en dat zorgt ervoor dat verschillende
beleggers hun carry trades terugschroeven. Daar komt nog bij dat de
meeste fondsen die in lokale munten zijn uitgedrukt, dit jaar kapitaal
zagen wegvloeien en dat we, terwijl we na de correctie onze
blootstelling aan de lokale munten hebben verhoogd, nu nog geen
voorstander zijn van een volledige blootstelling aan de munten van de
groeilanden. De markt kan immers schade ondervinden van mogelijke
oprispingen van de risicoappetijt. Nochtans zijn de munten van de
groeilanden volgens ons niet duur. Sterker nog: de koersen van de
meeste munten zijn een stuk lager dan vóór de crisis en zijn goedkoop
in termen van koopkrachtpariteit. We verhoogden op een tactische
manier onze risico’s in obligaties in buitenlandse munten, om te kunnen
profiteren van de lichtjes hogere spreads. Schuldpapier in buitenlandse
munten wordt, ondanks de huidige hogere rating, nog steeds
verhandeld tegen spreads (375 bp) die ruim twee keer zo hoog liggen
als het laagterecord van 2007 (162 bp).
e
e
27
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds Emerging Debt Local Currencies (suite)
Dexia Bonds Emerging Debt Local Currencies (continued)
3
ème
trimestre 2012
Le troisième trimestre a été très favorable aux produits de spread à
risque, la BCE ayant finalement décidé de prendre les mesures qui
s'imposaient. La nouvelle vague de mesures d’assouplissement
quantitatif aux États-Unis (QE3) a elle aussi donné un fameux coup de
fouet au marché. Les spreads des marchés émergents sont ainsi sortis de
leur corridor. En ce qui concerne l’Europe, au moins n’avons-nous plus à
souffrir du cycle ‘un mal-un remède’. Cela ne signifie pas que tous les
problèmes sont résolus, loin de là, mais au moins nous avons gagné du
temps pour aborder les problèmes de manière plus structurelle.
Les performances des marchés de dette externe ont donc été
excellentes. Nous n’en demeurons pas moins persuadés que l’indice JPM
EMBI Global Diversified offre encore du potentiel, avec des spreads à
292 pb. Un chiffre attrayant à comparer avec son niveau record de 2007
(spread à 162 pb), tandis que la notation moyenne des émetteurs s’est
améliorée d’un cran (auprès des trois grandes agences de notation).
L’entrée de flux de capitaux dans les fonds en devises locales des pays
émergents a été moins impressionnante que celle des fonds de dette
externe - ce qui est totalement à l'opposé du mouvement enregistré
l’année dernière, du moins jusqu’en août. Les obligations locales ont
moins bien performé que les obligations de dette extérieure (effet de
taux essentiellement, hors effet devise). La plupart des devises ont bien
progressé. En Asie, la roupie indienne a enregistré une impressionnante
performance, contrairement à la roupie indonésienne (rupiah), qui est
restée en queue de peloton. En Amérique latine, le MXN (notre devise
préférée) a réalisé une performance très solide, que seul la CLP a
dépassée. A la fin du trimestre, nous avons réduit notre exposition en
MXN. Les devises BRL et COP ont stagné, alors que le Brésil et la
Colombie luttent contre une tendance à l’appréciation. La plupart des
devises européennes émergentes ont affiché d’excellents résultats, grâce
à la remarquable performance de la dette externe combinée à la
contribution nettement positive du moteur de performance additionnel
des devises.
4
ème
trimestre 2012
rd
3 quarter 2012
The third quarter was a very strong period for risky spread products,
especially as the ECB finally took measures that really mattered. QE3,
subsequently, turned into another boost to the market, enabling it to
break out of its trading range. At least, regarding Europe, we are no
longer in the panic-remedy cycle. This does not mean that all problems
are solved; far from it, but at least time has been bought to address the
problems in a more structural manner.
This has led to very strong performances in external debt. However, we
continue to believe that there is still value in the JPM EMBI Global
Diversified index, with spreads at 292 bps. This still looks attractive
versus its all-time minimum back in 2007 (spread at 162 bps), while its
average rating is now one notch better (with all three major rating
agencies). Inflows into emerging local currency funds have been less
impressive than those into external debt funds – the complete opposite
of last year, at least till August. Local bonds performed less well than
external debt bonds (just rate effect, excluding FX performance). Most
currencies performed very well. In Asia, the Indian rupee was very
impressive while the Indonesian rupiah was the laggard. In Latam, the
MXN - our preferred currency - posted a fantastic performance,
surpassed only by the CLP. At the end of the quarter, we reduced our
MXN exposure. BRL and COP are stagnant, with both Brazil and
Colombia fighting appreciation. Most European currencies performed
very well, thanks to the combination of strong external debt
performance and strong gains in our currency overlays.
th
4 quarter 2012
Il ne fait aucun doute que les mesures prises fin du 3ème trimestre par la
BCE et l’engagement ferme (pour une longue période) de la Réserve
Fédérale pour la poursuite de l’assouplissement quantitatif ont changé la
donne. Après avoir quitté son couloir de trading (août 2011 - août
2012), le marché s’est confortablement installé dans sa nouvelle zone et
n’a été que peu affecté par la lenteur des discussions relatives à la mise
en place d’un organisme de contrôle unique du secteur bancaire
européen. En ce qui concerne l’Europe, nous ne sommes plus dans un
cycle « panique-remède ». Cela ne signifie pas que tous les problèmes
sont résolus, loin de là, mais au moins nous sommes parvenus à dégager
du temps pour aborder les problèmes de manière plus structurelle.
Clearly the measures taken at the end of the third quarter by the ECB
and the reaffirmed strong commitment (for a long period) towards
Quantitative Easing by the Fed put us in another setting. After having
broken its trading range (August 2011 - August 2012), the market
moved comfortably into the new zone and was hardly affected by the
slow progress in the discussion regarding a single European bank control
agency. At least regarding Europe we are no longer in the panic-remedy
cycle. This does not mean that all problems are solved - far from it - but
at least time has been bought to address the problems in a more
structural manner.
Parmi les régions les plus performantes au quatrième trimestre, l’Europe
émergente était l’une des plus surpondérées dans la composition du
portefeuille. Bien que nous continuions à sous-pondérer le MoyenOrient, en particulier les émetteurs inclus dans le benchmark, nous
aimons les actifs des pays du Golfe (méridional et oriental). Ces choix
stratégiques, ainsi qu’une sélection d’obligations minutieuse ont permis
au fonds de réaliser une surperformance significative.
Emerging Europe, the best-performing zone in the fourth quarter, is one
in which we have a quite substantial overweight. Although we keep on
underweighting the Middle East, especially those issuers which are in
the benchmark, we like (Southern and Eastern) Gulf country assets.
These strategic choices as well as careful bond picking generated a
substantial outperformance for the fund.
Nous n’en demeurons pas moins persuadés que l’indice JPM EMBI
Global Diversified offre encore un beau potentiel à exploiter, comme en
témoignent les écarts de taux à 262 pb. Bien qu’il ne représente pas un
fort signal d’achat, ce chiffre reste attrayant par rapport à son niveau
plancher record de 2007 (écart de taux à 162 pb), tandis que sa
notation moyenne s’est améliorée d’un cran (auprès des trois grandes
agences de notation).
We continue to think that there is still value in the JPM EMBI Global
Diversified index with spreads at 262 bps (basis points). This is far from a
screaming buy but still looks attractive versus its all-time minimum back
in 2007 (spread at 162 bps), please notice that its average rating is now
one notch better (with all 3 major rating agencies) than back in 2007.
28
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds Emerging Debt Local Currencies (Fortsetzung)
Dexia Bonds Emerging Debt Local Currencies (vervolg)
3. Quartal 2012
3 kwartaal 2012
Das dritte Quartal war eine sehr starke Zeit für risikoreiche SpreadProdukte, ganz besonders da die EZB endlich Maßnahmen ergriffen hat,
die einen Unterschied darstellen. Das QE3 war deshalb ein neuer
Ansporn für den Markt, so dass ein Ausbruch aus den üblichen
Handelsmargen möglich war. In Europa sind wir zumindest nicht mehr
im Kreislauf der Panikmache. Das bedeutet nicht, dass alle Probleme
gelöst sind, bei weitem noch nicht, aber zumindest wurde etwas Zeit
gespart, um die Probleme auf strukturelle Weise zu lösen.
Het derde kwartaal was een zeer goede periode voor de risicovolle
spreadproducten, vooral omdat de ECB nu eindelijk maatregelen heeft
genomen die er echt toe doen. Daarna leidde QE3 tot nog maar eens
een boost voor de markt, waardoor die uit zijn trading range kon
breken. Wat Europa betreft, zitten we nu tenminste niet meer in een
paniek-en-remedie-cyclus. Dat wil daarom nog niet zeggen dat alle
problemen opgelost zijn - zeker niet - maar op zijn minst is er nu wat tijd
gekocht om de problemen structureler aan te pakken.
Dies hat zu einer sehr starken Leistung in der externen Schuld geführt.
Wir glauben jedoch weiterhin, dass es Wert im JPM EMBI Global
Diversified Index gibt, mit Spreads bei 292 BP. Das ist immer noch sehr
attraktiv im Vergleich zum Tiefstand im Jahr 2007 (Spread bei 162 BP),
während das durchschnittliche Rating ein wenig besser abschneidet (bei
allen drei bedeutenden Rating-Agenturen). Die Einzahlungen in
aufsteigende lokale Währungsfonds waren weniger beeindruckend als
in externe Schuldfonds - genau das Gegenteil zum letzten Jahr,
jedenfalls bis August. Die lokalen Anleihen haben weniger gute
Leistungen erbracht als die externen Schuldanleihen (nur
Wechselkurseffekt, ohne FX Leistung. Die meisten Währungen haben
gute Leistungen erbracht. In Asien war die indische Rupie sehr
beeindruckend, während die indonesische Rupiah abfiel. In
Lateinamerika hat die MXN - unsere bevorzugte Währung - eine
fantastische Leistung erbracht und wurde nur von CLP überholt. Am
Ende des Quartals haben wir unsere MXN Position reduziert. BRL und
COP sind stabil, da sowohl Brasilien und als auch Kolumbien gegen die
Abwertung kämpfen. Die meisten europäischen Währungen haben sehr
gute Leistungen erbracht, dank der Kombination einer starken externen
Schuldleistung und starken Gewinnen in unserer Währungsposition.
Dat heeft geleid tot zeer sterke prestaties op het vlak van de externe
schuld. Toch blijven wij geloven dat er nog altijd waarde zit in de JPM
EMBI Global Diversified index, met spreads van 292 bp. Die ziet er nog
altijd interessant uit in vergelijking met het historisch dieptepunt van
2007 (spread van 162 bp), terwijl de gemiddelde rating nu een stapje
hoger staat (bij de drie grootste ratingbureaus). De instroom in de
groeifondsen in lokale munt maakte minder indruk dan die in fondsen in
externe schuld – volledig het tegenovergestelde van vorig jaar, althans
tot in augustus. De lokale obligaties deden het minder goed dan de
externeschuldobligaties (enkel het rente-effect, zonder de FX-prestatie).
De meeste munten deden het heel goed. In Azië maakte de Indiase
roepie zeer veel indruk, terwijl de Indonesische roepia achterophinkte. In
Latijns-Amerika zette de MXN - onze lievelingsmunt - een fantastische
prestatie neer, die enkel nog werd overtroffen door de CLP. Aan het
eind van het kwartaal schroefden wij onze blootstelling op de MXN
terug. De BRL en de COP stagneren, nu zowel Brazilië als Colombia
vechten tegen en stijgende munt. De meeste Europese munten deden
het zeer goed, dankzij de combinatie van een sterke prestatie bij de
externe schuld en forse winsten bij onze muntdekkingen.
4. Quartal 2012
4 kwartaal 2012
Es ist eindeutig, dass die am Ende des dritten Quartals von der EZB
ergriffenen Maßnahmen und die bestätigte starke Verpflichtung (über
eine lange Zeit) zugunsten einer quantitativen Lockerung der FED uns in
eine andere Lage versetzt hat. Nachdem der Markt seine Handelsserie
unterbrochen hat (August 2011-August 2012) hat er sich komfortabel in
eine neue Zone bewegt, so dass er nur wenig von den langsamen
Fortschritten in der Diskussion über eine einheitliche europäische
Bankenaufsichtsbehörde betroffen war. In Europa sind wir zumindest
nicht mehr im Kreislauf der Panikmache. Das bedeutet nicht, dass alle
Probleme gelöst sind - bei weitem nicht - aber zumindest wurde Zeit
gewonnen, um die Probleme auf strukturellere Weise zu lösen.
Het is duidelijk dat de maatregelen die aan het einde van het derde
kwartaal werden genomen door de ECB en het opnieuw bevestigde
engagement van de Fed om het opkopen van obligaties (Quantitative
Easing; QE) (voor een lange periode) te laten duren, voor een ander
kader zorgen. Na de trading range te hebben doorbroken (augustus
2011-augustus 2012), bewoog de markt zich comfortabel in een nieuwe
zone en werd hij nauwelijks beïnvloed door de trage vordering van de
gesprekken rond het opzetten van één controleagentschap voor de
Europese banken. Minstens voor wat Europa betreft, zitten we niet
langer in de cyclus van reageren als er paniek uitbreekt. Dit betekent
niet dat alle problemen zijn opgelost - verre van zelfs - maar er is wel
wat tijd gekocht om ze op een meer structurele manier aan te pakken.
Die Schwellenländer Europas, als Region mit der besten Leistung im
vierten Quartal, sind die Länder, in denen wir eine erhebliche
Übergewichtung
aufweisen.
Obwohl
wir
weiterhin
eine
Untergewichtung im Mittleren Osten halten, besonders in Emittenten im
Benchmark, mögen wir Anlagen aus den (südlichen und östlichen)
Golfstaaten. Diese strategischen Entscheidungen sowie eine vorsichtige
Auswahl der Anleihen hat eine erheblich bessere Leistung für den Fonds
gebracht.
In de Europese groeilanden, in het vierde trimester de best presterende
regio, houden we een substantiële overweging aan. Hoewel we blijven
opteren voor een onderweging in het Midden-Oosten, met name van de
uitgevers die deel uitmaken van de benchmark, hebben we toch een
boontje voor effecten uit de zuidelijke en oostelijke Golfstaten. De
combinatie van deze strategische keuzes en een zorgvuldige
obligatieselectie leverde voor het fonds een aanzienlijke outperformance
op.
Wir denken weiterhin, dass noch Wert im JPM EMBI Global Diversified
Index mit Spreads bei 262 Basispunkten vorhanden ist. Dies ist weit vom
Höhepunkt entfernt, aber ist immer noch attraktiv im Vergleich zum
tiefsten Stand aller Zeiten im Jahr 2007 (Spread bei 162 Bp), außerdem
ist das durchschnittliche Rating etwas besser (bei allen 3 bedeutenden
Ratingagenturen) als 2007.
We blijven van mening dat er nog altijd waarde schuilt in de JPM EMBI
Global Diversified index, nu de spreads 262 basispunten (bp) bedragen.
Dat is natuurlijk geen echt koopje, maar het ziet er wel aantrekkelijk uit
in vergelijking met het historische minimum van 2007 (een spread van
162 bp). We willen ook opmerken dat de gemiddelde rating - bij de drie
grote ratingagentschapen – nu één trapje beter is dan in 2007.
e
e
29
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
er
st
1 trimestre 2012
1 quarter 2012
En effet, les marchés ont accueilli favorablement les nouvelles mesures
adoptées par la BCE, plus particulièrement la mise en œuvre du
programme LTRO. L'incertitude ambiante ayant diminué, de nombreux
investisseurs ont fait travailler leur argent, ce qui s'est traduit par une
reprise soutenue des actifs plus risqués tels que les actions et les
produits de spread, en ce compris la dette des marchés émergents.
Les performances des obligations d'Europe de l'Est en particulier, après
des mois de sous-performance, ont impressionné: de nombreux
investisseurs se sont précipités pour réduire leurs sous-pondérations
dans ces pays. La contraction du spread de quelque 80 points de base
(pb) à 323 pb (23 mars) nous a incités à réduire quelque peu le risque
pour des raisons tactiques. Nous y sommes parvenus en vendant
certaines positions dans des valeurs « top-tier » d'Amérique latine et
d'Asie telles que le Brésil et les Philippines, où les valorisations ont
atteint des niveaux très resserrés. Néanmoins, nous estimons que le
potentiel d'appréciation est toujours présent à long terme. En effet,
l'indice JPM EMBI Global Diversified s'échange toujours au double de
son point bas de 2007 (spread à 162 pb), alors que la notation moyenne
est désormais un cran au-dessus qu'en 2007 chez les trois agences de
notation majeures. De plus en plus de signes (notamment les chiffres
PMI et la production industrielle) indiquent que le ralentissement de la
croissance dans les pays émergents touche à sa fin. Nous considérons
toujours les obligations de marchés émergents comme une
diversification intéressante pour un portefeuille orienté sur la dette des
pays développés. Nous estimons que le principal risque pour la dette
extérieure des marchés émergents ne réside actuellement pas dans les
préoccupations liés à la qualité du crédit, mais peut-être à la hausse des
taux d'intérêt américains, bien que nous ne prévoyions pas
d'augmentation majeure de ces taux dans un proche avenir.
In the first quarter of 2012, emerging-market bond performance was
driven by a general search for risk. Indeed, the markets favourably
welcomed the new measures taken by the ECB, most notably the
implementation of the LTRO. With less uncertainty around, many
investors put their money to work, which led to a sustained rally in
riskier assets like equities and spread products, including emerging
market debt. Eastern European bonds especially, after months of
underperformance, impressed, with many investors scrambling to
reduce their underweight positions. The spread contraction of roughly
80 bp to 323 bp (23 March) made us tactically reduce risk somewhat.
We achieved that by selling some positions in top-tier Latin American
and Asian names like Brazil and the Philippines, where valuations
reached stretched levels. Nevertheless, we think that, in the long term,
value is still there, indeed, the JPM EMBI Global Diversified index is still
trading twice as wide as its minimum back in 2007 (spread at 162 bps),
while the average rating is now one notch better with all three major
rating agencies. More and more signs (notably PMI numbers and
industrial production) indicate an end to the growth slowdown in the
EM world. We continue to see emerging-market bonds as an interesting
diversification to a developed-world bond portfolio. We think the main
risk for emerging-market external debt is currently not from qualityrelated credit concerns but, perhaps, from the rising US interest rates,
even though we do not expect a major rise in these rates in the
immediate future.
2
eme
trimestre 2012
Le deuxième trimestre a connu une évolution en dents de scie, les
périodes de crainte alternant avec des moments d’euphorie dictés par
les événements en Europe, souvent caractérisés par des décisions trop
limitées et trop tardives. Il n’en demeure pas moins que le dernier
sommet européen laisse entrevoir quelques espoirs. Dans l’ensemble, la
performance des obligations émergentes a été relativement bonne, en
raison principalement de la baisse des taux des Treasuries américains,
qui a plus que compensé le léger accroissement des écarts de taux (de
329 à 360 points de base) fin juin. L’incertitude quant à l’avenir de
l’Europe justifie des écarts de taux plus importants que par le passé.
Nous pensons pourtant que l’indice JPM EMBI Global Diversified porte
incontestablement en lui un potentiel de valeur à long terme : en effet, il
se négocie à plus de deux fois son niveau plancher de 2007 (écart de
taux à 162 pb), tandis que sa notation moyenne est un cran plus élevé
aujourd’hui (et cela auprès des trois grandes agences de notation). Les
devises émergentes ont davantage souffert de la volatilité et dans de
nombreux cas, les gains enregistrés au premier trimestre ont été érodés
(du moins, par rapport à l’USD, car vis-à-vis de l’euro, la performance a
été relativement bonne dans l’ensemble). Les fonds axés sur la dette
externe continuent à bénéficier d'un afflux de capitaux depuis le début
de l'année, ceux qui ciblent la dette locale étant en revanche confrontés
à un courant de désinvestissement. Nous avons réduit (de 3 % à moins
de 0,5 %) l’exposition aux marchés des devises émergentes.
Nous continuons à considérer la dette extérieure émergente comme une
voie de diversification intéressante par rapport à un portefeuille
obligataire axé sur les marchés développés. Selon nous, le principal
risque que présente la dette externe des marchés émergents n’est pas lié
aux préoccupations concernant des crédits de qualité, mais plutôt à une
hausse des taux d'intérêt américains, même si un relèvement majeur de
ces taux semble peu probable dans un proche avenir. En résumé, nous
sommes très contents des niveaux des écarts de taux actuels, mais un
peu moins avec le niveau des taux.
30
nd
2 quarter 2012
The second quarter was pretty much a rollercoaster ride, with
alternating moments of fear and enthusiasm driven by European
developments often characterized by too-little-too-late decisions.
Nevertheless, the latest European summit gives scope for hope. Overall,
emerging bond performance was pretty good, but this is mainly due to
falling yields on US Treasuries, which more than compensated a
moderate spread increase from 329 to 360 bps at the end of June.
Uncertainty about the European fate still justifies wider spreads than in
the past. Nevertheless, we think there is clearly long-term value in the
JPM EMBI Global Diversified index as it is trading at more than twice its
2007 minimum (spread at 162 bps), while its average rating is now one
notch better (and this with all three major ratings agencies). Emerging
currencies suffered more from volatility and many forfeited the gains
made in the first quarter (at least against the USD; versus the EUR, they
generally performed well). Also, while external debt funds are still seeing
inflows YTD, local debt funds are struggling with outflows. We reduced
our emerging market currency exposure from 3% to less than 0.5%.
We continue to see emerging market external debt as an interesting
diversification to a developed-world bond portfolio. We think the main
risk for emerging market external debt is currently not from qualityrelated credit concerns but, perhaps, from possibly rising US interest
rates, even though we do not expect a major rise in these rates in the
immediate future. In a nutshell: we are very happy with current spread
levels, but less so with current yields.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
1. Quartal 2012
1 kwartaal 2012
Schwellenmärkte durch eine allgemeine Risikobereitschaft gefördert.
So haben die Märkte die neuen Maßnahmen der EZB begrüßt, vor allem
die Einführung des LTRO. Mit einer geringeren Unsicherheit konnten die
Anleger ihr Geld wieder einsetzen, was zu einer nachhaltigen Erholung
der risikoreicheren Anlagen wie Aktien und Spread-Produkte,
einschließlich Hoheitsschulden der Schwellenmärkte führte. Vor allem
die Anleihen Osteuropas haben nach Monaten der schlechten Leistung
beeindruckt, wobei viele Anleger ihre Untergewichtung langsam
reduziert haben. Die Spreads zogen sich um rund 80 BP auf 323 BP
(23. März) zusammen, so dass wir die Risiken taktisch etwas verringern.
Wir haben dies erreicht, indem wir einige Positionen in den besten
südamerikanischen und asiatischen Namen wie Brasilien und Philippinen
verkauft haben, für die die Bewertung ein hohes Niveau erreicht hat.
Wir denken jedoch dass langfristig der Wert immer noch da ist, denn
der JPM EMBI Global Diversified Index handelt immer noch zweimal so
hoch wie der Mindeststand im Jahr 2007 (Spread bei 162 BP), während
das durchschnittliche Rating bei allen drei wichtigen Ratingagenturen
etwas besser ausfällt. Immer mehr Anzeichen (vor allem PMI Zahlen und
Industrieproduktion) geben ein Ende des schlechten Wachstums in der
EM-Welt an. Wir betrachten die Anleihen der Schwellenmärkte noch
stets als interessante Diversifizierung zu einem Anleihenportfolio der
entwickelten Welt. Wir denken, dass die Risiken für die externen
Schulden nicht wirklich von einer qualitätsbezogenen Kreditsorge
ausgehen, sondern von steigenden amerikanischen Zinsen, auch wenn
wir keine bedeutende Steigerung der Zinsen in der direkten Zukunft
erwarten.
In het eerste kwartaal van 2012 werd de prestatie van de obligaties uit
de groeilanden positief beïnvloed door de algemene zoektocht van
beleggers naar meer risico’s. De markten onthaalden de nieuwe
maatregelen die de ECB had genomen, en in het bijzonder de
implementatie van de LTRO, vrij positief. Aangezien de onzekerheid
afnam, begonnen veel beleggers hun geld weer aan het werk te zetten.
Dat leidde tot een aanhoudende rally in de meer risicovolle activa zoals
aandelen en spreadproducten, waaronder ook schuldpapier van de
groeilanden. Vooral obligaties uit de Oost-Europese landen maakten
indruk
na
verschillende
opeenvolgende
maanden
met
underperformance, aangezien heel wat beleggers hun onderwegingen
in dit schuldpapier terugschroefden. Dat de spreads ruw genomen met
80 bp daalden tot 323 bp (23 maart), zette ons ertoe aan om de risico’s
tactisch wat te verminderen. We slaagden daarin door een aantal
posities te verkopen in kwalitatief hoogstaand schuldpapier uit Azië en
Latijns-Amerika, en in het bijzonder uit Brazilië en de Filippijnen,
waarvan de waardering volgens ons al sterk was opgelopen.
Toch denken we dat er in schuldpapier van de groeilanden op lange
termijn nog altijd waarde zit: de JPM EMBI Global Diversified index
wordt immers nog steeds verhandeld tegen twee keer het minimum van
2007 (spread van 162 bp), terwijl de gemiddelde rating nu bij de drie
grote ratingagentschappen één trapje beter is. Meer en meer signalen
(in het bijzonder de PMI-indexen en de industriële productie) wijzen op
het einde van de groeivertraging in de opkomende landen. We blijven
obligaties uit de groeilanden beschouwen als een interessante
diversificatie voor een portefeuille met obligaties uit de ontwikkelde
landen. Volgens ons schuilt het grootste risico voor schuldpapier uit de
groeilanden niet in zorgen rond de kwaliteit, maar in een mogelijke
stijging van de Amerikaanse rente. Al moeten we er meteen aan
toevoegen dat we in de onmiddellijke toekomst geen grote rentestijging
verwachten.
2. Quartal 2012
2 kwartaal 2012
Das zweite Quartal war eine Berg- und Talbahnfahrt, mit Momenten der
Sorgen und der Begeisterung aufgrund der europäischen
Entwicklungen, die oft durch ein „zu Wenig zu Spät” sich
auszeichneten. Der letzte europäische Gipfel jedoch verschafft etwas
Hoffnung. Insgesamt war die Leistung der Schwellenanleihen recht gut,
was aber vor allem mit rückläufigen Dividenden auf US-Treasuries
zusammen hängt, was durch eine moderate Steigerung der Spreads von
329 auf 360 BP Ende Juni mehr als ausgeglichen wurde. Unsicherheit
über das europäische Schicksal rechtfertigt breitere Spreads als in der
Vergangenheit. Dennoch denken wir dass es eindeutig einen
langfristigen Wert im JPM EMBI Global Diversified Index gibt, da er zu
mehr als dem doppelten Wert als der 2007 Mindesttand (Spread bei
162 BP) verhandelt wird, während das Durchschnittsrating jetzt etwas
besser ist (bei allen drei bedeutenden Rating-Agenturen).
Schwellenwährungen haben mehr unter der Volatilität gelitten, oft
wurden die Gewinne aus dem ersten Quartal wieder aufgebraucht
(jedenfalls gegenüber USD, im Vergleich zum Euro war ihre Leistung
gut). Auch wenn die externen Schuldfonds noch immer Zufluss im
Jahresvergleich haben, haben die lokalen Schuldfonds mit Weggängen
zu kämpfen. Wir haben unsere Währungsposition in Schwellenmärkten
von 3% auf weniger als 0,5% reduziert.
Het tweede kwartaal had veel weg van een rit op een roetsjbaan.
Momenten van vrees en enthousiasme wisselden elkaar af op het ritme
van de Europese beslissingen, die vaak too little too late bleken te zijn.
De jongste Europese top was niettemin hoopgevend. De obligaties van
de groeilanden deden het over het algemeen meer dan behoorlijk, maar
dat was vooral te danken aan de afbrokkelende rendementen op
Amerikaanse schatkistcertificaten, die de bescheiden spreadverruiming
van 329 tot 360 bp. einde juni ruimschoots compenseerden.
Onzekerheid over het lot van Europa rechtvaardigt nog altijd ruimere
spreads dan in het verleden. Toch zien wij duidelijk langetermijnwaarde
in de JPM EMBI Global Diversified index, die nu wordt verhandeld tegen
meer dan het dubbele van zijn in 2007 bereikte dieptepunt (spread van
162 bp.). Zijn gemiddelde rating is nu één graad beter bij de drie
grootste ratingbureaus. De munten van de opkomende landen leden
meer onder volatiliteit en verspeelden vaak de winst van het eerste
kwartaal (althans tegenover de dollar; tegenover de EUR presteerden ze
meestal sterk). YTD stroomt er bovendien nog altijd kapitaal naar de
fondsen met buitenlandse schuld, terwijl de fondsen met lokale schuld
kapitaal zien wegstromen. We hebben onze blootstelling aan valuta’s
van de groeilanden verminderd van 3 tot minder dan 0,5%.
Wir betrachten die externen Schulden der Schwellenmärkte noch stets
als interessante Diversifizierung zu einem Anleihenportfolio der
entwickelten Welt. Wir denken, dass die Risiken für die externen
Schulden nicht wirklich von einer qualitätsbezogenen Kreditsorge
ausgehen, sondern von möglichen steigenden amerikanischen Zinsen,
auch wenn wir keine bedeutende Steigerung der Zinsen in der direkten
Zukunft erwarten. Kurz und gut: Wir sind mit den gegenwärtigen
Spreads zufrieden, aber weniger mit der laufenden Rendite.
We beschouwen de buitenlandse schuld op de ontluikende markten nog
altijd als een interessante diversificatie van een portefeuille met
obligaties van ontwikkelde landen. Het grootste risico voor buitenlandse
schuld op de ontluikende markten is tegenwoordig niet de
kredietkwaliteit, maar een mogelijke stijging van de Amerikaanse
rentevoeten, al verwachten we geen spectaculaire stijging in de nabije
toekomst. Kortom: we zijn tevreden met de huidige spreads, maar
minder met de huidige rendementen.
e
e
31
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds Emerging Markets (suite)
Dexia Bonds Emerging Markets (continued)
3
ème
trimestre 2012
rd
3 quarter 2012
Le troisième trimestre a été très favorable aux produits de spread à
risque, la BCE ayant finalement décidé de prendre les mesures qui
s'imposaient. La nouvelle vague de mesures d’assouplissement
quantitatif aux États-Unis (QE3) a elle aussi donné un fameux coup de
fouet au marché. Les spreads des marchés émergents sont ainsi sortis de
leur corridor. En ce qui concerne l’Europe, au moins n’avons-nous plus à
souffrir du cycle « un mal-un remède ». Cela ne signifie pas que tous les
problèmes sont résolus, loin de là, mais au moins nous avons gagné du
La part C du fonds a réalisé une performance de 6,79 % sur la période.
L’Europe émergente a été une des régions les plus performantes, région
par ailleurs substantiellement surpondérée. Pénalisé par la situation en
Syrie, le Moyen-Orient (actuellement sous-pondéré) a affiché la moins
bonne performance des régions.
The third quarter was a very strong period for risky spread products,
especially as the ECB finally took measures that really mattered. QE3,
subsequently, turned into another boost to the market, enabling it to
break out of its trading range. At least, regarding Europe, we are no
longer in the panic-remedy cycle. This does not mean that all problems
are solved; far from it, but at least time has been bought to address the
problems in a more structural manner.
Nous demeurons persuadés que l’indice JPM EMBI Global Diversified
offre encore du potentiel, avec des spreads à 292 pb. Un chiffre
attrayant à comparer avec son niveau record de 2007 (spread à 162 pb),
tandis que la notation moyenne des émetteurs s’est améliorée d’un cran
(auprès des trois grandes agences de notation).
Nous avons accru notre exposition aux devises émergentes (de 0,5 % à
3 %).
Selon nous, le principal risque que présente la dette externe des marchés
émergents n’est pas lié aux préoccupations concernant la qualité de
crédit, mais plutôt à une hausse des taux d'intérêt américains, même si
une hausse majeure des taux semble peu probable dans un proche
avenir. En réalité, les hausses de taux devraient être moins fréquentes
qu’avant, la Fed ayant indiqué quelles conditions économiques
pourraient entraîner un arrêt des mesures QE3. En d’autres termes, nous
ne sommes pas mécontents des niveaux de spread actuels même s’ils ne
nous donnent pas entière satisfaction. Nous ne percevons pas de danger
immédiat à cet égard malgré tout.
We continue to believe that there is still value in the JPM EMBI Global
Diversified index, with spreads at 292 bps. This still looks attractive
versus its all-time minimum back in 2007 (spread at 162 bps), while its
average rating is now one notch better (with all three major rating
agencies).
We increased our emerging currency exposure from 0.5%, to 3%.
4
ème
trimestre 2012
Il ne fait aucun doute que les mesures prises fin du troisième trimestre
par la BCE et l’engagement ferme (pour une longue période) de la
Réserve Fédérale pour la poursuite de l’assouplissement quantitatif ont
changé la donne. Après avoir quitté son couloir de trading (août 2011 août 2012), le marché s’est confortablement installé dans sa nouvelle
zone et n’a été que peu affecté par la lenteur des discussions relatives à
la mise en place d’un organisme de contrôle unique du secteur bancaire
européen. En ce qui concerne l’Europe, nous ne sommes plus dans un
cycle « panique-remède ». Cela ne signifie pas que tous les problèmes
sont résolus, loin de là, mais au moins nous sommes parvenus à dégager
du temps pour aborder les problèmes de manière plus structurelle.
Parmi les régions les plus performantes au quatrième trimestre, l’Europe
émergente était l’une des plus surpondérées dans la composition du
portefeuille. Bien que nous continuions à sous-pondérer le MoyenOrient, en particulier les émetteurs inclus dans le benchmark, nous
aimons les actifs des pays du Golfe (méridional et oriental). Ces choix
stratégiques, ainsi qu’une sélection d’obligations minutieuse ont permis
au fonds de réaliser une surperformance significative.
Nous n’en demeurons pas moins persuadés que l’indice JPM EMBI
Global Diversified offre encore un beau potentiel à exploiter, comme en
témoignent les écarts de taux à 262 pb. Bien qu’il ne représente pas un
fort signal d’achat, ce chiffre reste attrayant par rapport à son niveau
plancher record de 2007 (écart de taux à 162 pb), tandis que sa
notation moyenne s’est améliorée d’un cran (auprès des trois grandes
agences de notation).
Nous avons réduit (de 3 % à moins de 0,5 %) l’exposition aux devises
émergentes.
32
The C-share of the fund returned 6.79% over the period. Emerging
Europe was, of the best-performing zones, the one in which we have a
quite substantial overweight. The weakest region was the Middle East,
sorely affected by Syrian developments, and in which we are currently
underweight.
We think the main risk for emerging market external debt is not qualityrelated credit concerns but, perhaps, the possibly rising US interest rates,
even though we do not expect any major rise in these rates in the
immediate future. In fact, we expect fewer rises than before, as the Fed
has outlined the only economic conditions that could make it stop QE3.
In other words we are not unhappy with current spread levels, slightly
less so with current yields but don't see any imminent danger.
th
4 quarter 2012
Clearly the measures taken at the end of the 3rd quarter by the ECB and
the reaffirmed strong commitment (for a long period) towards
Quantitative Easing by the Fed put us in another setting. After having
broken its trading range (August 2011 – August 2012), the market
moved comfortably into the new zone and was hardly affected by the
slow progress in the discussion regarding a single European bank control
agency. At least regarding Europe, we are no longer in the panicremedy cycle. This does not mean that all problems are solved – far from
it – but at least time has been bought to address the problems in a more
structural manner.
Emerging Europe, the best-performing zone, is one in which we have a
quite substantial overweight. Although we keep on underweighting the
Middle East, especially those issuers which are in the benchmark, we do
like (Southern and Eastern) Gulf country assets. These strategic choices
as well as careful bond picking generated a substantial outperformance
for the fund.
We continue to think that there is still value in the JPM EMBI Global
Diversified index with spreads at 262 bps (basis points). This is far from a
screaming buy but it still looks attractive versus its all-time minimum
back in 2007 (spread at 162 bps). NB., its average rating is now one
notch better (with all 3 major rating agencies) than back in 2007.
We decreased our emerging currency exposure from 3% to less than
0.5%.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds Emerging Markets (Forsetzung)
Dexia Bonds Emerging Markets (vervolg)
3. Quartal 2012
3 kwartaal 2012
Das dritte Quartal war eine sehr starke Zeit für risikoreiche SpreadProdukte, ganz besonders da die EZB endlich Maßnahmen ergriffen hat,
die einen Unterschied darstellen. Das QE3 war deshalb ein neuer
Ansporn für den Markt, so dass ein Ausbruch aus den üblichen
Handelsmargen möglich war. In Europa sind wir zumindest nicht mehr
im Kreislauf der Panikmache. Das bedeutet nicht, dass alle Probleme
gelöst sind, bei weitem noch nicht, aber zumindest wurde etwas Zeit
gespart, um die Probleme auf strukturelle Weise zu lösen.
spreadproducten, vooral omdat de ECB nu eindelijk maatregelen heeft
genomen die er echt toe doen. Daarna leidde QE3 tot nog maar eens
een boost voor de markt, waardoor die uit zijn trading range kon
breken. Wat Europa betreft, zitten we nu tenminste niet meer in een
paniek-en-remedie-cyclus. Dat wil daarom nog niet zeggen dat alle
problemen opgelost zijn - zeker niet - maar op zijn minst is er nu wat tijd
gekocht om de problemen structureler aan te pakken.
Der C-Anteil des Fonds hat 6.79 % im Laufe des Zeitraums erbracht.
Die Schwellenländer Europas waren die Zone mit der besten Leistung,
wo wir eine ziemlich starke Übergewichtung halten. Die schwächste
Region war der Mittlere Osten, der schwer von den Entwicklungen in
Syrien betroffen ist, und wo wir gegenwärtig untergewichtet sind.
Het C-aandeel van het fonds leverde over de periode rendement op van
6,79%. De Europese groeilanden kregen bij de best presterende regio’s
van ons een vrij substantiële overweging toegekend. De zwakste regio
was het Midden-Oosten, die in belangrijke mate wordt beïnvloed door
de ontwikkelingen in Syrië, en waarin wij momenteel ondergewogen
zijn.
Wij blijven geloven dat er nog altijd waarde zit in de JPM EMBI Global
Diversified index, met spreads van 292 bp. Die ziet er nog altijd
interessant uit in vergelijking met het historisch dieptepunt van 2007
(spread van 162 bp), terwijl de gemiddelde rating nu een stapje hoger
staat (bij de drie grootste ratingbureaus).
Wij voerden onze positie in schuld van de groeilanden op van 0,5% tot
3%.
Wij denken dat het grootste risico voor de externe schuld van de
opkomende landen niet ligt in de kwaliteitgerelateerde kredietzorgen
maar wellicht in mogelijke verhogingen van de Amerikaanse
rentevoeten, ook al verwachten we niet dat die in de nabije toekomst
gaan stijgen. Eigenlijk verwachten wij minder verhogingen dan vroeger,
nu de Fed gezegd heeft welke economische omstandigheden hem
zouden kunnen doen bewegen tot het beëindigen van QE3. We zijn met
andere woorden best tevreden met de huidige spreads, misschien iets
minder met de huidige rendementen, maar wij zien geen onmiddellijk
gevaar.
Wir glauben jedoch weiterhin, dass es Wert im JPM EMBI Global
Diversified Index gibt, mit Spreads bei 292 BP. Dies ist immer noch
attraktiv gegenüber dem Rekordtief von 2007 (Spread bei 162 BP),
während das durchschnittliche Rating etwas besser ist (bei allen drei
bedeutenden Ratingagenturen).
Wir haben unsere Währungsposition in den Schwellenländern von
0,5%, auf 3% gesteigert.
Wir glauben, dass das Hauptrisiko für die externen Schulden der
Schwellenmärkte nicht die qualitätsbezogenen Sorgen sind, sondern die
möglichen steigenden amerikanischen Zinssätze, auch wenn wir keine
erhebliche Steigerung der Zinsen in der nächsten Zukunft erwarten. Wir
erwarten eigentlich weniger Anhebungen als vorher, da die Fed weiter
die wirtschaftlichen Bedingungen unterstrichen haben, die das QE3
verschlechtern können. Anders ausgedrückt sind wir nicht unzufrieden
mit den gegenwärtigen Spread-Niveaus, aber etwas weniger mit den
Währungserträgen, aber wir erkennen keine unmittelbare Gefahr.
e
e
4. Quartal 2012
4 kwartaal 2012
Es ist eindeutig, dass die am Ende des 3. Quartals von der EZB ergriffene
Massnahme und die bestätigte starke Verpflichtung (über eine lange
Zeit) für eine quantitative Lockerung der FED hat uns in eine andere
Lage versetzt. Nachdem der Markt seine Handelsserie unterbrochen hat
(August 2011-August 2012) hat er sich komfortabel in eine neue Zone
bewegt, so dass er nur wenig von den langsamen Fortschritten in der
Diskussion über eine einheitliche europäische Bankenaufsichtsbehörde
betroffen war. In Europa sind wir zumindest nicht mehr im Kreislauf der
Panikmache. Das bedeutet nicht, dass alle Probleme gelöst sind - bei
weitem nicht - aber zumindest wurde Zeit gewonnen, um die Probleme
auf strukturellere Weise zu lösen.
Die Schwellenländer Europas, als Region mit der besten Leistung sind die
Länder, in denen wir eine erhebliche Übergewichtung aufweisen.
Obwohl wir weiterhin eine Untergewichtung im Mittleren Osten halten,
insbesondere in Emittenten im Benchmark, mögen wir Anlagen aus den
(südlichen
und
östlichen)
Golfstaaten.
Diese
strategischen
Entscheidungen sowie eine vorsichtige Auswahl der Anleihen hat eine
erheblich bessere Leistung für den Fonds gebracht.
Wir denken weiterhin, dass noch Wert im JPM EMBI Global Diversified
Index mit Spreads bei 262 Basispunkten vorhanden ist. Das ist weit
entfernt von einem aufschreibenden Kauf, aber es ist immer noch
attraktiv im Vergleich zum Tiefststand im Jahr 2007 (Spread bei
162 Bps). NB.das Durchschnittsrating ist jetzt etwas besser (bei allen
3 großen Ratingagenturen) als im Jahr 2007.
De maatregelen van de ECB op het einde van het derde kwartaal en de
herbevestiging van een sterk engagement (gedurende een lange
periode) voor kwantitatieve versoepeling door de Fed hebben de
omgeving duidelijk veranderd. De markt brak uit haar handelsvork
(augustus 2011 – augustus 2012) en evolueerde vlot naar de nieuwe
zone zonder zich veel aan te trekken van de traag vorderende
besprekingen over een Europese toezichthouder voor de banken.
De cyclus paniek-remedie is beëindigd, minstens toch in Europa.
Dat betekent niet dat alle problemen zijn opgelost – verre van dat –
maar er werd minstens tijd gekocht om ze meer structureel aan te
pakken.
We zijn aanzienlijk overwogen in de opkomende Europese landen, de
best presterende zone. We blijven onderwogen in het Midden-Oosten,
vooral voor de emittenten in de benchmark, maar activa van de
(zuidelijke en oostelijke) Golfstaten kunnen ons wel bekoren. Deze
strategische keuzes en onze zorgvuldige obligatieselectie resulteerden in
een aanzienlijke outperformance van het fonds.
Wir haben die Währungsposition der Schwellenländer von 3% auf unter
0,5% reduziert.
We verminderden onze valuta-exposure van 3% tot minder dan 0,5%.
We zien nog steeds waarde in JPM EMBI Global Diversified-index met
spreads van 262 bps (basispunten). Dat is niet briljant, maar veel
aantrekkelijker dan het historische dieptepunt in 2007 (spread op 162
bps). NB, de gemiddelde rating ligt nu iets hoger (bij de 3 grote
ratingbureaus) dan in 2007.
33
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds Emerging Markets (suite)
Dexia Bonds Emerging Markets (continued)
4
ème
trimestre 2012 (suite)
Selon nous, le principal risque que présente la dette externe des marchés
émergents n’est pas lié aux préoccupations concernant des crédits de
qualité, mais plutôt à une hausse des taux d'intérêt américains, même si
un relèvement majeur de ces taux semble peu probable dans un proche
avenir, étant donné le ferme engagement envers le troisième round de
mesures d’assouplissement monétaire et la corrélation avec les
conditions économiques. En d’autres termes, nous ne sommes pas
mécontents des niveaux de spread actuels bien que les niveaux de taux
actuels ne nous réjouissent pas, mais nous ne percevons pas de danger
immédiat à cet égard.
34
th
4 quarter 2012 (continued)
We think the main risk for emerging market external debt is currently
not from quality-related credit concerns but, perhaps, from possibly
rising US interest rates, even though we do not expect a major rise in
these rates in the immediate future therefore the commitment to QE3 is
too strong and linked to economic conditions. Or to clarify: we are
happy with current spread levels, slightly less so with current yields but
don't see any imminent danger.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds Emerging Markets (Forsetzung)
Dexia Bonds Emerging Markets (vervolg)
4. Quartal 2012 (Forsetzung)
4 kwartaal 2012 (vervolg)
Wir denken, dass das Hauptrisiko für die externe Schuld der
Schwellenmärkte gegenwärtig nicht von qualitätsspezifischen Sorgen
kommt, sondern von möglicherweise angehobenen Zinssätzen in den
USA, auch wenn wir keine erhebliche Erhöhung in diesen Zinssätzen in
unmittelbarer Zukunft erwarten, deshalb ist das Engagement im dritte
Quartal zu stark und mit wirtschaftlichen Bedingungen verbunden. Oder
um deutlich zu sein: Wir sind zufrieden mit den gegenwärtigen SpreadNiveaus, aber etwas weniger mit den Währungserträgen, aber wir
erkennen keine unmittelbare Gefahr.
Het grootste risico voor de externe schuld van de opkomende markten is
volgens ons niet de bezorgdheid over de kwaliteit van de kredieten,
maar wel de mogelijke stijging van de Amerikaanse rente, hoewel we
dat in de onmiddellijke toekomst niet verwachten. Het engagement voor
een kwantitatieve versoepeling is daarvoor te sterk en verbonden met de
economische omstandigheden. Of om het duidelijk te zeggen: we zijn
tevreden met het huidige niveau van de spreads en iets minder tevreden
met de huidige rendementen, maar we zien geen onmiddellijk gevaar.
e
35
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds Euro
Dexia Bonds Euro
er
st
1 trimestre 2012
1 quarter 2012
Le trimestre aura été marqué par un regain d'appétit au risque se
traduisant par un resserrement significatif des spreads de crédit, dopé
notamment par la mise en place des programmes LTRO par la BCE ; le
marché écartant ainsi le risque systémique du secteur bancaire. Les
obligations d'Etat, particulièrement la dette périphérique, ont également
très bien performé durant la période. Les incertitudes sur l'accord avec
les créanciers privés d'obligations grecques et les dégradations de la
note de nombreux pays européens n'ont pas altéré l'optimisme du
marché. Au niveau macroéconomique, les indicateurs dans la zone euro
tels que les PMI confirment une légère récession alors qu'aux USA, l'ISM
Manufacturier et des bons chiffres de l'emploi indiquent toujours une
expansion économique. Enfin, la publication des résultats trimestriels a
été plutôt en ligne avec les attentes alors que les perspectives pour 2012
sont prudentes. En termes de stratégie Crédit, nous avions un biais
positif en janvier (sur les Financières) que nous avons ramené à neutre
en février suite à la très bonne performance, notamment sur les
subordonnées. Nous continuons à privilégier les obligations financières
Senior de qualité et sommes sous-pondérés aux dettes subordonnées
bancaires juniors. Quant aux Non-Financères, nous préférons toujours
les émetteurs « périphériques » et/ou offrant une large diversification
géographique et opérationnelle. En termes de stratégie directionnelle,
nous avons maintenu un biais haussier sur le taux 2 et 10 ans que nous
avons néanmoins régulièrement ajusté via des stratégies optionnelles.
The quarter will have been marked by a revival in risk appetite giving rise
to a significant tightening of credit spreads boosted, among other
things, by the LTRO programmes put in place by the ECB, with the
market thereby setting aside the systemic risk of the banking sector.
Government bonds, particularly on the peripheral debt, also performed
very well during the period. The uncertainties about the agreement with
private Greek bond creditors and the downgrading of the rating of
numerous European countries did not affect the optimism of the
market. In macroeconomic terms, indicators in the eurozone such as the
PMI confirm a slight recession while in the USA, the ISM Manufacturing
index and good employment figures continue to point to economic
expansion. Finally, the quarterly results published were more or less in
line with expectations, while the outlook for 2012 is cautious. In terms
of credit strategy, we had a positive bias in January (on financials) which
we brought down to neutral in February following the very good
performance recorded, among other things on subordinated
instruments. We continue to give preference to high-quality Senior
financial bonds and are underweighted in junior banking subordinated
debts. As for the non-financial sector, we still prefer “peripheral” issuers
and/or those offering a wide geographic and operational diversification.
In terms of directional strategy, we maintained an upward bias on the
two- and ten-year rates, which we nevertheless adjusted regularly by
means of optional strategies.
Nous avons maintenu une importante sous-pondération sur l'Espagne et
nous avons joué un aplatissement de la courbe sur l'Italie.
We maintained a substantial underweighting on Spain and bet on a
flattening of the curve on Italy.
2
eme
trimestre 2012
Le marché du Crédit aura connu une période très mouvementée durant
le trimestre avec un écartement significatif de la prime de risque (jusqu'à
50 p.b. pour l'indice iBoxx Corp All). Ce climat d'aversion au risque
s'explique par des données macroéconomiques plutôt décevantes, des
craintes que la Grèce sorte de la zone euro, une forte dégradation de la
situation en Espagne (contrainte à recapitaliser ses banques en difficulté)
avec une explosion des taux d'intérêt espagnols à 10 ans au-delà des
7 %, mais également l'abaissement des notations de nombreuses
entreprises et banques italiennes et espagnoles. Parallèlement, les
obligations d'état de la meilleure qualité en zone euro, ont très bien
performé en avril et mai, profitant de leur rôle de valeur refuge. Dans le
même temps les taux 10 et 2 ans allemands, ont atteint des plus bas
historiques en mai, à respectivement 1,12 % et 0 %. Dans cet
environnement difficile, la notation négative (-0,5) sur les secteurs
financier et non-financier, initiée en début de période, a été maintenue
durant le trimestre. Les principaux axes de réduction de l'exposition au
Crédit concernaient d'une part les dettes subordonnées (LT2) et d'autre
part, des émetteurs Périphériques, fortement corrélés à leur souverain.
Dans le portefeuille, nous privilégions les obligations financières Senior
de qualité et les entreprises défensives avec une bonne diversification
géographique. Le fonds a gardé une sensibilité aux taux inférieure à son
indice de référence durant tout le trimestre. Nous avons également
maintenu une sous-pondération sur les obligations d'Etat périphériques
(Espagne, Irlande et Italie). Nos prévisions 2012 se fondent sur un
scénario de croissance négative avec une inflation proche de 2 %.
36
nd
2 quarter 2012
The credit market went through an extremely turbulent period during
the quarter, with a significant risk premium spread (up to 50 basis points
for the iBoxx Corp All index). This climate of risk aversion may be
attributed to somewhat disappointing macroeconomic data, fears of a
Greek exit from the eurozone, the serious deterioration of the situation
in Spain (forced to recapitalise its banks in difficulty), bringing an
explosion in Spanish ten-year interest rates to over 7%, but also the
downgrading of the rating of numerous Italian and Spanish companies
and banks. Alongside all this, top-quality eurozone government bonds
performed very well in April and May, benefiting from their role as a
safe haven. At the same time, German ten- and two-year rates reached
record lows in May, falling to 1.12% and 0% respectively. In this
difficult environment, the negative rating (-0.5) on the financial and
non-financial sectors, put in place at the start of the period, was
maintained throughout the quarter. The main focuses in the reduction
of credit exposure concerned subordinate debts (LT2) on the one hand
and peripheral issuers, strongly correlated to their sovereign debt, on the
other. In the portfolio, we give preference to high-quality senior
financial bonds and defensive companies with good geographic
diversification. The fund's rate sensitivity remained below that of its
benchmark throughout the quarter. We also remained underweighted
on peripheral government bonds (Spain, Ireland and Italy). Our forecasts
for 2012 are based on a scenario of negative growth with inflation close
to 2%.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds Euro
Dexia Bonds Euro
1. Quartal 2012
1 kwartaal 2012
Das Quartal war geprägt durch eine höhere Risikobereitschaft, die sich
ausdrückt durch eine erhebliche Verringerung der Kredit-Spreads, was
unter anderem durch die Einführung der LTRO-Programme durch die
EZB gefördert wurde; der Markt konnte somit das systemische Risiko des
Banksektors vermeiden. Die Staatsanleihen, und ganz besonders die
periphere Schuld, haben während dieser Zeit auch eine gute Leistung
erbracht. Die Unsicherheiten über das Abkommen mit den privaten
Gläubigern von griechischen Anleihen und der Herabsetzung der
Kreditwürdigkeit zahlreicher europäischer Länder haben den
Optimismus des Marktes nicht gedrückt. Auf volkswirtschaftlicher Ebene
bestätigen die Indikatoren in der Euro-Zone wie der PMI eine leichte
Rezession, während in den USA der ISM und gute Beschäftigungszahlen
immer
noch
eine
wirtschaftliche
Verbesserung
angeben.
Die Veröffentlichung der Quartalsergebnisse entsprach eher den
Erwartungen, während die Ankündigungen 2012 eher vorsichtig sind.
Im Bereich der Kreditstrategie hatten wir eine positive Stellung im Januar
(über den Finanzsektor), die wir im Februar auf neutral gebracht haben,
infolge der sehr guten Leistungen, unter anderem in den
untergeordneten Werten. Wir bevorzugen weiter die hochwertigen
Senior-Finanzanleihen und sind in den untergeordneten JuniorBankschulden untergewichtet. Was den Nicht-Finanzsektor betrifft,
bevorzugen wir immer die „peripheren” Emittenten und/oder die
Emittenten, die eine breite geographische und operative Diversifizierung
anbieten. Was die direktionale Strategie betrifft haben wir eine
steigende Position auf die deutschen 2 und 10 Jahreszinssätze
genommen, die regelmäßig über operative Strategien reduziert wurden.
Wir haben in Bezug auf Spanien eine deutliche Untergewichtung
beibehalten und setzten gleichzeitig auf eine Abflachung der
Zinsstrukturkurve in Italien.
Het afgelopen kwartaal werd gekenmerkt door een terugkeer van de
risicoappetijt die zich vertaalde in een aanzienlijke daling van de
kredietspreads. De LTRO-programma’s van de ECB waren een van de
belangrijkste oorzaken. Het systematische risico voor de banken ebde op
die manier weg. De staatsobligaties, en voornamelijk die uit de perifere
landen, presteerden tijdens de afgelopen periode eveneens erg goed.
De onzekerheid over het akkoord met de eigenaars van Griekse
staatsobligaties uit de privésector en de ratingverlagingen van heel wat
Europese landen konden het optimisme van de markten niet kelderen.
Op macro-economisch vlak wijzen de Europese indicatoren zoals de
PMI-index op een lichte recessie, terwijl in de Verenigde Staten de ISM
manufacturing index en goede werkgelegenheidscijfers nog altijd in de
richting wijzen van een economische expansie. Tot slot lag ook de
publicatie van de kwartaalresultaten in lijn van de verwachtingen, terwijl
de vooruitzichten voor 2012 voorzichtig bleven. Voor de kredietstrategie
hadden wij in januari een overweging (via de financiële sector) die wij in
februari na de sterke prestatie van onder meer het achtergestelde
schuldpapier terugbrachten tot neutraal. We blijven de voorkeur geven
aan senior kwaliteitsobligaties uit de financiële sector en houden een
onderweging aan in junior achtergesteld schuldpapier van de banken.
In de niet-financiële sector blijft onze voorkeur uitgaan naar de
“perifere” uitgevers en/of emittenten die een brede geografische en
operationele diversificatie bieden. In termen van directionele strategie
verwachten we nog steeds dat de rente op 2 en 10 jaar zal stijgen, maar
we hebben de posities daarin wel regelmatig afgebouwd via optionele
strategieën.
We hielden een belangrijke onderweging aan in Spanje, en voor Italië
kzetten we in op een vervlakking van de curve.
2. Quartal 2012
2 kwartaal 2012
Der Kreditmarkt hat eine sehr bewegte Zeit während dieses Quartals
erlebt, mit einem erheblichen Spread der Risikoprämie (bis 50
Basispunkte für den Index iBoxx Corp All). Dieses Klima der geringen
Risikobereitschaft
erklärt
sich
eher
durch
enttäuschende
volkswirtschaftliche Angaben, durch Sorgen, dass Griechenland aus der
Euro-Zone tritt, durch eine Verschärfung der schwierigen Lage in
Spanien (Rekapitalisierungspflicht der Banken in Schwierigkeiten) mit
einer Explosion der spanischen 10-Jahreszinsen über 7%, aber ebenfalls
durch die Senkung zahlreicher Notierungen von italienischen und
spanischen Unternehmen und Banken. Gleichzeitig haben die
Staatsanleihen mit der besten Qualität in der Eurozone im April und Mai
sehr gute Leistungen erbracht, wobei sie ihre Rolle als Zufluchtswert
ausnutzen konnten. Gleichzeitig haben die deutschen 10 und
2 Jahreszinsen einen historischen Tiefpunkt im Mai bei jeweils 1,12%
und 0% erreicht. In diesem schwierigen Umfeld wurde die negative
Bewertung (-0,5) im Finanz- und Nichtfinanzsektor, die zu Beginn der
Periode begonnen wurde, im Quartal aufrecht erhalten. Die wichtigsten
Achsen der Reduzierung der Kreditrisiken betrafen einerseits die
untergeordneten Schulden (LT2) und andererseits die peripheren
Emittenten, die sehr stark an ihre Hoheitsschulden gebunden sind. Im
Portfolio privilegieren wir hochwertige Senior-Finanzpflichten und
defensive
Unternehmen
mit
einer
guten
geographischen
Diversifizierung. Der Fonds war sehr empfindlich hinsichtlich der
Zinssätze unter Benchmark während des Quartals. Wir haben ebenfalls
eine Untergewichtung in den peripheren Staatsanleihen (Spanien, Irland
und Italien) beibehalten. Unsere Voraussagen 2012 basieren auf einem
negativen Wachstum mit einer Inflation um die 2%.
Het was een bewogen periode voor de kredietmarkt met een
aanzienlijke toename van de risicopremie (tot 50 basispunten voor de
iBoxx Corp All-index). De risicoaversie is te verklaren door de
tegenvallende macro-economische gegevens, de vrees voor een uitstap
van Griekenland uit de eurozone, een sterke achteruitgang van de
situatie in Spanje (herkapitalisatie van de Spaanse banken in
moeilijkheden noodzakelijk) met een explosie van de Spaanse
10-jaarsrente tot boven 7%, maar ook een ratingverlaging voor talrijke
Italiaanse en Spaanse bedrijven en banken. Tegelijk presteerden de
staatsobligaties van de hoogste kwaliteit in de eurozone uitstekend in
april en mei dankzij hun rol als veilige haven. Tegelijk bereikte de Duitse
rente op 10 en 2 jaar in mei een historisch dieptepunt van respectievelijk
1,12% en 0%. In deze moeilijke omgeving handhaafden we de
negatieve outlook (-0,5) voor de financiële en niet-financiële sector
gedurende dit kwartaal. We verminderden de blootstelling aan krediet
enerzijds via de achtergestelde obligaties (LT2) en anderzijds via de
perifere emittenten vanwege de sterke correlatie met hun soeverein
risico. In de portefeuille verkiezen we senior financiële obligaties van
hoge kwaliteit en defensieve bedrijven met een goede geografische
diversificatie. De duration van de portefeuille bleef dit kwartaal iets
onder die van de benchmark. We behielden ook onze onderweging voor
perifere staatsobligaties (Spanje, Ierland en Italië ). Onze vooruitzichten
voor 2012 zijn gebaseerd op een scenario van negatieve groei met een
inflatie van ongeveer 2%.
e
e
37
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds Euro (suite)
Dexia Bonds Euro (continued)
3
ème
trimestre 2012
Les obligations des Etats « périphériques » ont réalisé une bonne
performance sur le trimestre écoulé. L'annonce de mesures nonconventionnelles par la BCE (achats illimités d'obligations de maturité
courte) conditionnée à une demande d'aide formelle du pays ainsi que
la baisse du taux directeur de la BCE à 0,75 % ont permis d'atténuer les
tensions sur le marché. Dans ce contexte, les taux 10 ans espagnols et
italiens ont baissé de plus de 100 points de base (bps). Toutefois, les
perspectives économiques se sont encore détériorées dans la zone euro
avec une croissance et des indicateurs économiques avancés en berne,
accentuant les attentes de récession prolongée. De plus, les perspectives
s'assombrissent aussi pour les pays du coeur de la zone euro. C'est ainsi
que les taux 2 et 10 ans allemands ont atteint des plus bas historiques
fin juillet avant de remonter suite aux annonces faites par la BCE. Sur le
marché du Crédit, l'appétit des investisseurs pour le risque a entraîné un
rétrécissement significatif de la prime de risque des obligations
Investment Grade qui a baissé de +/-75 bps pour atteindre 200 bps.
En termes de stratégie directionnelle, nous avons graduellement
augmenté notre sous-pondération sur l'Allemagne. Nous avons
maintenu une sous-pondération sur l'Espagne, l'Italie et l'Irlande. Nous
avons néanmoins augmenté notre exposition sur l'Italie via la partie
courte. Sur les pays du coeur de la zone euro, nous avons une
préférence pour le Luxembourg et la Finlande. Nous avons pris profit sur
notre surpondération des Pays-Bas. En termes de stratégie Crédit, nous
avons coupé notre sous-pondération sur le secteur non-financier en
juillet (retour à neutre) et avons fait de même sur le secteur financier en
septembre.
4
ème
trimestre 2012
rd
3 quarter 2012
Bonds from the “peripheral” States performed well in the past quarter.
The announcement of non-conventional measures by the ECB (unlimited
purchases of short-maturity bonds) on condition the country in question
makes a formal request for assistance, as well as a cut in the ECB’s
prime rate to 0.75%, helped to ease tensions in the market. In this
context, Spanish and Italian 10-year rates fell by over 100 basis points
(bps). Despite this, the economic outlook deteriorated further in the
eurozone, with half-hearted growth and forward economic indicators,
accentuating expectations of a prolonged recession. Prospects also took
a turn of the worse for the countries at the heart of the eurozone.
Which is why German 2-year and 10-year rates plumbed historic depths
at the end of July, before rising again in the wake of the
announcements made by the ECB. On the Credit market, investor
appetite for risk resulted in a significant decline in risk premiums for
Investment Grade bonds, which fell by +/-75 bps to reach 200 bps.
In terms of directional strategy, we gradually increased our underweight
position on Germany. We remained underweight on Spain, Italy and
Ireland. We did, however, increase our exposure on Italy via the short
part of the curve. Out of the countries at the heart of the eurozone, we
have a preference for Luxembourg and Finland. We profited from our
overweight position on the Netherlands. In terms of Credit strategy, we
cut our underweighting on the non-finance sector in July (back to
neutral) and did the same on the finance sector in September.
th
4 quarter 2012
Au cours du trimestre, les marchés obligataires ont généré une
excellente performance, soutenus par l’abondance de liquidités, l’appétit
des investisseurs pour les actifs risqués et le support technique
provenant d’une demande supérieure à l’offre (effet OMT). Alors que la
zone euro a été menacée d’implosion, les actions conjointes des
autorités monétaires et budgétaires ont permis de juguler la contagion
et de ramener les primes de risque des pays périphériques à leur plus bas
niveau depuis 2 ans. Durant cette période, un premier pas vers
l’intégration bancaire a également été accompli : les ministres des
finances européens se sont mis d’accord sur un plan qui donnera
pouvoir à un superviseur bancaire commun. Toutefois, les perspectives
pour 2013 restent incertaines et les résultats trimestriels des entreprises
ainsi que les projections incitent à la prudence. Dans cet environnement,
les taux 10 et 30 ans allemands ont légèrement baissé. En termes de
stratégie directionnelle, nous avons réduit la sensibilité au taux via une
stratégie optionnelle et avons en parallèle joué l’aplatissement de la
courbe des taux allemands. Nous avons maintenu une sous-pondération
sur l’Espagne tandis que nous avons surpondéré l’Italie. Sur le crédit,
nous avons pris profit sur notre positionnement long durant le mois de
décembre et sommes passés à neutre vis à vis de notre indice de
référence.
The bond markets recorded an excellent performance during the
quarter, underpinned by the abundance of liquidity, investors' appetite
for risky assets and the technical support generated by the fact that
demand is greater than supply (OMT effect). While the euro zone was
threatening to implode, the joint actions of the monetary and budgetary
authorities made it possible to curb the contagion and bring the risk
premiums of the peripheral countries back down to their lowest level for
two years. During this period, a first step was taken towards banking
integration: European finance ministers agreed on a plan that will give
power to a joint banking supervisor. However, the outlook for 2013
remains uncertain and corporate quarterly results as well as forecasts
prompt caution. In this environment, the German 10- and 30-year rates
fell slightly. In terms of directional strategy, we reduced our sensitivity to
rates by means of an options strategy and at the same time we bet on
the flattening of the German rates curve. We remained underweighted
on Spain, whereas we were overweighted on Italy. In terms of credit, we
benefited from our long position in December and moved to neutral
compared with our benchmark.
Pour 2013, nos prévisions se fondent sur un scénario de croissance
négative et une inflation qui devrait baisser.
Our forecasts for 2013 are based on a scenario of negative growth and
inflation that is expected to fall.
38
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds Euro (Forsetzung)
Dexia Bonds Euro (vervolg)
3. Quartal 2012
3 kwartaal 2012
Die Staatsanleihen der „peripheren” Staaten haben im vergangenen
Quartal ein gutes Ergebnis erreicht. Die Ankündigung von nicht
herkömmlichen Maßnahmen durch die EZB (unbeschränkter Einkauf von
Anleihen mit kurzer Laufzeit), die mit einem formellen Hilfsantrag des
Landes zusammenhängen, sowie die Senkung des Leitzinses der EZB auf
0,75% haben es ermöglicht, die Spannungen auf dem Markt zu senken.
In diesem Kontext haben die spanischen und italienischen
10 Jahreszinsen um mehr als 100 Basispunkte verloren. Die
Wirtschaftsaussichten in der Eurozone haben sich jedoch noch mit
einem Wachstum und wirtschaftliche Frühindikatoren auf Halbmast
verschlechtert, was die Erwartungen der verlängerten Rezession noch
verstärkt. Die Aussichten verschlechtern sich auch für die Länder im Kern
der Eurozone. So haben die deutschen 2 und 10 Jahreszinsen Ende Juli
ein historisches Tief erreicht, bevor sie infolge der Ankündigung der EZB
wieder nach oben gingen. Auf dem Kreditmarkt hat die
Risikobereitschaft der Investoren einen bedeutenden Rückgang der
Risikoprämie der Anleihen Investment Grade zur Folge gehabt, die um
+/- 75 BP auf 200 BP zurückgegangen sind. Im Bereich der direktionalen
Strategie haben wir unsere Untergewichtung in Deutschland nach und
nach gesteigert. Wir haben unsere Untergewichtung in Spanien, Italien
und Irland beibehalten. Wir haben unsere Position in Italien für den
kurzen Teil jedoch gesteigert. Von den Ländern des Kerns der Eurozone
bevorzugen wir Luxemburg und Finnland. Wir haben unsere
Übergewichtung in den Niederlanden ausnutzen können. Im Bereich der
Kreditstrategie haben wir unsere Untergewichtung im Nichtfinanzsektor
im Juli (zurück auf neutral) verkürzt und wir haben das gleiche im
Finanzsektor im September getan.
De overheidsobligaties van de zogenaamde “perifere” landen van de
eurozone hebben het tijdens het voorbije kwartaal goed gedaan. De
bekendmaking van ongebruikelijke maatregelen (de onbeperkte
aankoop van kortlopende obligaties) op voorwaarde dat het land een
formele aanvraag voor hulp doet, en de verlaging van de richtrente van
de ECB tot 0,75%, konden de spanningen op de markt doen afnemen.
Tegen die achtergrond daalden de Spaanse en de Italiaanse rentevoeten
op 10 jaar met meer dan 100 basispunten (bps). De economische
vooruitzichten voor de eurozone zijn evenwel nog verder verslechterd
met een zwakke groei en ongunstige voorlopende economische
indicatoren, die de aandacht vestigen op de voorspelde langdurige
recessie. Bovendien worden de vooruitzichten ook somberder voor de
kernlanden van de eurozone. Zodoende zakten de Duitse rentevoeten
op 2 en 10 jaar eind juli weg tot een historisch dieptepunt, waarna ze
weer stegen na de bekendmakingen van de ECB. Op de
obligatiemarkten zorgde de risicoappetijt van de beleggers voor een
aanzienlijke daling van de risicopremies voor de Investment Gradeobligaties, nl. met +/-75 bps tot 200 bps. Wat de richtinggevende
strategie aangaat, hebben wij onze onderweging van Duitsland
geleidelijk opgevoerd. Wij handhaafden een onderweging op Spanje,
Italië en Ierland. Toch voerden wij onze positie op Italië op via het korte
gedeelte. Bij de kernlanden van de eurozone gaat onze voorkeur uit
naar Luxemburg en Finland. Wij hebben winst genomen op onze
overweging van Nederland. Wat de kredietstrategie betreft, hebben wij
onze onderweging van de niet-financiële sector in juli verminderd (tot
neutraal) en hebben wij hetzelfde gedaan met de financiële sector in
september.
4. Quartal 2012
4 kwartaal 2012
Im letzten Quartal haben die Anleihenmärkte eine hervorragende
Leistung erbracht, was von den hohen Volumen an Liquiditäten, der
Risikobereitschaft der Anleger und der technischen Hilfe, da die
Nachfrage höher als das Angebot war (OMT Effekt), unterstützt wurde.
Während die Eurozone vor einem Zusammenbruch stand, haben die
gemeinsamen Aktionen der Währungs- und Haushaltsbehörden es
ermöglicht, die Bedrohung abzuschwächen und die Risikoprämien der
peripheren Länder auf den niedrigsten Stand seit zwei Jahren zu
bringen. Während dieser Zeit wurde ein erster Schritt in Richtung
Bankenintegration unternommen: die europäischen Finanzminister
haben sich auf einen Plan geeignet, der eine gemeinsame
Bankenaufsicht einführt. Die Aussichten für 2013 bleiben jedoch
ungewiss und die Quartalsergebnisse der Unternehmen sowie ihre
Voraussagen treiben zur Vorsicht an. In diesem Umfeld sind die
deutschen 10- und 30 Jahreszinsen leicht gesunken. Im Bereich der
direktionalen Strategie haben wir die Zinssensibilität durch eine
Optionsstrategie reduziert und wir haben gleichzeitig eine flachere
deutsche Zinskurve ausgenutzt. Wir haben jedoch eine Untergewichtung
in Spanien behalten, während wir Italien übergewichtet haben. Im
Kreditbereich haben wir unsere lange Positionierung im Dezember
ausnutzen können, und wir sind im Vergleich zum Referenzindex auf
neutral gegangen.
Unsere Voraussagen 2013 basieren auf einem negativen Wachstum mit
einer sinkenden Inflation.
In de loop van het kwartaal zetten de obligatiemarkten uitstekende
prestaties neer, gesteund door de overvloedige liquiditeiten, de
risicobereidheid van de beleggers en de technische steun van een vraag
die hoger lag dan het aanbod (OMT-effect). Terwijl de eurozone met
implosie wordt bedreigd, hebben de gelijktijdige monetaire en
begrotingsmaatregelen de besmetting beteugeld en de risicopremies
van de perifere landen naar hun laagste peil gestuurd in twee jaar. In dit
kwartaal werd ook de eerste stap gezet naar de bankenunie: de
Europese ministers van financiën zijn het eens geworden over een plan
voor een gemeenschappelijke toezichthouder. Toch blijven de
vooruitzichten voor 2013 onzeker en de kwartaalresultaten en de
prognoses van de bedrijven zetten aan tot voorzichtigheid. In deze
omgeving zijn de Duitse 10- en 30-jaarsrente licht gedaald. Op het
niveau van de directionele strategie hebben we de rentegevoeligheid
verlaagd via een optionele strategie en mikten we tegelijk op de
vervlakking van de Duitse rentecurve. We bleven onderwogen voor
Spanje, maar gingen naar overweging voor Italië. In krediet namen we
in december winst op onze longpositie en gingen we naar neutraal ten
opzichte van de benchmark.
e
e
De vooruitzichten voor 2013 gaan uit van een negatief groeiscenario en
een dalende inflatie.
39
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
er
st
1 trimestre 2012
1 quarter 2012
En effet, les marchés ont accueilli favorablement les nouvelles mesures
adoptées par la BCE, plus particulièrement la mise en œuvre du
programme LTRO. Par rapport aux autres régions émergentes, cette
nouvelle a été accueillie encore plus favorablements pour la région
d'Europe de l'Est car elle dispopse de liens plus étroits avec les banques
de la zone euro et ses besoins en financement sont plus importants que
d'autres régions des marchés émergents. Les perspectives de croissance
se sont améliorées à mesure que les craintes d'un désendettement
désordonné se sont dissipées. L'incertitude ayant reflué, de nombreux
investisseurs ont fait travailler leur argent, ce qui s'est traduit par une
reprise soutenue des actifs plus risqués tels que les actions et les
produits de spread, en ce compris la dette des marchés émergents. Les
performances des obligations d'Europe de l'Est en particulier, après des
mois de sous-performance, ont impressionné: de nombreux investisseurs
se sont précipités pour réduire leurs sous-pondérations dans ces pays.
Sur les marchés locaux, les obligations - en particulier les devises - ont
également signé d'excellentes performances. La contraction des spreads
de quelque 130 points de base (pb) à 332 pb (23 mars) nous a incités à
tactiquement réduire quelque peu le risque au niveau de la dette
extérieure. Sur ces marchés aussi, nous avons conservé notre souspondération sur la Hongrie et la République tchèque. Néanmoins, nous
estimons que le potentiel d'appréciation est toujours présent à long
terme. En effet, l'indice JPM EUROEMBIG Europe continue de se
négocier à une valeur cinq fois plus élevée que le Bund par rapport au
point bas de 2007 (spread à 60 pb). Concernant les devises, nous
restons positifs sur le PLN à moyen terme. Nous considérons toujours les
obligations des marchés européens émergents comme une
diversification intéressante pour un portefeuille orienté sur la dette des
pays zone euro.
In the first quarter of 2012, emerging-market bond performance was
driven by a general search for risk. Indeed, the markets favourably
welcomed the new measures taken by the ECB, most notably the
implementation of the LTROs, which has been particularly positive for
Eastern Europe, with its closer links to euro-zone banks and larger
external financing needs than other parts of the EM. As fears of
disorderly deleveraging have dissipated, the growth outlook has
improved. With less uncertainty around, many investors put their money
to work, which led to a sustained rally in riskier assets like equities and
spread products, including emerging-market debt. Eastern European
bonds especially, after months of underperformance, impressed, with
many investors scrambling to reduce their underweight positions. In the
local markets, bonds - especially currencies - posted a great performance
as well. The spread contraction of roughly 130 bp to 332 bp (23 March)
made us tactically reduce risk in external debt somewhat. In these
markets, too, we kept our underweight in Hungary and the Czech
Republic. Nevertheless, we think that, in the long term, value is still
there. Indeed, the JPM EUROEMBIG Europe index is still trading 5 times
as wide versus the Bund as its minimum back in 2007 (spread at 60bps).
On the currency side, we remain positive on the PLN on a medium-term
view. We continue to see Emerging Europe bonds as an interesting
diversification to a euro-zone bond portfolio.
2
eme
trimestre 2012
Dans l’ensemble, la performance économique en Europe de l’Est a été
conforme aux prévisions.
La croissance a répondu aux attentes en Pologne et en Turquie, et a
dépassé les prévisions dans les pays baltes. Elle reste faible en Hongrie et
en République tchèque. Les indices PMI résistent mieux que dans la zone
euro, mais l'incertitude concernant le 2e semestre a augmenté. Les
banques centrales d’Europe de l’Est ont réagi avec prudence à la crise en
Europe, maintenant leurs taux inchangés ou resserrant même davantage
leur position (Pologne et Turquie, pour soutenir leurs devises
respectives). La marge de manœuvre pour un assouplissement de la
politique monétaire est limitée, mais pas nulle.
Si l’appétit pour le risque explique en grande partie la performance des
obligations émergentes au 1er trimestre, l’aversion au risque a, au début
du deuxième trimestre, refait surface dans la foulée de la résurgence de
la crise dans la zone euro. En juin, l’issue relativement favorable des
élections en Grèce et la probabilité d’une intervention des autorités
européennes ont incité les investisseurs à réduire leurs souspondérations et à adopter des positions plus neutres par rapport aux
indices de référence.
La contraction de l’écart de taux à 336 points de base fin mars nous a
amenés à réduire légèrement - pour des raisons tactiques - le risque au
niveau de la dette extérieure. Sur les marchés locaux, nous avons
maintenu la sous-pondération de la Hongrie et de la République
tchèque. Nous pensons néanmoins que la valeur à long terme n’est pas
affectée. En effet, l’écart de taux de l’indice JPM EUROEMBIG Europe
demeure cinq fois supérieur à celui des obligations allemandes à 10 ans
(spread minimum de 60 pb en 2007). En ce qui concerne les devises,
une relative prudence reste de mise mais nous gardons confiance dans
le PLN à moyen terme.
Les obligations européennes émergentes constituent toujours à nos yeux
une intéressante diversification dans un portefeuille obligataire en euro.
40
nd
2 quarter 2012
Economic performance in Eastern Europe has been broadly on track so
far.
Growth was in line with expectations in Poland and Turkey and
surprised to the upside in the Baltics, but remained weak in Hungary
and Czech Republic. PMI's are holding better than in the euro area, but
uncertainty for H2 has risen. Eastern European central banks have
reacted cautiously to the crisis in Europe, keeping rates unchanged or
even tightening the stance (Poland and Turkey, mainly to support their
currency). Room for policy easing in the region is limited but not nil.
Where in the first quarter performance of emerging markets bonds has
been driven by a general search for risk, we have seen risk aversion
increasing from the beginning of the 2nd quarter due to a renewed
intensification of the Euro area crisis. In June the relative positive
outcome of the Greek elections and anticipation of possible
interventions by the European authorities have led investors to reduce
their underweight positions and to be more neutral weighted against
their benchmark.
The spread contraction to 336 bp by the end of March pushed us to
tactically reduce risk somewhat in external debt. In local markets we
kept our underweight in Hungary and Czech Republic. Nevertheless we
think that in the long term value is still there. Indeed, the JPM
EUROEMBIG Europe index is still trading 5 times as wide versus Bund as
its minimum back in 2007 (spread at 60bps). On the currency side we
are rather cautious at the moment, but remain positive on the PLN on a
medium term view.
We continue to see Emerging Europe bonds as an interesting
diversification to a euro area bond portfolio.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
1. Quartal 2012
1 kwartaal 2012
Schwellenmärkte durch eine allgemeine Risikobereitschaft gefördert.
Die Märkte haben die neuen Maßnahmen der EZB begrüßt, vor allem
die Einführung des LTRO-Programms, was ganz besonders positiv für
Osteuropa war, mit den engeren Beziehungen zu den Banken der
Eurozone und den größeren externen Finanzbedürfnissen als anderswo
in den EM. Da die Sorgen einer ungeordneten Aufnahme von
Eigenkapital reduziert ist, haben die Wachstumsaussichten sich
verbessert. Mit einer geringeren Unsicherheit konnten die Anleger ihr
Geld wieder einsetzen, was zu einer nachhaltigen Erholung der
risikoreicheren Anlagen wie Aktien und Spread-Produkte, einschließlich
Hoheitsschulden der Schwellenmärkte führte. Vor allem die Anleihen
Osteuropas haben nach Monaten der schlechten Leistung beeindruckt,
wobei viele Anleger ihre Untergewichtung langsam reduziert haben.
In den lokalen Märkten haben die Anleihen - ganz besonders
Währungen - auch eine gute Leistung erbracht. Die Spreads zogen sich
um rund 130 BP auf 332 BP (23. März) zusammen, so dass wir die
Risiken in externen Schulden taktisch etwas verringern. In diesen
Märkten haben wir unsere Untergewichtung in Ungarn und der
Tschechischen Republik reduziert. Wir denken jedoch, dass langfristig
der Wert noch immer da ist. Der JPM EUROEMBIG Europe Index handelt
immer noch 5 Mal so weit im Vergleich zum Bund zu seinem Tiefstand
im Jahr 2007 (Spread bei 60 BP). Auf der Seite der Währungen bleiben
wir im PLN mittelfristig positiv. Wir betrachten die Anleihen der
Schwellenmärkte noch stets als interessante Diversifizierung zu einem
Anleihenportfolio der Eurozone.
In het eerste kwartaal van 2012 werd de prestatie van de obligaties uit
de groeilanden positief beïnvloed door de algemene zoektocht van
beleggers naar meer risico. De markten reageerden immers gunstig op
de nieuwe maatregelen die de ECB had genomen, en in het bijzonder
de implementatie van de LTRO, die bijzonder positief is geweest voor
Oost-Europa, doordat die regio sterke banden heeft met banken uit de
eurozone en grotere externe financieringsnoden heeft dan de
opkomende landen uit de andere regio’s. Doordat de vrees rond een
ongecontroleerde afbouw van de schulden is weggeëbd, zijn ook de
groeivooruitzichten verbeterd. Aangezien de onzekerheid afnam,
begonnen veel beleggers hun geld weer aan het werk te zetten.
Dat leidde tot een aanhoudende rally in de meer risicovolle activa zoals
aandelen en spreadproducten, waaronder ook schuldpapier van
groeilanden. Vooral obligaties uit de Oost-Europese landen maakten
indruk
na
verschillende
opeenvolgende
maanden
met
underperformance. Dit doordat heel wat beleggers hun onderwegingen
in dit schuldpapier terugschroefden. Op de lokale markten konden
obligaties –meer bepaald in deviezen – eveneens een sterke prestatie
neerzetten. Dat de spreads ruw genomen met 130 bp daalden tot 332
bp (23 maart), zette ons ertoe aan om de risico’s tactisch wat te
verminderen. In deze markten behielden we ook onze onderweging in
Hongarije en de Tsjechische Republiek. Toch denken we dat er in
schuldpapier van de groeilanden op lange termijn nog altijd waarde zit:
de JPM EUROEMBIG Europe index wordt immers nog steeds verhandeld
tegen vijf keer het minimum van 2007 versus de Bund (spread van
60 bp). Wat de munten betreft, blijven we op middellange termijn
bekeken positief voor de PLN. We blijven obligaties uit de Europese
groeilanden beschouwen als een interessante diversificatie voor een
portefeuille met obligaties uit de eurozone.
2. Quartal 2012
2 kwartaal 2012
Die Wirtschaftsleistung Osteuropas entspricht bisher den Erwartungen.
De economische prestaties in Oost-Europa waren globaal goed.
Das Wachstum entsprach den Erwartungen in Polen und der Türkei und
war überraschend höher in den Baltischen Ländern, blieb in Ungarn und
der Tschechischen Republik aber schwach. Die PMI-Indikatoren sind
günstiger als in der Euro-Zone, aber Unsicherheit für H2 steigt.
Die osteuropäischen Zentralbanken haben sehr vorsichtig auf die Krise in
Europa reagiert, die Zinsen blieben unverändert oder wurden sogar
angezogen (Polen und Türkei, vor allem zur Unterstützung der
Währung). Raum für eine Erleichterung der Politik in der Region ist
beschränkt aber nicht null.
Während im ersten Quartal die Leistung der Anleihen der
Schwellenmärkte von einer allgemeinen Risikosuche getrieben war, war
die Risikobereitschaft seit Beginn des zweiten Quartals 2012. Quartals
aufgrund einer erneuten Intensivierung der Euro-Krise viel geringer. Im
Juni haben die relativ positiven Ergebnisse der griechischen Wahlen und
der Vorgriff eines möglichen Eingriffs der Europäischen Behörden die
Anleger dazu gebracht, ihre untergewichteten Positionen zu reduzieren
und im Vergleich zum Benchmark neutraler zu werden.
Die Spreads haben sich bis Ende März auf 336 BP zusammengezogen,
so dass wir die Risiken in externen Schulden etwas taktisch reduziert
haben. In lokalen Märkten haben wir unsere Untergewichtung in
Ungarn und der Tschechischen Republik beibehalten. Wir denken
jedoch, dass langfristig der Wert noch immer da ist. Der JPM
EUROEMBIG Europe Index handelt immer noch 5 Mal so weit im
Vergleich zum Bund zu seinem Tiefstand im Jahr 2007 (Spread bei
60 BP). Auf der anderen Seite sind wir jedoch eher vorsichtig, bleiben
aber beim PLN mittelfristig positiv.
De groei was in lijn met de verwachtingen in Polen en Turkije en verraste
positief in de Baltische staten, maar bleef zwak in Hongarije en de
Tsjechische Republiek. De PMI's houden beter stand dan in de eurozone,
maar de onzekerheid voor het tweede halfjaar neemt toe. De OostEuropese centrale banken reageerden voorzichtig op de crisis in Europa
en hielden de rente onveranderd, of verstrakten hun beleid zelfs (Polen
en Turkije, voornamelijk om hun valuta’s te ondersteunen). Er is weinig
of geen ruimte voor een versoepeling van het beleid in de regio.
Wir betrachten die Anleihen der Schwellenmärkte noch stets als
interessante Diversifizierung zu einem Anleihenportfolio der Eurozone.
We blijven obligaties van de Europese opkomende landen als een
interessante diversificatie beschouwen in een portefeuille obligaties van
de eurozone.
e
e
In het eerste kwartaal presteerden de obligaties van de opkomende
landen vooral goed dankzij de zoektocht naar risicovolle activa, maar in
het begin van het tweede kwartaal nam de risicoaversie toe als gevolg
van de heropflakkering van de crisis in de eurozone. In juni
verminderden de beleggers hun onderweging en gingen over naar
neutraal ten opzichte van de benchmark dankzij het positieve
verkiezingsresultaat in Griekenland en de verwachting van een mogelijke
interventie van de Europese autoriteiten.
Vanwege de verstrakking van de spread tot 336 bp einde maart hebben
we het risico in externe schuld enigszins verminderd. In de lokale
markten blijven we onderwogen voor Hongarije en de Tsjechische
Republiek. We zien echter nog waarde op lange termijn in deze regio.
De JPM EUROEMBIG Europe-index verhandelt namelijk in een band die
5 keer breder is ten opzichte van de Bund dan het minimum in 2007
(spread van 60 bp). Aan valutazijde zijn we momenteel voorzichtig,
maar we blijven positief over de PLN op middellange termijn.
41
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds Euro Convergence (suite)
Dexia Bonds Euro Convergence (continued)
3
ème
trimestre 2012
Au sein de l’Europe émergente, les pays qui entretiennent les liens les
plus étroits avec la zone euro ont été le plus durement touchés, mais
même la Pologne, qui avait réussi à maintenir une croissance supérieure
durant la crise, commence à s’essouffler.
Les mesures prises récemment par la BCE ont réduit le risque qui
préoccupait les dirigeants politiques européens, à savoir l’éclatement de
la zone euro liée à la crise des dettes souveraines. Combinées aux
nouvelles mesures d’assouplissement quantitatif (QE3) de la Réserve
fédérale américaine, les décisions de la BCE ont permis au marché
d’évoluer de manière plus confortable. Cela ne signifie pas que tous les
problèmes sont résolus, loin de là, mais au moins est-on parvenu à
dégager du temps pour aborder les problèmes de manière plus
structurelle. Cela permet aux banques centrales d'assouplir leurs
politiques monétaires, l’inflation étant alimentée principalement par des
facteurs transitoires (alimentation, énergie et hausse de la pression
fiscale). Certaines ont déjà pris des mesures en ce sens (Turquie,
Hongrie, Rép. tchèque), et d'autres encore suivront, dont la Pologne. En
jouant résolument la carte de la croissance, le défi qu’auront à relever la
plupart des banques centrales sera d’attirer les flux de capitaux
nécessaires au soutien de leur devise.
Le troisième trimestre s’est révélé très porteur pour les produits à risque
liés aux spreads. La contraction des différentiels de 298 à 210 points de
base début septembre nous a conduits, d’un point de vue tactique, à
réduire quelque peu notre exposition au risque sur la dette extérieure à
une position plus neutre. Sur les marchés locaux, nous sommes restés
sous-pondérés en Hongrie et en République tchèque et sommes
légèrement surpondérés en Pologne et en Turquie. Sur le front des
devises, nous sommes plutôt prudents à l’heure actuelle et préférons
adopter un biais neutre.
Nous continuons à penser que, sur le long terme, ce segment recèle
encore de la valeur. En effet, l’indice JPM EUROEMBIG Europe se
négocie encore quatre fois au-dessus du plancher atteint par le Bund
allemand en 2007 (le spread se situait à 55 points de base). Les
obligations des pays émergents d’Europe restent intéressantes dans une
perspective de diversification par rapport à un portefeuille obligataire
axé sur la zone euro.
4
ème
trimestre 2012
2012 restera dans les mémoires comme l'année durant laquelle le
marché obligataire émergent a confirmé sa position de classe d’actif
« investment grade » de référence. Il a en effet clôturé l’année sur la
meilleure performance de toutes les classes d’actifs, offrant un
rendement équivalent à celui des actions. Le rendement de l’indice de
référence composé (50 % dette extérieure et 50 % dette locale) a
dépassé les 20 %. Au quatrième trimestre, il est clairement apparu que
les mesures prises à la fin du troisième trimestre par la BCE et
l’engagement ferme (pour une longue période) de la Réserve Fédérale
pour la poursuite de l’assouplissement quantitatif ont changé la donne.
Après avoir quitté son couloir de trading (août 2011 - août 2012), le
marché s’est confortablement installé dans sa nouvelle zone et n’a été
que peu affecté par la lenteur des discussions relatives à la mise en place
d’un organisme de contrôle unique du secteur bancaire européen.
En ce qui concerne l’Europe, nous ne sommes plus dans un cycle
« panique-remède ». Cela ne signifie pas que tous les problèmes sont
résolus, loin de là, mais au moins nous sommes parvenus à dégager du
Les banques centrales ont continué à assouplir leurs politiques
monétaires et d’autres mesures conciliantes ne devraient pas tarder.
En jouant résolument la carte de la croissance, le défi qu’auront à relever
la plupart des banques centrales sera d’attirer les flux de capitaux
nécessaires au soutien de leur devise.
Sur les marchés locaux, nous avons maintenu la sous-pondération de la
République tchèque et sommes revenus neutres sur la Hongrie.
La Pologne et la Turquie demeurent surpondérées.
42
rd
3 quarter 2012
Within Emerging Europe, countries with close ties to the euro area have
been hit the hardest, but even Poland, the growth outperformer during
the global crisis, is slowing.
Recent ECB actions have reduced the risk of a euro break-up-related
funding crisis, a preoccupation for policymakers in the area. This,
combined with additional easing (QE3) from the Fed, permitted the
market to break out of its trading range. This does not mean that all
problems are solved, but at least time has been bought to address the
problems in a more structural manner. It allows central banks to ease
their monetary policies, as inflation is driven mainly by transitory factors
(food, energy and tax hikes). Some have already started (Turkey,
Hungary, Czech Republic), with more to come, and Poland is expected
to start soon. With this pro-growth stance, the challenge for most
central banks lies in attracting the capital flows necessary to support
their currency.
The third quarter was a very strong period for risky spread products.
Spread contraction from 298 to 210 bps at the beginning of September
made us tactically reduce our risk somewhat in external debt to a more
neutral stance. In the local markets, we kept our underweight in
Hungary and the Czech Republic and have a small overweight in Poland
and Turkey. On the currency side, we are rather cautious at the
moment, preferring a neutral stance.
We continue to believe that, in the long term, value is still there. Indeed,
the JPM EUROEMBIG Europe index is still trading 4 times as wide versus
Bunds as its minimum back in 2007 (spread at 55 bps). Emerging Europe
bonds remain an interesting diversification to a euro-area bond
portfolio.
th
4 quarter 2012
2012 will be remembered as the year that Emerging Market fixed
income confirmed its position as a mainstream investment-grade asset
class. It ended the year as the top performing asset class, providing
equity-like returns. The composite benchmark (50% external debt, 50%
local debt) delivered a return exceeding 20%. In the fourth quarter, it
became clear that the measures taken at the end of the third quarter by
the ECB and the reaffirmed strong commitment (for a long period) to
Quantitative Easing by the US Federal Reserve were putting us in
another setting. After the market broke its trading range (August 2011August 2012), it moved comfortably into the new zone and was hardly
affected by the slow progress in the discussion regarding one European
banking control agency.
Regarding Europe, we are no longer in the panic-remedy cycle. This
does not mean that all problems have been solved – far from it – but at
least time has been bought to address the problems in a more structural
manner. Central banks continued to ease their monetary policies and
there is probably more to come.With this pro-growth stance, the
challenge for most central banks will be to attract the capital flows
necessary to support their currency.
In the local markets, we kept our underweight in the Czech Republic
and returned to a neutral stance in Hungary.
We still have an overweight in Poland and Turkey.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds Euro Convergence (Forsetzung)
Dexia Bonds Euro Convergence (vervolg)
3. Quartal 2012
3 kwartaal 2012
In den Schwellenländern Europas waren die Länder mit engen
Beziehungen zur Eurozone am stärksten betroffen, aber selbst Polen, als
bestes Wachstumsland während der globalen Krise, wird langsamer.
Binnen de Europese groeilanden werden de landen met de sterkste
banden met de eurozone het zwaarst getroffen, maar zelfs Polen, dat
zeer sterk groeide tijdens de wereldwijde crisis, is nu aan het vertragen.
Die jüngsten EZB Aktionen haben das Risiko einer Finanzierungskrise im
Rahmen eines Eurozusammenbruchs reduziert, was eine Sorge der
politischen Entscheidungsträger in diesem Bereich darstellt. Zusammen
mit den zusätzlichen auflockernden Politiken (QE3) der FED konnte der
Markt seine Handelsmarge übersteigen. Das bedeutet nicht, dass alle
Probleme gelöst sind, aber zumindest wurde Zeit gewonnen, um die
Probleme auf strukturelle Weise zu lösen. Es erlaubt den Zentralbanken,
ihre Währungspolitiken zu lockern, da die Inflation vor allem von
Übergangsfaktoren (Anstieg im Preis für Lebensmittel, Energie und
Steuern) angetrieben wird. Einige Länder haben damit bereits begonnen
(Türkei, Ungarn, Tschechische Republik), andere werden folgen, und
auch Polen wird bald beginnen. Mit dieser wachstumsorientierten
Position befindet die Herausforderung für die meisten Zentralbanken
darin, das zur Unterstützung ihrer Währung notwendige Kapital
anzuziehen.
Het recente optreden van de ECB heeft gezorgd voor een kleiner risico
op een crisis als gevolg van het mogelijk uiteenvallen van de eurozone,
die de beleidsmakers in de regio zorgen baart. Dit stelde in combinatie
met een verdere versoepeling (QE3) door de Fed de markt in staat uit
zijn trading range te breken. Dat wil daarom nog niet zeggen dat alle
problemen opgelost zijn, maar op zijn minst werd er nu wat tijd gekocht
om de problemen structureler aan te pakken. Nu kunnen de centrale
banken hun monetair beleid te versoepelen, aangezien de inflatie vooral
wordt gestuurd door tijdelijke factoren (voeding, energie en
belastingverhogingen). Sommigen zijn daar al mee begonnen (Turkije,
Hongarije, de Tsjechische Republiek), terwijl er nog terwijl er nog meer
zullen volgen, Polen zelfs heel binnenkort. Met deze pro-groeihouding
bestaat de uitdaging voor de meeste centrale banken erin het kapitaal
aan te trekken dat noodzakelijk is om hun munt te ondersteunen.
Das dritte Quartal war eine starke Zeit für risikoreiche Spread-Produkte.
Anfang September haben die Spreads sich von 298 auf 210 BP
zusammen gezogen, so dass wir unsere Risiken in externe Schulden
etwas auf eine neutralere Stellung reduziert haben. Auf den lokalen
Märkten halten wir unsere Untergewichtung in Ungarn und der
Tschechischen Republik und wir haben eine geringe Übergewichtung in
Polen und der Türkei. Auf Seiten der Währung sind wir gegenwärtig
eher vorsichtig und ziehen wir eine neutrale Stellung vor.
spreadproducten. Door de dalende spread van 298 tot 210 basispunten
in het begin van september, hebben wij ons risico enigszins tactisch
teruggeschroefd van externe schuld naar een meer neutrale houding.
Op de lokale markten handhaven wij onze onderweging van Hongarije
en de Tsjechische republiek en hebben wij een lichte overweging van
Polen en Turkije. Wat de munten betreft, zijn wij momenteel veeleer
voorzichtig, en geven wij de voorkeur aan een neutrale houding.
Wir glauben weiterhin, dass langfristig noch Wert da ist. Der JPM
EUROEMBIG Europe Index handelt immer noch 4 Mal so weit im
Vergleich zum Bund zu seinem Tiefstand im Jahr 2007 (Spread bei
55 BP). Die Anleihen der europäischen Schwellenländer bleiben eine
interessante Diversifizierung zum Anleihenportfolio aus der Eurozone.
Wij blijven geloven dat er op langere termijn nog altijd waarde is.
De JPM EUROEMBIG Europe index wordt momenteel in vergelijking met
de Bunds nog altijd vier keer zo hoog verhandeld als ten tijde van zijn
dieptepunt in 2007 (een spread van 55 bp). Obligaties van de Europese
groeilanden blijven een interessante diversificatie voor een portefeuille
die bestaat uit obligaties van de eurozone.
4. Quartal 2012
4 kwartaal 2012
2012 wird als das Jahr in Erinnerung bleiben, in dem die feste Rendite
des Schwellenmarktes ihre Position als Hauptaktivaklasse im
„investment-grade” Rating behaupten konnte. Sie beendete das Jahr als
beste Aktivaklasse, die aktiengleiche Erträge brachte. Der
zusammengesetzte Benchmark (50% externe Schuld, 50% lokale
Schuld) lieferte einen Ertrag von über 20%. Im vierten Quartal wurde
klar, dass die am Ende des dritten Quartals von der EZB ergriffenen
Maßnahmen und die bestätigte starke Verpflichtung (über eine lange
Zeit) für eine quantitative Lockerung der FED hat uns in eine andere
Lage versetzt. Nachdem der Markt seine Handelsserie unterbrochen hat
(August 20121-August 2012) hat er sich komfortabel in eine neue Zone
bewegt, so dass er nur wenig von den langsamen Fortschritten in der
Diskussion über eine einheitliche europäische Bankenaufsichtsbehörde
betroffen war.
In Europa sind wir zumindest nicht mehr im Kreislauf der Panikmache.
Das bedeutet nicht, dass alle Probleme gelöst sind - bei weitem nicht -,
aber zumindest wurde Zeit gewonnen, um die Probleme auf strukturelle
Weise zu lösen. Die Zentralbanken lockerten ihre Währungspolitiken
weiter und wahrscheinlich wird noch mehr kommen. In dieser Stellung
des Wachstums wird die Herausforderung für die meisten Zentralbanken
darin bestehen, die notwendigen Kapitalflüsse für ihre Währung
anzuziehen.
2012 zal worden herinnerd als het jaar waarin Emerging Market fixed
income zijn positie als een algemene activaklasse van investmentgradekwaliteit bevestigde. Ze eindigde het jaar als de best presterende
activaklasse, met gelijkaardige rendementen als de aandelen.
De samengestelde benchmark (50% externe schuld, 50% lokale schuld)
zette een rendement van meer dan 20% neer. In het vierde kwartaal
werd het duidelijk dat de maatregelen die de ECB op het einde van het
derde kwartaal had genomen en de herbevestiging van een sterk
engagement (gedurende een lange periode) voor kwantitatieve
versoepeling door de Fed de omgeving duidelijk hebben veranderd.
Nadat de markt uit haar handelsvork was gebroken (augustus 2011 –
augustus 2012), evolueerde ze vlot naar de nieuwe zone zonder zich
veel aan te trekken van de traag vorderende besprekingen over een
Europese toezichthouder voor de banken.
Europa bevindt zich niet langer in een cyclus paniek-remedie.
Dat betekent niet dat alle problemen zijn opgelost – verre van dat –
maar er werd minstens tijd gekocht om ze meer structureel aan te
pakken. De centrale banken zetten de versoepeling van het monetaire
beleid verder en we mogen waarschijnlijk nog meer verwachten.
Met dit groeigerichte beleid zullen de meeste centrale banken de nodige
kapitaalstromen moeten aantrekken om hun munt te ondersteunen.
In diesen lokalen Märkten haben wir unsere Untergewichtung in der
Tschechischen Republik behalten und eine neutrale Position in Ungarn
behalten. Wir haben immer noch eine Übergewichtung in Polen und der
Türkei.
In de lokale markten bleven we onderwogen in de Tsjechische Republiek
en keerden we terug naar neutraal in Hongarije. We zijn nog steeds
overwogen in Polen en Turkije.
e
e
43
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds Euro Convergence (suite)
Dexia Bonds Euro Convergence (continued)
4
ème
Dans la poche devises, nous sommes restés prudents comme en
témoignent la sous-pondération de la CZK et la légère surpondération
de la TRY.
Nous restons convaincus qu’il existe encore un potentiel à exploiter à
long terme. En effet, l’écart de taux entre l’indice JPM EUROEMBIG
Europe et le Bund (10 ans allemand) se traite encore 3 fois plus large
que l’écart minimum atteint en 2007 (écart de taux à 55 points de base),
mais selon nous, ce sont surtout les obligations en devises locales qui
offriront le meilleur potentiel de rendement durant le prochain trimestre.
44
th
On the currency side, we have been rather cautious, with just one
underweight in CZK and a small overweight in TRY.
We continue to think that, in the long term, value is still there. Indeed,
the JPM EUROEMBIG Europe index is still trading 3 times as wide versus
the Bund as its minimum back in 2007 (spread at 55 basis points), but
we think that, for the next quarter, most value will be in local currency
bonds.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds Euro Convergence (Forsetzung)
Dexia Bonds Euro Convergence (vervolg)
Auf Seiten der Währung waren wir eher vorsichtig, mit nur einer
Untergewichtung in CZK und einer geringen Übergewichtung in TRY.
In valuta’s bleven we voorzichtig, met slechts één onderweging in CZK
en een lichte overweging in TRY.
Wir denken, dass langfristig immer noch Wert vorhanden ist. Der JPM
EUROEMBIG Europe Index handelt immer noch dreimal so weit als der
Bund beim Mindeststand in 2007 (Spread bei 55 Basispunkten), aber wir
denken, dass für das nächste Quartal der meiste Wert in den Anleihen in
den lokalen Währungen zu finden ist.
We zien nog steeds waarde op lange termijn in deze regio. De JPM
EUROEMBIG Europe index verhandelt immers nog steeds 3 keer zo
breed als de Bund en zijn dieptepunt in 2007 (spread van
55 basispunten), maar we zien in het volgende kwartaal vooral waarde
in obligaties in lokale valuta’s.
e
45
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
er
st
1 trimestre 2012
1 quarter 2012
Le trimestre aura vu un regain d'appétit au risque se traduisant par un
resserrement massif des spreads de crédit, dopé notamment par la mise
en place des programmes LTRO de la BCE. Ces injections de liquidité ont
permis à la prime de risque du secteur financier de se resserrer de plus
de 150 points de base, le marché écartant ainsi le risque systémique du
secteur bancaire. Les incertitudes sur l'accord avec les créanciers privés
d'obligations grecques et les dégradations de la note de pays européens
par S&P, n'ont pas altéré l'optimisme du marché. Au niveau
macroéconomique, les indicateurs européens tels que les PMI
confirment une légère récession alors qu'aux USA, l'ISM et des bons
chiffres de l'emploi indiquent toujours une expansion économique.
Enfin, la publication des résultats trimestriels a été en ligne avec les
attentes alors que les perspectives étaient prudentes (maîtrise des coûts,
maintien des ratings). En termes de stratégie Crédit, nous avions un biais
positif en janvier (via le secteur financier) que nous avons ramené à
neutre en février suite à la très bonne performance enregistrée, entre
autres, sur les subordonnées. Nous privilégions les financières « Senior »
de qualité et sous-pondérons les dettes subordonnées « Junior » (T1).
Quant au secteur non-financier, nous préférons les émetteurs
périphériques et/ou BBB offrant une diversification géographique et
opérationnelle. Le fonds a eu une sensibilité aux taux inférieure à son
benchmark durant tout le trimestre.
things, by the LTRO programmes put in place by the ECB. These
injections of liquidity made it possible for the risk premium in the
financial sector to be tightened by over 150 basis points, with the
market thereby setting aside the systemic risk of the banking sector. The
uncertainties about the agreement with private Greek bond creditors
and the downgrading of the rating of European countries by the S&P
rating agency did not affect the optimism of the market.
In macroeconomic terms, the European indicators such as the PMI
confirm a slight recession while in the USA, the ISM Manufacturing
line with expectations, while the announcements about the outlook
were cautious (cost control and maintaining ratings). In terms of credit
strategy, we had a positive bias in January (via the financial sector)
which we brought down to neutral in February following the very good
performance recorded, among other things on subordinated
instruments. We give preference to high-quality Senior financial bonds
and are underweighted in junior banking subordinated debts (T1). As for
the non-financial sector, we prefer “peripheral” and/or BBB issuers
offering geographic and operational diversification. The fund was less
sensitive to rates than its benchmark throughout the quarter.
2
eme
trimestre 2012
nd
2 quarter 2012
cette période avec un écartement significatif de la prime de risque
(jusqu’à 50 points de base pour l’indice iBoxx Corp All et 60 points de
base pour l’iTraxx Main). Ce climat d’aversion au risque s’explique par
des données macroéconomiques plutôt décevantes, des craintes que la
Grèce sorte de la zone euro (suite à l’impossibilité de former un
gouvernement en mai), une forte dégradation de la situation en
Espagne (contrainte à recapitaliser ses banques en difficulté) avec une
explosion des taux d’intérêt espagnols à 10 ans au-delà des 7% mais
également l’abaissement des notations de nombreuses entreprises et
banques italiennes et espagnoles.
this quarter, with a significant risk premium spread (up to 50 basis
points for the iBoxx Corp All index and 60 basis points for the iTraxx
Main). This climate of risk aversion may be attributed to somewhat
disappointing macroeconomic data, fears of a Greek exit from the
eurozone (following the failure to form a government in May), the
serious deterioration of the situation in Spain (forced to recapitalise its
banks in difficulty), bringing an explosion in Spanish 10-year interest
rates to over 7%, but also the downgrading of the rating of numerous
Italian and Spanish companies and banks.
Dans cet environnement difficile, la notation négative (-0,5) sur les 2
principaux secteurs, initiée en début de période, a été maintenue durant
le trimestre. Les principaux axes de réduction de l’exposition au Crédit
concernaient d’une part les dettes subordonnées (LT2) et d’autre part,
des émetteurs périphériques, fortement corrélés à leur souverain. Dans
le portefeuille, nous privilégions les obligations financières « Senior » de
qualité et les entreprises défensives avec une bonne diversification
indice de référence durant tout le trimestre.
In this difficult environment, the negative rating (-0.5) on the two main
sectors, put in place at the start of the period, was maintained
throughout the quarter. The main focuses in the reduction of credit
exposure concerned subordinate debts (LT2) on the one hand and
peripheral issuers, strongly correlated to their sovereign debt, on the
other. In the portfolio, we give preference to high-quality senior
financial bonds and defensive companies with good geographic
diversification. The fund's rates sensitivity remained below that of its
benchmark throughout the quarter.
3
ème
trimestre 2012
Malgré un environnement macroéconomique qui se détériore, l'appétit
des investisseurs pour le risque a permis au marché du Crédit de réaliser
une excellente performance au cours du trimestre. C'est ainsi que la
prime de risque pour les obligations Investment Grade s'est resserrée de
+/-75 points de base (bps) pour atteindre +/-200 bps. Plusieurs facteurs
expliquent cette bonne tenue des actifs risqués : les déclarations
rassurantes de Mario Draghi, la baisse du taux directeur de la BCE à
0,75 % mais surtout les mesures non-conventionnelles prises par celle-ci
(achats illimités d'obligations de maturité courte) et les premiers pas vers
une union bancaire avec la création d'un mécanisme de supervision
bancaire unique.
46
rd
3 quarter 2012
Despite a deteriorating macroeconomic environment, investor appetite
for risk enabled the Credit market to put in an excellent performance
during the quarter. As a result, the risk premium for Investment Grade
bonds tightened by +/-75 basis points (bps) to reach +/-200 bps. There
are a number of factors that explain this good performance by risky
assets: the reassuring statements made by Mario Draghi and the cut in
the ECB’s prime rate to 0.75% among them. But it was particularly the
non-conventional measures taken by the ECB (unlimited purchases of
short-maturity bonds) and the first steps towards banking union with
the creation of a single banking supervision mechanism.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
1. Quartal 2012
1 kwartaal 2012
EZB gefördert wurde. Diese massiven Eingaben von Liquiditäten haben
es der Risikoprämie des Finanzsektors ermöglicht, sich um mehr als
150 Basispunkte zusammenzuziehen, wodurch der Markt das
systemische Risiko des Bankensektors verringert hat. Die Unsicherheiten
über das Abkommen mit den privaten Gläubigern von griechischen
Anleihen und der Herabsetzung der europäischen Länder durch die
Rating-Agentur S&P haben den Optimismus des Marktes nicht gedrückt.
Auf volkswirtschaftlicher Ebene bestätigen die Indikatoren wie der PMI
eine leichte Rezession, während in den USA der ISM und gute
Beschäftigungszahlen immer noch einen wirtschaftlichen Aufschwung
angeben. Die Veröffentlichung der Quartalsergebnisse entsprach den
Erwartungen, während die Aussichten vorsichtig sind (Kostenkontrolle,
Aufrechterhaltung des Ratings). Im Bereich der Kreditstrategie hatten
wir eine positive Stellung im Januar (über den Finanzsektor), die wir im
Februar auf neutral gebracht haben, infolge der sehr guten Leistungen,
unter anderem in den untergeordneten Werten. Wir bevorzugen die
hochwertigen Senior-Finanzwerte und halten eine Untergewichtung in
den nebengeordneten Junior-Werten (T1). Was den Nicht-Finanzsektor
betrifft, bevorzugen wir immer die „peripheren” Emittenten und/oder
die BBB Emittenten, die eine breite geographische und operative
Diversifizierung anbieten. Der Fonds war sehr empfindlich hinsichtlich
der Zinssätze unter Benchmark während des Quartals.
kredietspreads. De LTRO-programma’s van de ECB waren daar een van
de belangrijkste oorzaken van. Door de massale liquiditeitsinjecties kon
de risicopremie van de financiële sector met meer dan 150 basispunten
dalen. Dat deed het systematische risico voor de banken wegebben.
De onzekerheid over het akkoord met de eigenaars van Griekse
Europese landen door het ratingagentschap S&P konden het optimisme
van de markten niet kelderen. Op macro-economisch vlak wijzen de
Europese indicatoren zoals de PMI-index op een lichte recessie, terwijl in
de Verenigde Staten de ISM-index en goede werkgelegenheidscijfers
nog altijd in de richting wijzen van een economische expansie. Tot slot
lagen de kwartaalresultaten in lijn met de verwachtingen, terwijl de
vooruitzichten voorzichtig waren (kostenbeheersing en behoud van de
ratings). Voor de kredietstrategie hadden wij in januari een overweging
(via de financiële sector), die wij in februari na de sterke prestatie van
onder meer het achtergestelde schuldpapier terugbrachten tot neutraal.
We blijven de voorkeur geven aan senior kwaliteitsobligaties van de
financiële sector en houden een onderweging aan in junior
achtergesteld schuldpapier van de banken (T1). In de niet-financiële
sector blijft onze voorkeur uitgaan naar de « perifere » uitgevers en/of
emittenten met een BBB-rating die een brede geografische en
operationele diversificatie bieden. Tijdens het hele kwartaal was de
rentegevoeligheid van het fonds lager dan die van het referentiekader.
2. Quartal 2012
2 kwartaal 2012
Der Kreditmarkt hat eine sehr bewegte Zeit während dieser Periode
erlebt, mit einem erheblichen Spread der Risikoprämie (bis
50 Basispunkte für den Index iBoxx Corp All und 60 Basispunkte im
Index iTraxx Main). Dieses Klima der geringen Risikobereitschaft erklärt
sich eher durch enttäuschende volkswirtschaftliche Angaben, durch
Sorgen, dass Griechenland aus der Euro-Zone tritt (infolge der
Unmöglichkeit im Mai, eine Regierung zu bilden), durch eine
Verschärfung der schwierigen Lage in Spanien (Rekapitalisierungspflicht
der Banken in Schwierigkeiten) mit einer Explosion der spanischen
10-Jahreszinsen über 7%, aber ebenfalls der Senkung zahlreicher
Notierungen von italienischen und spanischen Unternehmen und
Banken.
In diesem schwierigen Umfeld wurde die negative Bewertung (-0,5) in
den beiden wichtigsten Sektoren, die zu Beginn der Periode begonnen
wurde, im Quartal aufrecht erhalten. Die wichtigsten Achsen der
Reduzierung der Kreditrisiken betrafen einerseits die untergeordneten
Schulden (LT2) und andererseits die peripheren Emittenten, die sehr
stark an ihre Hoheitsschulden gebunden sind. Im Portfolio privilegieren
wir hochwertige Senior-Finanzpflichten und defensive Unternehmen mit
einer guten geographischen Diversifizierung. Der Fonds war sehr
empfindlich hinsichtlich der Zinssätze unter Benchmark während des
Quartals.
iBoxx Corp All-index en 60 basispunten voor de iTraxx Main).
De risicoaversie is te verklaren door de tegenvallende macroeconomische gegevens, de vrees voor een uitstap van Griekenland uit de
eurozone (nadat er in mei geen regering kon worden gevormd), een
sterke achteruitgang van de situatie in Spanje (herkapitalisatie van de
Spaanse banken in moeilijkheden noodzakelijk) met een explosie van de
Spaanse 10-jaarsrente tot boven 7%, maar ook een ratingverlaging voor
talrijke Italiaanse en Spaanse bedrijven en banken.
3. Quartal 2012
3 kwartaal 2012
Trotz eines volkswirtschaftlichen Umfeldes, das sich verschlechtert, hat
die Risikobereitschaft der Anleger es dem Kreditmarkt ermöglicht, eine
hervorragende Leistung im Laufe des Quartals zu erreichen. Auf diese
Weise hat die Risikoprämie für die Anleihen Investment Grade sich um
+/- 75 Basispunkte (BP) auf +/- 200 BP angezogen. Mehrere Faktoren
erklären dieses gute Verhalten der Risikoaktiva: Die beruhigenden
Erklärungen von Mario Draghi, der Rückgang der Leitzinsen der EZB um
0,75%, aber vor allem die nicht herkömmlichen Maßnahmen der EZB
(unbeschränkter Einkauf von Anleihen mit kurzer Laufzeit) und die
ersten Schritte in Richtung einer Bankunion mit der Einrichtung eines
einzigen Bankkontrollmechanismus.
Ondanks een verslechterende macro-economische omgeving kon de
obligatiemarkt dankzij de risicoappetijt van de beleggers toch een mooie
prestatie neerzetten tijdens het kwartaal. Zodoende is de risicopremie
voor Investment Grade-obligaties gedaald met +/-75 basispunten (bps)
tot +/-200 bps. Diverse factoren vormen een verklaring voor de goede
beurt die de risicovolle activa maken: de geruststellende verklaringen
van Mario Draghi, de verlaging van de basisrente van de ECB tot 0,75%,
maar vooral de ongebruikelijke maatregelen die de ECB heeft genomen
(de onbeperkte aankoop van kortlopende obligaties) en de eerste
stappen in de richting van een bankenunie, met de oprichting van één
enkel orgaan dat toezicht moet houden op de banken.
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e
In deze moeilijke omgeving handhaafden we de negatieve outlook (-0,5)
voor de 2 belangrijkste sectoren gedurende dit kwartaal.
We verminderden de exposure aan krediet enerzijds via de
achtergestelde obligaties (LT2) en anderzijds via de perifere emittenten
vanwege de sterke correlatie met hun soeverein risico. In de portefeuille
verkiezen we senior financiële obligaties van hoge kwaliteit en
defensieve bedrijven met een goede geografische diversificatie.
De duration van de portefeuille bleef dit kwartaal iets onder die van de
benchmark.
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47
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds Euro Corporate (suite)
Dexia Bonds Euro Corporate (continued)
3
ème
rd
Le trimestre aura également été marqué par les résultats du second
trimestre des entreprises, globalement proche des attentes avec,
néanmoins, une différence entre l'Europe et les Etats-Unis (attestant de
la perte de vitesse en Europe). Par ailleurs, les dirigeants des sociétés
restent prudents sur leurs perspectives pour 2013, reflétant leur manque
de visibilité dans un environnement macroéconomique plus difficile.
The quarter also saw the second quarter company results that, overall,
were close to expectations, albeit with a difference between Europe and
the United States (underlining the slowdown in Europe). In addition,
company directors remained cautious with their outlook for 2013,
reflecting their lack of visibility in a more difficult macroeconomic
environment.
En termes de stratégie, nous avons coupé notre sous-pondération sur le
secteur non-financier en juillet (retour à neutre) et avons fait le même
chemin sur le secteur financier en septembre. En termes de stratégie
directionnelle, nous avons graduellement baissé la sensibilité du fonds
aux taux d'intérêt (partie courte (2 ans) et longue (10 ans)).
In terms of strategy, we cut our underweighting on the non-finance
sector in July (back to neutral) and took the same route on the finance
sector in September. In terms of directional strategy, we gradually
reduced the fund’s sensitivity to interest rates (short part (2 years) and
long part (10 years)).
4
ème
trimestre 2012
Au cours du trimestre, le marché du crédit a généré une excellente
performance. L’abondance de liquidités, l’appétit des investisseurs pour
les actifs risqués et le support technique provenant d’une demande
supérieure à l’offre (effet OMT) ont fait que, dans un environnement de
taux bas, le crédit est une classe d’actifs toujours attractive. Alors que la
pouvoir à un superviseur bancaire commun. En termes de stratégie sur le
Crédit, nous avons augmenté notre exposition sur les 2 principaux
secteurs au cours du mois d’octobre avec d’une part, des achats
d’obligations financières subordonnées LT2 (bullet) et d’autre part, des
achats d’obligations non-financières d’émetteurs périphériques de
qualité. Par ailleurs, nous avons également profité de l’excellente tenue
du marché primaire pour renforcer notre surpondération. Toutefois, les
perspectives pour 2013 restent incertaines et les résultats trimestriels des
entreprises ainsi que les projections incitent à la prudence. Dans ce
contexte, durant le mois de décembre, nous avons opté pour un
positionnement plus défensif en revenant neutre sur les 2 principaux
secteurs. En termes de sensibilité aux taux, le fonds est resté souspondéré vis-à-vis de son indice de référence. Pour l’année 2013, on
s’attend à une performance du marché du Crédit de l’ordre de 2 à 4 %
grâce notamment à des facteurs techniques favorables comme
l’abondance de cash et des investisseurs à la recherche de rendement.
48
th
4 quarter 2012
The credit market recorded an excellent performance during the quarter.
The abundance of liquidity, investors' appetite for risky assets and the
technical support generated by the fact that demand is greater than
supply (OMT effect) meant that, in an environment of low rates, credit
remains an attractive asset category. While the euro zone was
two years. During this period, a first step was also taken towards
banking integration: European finance ministers agreed on a plan that
will give power to a joint banking supervisor. In terms of credit strategy,
we increased our exposure to the two main sectors in October, with
purchases of LT2 subordinated financial bonds (bullet) on the one hand
and purchases of non-financial bonds from quality peripheral issuers on
the other. Moreover, we also took advantage of the excellent
performance of the primary market to increase our overweighting.
However, the outlook for 2013 remains uncertain and corporate
quarterly results as well as forecasts prompt caution. In this context, in
December we opted in favour of a more defensive position by returning
to neutral on the two main sectors. In terms of rates sensitivity, the fund
remains unweighted compared with its benchmark. We expect the
credit market to record a performance of around 2 to 4% in 2013,
thanks in particular to favourable technical factors such as the
abundance of cash and investors in research of return.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds Euro Corporate (Forsetzung)
Dexia Bonds Euro Corporate (vervolg)
Das Quartal war ebenfalls geprägt durch die Ergebnisse des zweiten
Quartals der Unternehmen, die insgesamt den Erwartungen
entsprachen, mit aber dem Unterschied zwischen Europa und den USA
(was die Drosselung in Europa darstellt). Die Unternehmensleiter bleiben
in ihren Aussichten für 2013 jedoch vorsichtig, was ihre fehlende
Sichtbarkeit in einem sehr schwierigen volkswirtschaftlichen Umfeld
darstellt.
Im Bereich der Strategie haben wir unsere Untergewichtung im
Nichtfinanzsektor im Juli (zurück auf neutral) verkürzt und wir haben das
gleiche im Finanzsektor im September getan. Im Bereich der
direktionalen Strategie haben wir die Sensibilität der Fonds mit Zinsen
(kurze (2 Jahre) und lange (10 Jahre) Laufzeit) nach und nach gekürzt
Het kwartaal werd eveneens gekenmerkt door de bedrijfsresultaten van
het tweede kwartaal, die globaal genomen dicht in de buurt liggen van
de verwachtingen, met evenwel een verschil tussen Europa en de
Verenigde Staten (waaruit een vertraging in Europa blijkt). Bovendien
blijven de bedrijfsleiders voorzichtig met hun prognoses voor 2013, en
geven zij zo te kennen dat zij geen duidelijk beeld hebben van de
toekomst in een moeilijker macro-economisch klimaat.
Wat de strategie betreft, hebben wij onze onderweging van de nietfinanciële sector in juli verminderd (tot neutraal) en hebben wij hetzelfde
gedaan met de financiële sector in september. Op het vlak van de
richtinggevende strategie hebben wij geleidelijk de rentegevoeligheid
van het afgebouwd (in het korte gedeelte (2 jaar) en in het lange
gedeelte (10 jaar).
4. Quartal 2012
4 kwartaal 2012
In diesem Quartal hat der Kreditmarkt eine hervorragende Leistung
erbracht. Die hohe Menge Liquiditäten, die Risikobereitschaft der
Anleger und die technische Hilfe, da die Nachfrage höher als das
Angebot war (OMT-Effekt), haben in einem Umfeld der niedrigen Zinsen
dazu beigetragen, dass der Kredit immer noch eine attraktive
Aktivaklasse bleibt. Während die Eurozone vor einem Zusammenbruch
stand, haben die gemeinsamen Aktionen der Währungs- und
Haushaltsbehörden es ermöglicht, die Bedrohung abzuschwächen und
die Risikoprämien der peripheren Länder auf den niedrigsten Stand seit
zwei Jahren zu bringen. Während dieser Zeit wurde ein erster Schritt in
Richtung
Bankenintegration
unternommen:
die
europäischen
Finanzminister haben sich auf einen Plan geeignet, der eine gemeinsame
Bankenaufsicht einführt. Im Bereich der Kreditstrategie haben wir unsere
Positionen in den 2 wichtigsten Sektoren im Laufe des Monats Oktober
mit einerseits dem Kauf von untergeordneten Finanzanleihen LT2 (Bullet)
und andererseits dem Kauf von nicht finanziellen Anleihen von
hochwertigen peripheren Emittenten gesteigert. Ferner haben wir die
exzellente Haltung des Primärmarktes genutzt, um unsere
Übergewichtung zu verstärken. Die Aussichten für 2013 bleiben jedoch
Voraussagen treiben zur Vorsicht an. In diesem Kontext haben wir im
Dezember eine defensivere Position angenommen, und sind in den zwei
wichtigsten Sektoren wieder neutral geworden. Im Bereich der
Zinssensibilität bleibt der Fonds im Vergleich zum Referenzindex
untergewichtet. Für das Jahr 2013 erwarten wir eine Leistung des
Kreditmarktes von 2 bis 4%, unter anderem dank günstiger technischer
Faktoren wie die hohen Mengen an liquiden Mitteln und Anleger, die
einen hohen Ertrag suchen.
De kredietmarkt presteerde uitstekend over het kwartaal. Door de
overvloedige liquiditeiten, de risicobereidheid van de beleggers en de
technische steun van een vraag die hoger lag dan het aanbod (OMTeffect) was krediet nog steeds een aantrekkelijke activaklasse in een
omgeving van lage rente. Terwijl de eurozone met implosie wordt
bedreigd, hebben de gelijktijdige monetaire en begrotingsmaatregelen
de besmetting beteugeld en de risicopremies van de perifere landen
naar hun laagste peil gestuurd in twee jaar. In dit kwartaal werd ook de
eerste stap gezet naar de bankenunie: de Europese ministers van
financiën zijn het eens geworden over een plan voor een
gemeenschappelijke toezichthouder. In de kredietstrategie verhoogden
we onze blootstelling aan de 2 belangrijkste sectoren in de loop van
oktober met enerzijds de aankoop van achtergestelde financiële LTobligaties (bullet) en anderzijds de aankoop van niet-financiële
kwaliteitsvolle perifere emittenten. We profiteerden ook van de
uitstekende situatie in de primaire markt om onze overweging te
verhogen. Toch blijven de vooruitzichten voor 2013 onzeker en de
kwartaalresultaten en de prognoses van de bedrijven zetten aan tot
voorzichtigheid. In deze context opteerden we in december voor een
meer defensieve positionering door naar neutraal te gaan voor de
2 belangrijkste sectoren. Op het vlak van rentegevoeligheid bleven we
onderwogen ten opzichte van de benchmark. Voor 2013 verwachten
we een rendement van 2 tot 4% voor de kredietmarkt, vooral dankzij
gunstige technische factoren zoals de overvloed aan cash en de
zoektocht naar rendement van de beleggers.
e
e
49
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
er
st
1 trimestre 2012
1 quarter 2012
Les obligations d'Etat, particulièrement la dette périphérique, ont très
bien performé durant le trimestre écoulé, soutenu par les mesures de
liquidités mis en place par la BCE. Les deux opérations de refinancement
à 3 ans (LTRO 1&2) ont soutenu l'allocation de portefeuille vers la dette
périphérique de même que la finalisation du « Private Sector
Involvement » et du plan d'aide pour la Grèce. Les perspectives
économiques se sont néanmoins détériorées en zone euro avec une
croissance (-0,3 % « Quarter or Quarter ») et des indicateurs
économiques avancés en berne, accentuant les attentes de récession
pour 2012. L'inflation, quant à elle, se résorbe moins rapidement que
prévu en raison de la hausse des prix énergétiques, amenant la BCE à
revoir les risques d'inflation à la hausse à court terme. Les taux
directeurs restent ancrés à 1 % pour l'instant tandis que le programme
de rachats d'obligations par la BCE a fortement ralenti. Dans cet
environnement, le taux 10 ans allemand, après avoir atteint des plus bas
historiques, a connu une hausse importante début mars. Les primes de
risques des pays périphériques ont fortement diminué, particulièrement
sur la partie courte. En termes de stratégie directionnelle, nous avons
maintenu un biais haussier sur les taux 2 et 10 ans, que nous avons
néanmoins régulièrement ajusté via des stratégies optionnelles. Nous
avons maintenu une importante sous-pondération sur l'Espagne,
l'Irlande et le Portugal. Sur l'Italie nous avons joué un aplatissement de
la courbe. Sur les pays du cœur de la zone euro nous avons une
préférence pour le Luxembourg et la dette de L'Union Européenne.
Government bonds, particularly on the peripheral debt, performed very
well during the past quarter, underpinned by the liquidity measures put
in place by the ECB. The two three-year refinancing operations (LTRO
1&2) supported the allocation of the portfolio in favour of the peripheral
debt as well as the finalisation of the Private Sector Involvement and the
Greek aid package. Nevertheless, the economic outlook deteriorated in
the eurozone, with growth (-0.3% Quarter or Quarter) and leading
economic indicators dispirited, accentuating the expectations of
recession for 2012. Inflation, meanwhile, is being reabsorbed less
quickly than expected owing to the rise in energy prices, prompting the
ECB to revise the risks of inflation upwards in the short term. The key
interest rates remain set at 1% for the time being, while the ECB bond
purchase programme has slowed considerably. In this environment, the
German ten-year rate, having reached record lows, rose sharply at the
start of March. Risk premiums in the peripheral countries fell back
substantially, particularly on the short end. In terms of directional
strategy, we maintained an upward bias on the two- and ten-year rates,
which we nevertheless adjusted regularly by means of optional
strategies. We maintained a substantial underweighting on Spain,
Ireland and Portugal. On Italy we bet on a flattening of the curve.
Among the core eurozone countries, we prefer Luxembourg and the
European Union debt.
Nos prévisions 2012 se fondent sur un scénario de croissance
légèrement négative avec une inflation à 2,2 %.
Our forecasts for 2012 are based on a scenario of slightly negative
growth with inflation at 2.2%.
2
eme
trimestre 2012
Les obligations d’état de la meilleure qualité en zone euro, ont très bien
performé en avril et mai, profitant de leur rôle de valeur refuge.
Les incertitudes politiques en Grèce, amenant des craintes de sortie de la
zone euro, de même que la situation fiscale et les incertitudes liées au
coût des recapitalisations bancaires en Espagne ont mis une pression
importante sur les marchés périphériques. De plus les perspectives
économiques se sont encore détériorées en zone euro avec une
croissance (0 % « Quarter or Quarter ») et des indicateurs économiques
avancés en berne, accentuant les attentes de récession pour 2012.
L’inflation quant-a-elle commence à se résorber, mais devrait demeurer
au-dessus de 2 % à court terme. La BCE à maintenu son taux directeur
inchangé à 1 % tandis que depuis début mars elle n’est plus active via le
« Securities Markets Programme ». Dans cet environnement les taux 2 et
10 ans allemands, ont atteint des plus bas historiques en mai, à
respectivement 1,12 % et 0 %. Les taux espagnols quant à eux ont
atteint des niveaux record, passant au-dessus des 7 % sur le dix ans. En
juin la formation d'un gouvernment en Grèce et les anticipations de
possibles interventions (via la BCE, EFSF, ESM, ERF,...) des autorités
Européennes ont néanmoins apaisé les tensions et amené les
investisseurs à quelque peu délaisser les valeurs refuges. En termes de
stratégie directionnelle, nous avons maintenu un biais haussier sur les
taux 2 et 10 ans, partiellement implémenté via une stratégie optionnelle.
Sur la deuxième moitié de juin nous avons néanmoins réduit ce biais
suite à la rapide remontée des taux qui s’est opérée. Nous avons
maintenu une importante sous-pondération sur l’Espagne, l’Italie,
l’Irlande et le Portugal. Nous avons néanmoins ajusté notre
positionnement sur l’Italie et l’Espagne. Sur les pays du cœur de la zone
euro nous avons une préférence pour le Luxembourg et la dette de
L’Union Européenne. Nos prévisions 2012 se fondent sur un scénario de
croissance négative avec une inflation proche de 2 %.
50
nd
2 quarter 2012
Top-quality eurozone government bonds performed very well in April
and May, benefiting from their role as a safe haven. The political
uncertainty in Greece, bringing fears that the country would leave the
eurozone, along with the fiscal situation and the uncertainties linked to
the cost of recapitalising banks in Spain put a great deal of pressure on
the peripheral markets. In addition, the economic outlook in the
eurozone deteriorated still further, with growth (0% Quarter or Quarter)
and leading economic indicators dispirited, heightening expectations of
a recession for 2012. Inflation, meanwhile, is starting to be reabsorbed,
but is expected to remain above 2% in the short term. The ECB kept its
key interest rate unchanged at 1% while it has no longer being taking
action via the Securities Markets Programme since early March. In this
environment, German two- and ten-year rates reached record lows in
May of 1.12% and 0% respectively. Spanish rates, meanwhile, rose to
record levels, moving above 7% on ten years. In June, the formation of
a government in Greece and expectations regarding possible
interventions by the European authorities (via the ECB, the EFSF, ESM,
ERF, etc.) neverthless calmed tensions and prompted investors to leave
the safe havens to some extent. In terms of directional strategy, we have
maintained an upward bias on two- and ten-year rates, partially
implemented via an options strategy. In the second half of June we
nevertheless reduced this bias following the rapid rise in rates that
occurred. We remained substantially underweighted on Spain, Italy,
Ireland and Portugal. We have nevertheless adjusted our position on
Italy and Spain. On the core eurozone countries, we give preference to
Luxembourg and the debt of the European Union. Our forecasts for
2012 are based on a scenario of negative growth with inflation close to
2%.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
1. Quartal 2012
1 kwartaal 2012
Die Staatsanleihen, und ganz besonders die periphere Schuld haben
während des vergangenen Quartals auch eine gute Leistung erbracht,
unterstützt von den von der EZB eingeführten Liquiditätsmaßnahmen.
Die beiden Neufinanzierungsoperationen auf 3 Jahre (LTRO 1&2) haben
die Zuweisung des Portfolios auf die periphere Schuld sowie den
Abschluss des „Private Sector Involvement” und des Hilfsplans für
Griechenland unterstützt. Die Wirtschaftsaussichten haben sich in der
Eurozone verschlechtert, mit einem Wachstum (-0,3% „Quarter or
Quarter”) und schlechten wirtschaftlichen Frühindikatoren, wobei die
Rezessionserwartungen für 2012 noch verstärkt werden. Die Inflation
wiederum wird weniger schlecht wie erwartet resorbiert, aufgrund der
Steigerung der Energiepreise, so dass die EZB dazu gebracht wird, die
Inflationsrisiken kurzfristig anzuheben. Die Leitzinsen bleiben
gegenwärtig bei 1%, während das Anleihenrückkaufsprogramm der EZB
gedrosselt wurde. In diesem Umfeld hat der deutsche 10 Jahreszinssatz
nach einem historischen Tief Anfang März eine bedeutende Steigerung
erlebt. Die Risikoprämien der peripheren Länder sind stark
zurückgegangen, besonders kurzfristig. Was die direktionale Strategie
betrifft haben wir eine steigende Position auf die deutschen 2 und 10
Jahreszinssätze genommen, die über Optionsstrategien regelmäßig
reduziert wurden. Wir haben unsere Untergewichtung in Spanien, Irland
und Portugal behalten. In Italien war unsere Strategie auf eine
Verflachung der Zinsstrukturkurve ausgerichtet. Von den Ländern des
Herzens der Eurozone bevorzugen wir Luxemburg und die Schuld der
Europäischen Union.
Unsere Voraussagen 2012 basieren auf einem leicht negativen
Wachstum mit einer Inflation um die 2,2%.
De staatsobligaties, en in het bijzonder die uit de perifere landen,
presteerden tijdens het afgelopen trimester erg goed. Dat was te
danken aan de liquiditeitsmaatregelen van de ECB. De twee
herfinancieringoperaties op drie jaar (LTRO 1 & 2), het akkoord rond de
inspanningen van de privésector voor de Griekse schuldherschikking en
het hulpplan voor Griekenland ndersteunden de allocatie van de
portefeuille in de richting van het schuldpapier van de perifere landen.
Dat belet niet dat de economische perspectieven in de eurozone erop
achteruit is gegaan zijn. Zowel de groei (-0,3% “Quarter or Quarter”)
als de voorlopende indicatoren kennen een terugval en versterken op
die manier de verwachting dat er in 2012 sprake zal zijn van een
recessie. De inflatie loopt van haar kant minder snel terug dan verwacht.
Dat is het gevolg van de stijging van de energieprijzen, wat de ECB ertoe
aanzette om haar verwachting rond de risico’s van een inflatiestijging op
korte termijn opwaarts te herzien. De basisrente blijft momenteel
vastgespijkerd op 1%, terwijl het programma rond de terugkoop van
obligaties door de ECB aanzienlijk vertraagd is. In die context liet de
Duitse tienjarige rente, die naar een historisch dieptepunt was gezakt,
begin maart een forse stijging optekenen. De risicopremies van de
perifere landen daalden sterk en in het bijzonder voor de obligaties op
korte termijn. In verband met de directionele strategie houden we vast
aan de verwachting dat de nominale rente op 2 en 10 jaar zal stijgen,
maar we hebben de posities daarin wel regelmatig afgebouwd via
optionele strategieën. We hielden een belangrijke onderweging aan in
Spanje, Ierland en Portugal. Voor Italië zetten we in op een vervlakking
van de curve. In de kernlanden van de eurozone gaat onze voorkeur
naar Luxemburg en schuldpapier van de Europese Unie.
Onze vooruitzichten voor 2012 zijn gebaseerd op een scenario met een
lichtjes negatieve groei en een inflatie van 2,2%.
2. Quartal 2012
2 kwartaal 2012
Die Staatsanleihen mit der besten Qualität in der Eurozone haben im
April und Mai sehr gute Leistungen erbracht, wobei sie ihre Rolle als
Zufluchtswert ausnutzen konnten. Die politischen Unsicherheiten in
Griechenland, die die Sorgen des Austritts aus der Eurozone verschärft
haben, sowie die Steuersituation und die mit den Kosten der
Rekapitalisierung der spanischen Banken verbundenen Unsicherheiten
haben einen bedeutenden Druck auf die peripheren Märkte ausgeübt.
Außerdem haben die wirtschaftlichen Perspektiven sich in der Euro-Zone
noch verschlechtert mit einem Wachstum (0% „Quarter or Quarter”)
und fortgeschrittenen Wirtschaftsindikatoren auf Halbmast, was die
Rezessionserwartungen für 2012 noch verschärft. Die Inflation hat sich
langsam resorbiert, sollte kurzfristig aber über 2% bleiben. Die EZB hat
ihre Leitzinsen bei 1% unverändert gelassen, während seit Anfang März
sie über „Securities Markets Programme“ nicht mehr aktiv ist. In diesem
Umfeld haben die deutschen 2- und 10- Jahreszinsen einen historischen
Tiefpunkt im Mai bei jeweils 1.12% und 0% erreicht. Die spanischen
Zinsen jedoch haben ein Rekordniveau erreicht und sind über 7% für die
zehnjährige Laufzeit gestiegen. Im Juni haben die Regierungsbildung in
Griechenland und der Vorgriff möglicher Eingriffe (über die EZB, den
EFSF, ESM, ERF...) der europäischen Behörden die Spannungen etwas
beruhigt und die Anleger dazu gebracht, die Zufluchtswerte leicht zu
vernachlässigen. Was die direktionale Strategie betrifft haben wir eine
genommen, teilweise über eine Optionsstrategie. In der zweiten Hälfte
des Monats Juni haben wir diese Position infolge eines schnellen
Anstieges der Zinssätze reduziert. Wir haben unsere Untergewichtung in
Spanien, Italien, Irland und Portugal behalten. Wir haben jedoch unsere
Position in Italien und Spanien angepasst. Von den Ländern des Herzens
der Eurozone bevorzugen wir Luxemburg und die Schuld der
Europäischen Union. Unsere Voraussagen 2012 basieren auf einem
negativen Wachstum mit einer Inflation um die 2%.
De staatsobligaties van de hoogste kwaliteit in de eurozone deden het
uitstekend in april en mei dankzij hun rol als veilige haven. De politieke
onzekerheid in Griekenland die deed vrezen voor een Griekse uitstap uit
de eurozone, de begrotingssituatie en de onzekerheid in verband met
de herkapitalisatie van de banken in Spanje wogen zwaar op de perifere
markten. Bovendien verslechterden de economische vooruitzichten nog
in de eurozone met een slappe groei (0% op kwartaalbasis) en
voorlopende
economische
indicatoren.
Dit
versterkte
de
recessieverwachting voor 2012. De inflatie neemt geleidelijk af maar zal
op korte termijn waarschijnlijk boven 2% blijven. De ECB hield haar
basisrente ongewijzigd op 1%, maar is sinds begin maart niet meer
actief via het “Securities Markets Programme“. In deze omgeving
bereikte de Duitse rente op 2 en 10 jaar in mei een historisch dieptepunt
van respectievelijk 1,12% en 0%. De Spaanse 10-jaarsrente klom
daarentegen tot een recordniveau van meer dan 7%. In juni nam de
spanning echter af dankzij de regeringsvorming in Griekenland en de
verwachting van mogelijke interventies door de Europese autoriteiten
(via de ECB, het EFSF, het ESM, het ERF,...) en hadden de beleggers
minder belangstelling voor vluchtwaarden. Op het vlak van directionele
strategie blijven we geloven in een stijging van de rente op 2 en 10 jaar,
gedeeltelijk geïmplementeerd via een optionele strategie. In de tweede
helft van juni verminderden we deze positie echter vanwege de snelle
stijging van de rente. We bleven sterk onderwogen voor Spanje, Italië,
Ierland en Portugal. We hebben onze positie voor Italië en Spanje echter
aangepast. Voor de kernlanden van de eurozone gaat onze voorkeur uit
naar Luxemburg en schuldpapier van de Europese Unie. Onze
vooruitzichten voor 2012 zijn gebaseerd op een scenario van negatieve
groei met een inflatie van ongeveer 2%.
e
e
51
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds Euro Government (suite)
Dexia Bonds Euro Government (continued)
3
ème
trimestre 2012
Les obligations des Etats dits « périphériques » de la zone euro ont
affiché une belle performance sur le trimestre écoulé. L'annonce de
mesures non-conventionnelles (achats illimités d'obligations de maturité
courte) conditionnées à une demande d'aide formelle du pays (Espagne,
Italie) a permis d'atténuer les tensions sur le marché. En juillet, la BCE a
aussi abaissé son taux directeur à 0,75 %. Les taux 10 ans espagnols et
italiens ont ainsi baissé de plus de 100 points de base depuis juillet. Sur
la partie courte de la courbe les mouvements sont encore plus
importants, amenant les courbes à se pentifier. Les perspectives
économiques se sont néanmoins encore détériorées en zone euro avec
une croissance (-0,2 % « Quarter or Quarter ») et des indicateurs
prolongée. De plus les perspectives s'assombrissent aussi pour les pays
du coeur de la zone euro. L'inflation se résorbe néanmoins plus
lentement, soutenue par la remontée des matières premières. Dans cet
environnement, les taux 2 et 10 ans allemands, ont atteint des plus bas
historiques fin juillet avant de remonter suite aux annonces faites par la
BCE. En termes de stratégie directionnelle, nous avons graduellement
augmenté notre biais haussier sur les taux allemands. Nous avons
maintenu une sous-pondération sur l'Espagne, l'Italie, l'Irlande et le
Portugal. Nous avons néanmoins augmenté notre positionnement sur
l'Italie via la partie courte. Sur les pays du coeur de la zone euro nous
avons une préférence pour le Luxembourg, la Finlande et la dette de
l'union européenne. Nous avons pris profit sur notre sur-pondération
Pays-Bas. Nos prévisions 2013 se fondent sur un scénario de croissance
négative avec une inflation qui devrait rebaisser sous les 2 %.
4
ème
trimestre 2012
rd
3 quarter 2012
Bonds from the so-called “peripheral” States in the eurozone performed
well during the past quarter. The announcement of non-conventional
measures by the ECB (unlimited purchases of short-maturity bonds) on
condition the country in question (Spain, Italy) makes a formal request
for assistance, helped to ease tensions in the market. In July, the ECB
also lowered its prime rate to 0.75%. As a result, Spanish and Italian
10-year rates have fallen by over 100 basis points since July. Movements
were even greater on the short part of the curve, causing curves to
become steeper. Nevertheless, the economic outlook in the eurozone
worsened further in terms of growth (-0.2% Quarter or Quarter) and
sluggish forward economic indicators, thereby accentuating
expectations of an extended recession. Prospects also darkened for the
countries at the heart of the eurozone. Despite this, inflation is falling
more slowly, sustained by the rise in raw materials. It was in this
environment that German 2-year and 10-year rates reached historic lows
at the end of July, before rising again in the wake of the
announcements made by the ECB. In terms of directional strategy, we
gradually increased our bullish bias on German rates. We maintained
our underweight position on Spain, Italy, Ireland and Poland. We did
however increase our position on Italy via the short part. Out of the
countries at the heart of the eurozone, we have a preference for
Luxembourg, Finland and European Union debt. We profited from being
overweight on the Netherlands. Our forecasts for 2013 are based on a
negative growth scenario, with inflation that should fall back to under
2%.
th
4 quarter 2012
Les marchés obligataires de la zone euro étaient bien orientés sur le
trimestre écoulé, soutenus par la belle performance des Etats
périphériques (notamment Portugal, Italie, Espagne). L’annonce de
mesures non-conventionnelles (achats illimités d’obligations de maturité
courte) par la BCE conditionnées à une demande d’aide formelle du
pays (Espagne, Italie), de même que l’accord trouvé sur la Grèce ont
continué d’atténuer les tensions sur le marché. La dette périphérique fut
ainsi soutenue par l’appétit pour le risque et la recherche de rendements
plus attractifs dans l’univers souverain. Les taux 10 ans espagnols et
italiens ont continué leur baisse entamée en juillet. Les perspectives
économiques sont néanmoins restées moroses en zone euro avec une
croissance (-0,1 % sur le trimestre) et des indicateurs économiques
avancés en berne, accentuant les attentes de récession prolongée.
De plus, les perspectives s’assombrissent aussi pour les pays du cœur de
la zone euro. Aux Etats-Unis il y a quelques signes d’amélioration
économique tandis qu’un accord de dernière minute a été trouvé sur le
« fiscal cliff ». L’inflation en zone euro se résorbe mais plus lentement
qu’attendu, soutenu par des hausses de TVA. Dans cet environnement,
stratégie directionnelle, nous avons réduit notre sensibilité aux taux via
une stratégie optionnelle tandis que nous avons joué un aplatissement
de la courbe des taux allemands. Nous avons maintenu une souspondération sur l’Espagne tandis que nous avons surpondéré l’Italie. Sur
les pays du cœur de la zone euro nous avons une préférence pour le
Luxembourg, la Finlande et la dette de l’Union Européenne.
The euro zone bond markets followed a positive trend during the past
quarter, underpinned by the fine performance of the peripheral states
(notably Portugal, Italy and Spain). The announcement of
unconventional measures (unlimited purchases of short-maturity bonds)
by the ECB, subject to a formal request for aid from the country (Spain,
Italy), together with the agreement reached on Greece, continued to
alleviate the tensions on the market. The peripheral debt was therefore
underpinned by the appetite for risk and the search for more attractive
returns in the sovereign universe. Spanish and Italian 10-year rates
continued the downward trend that began in July. Nevertheless, the
economic outlook remains gloomy in the euro zone with growth
(-0.1% over the quarter) and leading economic indicators dispirited,
heightening expectations of a prolonged recession. In addition, the
outlook is worsening for the core euro zone countries, as well. In the
United States there are some signs of economic improvement, while a
last-minute agreement was reached regarding the fiscal cliff. Inflation in
the euro zone is falling, albeit more slowly than expected, kept up by
increases in VAT. In this environment, German two- and ten-year rates
the flattening of the German rates curve. We remained underweighted
on Spain, whereas we were overweighted on Italy. Among the core euro
zone countries, we give preference to Luxembourg, Finland and the
European Union debt.
Nous avons pris profit sur notre stratégie de spread Italie-France.
Nos prévisions 2013 se fondent sur un scénario de croissance négative
avec une inflation qui devrait rebaisser sous les 2 %.
We took advantage of our Italy-France spread strategy. Our forecasts for
2013 are based on a scenario of negative growth with inflation
expected to fall back below 2%.
52
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds Euro Government (Forsetzung)
Dexia Bonds Euro Government (vervolg)
3. Quartal 2012
3 kwartaal 2012
Die Staatsanleihen der „peripheren” Staaten in der Eurozone haben eine
gute Leistung im letzten Quartal erbracht. Die Ankündigung von nicht
herkömmlichen Maßnahmen (unbeschränkter Einkauf von Anleihen mit
kurzer Laufzeit), die mit einem formellen Hilfsantrag des Landes
(Spanien, Italien) zusammenhängen, haben es ermöglicht, die
Spannungen auf dem Markt zu senken. Im Juli hat die EZB auch ihre
Leitzinsen auf 0,75% reduziert. Die spanischen und italienischen
10 Jahreszinsen sind so seit Juli um mehr als 100 Basispunkte
zurückgegangen. Auf dem kurzen Teil der Kurve waren die
Bewegungen noch bedeutender, so dass die Kurve zurückgeht. Die
einem Wachstum (-0,2% „Quarter or Quarter”) und wirtschaftliche
Frühindikatoren auf Halbmast verschlechtert, was die Erwartungen der
verlängerten Rezession noch verstärkt. Die Aussichten verschlechtern
sich auch für die Länder im Kern der Eurozone. Die Inflation geht
langsamer zurück, was durch den Anstieg der Rohstoff getragen wird. In
diesem Umfeld haben die deutschen 2 und 10 Jahreszinsen Ende Juli ein
historisches Tief erreicht, bevor sie infolge der Ankündigung der EZB
wieder nach oben gingen. Im Bereich der direktionalen Strategie haben
wir unsere steigende Zinseinstellung auf die deutschen Zinssätze
ausnutzen können. Wir haben unsere Untergewichtung in Spanien,
Italien, Irland und Portugal behalten. Wir haben unsere Position in Italien
für den kurzen Teil jedoch gesteigert. Von den Ländern des Herzens der
Eurozone bevorzugen wir Luxemburg, Finnland und die Schuld der
Europäischen Union. Wir haben unsere Übergewichtung in den
Niederlanden ausnutzen können. Unsere Voraussagen 2013 basieren
auf einem negativen Wachstum mit einer Inflation, die wieder unter die
2% sinken müsste.
eurozone hebben het tijdens het voorbije kwartaal goed gedaan.
De bekendmaking van ongebruikelijke maatregelen (de onbeperkte
aankoop van kortlopende obligaties) op voorwaarde dat het land
(Spanje, Italië) een formele aanvraag voor hulp doet, kon de spanningen
op de markt doen afnemen. In juli verlaagde de ECB eveneens haar
richtrente tot 0,75%. De Spaanse en de Italiaanse rentevoeten op
10 jaar zijn zodoende sinds juli gedaald met meer dan 100 basispunten.
Op het korte gedeelte van de curve zijn de bewegingen nog groter,
waardoor de curves steiler worden. De economische vooruitzichten voor
de eurozone zijn nog verslechterd met een zwakke groei (-0,2%
“Quarter or Quarter”) en ongunstige voorlopende economische
indicatoren, die de aandacht vestigden op de voorspelde langdurige
kernlanden van de eurozone. De inflatie wordt echter trager
opgevangen als gevolg van de weer duurder geworden
grondstoffenprijzen. Tegen die achtergrond zakten de Duitse
rentevoeten op 2 en 10 jaar eind juli weg tot een historisch dieptepunt,
waarna ze weer stegen na de bekendmakingen van de ECB. Wat de
richtinggevende strategie aangaat, hebben wij onze opwaartse bias op
de Duitse rentevoeten geleidelijk opgetrokken. Wij behielden een
onderweging op Spanje, Italië, Ierland en Portugal. Toch voerden wij
onze positionering op Italië op via het korte gedeelte. Bij de kernlanden
van de eurozone gaat onze voorkeur uit naar Luxemburg, Finland en
schuldpapier van de Europese Unie. Wij hebben winst genomen op onze
overweging van Nederland. Onze vooruitzichten voor 2013 zijn
gebaseerd op een scenario met een negatieve groei en met een inflatie
die wellicht weer gaat dalen tot onder de 2%.
4. Quartal 2012
4 kwartaal 2012
Die Anleihenmärkte der Euro-Zone waren im vergangenen Quartal gut
ausgerichtet, vor allem aufgrund der guten Leistung der peripheren
Staaten (besonders Portugal, Italien, Spanien). Die Ankündigung der EZB
von nicht herkömmlichen Maßnahmen (unbeschränkter Einkauf von
Landes (Spanien, Italien) zusammenhängen, sowie das Abkommen
hinsichtlich Griechenland, haben es ermöglicht, die Spannungen auf
dem Markt zu senken. Die periphere Schuld wurde somit von der
Risikobereitschaft der Anleger und der Suche nach attraktiven Erträgen
im Hoheitsuniversum unterstützt. Die spanischen und italienischen
10-Jahreszinsen haben ihren im Juli begonnenen Rückgang weiter
fortgesetzt. Die Wirtschaftsaussichten in der Eurozone blieben jedoch
mit einem Wachstum (-0,1% „Quarter or Quarter”) und
Wirtschaftsindikatoren auf Halbmast sehr schlecht, was die Erwartungen
der verlängerten Rezession noch verstärkt. Die Aussichten verschlechtern
sich auch für die Länder im Kern der Eurozone. In den USA gibt es einige
Anzeichen der wirtschaftlichen Verbesserung, während in letzter Minute
ein Kompromiss zum „fiscal cliff” gefunden worden ist. Die Inflation in
der Eurozone hebt sich auf, aber langsamer als erwartet, was durch
gesteigerte MWST-Sätze angetrieben wird. In diesem Umfeld sind die
deutsche Zinskurve ausgenutzt. Wir haben jedoch eine Untergewichtung
in Spanien behalten, während wir Italien übergewichtet haben. Von den
Ländern des Herzens der Eurozone bevorzugen wir Luxemburg, Finnland
und die Schuld der Europäischen Union.
Wir haben unsere Spread-Strategie Italien-Frankreich ausgenutzt. Unsere
Voraussagen 2013 basieren auf einem negativen Wachstum mit einer
Inflation, die wieder unter die 2% sinken müsste.
De obligatiemarkten van de eurozone deden het goed in het voorbije
kwartaal onder invloed van de goede prestaties van de perifere landen
(met name Portugal, Italië en Spanje). De aankondiging van nietconventionele maatregelen (onbeperkte aankoop van obligaties met
korte looptijd) door de ECB na een formele steunaanvraag van het
desbetreffende land (Spanje, Italië) en het akkoord over Griekenland
deden de spanningen in de markten verder afnemen. De perifere schuld
werd ook gesteund door de risicobereidheid van de beleggers en de
zoektocht naar een hoger rendement in het universum van het
staatspapier. De Spaanse en de Italiaanse 10-jaarsrente zetten de daling
verder die sinds juli was ingezet. De economische vooruitzichten bleven
echter somber in de eurozone met een slabakkende groei (-0,1% over
het kwartaal) en vooruitlopende economische indicatoren die de
verwachting van een langdurige recessie versterkten. Bovendien ziet de
toekomst er ook voor de kernlanden van de eurozone somber uit. In de
Verenigde Staten zijn er signalen van economische verbetering en werd
er op het laatste moment een akkoord bereikt om de “fiscal cliff” te
vermijden. De inflatie in de eurozone neemt af, maar trager dan
verwacht, gesteund door de btw-verhogingen. In deze omgeving zijn de
Duitse 2- en 10-jaarsrente licht gedaald. Op het niveau van de
directionele strategie hebben we de rentegevoeligheid verlaagd via een
optionele strategie en mikten we tegelijk op de vervlakking van de
Duitse rentecurve. We bleven onderwogen voor Spanje, maar gingen
naar overweging voor Italië. Voor de kernlanden van de eurozone gaat
onze voorkeur uit naar Luxemburg, Finland en schuldpapier van de
Europese Unie.
e
e
We namen winst op onze spreadstrategie Italië-Frankrijk. Onze
vooruitzichten voor 2013 zijn gebaseerd op een scenario van negatieve
groei met een inflatie die tot onder 2% zou moeten dalen.
53
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
er
st
1 trimestre 2012
1 quarter 2012
environnement, le taux 10 ans allemand, après avoir atteint des plus bas
sur la partie courte. En termes de stratégie directionnelle, nos modèles
quantitatifs ont tout d'abord été positifs sur les taux 2 et 10 ans lors du
mois de janvier, puis négatifs à partir de février.
strategy, our quantitative models were initially positive on two- and tenyear rates in January and then negative from February onwards.
2
eme
trimestre 2012
Les obligations d'Etat de la meilleure qualité en zone euro ont très bien
Les incertitudes politiques en Grèce ainsi que la situation fiscale et les
incertitudes liées au coût des recapitalisations bancaires en Espagne ont
mis sous pression sur les marchés de la dette périphérique. Dans le
même temps, les perspectives économiques se sont encore détériorées
en zone euro avec une croissance nulle sur le trimestre et des indicateurs
pour 2012. L'inflation, quant à elle, commence à se résorber, mais
devrait demeurer au-dessus de 2 % à court terme. La BCE a maintenu
son taux directeur inchangé à 1 % tandis que depuis début mars elle a
cessé son activité « Securities Markets Programme » (programme de
rachat de dettes). Dans cet environnement les taux 2 et 10 ans
allemands ont atteint des plus bas historiques en mai touchant
respectivement 0 % et 1,12 %. Les taux espagnols ont de leur côté
atteint des niveaux record, passant au-dessus des 7 % sur le 10 ans. En
juin, la formation d'un gouvernement en Grèce et les anticipations de
européennes ont néanmoins apaisé les tensions et amené les
stratégie, les modèles quantitatifs sont restés positifs, ce qui explique la
sous performance du fonds vis-à-vis de son benchmark depuis début
juin.
54
nd
2 quarter 2012
Best-quality euro-zone government bonds performed commendably in
April and May, thanks to their safe-haven status. The political
uncertainty in Greece, the fiscal situation and the uncertainty
surrounding the cost of the bank recapitalisations in Spain put the
peripheral debt markets under pressure. At the same time, the economic
outlook worsened further in the euro zone, with zero growth over the
quarter and lower leading economic indicators, highlighting the
expectations of recession for 2012. As for inflation, it’s going down, but
still looks like remaining above 2% in the short term. The ECB kept its
key rate unchanged, thus at 1%, while abandoning its Securities
Markets Programme activity (debt buyback programme) in early March.
Against this background, the 2- and 10-year German rates hit record
lows in May, i.e., 0% and 1.12% respectively. Spanish rates, for their
part, hit record highs, with their 10Y’s exceeding 7%. In June, the
formation of a government in Greece and anticipations of possible
interventions (via the ECB, EFSF, ESM, ERF,...) by the European
authorities did nonetheless ease the tension, leading some investors to
abandon the safe havens. In terms of strategy, the quantitative models
stayed positive, and this explains the fund’s underperformance vis-à-vis
its benchmark since the start of June.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
1. Quartal 2012
1 kwartaal 2012
Quarter”) und schlechten wirtschaftlichen Frühindikatoren, wobei die
gegenwärtig bei 1%, während das Anleihenrückkaufprogramm der EZB
zurückgegangen, besonders kurzfristig. Im Bereich der direktionalen
Strategie waren die quantitativen Modelle auf die Zinsen von 2 und 10
Jahren im Januar positiv, und dann im Februar negativ.
het hulpplan voor Griekenland. Dit ondersteunde de allocatie van de
achteruit zijn gegaan. Zowel de groei (-0,3% “Quarter or Quarter”) als
de voorlopende indicatoren kennen een terugval en versterken op die
manier de verwachting dat er in 2012 sprake zal zijn van een recessie.
De inflatie loopt van haar kant minder snel terug dan verwacht. Dat is
het gevolg van de stijging van de energieprijzen, wat de ECB ertoe
korte termijn. In termen van directionele strategie waren onze
kwantitatieve modellen eerst positief voor de 2- en 10-jarige rente
tijdens de maand januari, en vervolgens negatief vanaf februari.
2. Quartal 2012
2 kwartaal 2012
Griechenland sowie die steuerliche Situation und die Ungewissheiten
hinsichtlich der Kosten der Rekapitalisierung der Banken in Spanien
haben einen starken Druck auf die Märkte der peripheren Schuld
ausgeübt. Außerdem haben die wirtschaftlichen Perspektiven sich in der
Euro-Zone noch verschlechtert mit einem Wachstum (0% „Quarter or
Quarter”) und wirtschaftlichen Frühindikatoren auf Halbmast, was die
ihre Leitzinsen unverändert bei 1% gelassen, während sie seit Anfang
März ihre „Securities Markets Programme“ -Aktivität (Programm des
Schuldenaufkaufs) eingestellt hat. In diesem Umfeld haben die
deutschen 2- und 10-Jahreszinsen einen historischen Tiefpunkt im Mai
bei jeweils 0% und 1,12% erreicht. Die spanischen Zinsen jedoch haben
ein Rekordniveau erreicht und sind über 7% für die zehnjährige Laufzeit
gestiegen. Im Juni haben die Regierungsbildung in Griechenland und der
Vorgriff möglicher Eingriffe (über die EZB, den EFSF, ESM, ERF...) der
europäischen Behörden die Spannungen etwas beruhigt und die
Anleger dazu gebracht, die Zufluchtswerte leicht zu vernachlässigen. In
der Strategie sind die quantitativen Modelle sehr positiv geblieben, was
erklärt, dass der Fonds seit Anfang Juni eine schlechtere Leistung
erbracht hat als der Benchmark.
De staatsobligaties van betere kwaliteit in de eurozone deden het zeer
goed in april en mei en profiteerden van hun rol als vluchtwaarde.
De politieke onzekerheid in Griekenland en de fiscale situatie en de
onzekerheid in verband met de herkapitalisering van de Spaanse banken
zetten de markten voor schuldpapier van de perifere landen onder druk.
Tegelijkertijd gingen de economische vooruitzichten voor de eurozone
nog verder achteruit, met een nulgroei over het kwartaal en slappe
voorlopende economische indicatoren, waarbij de nadruk lag op de voor
2012 voorspelde recessie. De inflatie begint te vertragen, maar zal op
korte termijn wellicht boven 2% blijven. De ECB handhaafde haar
basisrente op 1%, en sinds begin maart heeft zij een einde gemaakt aan
haar “Securities Markets Programme“ (het Securities Markets Program,
het programma voor de opkoop van schuldpapier). Tegen die
achtergrond daalde de Duitse rente op 2 en 10 jaar in mei tot een
historisch dieptepunt, namelijk respectievelijk 0% en 1,12%.
Daartegenover staat de Spaanse rente die piekte en voor papier op 10
jaar uitsteeg tot boven de 7%. In juni namen de spanningen echter af
dankzij de totstandkoming van een regering in Griekenland en het
vooruitzicht van mogelijke interventies (via ECB, EFSF, ESM, ERF enz.)
van de Europese instanties, waardoor de beleggers de vluchtwaarden
enigszins links lieten liggen. Op het vlak van de strategie bleven de
kwantitatieve modellen positief, wat een verklaring vormt voor de
underperformance van het fonds ten aanzien van zijn benchmark sinds
begin juni.
e
e
55
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds Euro Government Plus (suite)
Dexia Bonds Euro Government Plus (continued)
3
ème
trimestre 2012
affiché une belle performance sur le trimestre écoulé. L'annonce de
mesures non-conventionnelles (achats illimités d'obligations de maturité
courte) conditionnées à une demande d'aide formelle du pays (Espagne,
Italie) a permis d'atténuer les tensions sur le marché. En juillet, la BCE a
italiens ont ainsi baissé de plus de 100 points de base depuis juillet. Les
perspectives économiques se sont néanmoins encore détériorées en
zone euro avec une croissance (-0,2 % « Quarter or Quarter ») et des
indicateurs économiques avancés en berne, accentuant les attentes de
récession prolongée. De plus les perspectives s'assombrissent aussi pour
les pays du coeur de la zone euro. L'inflation se résorbe néanmoins plus
lentement, soutenu par la remontée des matières premières. Dans cet
environnement les taux 2 et 10 ans allemands ont atteint des plus bas
BCE. En termes de stratégie directionnelle, les modèles quantitatifs
étaient neutres en duration jusqu'au début du mois de Septembre, et
sont ensuite passés négatifs avec une sous-pondération en duration par
rapport à son benchmark d'un peu plus d'une année.
4
ème
trimestre 2012
Les marchés obligataires de la zone euro sont restés bien orientés sur le
trimestre écoulé, soutenus par la belle performance des états
périphériques (notamment Italie, Espagne). L’annonce de mesures nonconventionnelles (achats illimités d’obligations de maturité courte) par la
BCE conditionnées à une demande d’aide formelle du pays (Espagne,
Italie), de même que l’accord trouvé sur la Grèce ont continué
d’atténuer les tensions sur le marché. La dette périphérique fut ainsi
soutenue par l’appétit pour le risque et la recherche de rendements plus
attractifs dans l’univers souverain. Les taux 10 ans espagnols et italiens
ont continué leur baisse entamée en juillet. Les perspectives
qu’attendu, soutenue par des hausses de TVA. Dans cet environnement,
stratégie directionnelle les modèles quantitatifs ont réduit la sensibilité
du fonds au taux.
56
rd
3 quarter 2012
Bonds from the so-called “peripheral” States in the eurozone performed
well during the past quarter. The announcement of non-conventional
10-year rates have fallen by over 100 basis points since July. The
economic outlook nevertheless continued to deteriorate in the
eurozone, with lacklustre growth (-0.2% Quarter or Quarter) and
forward economic indicators, accentuating expectations of an extended
recession. Prospects also took a turn of the worse for the countries at
the heart of the eurozone. Despite this, inflation is falling more slowly,
sustained by the rise in raw materials. Against this background, German
2-year and 10-year rates reached historic lows at the end of July, before
rising again in the wake of the announcements made by the ECB. In
terms of directional strategy, quantitative models were neutral in
duration until the beginning of September, after which they turned
negative with underweighting in duration compared with the
benchmark of just over a year ago.
th
4 quarter 2012
(notably Italy and Spain). The announcement of unconventional
measures (unlimited purchases of short-maturity bonds) by the ECB,
subject to a formal request for aid from the country (Spain, Italy),
together with the agreement reached on Greece, continued to alleviate
the tensions on the market. The peripheral debt was therefore
fell slightly. In terms of directional strategy, the quantitative models
reduced the fund's sensitivity to rates.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds Euro Government Plus (Forsetzung)
Dexia Bonds Euro Government Plus (vervolg)
3. Quartal 2012
3 kwartaal 2012
zurückgegangen. Die Wirtschaftsaussichten in der Eurozone haben sich
jedoch noch mit einem Wachstum (-0,2% „Quarter or Quarter”) und
wirtschaftliche Frühindikatoren auf Halbmast verschlechtert, was die
Erwartungen der verlängerten Rezession noch verstärkt. Die Aussichten
verschlechtern sich auch für die Länder im Kern der Eurozone. Die
Inflation geht jedoch langsamer zurück, was durch den Anstieg der
Rohstoff getragen wird. In diesem Umfeld haben die deutschen 2 und
10 Jahreszinsen Ende Juli ein historisches Tief erreicht, bevor sie infolge
der Ankündigung der EZB wieder nach oben gingen. Im Bereich der
direktionalen Strategie waren die quantitativen Modelle bis September
laufzeitneutral und sie sind dann mit einer Untergewichtung in der
Laufzeit im Vergleich zum Benchmark von mehr als einem Jahr
gesunken.
De economische vooruitzichten voor de eurozone zijn nog verslechterd
met een zwakke groei (-0,2% “Quarter or Quarter”) en ongunstige
voorlopende economische indicatoren, die de aandacht vestigen op de
voorspelde langdurige recessie. Bovendien worden de vooruitzichten
ook somberder voor de kernlanden van de eurozone. De inflatie wordt
echter trager opgevangen als gevolg van de weer duurder geworden
richtinggevende strategie aangaat, waren de kwantitatieve modellen
neutraal voor de duration tot begin september, en werden ze daarna
negatief met een onderweging van de duration in vergelijking met de
benchmark van iets meer dan een jaar geleden.
4. Quartal 2012
4 kwartaal 2012
Staaten (besonders Italien, Spanien). Die Ankündigung der EZB von nicht
(Spanien, Italien) zusammenhängen, sowie das Abkommen hinsichtlich
Griechenland, haben es ermöglicht, die Spannungen auf dem Markt zu
senken. Die periphere Schuld wurde somit von der Risikobereitschaft der
Anleger und der Suche nach attraktiven Erträgen im Hoheitsuniversum
unterstützt. Die spanischen und italienischen 10-Jahreszinsen haben
ihren
im
Juli
begonnen
Rückgang
weiter
fortgesetzt.
Die Wirtschaftsaussichten in der Eurozone blieben jedoch mit einem
Wachstum (-0,1% „Quarter or Quarter”) und Wirtschaftsindikatoren auf
Halbmast sehr schlecht, was die Erwartungen der verlängerten Rezession
noch verstärkt. Die Aussichten verschlechtern sich auch für die Länder
im Kern der Eurozone. In den USA gibt es einige Anzeichen der
wirtschaftlichen Verbesserung, während in letzter Minute ein
Kompromiss zum „fiscal cliff” gefunden worden ist. Die Inflation in der
Eurozone hebt sich auf, aber langsamer als erwartet, was durch
direktionalen Strategie haben quantitative Modelle die Zinssensibilität
des Fonds gesenkt.
(met name Italië en Spanje). De aankondiging van niet-conventionele
maatregelen (onbeperkte aankoop van obligaties met korte looptijd)
door de ECB na een formele steunaanvraag van het desbetreffende land
(Spanje, Italië) en het akkoord over Griekenland deden de spanningen in
de markten verder afnemen. De perifere schuld werd ook gesteund door
de risicobereidheid van de beleggers en de zoektocht naar een hoger
rendement in het universum van het staatspapier. De Spaanse en de
Italiaanse 10-jaarsrente zetten de daling verder die sinds juli was ingezet.
De economische vooruitzichten bleven echter somber in de eurozone
met een slabakkende groei (-0,1% over het kwartaal) en vooruitlopende
economische indicatoren die de verwachting van een langdurige recessie
versterkten. Bovendien ziet de toekomst er ook voor de kernlanden van
de eurozone somber uit. In de Verenigde Staten zijn er signalen van
economische verbetering en werd er op het laatste moment een
akkoord bereikt om de “fiscal cliff” te vermijden. De inflatie in de
eurozone neemt af, maar trager dan verwacht, gesteund door de btwverhogingen. In deze omgeving zijn de Duitse 2- en 10-jaarsrente licht
gedaald. Op het vlak van directionele strategie verminderden de
kwantitatieve modellen de rentegevoeligheid van het fonds.
e
e
57
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
3
ème
trimestre 2012
affiché une belle performance sur le trimestre écoulé. L’annonce de
courte) conditionnées à une demande d’aide formelle du pays (Espagne,
Italie) a permis d’atténuer les tensions sur le marché. En juillet, la BCE a
italiens ont ainsi baissé de plus de 100 points de base depuis juillet.
Sur la partie courte de la courbe les mouvements sont encore plus
importants, amenant les courbes à se pentifier. Les perspectives
économiques se sont néanmoins encore détériorées en zone euro avec
une croissance (-0,2 % « Quarter or Quarter ») et des indicateurs
prolongée. De plus les perspectives s’assombrissent aussi pour les pays
du cœur de la zone euro. L’inflation se résorbe néanmoins plus
lentement, soutenue par la remontée des matières premières. Dans cet
environnement, les taux 2 et 10 ans allemands, ont atteint des plus bas
BCE. En termes de stratégie directionnelle, nous avons graduellement
augmenté notre biais haussier sur les taux allemands. Sur les pays du
cœur de la zone euro, nous avons une préférence pour le Luxembourg,
la Finlande et la dette de l’Union Européenne. Nous avons pris profit sur
notre surpondération Pays-Bas. Nos prévisions 2013 se fondent sur un
scénario de croissance négative avec une inflation qui devrait rebaisser
sous les 2 %.
4
ème
trimestre 2012
Le fonds Dexia Bonds Euro Government Top Rated a récemment changé
de stratégies d’investissement et de nom. Le nouveau fonds, le Dexia
Bonds Global Sovereign Quality présente un modèle original
d’investissement dans les dettes souveraines, afin de pallier aux
inconvénients des indices obligataires internationaux traditionnels.
L’approche interne combine à la fois l’analyse financière et des éléments
d’analyse ISR (Investissement Socialement Responsable) pour définir un
univers d’investissement élargi de haute qualité, dans lequel le poids, la
duration et l’exposition en devise de chaque émetteur sont déterminés
de manière indépendante. Ainsi, en fin d’année, le fonds est investi en
obligations souveraines émanant de la zone euro (27 % - Autriche,
Allemagne, Luxembourg, Pays-Bas), de l’Europe hors zone euro (35 % Norvège, Suède, Suisse, République Tchèque, …) et de pays situés hors
Europe (38 % - Corée du Sud, Chili, Qatar, Australie, Canada,
Singapour, …).Durant cette période, la performance absolue du fonds
fut de -0,85 %, soit 5 % de mieux que l’indice JPM GBI Global. Cette
surperformance est justifiée par une politique de duration très prudente
(notre positionnement est de 3,5 années), ainsi que par l’absence
d’exposition au Yen japonais, qui s’est fortement déprécié durant les 3
derniers mois de 2012.
58
rd
3 quarter 2012
Bonds from the “peripheral” States of the eurozone performed well
during the past quarter. The announcement of non-conventional
10-year rates have fallen by over 100 basis points since July. Movements
were even greater on the short part of the curve, causing curves to
become steeper. Nevertheless, the economic outlook in the eurozone
worsened further in terms of growth (-0.2% Quarter or Quarter) and
sluggish forward economic indicators, thereby accentuating
expectations of an extended recession. The outlook is also becoming
worse for the countries at the heart of the eurozone. Despite this,
inflation is falling more slowly, sustained by the rise in raw materials. It
was in this environment that German 2-year and 10-year rates reached
historic lows at the end of July, before rising again in the wake of the
announcements made by the ECB. In terms of directional strategy, we
gradually increased our bullish bias on German rates. Out of the
countries at the heart of the eurozone, we have a preference for
Luxembourg, Finland and European Union debt. We profited from our
overweight position on the Netherlands. Our forecasts for 2013 are
based on a negative growth scenario, with inflation that should fall back
to under 2%.
th
4 quarter 2012
The Dexia Bonds Euro Government Top Rated fund recently changed its
investment strategies and its name. The new fund, the Dexia Bonds
Global Sovereign Quality, offers an original model of investment in
sovereign debts, in order to overcome the disadvantages of the
traditional international bond indexes. The internal approach consists of
a combination of financial analysis and elements of SRI analysis (Socially
Responsible Investment) to define a wider, high-quality investment
universe in which the weight, duration and exposure in foreign
currencies of each issuer are determined independently. So at the end of
the year the fund was invested in sovereign bonds from the euro zone
(27% - Austria, Germany, Luxembourg, Netherlands), Europe outside
the euro zone (35% - Norway, Sweden, Switzerland, Czech Republic,
etc.) and countries lying outside Europe (38% - South Korea, Chile,
Qatar, Australia, Canada, Singapore, etc.). During this period, the fund
recorded an absolute performance of -0.85%, that is 5% better than
the JPM GBI Global index. This outperformance is justified by a very
cautious duration policy (our position is 3.5 years), as well as by the lack
of exposure to the Japanese yen, which fell in value substantially over
the last three months of 2012.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
3. Quartal 2012
3 kwartaal 2012
10-Jahreszinsen sind so seit Juli um mehr als 100 Basispunkte
Bewegungen noch bedeutender, so dass die Kurve zurückgeht.
Die Wirtschaftsaussichten in der Eurozone haben sich jedoch noch mit
langsamer zurück, was durch den Anstieg der Rohstoffpreise getragen
wird. In diesem Umfeld haben die deutschen 2 und 10 Jahreszinsen
Ende Juli ein historisches Tief erreicht, bevor sie infolge der
Ankündigung der EZB wieder nach oben gingen. Im Bereich der
direktionalen Strategie haben wir unsere steigende Zinseinstellung auf
die deutschen Zinssätze ausnutzen können. Von den Ländern des
Herzens der Eurozone bevorzugen wir Luxemburg, Finnland und die
Schuld der Europäischen Union. Wir haben unsere Übergewichtung in
den Niederlanden ausnutzen können. Unsere Voraussagen 2013
basieren auf einem negativen Wachstum mit einer Inflation, die wieder
unter die 2% sinken müsste.
Op het korte gedeelte van de curve zijn de bewegingen nog groter,
waardoor de curves steiler worden. De economische vooruitzichten voor
de eurozone zijn nog verslechterd met een zwakke groei (-0,2%
“Quarter or Quarter”) en ongunstige voorlopende economische
kernlanden van de eurozone. De inflatie wordt echter trager
opgevangen als gevolg van de weer duurder geworden
de Duitse rentevoeten geleidelijk opgetrokken. Bij de kernlanden van de
eurozone gaat onze voorkeur uit naar Luxemburg, Finland en
schuldpapier van de Europese Unie. Wij hebben winst genomen op onze
overweging van Nederland. Onze vooruitzichten voor 2013 zijn
gebaseerd op een scenario met een negatieve groei en met een inflatie
die wellicht weer gaat dalen tot onder de 2%.
4. Quartal 2012
4 kwartaal 2012
Der Fonds Dexia Bonds Euro Government Top Rated hat vor kurzem
seine Investitionsstrategie und seinen Namen geändert. Der neue Fonds
Dexia Bonds Global Sovereign Quality stellt ein originelles
Investitionsmodell in Hoheitsschulden dar, um die Nachteile der
internationalen traditionellen Anleihenindexe aufheben zu können.
Der interne Ansatz kombiniert sowohl die Finanzanalyse als auch die ISRAnalyseelemente (ISR =Sozial Verantwortliche Investition), um ein
erweitertes Investitionsuniversum mit hoher Qualität zu definieren, wo
das Gewicht, die Laufzeit und die Währungsposition jedes Emittenten
unabhängig bestimmt werden. So ist am Ende des Jahres der Fonds in
Hoheitsanleihen aus der Eurozone (27% - Österreich, Deutschland,
Luxemburg, Niederlande), Europas außerhalb der Eurozone (35% Norwegen, Schweden, Schweiz, Tschechische Republik, …) und den
Ländern außerhalb Europas (38% - Südkorea, Chile, Qatar, Australien,
Kanada, Singapur, …) investiert. Während dieser Zeit lag die absolute
Leistung des Fonds bei -0,85%, d.h. 5% besser als der Index JPM GBI
Global. Diese gute Leistung wird durch eine sehr vorsichtige Politik der
Laufzeit rechtfertigt (unsere Positionierung liegt bei 3,5 Jahren), sowie
durch die Abwesenheit des japanischen Yen, der in den letzten
3 Monaten 2012 stark abgewertet wurde.
Het fonds Dexia Bonds Euro Government Top Rated is onlangs van
beleggingsstrategie en van naam veranderd. Het nieuwe fonds,
Dexia Bonds Global Sovereign Quality, heeft een nieuw model ingevoerd
om te beleggen in staatsschulden en daardoor de nadelen van de
traditionele internationale obligatiebenchmarks te omzeilen. De interne
benadering combineert financiële analyse en elementen uit de
DVI-analyse (Duurzaam Verantwoord Investeren) om een ruimer
beleggingsuniversum van hoge kwaliteit te definiëren waarin het
gewicht, de duration en de valuta-exposure van elke emittent apart
worden bepaald. Op het einde van het jaar is het fonds belegd in
staatsobligaties uit de eurozone (27% - Oostenrijk, Duitsland,
Luxemburg, Nederland), Europese landen buiten de eurozone (35% Noorwegen, Zweden, Zwitserland, Tsjechische Republiek, …) en landen
buiten Europa (38% - Zuid-Korea, Chili, Qatar, Australië, Canada,
Singapore, …). In deze periode bedroeg de absolute performance van
het fonds -0,85%, 5% beter dan de JPM GBI Global-index. Deze
outperformance is het resultaat van een zeer voorzichtige
durationstrategie (we zijn gepositioneerd op 3,5 jaar) en de afwezigheid
van exposure aan de Japanse Yen, die in de 3 laatste maanden van 2012
fors in waarde is gedaald.
e
e
59
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Performance depuis l’origine (septembre 2003)* :
Performance 2012* :
Sur 3 ans Morningstar 5 *****
88,52 %
23,57 %
Performance since inception (September 2003)*:
2012 performance*:
Over 3 years Morningstar 5 *****
88.52%
23.57%
Investment strategy
Fonds UCITS IV à valorisation quotidienne, Dexia Bonds Euro High Yield
est destiné aux investisseurs souhaitant investir sur le marché des
obligations d’entreprise High Yield pour profiter du rendement attrayant
offert sur cette classe d’actifs obligataires. Dexia Bonds Euro High Yield
est un produit attractif pour les investisseurs désirant diversifier leurs
portefeuilles obligataires et actions.
A UCITS IV fund with daily valuation, Dexia Bonds Euro High Yield is
intended for investors wishing to invest in the High Yield corporate
bonds market to take advantage of the attractive return earned on this
class of bond assets. Dexia Bonds Euro High Yield is an attractive
product for investors wishing to diversify their bond and equity
portfolios.
•
Dexia Bonds Euro High Yield est un fonds structurellement investi à
80% minimum en obligations à haut rendement majoritairement
libellées en Euro,
•
Dexia Bonds Euro High Yield is a fund structured in such a way that
at least 80% is invested in high-yield bonds the majority of which
are denominated in euros,
•
Le fonds est géré activement avec comme référence l’indice Merrill
Lynch Euro High Yield BB/B (limité à 3 % par émetteur, en excluant
les émetteurs financiers). L’écart maximum vis-à-vis de l’indice de
référence est compris entre -3 % et +3 % pour chacun des
émetteurs,
•
The fund is actively managed and has as its benchmark the Merrill
Lynch Euro High Yield BB/B index (limited to 3% per issuer,
excluding financial issuers). The maximum deviation from the
benchmark index is between -3% and +3% for each issuer,
•
Le fonds s’appuie sur la robustesse du processus d’investissement,
qui associe recherche quantitative, analyse fondamentale et
expertise juridique, toutes développées en interne.
•
The fund relies on the robustness of the investment process, which
combines quantitative research, fundamental analysis and legal
expertise, all of which are developed in-house.
•
Le fonds fait appel au savoir-faire d’une équipe composée de sept
analystes et gérants dédiés à la gestion des obligations High Yield
depuis 12 ans, avec le support de l’équipe de recherche
quantitative de Dexia Asset Management.
•
The fund draws on the expertise of a team consisting of seven
analysts and managers who have been dedicated to managing High
Yield bonds for 12 years, with the support of the quantitative
research team of Dexia Asset Management.
er
st
1 trimestre 2012
1 quarter 2012
Devant les incertitudes quant à la capacité des Etats de la zone euro à se
financer à des taux soutenables et aux besoins de recapitalisation des
institutions financières, la Banque Centrale Européenne a annoncé le
21 décembre 2011 la mise en place du LTRO (un prêt à 3 ans à 1 %)
sans limite de montant. La BCE a octroyé 1.019 Mds Eur (489 Mds le
21 décembre 2011 et 530 Mds Eur le 29 février 2012).
Faced with the uncertainty over the ability of the Euro zone States to
finance themselves at sustainable rates and over the recapitalization
requirements of the financial institutions, the European Central Bank
announced on December 21, 2011 the implementation of the LTRO (a
3-year loan at 1%) with no limit placed on the amount. The ECB
awarded EUR 1,019 bn (EUR 489 bn on December 21, 2011 and EUR
530 bn on February 29, 2012).
De son Coté, la FED a annoncé qu‘elle maintenait ses taux pour 3 ans.
The Fed, for its part, announced that it was holding its interest rates for
3 years.
Since the Central Banks guarantee low interest rates and provide the
liquidity of the global financial system, the valuations of risky assets
experienced a sudden rebound. High Yield credit was also buoyed by
clearly improved macro-economic news from the United States.
Comme les Banques Centrales garantissent des taux bas et assurent la
liquidité du système financier mondial, les valorisations des actifs risqués
connaissent un violent rebond. Le crédit High Yield est également porté
par des nouvelles macro-économiques en nette amélioration en
provenance des Etats–Unis.
* pour la classe I
60
* for the I class
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Performance seit Auflage (September 2003)*:
88,52%
Performance 2012*:
23,57%
Rating für den Anlagezeitraum 3 Jahre bei Morningstar 5 *****
Rendement sinds het begin (September 2003)*:
Rendement 2012*:
Op 3 jaar Morningstar 5 *****
Anlagestrategie
Beleggingsstrategie
Dexia Bonds Euro High Yield ist ein UCITS IV-konformer Investmentfonds
mit täglicher Bewertung. Er ist für Anleger bestimmt, die Anlagen auf
dem Markt für High Yield-Unternehmensanleihen anstreben und von
den attraktiven Renditen profitieren wollen, die diese Assetklasse
Anleihen bietet. Dexia Bonds Euro High Yield ist ein attraktives
Anlageprodukt für Anleger, die ihre Renten- und Aktienportfolios
diversifizieren wollen.
Dexia Bonds Euro High Yield, een UCITS IV-fonds met dagelijkse
waardering, is bestemd voor de beleggers die wensen te beleggen op de
obligatiemarkt van hoogrentende ondernemingen om te kunnen
profiteren van het aantrekkelijke rendement dat wordt aangeboden
voor die activaklasse van obligaties. Dexia Bonds Euro High Yield is een
aantrekkelijk product voor de beleggers die hun obligatie- en
aandelenportefeuilles wensen te diversifiëren.
•
Dexia Bonds Euro High Yield ist ein Fonds, der strukturell
mindestens 80% des Anlagevermögens in hochertragsfähigen
Obligationen anlegt, die mehrheitlich auf Euro lauten,
•
Dexia Bonds Euro High Yield is een fonds dat op structurele wijze
voor ten minste 80% wordt belegd in hoogrentende obligaties die
hoofdzakelijk worden uitgedrukt in euro,
•
Der Fonds wird aktiv gemanagt. Referenzindex der Perfomance ist
der Index Merrill Lynch Euro High Yield BB/B (die Portfolioverteilung
beschränkt sich allerdings auf 3% je Emittenten und schliesst
Emittenten aus dem Finanzsektor aus). Die maximale Abweichung
vom Referenzindex liegt für jeden einzelnen Emittenten zwischen 3% und +3%,
•
Het fonds wordt actief beheerd met referentie aan de index Merrill
Lynch Euro High Yield BB / B (beperkt tot 3% per emittent, zonder
rekening te houden met de financiële emittenten). De maximale
afwijking ten opzichte van de referentie-index ligt voor elk van de
emittenten tussen -3% en +3%,
•
Der Fonds stützt sich auf die Robustheit des Anlageprozesses, in
den quantitatives Research, Fundamentalanalyse und juristische
Expertise einfliessen, die sämtlich hausintern entwickelt wurden.
•
Het fonds verlaat zich op de stevigheid van het beleggingsproces,
dat kwantitatief onderzoek, analyse van de kerncijfers en juridische
expertise, elk intern ontwikkeld, aan elkaar linkt
•
Der Fonds stützt sich auf das Know-how eines Teams von sieben
Analysten und Fondsmanagern, die seit 12 Jahren auf das
Management von High Yield-Anleihen spezialisiert sind und seitens
des quantitativen Researchteams von Dexia Asset Maanagement
Unterstützung erhalten.
•
Het fonds doet een beroep op de knowhow van een team dat
bestaat uit zeven analisten en beheerders die zich al 12 jaar wijden
aan het beheer van hoogrentende obligaties, met de steun van het
team voor kwantitatief onderzoek van Dexia Asset Management.
88,52%
23,57%
e
1. Quartal 2012
1 kwartaal 2012
In Anbetracht der Ungewissheit über die Fähigkeit der Staaten der
Eurozone, sich zu tragbaren Zinssätzen refinanzieren zu können sowie
über den tatsächlichen Rekapitalisierungsbedarf der Finanzinstitute,
kündigte die Europäische Zentralbank (EZB) am 21. Dezember 2011 an,
dass sie längerfristige Refinanzierungsgeschäfte LTRO (für einen
Zeitraum von 3 Jahren zu 1%) ohne Betragsbegrenzung zur Verfügung
stellt. In diesem Rahmen vergab die EZB 1.019 Milliarden EUR (489 Mrd.
am 21. Dezember 2011 und 530 Mrd. EUR am 29. Februar 2012).
Die FED kündigte ihrerseits an, dass sie ihre Zinssätze 3 Jahre lang
fortschreiben würde.
Da die Zentralbanken niedrige Zinssätze garantierten und die Liquidität
des weltweiten Finanzsystems gewährleisteten, verzeichneten die
Bewertungen der risikobehafteten Vermögenswerte einen scharfen
Kurssprung. Die High Yield-Unternehmensanleihen erhielten ebenfalls
Unterstützung
durch
den
sich
spürbar
verbessernden
makroökonomischen Newsflow aus den Vereinigten Staaten.
In het licht van de onzekerheid of de landen van de eurozone zichzelf
zouden kunnen financieren tegen houdbare rentevoeten en over de
herkapitaliseringsbehoeften van de financiële instellingen, kondigde de
Europese Centrale Bank op 21 december 2011 het LTRO aan (een lening
op 3 jaar tegen 1%), zonder beperking qua bedrag. De ECB kende
1.019 miljard euro toe (489 miljard op 21 december 2011 en 530
miljard op 29 februari 2012).
* für die Anteilsklasse I
* voor de klasse I
De Fed kondigde dan weer aan haar rente 3 jaar lang te zullen
handhaven.
Doordat de centrale banken lage rentevoeten garanderen en de
liquiditeit van het wereldwijde financiële systeem waarborgen, leven de
waarderingen van de risicoactiva fluks op. Hoogrentend krediet wordt
ook geschraagd door beduidend verbeterend macro-economisch nieuws
uit de Verenigde Staten.
61
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds Euro High Yield (suite)
Dexia Bonds Euro High Yield (continued)
2
eme
trimestre 2012
nd
2 quarter 2012
Une Crise Européenne qui n’en finit pas … Il faut payer pour détenir
de la dette « sans risque ».
En Europe, inquiétude des investisseurs sur la dégradation de la zone
euro et son avenir.
Une croissance économique mondiale en forte décélération.
Dans ce contexte :
A never-ending European Crisis... Investors had to pay to hold “riskfree” debt.
In Europe, investors were worried about the deterioration of the Euro
zone and its future.
Global economic growth was slowing down sharply.
In this environment:
•
où il faut payer pour investir sur un actif « sans risque »,
•
in which investors had to pay to hold “risk-free” debt,
•
où la rentabilité réelle d’un placement crédit Corporate Investment
Grade est tout juste assurée,
•
in which an investment in Corporate Investment Grade credit only
just earned a real return,
où la performance d’un placement en action est particulièrement
incertaine.
Le marché High Yield offre de belles opportunités d’investissement pour
un investisseur capable de supporter la volatilité des marchés, estimant
que l’avenir de la monnaie unique n’est pas remis en cause et que les
tergiversations politiques européennes seront prochainement levées,
choisir un actif crédit High Yield 100 % Corporate offrant 8 % de
rendement est tout à fait adapté à la configuration actuelle des
marchés.
•
•
3
ème
trimestre 2012
Crise Européenne : la BCE aide à sa résolution.
Crise Economique : L‘Europe s’enfonce dans la récession.
Crise Européenne : depuis fin juin, de nombreuses décisions dans la
résolution de la crise Européenne ont eu lieu : Création d’une Union
Bancaire sous le contrôle de la BCE, mise en place du pacte de Stabilité,
du MES. Toutes ces avancées sont aidées par la Banque Centrale
Européenne.
Le 24 juillet Mario Draghi a déclaré que « la BCE était prête à faire
tout son possible, dans le cadre de son mandat, pour préserver
l’euro ».
Le 6 septembre, Mario Draghi déclare que « l’Euro est irréversible ».
Pour « préserver la transmission de la politique monétaire dans tous les
pays de la zone euro » la BCE a décidé de lancer un nouveau
programme de rachat d’obligations sur le marché secondaire.
Crise Economique : La croissance économique mondiale reste atone.
Aux Etats-Unis, la croissance reste « molle ».
En Chine, une croissance qui s’essouffle.
Une Europe qui s’enfonce dans la récession. La BCE révise sa prévision
2012 de la zone euro à -0,40 % contre -0,10 %.
Les Entreprises européennes connaissent une dégradation de leurs
marges. Elles ne peuvent répercuter la hausse des prix agricoles et de
l’énergie mais elles bénéficient de conditions de financement
exceptionnelles.
62
in which the performance of an investment in equities was
particularly uncertain.
The High Yield market offered some fine investment opportunities for
an investor capable of bearing the market volatility; considering that the
future of the single currency was not in doubt and that the European
political dilly-dallying would soon be over, choosing a 100% Corporate
High Yield credit asset offering a return of 8% was perfectly adapted to
the current market configuration.
rd
3 quarter 2012
European Crisis: the ECB helped to resolve it.
Economic Crisis: Europe plunged into recession.
European Crisis: since the end of June, numerous decisions were taken
to resolve the European crisis: A Banking Union was established under
the supervision of the ECB, the Stability Pact and the ESM were put in
place. All these steps forward were helped by the European Central
Bank.
On July 24, Mario Draghi declared that “within our mandate, the ECB
is ready to do whatever it takes to preserve the euro”.
On September 6, Mario Draghi stated that “the Euro is irreversible”. In
order to “preserve the transmission of monetary policy to all the Euro
zone countries”, the ECB decided to launch a new bonds repurchase
programme in the secondary market.
Economic Crisis: Global economic growth remained lacklustre.
In the United States, growth remained “soft”.
In China, growth was running out of steam.
Europe plunged into recession. The ECB revised its 2012 forecast for the
Euro zone to -0.40% compared with -0.10%.
European companies experienced a deterioration of their margins. They
were unable to pass on the increase in agricultural and energy prices,
but they benefited from exceptional financing conditions.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds Euro High Yield (Fortsetzung)
Dexia Bonds Euro High Yield (vervolg)
2. Quartal 2012
2 kwartaal 2012
Europakrise ohne Ende … Nunmehr müssen Anleger dafür
bezahlen, um „risikolose” Staatsanleihen zu halten.
In Europa kommt bei den Anegern Ungewissheit über die konjunkturelle
Verschlechterung und die Zukunft der Eurozone auf.
Das weltweite Wirtschaftswachstum verlangsamt sich scharf.
In diesem Umfeld:
Een Europese crisis waar maar geen einde aan komt… Je moet
betalen om “risicoloos” schuldpapier aan te houden.
In Europa maken de beleggers zich zorgen over de verslechtering van de
eurozone en haar toekomst.
Een sterk vertragende wereldwijde economische groei.
In deze context:
•
muss man zahlen, um in „risikolose” Vermögenswerte investieren
zu können,
•
waarin je moet betalen om te beleggen in “risicoloze” activa;
•
ist die reelle Rentabilität einer Anlage in Unternehmensanleihen mit
Investment Grade-Rating nur knapp gewährleistet,
•
waarin de reële rendabiliteit van een belegging in bedrijfskrediet
van beleggingskwaliteit maar net is verzekerd;
•
e
•
ist die Performance einer Anlage in Aktien mit hoher Ungewissheit
verbunden.
Der High Yield-Markt bietet einem Anleger, der in der Lage ist, die
Volatilität der Märkte zu verkraften, erfreuliche Anlagechancen, wenn er
der Ansicht ist, dass die Zukunft der Einheitswährung nicht in Frage
gestellt wird und die politischen Wirren in Europa bald ein Ende finden
werden. In diesem Fall ist die Wahl einer 100%igen High YieldUnternehmensanleihe mit einer Rendite von 8% durchaus der aktuellen
Marktkonfiguration angemessen.
waarin het rendement van een belegging in aandelen bijzonder
onzeker is.
De hoogrentende markt biedt mooie beleggingsmogelijkheden voor een
belegger die de volatiliteit van de markten aankan. In de
veronderstelling dat de toekomst van de eenheidsmunt niet in het
gedrang komt en het politieke getalm in Europa snel ophoudt, is de
keuze voor actief hoogrentend 100% bedrijfskrediet met een
rendement van 8% volledig aangepast aan de huidige constellatie van
de markten.
3. Quartal 2012
3 kwartaal 2012
Europakrise: Die EZB leistet einen Beitrag zur Lösung.
Wirtschaftskrise: Europa versinkt immer tiefer in der Rezession.
Europakrise: Seit Ende Juni fielen zahlreiche Entscheidungen zur Lösung
der europäischen Krise: Schaffung einer Bankenunion unter der
Kontrolle
der
EZB,
Einrichtung
des
Stabilitätspaktes
und
Stabilitätsmechanismus. Sämtliche Fortschritte erhielten flankierende
Hilfe seitens der Europäischen Zentralbank.
Am 24. Juli erklärte Mario Draghi, dass „die EZB innerhalb ihres
Mandats bereit sei, alles Notwenige zu tun, um den Euro zu
erhalten”.
Am 6. September erklärte Mario Draghi: „Der Euro ist unumkehrbar”.
Um „die Übermittlung der Geldpolitik in alle Länder der Euro-Zone zu
erhalten”, hat die EZB den Beschluss gefasst, ein neues Programm des
Rückkaufs von Anleihen auf dem Sekundärmarkt aufzulegen.
Wirtschaftskrise: Das Weltwirtschaftswachstum bleibt lustlos.
In den Vereinigten Staaten herrscht nach wie vor Wachstumsschwäche.
In China geht dem Wachstum der Atem aus.
Europa versinkt immer tiefer in der Rezession. Die EZB revidiert ihre
Wachstumsprognosen für 2012 der Eurozone auf -0,40% (zuvor 0,10%).
Die europäischen Unternehmen verzeichnen eine Margenerosion. Sie
können den Anstieg der Landwirtschafts- und Energiepreise nicht
weitergeben,
profitieren
aber
von
ausserordentlichen
Finanzierungsbedingungen.
Europese crisis: de ECB helpt hem op te lossen.
Economische crisis: Europa verzandt in recessie.
Europese crisis: sinds eind juni werden heel wat beslissingen genomen
om de Europese crisis op te lossen: Oprichting van een Bankunie onder
controle van de ECB, invoering van het Stabiliteitspact, het ESM. Al deze
vorderingen worden geschraagd door de Europese centrale bank.
e
Op 24 juli verklaarde Mario Draghi dat “de ECB bereid was om alles te
doen wat ze kan, in het kader van zijn mandaat, om de euro te
vrijwaren”.
Op 6 september zegt Mario Draghi dat “de euro onomkeerbaar is”. Om
“te garanderen dat het monetaire beleid in alle landen van de eurozone
wordt toegepast” heeft de ECB beslist om een nieuw programma voor
de terugkoop van obligaties op de secundaire markt te lanceren.
Economische crisis: De wereldwijde economische groei blijft futloos.
In de Verenigde Staten blijft de winstgroei zwak.
In China verliest de groei aan kracht.
Een Europa dat in recessie verzandt. De ECB herziet haar verwachting
voor 2012 voor de eurozone van -0,40% naar -0,10%.
De Europese ondernemingen zien hun marges achteruitgaan. Ze kunnen
de stijging van de landbouw- en energieprijzen niet doorrekenen, maar
genieten uitzonderlijke financieringsvoorwaarden.
63
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds Euro High Yield (suite)
Dexia Bonds Euro High Yield (continued)
4
ème
trimestre 2012
th
4 quarter 2012
Au cours du dernier trimestre, deux facteurs majeurs sont à signaler en
Europe. D’une part, la diminution du risque systémique avec la mise en
place du pacte de stabilité, du Mécanisme Européen de Stabilité, d’une
ébauche d’Union Bancaire et des mesures de la Banque centrale
européenne (LTRO et OMT). Et d’autre part la détérioration de la
situation des entreprises avec une croissance en panne, la dégradation
du « drift » mais cependant un taux de défaut contenu grâce aux
conditions de liquidités et des taux directeurs proches de zéro.
Aux États-Unis, l’enjeu majeur avec la réélection de Barack Obama reste
la falaise fiscale ainsi que la question du relèvement du plafond de la
dette.
Over the last quarter, two major factors should be reported. First, the
decrease in systemic risk with the implementation of the stability pact,
the European Stability Mechanism, a plan for a Banking Union and
measures taken by the European Central Bank (LTRO and OMT). And,
second, the deterioration in the situation of companies, with growth at
a standstill and a deterioration of the “drift” but a failure rate that was
contained thanks to the liquidity conditions and key interest rates of
close to zero. In the United States, the major challenge with the reelection of Barack Obama remains the fiscal cliff and the issue of the
raising of the debt ceiling.
Le compartiment est bien positionné pour capturer la valeur du marché
offrant un rendement de 5 %. C’est un des rares actifs à offrir une
rentabilité nette positive, une alternative à la configuration actuelle des
marchés.
The sub-fund is well-positioned to capture the market value offering a
return of 5%. It is one of the few assets to offer a positive net return, an
alternative to the current market configuration.
Perspectives 2013 :
Outlook 2013:
Pour un investisseur capable de supporter la volatilité des marchés, le
crédit High Yield 100 % Corporate avec son rendement de 5 % est un
des rares actifs à offrir une rentabilité nette positive, une alternative à la
configuration actuelle des marchés.
For an investor capable of bearing the market volatility, 100%
Corporate High Yield credit with its 5% return was one of the few
assets to offer a positive net return, an alternative to the current market
configuration.
Constat :
The reality:
•
il faut payer pour investir sur un actif « sans risque »,
•
investors had to pay to invest in a “risk-free” asset,
•
la rentabilité réelle d’un placement crédit Corporate
Investment Grade est tout juste assurée,
la performance d’un placement en action est particulièrement
incertaine.
•
an investment in Corporate Investment Grade credit only just
earned a real return,
the performance of an investment in equities was particularly
uncertain.
•
•
Le crédit High Yield Corporate associé à une gestion flexible à
conviction est une alternative à l’environnement actuel.
High Yield Corporate credit combined with flexible management
based on conviction was an alternative to the current environment.
Les dérivés de crédit
Credit derivatives
Sur l’exercice 2011, les dérivés de crédit ont été utilisés sous deux
formes :
Credit derivatives were used in two forms over the 2011 financial year:
1.
2.
Exposition sur le dérivé i-Traxx Xover 5 ans : soit en tant
qu’instrument de couverture, soit comme un moyen d’assurer
une flexibilité en terme de liquidité tout en gardant une
exposition crédit.
Utilisation des options sur l’indice dérivé i-Traxx Xover 5 ans :
soit en tant qu’instrument de couverture, soit comme
investissement pour capturer le haut niveau de volatilité valorisée
dans les options
1.
Exposure to the derivative i-Traxx Xover 5 years: either as a
hedging instrument or as a means of ensuring flexibility in terms
of liquidity while maintaining a credit exposure.
2.
Use of options on the derivative index i-Traxx Xover 5 years:
either as a hedging instrument or as an investment to capture
the high level of volatility factored into the value of the options.
Aucun évènement de crédit n’a affecté le fonds.
No credit event affected the fund.
Quel a été l'impact des dérivés de crédit sur le profil de risque du
portefeuille ?
What was the impact of credit derivatives on the portfolio's risk
profile?
L’utilisation des dérivés de crédit a eu un impact positif sur le profil de
risque du portefeuille en réduisant le biais directionnel du fonds et en
assurant un niveau plus élevé de liquidités dans le fonds afin d‘assurer
d’éventuels rachats de la part des investisseurs en période de risque
averse de leur part.
Use of credit derivatives had a positive impact on the portfolio's risk
profile by reducing the directional bias of the fund and by ensuring a
higher level of liquidity in the fund so as to cover any redemptions by
investors in periods of risk aversion on their part.
Liste des principales contreparties de l'OPCVM pour les contrats
dérivés de crédit
List of the main counterparties of the UCITS for credit derivatives
contracts
JP Morgan – BNP Paribas – Société Générale – UBS – Morgan Stanley
64
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds Euro High Yield (Fortsetzung)
Dexia Bonds Euro High Yield (vervolg)
4. Quartal 2012
4 kwartaal 2012
Das letzte Quartal war in Europa von zwei wichtigen Faktoren geprägt: Auf
der einen die Abschwächung des Systemrisikos im Zuge der Umsetzung des
Stabilitätspaktes, des Europäischen Stabilitätsmechanismus (ESM), der ersten
Konturen einer Bankenunion sowie schließlich der Maßnahmen der
Europäischen Zentralbank (EZB). Auf der anderen Seite standen die aufgrund
des stotternden Wachstumsmotors zu beobachtende Verschlechterung der
Lage der Unternehmen mit der Verschlechterung des „Drift“. Allerdings
konnten unter dem Strich die Ausfallquoten dank der günstigen
Liquiditätsbedingungen und der nahe Null liegenden Leitzinsen begrenzt
werden. In den Vereinigten Staaten standen neben der Wiederwahl von
Barack Obama zum Präsidenten die Steuerklippe („Fiscal Cliff“) und die
Frage nach der Anhebung der Schuldenobergrenze im Mittelpunkt der
Aufmerksamkeit.
Der Teilfonds ist gut aufgestellt, um den Marktwert zu erfassen, und bietet
eine Rendite von 5%. Es handelt sich um einen der seltenen
Vermögenswerte mit einer positiven Nettorentabilität und bildet im
derzeitigen Marktumfeld eine Anlagealternative.
In het laatste kwartaal speelden twee belangrijke factoren een rol in Europa.
Enerzijds is er de vermindering van het systeemrisico, met de invoering van
het stabiliteitspact, het Europese stabiliteitsmechanisme, het plan voor een
Bankunie en maatregelen van de Europese centrale bank (LTRO en OMT). En
anderzijds is er de verslechterende situatie van de ondernemingen, met een
stokkende groei, de verslechtering van de “drift“, maar niettemin een
binnen
de
perken
gehouden
wanbetalingsratio
dankzij
de
liquiditeitsvoorwaarden en een richtrente in de buurt van nul. In de
Verenigde Staten bleef de grootste uitdaging met de herverkiezing van
Barack Obama de fiscale klif, evenals de kwestie rond de verhoging van het
schuldplafond.
Aussichten 2013:
Vooruitzichten 2013:
Für einen Anleger, der die Marktvolatilität verkraften kann, gehören
reine High-Yield-Unternehmensanleihen mit einer Rendite von 5% zu
den wenigen Anlageklassen, die die Erzielung einer positiven
Nettorendite ermöglichen und die damit im aktuellen Marktumfeld eine
Anlagealternative bilden.
Voor een beleid die de volle activiteit van de markten aankan, is 100%
hoogrentend bedrijfskrediet met een rendement van 5% één van de
zeldzame activa die een positief nettorendement bieden, een alternatief
voor de huidige constellatie van de markten.
Feststellung:
Vaststelling:
•
•
je moet betalen om te beleggen in “risicoloze” activa,
•
de reële rendabiliteit van een belegging in bedrijfskrediet van
beleggingskwaliteit is maar net verzekerd,
het rendement van een belegging in aandelen is bijzonder
onzeker.
•
•
e
heute muss man zahlen, um in „risikolose” Vermögenswerte
investieren zu können,
die reelle Rentabilität einer Anlage in Unternehmensanleihen
mit Investment Grade ist nur knapp gewährleistet,
die Performance einer Anlage in Aktien ist mit hoher
Ungewissheit verbunden.
Het compartiment is goed gepositioneerd om de waarde van de markt te
vatten, met een rendement van 5%. Dit is een van de zeldzame activa die
een positief nettorendement bieden, een alternatief voor de huidige
configuratie van de markten.
•
High Yield - Unternehmensanleihen verknüpft mit einem flexiblen von
Überzeugung (Conviction) getragenen Management sind im
aktuellen Umfeld eine Anlagealternative.
Hoogrentend bedrijfskrediet gecombineerd met een flexibel beheer
op basis van overtuigingen is een alternatief voor de huidige
omgeving.
Die Credit-Derivate
Kredietderivaten
Im Verlauf des Geschäftsjahres 2011 haben wir Credit-Derivate in zwei
Formen eingesetzt:
In 2011 is op twee manieren gebruik gemaakt van kredietderivaten:
1.
2.
Engagement beim Derivate-Index i-Traxx Xover 5Y:
entweder als Absicherungsinstrument oder als Instrument, um
unter Beibehaltung des Credit-Engagements unsere Flexibilität
in puncto Liquidität zu wahren.
Einsatz von Optionen auf den Derivate-Index i-Traxx Xover
5 Jahre: entweder als Instrument zur Absicherung oder als
Anlage zur Nutzung des in den Optionen valorisierten hohen
Volatilitätsniveaus.
Der Fonds wurde von keinem Credit-Event betroffen.
Welche Auswirkungen hatten
Risikoprofil des Portfolios?
die
Credit-Derivate
1.
2.
Blootstelling
aan
de
i-Traxx
Xover
5Y:
als
afdekkingsinstrument, of als middel om financiële flexibiliteit
te garanderen en tegelijkertijd op de kredietmarkt
gepositioneerd te blijven.
Gebruik van opties op de derivatenindex i-Traxx Xover 5Y:
als afdekkingsinstrument, of als belegging waarmee
geprofiteerd kan worden van de in de optieprijzen tot
uitdrukking komende hoge volatiliteit.
Het fonds werd niet getroffen door credit events.
auf
das
Welk effect hadden de kredietderivaten op het risicoprofiel van de
portefeuille?
Der Einsatz der Credit-Derivate wirkte sich positiv auf das Risikoprofil des
Portfolios aus, da er die direktionale Gewichtung des Fonds reduzierte
und ein höheres Liquiditätsniveau im Fonds gewährleistete, um die
eventuell von risikoscheu gewordenen Anlegern gewünschten
Rücknahmen von Anteilen decken zu können.
Het gebruik van kredietderivaten had een positief effect op het
risicoprofiel van de portefeuille. De gerichte beleggingen van het fonds
werden hierdoor verminderd en er ontstond een ruimere
liquiditeitspositie, zodat voldaan zou kunnen worden aan eventuele
inkoopverzoeken van beleggers met risicoaversie.
Liste der wichtigsten Gegenparteien des OGAW für die derivativen
Credit-Kontrakte
Belangrijkste
tegenpartijen
kredietderivatencontracten
van
de
ICBE
voor
65
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
er
st
1 trimestre 2012
1 quarter 2012
Les obligations indexées, particulièrement la dette périphérique, ont très
bien performé durant le trimestre écoulé, soutenues par les mesures de
liquidités mises en place par la BCE et des chiffres d'inflation plus élevés
qu'attendus. Les deux opérations de refinancement à 3 ans (LTRO 1&2)
ont ainsi soutenu l'appétit pour le risque. Les perspectives économiques
se sont néanmoins détériorées en zone euro avec une croissance
(-0,3 % « Quarter or Quarter ») et des indicateurs économiques avancés
en berne, accentuant les attentes de récession pour 2012. L'inflation,
quant à elle, se résorbe moins rapidement que prévu en raison de la
hausse des prix énergétiques, amenant la BCE à revoir les risques
d'inflation à la hausse à court terme. Les taux directeurs restent ancrés à
1 % pour l'instant tandis que le programme de rachats d'obligations par
la BCE a fortement ralenti. Dans cet environnement les taux 10 ans réels
allemands et surtout italiens ont fortement baissé. Les primes de risques
des pays périphériques ont fortement diminué, particulièrement sur la
partie courte. En termes de stratégie directionnelle, nous avons
maintenu un biais haussier sur les taux 2 et 10 ans nominaux, que nous
avons néanmoins régulièrement ajusté via des stratégies optionnelles.
Inflation-linked bonds, particularly on the peripheral debt, performed
very well during the past quarter, underpinned by the liquidity measures
put in place by the ECB and higher-than expected inflation figures.
The two three-year refinancing operations (LTRO 1&2) therefore
bolstered the appetite for risk. Nevertheless, the economic outlook
deteriorated in the eurozone, with growth (-0.3% Quarter or Quarter)
and leading economic indicators dispirited, accentuating the
expectations of recession for 2012. Inflation, meanwhile, is being
reabsorbed less quickly than expected owing to the rise in energy prices,
prompting the ECB to revise the risks of inflation upwards in the short
term. The key interest rates remain set at 1% for the time being, while
the ECB bond purchase programme has slowed considerably. In this
environment, the real German and in particular Italian ten-year rates fell
sharply. Risk premiums in the peripheral countries fell back substantially,
particularly on the short end. In terms of directional strategy, we
maintained an upward bias on the nominal two- and ten-year rates,
which we nevertheless adjusted regularly by means of optional
strategies.
Sur l'Italie nous avons joué un aplatissement de la courbe. Nous avons
aussi maintenu une exposition sur le crédit indexé à l'inflation.
On Italy we bet on a flattening of the curve. We also maintained our
exposure to inflation-linked credit.
Nos prévisions 2013 se fondent sur un scénario de croissance
légèrement négative avec une inflation à 2,2 %.
Our forecasts for 2013 are based on a scenario of slightly negative
growth with inflation at 2.2%.
2
eme
trimestre 2012
Les obligations indexées de la meilleure qualité, ont eu une performance
mitigée en relatif contre les obligations nominales, qui ont profité de
leur rôle de valeur refuge. Les incertitudes politiques en Grèce, amenant
des craintes de sortie de la zone euro, de même que la situation fiscale
et les incertitudes liées au coût des recapitalisations bancaires en
Espagne ont pesé sur l'appétit au risque. De plus les perspectives
avancés en berne, accentuant les attentes de récession pour 2012. Dans
cet environnement le prix du pétrole s'est fortement replié. L'inflation
quant-a-elle a commencé à se résorber, mais devrait demeurer
au-dessus de 2 % à court terme. La BCE à maintenu son taux directeur
inchangé à 1 % tandis que depuis début mars elle n'est plus active via le
« Securities Markets Programme ». Dans cet environnement les taux 10
ans allemands réels, ont atteint des plus bas historiques en mai, mais le
mouvement était néanmoins moins prononcé que sur les obligations
nominales. En juin la formation d'un gouvernement en Grèce et les
anticipations de possibles interventions (via la BCE, EFSF, ESM, ERF,...)
des autorités Européennes ont néanmoins apaisé les tensions et amené
les investisseurs à quelque peu délaisser les valeurs refuges. En termes
de stratégie directionnelle, nous avons maintenu un biais haussier sur les
taux 2 et 10 ans, partiellement implémenté via une stratégie optionnelle.
Sur la deuxième moitié de Juin nous avons néanmoins réduit ce biais
suite à la rapide remontée des taux allemands nominaux qui s'est
opérée. Nous avons maintenu une sous-pondération sur l'Italie que nous
avons néanmoins régulièrement ajustée. Nous avons aussi maintenu une
exposition sur le crédit indexé à l'inflation. Nos prévisions 2012 se
fondent sur un scénario de croissance négative avec une inflation proche
de 2 %.
66
nd
2 quarter 2012
Top-quality indexed bonds posted a mixed performance in relative terms
compared with nominal bonds, which benefited from their role as a safe
haven. The political uncertainty in Greece, prompting fears that the
country would leave the eurozone, along with the fiscal situation and
the uncertainties linked to the cost of recapitalising banks in Spain,
weighed on risk appetite. In addition, the economic outlook in the
eurozone deteriorated further still, with growth (0% Quarter or Quarter)
recession for 2012. In this environment, the price of oil fell sharply.
Inflation, meanwhile, is starting to be reabsorbed, but is expected to
remain above 2% in the short term. The ECB kept its key interest rate
unchanged at 1% while it has no longer been taking action via the
Securities Markets Programme since early March. In this environment,
real German ten-year rates reached record lows in May, but the
movement was, nevertheless, less marked than on nominal bonds. In
June, the formation of a government in Greece and expectations
regarding possible interventions by the European authorities (via the
ECB, the EFSF, ESM, ERF, etc.) nevertheless calmed tensions and
prompted investors to leave safe havens to some extent. In terms of
directional strategy, we maintained an upward bias on two- and tenyear rates, partially implemented via an options strategy. In the second
half of June, we nevertheless reduced this bias following the rapid rise in
nominal German rates that occurred. We remained substantially
underweighted on Italy, although this was regularly adjusted. We also
maintained exposure to inflation-linked credit. Our forecasts for 2012
are based on a scenario of negative growth with inflation close to 2%.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
1. Quartal 2012
1 kwartaal 2012
Die indexierten Anleihen, und ganz besonders die periphere Schuld
haben während des vergangenen Quartals auch eine gute Leistung
erbracht, unterstützt von den von der EZB eingeführten
Liquiditätsmaßnahmen und den höher als erwarteten Inflationszahlen.
Die beiden Refinanzierungshandlungen von 3 Jahren (LTRO 1&2) haben
die Risikobereitschaft unterstützt. Die Wirtschaftsaussichten haben sich
in der Eurozone verschlechtert, mit einem Wachstum (-0.3% „Quarter
or Quarter”) und schlechten wirtschaftlichen Frühindikatoren, wobei die
gedrosselt wurde. In diesem Umfeld sind die deutschen realen
10 Jahreszinsen und besonders die italienischen stark gesunken.
Die Risikoprämien der peripheren Länder sind stark zurückgegangen,
besonders kurzfristig. Was die direktionale Strategie betrifft haben wir
eine steigende Position auf die deutschen 2 und 10 Jahreszinssätze
genommen, die regelmäßig über Optionsstrategien reduziert wurden.
De geïndexeerde obligaties, en in het bijzonder die uit de perifere
landen, presteerden tijdens het afgelopen trimester erg goed. Dat was
te danken aan de liquiditeitsmaatregelen van de ECB en het feit dat de
inflatiecijfers
hoger
waren
dan
verwacht.
De
twee
herfinancieringoperaties op drie jaar (LTRO 1 & 2) ondersteunden op die
manier de risicoappetijt. Dat belet niet dat de economische
perspectieven in de eurozone erop achteruit zijn gegaan. Zowel de groei
(-0,3% “Quarter or Quarter”) als de voorlopende indicatoren kennen
een terugval en versterken op die manier de verwachting dat er in 2012
sprake zal zijn van een recessie. De inflatie loopt van haar kant minder
snel terug dan verwacht. Dat is het gevolg van de stijging van de
energieprijzen, wat de ECB ertoe aanzette om haar verwachting rond de
risico’s van een inflatiestijging op korte termijn opwaarts te herzien. De
basisrente blijft momenteel vastgespijkerd op 1%, terwijl het
programma rond de terugkoop van obligaties door de ECB aanzienlijk
vertraagd is. In die context liet de Duitse en vooral Italiaanse tienjarige
rente een forse daling optekenen. De risicopremies van de perifere
landen daalden sterk en in het bijzonder voor de obligaties op korte
termijn. In verband met de directionele strategie houden we vast aan de
verwachting dat de nominale rente op 2 en 10 jaar zal stijgen, maar we
hebben de posities daarin wel regelmatig afgebouwd via optionele
strategieën.
Voor Italië zetten we in op een vervlakking van de curve. We hebben
ook posities behouden in inflatiegebonden obligaties.
In Italien war unsere Strategie auf eine Verflachung der
Zinsstrukturkurve ausgerichtet. Wir haben uns auch für die Ausrichtung
auf indexierte Inflationsanleihen entschieden.
Unsere Voraussagen 2013 basieren auf einem leicht negativen
Wachstum mit einer Inflation um die 2,2%.
e
lichtjes negatieve groei en een inflatie van 2,2%.
e
2. Quartal 2012
2 kwartaal 2012
Die Indexanleihen mit einer höheren Qualität haben eine
durchwachsene Leistung im Vergleich zu den Nennanleihen erbracht,
die ihre Rolle als Zufluchtswert ausnutzen konnten. Die politischen
Unsicherheiten in Griechenland, die die Sorgen des Austritts aus der
Eurozone verschärft haben, sowie die Steuersituation und die mit den
Kosten der Rekapitalisierung der spanischen Banken verbundenen
Unsicherheiten haben sich auf die Risikobereitschaft ausgewirkt. Ferner
haben sich die wirtschaftlichen Aussichten sich in der Eurozone mit
einem Wachstum (0% „Quarter or Quarter”) und wirtschaftlichen
Frühindikatoren auf Halbmast noch verschlechtert, so dass die
Rezessionserwartungen für 2012 noch verschärft werden. In diesem
Umfeld ist der Ölpreis stark zurückgegangen. Die Inflation hat sich
langsam resorbiert, müsste aber kurzfristig über 2 % bleiben. Die EZB
hat ihre Leitzinsen bei 1% unverändert gelassen, während seit Anfang
März sie über „Securities Markets Programme“ nicht mehr aktiv ist. In
diesem Umfeld haben die reellen deutschen 10 Jahreszinsen im Mai
einen historischen Tiefstand erreicht, aber die Bewegung war weniger
stark als bei den Nennanleihen. Im Juni haben die Regierungsbildung in
steigende Position auf die deutschen 2- und 10-Jahreszinssätze
genommen, teilweise über eine Optionsstrategie. In der zweiten Hälfte
des Monats Juni haben wird diese Position infolge eines schnellen
Anstieges der deutschen Nennzinssätze reduziert. Wir haben jedoch eine
Untergewichtung in Italien behalten, die wir regelmäßig anpassen. Wir
haben uns auch für die Ausrichtung auf indexierte Inflationsanleihen
entschieden. Unsere Voraussagen 2012 basieren auf einem negativen
Wachstum mit einer Inflation um die 2%.
De inflatiegelinkte obligaties van de beste kwaliteit presteerden relatief
gezien matig ten opzichte van de nominale obligaties, die van hun rol
als vluchtwaarde profiteerden. De politieke onzekerheid in Griekenland
die deed vrezen voor een Griekse uitstap uit de eurozone, de
begrotingssituatie en de onzekerheid in verband met de herkapitalisatie
van de banken in Spanje wogen op de risicobereidheid. Bovendien
verslechterden de economische vooruitzichten nog in de eurozone met
een slappe groei (0% op kwartaalbasis) en voorlopende economische
indicatoren. Dit versterkte de recessieverwachting voor 2012. In deze
omgeving is de olieprijs fors gedaald. De inflatie neemt geleidelijk af
maar zal op korte termijn waarschijnlijk boven 2% blijven. De ECB hield
haar basisrente ongewijzigd op 1%, maar is sinds begin maart niet meer
actief via het “Securities Markets Programme“. In deze context zakte de
Duitse reële rente op 10 jaar tot een historisch dieptepunt in mei, maar
toch was de daling minder uitgesproken dan bij de nominale obligaties.
In juni nam de spanning echter af dankzij de regeringsvorming in
Griekenland en de verwachting van mogelijke interventies door de
Europese autoriteiten (via de ECB, het EFSF, het ESM, het ERF,...) en
hadden de beleggers minder belangstelling voor vluchtwaarden. Op het
vlak van directionele strategie blijven we geloven in een stijging van de
rente op 2 en 10 jaar, gedeeltelijk geïmplementeerd via een optionele
strategie. In de tweede helft van juni verminderden we deze positie
echter vanwege de snelle stijging van de Duitse nominale rente. We
bleven onderwogen voor Italië, maar hebben deze positie geregeld
aangepast. We behielden ook een exposure aan inflatiegelinkte
obligaties. Onze vooruitzichten voor 2012 zijn gebaseerd op een
scenario van negatieve groei met een inflatie van ongeveer 2%.
67
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds Euro Inflation Linked (suite)
Dexia Bonds Euro Inflation Linked (continued)
3
ème
trimestre 2012
rd
3 quarter 2012
Les obligations indexées à l'inflation, ont eu une belle performance aussi
bien en absolu qu'en relatif contre les obligations nominales. L'annonce
de mesures non-conventionnelles (achats illimités d'obligations de
maturité courte) conditionnées à une demande d'aide formelle du pays
(Espagne, Italie) a permis de soutenir l'appétit au risque. En juillet, la BCE
a aussi abaissé son taux directeur à 0,75 %. Conjugué à la remontée des
matières premières, les anticipations inflationnistes en zone euro ont
fortement remonté. L'inflation est ressortie à 2,6 % au mois d'août et se
résorbe moins rapidement que prévu. Les perspectives économiques se
sont néanmoins encore détériorées en zone euro avec une croissance
en berne, accentuant les attentes de récession prolongée. De plus, les
perspectives s'assombrissent aussi pour les pays du cœur de la zone
euro. Dans cet environnement, les taux 2 et 10 ans allemands réels ont
atteint des plus bas historiques. En terme de stratégie directionnelle,
nous avons graduellement augmenté notre biais haussier sur les taux
allemands nominaux. En juillet, nous avons initié un « long break-even
inflation » sur la France sur lequel nous avons pris profit. Début août,
nous avons mis en place une stratégie de surpondération sur l'Italie.
Nous avons aussi maintenu une exposition sur le crédit indexé à
l'inflation.
Inflation-indexed bonds performed very well in both absolute and
relative terms against nominal bonds. The announcement of nonconventional measures (unlimited purchases of short-maturity bonds) on
for assistance, enabled the appetite for risk to be sustained. In July, the
ECB also lowered its prime rate to 0.75%. Combined with the rise in
raw materials, inflationary anticipation in the eurozone rose sharply.
Inflation came out at 2.6% in August and is falling less quickly than
expected. The economic outlook nevertheless continued to deteriorate
in the eurozone, with lacklustre growth (-0.2% Quarter or Quarter) and
recession. Prospects also darkened for the countries at the heart of the
eurozone. Against this background, German 2-year and 10-year rates
reached historic lows. In terms of directional strategy, we gradually
increased our upbeat bias on nominal German rates. In July we initiated
a long break-even inflation position on France from which we took a
profit. At the beginning of August, we introduced a strategy of being
overweight on Italy. We also maintained our exposure to inflationindexed credit.
Our forecasts for 2013 are based on a negative growth scenario, with
inflation that should fall back to under 2%.
4
ème
trimestre 2012
th
4 quarter 2012
Les marchés indexés à l’inflation ont été bien orientés sur le trimestre
écoulé, soutenus par la belle performance des obligations indexées
italiennes. L’annonce de mesures non-conventionnelles (achats illimités
d’obligations de maturité courte) par la BCE conditionnées à une
demande d’aide formelle du pays (Espagne, Italie), de même que
l’accord trouvé sur la Grèce ont continué d’atténuer les tensions sur le
marché. La dette italienne fut ainsi soutenue par l’appétit pour le risque
et la recherche de rendements plus attractifs. Les attentes inflationnistes
en zone euro ont néanmoins légèrement diminué, suite à la baisse de
l’inflation et une croissance en berne. L’inflation est ainsi ressortie à
2,2 % au mois de novembre et devrait continuer à baisser dans les mois
à venir. Les perspectives économiques sont néanmoins restées moroses
en zone euro avec une croissance (-0,1 % sur le trimestre) et des
récession prolongée. De plus, les perspectives s’assombrissent aussi pour
les pays du cœur de la zone euro. Aux Etats-Unis, il y a quelques signes
d’amélioration économique tandis qu’un accord de dernière minute a
été trouvé sur le «fiscal cliff». Dans cet environnement, les taux 2 et
10 ans allemands réels sont restés assez stables. En termes de stratégie
directionnelle, nous avons réduit notre sensibilité aux taux via une
stratégie optionnelle tandis que nous avons joué un aplatissement de la
courbe des taux allemands nominaux. Nous avons partiellement pris
profit sur notre stratégie de surpondération de l’Italie, tandis que nous
avons augmenté notre biais sur l’inflation Italienne. De même nous
avons réduit notre biais sur les obligations indexées à l’inflation
françaises en fin d’année. Nous avons aussi maintenu une exposition sur
le crédit indexé à l’inflation.
Inflation-linked markets followed a positive trend during the past
quarter, underpinned by the fine performance of Italian inflation-linked
bonds. The announcement of unconventional measures (unlimited
purchases of short-maturity bonds) by the ECB, subject to a formal
request for aid from the country (Spain, Italy), together with the
agreement reached on Greece, continued to alleviate the tensions on
the market. The Italian debt was therefore underpinned by the appetite
for risk and the search for more attractive returns. Nevertheless,
inflationist expectations in the euro zone declined slightly, further to the
fall in inflation and dispirited growth. So inflation stood 2.2% in
November and is expected to continue to fall over the coming months.
Nevertheless the economic outlook remains gloomy in the euro zone
with growth (-0.1% over the quarter) and leading economic indicators
dispirited, heightening expectations of a prolonged recession.
In addition, the outlook is worsening for the core euro zone countries,
as well. In the United States there are some signs of economic
improvement, while a last-minute agreement was reached regarding the
fiscal cliff. In this environment, real German two- and ten-year rates
remained fairly stable. In terms of directional strategy, we reduced our
sensitivity to rates by means of an options strategy and at the same time
we bet on the flattening of the nominal German rates curve.
We partially benefited from our strategy of overweighting Italy, while
we increased our bias on Italian inflation. Similiarly, we reduced our bias
on French inflation-linked bonds at the end of the year. We also
remained exposed to inflation-linked credit.
Our forecasts for 2013 are based on a scenario of negative group with
inflation expected to fall back below 2%.
68
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds Euro Inflation Linked (Forsetzung)
Dexia Bonds Euro Inflation Linked (vervolg)
3. Quartal 2012
3 kwartaal 2012
Die inflationsindexierten Anleihen haben eine gute Leistung erbracht,
sowohl in relativen Werten als auch in Nennanleihen. Die Ankündigung
Landes (Spanien, Italien) zusammenhängen, haben es ermöglicht, die
Risikobereitschaft zu unterstützen. Im Juli hat die EZB auch ihre
Leitzinsen auf 0,75% reduziert. Zusammen mit dem Anstieg der
Rohstoffpreise sind die Inflationsvorgriffe in der Eurozone stark
gestiegen. Die Inflation betrug im August 2.6% und geht langsamer als
erwartet zurück. Die Wirtschaftsaussichten in der Eurozone haben sich
jedoch noch mit einem Wachstum (-0,2% So) und wirtschaftliche
sich auch für die Länder im Kern der Eurozone. In diesem Umfeld haben
die deutschen 2 und 10 Jahreszinsen ein historisches Tief erreicht. Im
Bereich der direktionalen Strategie haben wir unsere steigende
Zinseinstellung auf die deutschen Zinssätze ausnutzen können. Im Juli
haben wir eine „lange Break-Even Inflation” auf Frankreich begonnen,
was wir ausnutzen können. Anfang August haben wir eine Strategie der
Übergewichtung in Italien eingeführt. Wir haben uns auch für die
Ausrichtung auf indexierte Inflationsanleihen entschieden.
De inflatiegelinkte obligaties lieten een mooie prestatie optekenen,
zowel in absolute cijfers als in vergelijking met de nominale obligaties.
(Spanje, Italië) een formele aanvraag voor hulp doet, ondersteunde de
risicoappetijt. In juli verlaagde de ECB eveneens haar richtrente tot
0,75%. Gecombineerd met de weer duurder geworden grondstoffen,
zijn de inflatievooruitzichten in de eurozone weer fors toegenomen.
De inflatie kwam in augustus uit op 2,6% en wordt minder snel dan
verwacht opgevangen. De economische vooruitzichten voor de
eurozone zijn nog verslechterd met een zwakke groei (-0,2% “Quarter
or Quarter”) en ongunstige voorlopende economische indicatoren, die
de aandacht vestigen op de voorspelde langdurige recessie. Bovendien
worden de vooruitzichten ook somberder voor de kernlanden van de
eurozone. Tegen die achtergrond zijn de reële Duitse rentevoeten op 2
en 10 jaar weggezakt tot een historisch dieptepunt. Wat de
de Duitse nominale rente geleidelijk opgetrokken. In juli zetten wij nog
een “long break-even inflation” in op Frankrijk, waarop wij winst
hebben genomen. Begin augustus hebben wij een overwegingsstrategie
op Italië tot stand gebracht. Wij hebben eveneens een positie behouden
op de inflatiegelinkte obligaties.
negatieve groei en met een inflatie die wellicht weer gaat dalen tot
onder de 2%.
einer Inflation, die wieder unter die 2% sinken müsste.
e
e
4. Quartal 2012
4 kwartaal 2012
Die inflationsindexierten Märkte waren im vergangenen Quartal gut
ausgerichtet, was von einer guten Leistung der italienischen
indexangeglichenen Anleihen unterstützt wurde. Die Ankündigung der
EZB von nicht herkömmlichen Maßnahmen (unbeschränkter Einkauf von
dem Markt zu senken. Die italienische Schuld wurde somit von der
unterstützt. Die inflationistischen Erwartungen in der Eurozone wurden
jedoch leicht gesenkt, infolge des Rückgangs der Inflation und einem
Wachstum auf Halbmast. Die Inflation liegt bei 2,2% im November und
müsste in den nächsten Monaten noch weiter ansteigen.
Wachstum (-0,1% „Quarter or Quarter”) und wirtschaftlichen
Frühindikatoren auf Halbmast sehr schlecht, was die Erwartungen der
ein Kompromiss zum “fiscal cliff” gefunden worden ist. In diesem
Umfeld sind die reellen deutschen 2- und 10 Jahreszinsen recht stabil
geblieben. Im Bereich der direktionalen Strategie haben wir die
Zinssensibilität durch eine Optionsstrategie reduziert und setzten auf
eine Abflachung der deutschen Realzinsstrukturkurve. Wir haben unsere
Strategie der Übergewichtung in Italien teilweise ausgenutzt, während
wir unsere Position auf der italienischen Inflation angehoben haben.
Außerdem
haben
wir
unsere
Position
in
französischen
inflationsindexierten Anleihen zum Ende des Jahres herabgesetzt. Wir
haben eine Position im inflationsindexierten Kredit behalten.
einer Inflation, die wieder unter die 2% sinken müsste.
De inflatiegelinkte markten deden het goed in het voorbije kwartaal
dankzij de goede prestaties van de Italiaanse inflatiegelinkte obligaties.
De aankondiging van niet-conventionele maatregelen (onbeperkte
aankoop van obligaties met korte looptijd) door de ECB na een formele
steunaanvraag van het desbetreffende land (Spanje, Italië) en het
akkoord over Griekenland deden de spanningen in de markten verder
afnemen. De Italiaanse schuld werd ook gesteund door de
risicobereidheid van de beleggers en de zoektocht naar een hoger
rendement. De inflatieverwachtingen in de eurozone zijn echter licht
afgenomen als gevolg van de daling van de inflatie en de slabakkende
groei. In november bedroeg de inflatie 2,2% en ze zal de komende
maanden waarschijnlijk nog afnemen. De economische vooruitzichten
bleven echter somber in de eurozone met een slabakkende groei (-0,1%
over het kwartaal) en vooruitlopende economische indicatoren die de
vermijden. In deze omgeving zijn de Duitse 2- en 10-jaarsrente vrij
stabiel gebleven. In onze directionele strategie mikken we op de
vervlakking van de Duitse nominale rentecurve. We namen gedeeltelijk
winst op onze overweging in Italië en verhoogden onze bias voor de
Italiaanse inflatie. Op het einde van het jaar verminderden we onze bias
voor Franse inflatiegelinkte obligaties. We behielden ook een exposure
aan inflatiegelinkt krediet.
Onze vooruitzichten voor 2013 zijn gebaseerd op een scenario van
negatieve groei met een inflatie die tot onder 2% zou moeten dalen.
69
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
er
st
1 trimestre 2012
1 quarter 2012
notamment par la mise en place des programmes LTRO par la BCE, le
marché écartant ainsi le risque systémique du secteur bancaire.
Les obligations d'Etat, particulièrement la dette périphérique, ont
également très bien performé durant la période. Les incertitudes sur
l'accord avec les créanciers privés d'obligations grecques et les
dégradations de la note de nombreux pays européens n'ont pas altéré
l'optimisme du marché. Au niveau macroéconomique, les indicateurs
dans la zone euro tels que les PMI confirment une légère récession alors
qu'aux USA, l'ISM Manufacturier et des bons chiffres de l'emploi
indiquent toujours une expansion économique. Enfin, la publication des
résultats trimestriels a été plutôt en ligne avec les attentes alors que les
perspectives pour 2012 sont prudentes. En termes de stratégie Crédit,
nous avions un biais positif en janvier (sur les Financières) que nous
avons ramené à neutre en février suite à la très bonne performance,
notamment sur les subordonnées. Nous continuons à privilégier les
obligations financières « Senior » de qualité et sommes sous-pondérés
aux dettes subordonnées bancaires « Junior ». Quant aux NonFinancières, nous préférons toujours les émetteurs « périphériques »
et/ou offrant une large diversification géographique et opérationnelle.
En termes de stratégie directionnelle, nous avons maintenu un biais
haussier sur le taux 10 ans que nous avons néanmoins régulièrement
ajusté via des stratégies optionnelles. Nous avons maintenu une
importante sous-pondération sur l'Espagne et sommes neutres sur
l'Italie.
things, by the LTRO programmes put in place by the ECB, with the
very well during the period. The uncertainties about the agreement with
private Greek bond creditors and the downgrading of the rating of
numerous European countries did not affect the optimism of the
market. In macroeconomic terms, indicators in the eurozone such as the
PMI confirm a slight recession while in the USA, the ISM Manufacturing
line with expectations, while the outlook for 2012 is cautious. In terms
of credit strategy, we had a positive bias in January (on financials) which
we brought down to neutral in February following the very good
performance recorded, among other things, on subordinated
instruments. We continue to give preference to high-quality Senior
financial bonds and are underweighted in junior banking subordinated
debts. As for the non-financial sector, we still prefer “peripheral” issuers
and/or those offering a wide geographic and operational diversification.
In terms of directional strategy, we maintained an upward bias on the
ten-year rate, which we nevertheless adjusted regularly by means of
optional strategies. We maintained a substantial underweighting on
Spain and are neutral in Italy.
2
eme
trimestre 2012
le trimestre avec un écartement significatif de la prime de risque (jusqu'à
50 points de base pour l'indice iBoxx Corp All). Ce climat d'aversion au
risque s'explique par des données macroéconomiques plutôt
décevantes, des craintes que la Grèce sorte de la zone euro, une forte
dégradation de la situation en Espagne (contrainte à recapitaliser ses
banques en difficulté) avec une explosion des taux d'intérêt espagnols à
10 ans au-delà des 7 %, mais également l'abaissement des notations de
nombreuses entreprises et banques italiennes et espagnoles.
Parallèlement, les obligations d'état de la meilleure qualité en zone euro,
ont très bien performé en avril et mai, profitant de leur rôle de valeur
refuge. Dans le même temps le taux 10 ans allemand, a atteint un plus
bas historique en mai, à 1,12 %. Dans cet environnement difficile, la
notation négative (-0,5) sur les secteurs financier et non-financier, initiée
en début de période, a été maintenue durant le trimestre. Les principaux
axes de réduction de l'exposition au Crédit concernaient d'une part les
dettes subordonnées (LT2) et d'autre part, des émetteurs périphériques,
fortement corrélés à leur souverain. Dans le portefeuille, nous
privilégions les obligations financières « Senior » de qualité et les
entreprises défensives avec une bonne diversification géographique.
Le fonds a gardé une sensibilité aux taux inférieure à son indice de
référence durant tout le trimestre. Nous avons également maintenu une
sous-pondération sur les obligations d'Etat périphériques (Espagne,
Irlande et Italie). Nos prévisions 2012 se fondent sur un scénario de
70
nd
2 quarter 2012
the quarter, with a significant risk premium spread (up to 50 basis points
for the iBoxx Corp All index). This climate of risk aversion may be
attributed to somewhat disappointing macroeconomic data, fears of a
Greek exit from the eurozone, the serious deterioration of the situation
in Spain (forced to recapitalise its bank in difficulty), bringing an
explosion in Spanish 10-year interest rates to over 7%, but also the
downgrading of the rating of numerous Italian and Spanish companies
and banks. Alongside all this, top-quality eurozone government bonds
performed very well in April and May, benefiting from their role as a
safe haven. At the same time, German 10-year rates reached record
lows in May, falling to 1.12%. In this difficult environment, the negative
rating (-0.5) on the financial and non-financial sectors, put in place at
the start of the period, was maintained throughout the quarter.
The main focuses in the reduction of credit exposure concerned
subordinate debts (LT2) on the one hand and peripheral issuers, strongly
correlated to their sovereign debt, on the other. In the portfolio, we give
preference to high-quality senior financial bonds and defensive
companies with good geographic diversification. The fund's rates
sensitivity remained below that of its benchmark throughout the
quarter. We also remained underweighted on peripheral government
bonds (Spain, Ireland and Italy). Our forecasts for 2012 are based on a
scenario of negative growth with inflation close to 2%.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
1. Quartal 2012
1 kwartaal 2012
Banksektors vermeiden. Die Staatsanleihen, und ganz besonders die
periphere Schuld, haben während dieser Zeit auch eine gute Leistung
erbracht. Die Unsicherheiten über das Abkommen mit den privaten
Gläubigern von griechischen Anleihen und der Herabsetzung der
Kreditwürdigkeit zahlreicher europäischer Länder haben den
Optimismus des Marktes nicht gedrückt. Auf volkswirtschaftlicher Ebene
bestätigen die Indikatoren in der Euro-Zone wie der PMI eine leichte
Rezession, während in den USA der ISM und gute Beschäftigungszahlen
immer
noch
eine
wirtschaftliche
Verbesserung
angeben.
Die Veröffentlichung der Quartalsergebnisse entsprach eher den
Erwartungen, während die Ankündigungen 2012 eher vorsichtig sind.
Im Bereich der Kreditstrategie hatten wir eine positive Stellung im Januar
(über den Finanzsektor), die wir im Februar auf neutral gebracht haben,
infolge der sehr guten Leistungen, unter anderem in den
untergeordneten Werten. Wir bevorzugen weiter die hochwertigen
Senior-Finanzanleihen und sind in den untergeordneten JuniorBankschulden untergewichtet. Was den Nicht-Finanzsektor betrifft,
bevorzugen wir immer die “peripheren” Emittenten und/oder die
Emittenten, die eine breite geographische und operative Diversifizierung
anbieten. Was die direktionale Strategie betrifft haben wir eine
steigende Position auf die deutschen 10-Jahreszinssätze genommen, die
regelmäßig über operative Strategien reduziert wurden. Wir haben
unsere Untergewichtung in Spanien behalten und sind neutral in Italien.
die manier weg. De staatsobligaties, en in het bijzonder die uit de
perifere landen, presteerden tijdens het afgelopen kwartaal eveneens
erg goed. De onzekerheid over het akkoord met de eigenaars van
Griekse staatsobligaties uit de privésector en de ratingverlagingen van
heel wat Europese landen konden het optimisme van de markten niet
kelderen. Op macro-economisch vlak wijzen de Europese indicatoren
zoals de PMI-index op een lichte recessie, terwijl in de Verenigde Staten
de ISM manufacturing index en goede werkgelegenheidscijfers nog
altijd in de richting wijzen van een economische expansie. Tot slot lag
ook de publicatie van de kwartaalresultaten in de lijn van de
verwachtingen, terwijl de vooruitzichten voor 2012 voorzichtig bleven.
Voor de kredietstrategie hadden wij in januari een overweging (via de
financiële sector) die wij in februari na de sterke prestatie van onder
meer het achtergestelde schuldpapier terugbrachten tot neutraal.
We blijven de voorkeur geven aan senior kwaliteitsobligaties uit de
achtergesteld schuldpapier van de banken. In de niet-financiële sector
blijft onze voorkeur uitgaan naar de perifere uitgevers en/of emittenten
die een brede geografische en operationele diversificatie bieden.
In termen van directionele strategie verwachten we nog steeds dat de
rente op 10 jaar zal stijgen, maar we hebben de posities daarin wel
regelmatig afgebouwd via optionele strategieën. We hielden een
belangrijke onderweging aan in Spanje en zijn neutraal voor Italië.
2. Quartal 2012
2 kwartaal 2012
Basispunkte für den Index iBoxx Corp All). Dieses Klima der geringen
Risikobereitschaft
erklärt
sich
eher
durch
enttäuschende
einer Explosion der spanischen 10-Jahreszinsen über 7%, aber ebenfalls
der Senkung zahlreicher Notierungen von italienischen und spanischen
Unternehmen und Banken. Gleichzeitig haben die Staatsanleihen mit
der besten Qualität in der Eurozone im April und Mai sehr gute
Leistungen erbracht, wobei sie ihre Rolle als Zufluchtswert ausnutzen
konnten. Gleichzeitig haben die deutschen 10 Jahreszinsen im Mai einen
historischen Tiefstand bei 1,12% erreicht. In diesem schwierigen Umfeld
wurde die negative Bewertung (-0,5) im Finanz- und Nichtfinanzsektor,
die zu Beginn der Periode begonnen wurde, im Quartal aufrecht
erhalten. Die wichtigsten Achsen der Reduzierung der Kreditrisiken
betrafen einerseits die untergeordneten Schulden (LT2) und andererseits
die peripheren Emittenten, die sehr stark an ihre Hoheitsschulden
gebunden sind. Im Portfolio privilegieren wir hochwertige SeniorFinanzpflichten und defensive Unternehmen mit einer guten
geographischen Diversifizierung. Der Fonds war sehr empfindlich
hinsichtlich der Zinssätze unter Benchmark während des Quartals. Wir
haben ebenfalls eine Untergewichtung in den peripheren Staatsanleihen
(Spanien, Irland und Italien) beibehalten. Unsere Voraussagen 2012
basieren auf einem negativen Wachstum mit einer Inflation um die 2%.
iBoxx Corp All-index). De risicoaversie is te verklaren door de
tegenvallende macro-economische gegevens, de vrees voor een uitstap
van Griekenland uit de eurozone, een sterke achteruitgang van de
situatie in Spanje (herkapitalisatie van de Spaanse banken in
april en mei dankzij hun rol als veilige haven. In mei bereikte de Duitse
rente op 10 jaar een historisch dieptepunt van 1,12%. In deze moeilijke
omgeving handhaafden we de negatieve outlook (-0,5) voor de
financiële en niet-financiële sector gedurende dit kwartaal.
We verminderden de blootstelling aan krediet enerzijds via de
benchmark. We behielden ook onze onderweging voor perifere
staatsobligaties (Spanje, Ierland en Italië ). Onze vooruitzichten voor
2012 zijn gebaseerd op een scenario van negatieve groei met een
e
e
71
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds Euro Long Term (suite)
Dexia Bonds Euro Long Term (continued)
3
ème
trimestre 2012
que le taux 10 ans allemand a atteint un plus bas historique fin juillet
avant de remonter suite aux annonces faites par la BCE. Sur le marché
du Crédit, l'appétit des investisseurs pour le risque a entraîné un
En termes de stratégie directionnelle, nous avons graduellement
augmenté notre sous-pondération sur l'Allemagne. Nous avons
maintenu une sous-pondération sur l'Espagne, l'Italie et l'Irlande. Nous
avons néanmoins augmenté notre exposition sur l'Italie via la partie
courte. Sur les pays du coeur de la zone euro, nous avons une
préférence pour le Luxembourg et la Finlande. Nous avons pris profit sur
notre surpondération des Pays-Bas. En termes de stratégie Crédit, nous
avons coupé notre sous-pondération sur le secteur non-financier en
juillet (retour à neutre) et avons fait de même sur le secteur financier en
septembre.
4
ème
trimestre 2012
ainsi que les projections incitent à la prudence. Dans cet environnement,
stratégie directionnelle, nous avons réduit notre sensibilité au taux via
une stratégie optionnelle. Nous avons maintenu une sous-pondération
sur l’Espagne tandis que nous avons surpondéré l’Italie. Sur le crédit,
nous avons pris profit sur notre positionnement long durant le mois de
décembre et sommes passés à neutre vis à vis de notre indice de
référence. Pour 2013, nos prévisions se fondent sur un scénario de
croissance négative et une inflation qui devrait baisser.
72
rd
3 quarter 2012
German 10-year rates reached a historic low at the end of July before
rising again in the wake of the announcements made by the ECB.
On the Credit market, investor appetite for risk resulted in a significant
decline in risk premiums for Investment Grade bonds, which fell by +/-75
bps to reach 200 bps. In terms of directional strategy, we gradually
increased our underweight position on Germany. We remained
underweight on Spain, Italy and Ireland. We did, however, increase our
exposure on Italy via the short part of the curve. Out of the countries at
the heart of the eurozone, we have a preference for Luxembourg and
Finland. We profited from our overweight position on the Netherlands.
In terms of Credit strategy, we cut our underweighting on the nonfinance sector in July (back to neutral) and did the same on the finance
sector in September.
th
4 quarter 2012
will give power to a joint banking supervisor. However, the outlook for
2013 remains uncertain and corporate quarterly results as well as
forecasts prompt caution. In this environment, the German 10- and
30-year rates fell slightly. In terms of directional strategy, we reduced
our sensitivity to rates by means of an options strategy. We remained
underweighted on Spain, whereas we were overweighted on Italy. In
terms of credit, we benefited from our long position in December and
moved to neutral compared with our benchmark. Our forecasts for
2013 are based on a scenario of negative growth and inflation that is
expected to fall.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds Euro Long Term (Forsetzung)
Dexia Bonds Euro Long Term (vervolg)
3. Quartal 2012
3 kwartaal 2012
Landes zusammenhängen, sowie die Senkung der Leitzinsen der EZB auf
10-Jahreszinsen
um
mehr
als
100
Basispunkte
verloren.
der Eurozone. So haben die deutschen 10 Jahreszinsen Ende Juli ein
+/- 75 BP auf 200 BP zurückgegangen sind. Im Bereich der direktionalen
Strategie haben wir unsere Untergewichtung in Deutschland nach und
nach gesteigert. Wir haben unsere Untergewichtung in Spanien, Italien
und Irland beibehalten. Wir haben unsere Position in Italien für den
kurzen Teil jedoch gesteigert. Von den Ländern des Kerns der Eurozone
bevorzugen wir Luxemburg und Finnland. Wir haben unsere
Übergewichtung in den Niederlanden ausnutzen können. Im Bereich der
Kreditstrategie haben wir unsere Untergewichtung im Nichtfinanzsektor
im Juli (zurück auf neutral) verkürzt und wir haben das gleiche im
Finanzsektor im September getan.
eurozone hebben het tijdens het voorbije kwartaal goed gedaan. De
bekendmaking van ongebruikelijke maatregelen (de onbeperkte
op 10 jaar met meer dan 100 basispunten (bps). De economische
op 10 jaar eind juli weg tot een historisch dieptepunt, waarna ze weer
stegen na de bekendmakingen van de ECB. Op de obligatiemarkten
zorgde de risicoappetijt van de beleggers voor een aanzienlijke daling
van de risicopremies voor de Investment Grade-obligaties, nl. met +/-75
bps tot 200 bps. Wat de richtinggevende strategie aangaat, hebben wij
onze onderweging van Duitsland geleidelijk opgevoerd. Wij
handhaafden een onderweging op Spanje, Italië en Ierland. Toch
voerden wij onze positie op Italië op via het korte gedeelte. Bij de
kernlanden van de eurozone gaat onze voorkeur uit naar Luxemburg en
Finland. Wij hebben winst genomen op onze overweging van
Nederland. Wat de kredietstrategie betreft, hebben wij onze
onderweging van de niet-financiële sector in juli verminderd (tot
neutraal) en hebben wij hetzelfde gedaan met de financiële sector in
september.
4. Quartal 2012
4 kwartaal 2012
Richtung
Bankenintegration
unternommen:
die
europäischen
direktionalen Strategie haben wir unsere Zinssensibilität über eine
Anleihenstrategie reduziert. Wir haben jedoch eine Untergewichtung in
Spanien behalten, während wir Italien übergewichtet haben. Im
Kreditbereich haben wir unsere lange Positionierung im Dezember
ausnutzen können, und wir sind im Vergleich zum Referenzindex auf
neutral gegangen. Unsere Voraussagen 2013 basieren auf einem
negativen Wachstum mit einer sinkenden Inflation.
gemeenschappelijke toezichthouder. Toch blijven de vooruitzichten voor
2013 onzeker en de kwartaalresultaten en de prognoses van de
bedrijven zetten aan tot voorzichtigheid. In deze omgeving zijn de
Duitse 10- en 30-jaarsrente licht gedaald. In onze directionele strategie
verminderden we onze rentegevoeligheid via een optionele strategie.
We bleven onderwogen voor Spanje, maar gingen naar overweging
voor Italië. In krediet namen we in december winst op onze longpositie
en gingen we naar neutraal ten opzichte van de benchmark.
e
e
73
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
er
st
1 trimestre 2012
1 quarter 2012
en place des programmes LTRO par la BCE. Ces injections de liquidité
ont permis à la prime de risque du secteur financier de se resserrer de
plus de 150 points de base; le marché écartant ainsi le risque systémique
du secteur bancaire. Durant cette période, les primes de risque des pays
périphériques ont fortement diminué, particulièrement sur la partie
courte de la courbe alors que le taux allemand à 2 ans, après avoir
atteint un bas historique en janvier (0,14 %) a connu une forte hausse
en début mars. Néanmoins, les perspectives économiques se sont
détériorées en zone euro et les mauvais chiffres des indicateurs avancés
accentuent les attentes de récession pour 2012. En termes de stratégie
Crédit, nous avions un biais positif en janvier (secteur financier et soussouverain) que nous avons ramené à neutre (financières) en février suite
à la bonne performance enregistrée, entre autres, sur les subordonnées.
Nous privilégions les financières « Senior » de qualité alors que pour le
secteur non-financier, nous préférons les émetteurs périphériques et/ou
BBB offrant une bonne diversification géographique et opérationnelle.
Le fonds a eu une sensibilité aux taux inférieure à son benchmark durant
tout le trimestre. Nous avons maintenu une importante souspondération sur l'Espagne alors que le fonds est neutre en sensibilité sur
l'Italie.
things, by the LTRO programmes put in place by the ECB. These
During this period, risk premiums in the peripheral countries fell back
substantially, particularly on the short end of the curve, while the
German two-year rate, having reached a record low in January (0.14%),
rose sharply in early March. Nevertheless, the economic outlook
deteriorated in the eurozone and the poor leading indicator figures
increased expectations of recession for 2012. In terms of credit strategy,
we had a positive bias in January (via the financial and sub-sovereign
sectors) which we brought down to neutral (financials) in February
following the good performance recorded, among others, on
subordinated instruments. We give preference to high-quality Senior
financial bonds while for the non-financial sector, we prefer
“peripheral” and/or BBB issuers offering good geographic and
operational diversification. The fund was less sensitive to rates than its
benchmark throughout the quarter. We remained substantially
underweighted in Spain and the fund's sensitivity to Italy is neutral.
2
eme
trimestre 2012
cette période avec un écartement significatif de la prime de risque.
Ce climat d'aversion au risque s'explique par des données
macroéconomiques plutôt décevantes, des craintes que la Grèce sorte
de la zone euro, une forte dégradation de la situation en Espagne
(contrainte à recapitaliser ses banques en difficulté) avec une explosion
des taux d'intérêt espagnols à 10 ans au-delà des 7 % mais également
l'abaissement des notations de nombreuses entreprises, banques
italiennes et espagnoles. Dans le même temps, les obligations d'état de
la meilleure qualité en zone euro, ont très bien performé en avril et mai,
profitant de leur rôle de valeur refuge. Parallèlement, le taux 2 ans
allemand a atteint un plus bas historique en mai de 0 %. Dans cet
environnement difficile, nous avons maintenu un grade neutre sur les
secteurs financier et non-financier durant le trimestre. Dans le
portefeuille, nous privilégions les obligations financières « Senior » de
qualité et les entreprises défensives avec une bonne diversification
maintenu une sous-pondération sur les obligations d'Etat périphériques
(Espagne, Irlande et Italie). Nos prévisions 2012 se fondent sur un
3
ème
trimestre 2012
chiffres économiques se sont encore détériorés en Europe avec une
croissance et des indicateurs économiques en berne, accentuant les
attentes de récession prolongée. De plus, les perspectives
que les taux 2 ans allemands ont atteint des plus bas historiques fin
juillet avant de remonter légèrement suite aux annonces de la BCE.
74
nd
2 quarter 2012
this quarter, with a significant risk premium spread. This climate of risk
aversion may be attributed to somewhat disappointing macroeconomic
data, fears of a Greek exit from the eurozone, the serious deterioration
of the situation in Spain (forced to recapitalise its banks in difficulty),
bringing an explosion in Spanish 10-year interest rates to over 7%, but
also the downgrading of the rating of numerous Italian and Spanish
companies and banks. At the same time, top-quality eurozone
government bonds performed very well in April and May, benefiting
from their role as a safe haven. Alongside all this, the German two-year
rate reached a record low of 0% in May. In this difficult environment,
we maintained a neutral grade on the financial and non-financial sectors
during the quarter. In the portfolio, we give preference to high-quality
senior financial bonds and defensive companies with good geographic
diversification. The fund's rates sensitivity remained below that of its
benchmark throughout the quarter. We also remained underweighted
on peripheral government bonds (Spain, Ireland and Italy). Our forecasts
for 2012 are based on a scenario of negative growth with inflation close
to 2%.
rd
3 quarter 2012
Bonds from the “peripheral” States performed well during the past
quarter. The announcement of non-conventional measures by the ECB
(unlimited purchases of short-maturity bonds) on condition the country
in question makes a formal request for assistance, as well as a cut in the
ECB’s prime rate to 0.75%, helped to ease tensions in the market. In
this context, Spanish and Italian 2-year rates fell by over 100 basis points
(bps). Despite this, the economic figures deteriorated further in the
accentuating expectations of an extended recession. Prospects also took
Which is why German 2-year rates plumbed historic depths at the end
of July, before rising again in the wake of the announcements made by
the ECB.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
1. Quartal 2012
1 kwartaal 2012
durch eine erhebliche Verringerung der Kredit-Spreads ausdrückt, was
systemische Risiko des Bankensektors verringert hat. Während dieser
Zeit haben die Risikoprämien der peripheren Länder stark abgekommen,
ganz besonders im kurzen Bereich der Kurve, während der deutsche
Zinssatz auf 2 Jahre, nach einem historischen Tief im Januar (0,14%) im
März stark gestiegen ist. Die Wirtschaftsaussichten in der Eurozone
haben sich jedoch verschlechtert und die schlechten Zahlen
unterstreichen diese Rezessionserwartungen für 2012. Im Bereich der
Kreditstrategie haben wir eine positive Position im Januar genommen
(Finanzsektor und unterstaatlicher Sektor), die wir auf neutral (Finanzen)
im Februar gebracht haben, infolge der guten Leistung, unter anderem
der untergeordneten Werte. Wir bevorzugen die hochwertigen SeniorFinanzwerte, während wir im Nichtfinanzbereich die peripheren
Emittenten und/oder BBB mit einer guten geographischen und
operativen Diversifizierung bevorzugen. Der Fonds war sehr empfindlich
haben eine bedeutende Untergewichtung in Spanien behalten, währen
der Fonds in Italien neutral ist.
belangrijkste oorzaken daarvan. Door de massale liquiditeitsinjecties kon
dalen. Dat deed het systematische risico voor de banken wegebben.
Tijdens deze periode daalden de risicopremies van de perifere landen
aanzienlijk, vooral op het korte gedeelte van de rentecurve. De Duitse
rente op twee jaar, die in januari een historisch dieptepunt had bereikt
van 0,14%, ging begin maart daarentegen sterk omhoog. Toch zijn de
economische vooruitzichten voor de eurozone erop achteruitgegaan en
de slechte cijfers van de voorlopende indicatoren benadrukken dat er
voor 2012 wordt uitgegaan van een recessie. Voor de kredietstrategie
hadden wij in januari een overweging (via de financiële sector en de Sub
Sovereigns) die wij in februari na de sterke prestatie van onder meer het
achtergestelde schuldpapier terugbrachten tot neutraal. We blijven de
voorkeur geven aan senior kwaliteitsobligaties uit de financiële sector,
terwijl we voor de niet-financiële sector mikken op perifere uitgevers
en/of emittenten met een BBB-rating die een goede geografische en
operationele diversificatie bieden. Tijdens het hele kwartaal was de
rentegevoeligheid van het fonds lager dan die van het referentiekader.
Wij hielden vast aan een sterke onderweging van Spanje, terwijl het
fonds neutraal is qua gevoeligheid voor Italië.
2. Quartal 2012
2 kwartaal 2012
Der Kreditmarkt hat eine sehr bewegte Zeit während dieser Periode mit
einem bedeutenden Spread der Risikoprämie erlebt. Dieses Klima der
geringen Risikobereitschaft erklärt sich eher durch enttäuschende
einer Explosion der spanischen 10 Jahreszinsen über 7%, aber ebenfalls
der Senkung zahlreicher Notierungen von italienischen und spanischen
Unternehmen und Banken. Gleichzeitig haben die Staatsanleihen mit
der besten Qualität in der Eurozone im April und Mai sehr gute
Leistungen erbracht, wobei sie ihre Rolle als Zufluchtswert ausnutzen
konnten. Außerdem hat der deutsche 2-Jahresszinssatz im Mai ein
historisches Tief von 0% erreicht. In diesem schwierigen Umfeld haben
wir eine neutrale Position in den Finanz- und Nichtfinanzsektoren im
Quartal behalten. Im Portfolio privilegieren wir hochwertige SeniorFinanzpflichten und defensive Unternehmen mit einer guten
geographischen Diversifizierung. Der Fonds war sehr empfindlich
haben ebenfalls eine Untergewichtung in den peripheren Staatsanleihen
(Spanien, Irland und Italien) beibehalten. Unsere Voraussagen 2012
basieren auf einem negativen Wachstum mit einer Inflation um die 2%.
aanzienlijke toename van de risicopremie. De risicoaversie is te verklaren
door de tegenvallende macro-economische gegevens, de vrees voor een
uitstap van Griekenland uit de eurozone, een sterke achteruitgang van
de situatie in Spanje (herkapitalisatie van de Spaanse banken in
2-jaarsrente in mei een historisch dieptepunt van 0%. In deze moeilijke
omgeving bleven we dit kwartaal neutraal voor de financiële en nietfinanciële sectoren. In de portefeuille verkiezen we senior financiële
obligaties van hoge kwaliteit en defensieve bedrijven met een goede
geografische diversificatie. De duration van de portefeuille bleef dit
kwartaal iets onder die van de benchmark. We behielden ook onze
onderweging voor perifere staatsobligaties (Spanje, Ierland en Italië ).
negatieve groei met een inflatie van ongeveer 2%.
3. Quartal 2012
3 kwartaal 2012
2 Jahres Zinsen um mehr als 100 Basispunkte verloren.
wieder nach oben gingen.
op 2 jaar met meer dan 100 basispunten (bps). De economische cijfers
voor Europa zijn evenwel nog verder verslechterd met een zwakke groei
en ongunstige economische indicatoren, die de aandacht vestigen op de
voorspelde langdurige recessie. Bovendien worden de vooruitzichten
ook somberder voor de kernlanden van de eurozone. Zodoende zakten
de Duitse rentevoeten op 2 jaar eind juli weg tot een historisch
dieptepunt, waarna ze weer lichtjes stegen na de bekendmakingen van
de ECB.
e
e
e
75
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds Euro Short Term (suite)
Dexia Bonds Euro Short Term (continued)
3
ème
Sur le marché du Crédit, l'appétit des investisseurs pour le risque a
entraîné un rétrécissement significatif de la prime de risque des
obligations Investment Grade qui a baissé de +/-75 bps pour atteindre
200 bps. Dans ce contexte porteur pour le marché du Crédit, nous
avons décidé de vendre l'entièreté des obligations d'Etats pour réinvestir
dans des sociétés d'excellente qualité (Investment Grade). Le
positionnement sur les émetteurs périphériques reste prudent (l'accent
étant mis sur les champions nationaux bien diversifiés). En termes de
stratégie Taux, nous sommes restés sous-pondérés en sensibilité taux.
4
ème
trimestre 2012
supérieure à l’offre (effet OMT), font que, dans un environnement de
pouvoir à un superviseur bancaire commun. En termes de sensibilité aux
taux, le fonds est resté sous-pondéré vis-à-vis de son indice de référence.
Pour l’année 2013, on s’attend à une performance du marché du Crédit
de l’ordre de 2 à 4 % grâce notamment à des facteurs techniques
favorables comme l’abondance de cash et des investisseurs à la
recherche de rendement. Nos prévisions 2013 se fondent sur un
scénario de croissance négative avec une inflation qui devrait rebaisser
sous les 2 %.
76
rd
On the Credit market, investor appetite for risk resulted in a significant
bps to reach 200 bps. Against this productive background for the Credit
market, we decided to sell all of our State bonds and reinvest in topquality companies (Investment Grade). Our position on peripheral issuers
remains cautious (with the emphasis on well diversified national leaders).
In terms of Rate strategy, we remained underweight in rate sensitivity.
th
4 quarter 2012
supply (OMT effect) mean that, in an environment of low rates, credit
will give power to a joint banking supervisor. In terms of sensitivity to
rates, the fund remained underweighted compared with its benchmark.
We expect the credit market to record a performance of around 2 to
4% in 2013, thanks in particular to favourable technical factors such as
the abundance of cash and investors in search of return. Our forecasts
for 2013 are based on a scenario of negative growth with inflation
expected to fall back below 2%.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds Euro Short Term (Forsetzung)
Dexia Bonds Euro Short Term (vervolg)
Auf dem Kreditmarkt hat die Risikobereitschaft der Investoren einen
bedeutenden Rückgang der Risikoprämie der Anleihen Investment
Grade zur Folge gehabt, die um +/- 75 BP auf 200 BP zurückgegangen
sind. In diesem sehr tragfähigen Kontext für den Kreditmarkt haben wir
beschlossen, die Gesamtheit der Staatsanleihen zu verkaufen, um in
Gesellschaft von hervorragender Qualität (Investment Grade) zu
investieren. Die Positionierung in peripheren Emittenten bleibt vorsichtig
(hierbei werden die nationalen sehr diversifizierten Champions
hervorgehoben). Im Bereich der Strategie der Zinssätze bleiben wir in der
Zinssatzsensibilität untergewichtet.
Op de obligatiemarkten zorgde de risicoappetijt van de beleggers voor
een aanzienlijke daling van de risicopremies voor de Investment Gradeobligaties, nl. met +/-75 bps tot 200 bps. In die veelbelovende omgeving
voor de obligatiemarkten hebben wij besloten alle overheidsobligaties
van de hand te doen om te herbeleggen in ondernemingen van
uitstekende kwaliteit (Investment Grade). De positionering op de
emittenten uit de perifere landen blijft omzichtig (de nadruk ligt immers
op de goed gediversificeerde nationale kampioenen). Op het vlak van de
rentestrategie zijn wij ondergewogen gebleven met onze
rentegevoeligheid.
4. Quartal 2012
4 kwartaal 2012
Richtung
Bankenintegration
unternommen:
die
europäischen
Bankenaufsicht einführt. Im Bereich der Zinssensibilität bleibt der Fonds
im Vergleich zum Referenzindex untergewichtet. Für das Jahr 2013
erwarten wir eine Leistung des Kreditmarktes von 2 bis 4%, unter
anderem dank günstiger technischer Faktoren wie die hohen Mengen
an liquiden Mitteln und Anleger, die einen hohen Ertrag suchen. Unsere
Inflation, die wieder unter die 2% sinken müsste.
gemeenschappelijke toezichthouder. Op het vlak van rentegevoeligheid
bleven we onderwogen ten opzichte van de benchmark. Voor 2013
verwachten we een rendement van 2 tot 4% voor de kredietmarkt,
vooral dankzij gunstige technische factoren zoals de overvloed aan cash
en de zoektocht naar rendement van de beleggers. Onze vooruitzichten
voor 2013 zijn gebaseerd op een scenario van negatieve groei met een
inflatie die tot onder 2% zou moeten dalen.
e
e
77
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
er
st
1 trimestre 2012
1 quarter 2012
Le trimestre a été favorable grâce à la progression des actions, le
resserrement des écarts de crédit et la hausse des volatilités implicites.
Cet appétit pour le risque résulte de la mise en place du LTRO (prêts à
3 ans à 1 %) par la Banque centrale européenne et de la volonté des
autorités politiques de prendre des décisions efficaces.
This was a favourable quarter thanks to the upward trend followed by
stocks, the tightening of credit spreads and the rise in implied volatility.
This appetite for risk is a result of the LTRO (three-year loans at 1%) put
in place by the European central bank and the willingness of the political
authorities to take effective decisions.
Les perspectives du secteur des convertibles demeurent attractives car le
profil de convexité est aujourd'hui optimal (delta proche de 40 % et
rendement courant de 3,3 %), les obligations convertibles ont une faible
sensibilité à la hausse des taux, et enfin, certains émetteurs pourraient
faire l'objet d'un rachat dans le contexte actuel.
The outlook for the convertibles sector remains attractive as the
convexity profile is as good as possible at the moment (delta close to
40% and current return of 3.3%), convertible bonds are not very
sensitive to rate increases and finally, some issuers could be the subject
of a takeover in this context.
Ce compartiment constitue ainsi une alternative comme composante
actions d'un portefeuille diversifié, pour participer à la détente des
primes de risque, tout en réduisant la volatilité.
This subfund therefore offers an alternative as a stocks component in a
diversified portfolio to take part in the easing of risk premiums while
reducing volatility.
2
eme
trimestre 2012
La déception a dominé le trimestre avec la résurgence de la crise des
dettes souveraines au sein de la zone euro, qui a contribué à la baisse
des actifs risqués. Cependant, les résultats des entreprises ont
représenté une source de satisfaction, mais n'ont pas mis fin au
processus d'ajustement à la baisse des anticipations pour le reste de
l'année. La correction observée sur les actions et le crédit a donné lieu à
une baisse de la valorisation des convertibles avec comme double
conséquence le renforcement du rendement actuariel moyen et une
réduction du delta.
Le portage va donc jouer un rôle croissant dans la performance future
quel que soit le scénario de marché. Le fonds constitue ainsi une
alternative comme composante actions d'un portefeuille diversifié, pour
participer à la détente des primes de risque, tout en réduisant la
volatilité.
3
ème
trimestre 2012
nd
2 quarter 2012
The quarter was dominated by disappointment, with the re-emergence
of the sovereign debt crisis in the eurozone, which contributed towards
the fall of risky assets. However, corporate results provided a source of
satisfaction, but did not put an end to the process of downward
adjustment with regard to expectations for the rest of the year. The
correction seen on stocks and credit gave rise to a fall in the valuation of
convertibles, which had the twofold consequence of reinforcing the
average actuarial return and reducing the delta.
Carry will therefore play an increasing role in future performance,
irrespective of the market scenario. The fund therefore offers an
alternative as an equity component in a diversified portfolio, to benefit
from the easing of risk premiums while reducing volatility.
rd
3 quarter 2012
La progression des actions et du crédit durant l’été a été alimentée par
une volonté de mise en œuvre d’une forme de fédéralisme européen
avec l’union bancaire et le discours de politique monétaire de Mario
Draghi.
Les indicateurs avancés montrent une stabilisation et les indices de
surprises macroéconomiques sont de nouveau bien orientés. Sur des
bases désormais assainies, les attentes de profits sont à présent plus
réalistes et, plus important, donnent les premiers signes d’une inflexion.
The advance in stocks and credit during the summer was fuelled by a
desire to implement a form of European federalism with banking union
and the speech on monetary policy given by Mario Draghi.
Pour participer à la détente des primes de risque, le compartiment
constitue une alternative comme composante actions d'un portefeuille
diversifié tout en réduisant la volatilité.
To take part in the easing of risk premiums, the compartment is putting
together an alternative such as a share component in a diversified
portfolio while at the same time reducing volatility.
4
ème
trimestre 2012
La progression des actions et du crédit a été alimentée par l’amélioration
de la visibilité sur la zone euro et de bonnes statistiques en Chine et aux
États-Unis, malgré un climat incertain sur la situation budgétaire
américaine.
78
Forward indicators point towards stabilisation and the macroeconomic
surprise indices are again well placed. With bases that have now been
cleaned up, profit expectations are now more realistic and – more
important still – are showing the first signs of turning around.
th
4 quarter 2012
The progress recorded in stocks and credit was sustained by the
improvement in visibility in the euro zone and good statistics in China
and the United States, despite an uncertain climate regarding the
American budget situation.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
1. Quartal 2012
1 kwartaal 2012
Das Quartal war günstig, da die Aktien nach oben gingen, die Kredit
Spreads sich verringerten und die damit zusammenhängende Volatilität
abnahm. Diese Risikobereitschaft führt zur Einführung des LTRO
(3-Jahresdarlehen bei 1%) durch die Europäische Zentralbank und zum
Willen der politischen Behörden, wirksame Entscheidungen zu treffen.
Het voorbije kwartaal was positief dankzij de vooruitgang die de
aandelen boekten, de daling van de kredietspreads en de stijging van de
impliciete volatiliteit. De toegenomen risicoappetijt vloeit voort uit het
opzetten van de LTRO (leningen op 3 jaar tegen 1%) door de Europese
centrale bank en uit de gewilligheid van de politieke instanties om
efficiënte beslissingen te nemen.
De vooruitzichten van de sector van de converteerbare obligaties blijven
aantrekkelijk omdat het convexiteitsprofiel vandaag optimaal is
(een delta van om en bij de 40% en een courant rendement van 3,3%).
Het blijft een interessante investering aangezien converteerbare
obligaties weinig gevoelig zijn voor rentestijgingen en omdat sommige
emittenten in de huidige context misschien de obligaties willen
terugkopen.
Dit compartiment is dan ook een alternatief voor het aandelengedeelte
van een gediversifieerde portefeuille, om te kunnen profiteren van de
lagere risicopremies de beperkte volatiliteit.
Die Aussichten des Sektors der Wandelanleihen bleiben attraktiv, denn
das Profil der Konvexität ist heute optimal (Delta von knapp 40% und
laufender Ertrag von 3,3%), die Wandelanleihen leiden unter einem
leichten Rückgang der Zinsen, und gewisse Emittenten können
Gegenstand eines Rückkaufs im aktuellen Kontext sein.
Dieser Teilfonds stellt deshalb eine Alternative als Aktienkomponente
eines diversifizierten Portfolios dar, um sich an der Abschwächung der
Risikoprämien zu beteiligen, wobei gleichzeitig die Volatilität reduziert
wird.
e
e
2. Quartal 2012
2 kwartaal 2012
Dieses Quartal war von der Enttäuschung geprägt, mit dem
Wiederauftauchen der Hoheitsschuldenkrise in der Eurozone, die zum
Rückgang der Risikoaktiva geführt hat. Die Ergebnisse der Unternehmen
waren jedoch eine Quelle der Zufriedenheit, haben aber die rückläufige
Anpassung der Aussichten für den Rest des Jahres nicht aufhalten
können. Die beobachtete Korrektur auf Aktien und Kredite hat zu einer
Reduzierung der Bewertung der Convertibles geführt, was sowohl eine
durchschnittliche versicherungstechnische Rentabilität und eine
Reduzierung des Deltas zur Folge hatte.
Die Portage spielt also eine bedeutende Rolle in den zukünftigen
Leistungen, in allen Marktszenarien. Dieser Teilfonds stellt deshalb eine
Alternative als Aktienkomponente eines diversifizierten Portfolios dar,
um sich an der Abschwächung der Risikoprämien zu beteiligen, wobei
gleichzeitig die Volatilität reduziert wird.
Teleurstelling domineerde dit kwartaal als gevolg van de heropflakkering
van de staatsschuldencrisis in de eurozone, die bijdroeg aan de daling
van de risicovolle activa. De bedrijfsresultaten waren bevredigend, maar
maakten geen einde aan de neerwaartse bijstelling van de
verwachtingen voor de rest van het jaar. De correctie in aandelen en
krediet verlaagde de waardering van de converteerbare obligaties met
een versterking van het gemiddelde actuariële rendement en een daling
van de delta tot gevolg.
3. Quartal 2012
3 kwartaal 2012
Der Fortschritt der Aktien und des Kredites ist gestärkt worden durch
einen Willen, eine Form des europäischen Föderalismus mit der
Bankenunion umzusetzen, und durch den währungspolitischen Diskurs
von Mario Draghi gestärkt worden.
Die fortgeschrittenen Indikatoren zeigen eine Stabilisierung und die
volkswirtschaftlichen Überraschungsindexe sind wieder gut ausgerichtet.
Auf jetzt beruhigten Grundlagen können die Gewinnerwartungen jetzt
realistischer ausfallen, und was noch wichtiger ist, erste Zeichen einer
Inflexion geben.
Um sich an der Lockerung der Risikoprämien zu beteiligen, stellt der
Teilfonds eine Alternative als Aktienkomponente eines diversifizierten
Portfolios dar, wobei gleichzeitig die Volatilität reduziert wird.
De stijging van de aandelen en de obligaties in de zomer werd gevoed
door het streven naar een vorm van Europees federalisme in de vorm
van een bankenunie en door de uitspraken over het monetaire beleid
van Mario Draghi.
De voorlopende indicatoren wijzen op een stabilisering, en de macroeconomische verrassingsindexen zijn weer gunstig georiënteerd. Op een
weer gezond geworden basis zijn de winstverwachtingen nu weer
realistischer geworden, en, belangrijker nog, zien we de eerste tekenen
van een ommekeer.
Om een graantje mee te pikken van de ontspanning bij de risicopremies,
vormt het compartiment een alternatief als aandelencomponent in een
gediversificeerde portefeuille, terwijl tegelijkertijd de volatiliteit beperkt
wordt.
4. Quartal 2012
4 kwartaal 2012
Der Fortschritt der Aktien und des Kredits ist durch eine Verbesserung
der Sichtbarkeit in der Eurozone und guten Statistiken in China und den
USA trotz eines ungewissen Klimas im Bereich der amerikanischen
Haushaltslage gestützt worden.
Aandelen en krediet presteerden beter dankzij de verbeterde
zichtbaarheid op de eurozone en de goede statistieken in China en de
Verenigde Staten, ondanks de onzekerheid over de Amerikaanse
begrotingssituatie.
De portage zal dus een steeds grotere rol spelen in het toekomstige
rendement, ongeacht het marktscenario. Het fonds biedt dus een
alternatief als aandelencomponent in een gediversifieerde portefeuille
om te profiteren van de daling van de risicopremies en tegelijk de
volatiliteit te verlagen.
e
e
79
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Performance depuis l’origine (septembre 2003)* :
Performance 2012 (21 décembre 2012)* :
67,97 %
14,49 %
Performance since inception (September 2003)*:
2012 performance (December, 21 2012)*:
67.97%
14.49%
Investment strategy
Fonds UCITS IV à valorisation quotidienne, Dexia Bonds Global High
Yield est destiné aux investisseurs souhaitant investir sur le marché des
obligations d’entreprise High Yield pour profiter du rendement attrayant
offert par cette classe d’actifs obligataires. Dexia Bonds Global High
Yield est un produit attractif pour les investisseurs désirant diversifier
leurs portefeuilles obligataires et actions.
A UCITS IV fund with daily valuation, Dexia Bonds Global High Yield is
intended for investors wishing to invest in the High Yield corporate
bonds market to take advantage of the attractive yield offered by this
class of bond assets. Dexia Bonds Global High Yield is an attractive
product for investors wishing to diversify their bond and equity
portfolios.
•
Dexia Bonds Global High Yield est un fonds structurellement investi
à 80 % minimum en obligations à haut rendement émises au
niveau international. Le risque de change est couvert en Euro,
•
Dexia Bonds Global High Yield is a fund structured in such a way
that at least 80% is invested in high-yield bonds issued
internationally. The exchange-rate risk is hedged in euros,
•
Le fonds est géré activement avec comme référence l’indice Merrill
Lynch Global High Yield BB/B limité à 2 % par émetteur, en
excluant les émetteurs financiers. L’écart maximum vis-à-vis de
l’indice de référence est compris entre -2 % et +2 % pour chacun
des émetteurs,
•
The fund is actively managed and has as its benchmark the Merrill
Lynch Global High Yield BB/B index limited to 2% per issuer,
excluding financial issuers. The maximum deviation from the
benchmark index is between -2% and +2% for each issuer,
•
expertise juridique, toutes développées en interne,
Le fonds fait appel au savoir-faire d’une équipe composée de sept
analystes et gérants dédiés à la gestion des obligations High Yield
depuis plus de 12 ans, avec le support de l’équipe de recherche
quantitative de Dexia Asset Management.
•
expertise, all of which are developed in-house,
The fund draws on the expertise of a team consisting of seven
Yield bonds for more than 12 years, with the support of the
quantitative research team of Dexia Asset Management.
•
er
•
st
1 trimestre 2012
1 quarter 2012
The FED, for its part, announced that it was holding its interest rates for
3 years.
provenance des Etats-Unis.
* pour la classe I
80
* for the I class
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Performance seit Auflage (September 2003)*:
67,97%
Performance 2012 (21 Dezember 2012)*:
14,49%
Rendement sinds het begin (September 2003)*:
Rendement 2012 (21 december 2012)*:
Anlagestrategie
Beleggingsstrategie
Dexia Bonds Global High Yield ist ein UCITS IV-konformer
Investmentfonds mit täglicher Bewertung. Er ist für Anleger bestimmt,
die Anlagen auf dem Markt für High Yield-Unternehmensanleihen
anstreben und von den attraktiven Renditen profitieren wollen, die diese
Assetklasse Anleihen bietet. Dexia Bonds Global High Yield ist ein
attraktives Anlageprodukt für Anleger, die ihre Renten- und
Aktienportfolios diversifizieren wollen.
Dexia Bonds Global High Yield, een UCITS IV-fonds met dagelijkse
waardering, is bestemd voor beleggers die wensen te beleggen in de
obligatiemarkt van ondernemingen met een hoog rendement om het
aantrekkelijke rendement te kunnen oogsten dat die activaklasse van
obligaties aanbiedt. Dexia Bonds Global High Yield is een aantrekkelijk
product voor beleggers die hun obligatie- en aandelenportefeuilles
willen diversifiëren.
•
•
•
•
•
Dexia Bonds Global High Yield ist ein Fonds, der strukturell
mindestens in Höhe von 80% in High-Yield-Anleihen
internationaler Emittenten investiert ist. Das Wechselkursrisiko wird
in Euro abgesichert,
Der Fonds wird aktiv gemanagt. Referenzindex der Perfomance ist
der Index Merrill Lynch Global High Yield BB/B (die
Portfolioverteilung beschränkt sich allerdings auf 2% je Emittenten
und schliesst Emittenten aus dem Finanzsektor aus). Die maximale
Abweichung vom Referenzindex liegt für jeden einzelnen
Emittenten zwischen -2% und +2%,
Expertise einfliessen, die sämtlich hausintern entwickelt wurden,
Der Fonds stützt sich auf das Know-how eines Teams von sieben
Analysten und Fondsmanagern, die seit mehr als 12 Jahren auf das
des quantitativen Researchteams von Dexia Asset Management
67,97%
14,49%
Dexia Bonds Global High Yield is een fonds dat op structurele wijze
voor ten minste 80% is belegd in hoogrentende obligaties
uitgegeven op internationaal niveau. Het wisselrisico wordt gedekt
in euro,
Het fonds wordt actief beheerd met referentie aan de index Merrill
Lynch Global High Yield BB / B (beperkt tot 2% per emittent,
zonder rekening te houden met de financiële emittenten. De
maximale afwijking ten opzichte van de referentie-index ligt voor
elk van de emittenten tussen -2% en +2%,
•
•
expertise, elk intern ontwikkeld, aan elkaar linkt,
bestaat uit zeven analisten en beheerders die zich al meer dan 12
jaar wijden aan het beheer van hoogrentende obligaties, met de
steun van het team voor kwantitatief onderzoek van Dexia Asset
Management.
•
e
1. Quartal 2012
1 kwartaal 2012
Unterstützung
durch
den
sich
spürbar
verbessernden
* voor de klasse I
handhaven.
81
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds Global High Yield (suite)
Dexia Bonds Global High Yield (continued)
2
ème
trimestre 2012
nd
2 quarter 2012
Une Crise Européenne qui n’en finit pas …Il faut payer pour détenir
de la dette « sans risque ».
euro et son avenir.
Dans ce contexte :
•
A never-ending European Crisis... Investors had to pay to hold “riskfree” debt.
zone and its future.
•
in which investors had to pay to invest in a “risk-free” asset,
•
•
•
incertaine.
rendement est tout à fait adapté à la configuration actuelle des marchés
3
ème
trimestre 2012
Européenne.
l’euro ».
Crise Economique : La croissance économique mondiale reste atone.
exceptionnelles.
4
ème
trimestre 2012
•
rd
3 quarter 2012
the supervision of the ECB, the Stability Pact and the ESM were put in
Bank.
On September 6, Mario Draghi declared that “the Euro is irreversible”.
In order to “preserve monetary policy transmission in all the Euro zone
countries”, the ECB decided to launch a new bonds repurchase
th
4 quarter 2012
dette.
offrant un rendement de 5,50 %. C’est un des rares actifs à offrir une
marchés.
return of 5.50%. It is one of the few assets to offer a positive net return,
an alternative to the current market configuration.
82
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds Global High Yield (Fortsetzung)
Dexia Bonds Global High Yield (vervolg)
2. Quartal 2012
2
Europakrise ohne Ende … Nunmehr müssen Anleger dafür
bezahlen, um „risikolose” Staatsanleihen zu halten.
In Europa kommt bei den Anlegern Besorgnis über die konjunkturelle
Das weltweite Wirtschaftswachstum verlangsamt sich scharf.
In diesem Umfeld:
•
zu können,
•
•
verbunden.
werden. In diesem Fall ist die Wahl einer 100%igen High YieldUnternehmensanleihe mit einer Rendite von 8% durchaus der aktuellen
Een Europese crisis waar maar geen einde aan komt… Je moet
In deze context:
•
waarin je moet betalen om te beleggen in “risicoloze” activa;
van beleggingskwaliteit maar net is verzekerd,
•
onzeker is.
de markten.
3. Quartal 2012
3 kwartaal 2012
Europakrise: Seit Ende Juni fielen zahlreiche Entscheidungen zur Lösung
der europäischen Krise: Schaffung einer Bankenunion unter der
Kontrolle
der
EZB,
Einrichtung
des
Stabilitätspaktes
und
Stabilitätsmechanismus. Sämtliche Fortschritte erhielten flankierende
Hilfe seitens der Europäischen Zentralbank.
Am 24. Juli erklärte Mario Draghi, dass „die EZB innerhalb ihres
Mandats bereit sei, alles Notwenige zu tun, um den Euro zu
erhalten”.
Am 6. September erklärte Mario Draghi: „Der Euro ist unumkehrbar”.
Um „die Übermittlung der Geldpolitik in alle Länder der Euro-Zone zu
erhalten”, hat die EZB den Beschluss gefasst, ein neues Programm des
Rückkaufs von Anleihen auf dem Sekundärmarkt aufzulegen.
Europa versinkt immer tiefer in der Rezession. Die EZB revidiert ihre
Wachstumsprognosen für 2012 der Eurozone auf -0,40% (zuvor -0,10)
weitergeben,
profitieren
aber
von
ausserordentlichen
ème
trimestre 2012
•
e
vrijwaren”.
Economische crisis: De wereldwijde economische groei blijft futloos.
genieten uitzonderlijke financieringsvoorwaarden.
e
4. Quartal 2012
4 kwartaal 2012
Das letzte Quartal war in Europa von zwei wichtigen Faktoren geprägt:
Auf der einen die Abschwächung des Systemrisikos im Zuge der
Umsetzung
des
Stabilitätspaktes,
des
Europäischen
Stabilitätsmechanismus (ESM), der ersten Konturen einer Bankenunion
sowie schließlich der Maßnahmen der Europäischen Zentralbank (EZB).
Auf der anderen Seite standen die aufgrund des stotternden
Wachstumsmotors zu beobachtende Verschlechterung der Lage der
Unternehmen mit der Verschlechterung des „Drift“. Allerdings konnten
unter dem Strich die Ausfallquoten dank der günstigen
Aufmerksamkeit.
Der Teilfonds ist gut aufgestellt, um den Marktwert zu erfassen, und
bietet eine Rendite von 5,50%. Es handelt sich um einen der seltenen
In het laatste kwartaal speelden twee belangrijke factoren een rol in
Europa. Enerzijds is er de vermindering van het systeemrisico, met de
invoering van het stabiliteitspact, het Europese stabiliteitsmechanisme,
het plan voor een Bankunie en maatregelen van de Europese centrale
bank (LTRO en OMT). En anderzijds is er de verslechterende situatie van
de ondernemingen, met een stokkende groei, de verslechtering van de
“drift“, maar niettemin een binnen de perken gehouden
wanbetalingsratio dankzij de liquiditeitsvoorwaarden en een richtrente
in de buurt van nul. In de Verenigde Staten bleef de grootste uitdaging
met de herverkiezing van Barack Obama de fiscale klif, evenals de
kwestie rond de verhoging van het schuldplafond.
Het compartiment is goed gepositioneerd om de waarde van de markt
te vatten, met een rendement van 5,50%. Dit is een van de zeldzame
activa die een positief nettorendement bieden, een alternatief voor de
huidige configuratie van de markten.
83
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds Global High Yield (suite)
Dexia Bonds Global High Yield (continued)
Perspectives 2013 :
Outlook 2013:
configuration.
Constat :
The reality:
•
•
•
incertaine.
•
uncertain.
•
•
Credit derivatives
Sur l’exercice 2012, les dérivés de crédit ont été utilisés sous deux
formes :
Credit derivatives were used in two forms over the 2012 financial year:
1.
2.
Exposition sur le dérivé CDX HY US 5 ans : comme un
moyen d’assurer une flexibilité en terme de liquidité tout en
donnant une exposition crédit.
Utilisation des options sur l’indice dérivé CDX HY US :
comme investissement pour capturer le haut niveau de
volatilité valorisée dans les options
1.
2.
Exposure to the CDX HY US 5 year derivative: as a means of
ensuring flexibility in terms of liquidity while giving exposure
to credit.
Use of options on the derivatives index CDX HY US: as an
investment to capture the high level of volatility factored into
the value of the options.
portefeuille ?
profile?
L’utilisation des dérivés de crédit a eu un impact positif sur la
performance en exposant le fonds au crédit et en assurant un niveau
plus élevé de liquidité dans le fonds afin d‘assurer d’éventuels rachats de
la part des investisseurs en période de risque averse de leur part.
Use of credit derivatives had a positive impact on performance by
exposing the fund to credit and by ensuring a higher level of liquidity in
the fund so as to cover any redemptions by investors in periods of risk
aversion on their part.
JP Morgan – BNP Paribas – Société Générale.
contracts
84
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds Global High Yield (Fortsetzung)
Dexia Bonds Global High Yield (vervolg)
Aussichten 2013:
Nettorendite ermöglichen und die damit im aktuellen Marktumfeld eine
Anlagealternative bilden.
Feststellung:
Vaststelling:
•
•
•
onzeker.
•
•
•
omgeving.
Die Credit-Derivate
Kredietderivaten
Im Verlauf des Geschäftsjahres 2012 haben wir Credit-Derivate in zwei
Formen eingesetzt:
In 2012 is op twee manieren gebruik gemaakt van kredietderivaten:
1.
2.
Engagement im Derivat CDX HY US 5 Jahre als ein
Instrument: um unter Beibehaltung des Credit-Engagements
unsere Flexibilität in puncto Liquidität zu wahren.
Einsatz von Optionen auf den Derivate- Index CDX HY US:
als Anlage zur Nutzung der hohen in den Optionen
bewerteten Volatilität.
die
Credit-Derivate
1.
2.
Blootstelling aan de CDX HY US 5 jaar: als middel om
financiële flexibiliteit te garanderen en tegelijkertijd op de
kredietmarkt gepositioneerd te zijn.
Gebruik van opties op de derivatenindex CDS HY US: als
belegging waarmee geprofiteerd kan worden van de in de
optieprijzen tot uiting komende hoge volatiliteit.
Het fonds werd niet getroffen door credit events
auf
das
portefeuille?
Portfolios aus, da er das Credit-Engagement des Fonds reduzierte und
ein höheres Liquiditätsniveau im Fonds gewährleistet werden konnte,
um die eventuell von risikoscheu gewordenen Anlegern gewünschten
Rücknahmen von Anteilen decken zu können.
rendement. Het fonds werd blootgesteld aan bedrijfsobligaties en
verkreeg tegelijkertijd een ruimere liquiditeitspositie, zodat voldaan zou
kunnen worden aan eventuele terugkoopverzoeken van beleggers met
risicoaversie.
Credit-Kontrakte
Belangrijkste
tegenpartijen
van
de
ICBE
voor
85
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Performance depuis l’origine (décembre 2008)* :
Performance 2012* :
76,06 %
14,63 %
Performance since inception (December 2008)*:
2012 performance*:
76.06%
14.63%
Investment strategy
Fonds UCITS IV à valorisation quotidienne, Dexia Bonds High Spread est
destiné aux investisseurs souhaitant profiter du rendement attrayant
offert par le marché des obligations corporate. Dexia Bonds High Spread
est un produit attractif pour les investisseurs désirant diversifier leurs
portefeuilles obligataires et actions.
A UCITS IV fund with daily valuation, Dexia Bonds High Spread is
intended for investors wishing to take advantage of the attractive yield
offered by the corporate bond market. Dexia Bonds High Spread is an
attractive product for investors wishing to diversify their bond and equity
portfolios.
•
Dexia Bonds High Spread, au travers sa philosophie
d’investissement flexible et sa gestion de conviction, procède à une
sélection active au sein de l’univers des obligations High Yield
européennes et américaine. Le portefeuille de référence se
décompose en 75 % d’obligations High Yield (haut rendement) et
25% d’obligations Investment Grade, toutes deux émises au niveau
international. Le compartiment exclue les financières de son univers
d’investissement,
•
Dexia Bonds High Spread actively selects its investments in the
European and U.S. High Yield bonds universe, by means of its
flexible investment philosophy and conviction-based management.
The benchmark portfolio breaks down into 75% of High Yield
bonds and 25% of Investment Grade bonds, both issued
internationally. The sub-fund excludes financials from its investment
universe,
•
Le fonds est géré activement pour surperformer l’indice JP Morgan
GBI Global Hedged Euro. L’indice mesure la performance du
marché mondial des obligations d’Etat des principaux pays
développés. Dexia Bonds High Spread ne possède aucune
contrainte indicielle,
•
The fund is actively managed to outperform the JP Morgan GBI
Global Hedged Euro index. The index measures the performance of
the global government bond market of the main developed
countries. Dexia Bonds High Spread is not constrained by any index,
•
expertise juridique, toutes développées en interne,
•
expertise, all of which are developed in-house,
•
Le fonds fait appel au savoir-faire d’une équipe composée de
quatre analystes et gérants dédiés à la gestion des obligations High
Yield depuis plus de 12 ans, avec le support de l’équipe de
recherche quantitative de Dexia Asset Management.
•
The fund draws on the expertise of a team consisting of four
Yield bonds for more than 12 years, with the support of the
quantitative research team of Dexia Asset Management.
er
st
1 trimestre 2012
1 quarter 2012
The Fed, for its part, announced that it was holding its interest rates for
3 years.
provenance des Etats-Unis.
* pour la classe I
86
* for the I class
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Performance seit Auflage (Dezember 2008)*:
76,06%
Performance 2012*:
14,63%
Rendement sinds het begin (December 2008)*:
Rendement 2012*:
Anlagestrategie
Beleggingsstrategie
Dexia Bonds High Spread ist ein UCITS IV -konformer Investmentfonds
mit täglicher Bewertung. Er ist für Anleger gedacht, die von der vom
Markt der Unternehmensanleihen gebotenen attraktiven Rendite
profitieren wollen. Dexia Bonds Euro High Spread ist ein attraktives
Anlageprodukt für Anleger, die ihre Renten- und Aktienportfolios
diversifizieren wollen.
Dexia Bonds High Spread, een UCITS IV-fonds met dagelijkse
waardering, is bestemd voor beleggers die wensen te profiteren van het
aantrekkelijke rendement van de bedrijfsobligatiemarkt. Dexia Bonds
High Spread is een aantrekkelijk product voor beleggers die hun
obligatie- en aandelenportefeuilles willen diversifiëren.
•
Dexia Bonds High Spread nimmt im Rahmen seiner flexiblen
Anlagephilosophie und seinem von Überzeugung (Conviction)
getragenen Managementansatz im Universum der europäischen
und
amerikanischen
High
Yield-Anleihen
eine
aktive
Werpapierauswahl vor. Das Referenzportfolio besteht zu 75% aus
High Yield-Anleihen (hoch rentierlichen Anleihen) und zu 25% aus
Anleihen mit Investment Grade-Rating. Beide Anleihekategorien
werden von internationalen Emittenten begeben. Der Teilfonds
schließt aus dem Anlageuniversum Anleihen des Finanzsektors aus,
•
Dexia Bonds High Spread maakt, via zijn flexibele
beleggingsfilosofie en zijn beheer op basis van overtuigingen, een
actieve selectie in het universum van Europese en Amerikaanse
hoogrentende obligaties. De referentieportefeuille bestaat uit 75%
hoogrentende nobligaties (“High Yield”) en 25% nobligaties met
beleggingsrating (“Investment Grade), allebei uitgegeven op
internationaal niveau. Het compartiment sluit financiële waarden
uit uit zijn beleggingsuniversum,
•
Der Fonds wird aktiv gemanagt mit dem Ziel, den Index JP Morgan
GBI Global Hedged Euro zu schlagen. Der Index misst die
Performance des Weltmarktes der Staatsanleihen der wichtigsten
Industrieländer. Für den Dexia Bonds High Spread besteht keine
Indexbeschränkung,
•
Het fonds wordt actief beheerd om beter te presteren dan de JP
Morgan GBI Global Hedged Euro-index. De index meet het
rendement van de wereldwijde staatsobligatiemarkt van de
belangrijkste industrielanden. Dexia Bonds High Spread is niet aan
een index gebonden,
•
Expertise einfliessen, die sämtlich hausintern entwickelt wurden,
•
expertise, elk intern ontwikkeld, aan elkaar linkt,
•
Der Fonds stützt sich auf das Know-how eines Teams von vier
Analysten und Fondsmanagern, die seit mehr als 12 Jahren auf das
des quantitativen Researchteams von Dexia Asset Management
•
bestaat uit vier analisten en beheerders die zich al meer dan 12 jaar
wijden aan het beheer van hoogrentende obligaties, met de steun
van het team voor kwantitatief onderzoek van Dexia Asset
Management.
76,06%
14,63%
e
1. Quartal 2012
1 kwartaal 2012
Unterstützung
durch
den
sich
spürbar
verbessernden
* voor de klasse I
handhaven.
87
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds High Spread (suite)
Dexia Bonds High Spread (continued)
2
ème
trimestre 2012
nd
2 quarter 2012
Une Crise Européenne qui n’en finit pas Il faut payer pour détenir de
la dette « sans risque ».
euro et son avenir.
Dans ce contexte :
•
A never-ending European Crisis Investors had to pay to hold “riskfree” debt.
Zone and its future.
•
in which investors had to pay to invest in a “risk-free” asset,
•
•
•
incertaine.
rendement est tout à fait adapté à la configuration actuelle des
marchés.
3
ème
trimestre 2012
Européenne.
l’euro ».
Crise Economique : La croissance économique mondiale reste atone
exceptionnelles
88
•
rd
3 quarter 2012
the supervision of the ECB, the Stability pact and the ESM were put in
Bank.
On September 6, Mario Draghi declared that “the Euro is irreversible”.
In order to “preserve monetary policy transmission in all the Euro zone
countries”, the ECB decided to launch a new bonds repurchase
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds High Spread (Fortsetzung)
Dexia Bonds High Spread (vervolg)
2. Quartal 2012
2 kwartaal 2012
Europakrise ohne Ende. Nunmehr müssen Anleger dafür bezahlen,
um „risikolose” Staatsanleihen zu halten.
In Europa kommt bei den Anlegern Besorgnis über die konjunkturelle
Das weltweite Wirtschaftswachstum verlangsamt sich deutlich.
In diesem Umfeld:
•
zu können,
•
•
verbunden.
werden. In diesem Fall ist die Wahl einer 100% igen High YieldUnternehmensanleihe mit einer Rendite von 8% durchaus der aktuellen
Een Europese crisis waar maar geen einde aan komt. Je moet
In deze context:
•
waarin je moet betalen om te beleggen in “risicoloze” activa,
van beleggingskwaliteit maar net is verzekerd,
•
onzeker is.
de markten.
3. Quartal 2012
3 kwartaal 2012
Europakrise: seit Ende Juni fielen zahlreiche Entscheidungen bei der
Lösung der europäischen Krise : Schaffung einer Bankenunion unter der
Kontrolle der EZB, Umsetzung/ Implementierung des Stabilitätspaktes
und des Stabilitätsmechanismus. Sämtliche Fortschritte erhielten
flankierende Hilfe der Europäischen Zentralbank.
Am 24. Juli erklärte Mario Draghi, dass die „EZB im Rahmen ihres
Mandats alles mögliche tun würde, um den Euro zu bewahren”.
vrijwaren”
Am 6. September erklärte Mario Draghi, dass „der Euro unumkehrbar
ist”. Um „die Übermittlung der Geldpolitik in alle Länder der Euro-Zone
zu erhalten”, hat die EZB den Beschluss gefasst, ein neues Programm
des Rückkaufs von Anleihen auf dem Sekundärmarkt aufzulegen.
Europa versackt immer tiefer in die Rezession. Die EZB revidiert ihre
Wachstumsprognosen für 2012 der Eurozone auf -0,40% (zuvor -0,10).
weitergeben,
profitieren
aber
von
ausserordentlichen
Economische crisis: De wereldwijde economische groei blijft futloos
genieten uitzonderlijke financieringsvoorwaarden
e
•
e
89
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
4
ème
trimestre 2012
th
4 quarter 2012
dette.
offrant un rendement de 5 %. C’est un des rares actifs à offrir une
marchés.
return of 5%. It is one of the few assets to offer a positive net return, an
alternative to the current market configuration.
Perspectives 2013 :
Outlook 2013:
configuration.
Constat :
The reality:
•
•
•
incertaine.
•
uncertain.
•
90
•
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
4. Quartal 2012
4 kwartaal 2012
Das letzte Quartal war in Europa von zwei wichtigen Faktoren geprägt:
Auf der einen die Abschwächung des Systemrisikos im Zuge der
Umsetzung
des
Stabilitätspaktes,
des
Europäischen
Stabilitätsmechanismus (ESM), der ersten Konturen einer Bankenunion
sowie schließlich der Maßnahmen der Europäischen Zentralbank (EZB).
Auf der anderen Seite standen die aufgrund des stotternden
Wachstumsmotors zu beobachtende Verschlechterung der Lage der
Unternehmen mit der Verschlechterung des „Drift“. Allerdings konnten
unter dem Strich die Ausfallquoten dank der günstigen
Aufmerksamkeit.
Der Teilfonds ist gut aufgestellt, um den Marktwert zu erfassen, und
bietet eine Rendite von 5%. Es handelt sich um einen der seltenen
In het laatste kwartaal speelden twee belangrijke factoren een rol in
Europa. Enerzijds is er de vermindering van het systeemrisico, met de
invoering van het stabiliteitspact, het Europese stabiliteitsmechanisme,
het plan voor een Bankunie en maatregelen van de Europese centrale
bank (LTRO en OMT). En anderzijds is er de verslechterende situatie van
de ondernemingen, met een stokkende groei, de verslechtering van de
“drift“, maar niettemin een binnen de perken gehouden
wanbetalingsratio dankzij de liquiditeitsvoorwaarden en een richtrente
in de buurt van nul. In de Verenigde Staten bleef de grootste uitdaging
met de herverkiezing van Barack Obama de fiscale klif, evenals de
kwestie rond de verhoging van het schuldplafond.
Aussichten 2013:
Nettorendite ermöglichen und die damit eine Alternative zur aktuellen
Marktkonfiguration bilden.
Feststellung:
Vaststelling:
•
•
•
onzeker.
•
•
e
Het compartiment is goed gepositioneerd om de waarde van de markt
te vatten, met een rendement van 5%. Dit is een van de zeldzame activa
die een positief nettorendement bieden, een alternatief voor de huidige
configuratie van de markten.
•
omgeving.
91
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Credit derivatives
Sur l’exercice 2012, les dérivés de crédit ont été utilisés sous quatre
formes :
1. Exposition sur le dérivé i-Traxx Xover 5 ans : soit en tant
qu’instrument de couverture, soit comme un moyen d’assurer
une flexibilité en terme de liquidité tout en gardant une
exposition crédit.
2. Utilisation des options sur l’indice dérivé i-Traxx Xover 5 ans :
soit en tant qu’instrument de couverture, soit comme
investissement pour capturer le haut niveau de volatilité valorisée
dans les options
3. Couverture spécifique sur un nom à travers l’achat de CDS
Single-Name (ex : EDF, Veolia, Accor).
4. Mise en place de « trades à base négative » afin de profiter de
la dislocation cash / dérivé. Cela consiste en l’achat d’une
obligation sur un émetteur donné avec l’achat de la protection
sur ce même émetteur, pour la même maturité => risque crédit
couvert (exemples : HEIGR - Accor )
Credit derivatives were used in four forms over the 2012 financial year:
portefeuille ?
profile?
L’utilisation des dérivés de crédit a eu un impact positif sur le profil de
risque du portefeuille en réduisant le biais directionnel du fonds et en
assurant un niveau plus élevé de liquidité dans le fonds afin d‘assurer
d’éventuels rachats de la part des investisseurs en période de risque
averse de leur part.
Use of credit derivatives had a positive impact on the portfolio's risk
profile by reducing the directional bias of the fund and by ensuring a
higher level of liquidity in the fund so as to cover any redemptions by
investors in periods of risk aversion on their part.
contracts
92
1.
Exposure to the derivative i-Traxx Xover 5 years, either as a
hedging instrument or as a means of ensuring flexibility in terms
of liquidity while maintaining a credit exposure.
2.
Use of options on the derivative index i-Traxx Xover 5 years,
either as a hedging instrument or as an investment to capture
the high level of volatility factored into the value of the options.
3.
Specific hedging of a name by buying Single-Name CDS (e.g.
EDF, Veolia, Accor).
“Negative basis trades” were put in place to take advantage
of the cash/derivative dislocation. This consisted of purchasing a
bond of a given issuer and purchasing protection on the same
issuer, for the same maturity with credit risk hedged (examples:
HEIGR- Accor).
4.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Die Credit-Derivate
Kredietderivaten
Im Verlauf des Geschäftsjahres 2012 haben wir Kreditderivate in vier
Formen eingesetzt:
1. Engagement beim Derivate-Index i-Traxx Xover 5Y : entweder
als Absicherungsinstrument oder als Instrument, um unter
Beibehaltung des Credit-Engagements unsere Flexibilität in
puncto Liquidität zu wahren.
2. Einsatz von Optionen auf den Derivate-Index i-Traxx Xover 5
Jahre: entweder als Instrument zur Absicherung oder als Anlage
zur Nutzung des in den Optionen valorisierten hohen
Volatilitätsniveaus.
3. Spezifische Absicherung für einen bestimmten Schuldner
über den Kauf von Single-Name-CDS (z.B. EDF, Veolia, Accor).
4. Aufbau von „Negative Basis Trades”, um Ungleichgewichte
zwischen Kassa- und Derivatemärkten auszunutzen. Diese
Negative Basis Trades bestehen aus dem Kauf der Anleihe eines
bestimmen Emittenten bei gleichzeitigem Kauf einer Sicherung
gleicher Laufzeit auf ebendiesen Emittenten zur Absicherung des
Bonitätsrisikos (Beispiele: HEIGR - Accor).
Tijdens het boekjaar 2012 werden kredietderivaten in vier vormen
gebruikt:
1. Blootstelling aan de i-Traxx Xover 5Y: als afdekkingsinstrument,
of als middel om financiële flexibiliteit te garanderen en
tegelijkertijd op de kredietmarkt gepositioneerd te blijven.
Het fonds werd niet getroffen door kredietgebeurtenissen.
die
Credit-Derivate
auf
2.
3.
4.
Gebruik van opties op de derivatenindex i-Traxx Xover 5Y: als
afdekkingsinstrument, of als belegging waarmee geprofiteerd kan
worden van de in de optieprijzen tot uitdrukking komende hoge
volatiliteit.
Specifieke dekking op een naam via de aankoop van CBM
Single-Name (vb.: EDF, Veolia, Accor).
Uitvoering van “negative basistrades” om te profiteren van de
onevenwichtige verhouding tussen cash en derivaten. Dat bestaat
uit de aankoop van een obligatie op een bepaalde emittent met
de aankoop van de bescherming op diezelfde emittent, voor
dezelfde looptijd => kredietrisico gedekt (voorbeelden: HEIGR Accor)
das
portefeuille?
Portfolios aus, da er die direktionale Gewichtung des Fonds reduzierte
und ein höheres Liquiditätsniveau im Fonds gewährleistet werden
konnte, um die von risikoscheu gewordenen Anlegern eventuell
gewünschten Rücknahmen von Anteilen decken zu können.
risicoprofiel van de portefeuille. De gerichte beleggingen van het fonds
werden hierdoor verminderd en er ontstond een ruimere
liquiditeitspositie, zodat voldaan zou kunnen worden aan eventuele
inkoopverzoeken van beleggers met risicoaversie.
Credit-Kontrakte
Belangrijkste
tegenpartijen
van
de
ICBE
voor
93
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
er
st
1 trimestre 2012
1 quarter 2012
en place des programmes LTRO par la BCE, le marché écartant ainsi le
risque systémique du secteur bancaire. Dans le même temps, les primes
de risque des pays périphériques ont fortement diminué alors que le
taux allemand à 10 ans, après avoir atteint un niveau plancher de
1,75 % a connu une forte hausse en début mars. De son côté, le taux
10 ans américain a atteint 2,25 %. Au niveau macroéconomique, alors
que les perspectives se sont détériorées en zone euro (les indicateurs
avancés accentuent les attentes de récession pour 2012), les indicateurs
économiques US expliquent largement ce rebond des taux. En termes de
stratégie Crédit, nous avions un biais positif en janvier (Financières et
Sous-souverain) que nous avons ramené à neutre (sur les Financières
seulement) en février suite à la bonne performance, entre autres, sur les
subordonnées. Nous privilégions les financières Senior de qualité alors
que pour le secteur non-financier, nous préférons les émetteurs
périphériques et/ou BBB offrant une bonne diversification géographique
et opérationnelle. Le fonds a eu une sensibilité aux taux de la zone euro
inférieure à son benchmark durant le trimestre. Nous avons maintenu
une sous-pondération sur l'Espagne et étions neutre en sensibilité sur
l'Italie. Sur les taux US, notre vue long terme est haussière mais après un
positionnement négatif, nous avons partiellement pris profit à 2,27 %.
En termes de stratégies sur les devises, nous étions négatifs dollar US et
euro contre les devises liées aux matières premières (AUD, NZD, CAD,
NOK) et contre les devises des pays émergents (ZAR, MWN).
to a severe tightening of credit spreads boosted, among other things, by
the LTRO programmes put in place by the ECB, with the market thereby
setting aside the systemic risk in the banking sector. At the same time
the risk premiums on peripheral countries fell sharply while the German
ten-year rate, having fallen to a low point of 1.75%, rose sharply in
early March. For its part, the ten-year American rate reached 2.25%.
In macroeonomic terms, while the outlook deteriorated in the eurozone
(the leading indicators are increasing expectations of recession for
2012), the US economic indicators largely explain this upturn in rates.
In terms of credit strategy, we had a positive bias in January (via the
financial and sub-sovereign sectors) which we brought down to neutral
(on financials only) in February following the good performance
recorded, among others, on subordinated instruments. We give
preference to high-quality Senior financials while for the non-financial
sector, we prefer peripheral and/or BBB issuers offering good
geographic and operational diversification. The fund was less sensitive to
eurozone rates than its benchmark throughout the quarter.
We remained underweighted in Spain and our sensitivity to Italy was
neutral. On US rates, our long-term view is upward, but having had a
negative position, we took some profits at 2.27%. In terms of currency
strategies, we were negative on USD and EUR against currencies linked
to commodities (AUD, NZD, CAD, NOK) and against the currencies of
emerging countries (ZAR, MWN).
2
eme
trimestre 2012
ce trimestre avec un écartement significatif de la prime de risque (hausse
de 50 points de base (pb) pour le marché libellé en euro et de 30 pb
pour celui de la dette en dollar US). Ce climat d'aversion au risque
s'explique par des données macroéconomiques plutôt décevantes, des
craintes que la Grèce sorte de la zone euro, une forte dégradation de la
situation en Espagne (contrainte à recapitaliser ses banques en difficulté)
avec une explosion des taux d'intérêt espagnols à 10 ans au-delà des
7 %, mais également l'abaissement des notations de 114 banques.
Parallèlement, les obligations d'Etats de meilleure qualité en zone euro
(AAA) et les bons du Trésor américain ont très bien performé en avril et
mai, profitant de leur rôle de valeur refuge. Le 10 ans allemand a atteint
1,12 % en séance et le 10 ans américain 1,45 %. En termes de stratégie
Crédit, nous avions un biais neutre tant sur les financières que les non
financières sur la marché en dollar et un biais négatif sur le marché en
euro. Nous avons privilégié les dettes bancaires senior de qualité ainsi
que les entreprises offrant une bonne diversification géographique et
opérationnelle; ce qui a été très favorable. Nous avons également
continué à réduire notre exposition sur l'Espagne et l'Italie (tant les
obligations d'Etats que Corporate). Enfin, nous profitons, sur certaines
signatures, de bases attractives entre devises. En termes de stratégies sur
les devises, nous étions positifs sur le dollar US vis-à-vis de l'euro,
également positifs sur les devises scandinaves (NOK et SEK) contre l'euro
et positifs sur les devises « matières premières » contre le dollar US.
94
nd
2 quarter 2012
The Credit market was tumultuous over the quarter, with a noticeable
spread in the risk premium (euro-denominated market up 50bp; USD
debt market up 30 bp). This climate of risk aversion can be put down to
the rather disappointing macro-economic data, fears of a Greek exit
from the euro zone, a noticeable deterioration in the situation in Spain
(obliged to recapitalise its troubled banks) with an explosion of the
Spanish 10Y interest rates to beyond 7% and the downgrading of the
rating of 114 banks. At the same time, best-quality (AAA) euro-zone
government bonds and American T-bills performed commendably in
April and May, thanks to their safe-haven status. The German 10Y’s
reached 1.12% in one trading day and the US 10Y’s 1.45%. In terms of
Credit strategy, we had a neutral bias on both Financials and nonFinancials on the dollar market and a negative bias on the euro market.
We prioritised high-quality senior bank debt and companies with good
geographical and operational diversification; this proved a good
decision. We also continued to reduce our exposure to Spain and Italy
(as regards both government and corporate bonds). Finally, on certain
issuers, we are benefiting from attractive currency reference rates. In
terms of currency strategy, we were positive on the US dollar vis-à-vis
the euro, on Scandinavian currencies (NOK and SEK) versus the euro and
on “commodity” currencies versus the US dollar.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
1. Quartal 2012
1 kwartaal 2012
ausdrückt durch eine massive Verringerung der Kredit-Spreads, was
Banksektors vermeiden. Gleichzeitig sind die Risikoprämien in den
peripheren Ländern stark zurückgegangen, während die deutschen
10-Jahreszinsen nach einem Tiefpunkt bei 1,75% eine starke Steigerung
seit Anfang März erlebt haben. Ihrerseits haben die amerikanischen
10-Jahreszinsen 2,25% erreicht. Auf volkswirtschaftlicher Ebene haben
die Aussichten in der Eurozone sich verschlechtert (die Frühindikatoren
verstärken
die
Rezessionserwartungen
2012),
während
die
amerikanischen wirtschaftlichen Indikatoren diese Zinssteigerung
erklären. Im Bereich der Kreditstrategie hatten wir eine positive Stellung
im Januar (Finanzsektor und substaatliche Werte), die wir im Februar auf
neutral (allein Finanzwerte) gebracht haben, infolge der sehr guten
Leistungen, unter anderem in den untergeordneten Werten.
Wir bevorzugen die hochwertigen Senior-Finanzwerte, während wir im
Nichtfinanzbereich die peripheren Emittenten bevorzugen und/oder BBB
mit einer guten geographischen und operativen Diversifizierung
bevorzugen. Während des Quartals war die Sensitivität des Fonds
hinsichtlich der Zinssätze der Eurozone unter dem Benchmark.
Wir haben unsere Untergewichtung in Spanien behalten und waren
neutral in Italien. Auf den amerikanischen Zinsen ist unsere langfristige
Aussicht positiv, aber nach einer negativen Position haben wir bei
2.27% die Stellung teilweise genutzt. Hinsichtlich der Währungen
waren die Modelle US Dollar und Euro gegen die rohstoffgebundenen
Währungen (AUD, NZD, CAD, NOK) und gegen die Währungen der
Schwellenländer (ZAR, MWN) negativ.
die manier weg. Tijdens deze periode daalden de risicopremies van de
perifere landen aanzienlijk. De Duitse rente op tien jaar, die een
historisch dieptepunt had bereikt van 1,75%, ging daarentegen begin
maart sterk omhoog. De Amerikaanse tienjarige rente kwam dan weer
uit op 2,25%. Op macro-economisch vlak zijn de perspectieven in de
eurozone verslecht (de voorlopende indicatoren versterken de
verwachting dat er in 2012 sprake zal zijn van een recessie), terwijl de
indicatoren van de Amerikaanse economie voor een groot stuk deze
rente-opleving verklaren. Voor de kredietstrategie hadden wij in januari
een overweging (via de financiële sector en de Sub Sovereigns) die wij in
februari na de sterke prestatie van onder meer het achtergestelde
schuldpapier terugbrachten tot neutraal (enkel voor de financiële
sector). We geven de voorkeur aan senior kwaliteitsobligaties uit de
financiële sector, terwijl we voor de niet-financiële sector mikken op
perifere uitgevers en/of emittenten met een BBB-rating die een goede
geografische en operationele diversificatie bieden. Tijdens het hele
kwartaal was de rentegevoeligheid van het fonds lager dan die van het
referentiekader. Wij hielden een onderweging aan in Spanje en waren
neutraal voor Italië. Voor de Amerikaanse rente gaan wij op lange
termijn uit van een stijging, maar na een negatieve positionering hebben
wij deels winst genomen tegen 2,27%. Wat de deviezen betreft, waren
de modellen negatief voor de USD en de euro tegenover de munten
verbonden aan grondstoffen (AUD, NZD, CAD, NOK) en de munten van
de groeilanden (ZAR, MWN).
2. Quartal 2012
2 kwartaal 2012
erlebt, mit einem erheblichen Spread der Risikoprämie (Steigerung von
50 Basispunkten für den Euromarkt und 30 BP für die Schulden in
Dollar). Dieses Klima der geringen Risikobereitschaft erklärt sich eher
durch enttäuschende volkswirtschaftliche Angaben, durch Sorgen, dass
Griechenland aus der Euro-Zone tritt, durch eine Verschärfung der
schwierigen Lage in Spanien (Rekapitalisierungspflicht der Banken in
Schwierigkeiten) mit einer Explosion der spanischen 10-Jahreszinsen
über 7%, aber ebenfalls der Senkung zahlreicher Notierungen von 114
Banken. Gleichzeitig haben die Staatsanleihen mit der besten Qualität in
der Eurozone (AAA) und gute amerikanische Kassenscheine im April und
Mai sehr gute Leistungen erbracht, wobei sie ihre Rolle als Zufluchtswert
ausnutzen konnten. Der 10-Jahreszinssatz hat 1.12% und der
amerikanische Zinssatz 1.45% erreicht. Im Bereich der Kreditstrategie
haben wir eine neutrale Stellung sowohl in den Finanz- als den
Nichtfinanzwerten auf dem Markt in Dollar und eine negative Position
auf dem Markt in Euro. Wir bevorzugen die hochwertigen SeniorBankschulden, sowie die Unternehmen mit einer guten geographischen
und operativen Diversifizierung, was sehr günstig war. Wir haben unsere
Positionen in Spanien und Italien (sowohl Staats- als auch
Unternehmensanleihen) reduziert. Schließlich haben wir in gewissen
Zeichnungen eine attraktive Grundlage zwischen den Währungen
nutzen können. Im Bereich der Währungsstrategien waren wir im US
Dollar gegenüber Euro, in den skandinavischen Währungen (NOK und
SEK) gegenüber Euro und in den „Rohstoff”-Währungen gegenüber
dem US Dollar positiv.
De markt voor bedrijfsobligaties heeft een zeer woelig kwartaal achter
de rug met een aanzienlijke verruiming van de risicopremie (een
toename met 50 basispunten (bp) voor de markt in euro en van 30 bp
voor schuldpapier in US dollar). Dit klimaat van risicoafkeer kan worden
verklaard door veeleer ontgoochelend macro-economisch nieuws, de
vrees dat Griekenland uit de eurozone gaat stappen, een forse
achteruitgang van de situatie in Spanje (waar de probleembanken
geherkapitaliseerd moeten worden) met een exponentieel gestegen
Spaanse rente op 10 jaar tot boven de 7%, maar ook door de
ratingverlaging voor 114 banken. Parallel daarmee deden de
staatsobligaties van betere kwaliteit in de eurozone (AAA) en de
Amerikaanse schatkistcertificaten het zeer goed in april en mei, waarbij
ze profiteerden van hun rol als vluchtwaarde. De rente op Duits
schuldpapier op 10 jaar bedroeg 1,12% en die voor zijn Amerikaanse
tegenhanger op 10 jaar beliep 1,45%. Voor de strategie van de
bedrijfsobligaties hanteerden wij een neutrale bias zowel voor de
financiële als de niet-financiële waarden op de markt in dollar en een
negatieve bias voor de markt in euro. Wij gaven de voorkeur aan
kwalitatieve senior bankschuld, alsook aan ondernemingen met een
goede geografische en operationele diversifiëring, wat zeer gunstig
uitviel. Wij bouwden eveneens onze positie op Spanje en Italië verder af
(zowel bij de overheidsobligaties als bij de bedrijfsobligaties). Ten slotte
profiteerden wij voor bepaalde namen van aantrekkelijke posities tussen
de diverse munten. Op het vlak van de muntstrategie waren wij positief
m.b.t. de US dollar in vergelijking met de euro, eveneens positief voor
de Scandinavische munten (NOK en SEK) in vergelijking met de euro en
positief voor de “grondstoffenmunten”in vergelijking met de US dollar.
e
e
95
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds International (suite)
Dexia Bonds International (continued)
3
ème
trimestre 2012
performance durant le trimestre. L'annonce de mesures nonconventionnelles par la BCE (achats illimités d'obligations) et la baisse
des taux de la BCE ont permis d'atténuer les tensions sur le marché.
Dans ce contexte, les taux 10 ans espagnols et italiens ont baissé de plus
de 100 points de base (bps). Toutefois, la conjoncture économique s'est
encore détériorée dans la zone euro avec une croissance et des
indicateurs économiques en berne. C'est ainsi que les taux allemands
ont atteint des plus bas historiques avant de remonter suite aux
annonces de la BCE. Le US Treasury 10 ans a quant à lui atteint 1,80 %,
suite aux anticipations d'un nouvel assouplissement quantitatif. Sur le
marché du Crédit, le trimestre a été marqué par un rétrécissement
significatif de la prime de risque tant en euro (-75 bps) qu'en dollar
(-40 bp). En termes de stratégie directionnelle, nous avons augmenté la
sous-pondération en Allemagne. Sur la stratégie « intra-EMU », nous
avons vendu nos expositions sur le marché espagnol et italien. Aux US,
la stratégie est devenue plus négative sur les taux longs avec un biais
vendeur sur le taux 10 ans; l'anticipation d'un nouveau QE pouvant
relancer l'appétit pour le risque au détriment des bons d'Etat. Sur la
stratégie Crédit, nous sommes passés neutres sur le secteur nonfinancier en juillet et avons fait de même sur le secteur financier en
septembre sur le marché en euro. Le fonds est neutre sur le marché US.
Sur la stratégie en devises, le fonds était long USD et short euro en
juillet, pour profiter du mouvement « risk-off ». Ensuite, nous avons
réduit la sous-exposition en euro et la surexposition en USD, suite au
regain d'appétit pour le risque.
4
ème
trimestre 2012
rd
3 quarter 2012
purchases of bonds) and the cut in the ECB's rates helped to ease
tensions in the market. In this context, Spanish and Italian 10-year rates
fell by over 100 basis points (bps). However, the economic situation
worsened in the eurozone, with sluggish growth and economic
indicators. Which is why German rates plumbed historic depths before
rising again in the wake of the announcements made by the ECB. US
Treasury 10-year bonds reached 1.80% in the wake of expectations of
further quantitative easing. On the Credit market, the quarter saw a
significant contraction in risk premiums, both in euros (-75 bps) and
dollars (-40 bp). In terms of directional strategy, we gradually increased
our underweight position on Germany. We sold our exposure on the
Spanish and Italian markets on the “intra-EMU” strategy. In the US,
strategy became more negative on long rates, with a selling skew on
10-year rates, with the anticipation of a new round of QE capable of
restoring appetite for risk to the detriment of State bonds. In terms of
our Credit strategy, we went neutral on the non-financial sector in July
and did the same on the financial sector in September on the euro
market. The fund is neutral on the US market. For the strategy on
foreign currency, the fund was long USD and short euro in July, to take
advantage of the “risk-off” movement. We then reduced our underexposure in euro our overexposure in USD, following the regained
appetite for risk.
th
4 quarter 2012
Au cours du trimestre, les marchés obligataires ont généré une
excellente performance, soutenus par l’abondance de liquidités, l’appétit
des investisseurs pour les actifs risqués et le support technique
provenant d’une demande supérieure à l’offre (effet OMT). Alors que la
ainsi que les projections incitent à la prudence. Dans cet environnement
les taux 2 et 10 ans allemands, ont légèrement baissé. En termes de
stratégie directionnelle, nous avons réduit notre sensibilité au taux via
une stratégie optionnelle et avons en parallèle joué l’aplatissement de la
courbe des taux allemands. Aux Etats-Unis, après la réélection d’Obama,
les négociations sur le « mur budgétaire » apparurent plus difficiles que
prévu ; un accord de dernière minute fut cependant trouvé le 1er janvier
2013. Dans ce contexte d’incertitudes, nous sommes restés globalement
neutres sur le taux 10 ans américain durant le 4ème trimestre 2012.
Sur le crédit, nous avons pris profit sur notre positionnement long
durant le mois de décembre et sommes passés à neutre vis à vis de notre
indice de référence. Pour 2013, nos prévisions se fondent sur un
scénario de croissance négative et une inflation qui devrait baisser.
The bond markets recorded an excellent performance during the
quarter, underpinned by the abundance of liquidity, investors' appetite
for risky assets and the technical support generated by the fact that
demand is greater than supply (OMT effect). While the euro zone was
two years. During this period, a first step was taken towards banking
integration: European finance ministers agreed on a plan that will give
power to a joint banking supervisor. However, the outlook for 2013
remains uncertain and corporate quarterly results as well as forecasts
prompt caution. In this environment, the German two- and ten-year
rates fell slightly. In terms of directional strategy, we reduced our
sensitivity to rates by means of an options strategy and at the same time
we bet on the flattening of the German rates curve. In the United
States, after the re-election of Obama, negotiations on the ”fiscal cliff”
seemed more difficult than planned; however, a last-minute agreement
was reached on 1 January 2013. In this context of uncertainty, we
remained generally neutral on 10-year American rates during the fourth
quarter of 2012. On credit, we benefited from our long position in
December and moved to neutral compared with our benchmark. Our
forecasts for 2013 are based on a scenario of negative growth and
inflation that is expected to fall.
Sur les devises, nous avons eu un biais globalement long sur le
US Dollar.
As regards currencies, we had a generally long bias on the US dollar.
96
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds International (Forsetzung)
Dexia Bonds International (vervolg)
3. Quartal 2012
3 kwartaal 2012
Industrieländeranleihen haben sich im Berichtsquartal gut entwickelt.
Die Ankündigung neuer geldpolitischer Maßnahmen der EZB (nämlich
des bei Bedarf unbegrenzten Kaufs von Staatsanleihen) sowie die
Leitzinssenkung im Euroraum haben zur Beruhigung der Märkte
beigetragen. Die spanische und die italienische Zehnjahresrendite fielen
um mehr als 100 Basispunkte. Die Euroraum-Konjunktur ließ allerdings
weiter nach; Wachstum und Konjunkturindikatoren waren schwach. Die
Bundesanleiherenditen fielen daher auf neue Allzeittiefs, bevor sie
aufgrund der Ankündigung der EZB wieder stiegen. Da in den USA mit
einer Neuauflage des Quantitative-Easing-Programms gerechnet wurde,
gingen die amerikanischen Zehnjahresrenditen auf 1,80% zurück.
Die Unternehmensanleihespreads verengten sich im Berichtsquartal
merklich, um 75 Basispunkte bei Euro-denominierten Papieren und um
40 Basispunkte bei Dollar-denominierten Titeln. In unserer direktionalen
Strategie verstärkten wir die Untergewichtung Deutschlands; in der
EWU-Länderstrategie verkauften wir Positionen in Spanien und Italien.
Langlaufende US-Titel schätzen wir jetzt negativer ein und rechnen
tendenziell mit einem Anstieg der Zehnjahresrenditen; die Anleger
könnten in Erwartung eines erneuten Quantitative Easing wieder
risikofreudiger werden und deshalb Staatsanleihen verkaufen. In unserer
Unternehmensanleihe-Strategie entschieden wir uns im Juli für eine
neutrale Positionierung in Industrieanleihen, und seit September sind wir
auch in Euro-denominierten Finanzanleihen neutral positioniert. Auch in
den USA verzichtete der Fonds auf aktive Positionen. Um von der
ausgeprägten Risikoaversion der Marktteilnehmer zu profitieren, waren
wir im Juli im US-Dollar zu Lasten des Euro übergewichtet. Als die
Anleger dann wieder risikobereiter wurden, haben wir die EuroUntergewichtung und die Übergewichtung des US-Dollar verringert.
eurozone hebben het goed gedaan tijdens het kwartaal. Dankzij de door
de ECB aangekondigde ongebruikelijke maatregelen (onbeperkte
opkoop van obligaties) en de renteverlaging door de ECB, verminderden
de spanningen op de markt. Tegen die achtergrond daalden de Spaanse
en de Italiaanse rentevoeten op 10 jaar met meer dan 100 basispunten
(bps). Toch is de economische conjunctuur nog verslechterd in de
eurozone: de groei was slap en de economische indicatoren vielen zwak
uit. Zodoende zakten de Duitse rentevoeten weg tot een historisch
dieptepunt, waarna ze weer lichtjes stegen na de bekendmakingen van
de ECB. De US Treasury op 10 jaar kwam uit op 1,80% op grond van de
vooruitzichten van een nieuwe kwantitatieve versoepeling. Op de markt
voor bedrijfsobligaties werd het kwartaal gekenmerkt door een
significante daling van de risicopremie, zowel in euro (-75 bp) als in
dollar (-40 bp). Wat de richtinggevende strategie aangaat, hebben wij
de onderweging van Duitsland opgevoerd. In de “intra-EMU”-strategie
hebben wij onze posities op de Spaanse en de Italiaanse markt verkocht.
In de VS is de strategie negatiever geworden voor de langetermijnrente
met een verkoopbias op de tienjaarsrente; het feit dat men uitgaat van
een nieuwe QE zou de risicobereidheid weer kunnen doen toenemen
ten nadele van de staatsbons. Wat de kredietstrategie betreft, zijn wij in
juli neutraal geworden voor de niet-financiële sector en deden wij in
september hetzelfde voor de financiële sector op de euromarkt.
Het fonds is neutraal ten aanzien van de VS-markt. Wat de
muntstrategie aangaat, was het fonds long in USD en short in euro in
juli om voordeel te halen uit de “risk-off”-beweging. Ten slotte hebben
wij de ondervertegenwoordiging in euro en de oververtegenwoordiging
in USD verminderd nadat de risicobereidheid weer was toegenomen.
4. Quartal 2012
4 kwartaal 2012
Im letzten Quartal haben die Anleihenmärkte eine hervorragende
Leistung erbracht, was von den hohen Volumen an Liquiditäten, der
Risikobereitschaft der Anleger und der technischen Hilfe, da die
Nachfrage höher als das Angebot war (OMT Effekt), unterstützt wurde.
Während die Eurozone vor einem Zusammenbruch stand, haben die
gemeinsamen Aktionen der Währungs- und Haushaltsbehörden es
ermöglicht, die Bedrohung abzuschwächen und die Risikoprämien der
peripheren Länder auf den niedrigsten Stand seit zwei Jahren zu
bringen. Während dieser Zeit wurde ein erster Schritt in Richtung
Bankenintegration unternommen: die europäischen Finanzminister
haben sich auf einen Plan geeignet, der eine gemeinsame
direktionalen Strategie haben wir unsere Zinssensibilität durch eine
deutsche Zinskurve ausgenutzt. In den USA waren nach der Wiederwahl
von Obama die Verhandlungen der “Haushaltsmauer” schwieriger als
erwartet; es wurde jedoch in letzter Minute am 1. Januar 2013 ein
Kompromiss gefunden. In diesem Kontext der Unsicherheiten sind wir in
den amerikanischen 10-Jahreszinsen während des vierten Quartals 2012
global neutral geblieben. Im Kredit haben wir unsere lange Position
während des Monats Dezember ausgenutzt und wir sind gegenüber
dem Referenzindex neutral geworden. Unsere Voraussagen 2013
basieren auf einem negativen Wachstum mit einer sinkenden Inflation.
In den Währungen haben wir eine global lange Position auf US Dollar.
In de loop van het kwartaal zetten de obligatiemarkten uitstekende
prestaties neer, gesteund door de overvloedige liquiditeiten, de
risicobereidheid van de beleggers en de technische steun van een vraag
die hoger lag dan het aanbod (OMT-effect). Terwijl de eurozone met
implosie wordt bedreigd, hebben de gelijktijdige monetaire en
begrotingsmaatregelen de besmetting beteugeld en de risicopremies
van de perifere landen naar hun laagste peil gestuurd in twee jaar. In dit
kwartaal werd ook de eerste stap gezet naar de bankenunie: de
Europese ministers van financiën zijn het eens geworden over een plan
voor een gemeenschappelijke toezichthouder. Toch blijven de
vooruitzichten voor 2013 onzeker en de kwartaalresultaten en de
prognoses van de bedrijven zetten aan tot voorzichtigheid. In deze
omgeving zijn de Duitse 2- en 10-jaarsrente licht gedaald. Op het niveau
van de directionele strategie hebben we onze rentegevoeligheid
verlaagd via een optionele strategie en mikten we tegelijk op de
vervlakking van de Duitse rentecurve. Na de herverkiezing van Obama
bleken de onderhandelingen over de “fiscal cliff” moeilijker dan
verwacht, maar op 1 januari 2013 werd er op het nippertje een
overeenkomst bereikt. In die context van onzekerheid bleven we in het
vierde kwartaal 2012 globaal neutraal voor de Amerikaanse
10-jaarsrente. In krediet profiteerden we in december van onze
longpositie en gingen we naar neutraal ten opzichte van de benchmark.
e
e
In valuta’s hebben we een overwegend long bias voor de USD.
97
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
er
st
1 trimestre 2012
1 quarter 2012
environnement le taux 10 ans allemand, après avoir atteint des plus bas
sur la partie courte. En terme de stratégie sur notre allocation des
Mortgages bonds danois nous sommes actuellement plus ou moins
alignés à notre benchmark, avec une sous pondération globale (70 %
versus 80 %). En termes de stratégie directionnelle, nous étions
légèrement surpondérés en duration par rapport à notre benchmark,
mais nous sommes revenus neutres récemment.
German ten-year rate, having reached record lows, rose sharply in early
March. Risk premiums in the peripheral countries fell back substantially,
particularly on the short end. In terms of the strategy on our Danish
mortgage bond allocation, we are currently more or less in line with our
benchmark, with an overall underweighting (70% versus 80%). In terms
of directional strategy, we were slightly overweighted in duration
compared with our benchmark, but have recently returned to neutral.
2
eme
trimestre 2012
Les obligations d'Etat de la meilleure qualité en zone euro ont très bien
pour 2012. L'inflation, quant à elle, commence à se résorber, mais
cessé son activité « Securities Markets Programme ». Dans cet
environnement les taux 2 et 10 ans allemands ont atteint des plus bas
historiques en mai touchant respectivement 0 % et 1,12 %. Les taux
espagnols ont de leur côté atteint des niveaux record, passant au-dessus
des 7 % sur le 10 ans. En juin, la formation d'un gouvernement en
Grèce et les anticipations de possibles interventions (via la BCE, EFSF,
ESM, ERF,...) des autorités européennes ont néanmoins apaisé les
tensions et amené les investisseurs à quelque peu délaisser les valeurs
refuges. En terme de stratégie sur notre allocation des obligations
Mortgages danois, nous avons une légère sous pondération par rapport
au benchmark (76 % contre 80 %). Stratégiquement, nous sommes
neutres.
98
nd
2 quarter 2012
Best-quality euro-zone government bonds performed commendably in
April and May, thanks to their safe-haven status. The political
uncertainty in Greece, the fiscal situation and the uncertainty
surrounding the cost of the bank recapitalisations in Spain put the
peripheral debt markets under pressure. At the same time, the economic
outlook worsened further in the euro zone, with zero growth over the
quarter and lower leading economic indicators, highlighting the
expectations of recession for 2012. As for inflation, it’s going down, but
still looks like remaining above 2% in the short term. The ECB kept its
key rate unchanged, thus at 1%, while abandoning its Securities
Markets Programme activity in early March. Against this background,
the 2- and 10-year German rates dropped to record lows in May, i.e., to
0% and 1.12% respectively. Spanish rates, for their part, were up to
record highs, with their 10Y’s exceeding 7%. In June, the formation of a
government in Greece and anticipations of possible interventions (via
the ECB, EFSF, ESM, ERF,...) by the European authorities did nonetheless
ease the tension, leading some investors to abandon the safe havens. In
terms of a strategy for our Danish Mortgage Bond allocation, we have a
slight underweight compared with the benchmark (76% as opposed to
80%). Strategically, we are neutral.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
1. Quartal 2012
1 kwartaal 2012
Eurozone jedoch verschlechtert, mit einem Wachstum (-0.3% „Quarter
or Quarter”) und schlechten wirtschaftlichen Frühindikatoren, wobei die
nach einem historischen Tief eine bedeutende Steigerung Anfang März
zurückgegangen, besonders kurzfristig. Hinsichtlich der Strategie in den
Zuweisungen der dänischen Mortgages Bonds haben wir uns auf dem
Benchmark angeglichen, mit einer leichten globalen Untergewichtung
(70% ggb. 80%). Hinsichtlich der direktionalen Strategie waren wir
leicht übergewichtet in der Laufzeit im Vergleich zum Benchmark, aber
wir sind vor kurzem wieder neutral.
het hulpplan voor Griekenland ondersteunden de allocatie van de
achteruit zijn gegaan. Zowel de groei (-0,3% “Quarter or Quarter”) als
het gevolg van de stijging van de energieprijzen, wat de ECB ertoe
korte termijn. Voor de allocatie van Deense hypotheekobligaties zitten
we momenteel ongeveer op de lijn van ons referentiekader, met een
globale onderweging (70% tegenover 80%). Voor de directionele
strategie hielden we in vergelijking met het referentiekader een lichte
overweging aan van de duur, maar onlangs zijn we teruggekeerd naar
een neutrale positie.
2. Quartal 2012
2 kwartaal 2012
Quarter”) und wirtschaftlichen Frühindikatoren auf Halbmast, was die
ihre Leitzinsen unverändert bei 1 % gelassen, während sie seit Anfang
März sie ihre „Securities Markets Programme“ Aktivität eingestellt hat.
In diesem Umfeld haben die deutschen 2- und 10- Jahreszinsen einen
historischen Tiefpunkt im Mai bei jeweils 0% und 1,12% erreicht. Die
spanischen Zinsen jedoch haben ein Rekordniveau erreicht und sind über
7 % für die zehnjährige Laufzeit gestiegen. Im Juni haben die
Regierungsbildung in Griechenland und der Vorgriff möglicher Eingriffe
(über die EZB, den EFSF, ESM, ERF...) der europäischen Behörden die
Spannungen etwas beruhigt und die Anleger dazu gebracht, die
Zufluchtswerte leicht zu vernachlässigen. In der Strategie der Zuweisung
der dänischen Mortgages Anleihen haben wir eine leichte
Untergewichtung im Vergleich zum Benchmark(76% gegenüber 80%).
Strategisch gesehen sind wir neutral.
De staatsobligaties van betere kwaliteit in de eurozone deden het zeer
goed in april en mei en profiteerden van hun rol als vluchtwaarde.
De politieke onzekerheid in Griekenland en de fiscale situatie en de
onzekerheid in verband met de herkapitalisering van de Spaanse banken
zetten de markten voor schuldpapier van de perifere landen onder druk.
Tegelijkertijd gingen de economische vooruitzichten voor de eurozone
nog verder achteruit, met een nulgroei over het kwartaal en slappe
voorlopende economische indicatoren, waarbij de nadruk lag op de voor
2012 voorspelde recessie. De inflatie begon te vertragen, maar zal op
korte termijn wellicht boven 2% blijven. De ECB liet haar basisrente
ongewijzigd op 1%, terwijl zij sinds begin maart een einde heeft
gemaakt aan haar “Securities Markets Programme“ -activiteit (Securities
Markets Program). Tegen die achtergrond daalde de Duitse rente op 2
en 10 jaar in mei tot een historisch dieptepunt, namelijk respectievelijk
0% en 1,12%. Daartegenover staat de Spaanse rente die piekte en voor
papier op 10 jaar uitsteeg tot boven de 7%. In juni namen de
spanningen echter af dankzij de totstandkoming van een regering in
Griekenland en het vooruitzicht van mogelijke interventies (via ECB,
EFSF, ESM, ERF enz.) van de Europese instanties, waardoor de beleggers
de vluchtwaarden enigszins links lieten liggen. Wat onze
allocatiestrategie m.b.t. de Deense hypothecaire obligaties betreft,
hebben wij een lichte onderweging in vergelijking met de benchmark
(76% tegen 80%). In strategisch opzicht zijn wij neutraal.
e
e
99
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds Euro Corporate ex-Financials (suite)
Dexia Bonds Euro Corporate ex-Financials (continued)
3
ème
trimestre 2012
la baisse du taux directeur de la BCE à 0.75 % ont permis d'atténuer les
que le taux 10 ans allemand a atteint un plus bas historique fin juillet
avant de remonter suite aux annonces faites par la BCE. Sur le marché
du Crédit, l'appétit des investisseurs pour le risque a entraîné un
En termes de stratégie sur notre allocation des obligations Mortgages
danois, le fonds était neutre par rapport au benchmark. Depuis le
1er septembre, le compartiment a été renommé Dexia Bonds Euro
Corporate Ex-Financials et sa politique d'investissement a été modifiée.
Le fonds investit dorénavant dans des sociétés de bonne qualité (exFinancials).
4
ème
trimestre 2012
supérieure à l’offre (effet OMT) font que, dans un environnement de
Crédit, nous avons augmenté notre exposition avec l’achat d’obligations
non-financières d’émetteurs périphériques de qualité. Pour l’année
2013, on s’attend à une performance du marché du Crédit de l’ordre de
2 à 4 % grâce notamment à des facteurs techniques favorables comme
100
rd
3 quarter 2012
German 10-year rates reached a historic low at the end of July before
rising again in the wake of the announcements made by the ECB. On
the Credit market, investor appetite for risk resulted in a significant
bps to reach 200 bps. In terms of the strategy on our allocation of
Danish Mortgage bonds, the fund was neutral in relation to the
benchmark. The compartment was renamed Dexia Bonds Euro
Corporate Ex-Financials on 1st September and its investment policy has
also been altered. The fund now invests in good-quality companies
(ex-Financials).
th
4 quarter 2012
will give power to a joint banking supervisor. In terms of credit strategy,
we increased our exposure with the purchase of non-financial bonds
from quality peripheral issuers. We expect the credit market to record a
performance of around 2 to 4% in 2013, thanks in particular to
favourable technical factors such as the abundance of cash and investors
in research of return.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds Euro Corporate ex-Financials (Forsetzung)
Dexia Bonds Euro Corporate ex-Financials (vervolg)
3. Quartal 2012
3 kwartaal 2012
10 Jahres Zinsen um mehr als 100 Basispunkte verloren.
einem Wachstum und Wirtschaftsindikatoren auf Halbmast
verschlechter, was die Erwartungen der verlängerten Rezession noch
+/- 75 BP auf 200 BP zurückgegangen sind. Im Bereich der strategischen
Zuweisung in den dänischen Schuldanleihen war der Fonds im Vergleich
zum Benchmark neutral. Seit dem 1. September ist der Teilfonds in
Dexia Bonds Euro Corporate Ex-Financials umbenannt worden und seine
Investitionspolitik wurde verändert. Der Fonds investiert jetzt in
hochwertige Gesellschaften (ehemalige Finanzwerte).
op 10 jaar met meer dan 100 basispunten (bp). De economische
op 10 jaar eind juli weg tot een historisch dieptepunt, waarna ze weer
stegen na de bekendmakingen van de ECB. Op de obligatiemarkten
zorgde de riscoappetijt van de beleggers voor een aanzienlijke daling
van de risicopremies voor de Investment Grade-obligaties, nl. met +/-75
bp tot 200 bp. Op het vlak van de strategie m.b.t. onze allocatie op
Deense hypotheekobligaties, was het fonds neutraal in vergelijking met
de benchmark. Sinds 1 september werd het compartiment omgedoopt
tot Dexia Bonds Euro Corporate Ex-Financials en werd de
beleggingspolitiek gewijzigd. Het fonds belegt voortaan in
ondernemingen van goede kwaliteit (ex-Financials).
4. Quartal 2012
4 kwartaal 2012
Richtung
Bankenintegration
unternommen:
die
europäischen
Position mit dem Kauf von nicht-finanziellen Anleihen von hochwertigen
peripheren Emittenten gesteigert. Für das Jahr 2013 erwarten wir eine
Leistung des Kreditmarktes von 2 bis 4%, unter anderem dank günstiger
technischer Faktoren wie die hohen Mengen an liquiden Mitteln, und
Anleger, die einen hohen Ertrag suchen.
gemeenschappelijke toezichthouder. Op het vlak van kredietstrategie
hebben we onze exposure verhoogd via de aankoop van niet-financiële
kwaliteitsvolle perifere emittenten. Voor 2013 verwachten we een
rendement van 2 tot 4% voor de kredietmarkt, vooral dankzij gunstige
technische factoren zoals de overvloed aan cash en de zoektocht naar
rendement van de beleggers.
e
e
101
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
er
st
1 trimestre 2012
1 quarter 2012
notamment par la mise en place des programmes LTRO par la BCE.
Ces injections massives de liquidité ont permis à la prime de risque du
secteur financier de se resserrer de plus de 150 points de base; le
marché écartant ainsi le risque systémique du secteur bancaire.
Les obligations d'Etat, particulièrement la dette périphérique, ont
également très bien performé durant la période, soutenu par les
mesures de liquidités mises en place par la BCE. Les incertitudes sur
l'accord avec les créanciers privés d'obligations grecques et les
dégradations de la note de nombreux pays européens par l'agence de
notation S&P, n'ont pas altéré l'optimisme du marché. Au niveau
macroéconomique, l'écart entre les économies US et européenne se
maintient. En Europe, les indicateurs tels que les PMI confirment une
légère récession alors qu'aux USA, l'ISM Manufacturier et des bons
Enfin, la publication des résultats trimestriels a été plutôt en ligne avec
les attentes alors que les annonces sur les perspectives pour 2012
étaient prudentes. En termes de stratégie Crédit, nous avions un biais
neutre en février suite à la très bonne performance enregistrée,
notamment sur les subordonnées. Nous continuons à privilégier les
obligations financières Senior de qualité et sommes sous-pondérés aux
dettes subordonnées bancaires juniors (T1). Quant au secteur nonfinancier, nous préférons toujours les émetteurs « périphériques » et/ou
offrant une large diversification géographique et opérationnelle.
En termes de stratégie directionnelle, nous avons maintenu un biais
haussier sur le taux 2 et 10 ans. Nos prévisions 2012 se fondent sur un
scénario de croissance légèrement négative avec une inflation à 2,2 %.
Au cours de ce trimestre, le fonds avait des positions surpondérées dans
la France, la Belgique, l'Autriche et les Pays-Bas, des pays qui gèrent au
mieux leur capital humain, social et naturel. Lors de notre analyse ISR,
l'Autriche a obtenu un score particulièrement élevé au niveau du capital
social. Les indicateurs de démocratie sont excellents notamment
concernant la liberté des médias entre autres. L'Autriche a aussi un haut
niveau de sécurité au sein de ses frontières et est très peu exposé à la
corruption. La qualité ISR des entreprises en portefeuille est illustrée au
moyen de graphiques sous l'onglet « performance ».
to a significant narrowing of credit spreads boosted, among other
things, by the LTRO programmes put in place by the ECB. These huge
very well during the period, underpinned by the liquidity measures put
in place by the ECB. The uncertainties about the agreement with private
Greek bond creditors and the downgrading of the rating of numerous
European countries by the S&P rating agency did not affect the
optimism of the market. In macroeconomic terms, the difference
between the US and European economies remains. In Europe, indicators
such as the PMI confirm a slight recession while in the USA, the ISM
Manufacturing index and good employment figures continue to point to
economic expansion. Finally, the quarterly results published were more
or less in line with expectations, while the announcements about the
outlook for 2012 were cautious. In terms of Credit strategy, we had a
positive bias in January (via the financial sector) which we brought down
to neutral in February following the very good performance recorded,
particularly on subordinated instruments. We continue to give
preference to high-quality Senior financial bonds and are underweighted
in junior banking subordinated debts (T1). As for the non-financial
sector, we still prefer “peripheral” issuers and/or those offering a wide
geographic and operational diversification. In terms of directional
strategy, we have maintained an upward bias on two- and ten-year
rates. Our forecasts for 2012 are based on a scenario of slightly negative
growth with inflation at 2.2%. During this quarter, the fund had
overweighted positions in France, Belgium, Austria and the Netherlands,
countries that manage their human, social and natural capital well.
During our SRI analysis, Austria obtained a particularly good score for
social capital. The democracy indicators are excellent, particularly as
regards freedom of the media, among other things. Austria also has a
high level of security within its borders and is only very slightly exposed
to corruption. The SRI quality of the companies in the portfolio is
illustrated using graphs under the “performance” tab.
2
eme
trimestre 2012
le trimestre avec un écartement significatif de la prime de risque (jusqu’à
50 pbs pour l’indice iBoxx Corp All et 60 pbs pour l’iTraxx Main). Ce
climat d’aversion au risque s’explique par des données
macroéconomiques plutôt décevantes, des craintes que la Grèce sorte
de la zone euro (suite à l’impossibilité de former un gouvernement en
mai), une forte dégradation de la situation en Espagne (contrainte à
recapitaliser ses banques en difficulté) avec une explosion des taux
d’intérêt espagnols à 10 ans au-delà des 7 %, mais également
l’abaissement des notations de nombreuses entreprises et banques
italiennes et espagnoles. Parallèlement, les obligations d’état de la
meilleure qualité en zone euro, ont très bien performé en avril et mai,
profitant de leur rôle de valeur refuge. Dans le même temps les taux 2 et
10 ans Allemand, ont atteint des plus bas historiques en mai, à
respectivement 1,12 % et 0 %. Dans cet environnement difficile, la
notation négative (-0,5) sur les secteurs financier et non-financier, initiée
en début de période, a été maintenue durant le trimestre. Les principaux
axes de réduction de l’exposition au Crédit concernaient d’une part les
dettes subordonnées (LT2) et d’autre part, des émetteurs Périphériques,
fortement corrélés à leur souverain.
102
nd
2 quarter 2012
this quarter, with a significant risk premium spread (up to 50 basis
points for the iBoxx Corp All index and 60 basis points for the iTraxx
Main). This climate of risk aversion may be attributed to somewhat
disappointing macroeconomic data, fears of a Greek exit from the
eurozone (following the failure to form a government in May), the
serious deterioration of the situation in Spain (forced to recapitalise its
banks in difficulty), bringing an explosion in Spanish 10-year interest
rates to over 7%, but also the downgrading of the rating of numerous
Italian and Spanish companies and banks. At the same time, top-quality
eurozone government bonds performed very well in April and May,
benefiting from their role as a safe haven. Meanwhile German two- and
ten-year rates reached record lows in May of 1.12% and 0%
respectively. In this difficult environment, the negative rating (-0.5) on
the financial and non-financial sectors, put in place at the start of the
period, was maintained throughout the quarter. The main focuses in the
reduction of credit exposure concerned subordinate debts (LT2) on the
one hand and peripheral issuers, strongly correlated to their sovereign
debt, on the other.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
1. Quartal 2012
1 kwartaal 2012
systemische Risiko des Bankensektors verringert hat. Die Staatsanleihen,
und ganz besonders die periphere Schuld haben während dieser Zeit
auch eine gute Leistung erbracht, unterstützt von den von der EZB
eingeführten Liquiditätsmaßnahmen. Die Unsicherheiten über das
Abkommen mit den privaten Gläubigern von griechischen Anleihen und
der Herabsetzung zahlreicher europäischer Länder durch die RatingAgentur S&P haben den Optimismus des Marktes nicht gedrückt.
Auf volkswirtschaftlicher Ebene bleibt der Unterschied zwischen der
amerikanischen und europäischen Wirtschaft der gleiche. In Europa
bestätigen die Indikatoren wie der PMI eine leichte Rezession, während
in den USA der ISM der Hersteller und gute Beschäftigungszahlen immer
noch eine wirtschaftliche Verbesserung angeben. Die Veröffentlichung
der Quartalsergebnisse entsprach eher den Erwartungen, während die
Aussichten 2012 eher vorsichtig sind. Im Bereich der Kreditstrategie
hatten wir eine positive Stellung im Januar (über den Finanzsektor), die
wir im Februar auf neutral gebracht haben, infolge der sehr guten
Leistungen, unter anderem in den untergeordneten Werten. Wir
bevorzugen weiter die hochwertigen Senior-Finanzanleihen und sind in
den untergeordneten Junior-Bankschulden (T1) untergewichtet.
Was den Nicht-Finanzsektor betrifft, bevorzugen wir immer die
„peripheren” Emittenten und/oder die Emittenten, die eine breite
geographische und operative Diversifizierung anbieten. Was die
direktionale Strategie betrifft haben wir eine steigende Position auf die
deutschen 2- und 10-Jahreszinssätze genommen. Unsere Voraussagen
2012 basieren auf einem leicht negativen Wachstum mit einer Inflation
um die 2,2%. Im Laufe dieses Quartals war der Fonds in Frankreich,
Belgien, Österreich und den Niederlanden übergewichtet, Länder, die ihr
humanes, soziales und natürliches Kapital am besten verwalten.
Während unserer ISR-Analyse hat Österreich eine besonders hohe Note
im Sozialkapital erhalten Die Demokratieindikatoren sind ausgezeichnet,
insbesondere hinsichtlich unter anderem der Medienfreiheit. Österreich
hat auch ein hohes Sicherheitsniveau innerhalb seiner Grenzen und hat
kaum Korruptionsprobleme. Die ISR-Qualität der Unternehmen im
Portfolio wird mit der Graphik unter dem Reiter „Leistung” gezeigt.
Het trimester werd gekenmerkt door een terugkeer van de risicoappetijt.
Die vertaalde zich in een gevoelige terugval van de kredietspreads, die
onder meer werd ondersteund door het opzetten van de LTROprogramma’s door de ECB. Deze massale liquiditeitsinjecties deden de
risicopremie van de financiële sector met meer dan 150 basispunten
dalen, zodat de markt op die manier het systematische risico van de
banksector kon doen wegebben. De staatsobligaties, en voornamelijk
het schuldpapier van de perifere landen, presteerden tijdens de
betrokken periode eveneens erg goed, met dank aan de
liquiditeitsmaatregelen die waren genomen door de ECB.
De onzekerheid over het akkoord met de bezitters van Griekse
van de markt niet kelderen. Op macro-economisch vlak blijft er een
groot verschil bestaan tussen de Amerikaanse economie en de Europese.
Op het oude continent bevestigen indicatoren zoals de PMI-index een
lichte recessie, terwijl in de VS de ISM manufacturing-index en de goede
werkgelegenheidscijfers nog altijd op een expansie van de Amerikaanse
economie wijzen. Tot slot lagen de gepubliceerde kwartaalresultaten
redelijk in lijn met de verwachtingen, terwijl de aankondigingen over de
vooruitzichten voor 2012 voorzichtig waren. Wat de kredietstrategie
betreft, waren we positief ten opzichte van de financiële sector, maar in
februari kozen we opnieuw voor een neutrale positie als gevolg van de
zeer goede prestatie, onder meer van achtergesteld schuldpapier.
We blijven de voorkeur geven aan senior kwaliteitsobligaties van
financiële instellingen en houden een onderweging aan van junior
sector verkiezen we nog altijd “perifere” uitgevers en/of emittenten met
een brede geografische en operationele diversificatie. In termen van
directionele strategie verwachten we nog steeds dat de rente op 2 en 10
jaar zal stijgen. Onze vooruitzichten voor 2012 zijn gebaseerd op een
scenario met een lichtjes negatieve groei en een inflatie van 2,2%. In de
loop van het trimester hield het fonds overwegingen aan in Frankrijk,
België, Oostenrijk en Nederland, omdat die landen hun menselijke,
sociale en natuurlijke kapitaal zeer goed beheren. In onze DVI-analyse
behaalde Oostenrijk een bijzonder hoge score op het vlak van het
sociale kapitaal. De democratische indicatoren, onder meer rond de
vrijheid van de media, zijn uitstekend. Oostenrijk is ook een zeer veilig
land waar tevens weinig corruptie is. De DVI-kwaliteit van de
ondernemingen in de portefeuille wordt geïllustreerd aan de hand van
grafieken onder het item “performance”.
2. Quartal 2012
2 kwartaal 2012
erlebt, mit einem erheblichen Spread der Risikoprämie (bis
50 Basispunkte für den Index iBoxx Corp All und 60 Basispunkte im
Index iTraxx Main). Dieses Klima der geringen Risikobereitschaft erklärt
sich eher durch enttäuschende volkswirtschaftliche Angaben, durch
Sorgen, dass Griechenland aus der Euro-Zone tritt (infolge der
Unmöglichkeit im Mai, eine Regierung zu bilden), durch eine
Verschärfung der schwierigen Lage in Spanien (Rekapitalisierungspflicht
der Banken in Schwierigkeiten) mit einer Explosion der spanischen 10
Jahreszinsen über 7%, aber ebenfalls der Senkung zahlreicher
Notierungen von italienischen und spanischen Unternehmen und
Banken. Gleichzeitig haben die Staatsanleihen mit der besten Qualität in
der Eurozone im April und Mai sehr gute Leistungen erbracht, wobei sie
ihre Rolle als Zufluchtswert ausnutzen konnten. Gleichzeitig haben die
deutschen 2 und 10 Jahreszinsen einen historischen Tiefpunkt im Mai
bei jeweils 1,12% und 0% erreicht. In diesem schwierigen Umfeld
wurde die negative Bewertung (-0,5) im Finanz- und Nichtfinanzsektor,
die zu Beginn der Periode begonnen wurde, im Quartal aufrecht
erhalten. Die wichtigsten Achsen der Reduzierung der Kreditrisiken
betrafen einerseits die untergeordneten Schulden (LT2) und andererseits
die peripheren Emittenten, die sehr stark an ihre Hoheitsschulden
gebunden sind.
Het was een bewogen kwartaal voor de kredietmarkt met een
talrijke Italiaanse en Spaanse bedrijven en banken. Tegelijk presteerden
de staatsobligaties van de hoogste kwaliteit in de eurozone uitstekend in
rente op 2 en 10 jaar in mei een historisch dieptepunt van respectievelijk
1,12% en 0%. In deze moeilijke omgeving handhaafden we de
negatieve outlook (-0,5) voor de financiële en niet-financiële sector
gedurende dit kwartaal. We verminderden de exposure aan krediet
enerzijds via de achtergestelde obligaties (LT2) en anderzijds via de
perifere emittenten vanwege de sterke correlatie met hun soeverein
risico.
e
e
103
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds Sustainable Euro (suite)
Dexia Bonds Sustainable Euro (continued)
2
eme
Dans le portefeuille, nous privilégions les obligations financières Senior
maintenu une sous-pondération sur les obligations d’Etat périphériques
(Espagne, ainsi que sur l’Irlande et l’Italie qui par ailleurs ne sont pas
inclus dans notre univers ISR). Nos prévisions 2012 se fondent sur un
la Belgique, la France, le Luxembourg, les Pays-Bas et l’Autriche, des
pays qui gèrent au mieux leur capital humain, social et naturel. Lors de
notre analyse ISR, la Belgique a par exemple, obtenu un des meilleurs
scores concernant la liberté de la presse et les indices de liberté
politique. Le système politique belge donne également aux électeurs un
plutôt bon niveau de contrôle sur leurs gouvernants. Suite à notre
analyse ISR, 50 % des pays analysés sont exclus de notre univers
d’investissement. La qualité ISR des entreprises en portefeuille est
illustrée au moyen de graphiques sous l'onglet « performance ». Notre
analyse ISR conduit à ce stade à exclure 49,68 % des sociétés analysées.
3
ème
trimestre 2012
nd
In the portfolio, we give preference to high-quality senior financial
bonds and defensive companies with good geographic diversification.
The fund's rates sensitivity remained below that of its benchmark
throughout the quarter. We also remained underweighted on peripheral
government bonds (Spain, as well as Ireland and Italy which, moreover,
are not included in our SRI universe). Our forecasts for 2012 are based
on a scenario of negative growth with inflation close to 2%. During this
quarter, the fund had overweighted positions in Belgium, France,
Luxembourg, the Netherlands and Austria, countries that manage their
human, social and natural capital well. During our SRI analysis Belgium,
for instance, obtained one of the best scores for freedom of the press
and political freedom indexes. The Belgian political system also gives
electors a fairly good level of control over those who govern them.
Further to our SRI analysis, 50% of the countries analysed are excluded
from our investment universe. The SRI quality of the companies in the
portfolio is illustrated using graphs in the “performance” tab. At this
stage, our SRI analysis leads to the exclusion of 49.68% of the
companies analysed.
rd
3 quarter 2012
+/-75 points de base (pbs) pour atteindre +/-200 pbs. Plusieurs facteurs
bancaire unique. Dans ce contexte, les taux 10 ans espagnols et italiens
ont baissé de plus de 100 pbs. Toutefois, les perspectives économiques
se sont encore détériorées dans la zone euro avec une croissance et des
récession prolongée. De plus, les perspectives s'assombrissent aussi pour
les pays Core de la zone euro. C'est ainsi que les taux 2 et 10 ans
allemand ont atteint des plus bas historiques fin juillet avant de
remonter suite aux annonces faites par la BCE. En termes de stratégie
directionnelle, nous avons graduellement augmenté notre biais haussier
sur les taux allemands. Nous avons maintenu une sous-pondération sur
l'Espagne, l'Italie et l'Irlande. Sur les pays Core de la zone euro, nous
avons une préférence pour le Luxembourg, la Finlande, les Pays-Bas et la
Belgique. En termes de stratégie sur le marché du Crédit, nous avons
coupé notre sous-pondération sur le secteur non-financier en juillet
(retour à neutre) et avons fait le même chemin sur le secteur financier en
septembre.
Despite a deteriorating macroeconomic environment, investor appetite
for risk enabled the Credit market to put in an excellent performance
during the quarter. As a result, the risk premium for Investment Grade
bonds tightened by +/-75 basis points (bps) to reach +/-200 bps. There
are a number of factors that explain this good performance by risky
assets: the reassuring statements made by Mario Draghi and the cut in
the ECB’s prime rate to 0.75% among them. But it was particularly the
non-conventional measures taken by the ECB (unlimited purchases of
short-maturity bonds) and the first steps towards banking union with
the creation of a single banking supervision mechanism. In this context,
Spanish and Italian 10-year rates fell by over 100 bps. Despite this, the
economic outlook deteriorated further in the eurozone, with halfhearted growth and forward economic indicators, accentuating
expectations of a prolonged recession. Prospects also took a turn of the
worse for the countries at the heart of the eurozone. Which is why
German 2-year and 10-year rates plumbed historic depths at the end of
July, before rising again in the wake of the announcements made by the
ECB. In terms of directional strategy, we gradually increased our bullish
bias on German rates. We remained underweight on Spain, Italy and
Ireland. Out of the countries at the heart of the eurozone, we have a
preference for Luxembourg, Finland, the Netherlands and Belgium. In
terms of strategy on the credit market, we cut our underweighting on
the non-finance sector in July (back to neutral) and took the same route
on the finance sector in September.
les Pays-Bas, la Belgique, l’Autriche, la Finlande et le Luxembourg, des
pays qui gèrent au mieux leur capital humain, social et naturel. Lors de
notre analyse ISR, la Belgique a, par exemple, obtenu de bons scores
concernant la santé et la connaissance dans le domaine du capital
humain. La population belge bénéficie d’une haute espérance de vie. Les
infrastructures médicales sont relativement bien développées et
financées. Concernant le système d’éducation belge, il est relativement
bien financé en proportion du PIB, et il enregistre de bonnes
performances dans la comparaison internationale du niveau secondaire.
Suite à notre analyse ISR, 41,18 % des pays analysés sont exclus de
notre univers d’investissement. La qualité ISR des entreprises en
portefeuille est illustrée au moyen de graphiques sous l'onglet
« performance ». Notre analyse ISR conduit à ce stade à exclure
48,65 % des sociétés analysées.
During this quarter, the fund had overweight positions in the
Netherlands, Belgium, Austria, Finland and Luxembourg, countries that
manage their human, social and natural capital to best effect. When
conducting our SRI analysis, Belgium for example scored well on health
and knowledge in the area of human capital. The Belgian population
enjoys a high life expectancy. The country’s medical infrastructure is
relatively well developed and funded. The Belgian education system is
also relatively well funded as a proportion of GDP and performs well in
international comparisons at the secondary level. As a result of our SRI
analysis, 41.18% of the countries analysed were excluded from our
investments universe. The SRI quality of the companies in the portfolio is
illustrated in the graphics in the “performance” tab. At this stage, our
SRI analysis leads to 48.65 % of the companies analysed being rejected.
104
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds Sustainable Euro (Forsetzung)
Dexia Bonds Sustainable Euro (vervolg)
Im Portfolio privilegieren wir hochwertige Senior-Finanzpflichten und
defensive
Unternehmen
mit
einer
guten
geographischen
Diversifizierung. Der Fonds war sehr empfindlich hinsichtlich der
Zinssätze unter Benchmark während des Quartals. Wir haben auch eine
Untergewichtung in den peripheren Staatsanleihen (Spanien, sowie
Irland und Italien, die übrigens nicht in unserem ISR-Universum
enthalten sind) behalten. Unsere Voraussagen 2012 basieren auf einem
negativen Wachstum mit einer Inflation um die 2%. Im Laufe dieses
Quartals war der Fonds in Belgien, Frankreich, Luxemburg Österreich
und den Niederlanden übergewichtet, Länder, die ihres humanes,
soziales und natürliches Kapital am besten verwalten. Bei unserer ISRAnalyse hat Belgien beispielsweise bessere Ergebnisse über die
Pressefreiheit und die Indexe der politischen Freiheit erhalten. Das
politische System in Belgien gibt den Wählern ferner eine rechte gute
Kontrolle über ihre politischen Führungskräfte. Infolge unserer ISRAnalyse sind 50% der analysierten Länder aus unserem
Investitionsuniversum ausgeschlossen worden. Die ISR Qualität der
Unternehmen im Portfolio wird mit den Graphiken unter dem Reiter
„Leistung” gezeigt. Unsere ISR-Analyse hat bisher dazu geführt, dass
49,68% der analysierten Gesellschaft ausgeschlossen sind.
In de portefeuille verkiezen we senior financiële obligaties van hoge
kwaliteit en defensieve bedrijven met een goede geografische
diversificatie. De duration van de portefeuille bleef dit kwartaal iets
onder die van de benchmark. We bleven tevens onderwogen in perifere
staatsobligaties (Spanje, evenals Ierland en Italië die evenmin in ons DVIuniversum zijn opgenomen. Onze vooruitzichten voor 2012 zijn
gebaseerd op een scenario van negatieve groei met een inflatie van
ongeveer 2%. In de loop van dit kwartaal was het fonds overwogen in
België, Frankrijk, Luxemburg, Nederland en Oostenrijk, landen die hun
menselijk, natuurlijk en sociaal kapitaal optimaal beheren. In onze DVIanalyse behaalde België bijvoorbeeld een van de beste scores voor
persvrijheid en politieke vrijheid. Het Belgische politieke systeem geeft
de kiezers ook een goed controleniveau over hun politieke leiders.
Volgens onze DVI-analyse is 50% van de geanalyseerde landen
uitgesloten van ons beleggingsuniversum. De DVI-kwaliteit van de
bedrijven in portefeuille is weergegeven in diagramman in het tabblad
“performance”. In dit stadium sluiten we 49,68% van de geanalyseerde
bedrijven uit op basis van onze DVI-analyse.
3. Quartal 2012
3 kwartaal 2012
Die Konjunktur ließ zwar nach, aber die wieder höhere
Risikobereitschaft der Anleger sorgte im Berichtsquartal für eine
hervorragende Unternehmensanleiheperformance. Die InvestmentgradeSpreads haben sich um etwa 75 auf etwa 200 Basispunkte verengt.
Für die sehr gute Performance risikobehafteter Wertpapiere gibt es
mehrere Gründe: die beruhigenden Worte von Mario Draghi und die
erneute Senkung des EZB-Leitzinses (auf 0,75%), vor allem aber die
unkonventionellen geldpolitischen Maßnahmen der Europäischen
Zentralbank, die bei Bedarf in unbegrenztem Umfang kurzlaufende
Anleihen kaufen wird. Ebenfalls positiv war der Beschluss, eine
einheitliche europäische Bankenaufsicht einzuführen – ein erster Schritt
zur Bankenunion. Vor diesem Hintergrund gingen die spanischen und
italienischen Zehnjahresrenditen um über 100 Basispunkte zurück.
Die Konjunkturerwartungen im Euroraum verschlechterten sich
allerdings weiter; die Wachstums- und Konjunkturindikatoren blieben
schwach und bestätigten damit die Erwartung einer längeren Rezession.
Auch für Kerneuropa ist man jetzt pessimistischer. Die deutschen Zweiund Zehnjahresrenditen fielen Ende Juli daher auf neue Allzeittiefs,
bevor sie nach Bekanntwerden der EZB-Maßnahmen wieder stiegen. In
unserer direktionalen Strategie setzen wir nun noch etwas mehr als
bisher auf steigende Bundesanleiherenditen. Zugleich bleiben wir in
Spanien, Italien und Irland untergewichtet. In Kerneuropa bevorzugen
wir
Luxemburg,
Finnland,
die
Niederlande
und
Belgien.
Im Unternehmensanleihebereich haben wir die Untergewichtung von
Industrieanleihen im Juli verringert und sind hier jetzt wieder neutral
positioniert. Im September gingen wir auch bei Finanzanleihen zu einer
neutralen Positionierung über.
Im Berichtsquartal war der Fonds in den Niederlanden, Belgien,
Österreich, Finnland und Luxemburg übergewichtet, weil diese Länder
ihr Human-, Sozial- und Umweltkapital unserer Ansicht nach sorgfältig
pflegen. So erzielte Belgien in unserer SRI-Analyse im Bereich
Humankapital sehr gute Werte für Gesundheit und Bildung:
Die Lebenserwartung ist sehr hoch, und das Gesundheitswesen hat
einen recht hohen Standard und leidet nicht unter Finanznot. Belgien
gibt einen hohen Anteil seines BIP für Bildung aus und erreicht gute
Ergebnisse in internationalen Schulvergleichen für die Sekundarstufe.
Aufgrund unserer SRI-Analyse werden 41,18% der Länder aus dem
Anlageuniversum
ausgeschlossen.
Die
Nachhaltigkeit
der
Portfoliounternehmen ist im Abschnitt „Performance” grafisch
dargestellt. Unsere SRI-Analyse führt zum Ausschluss von 48,56% der
untersuchten Unternehmen.
obligatiemarkt tijdens het kwartaal dankzij de risicoappetijt van de
beleggers toch een mooie prestatie neerzetten. Zo is de risicopremie
voor Investment Grade-obligaties gedaald met +/-75 basispunten (bp)
tot +/-200 bp. Diverse factoren vormen een verklaring voor de goede
enkel orgaan dat toezicht moet houden op de banken. Tegen die
achtergrond daalden de Spaanse en de Italiaanse rentevoeten op 10 jaar
met meer dan 100 basispunten. De economische vooruitzichten voor de
eurozone zijn evenwel nog verder verslechterd met een zwakke groei en
ongunstige voorlopende economische indicatoren, die de aandacht
vestigen op de voorspelde langdurige recessie. Bovendien worden de
vooruitzichten ook somberder voor de kernlanden van de eurozone.
Zodoende zakten de Duitse rentevoeten op 2 en 10 jaar eind juli weg
tot een historisch dieptepunt, waarna ze weer stegen na de
bekendmakingen van de ECB. Wat de richtinggevende strategie
aangaat, hebben wij onze opwaartse bias op de Duitse rentevoeten
geleidelijk opgetrokken. Wij handhaafden een onderweging op Spanje,
Italië en Ierland. Bij de kernlanden van de eurozone gaat onze voorkeur
uit naar Luxemburg, Finland, Nederland en België. Wat de strategie op
de markt voor bedrijfsobligaties betreft, hebben wij onze onderweging
van de niet-financiële sector in juli verminderd (tot neutraal) en hebben
wij hetzelfde gedaan met de financiële sector in september.
Tijdens dit kwartaal hield het fonds overgewogen posities aan in
Nederland, België, Oostenrijk, Finland en Luxemburg, landen die hun
menselijk, sociaal en natuurlijk kapitaal het best beheren. Tijdens ons
SRI-analyse behaalde België bijvoorbeeld goede scores op het vlak van
de gezondheid en de kennis in het domein van het menselijk kapitaal.
De Belgische bevolking heeft immers een hoge levensverwachting.
De medische infrastructuur is vrij goed uitgebouwd en gefinancierd. Het
Belgisch onderwijssysteem is vrij goed gefinancierd in verhouding tot het
bbp, en het staat zijn mannetje in internationale vergelijkingen van het
secundair onderwijs. Op grond van onze SRI-analyse wordt 41,18% van
de geanalyseerde landen geweerd uit ons beleggingsuniversum. Het
duurzaamheidsgehalte van de ondernemingen in de portefeuille wordt
geïllustreerd aan de hand van grafieken in de rubriek “Performance”.
Op basis van onze SRI-analyse sluiten wij in deze fase 48,65% van de
geanalyseerde ondernemingen uit.
e
e
105
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds Sustainable Euro (suite)
Dexia Bonds Sustainable Euro (continued)
4
ème
trimestre 2012
th
4 quarter 2012
trimestre, soutenu par la belle performance des Etats périphériques.
L’annonce de mesures non-conventionnelles (achats illimités
d’obligations de maturité courte) par la BCE conditionnées à une
demande d’aide formelle du pays, de même que l’accord trouvé sur la
Grèce ont continué d’atténuer les tensions sur le marché. Quant au
marché du crédit, il a généré une excellente performance grâce
notamment aux facteurs techniques (abondance de liquidités, appétit
des investisseurs pour le risque et support technique avec une demande
supérieure à l’offre). Alors que la zone euro a été menacée d’implosion,
les actions des autorités monétaires et budgétaires ont permis de juguler
la contagion et de ramener les primes de risque des pays périphériques à
leur plus bas niveau depuis 2 ans. Durant cette période, un premier pas
vers l’intégration bancaire a également été accompli : les ministres des
finances se sont mis d’accord sur un plan qui donnera pouvoir à un
superviseur bancaire commun.
Stratégiquement, nous avons augmenté notre exposition sur les
2 principaux secteurs au cours du mois d’octobre. Toutefois, les
perspectives pour 2013 restant incertaines et les résultats trimestriels des
entreprises ainsi que les projections incitant à la prudence, nous avons
opté pour un positionnement plus défensif en revenant neutre sur les
2 principaux secteurs en décembre. Concernant les taux, le fonds est
resté sous-pondéré vis-à-vis de son indice tout en implémentant une
stratégie d’aplatissement de la courbe allemande. Nous avons maintenu
une sous-pondération sur l’Espagne et l’Italie (pays non ISR).
Over the quarter, the Euro-zone bond markets, boosted by praiseworthy
peripheral state performance, expanded. The ECB’s announcement of
non-conventional measures (unlimited purchase of short-maturity
bonds) by the ECB subject to a formal request from the countries in
question, in addition to the agreement reached on Greece, combined to
smooth market tensions. The credit market, meanwhile, managed to
generate an excellent performance, thanks, in particular, to technical
factors such as the abundance of liquidities, investors’ appetite for risk
and technical support, in an environment in which demand is exceeding
supply. With the Euro zone looking likely to implode, the actions taken
by the monetary and fiscal authorities halted the contagion and reduced
peripheral country risk premiums to their lowest level in 2 years. At the
same time, a first step towards banking integration was also taken when
finance ministers gave their seal of approval to a plan to empower a
common banking supervisory body.
avec une inflation qui devrait rebaisser sous les 2 %. Pour le crédit, nous
nous attendons à une performance de 2 à 4 % grâce notamment à des
facteurs techniques favorables comme l’abondance de cash et des
investisseurs à la recherche de rendement.
Our 2013 forecasts were made in consideration of a negative growth
scenario in which inflation was again expected to fall below 2%.
Regarding the credit, we are expecting a performance of 2-to-4%
thanks in particular to beneficial technical factors such as an abundance
of cash and return-hungry investors.
106
Strategically, we increased our exposure to the two main sectors in
October. Nonetheless, the outlook for 2013 still being uncertain, and
corporates’ quarterly results and projections urging caution, we decided
to take up a more defensive position by reverting to neutral on the main
two sectors in December. As far as rates were concerned, the fund
remained underweighted vis-à-vis its index, while implementing a
strategy designed to flatten the German curve. We remained
underweight on Spain and Italy (non-SRI countries).
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds Sustainable Euro (Forsetzung)
Dexia Bonds Sustainable Euro (vervolg)
4. Quartal 2012
4 kwartaal 2012
Die Anleihenmärkte der Eurozone entwickelten sich, unterstützt durch
die gute Performance peripherer Länder, erfreulich. Die Ankündigung
unkonventioneller Maßnahmen (in Form unbegrenzter Aufkäufe
kurzläufiger Anleihen) durch die EZB, sofern das entsprechende Land
einen formellen Hilfsantrag stellt, sowie die Einigung zu Griechenland
trugen weiter zu einer Marktberuhigung bei. Der Kreditmarkt wiederum
entwickelte sich hervorragend, wofür in erster Linie technische Faktoren
(enorme Liquidität, Risikobereitschaft der Anleger und technische
Unterstützung, da die Nachfrage das Angebot überstieg) verantwortlich
waren. Als die Eurozone vom Zusammenbruch bedroht war, sorgten die
Maßnahmen der Währungs- und Haushaltshüter dafür, dass das
Ansteckungsrisiko eingedämmt wurde und die Risikoaufschläge für
Anleihen peripherer Länder auf den niedrigen Stand seit zwei Jahren
sanken. In diesem Zeitraum wurde auch ein erster Schritt in Richtung
Bankenunion gemacht: Die Finanzminister einigten sich auf einen Plan
zur Schaffung einer gemeinsamen Bankenaufsicht.
In strategischer Hinsicht erhöhten wir im Oktober unsere Exposition in
den zwei wichtigsten Sektoren. Da jedoch die Aussichten für 2013
unsicher blieben und sowohl die Quartalsergebnisse der Unternehmen
als auch die Projektionen zur Vorsicht mahnten, entschieden wir uns für
eine defensivere Position und kehrten im Dezember bei den zwei
Hauptsektoren zu einer neutralen Positionierung zurück. Zinstechnisch
blieb der Fonds gegenüber seinem Index untergewichtet, wobei
bezüglich der deutschen Zinsertragskurve eine Abflachungsstrategie
umgesetzt wurde. Wir hielten bei Spanien und Italien eine
Untergewichtung aufrecht (keine SRI-Länder).
Unsere Erwartungen für das Jahr 2013 basieren auf einem Szenario
negativen Wachstums und einer wieder unter 2% fallenden Inflation.
Bei Unternehmensanleihen erwarten wir angesichts günstiger
technischer Faktoren wie massiver Liquidität und Anlegern, die auf der
Suche nach rentablen Investitionen sind, eine Performance von 2 bis
4%.
De obligatiemarkten van de eurozone deden het dit kwartaal goed
onder invloed van de goede prestaties van de perifere landen.
steunaanvraag van het desbetreffende land en het akkoord over
Griekenland deden de spanningen in de markten verder afnemen.
De kredietmarkt presteerde uitstekend dankzij de technische factoren
(overvloedige liquiditeiten, de risicobereidheid van de beleggers en de
technische steun van een vraag die hoger lag dan het aanbod). Terwijl
de eurozone met implosie wordt bedreigd, hebben de monetaire en
begrotingsmaatregelen van de overheid de besmetting beteugeld en de
risicopremies van de perifere landen naar hun laagste peil gestuurd in
twee jaar. In dit kwartaal werd ook de eerste stap gezet naar de
bankenunie: de ministers van financiën zijn het eens geworden over een
plan voor een gemeenschappelijke toezichthouder.
e
Strategisch hebben we in oktober onze exposure aan de 2 belangrijkste
sectoren verhoogd. Omdat de vooruitzichten voor 2013 onzeker blijven
en de kwartaalresultaten en de prognoses van de bedrijven aanzetten
aan tot voorzichtigheid, opteerden we in december voor een meer
defensieve positionering door naar neutraal te gaan voor de
2 belangrijkste sectoren. Op het vlak van rentegevoeligheid bleef het
fonds onderwogen ten opzichte van de benchmark en implementeerden
we een strategie die is gericht op de vervlakking van de Duitse curve.
We bleven onderwogen voor Spanje en Italië (niet-DVI-landen).
negatieve groei met een inflatie die tot onder 2% zou moeten dalen.
Voor krediet verwachten we een rendement van 2 tot 4% vooral dankzij
107
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
er
st
1 trimestre 2012
1 quarter 2012
pour 2012. L'inflation quant à elle, se résorbe moins rapidement que
environnement le taux 10 ans allemand, après avoir atteint des plus bas
risque des pays périphériques ont fortement diminué, particulièrement
sur la partie courte. En termes de stratégie directionnelle, nous avons
maintenu un biais haussier sur le taux 2 et 10 ans, que nous avons
néanmoins régulièrement réduit. Nous avons maintenu une importante
sous-pondération sur l'Irlande, l'Italie et le Portugal tandis que nous
avons augmenté notre exposition à la France. Sur les pays du cœur de la
zone euro nous avons une préférence pour le Luxembourg, la Belgique,
l'Autriche, les Pays-Bas et la France, des pays qui gèrent au mieux leur
capital humain, social et naturel. Au cours de ce trimestre, le fonds avait
des positions surpondérées dans la France, la Belgique, l'Autriche et les
Pays-Bas. Lors de notre analyse ISR, l'Autriche a obtenu un score
particulièrement élevé au niveau du capital social. Les indicateurs de
démocratie sont excellents notamment concernant la liberté des médias
entre autres. L'Autriche a aussi un haut niveau de sécurité au sein de ses
frontières et est très peu exposé à la corruption. Nos prévisions 2012 se
fondent sur un scénario de croissance légèrement négative avec une
inflation à 2,2 %.
strategy, we maintained an upward bias on the two- and ten-year rates,
which we nevertheless reduced regularly. We maintained a substantial
underweighting on Ireland, Italy and Portugal while increasing our
exposure to France. Among the core eurozone countries, we prefer
Luxembourg, Belgium, Austria, the Netherlands and France, countries
that manage their human, social and natural capital well. During the
quarter, the fund had overweighted positions in France, Belgium,
Austria and the Netherlands. During our SRI analysis, Austria obtained a
particularly good score for social capital. The democracy indicators are
excellent, particularly as regards freedom of the media, among other
things. Austria also has a high level of security within its borders and is
only very slightly exposed to corruption. Our forecasts for 2012 are
based on a scenario of slightly negative growth with inflation at 2.2%.
2
eme
trimestre 2012
Les obligations d’Etat de la meilleure qualité en zone euro, ont très bien
Les incertitudes politiques en Grèce, amenant des craintes de sortie de la
zone euro, de même que la situation fiscale et les incertitudes liées au
coût des recapitalisations bancaires en Espagne ont mis une pression
importante sur les marchés périphériques. De plus les perspectives
avancés en berne, accentuant les attentes de récession pour 2012.
L’inflation quant à elle commence à se résorber, mais devrait demeurer
au-dessus de 2 % à court terme. La BCE a maintenu son taux directeur
inchangé à 1 % tandis que depuis début mars elle n’est plus active via le
« Securities Markets Programme ». Dans cet environnement les taux 2 et
10 ans allemands, ont atteint des plus bas historiques de respectivement
1,12 % et 0 %. Les taux espagnols quant à eux ont atteint des niveaux
record, passant au-dessus des 7 % sur le 10 ans. En juin la formation
d'un gouvernement en Grèce et les anticipations de possibles
interventions (via la BCE, EFSF, ESM, ERF, ...) des autorités européennes
ont néanmoins apaisé les tensions et amené les investisseurs à quelque
peu délaisser les valeurs refuges. En termes de stratégie directionnelle,
nous avons maintenu un biais haussier sur le taux 2 et 10 ans. Sur la
deuxième moitié de juin nous avons néanmoins réduit ce biais suite à la
rapide remontée des taux allemands qui s'est opérée. Nous avons une
importante sous-pondération sur l’Italie, l’Espagne, l’Irlande et le
Portugal. Sur les pays du cœur de la zone euro nous avons une
préférence pour le Luxembourg, la Belgique, l’Autriche, les Pays-Bas et la
France qui gèrent au mieux leur capital humain, social et naturel.
108
nd
2 quarter 2012
uncertainty in Greece, bringing fears that the country would leave the
eurozone, along with the fiscal situation and the uncertainties linked to
the cost of recapitalising banks in Spain put a great deal of pressure on
the peripheral markets. In addition, the economic outlook in the
eurozone deteriorated still further, with growth (0% Quarter or Quarter)
a recession for 2012. Inflation, meanwhile, is starting to be reabsorbed,
but is expected to remain above 2% in the short term. The ECB kept its
key interest rate unchanged at 1% while it has no longer being taking
action via the Securities Markets Programme since early March. In this
environment, German two- and ten-year rates reached record lows of
1.12% and 0% respectively. Spanish rates, meanwhile, rose to record
levels, moving above 7% on 10 years. In June, the formation of a
government in Greece and expectations regarding possible interventions
by the European authorities (via the ECB, the EFSF, ESM, ERF, etc.)
nevertheless calmed tensions and prompted investors to leave the safe
havens to some extent. In terms of directional strategy, we have
maintained an upward bias on two- and ten-year rates. In the second
half of June we nevertheless reduced this bias following the rapid rise in
German rates that occurred. We remain substantially underweighted on
Italy, Spain, Ireland and Portugal. On the core eurozone countries, we
give preference to Luxembourg, Belgium, Austria, the Netherlands and
France, which manage their human, social and natural capital well.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
1. Quartal 2012
1 kwartaal 2012
Quarter”) und schlechten fortgeschrittenen Wirtschaftsindikatoren,
wobei die Rezessionserwartungen für 2012 noch verstärkt werden. Die
Inflation wiederum wird weniger schlecht wie erwartet resorbiert,
aufgrund der Steigerung der Energiepreise, so dass die EZB dazu
gebracht wird, die Inflationsrisiken kurzfristig anzuheben. Die Leitzinsen
bleiben gegenwärtig bei 1%, während das Anleihenrückkaufsprogramm
der EZB gedrosselt wurde. In diesem Umfeld hat der deutsche 10Jahreszinssatz nach einem historischen Tief Anfang März eine
bedeutende Steigerung erlebt. Die Risikoprämien der peripheren Länder
sind stark zurückgegangen, besonders kurzfristig. Was die direktionale
Strategie betrifft haben wir eine steigende Position auf die deutschen 2und 10-Jahreszinssätze genommen, die regelmäßig reduziert wurden.
Wir haben eine bedeutende Untergewichtung in Irland, Italien und
Portugal erhalten, während wir unsere Position in Frankreich gesteigert
haben. Bei den Kernländern der Eurozone haben wir einen Vorzug für
Luxemburg, Belgien, Österreich, die Niederlande und Frankreich, weil
diese Länder ihr humanes, soziales und natürliches Kapital besser
verwalten. Im Laufe dieses Quartals war der Fonds in Frankreich,
Belgien, Österreich und den Niederlanden übergewichtet. Während
unserer ISR-Analyse hat Österreich eine besonders hohe Note im
Sozialkapital erhalten. Die Demokratieindikatoren sind ausgezeichnet,
insbesondere hinsichtlich unter anderem der Medienfreiheit. Österreich
hat auch ein hohes Sicherheitsniveau innerhalb seiner Grenzen und hat
kaum Korruptionsprobleme. Unsere Voraussagen 2012 basieren auf
einem leicht negativen Wachstum mit einer Inflation um die 2,2%.
herfinancieringoperatie op drie jaar (LTRO 1 & 2), het akkoord rond de
Dat belet niet dat de economische perspectieven in de eurozone
verslechterd zijn. Zowel de groei (-0,3% “Quarter or Quarter”) als de
voorlopende indicatoren kennen een terugval en versterken op die
het gevolg van de stijging van de energieprijzen wat de ECB ertoe
perifere landen daalden sterk, voornamelijk voor de obligaties op korte
termijn. In termen van directionele strategie verwachten we nog steeds
dat de rente op 2 en 10 jaar zal stijgen, maar we hebben de posities
daarin al regelmatig afgebouwd. We hielden een belangrijke
onderweging aan in Ierland, Italië en Portugal, terwijl we onze positie in
Frankrijk versterkten. In de kernlanden van de eurozone gaat onze
voorkeur naar Luxemburg, België, Oostenrijk, Nederland en Frankrijk,
omdat die landen hun menselijke, sociale en natuurlijke kapitaal zeer
goed beheren. In de loop van dit kwartaal had het fonds overwogen
posities in Frankrijk, België, Oostenrijk en Nederland. In onze DVI-analyse
behaalde Oostenrijk een bijzonder hoge score op het vlak van het
sociale kapitaal. De democratische indicatoren, onder meer rond de
vrijheid van de media zijn uitstekend. De vµeiligheid in Oostenrijk is zeer
hoog en er is heel weinig corruptie. Onze vooruitzichten voor 2012 zijn
gebaseerd op een scenario met een lichtjes negatieve groei en een
inflatie van 2,2%.
2. Quartal 2012
2 kwartaal 2012
Griechenland, die die Sorgen des Austritts aus der Eurozone verschärft
haben, sowie die Steuersituation und die mit den Kosten der
Rekapitalisierung der spanischen Banken verbundene Unsicherheiten
haben einen bedeutenden Druck auf die peripheren Märkte ausgeübt.
Außerdem haben die wirtschaftlichen Perspektiven sich in der Euro-Zone
noch verschlechtert mit einem Wachstum (0 % „Quarter or Quarter”)
und wirtschaftliche Frühindikatoren auf Halbmast, was die
ihre Leitzinsen bei 1 % unverändert gelassen, während seit Anfang März
sie über „Securities Markets Programme“ nicht mehr aktiv ist. In diesem
Umfeld haben die deutschen 2 und 10 Jahreszinsen einen historischen
Tiefpunkt bei jeweils 1,12 % und 0 % erreicht. Die spanischen Zinsen
jedoch haben ein Rekordniveau erreicht und über 7 % für die
genommen. In der zweiten Hälfte des Monats Juni haben wird diese
Position infolge eines schnellen Anstieges der deutschen Zinssätze
reduziert. Wir haben unsere Untergewichtung in Spanien, Italien, Irland
und Portugal behalten.
onzekerheid in Griekenland die deed vrezen voor een Griekse uitstap uit
de eurozone, de begrotingssituatie en de onzekerheid in verband met
de herkapitalisatie van de banken in Spanje wogen zwaar op de perifere
markten. Bovendien verslechterden de economische vooruitzichten nog
in de eurozone met een slappe groei (0 % op kwartaalbasis) en
voorlopende
economische
indicatoren.
Dit
versterkte
de
recessieverwachting voor 2012. De inflatie neemt geleidelijk af maar zal
op korte termijn waarschijnlijk boven 2% blijven. De ECB hield haar
basisrente ongewijzigd op 1 %, maar is sinds begin maart niet meer
actief via het “Securities Markets Programme“. In deze omgeving
bereikte de Duitse rente op 2 en 10 jaar een historisch dieptepunt van
respectievelijk 1,12 % en 0 %. De Spaanse 10-jaarsrente klom
daarentegen tot een recordniveau van meer dan 7 %. In juni nam de
minder belangstelling voor vluchtwaarden. Op het vlak van directionele
strategie blijven we geloven in een stijging van de rente op 2 en 10 jaar.
In de tweede helft van juni verminderden we deze positie echter
vanwege de snelle stijging van de Duitse nominale rente. We zijn sterk
onderwogen voor Italië, Spanje, Ierland en Portugal. In de kernlanden
van de eurozone gaat onze voorkeur uit naar Luxemburg, België,
Oostenrijk, Nederland en Frankrijk, die hun menselijk, natuurlijk en
sociaal kapitaal optimaal beheren.
e
e
109
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds Sustainable Euro Government (suite)
Dexia Bonds Sustainable Euro Government (continued)
2
eme
Lors de notre analyse ISR, la Belgique a par exemple, obtenu un des
meilleurs scores concernant la liberté de la presse et les indices de liberté
politique. Le système politique belge donne également aux électeurs un
plutôt bon niveau de contrôle sur leurs gouvernants. Suite à notre
analyse ISR, 51,61 % des pays analysés sont exclus de notre univers
d’investissement. Nos prévisions 2012 se fondent sur un scénario de
3
ème
trimestre 2012
Les obligations des Etats dits « périphériques » ont eu une belle
performance sur le trimestre écoulé. L’annonce de mesures nonconventionnelles (achats illimités d’obligations de maturité courte)
conditionnées à une demande d’aide formelle du pays (Espagne, Italie) a
permis d’atténuer les tensions sur le marché. En juillet la BCE a aussi
abaissé son taux directeur à 0,75 %. Les taux 10 ans espagnols et
italiens ont ainsi baissé de plus de 100 bps depuis juillet. Sur la partie
courte de la courbe les mouvements sont encore plus importants,
amenant les courbes à se pentifier. Les perspectives économiques se
sont néanmoins encore détériorées en zone euro avec une croissance
en berne, accentuant les attentes de récession prolongée. De plus les
perspectives s’assombrissent aussi pour les pays du cœur de la zone
euro. L’inflation se résorbe néanmoins plus lentement, soutenue par la
remontée des matières premières. Dans cet environnement les taux 2 et
10 ans allemands, ont atteint des plus bas historiques fin juillet avant de
directionnelle, nous avons graduellement augmenté notre biais haussier
sur les taux allemands. Nous avons maintenu une importante souspondération sur l’Espagne, l’Italie, l’Irlande et le Portugal. Sur les pays du
cœur de la zone euro nous avons une préférence pour le Luxembourg,
la Finlande, la Belgique, l’Autriche, les Pays-Bas et la France qui gèrent
bien leur capital humain, social et naturel. Nous avons pris profit et
réduit notre sur-pondération sur les Pays-Bas. Nos prévisions 2013 se
fondent sur un scénario de croissance négative avec une inflation qui
devrait rebaisser sous les 2 %. Lors de notre analyse ISR, la Belgique a,
par exemple, obtenu de bons scores concernant la santé et la
connaissance dans le domaine du capital humain. La population belge
bénéficie d’une haute espérance de vie. Les infrastructures médicales
sont relativement bien développées et financées. Concernant le système
d’éducation belge, il est relativement bien financé en proportion du PIB,
et il enregistre de bonnes performances dans la comparaison
internationale du niveau secondaire. Suite à notre analyse ISR, 63,41 %
des pays analysés sont exclus de notre univers d’investissement.
110
nd
During our SRI analysis Belgium, for instance, obtained one of the best
scores for freedom of the press and political freedom indexes.
The Belgian political system also gives electors a fairly good level of
control over those who govern them. Further to our SRI analysis,
51.61% of the countries analysed are excluded from our investment
universe. Our forecasts for 2012 are based on a scenario of negative
growth with inflation close to 2%.
rd
3 quarter 2012
Peripheral-country government bonds posted a good performance this
last quarter. The announcement of non-conventional measures
(unlimited purchases of short-term bonds), subsequent to a formal
application for assistance from a country (Spain, Italy) somewhat calmed
market anxiety. In July, the ECB also lowered its key interest rate to
0.75%. This contributed to the +100bp drop in the 10Y Spanish and
Italian rates since July. The amount of activity on the short end of the
curve led to a steepening of the curve. Nonetheless, the economic
outlook worsened even further in the euro zone, with declining growth
(-0.2% Quarter or Quarter) and leading economic indicators fuelling
expectations of a prolonged recession. Outlook is also worsening for the
euro-zone core countries. Inflation, however - supported by the
commodity recovery - is going down, albeit more slowly. Against this
background, the 2- and 10-year German rates sank to record lows in
late July before rebounding after the ECB announcements. In terms of
directional strategy, we gradually increased our bullish bias on German
rates, while maintaining our clear u/w on Spain, Italy, Ireland and
Portugal. In the euro zone's core countries, we are sweet on
Luxembourg, Finland, Belgium, Austria, the Netherlands and France, all
countries well equipped to handle their human, social and natural
capital. We took profit by reducing our overweight on the Netherlands.
Our forecasts for 2013 are based on a negative growth scenario with a
rate of inflation expected to slip under the 2% mark. Our SRI analysis
saw, for example, Belgium scoring well on health and on knowledge in
the the field of human capital. Belgians have a high life expectancy. The
medical infrastructures are relatively well developed and financed. The
Belgian education system, for its part, is relatively well financed in
relation to GDP and is performing well in comparison with other
countries at secondary school level. Subsequent to our SRI analysis,
63.41% of the countries analysed have been excluded from our
investment universe.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds Sustainable Euro Government (Forsetzung)
Dexia Bonds Sustainable Euro Government (vervolg)
Bei unserer ISR-Analyse hat Belgien beispielsweise bessere Ergebnisse
über die Pressefreiheit und die Indexe der politischen Freiheit erhalten.
Das politische System in Belgien gibt den Wählern ferner eine rechte
gute Kontrolle über ihre politischen Führungskräfte. Infolge unserer ISRAnalyse sind 51,61 % der analysierten Länder aus unserem
Investitionsuniversum ausgeschlossen worden. Unsere Voraussagen
2012 basieren auf einem negativen Wachstum mit einer Inflation um die
2%.
In onze DVI-analyse behaalde België bijvoorbeeld een van de beste
scores voor pers- en politieke vrijheid. Het Belgische politieke systeem
geeft de kiezers ook een goed controleniveau over hun politieke leiders.
Volgens onze DVI-analyse is 51,61 % van de geanalyseerde landen
uitgesloten van ons beleggingsuniversum. Onze vooruitzichten voor
2012 zijn gebaseerd op een scenario van negatieve groei met een
3. Quartal 2012
3 kwartaal 2012
Bewegungen noch bedeutender, so dass die Kurven steiler wurden.
langsamer zurück, was durch den Anstieg der Rohstoffe getragen wird.
In diesem Umfeld haben die deutschen 2- und 10-Jahreszinsen Ende Juli
ein historisches Tief erreicht, bevor sie infolge der Ankündigung der EZB
wieder nach oben gingen. Im Bereich der direktionalen Strategie haben
wir unsere steigende Zinseinstellung auf die deutschen Zinssätze
ausnutzen können. Wir haben unsere Untergewichtung in Spanien,
Italien, Irland und Portugal behalten. Bei den Kernländern der Eurozone
haben wir einen Vorzug für Luxemburg, Finnland, Belgien, Österreich,
die Niederlande und Frankreich, weil diese Länder ihr humanes, soziales
und natürliches Kapital gut verwalten. Wir haben unsere
Übergewichtung in den Niederlanden ausgenutzt und reduziert. Unsere
Inflation, die wieder unter die 2% sinken müsste. Bei unserer ISRAnalyse hat Belgien beispielsweise gute Noten im Bereich der
Gesundheit und im Bereich des humanen Kapitals erhalten. Die
belgische Bevölkerung genießt eine hohe Lebenserwartung. Die
medizinischen Infrastrukturen sind relativ gut entwickelt und finanziert.
Das System der belgischen Erziehung ist im Verhältnis zum BIP relativ
gut finanziert und im Sekundarbereich schneidet es im internationalen
Vergleich gut ab. Infolge unserer ISR-Analyse sind 63,41% der
analysierten Länder aus unserem Investitionsuniversum ausgeschlossen
worden.
De obligaties van de zogenaamde “perifere” landen hebben goed
gepresteerd in het voorbije kwartaal. De aankondiging van
onconventionele maatregelen (onbeperkt aankopen van obligaties met
een korte looptijd), onderworpen aan de voorwaarde van een formeel
verzoek om bijstand van het land (Spanje, Italië), heeft de spanningen
op de markt kunnen temperen. In juli verlaagde de ECB ook de
beleidsrente tot 0,75%. De Spaanse en Italiaanse tienjaarsrente daalde
sinds juli zo met meer dan 100 basispunten. Op het korte eind van de
curve zijn de bewegingen nog groter, waardoor de curves steil de
hoogte ingaan. Desondanks zijn de economische vooruitzichten in de
eurozone nog verder verslechterd met een dalende groei (- 0,2% op
kwartaalbasis) en toonaangevende economische indicatoren die de
verwachtingen van een langdurige recessie vergroten. Bovendien
worden de vooruitzichten ook somberder voor de centrale landen van
de eurozone. Toch neemt de inflatie langzaamaan af, ondersteund door
de stijgende grondstofprijzen. In dit klimaat bereikte de Duitse twee- en
tienjaarsrente eind juli een historisch dieptepunt, om nadien weer te
stijgen naar aanleiding van de aankondigingen van de ECB. In termen
van directionele strategie hebben we onze opwaartse bias van de Duitse
rente geleidelijk aan vergroot. We behielden een aanzienlijke
onderweging in Spanje, Italië, Ierland en Portugal. Bij de centrale landen
van de eurozone hebben we een voorkeur voor Luxemburg, Finland,
België, Oostenrijk, Nederland en Frankrijk, die hun menselijk, sociaal en
natuurlijk kapitaal goed beheren. We maakten gebruik van en
verminderden onze overweging in Nederland. Onze voorspellingen voor
2013 zijn gebaseerd op een negatief groeiscenario met een inflatie die
opnieuw zou zakken tot onder 2%. In onze DVI-analyse heeft België
bijvoorbeeld een mooie score behaald op het vlak van gezondheid en
kennis/menselijk kapitaal. De Belgische bevolking heeft een hoge
levensverwachting. De medische voorzieningen zijn relatief goed
ontwikkeld en gefinancierd. Het Belgische onderwijssysteem is relatief
goed gefinancierd in verhouding tot het bbp en in internationale
vergelijkingen van het secundair onderwijs doet België het goed.
Na onze DVI-analyse is 63,41% van de geanalyseerde landen geweerd
uit ons beleggingsuniversum.
e
e
111
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds Sustainable Euro Government (suite)
Dexia Bonds Sustainable Euro Government (continued)
4
ème
trimestre 2012
th
4 quarter 2012
trimestre écoulé, soutenu par la belle performance des Etats
périphériques (notamment Portugal, Italie, Espagne). L’annonce de
courte) par la BCE conditionnées à une demande d’aide formelle du
pays (Espagne, Italie), de même que l’accord trouvé sur la Grèce ont
continué d’atténuer les tensions sur le marché. La dette périphérique fut
ainsi soutenue par l’appétit pour le risque et la recherche de rendements
plus attractifs dans l’univers souverain. Les taux 10 ans espagnols et
italiens ont continué leur baisse entamée en juillet. Les perspectives
qu’attendu, soutenu par des hausses de TVA. Dans cet environnement,
stratégie directionnelle, nous avons réduit la sensibilité aux taux via une
stratégie optionnelle et avons en parallèle joué l’aplatissement de la
courbe des taux allemands. Nous avons maintenu une importante souspondération sur l’Espagne, l’Italie, l’Irlande et le Portugal. Sur les pays du
cœur de la zone euro nous avons une préférence pour le Luxembourg,
la Finlande, la Belgique, l’Autriche, les Pays-Bas et la France qui gèrent
bien leur capital humain, social et naturel.
(notably Portugal, Italy and Spain). The announcement of
unconventional measures (unlimited purchases of short-maturity bonds)
by the ECB, subject to a formal request for aid from the country (Spain,
Italy), together with the agreement reached on Greece, continued to
alleviate the tensions on the market. The peripheral debt was therefore
the flattening of the German rates curve. We are still considerably
underweight on Spain, Italy, Ireland and Portugal. Of the core euro-zone
countries, we are attracted to Luxembourg, Finland, Belgium, Austria,
the Netherlands and France, all well-equipped to handle their human,
social and natural capital.
For 2013, we forecast a negative growth situation, with inflation falling
back below the 2% mark.
112
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds Sustainable Euro Government (Forsetzung)
Dexia Bonds Sustainable Euro Government (vervolg)
4. Quartal 2012
4 kwartaal 2012
Staaten (besonders Portugal, Italien, Spanien). Die Ankündigung der EZB
dem Markt zu senken. Die periphere Schuld wurde somit von der
im Hoheitsuniversum unterstützt. Die spanischen und italienischen
10-Jahreszinsen haben ihren im Juli begonnenen Rückgang weiter
fortgesetzt. Die Wirtschaftsaussichten in der Eurozone blieben jedoch
mit einem Wachstum (-0,1% „Quarter or Quarter”) und
Wirtschaftsindikatoren auf Halbmast sehr schlecht, was die Erwartungen
der verlängerten Rezession noch verstärkt. Die Aussichten verschlechtern
ein Kompromiss zum „fiscal cliff” gefunden worden ist. Die Inflation in
der Eurozone hebt sich auf, aber langsamer als erwartet, was durch
deutsche Zinskurve ausgenutzt. Bei Spanien, Italien, Irland und Portugal
weisen wir weiterhin eine deutliche Untergewichtung auf. Bei den
Kernländern der Eurozone bevorzugen wir Luxemburg, Finnland,
Belgien, Österreich, Niederlande und Frankreich, wo man mit dem
Human-, Sozial- und Naturkapital verantwortungsvoll umgeht.
Unsere Erwartungen für das Jahr 2013 basieren auf einem Szenario
negativen Wachstums und einer wieder unter 2% fallenden Inflation.
(met name Portugal, Italië en Spanje). De aankondiging van nietconventionele maatregelen (onbeperkte aankoop van obligaties met
korte looptijd) door de ECB na een formele steunaanvraag van het
desbetreffende land (Spanje, Italië) en het akkoord over Griekenland
deden de spanningen in de markten verder afnemen. De perifere schuld
werd ook gesteund door de risicobereidheid van de beleggers en de
zoektocht naar een hoger rendement in het universum van het
staatspapier. De Spaanse en de Italiaanse 10-jaarsrente zetten de daling
verder die sinds juli was ingezet. De economische vooruitzichten bleven
echter somber in de eurozone met een slabakkende groei (-0,1% over
het kwartaal) en vooruitlopende economische indicatoren die de
vermijden. De inflatie in de eurozone neemt af, maar trager dan
verwacht, gesteund door de btw-verhogingen. In deze omgeving zijn de
Duitse 2- en 10-jaarsrente licht gedaald. Op het niveau van de
directionele strategie hebben we de rentegevoeligheid verlaagd via een
optionele strategie en mikten we tegelijk op de vervlakking van de
Duitse rentecurve. We bleven aanzienlijk onderwogen voor Spanje,
Italië, Ierland en Portugal. In de kernlanden van de eurozone gaat onze
voorkeur uit naar Luxemburg, België, Oostenrijk, Nederland en Frankrijk,
die hun menselijk, natuurlijk en sociaal kapitaal optimaal beheren.
e
inflatie die daalt tot onder 2%.
113
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
er
st
1 trimestre 2012
1 quarter 2012
Les 2 programmes de liquidités sans précédent de la BCE de décembre
et fin février, visant à aider le système bancaire à se refinancer, ont
permis d'éviter l'extension prononcée d'un credit crunch en zone euro.
Ils ont permis de surcroît à certaines banques « périphériques »,
essentiellement espagnoles et italiennes, d'acheter de la dette
gouvernementale nationale au moyen de ce financement bon marché à
échéance de 3 ans. En outre, la finalisation du « Private Sector
Involvement » et du plan d'aide à la Grèce a permis au marché d'écarter
-au moins temporairement- le risque de propagation au sein de la zone.
Grâce à ces mesures, le premier trimestre aura vu un regain très net
d'appétit pour le risque se traduisant par un resserrement
impressionnant des spreads de crédit et de taux, notamment ceux des
obligations bancaires et des grands états périphériques. Les perspectives
économiques ont cependant continué à se détériorer et les indicateurs
économiques avancés sont en berne, d'autant que les plans d'austérité
sont éminemment pro-cycliques, accentuant les risques de récession
pour 2012. Le fonds a réduit sa duration en la maintenant désormais
proche de zéro, parallèlement à une allocation modérée et bien
diversifiée en termes de crédit.
The ECB's two unprecedented liquidity programmes of December and
late February, intended to provide refinancing for the banking system,
prevented another credit crunch in the Euro zone. This cheap, 3-year
financing deal also enabled certain “peripheral” banks, basically the
Spaniards and the Italians, to purchase sovereign government debt.
In addition, the finalisation of the Private Sector Involvement and rescue
plan for Greece helped the market eliminate - at least temporarily - the
risk of contagion within the zone. Thanks to these measures, risk
appetite in the first quarter was robustly renewed, leading to an
impressive tightening of both the credit and the rate spreads, especially
in bank bonds and in the big peripheral States. The economic outlook,
however, continued to deteriorate and the leading economic indicators
are down, especially with the austerity plans being decidedly procyclical; this accentuates the risk of a recession in 2012. In addition to
the fund reducing its duration (keeping it at almost zero), there was
moderate and well-diversified allocation in terms of credit.
2
eme
trimestre 2012
Durant le deuxième trimestre, les effets bénéfiques des 2 programmes
de « LTRO » mis en œuvre par la BCE au cours des 3 mois précédents se
sont progressivement estompés et les problèmes chroniques de la zone
euro –manque de croissance, déficits publics, stock de dette, système
bancaire fragilisé par la dette souveraine et les crédit immobiliers- sont
revenus à l’avant plan. Cette dégradation observée sur les marchés de
dette a contribué à faire remonter les taux de financement des
souverains périphériques dans une zone difficilement soutenable à
terme, et risque d’engendrer une désintégration de la zone en l’absence
de mesures radicales et imminentes de la part des dirigeants politiques.
Dans ce contexte, et à l’approche de l’été qui voit souvent une
diminution de la liquidité et parfois une augmentation de la volatilité sur
les marchés, le risque global du portefeuille a été réduit via la mise en
œuvre de 3 stratégies de couverture: 1) durant le mois de juin, la force
du marché des obligations d’Etat allemand au cours des 2 mois
précédents a fait place à une faiblesse, provoquée désormais par la
crainte de voir l’Allemagne devoir in fine régler la facture européenne
commune. Cette faiblesse a été mise à profit pour augmenter la
duration du fonds, qui est passée à 3 ans, ceci dans le but de le protéger
contre une phase de « risk-off » prononcée en l’absence de mesures
suffisantes au sommet européen des 28 et 29 juin ; 2) Dans la même
idée, la position en USD a été renforcée, passant de 5 à 9 %, en partie
par le résultat de la conversion simultanée de positions détenues en
dette locale émergente en son équivalent en US dollar, ceci dans un
contexte où la plupart des monnaies des pays émergents se sont
dépréciées par rapport au US dollar ; 3) les positions en obligations de
crédit « Investment Grade » ainsi qu’en obligations d’Etat périphériques
de la zone euro ont été allégées, ce qui a parallèlement contribué à
augmenter la liquidité du portefeuille, le niveau global de cash étant
porté à 8 %.
114
nd
2 quarter 2012
The beneficial effects of the two LTRO programmes implemented by the
ECB over the previous three months gradually faded during the second
quarter and the chronic problems of the eurozone - lack of growth,
public deficits, debt stock, banking system weakened by the sovereign
debt and real-estate credit - returned to the forefront. This deterioration
seen on the debt markets contributed towards pushing up the rate of
financing of peripheral sovereign debts to levels that are difficult to
sustain in the long term, and risks causing the disintegration of the zone
in the absence of radical and imminent measures on the part of political
leaders. In this context, and with the approach of summer when liquidity
often falls and volatility sometimes rises on the markets, the overall risk
of the portfolio was reduced by implementing three hedging strategies:
1) during the month of June, the strength of the German government
bond market over the previous two months gave way to a weakness,
now caused by the fear of seeing Germany ultimately having to pay the
common European bill. This weakness was used to advantage to
increase the duration of the fund, which rose to 3 years, with a view to
protecting it against a marked “risk-off” phase in the absence of
adequate measures at the European summit on 28 and 29 June; 2) with
the same view in mind, the position in USD was strengthened, rising
from 5 to 9%, partly due to the result of the simultaneous conversion of
positions held in emerging local debt into their equivalent in US dollars,
in a context in which most of the currencies of emerging countries fell in
value against the US dollar; 3) positions in “Investment Grade” credit
bonds and in eurozone peripheral government bonds were lightened,
which also contributed towards increasing the liquidity of the portfolio,
with the overall cash level rising to 8%.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
1. Quartal 2012
1 kwartaal 2012
Die beiden noch nie dagewesenen Liquiditätsprogramme der EZB von
Dezember und Ende Februar, mit denen die Refinanzierung des
Banksystems unterstützt werden soll, haben es ermöglicht, eine
Verschlimmerung der Kreditklemme in der Eurozone zu vermeiden.
Darüber hinaus konnten gewisse „periphere” Banken vor allem in
Spanien und Italien die nationale Staatsschuld mit dieser billigen
3jährigen Finanzierung aufkaufen. Aufgrund des Abschlusses des
„Private Sector Involvement” und des Hilfsplans für Griechenland
konnte der Markt jedenfalls zeitweilig das Risiko einer Ausweitung in der
Eurozone abwenden. Dank dieser Maßnahmen konnte im ersten Quartal
eine erheblich stärkere Risikobereitschaft festgestellt werden, die sich in
einem beeindruckenden Zusammenziehen der Kreditspreads und der
Zinssätze, unter anderem für die Bankanleihen und die großen
peripheren Länder ausgedrückt hat. Die Wirtschaftsaussichten haben
sich jedoch weiter verschlechtert und die wirtschaftlichen
Frühindikatoren stehen auf Halbmast, ganz besonders weil die
Sparpläne sich auf die Wirtschaftszyklen ausrichten und so die
Rezessionsrisiken für 2012 noch verschärfen. Der Fonds hat seine
Laufzeit reduziert und sie jetzt auf knapp Null gehalten, parallel zu einer
bescheidenen und sehr diversifizierten Zuweisung im Kreditbereich.
Dankzij de twee weergaloze liquiditeitsprogramma’s die de ECB in
december en einde februari doorvoerde om het bankstelsel weer op de
sporen te krijgen, kon de credit crunch in de eurozone worden ingedijkt.
Bovendien stelde die goedkope financiering op 3 jaar een aantal –
vooral Spaanse en Italiaanse – “perifere” banken in staat om nationale
overheidsschuld te kopen. Anderzijds kon de markt het
besmettingsgevaar in de eurozone – tijdelijk althans – indijken dankzij
de afronding van de ”Private Sector Involvement” en van het noodplan
voor Griekenland. Als gevolg van al die maatregelen nam de
risicobereidheid in het eerste kwartaal weer zienderogen toe, wat tot
uiting kwam in een indrukwekkende inkrimping van de kredieten
rentespreads, o.a. die van de bankobligaties en de grote perifere
lidstaten. De economische vooruitzichten zijn echter verder verslechterd
en de vooruitlopende economische indicatoren voorspellen weinig
goeds, temeer omdat de besparingsplannen uitgesproken procyclisch
zijn, wat het recessierisico in 2012 nog vergroot. Het fonds heeft zijn
gemiddelde looptijd teruggeschroefd en houdt hem nu in de buurt van
nul. Tegelijkertijd hanteert het qua krediet een gematigde en goed
gediversifieerde allocatie.
2. Quartal 2012
2 kwartaal 2012
Während des 2. Quartals sind die positiven Auswirkungen der 2
„LTRO”-Programme der EZB in den drei vorherigen Monaten nach und
nach verpufft und die chronischen Probleme der Eurozone - fehlendes
Wachstum, öffentliches Defizit, Schuldlage, von der Hoheitsschuld
geschwächtes Bankensystem und die Immobilienkredite - sind wieder in
den Vordergrund getreten. Diese auf den Schuldenmärkten beobachtete
Verschlechterung hat dazu beigetragen, die Finanzierungssätze der
peripheren Hoheitsschulden in einer langfristig schwer zu haltenden
Zone anzuheben, und es besteht das Risiko, dass bei fehlenden
radikalen
und
unverzüglichen
Maßnahmen
der
politischen
Entscheidungsträger die Zone auseinanderfällt. In diesem Kontext und
bei Annäherung des Sommers, wo die Liquiditäten immer abnimmt und
die Volatilität auf den Märkten manchmal zunimmt, wurde das globale
Risiko des Portfolios über die Umsetzung von 3 Deckungsstrategien
reduziert: 1)während des Monats Juni wurde die Stärke des deutschen
Staatsanleihenmarktes im Laufe der zwei vorherigen Monate durch eine
Schwäche ersetzt, die durch die Sorge provoziert wurde, dass
Deutschland am Ende die gemeinsame europäische Zeche zahlen muss.
Diese Schwäche wurde genutzt, um die Laufzeit des Fonds anzuheben,
die jetzt 3 Jahre beträgt, mit dem Ziel, ihn gegen eine Phase des „Riskoff” bei fehlenden ausreichenden Maßnahmen beim europäischen
Gipfel vom 28. und 29. Juni zu schützen; 2) Im gleichen Sinne wurde die
Position in USD verstärkt, und ist von 5 auf 9 % gestiegen, aufgrund
teilweise des Ergebnisses des gleichzeitigen Wandels der Positionen in
lokalen Schwellenschulden in den US Dollar-Wert; in einem Kontext, wo
die meisten Währungen der Schwellenmärkte gegenüber dem US Dollar
verloren haben; 3) die Positionen in Kreditanleihen „Investment Grade”
sowie in periphere Staatsanleihen in der Eurozone wurden erleichtert,
was parallel zur Steigerung der Liquiditäten im Portfolio geführt habe
wobei das globale Cash-Niveau auf 8% gebracht wurde.
In het tweede kwartaal nam het gunstige effect van de 2 ”LTRO”programma’s die de ECB de voorbije 3 maanden uitvoerde geleidelijk af.
De chronische problemen van de eurozone – gebrek aan groei,
overheidstekorten, resterende schuldenlast, banksysteem dat wordt
verzwakt door de staatsschuld en de vastgoedkredieten – traden
opnieuw op de voorgrond. Deze achteruitgang in de obligatiemarkten
heeft de financieringsrente van de perifere staten naar bijna onhoudbaar
peil gejaagd en kan een gevaar vormen voor het behoud van de
eurozone als de politieke leiders niet snel radicale beslissingen nemen.
In die context en aangezien de liquiditeit vaak afneemt en de volatiliteit
stijgt in de zomerperiode, hebben we het globale risico in de portefeuille
verminderd via 3 indekkingsstrategieën: 1) in juni presteerden de Duitse
staatsobligaties zwak na twee sterke maanden omdat de beleggers
vreesden dat Duitsland uiteindelijk de gemeenschappelijke Europese
factuur zou moeten betalen. We profiteerden van deze zwakte om de
duration van het fonds te verhogen tot 3 jaar als bescherming tegen een
fase van belangrijke “risk-off” als de Europese top van 28 en 29 juni
onvoldoende maatregelen zou nemen ; 2) In die optiek versterkten we
ook onze positie in USD van 5 naar 9%, gedeeltelijk met het resultaat
van de gelijktijdige omzetting van onze posities in lokale opkomende
schuld en haar equivalent in USD, in een context waarin de meeste
valuta van opkomende landen daalden ten opzichte van de USD; 3) we
verminderden onze posities in obligaties van ”investment grade”
kwaliteit en in perifere staatsobligaties van de eurozone, wat tevens de
liquiditeit van de portefeuille verhoogde tot een globaal cashniveau
van 8%.
e
e
115
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds Total Return (suite)
Dexia Bonds Total Return (continued)
3
ème
trimestre 2012
Grâce à la performance impressionnante de toutes les classes d’actifs
présentes en portefeuille, le fonds a non seulement atteint un plus haut
historique mais surtout engrangé une performance de 3,45 % (part C)
sur le seul troisième trimestre. L'annonce de mesures nonconventionnelles par la BCE (achats potentiellement illimités
d'obligations gouvernementales de maturité courte, certes conditionnée
à une demande d'aide formelle du pays concerné et au respect de
contraintes budgétaires strictes) ainsi que la baisse du taux directeur de
la BCE à 0,75 % ont permis d'atténuer les tensions sur le marché et
largement favorisé la prise de risque. Cependant, les perspectives
économiques se sont encore détériorées dans la zone euro avec une
croissance et des indicateurs économiques avancés en berne, accentuant
les attentes de récession prolongée. C'est ainsi que les taux de référence
gouvernementaux allemands ont atteint des plus bas historiques fin
juillet avant de remonter suite aux annonces faites par la BCE. Sur le
marché du Crédit, l'appétit des investisseurs pour le risque a entraîné un
Investment Grade et ce phénomène a été encore plus accentué sur les
marchés de la dette à haut rendement ainsi que sur celle des pays
émergents. Dans ce contexte, des profits importants ont été réalisés sur
l’ensemble des segments crédits en vue de réduire le niveau de risque
global du portefeuille. Parallèlement, la duration globale et la position
longue en US dollar ont été gérées dynamiquement pendant la phase de
« risk-on » de sorte que la duration en cette fin de trimestre est proche
de 0 année et la position en US dollar, après avoir été réduite à 0 %, a
été rétablie sur faiblesse du billet vert à un niveau de 5 %.
4
ème
trimestre 2012
Au cours du trimestre, les différents segments des marchés obligataires
ont généré une excellente performance, soutenus par l’abondance de
liquidités et l’appétit des investisseurs pour les actifs risqués, suite à la
baisse du risque systémique orchestrée par les interventions des banques
centrales durant l’été. Nos prévisions 2013 se fondent sur une croissance
molle aux USA, stabilisée et favorable dans les marchés émergents et
légèrement négative en zone euro, le tout sans risque d’inflation.
En outre, nous anticipons une continuation de la baisse des primes de
risque. Dans ce contexte, nous adoptons actuellement un
positionnement favorisant la poursuite du rétrécissement des spreads de
crédit, associé à une duration du portefeuille modérée oscillant entre 0
et 3 ans (situation actuelle) en moyenne. En outre, une stratégie
optionnelle mise en place à un moment opportun immunise
partiellement le portefeuille contre une remontée des taux allemands. Le
fonds reste donc largement investi dans les obligations de type
« Investment Grade », et plus particulièrement la dette émergente - tant
en USD qu’en monnaies locales - , ainsi que les obligations à haut
rendement (high yield). Nous restons raisonnablement positifs sur ces
2 classes d’actif dans la mesure où elles offrent une diversification de
qualité et/ou un spread suffisant pour compenser une dégradation
probable des taux de défaut futurs, actuellement très bas (cas du high
yield). En effet, bien que ces secteurs aient très bien performé en 2012,
les niveaux actuels de spreads ont encore un peu de marge à la baisse et
nous pensons donc qu’un léger potentiel de plus-value subsiste, outre le
portage favorable. A partir du mois de novembre, nous avons également
constitué graduellement une position en obligations convertibles afin de
profiter de la valorisation attractive des marchés d’actions et d’un
contexte de marché de plus en plus favorable aux actifs risqués.
116
rd
3 quarter 2012
Thanks to impressive performances by all asset classes in the portfolio,
the fund not only hit its all-time high but returned 3.45% (for its C
shares) just in the third quarter. The ECB's announcement of nonconventional measures (potentially unlimited purchases of short-dated
government bonds, albeit subject to a formal request for assistance by
the country in question and compliance with strict fiscal restrictions) and
the ECB's cut in its key rate to 0.75% soothed market tensions and
provided a big boost to risk appetite. However, the economic outlook
worsened further in the euro zone, with a slump in growth and leading
economic indicators, thus ramping up expectations of a prolonged
recession. This sent German benchmark government yields to all-time
lows in late July before they moved back up in the wake of the ECB's
announcements. On the credit market, increased investor risk appetite
led to a significant narrowing in the risk premium on Investment Grade
bonds. Yields narrowed even more on the high-yield and emerging
markets. Against this backdrop, profits were realised aggressively in all
credit segments, in order to reduce the portfolio's overall risk.
Meanwhile, overall duration and the long US dollar position were
managed dynamically during the “risk-on” phase. Duration was lowered
to almost 0 at the end of the quarter, and the US dollar position, after
being reduced to 0 year, was re-established at 5% after the dollar
weakened.
th
4 quarter 2012
The various segments of the bond markets recorded an excellent
performance during the quarter, underpinned by the abundance of
liquidity and investors' appetite for risky assets following the systemic
fall in risk orchestrated by the interventions of central banks during the
summer. Our forecasts for 2013 are based on growth that is weak in the
USA, stabilised and favourable in the emerging markets and slightly
negative in the euro zone, all without any risk of inflation. Moreover, we
expect risk premiums to continue to fall. In this context, we are currently
adopting a position that favours the continued narrowing of credit
spreads combined with a moderate portfolio duration fluctuating on
average between 0 and 3 years (current situation). Moreover, an options
strategy put in place at an opportune moment partially immunises the
portfolio against a rise in German interest rates. The fund therefore
remains invested largely in “Investment Grade” bonds and more
specifically in the emerging debt - both in USD and in local currencies as well as high-yield bonds. We remain reasonably positive about these
two asset categories to the extent that they offer high-quality
diversification and/or a sufficient spread to offset the probably
worsening of future default rates, which are currently very low (case of
high yield). In fact, although these sectors performed very well in 2012,
the current spread levels still have a little margin for downward
movement and we therefore believe that some potential for gain
remains, in addition to the favourable carry. As of the month of
November, we also gradually built up a position in convertible bonds so
as to benefit from the attractive valuation of the equity markets and a
market context that is increasingly favourable to risky assets.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds Total Return (Forsetzung)
Dexia Bonds Total Return (vervolg)
3. Quartal 2012
3 kwartaal 2012
Dank der beeindruckenden Leistung aller Anlagenklassen im Portfolio
hat der Fonds nicht nur einen historischen Rekord erreicht, aber vor
allem eine Leistung von 3,45% (Teil C) allein im dritte Quartal erbracht.
Die Ankündigung von nicht herkömmlichen Maßnahmen durch die EZB
(potenziell unbeschränkter Einkauf von Anleihen mit kurzer Laufzeit, die
mit einem formellen Hilfsantrag des Landes und der Einhaltung von
strengen Haushaltsvorgaben einhergehen), sowie die Senkung der
Leitzinsen der EZB auf 0,75% haben es ermöglicht, die Spannungen auf
dem Markt zu senken und zu einer neuen Risikobereitschaft geführt. Die
verstärkt. So haben die deutschen staatlichen Leitzinsen Ende Juli ein
Risikobereitschaft der Anleger zu einem erheblichen Zusammenziehen
der Risikoprämien der Investment Grade Anleihen geführt und dieses
Phänomen war auf den Märkten der Schulden mit hohem Ertrag sowie
auf den Märkten der Schwellenmärkte noch stärker. In diesem Kontext
sind bedeutende Gewinne in allen Kreditsegmenten erreicht worden,
um das globale Risikoniveau des Portfolios zu reduzieren. Gleichzeitig
sind die globale Laufzeit und die langfristige Position in US Dollar
dynamisch während der Phase des „Risk-on” verwaltet worden, so dass
die Laufzeit am Ende des Quartals bei 0 steht und die Position in US
Dollar, nachdem sie auf 0 Jahr reduziert worden ist, aufgrund der
Schwäche des grünen Scheins auf 5% zurückgebracht worden ist.
Dankzij de indrukwekkende performance van alle activaklassen in de
portefeuille heeft het fonds niet alleen een historisch hoogtepunt
bereikt, maar vooral een rendement van 3,45% (deel C) gehaald, alleen
al in het 3e kwartaal. De aankondiging van niet-conventionele
maatregelen door de ECB (potentieel onbeperkte aankopen van
staatsobligaties met korte looptijd, uiteraard op voorwaarde van een
formele steunaanvraag van het betrokken land en de naleving van
strikte begrotingsbeperkingen) en de verlaging van de richtrente van de
ECB tot 0,75% hebben de spanningen in de markt verzacht en de
risicobereidheid sterk bevorderd. De economische vooruitzichten zijn
echter nog verslechterd in de eurozone met een slabakkende groei en
vooruitlopende economische indicatoren die de verwachting van een
langdurige recessie nog versterken. Zo bereikte de Duitse staatsrente
einde juli een historisch laag peil om na de aankondigingen van de ECB
weer te stijgen. In de kredietmarkt leidde de risicobereidheid van de
beleggers tot een aanzienlijke verstrakking van de risicopremie van
Investment Grade obligaties en dit verschijnsel was nog meer
uitgesproken in de markt van de hoogrentende waarden en in de markt
van de opkomende landen. In die context namen we aanzienlijke winst
in alle kredietsegmenten om het globale risiconiveau van de portefeuille
te verlagen. Tegelijk hebben we de globale duration en de longpositie in
USD dynamisch beheerd tijdens de “risk-on” fase, zodat de duration op
het einde van het kwartaal bijna 0 bedraagt en hebben we de positie in
USD, die eerst tot 0 jaar werd verminderd, vanwege de zwakke positie
van de USD opgetrokken tot 5%.
4. Quartal 2012
4 kwartaal 2012
Im Laufe des Quartals haben die verschiedenen Bereiche des
Anleihenmarktes eine hervorragende Leistung erbracht, was mit dem
hohen Niveau an Liquiditäten und der Risikobereitschaft der Anleger
infolge der Senkung des systemischen Risikos nach den Eingriffen der
Zentralbanken im Sommer zusammenhängt. Unsere Aussichten 2013
beruhen auf einem schwachen Wachstum in den USA, einem
stabilisierten und günstigen Wachstum in den Schwellenmärkten und
leicht negativen Zahlen in der Eurozone, ohne Inflationsrisiko. Wir
greifen ferner eine Fortsetzung der Herabsenkung der Risikoprämien
vor. In diesem Kontext haben wir gegenwärtig eine Position
angenommen und bevorzugen ein weiteres Zusammenziehen der
Kreditspreads sowie eine bescheidene Laufzeit des Portfolios zwischen 0
und 3 Jahren (gegenwärtige Situation) im Durchschnitt. Ferner kann eine
zur richtigen Zeit eingeführt Optionsstrategie das Portfolio teilweise
gegen einen erneuten Anstieg der deutschen Zinsen schützen. Der
Fonds bleibt größtenteils in Anleihen vom Typ „Investment Grade” und
ganz besonders in die Schulden der Schwellenländer, sowohl in USD als
auch lokalen Währungen - sowie in Anleihen mit hoher Rendite (high
yield) investiert. Wir bleiben vernünftig positiv in diesen beiden
Aktivaklassen insofern sie eine hochwertige Diversifizierung und/oder
einen ausreichenden Spread bietet, um eine wahrscheinliche Abwertung
der zukünftigen Zinssätze, die jetzt sehr niedrig sind (Fall des high yield)
auszugleichen. Obwohl nämlich diese Sektoren im Jahr 2012 eine gute
Leistung erbracht haben, haben die aktuellen Spread-Margen noch
etwas Spielraum nach unten und wir denken, dass ein leichtes Potential
der Wertschöpfung noch besteht, neben der günstigen Portierung. Ab
November haben wir ebenfalls nach und nach eine Position in
Wandelanleihen eingerichtet, um die attraktive Bewertung der
Aktienmärkte und einen Marktkontext, der immer günstiger für
risikoreiche Aktiva wird, nutzen zu können.
In de loop van het kwartaal genereerden de verschillende segmenten
van de obligatiemarkten een uitstekend rendement onder invloed van
de overvloedige liquiditeiten en de risicobereidheid van de beleggers na
de daling van het systemische risico dankzij de interventies van de
centrale banken in de zomer. Onze prognoses voor 2013 zijn gebaseerd
op een matige groei in de VS, een stabiele en gunstige groei in de
opkomende markten en een licht negatieve groei in de eurozone, dit
alles zonder inflatierisico. We verwachten bovendien dat de
risicopremies zullen blijven dalen. In die context zijn we momenteel
gepositioneerd om van de verdere verstrakking van de kredietspreads te
profiteren en houden we een matige duration van gemiddeld 0 tot
3 jaar aan (huidige situatie). Daarnaast beschermt een optionele
strategie op het juiste moment de portefeuille gedeeltelijk tegen een
stijging van de Duitse rentevoeten. Het fonds blijft dus grotendeels
belegd in “Investment Grade” obligaties en meer bepaald in obligaties
van de opkomende landen – zowel in USD als in lokale valuta’s – en in
hoogrentende obligaties (high yield). We blijven redelijk positief ten
opzichte van deze 2 activaklassen omdat ze een diversificatie van de
kwaliteit bieden en/of voldoende spread om een waarschijnlijke
verslechtering van de default rates (die nu erg laag zijn) in de toekomst
te compenseren (geval van de high yield). Hoewel deze sectoren in 2012
uitstekend presteerden, hebben de huidige spreadniveaus namelijk nog
een lichte dalingsmarge en we menen dus dat er een licht
meerwaardepotentieel blijft bestaan, naast de gunstige portage. Vanaf
november hebben we ook geleidelijk positie genomen in converteerbare
obligaties om van de aantrekkelijke waardering van de aandelenmarkten
te profiteren en van een marktomgeving die steeds gunstiger wordt
voor risicoactiva.
e
e
117
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds Turkey
Dexia Bonds Turkey
er
st
1 trimestre 2012
1 quarter 2012
Puisque les déséquilibres intérieurs et extérieurs persistent, la Banque
Centrale de Turquie (BCT) préfère appliquer une politique monétaire
plus souple depuis le dernier trimestre de 2011. L'utilisation active du
« corridor » des taux d'intérêt a garanti cette flexibilité à la Banque.
Celle-ci a entamé l'année 2012 en prenant des mesures visant à rendre
encore plus rigoureuses les conditions financières domestiques. La BCT a
défini sa politique pratiquement au jour le jour, en opérant une
distinction entre les « jours normaux » et les « jours extraordinaires »
(ces derniers étant les jours où la Banque rendait les conditions de
marché plus strictes) pour définir sa politique. Lorsque les conditions de
marché sont revenues à la normale, la Banque a temporairement
interrompu sa politique de « jour extraordinaire ». Lors de la réunion de
politique monétaire de février, la Banque a rétréci son corridor de taux
d'intérêt. Cette intervention ne peut pas être interprétée comme une
mesure d'assouplissement monétaire, mais plutôt comme un ajustement
à l'évolution de la situation.
Le déficit du compte courant, en particulier les chiffres de l'inflation, est
resté un des risques majeurs pour l'économie turque. Un processus de
rééquilibrage a été initié par le déficit du compte courant. Toutefois, les
risques persistent au niveau de l'inflation, surtout après la hausse des
prix du pétrole. En outre, les récentes augmentations des prix de
l'électricité (12 %) et du gaz naturel (18 %) sont des facteurs qui
empêcheront vraisemblablement tout processus de déflation.
Nous continuerons à suivre de près la politique de la BCT et les chiffres
de l'inflation. Nous ne pensons pas que la politique de la Banque
évoluera beaucoup. Nous conserverons dans notre portefeuille des
obligations liées à l'indice des prix à la consommation afin de nous
protéger contre le risque de nouvelles hausses des chiffres de l'inflation.
As the external and internal imbalances continue, the Central Bank of
Turkey (CBRT) has preferred to apply a more flexible monetary policy
since the last quarter of 2011. The active use of the interest rate corridor
ensured the Bank this flexibility. The Central Bank started 2012 by
taking policy measures to tighten further domestic financial conditions.
The bank determined its policy on almost a daily basis, differentiating
between “normal days” and “extraordinary days” (the latter being the
days on which the Bank further tightens market conditions) to
determine policy. As market conditions returned to normal, the bank
temporarily stopped its “extraordinary day” policy. At February's
Monetary Policy meeting, the Bank narrowed its interest rate corridor.
Such a move cannot be interpreted as a monetary easing measure, but
rather as an adjustment to changing conditions.
2
eme
trimestre 2012
La persistance des crises de la dette dans la zone euro et la dynamique
économique de la Turquie (inflation, déficit des comptes courants) ont
perturbé les marchés. Au 2ème trimestre, la Banque centrale de Turquie
a maintenu le cap de la rigueur. Faisant appel à sa politique des « jours
exceptionnels », la Banque a réduit les liquidités et augmenté les coûts
de financement sur les marchés. Lors de la dernière réunion du Comité
Politique Monétaire, ni les taux ni les autres paramètres du corridor des
taux d’intérêt n’ont été modifiés.
En mai, l’inflation annuelle selon l’indice des prix à la consommation a
chuté, passant de 11,1 % à 8,3 %. Malgré cette évolution positive, et
bien que la BCT anticipe le maintien d’une forte inflation jusqu’au
quatrième trimestre, l’objectif pour le taux d'inflation annuel reste fixé à
6,5 %. En ce qui concerne le déficit des comptes courants, le déficit
cumulé sur 12 mois est passé à USD 69 milliards en avril, contre USD
78,6 milliards en octobre 2011. Cette amélioration s’explique par des
effets de base, la bonne performance des exportations et la diminution
des importations. Ces deux bons résultats ont contribué à restaurer la
crédibilité de la BCT.
Plus récemment, le service Investisseurs de Moody’s a relevé d’un cran
(de Ba2 à Ba1) la notation de la dette publique turque. Le premier
élément justifiant cette décision a été l'importante amélioration des
finances publiques turques. Après l’annonce du relèvement de la
notation, les taux de l’indice sont passés sous la barre des 9 % pour la
première fois depuis octobre 2011.
L’inflation devrait rester élevée, ce qui nous porte à croire que la Banque
centrale ne modifiera pas sa politique avant un certain temps.
Les incertitudes aux niveaux mondial et local nous incitent à être souspondérés par rapport à notre indice de référence en termes de duration.
118
Current Account Deficit - especially the inflation figures - continued to
be major risks for the Turkish economy. A rebalancing process has been
set off by the Current Account Deficit. However, on the inflation front,
especially after the oil price rally, risks persist. Besides, the recent
increases in electricity (12%) and natural gas (18%) prices are probably
factors that will prevent any deflation process.
We will continue to monitor CBRT policy and the inflation figures.
We do not expect any big changes to bank policy. We will continue to
carry CPI-linked bonds in our portfolio as protection against the risk of
further increases in the inflation figures.
nd
2 quarter 2012
The ongoing euro-zone debt crises and Turkey’s own economic
dynamics (inflation, CAD) perturbed the markets. the second quarter,
the Central Bank of Turkey maintained its tight policy stance. By using
its “extraordinary days” policy, the Bank decreases liquidity and
increases the funding costs on the markets. At the last Monetary Policy
Committee, neither the policy rate nor the other parameters of the
interest rate corridor were changed.
In May, the yearly CPI inflation fell sharply, from 11.1% to 8.3%.
Despite this positive figure, and although the CBRT expects inflation to
remain high until Q4, they have not changed the annual inflation target
of 6.5%. On the CAD front, in April, the 12m cumulative deficit
dropped to USD 69 billion, from USD 78.6 billion in October 2011.
These base effects, the high performance of the exports and decline of
the imports were behind the CAD recovery. Both figures helped restore
the credibility of the CBRT.
More recently, Moody’s Investors Service upgraded Turkey’s government
bond ratings by one notch, from Ba2 to Ba1. The first driver of the
decision was the significant improvement in Turkey’s public finances.
After the announcement of the rating upgrade, benchmark yields fell
beneath the 9% levels, for the first time since October 2011.
As inflation is expected to remain high, we do not expect any changes in
the policy stance of the Central Bank for a while. We are investing with
a lower MD against our benchmark because of global and local
uncertainties.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds Turkey
Dexia Bonds Turkey
1. Quartal 2012
1 kwartaal 2012
Da die externen und internen Unausgewogenheiten anhalten hat die
Zentralbank der Türkei (CBRT) es bevorzugt, eine flexiblere
Währungspolitik seit dem letzten Quartal 2011 anzuwenden. Die aktive
Nutzung des Zinskorridors garantierte der Bank diese Flexibilität.
Die Zentralbank hat 2012 mit politischen Maßnahmen begonnen, um
die inländischen Finanzbedingungen zu verschärfen. Die Bank bestimmt
ihre Politik beinahe täglich, wobei sie zwischen „normalen Tagen” und
„außerordentlichen Tagen” unterscheidet (d.h. die Tage, an denen die
Bank ihre Marktbedingungen weiter verschärft), um die Politik zu
bestimmen. Die Marktbedingungen werden wieder normal, während die
Bank zeitweilig die Politik ihre „außerordentlichen Tage” eingestellt hat.
Bei der Währungspolitiksitzung von Februar hat die Bank ihren
Zinskorridor weiter reduziert. Eine solche Bewegung kann nicht als
währungserleichternde Maßnahme betrachtet werden, sondern als
Anpassung der sich verändernden Bedingungen.
Aangezien de externe en interne onevenwichten blijven bestaan, koos
de Turkse centrale bank (CBRT) er sinds het laatste kwartaal van 2011
voor om een soepeler monetair beleid te voeren. Het actieve gebruik van
de zogenaamde rentecorridor bood de bank deze flexibiliteit.
De centrale bank begon in 2012 maatregelen te nemen om de
financiële voorwaarden op de thuismarkt verder te verstrakken.
Ze bepaalde haar beleid als het ware op dagbasis en maakte daarbij een
onderscheid tussen “normale dagen” en “buitengewone dagen”. Dat
waren dagen waarop ze de teugels strakker aanhaalde. Toen de
marktomstandigheden opnieuw normaler werden, zette de centrale
bank dit beleid van “buitengewone dagen” tijdelijk stop. Tijdens de
vergadering van februari om het monetaire beleid te bepalen, versmalde
de bank opnieuw de rentecorridor. Een dergelijke beweging kan niet
worden geïnterpreteerd als een maatregel om het monetaire beleid te
versoepelen, maar eerder als een aanpassing aan de veranderende
omstandigheden.
Het tekort op de lopende rekening en de inflatiecijfers bleven
belangrijke risico’s voor de Turkse economie. Het tekort op de lopende
rekening bracht een proces op gang om zaken opnieuw in evenwicht te
brengen, maar inzake inflatie blijven de risico’s aanzienlijk, zeker na de
recente olieprijsstijging. Daarnaast zijn de recente prijsverhogingen voor
elektriciteit en aardgas met respectievelijk 12% en 18% normaal gezien
factoren die ervoor zullen zorgen dat er geen deflatie komt.
We blijven het beleid van de Turkse centrale bank en de inflatiecijfers
van nabij volgen. In dat beleid verwachten we geen grote
veranderingen. We blijven ook inflatiegebonden obligaties in onze
portefeuille opnemen, als bescherming tegen het risico op een verder
oplopende inflatie.
Das gegenwärtige Bilanzdefizit - ganz besonders die Inflationszahlen stellt weiter ein erhebliches Risiko für die türkische Wirtschaft dar. Ein
Verfahren zum Ausgleich ist vom gegenwärtigen Bilanzdefizit
ausgehoben worden. Auf Seiten der Inflation, besonders nach der
Erholung der Ölpreise bleiben die Risiken bestehen. Ferner sind die
jüngsten Anstiege der Strom (12%) und Erdgas (18%) Preise wohl
Faktoren, die Deflationsverfahren verhindern können.
Wir werden die Politik der CBRT und die Inflationszahlen kontrollieren.
Wir erwarten keine größeren Veränderungen der Bankpolitik. Wir
werden die CPI verbundenen Anleihen in unserem Portfolio als Schutz
gegen das Risiko der gesteigerten Inflationszahlen tragen.
e
e
2. Quartal 2012
2 kwartaal 2012
Die laufende Schuldenkrise der Eurozone und die türkische
Wirtschaftsdynamik (Inflation, CAD) haben die Märkte gestört.
Im zweiten Quartal hat die Zentralbank der Türkei ihre politische Strenge
beibehalten. Indem sie ihre Politik der „außerordentlichen Tage”
genutzt hat, hat die Bank ihre Liquidität gesteigert und die
Finanzierungskosten auf den Märkten gesteigert. Bei der letzten Sitzung
des Währungsausschusses wurden weder die politischen Zinsen noch
andere Parameter des Zinssatzkorridors verändert.
Im Mai ging die jährliche CPI Inflation scharf zurück, von 11.1% bis
8.3%. Trotz der positiven Zahl und obwohl die CBRT erwartet, dass die
Inflation bis zum 4. Quartal bleibt, wurden die Jahresinflationsziele von
6.5% nicht verändert. Auf CAD-Ebene ging im April im 12 Monat in
Folge das Defizit auf USD 69 Mrd. von USD 78.6 Mrd. im Oktober 2011
nach unten. Die Basiseffekte, die hohe Leistung der Exporte und der
Rückgang der Importe hinkten hinter der CAD Erholung her. Beide
Zahlen halfen dabei, die Glaubwürdigkeit der CBRT wiederherzustellen.
De aanhoudende schuldcrisis in de eurozone en de economische
dynamiek van Turkije zelf (inflatie, lopende rekening) hebben de
markten verstoord. In het tweede kwartaal bleef de Turkse centrale
bank zweren bij haar strakke houding. Door haar beleid van
“buitengewone dagen” vermindert ze de liquiditeit en verhoogt ze de
financieringskosten op de markten. Op de jongste vergadering van haar
monetair comité werden noch de timing noch de andere parameters van
de rentecorridor gewijzigd.
De CPI-inflatie op jaarbasis zakte in mei van 11,1 naar 8,3%. Ondanks
dat positieve cijfer en hoewel de centrale bank verwacht dat de inflatie
hoog zal blijven tot het vierde kwartaal, blijft de jaarinflatiedoelstelling
op 6,5%. Wat het tekort op de lopende rekening betreft, viel het
cumulatieve deficit over 12 maanden terug van 78,6 miljard USD in
oktober 2011 tot 69 miljard dollar in april 2012. Die basiseffecten, de
sterke export en de krimpende invoer drongen het tekort terug. Beide
cijfers hielpen de geloofwaardigheid van de Turkse centrale bank
herstellen.
Vor Kurzem hat Moody's Investors Service das Anleihenrating der
türkischen Regierung um ein Grad von Ba2 auf Ba1 verbessert. Der erste
Antrieb der Entscheidung war die erhebliche Verbesserung der
türkischen öffentlichen Finanzen. Nach der Ankündigung dieses RatingUpgrades ist die Rendite des Benchmarks unter die 9% Marke zum
ersten Mal seit dem Oktober 2011 gefallen.
Da die Inflation weiter hoch bleibt, erwarten wir keine Veränderungen in
der politischen Haltung der Zentralbank für eine Weile. Wir investieren
mit einem niedrigeren MD im Vergleich zum Benchmark aufgrund der
globalen und lokalen Unsicherheiten.
Moody’s Investors Service heeft de ratings van Turkse
overheidsobligaties onlangs verhoogd van Ba2 naar Ba1, omdat de
overheidsfinanciën er significant verbeterd zijn. Toen de upgrade bekend
raakte, zakten de benchmarkrendementen voor het eerst sinds oktober
2011 tot onder 9%.
Aangezien de inflatie waarschijnlijk hoog zal blijven, verwachten we niet
meteen enige verandering in het beleid van de centrale bank. We
beleggen nu met een lagere MD tegenover onze benchmark gezien de
mondiale en lokale onzekerheden.
119
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds Turkey (suite)
Dexia Bonds Turkey (continued)
3
ème
trimestre 2012
rd
3 quarter 2012
L’efficacité des mesures de politique monétaire, l’amélioration des
déséquilibres économiques, la prudence fiscale, la résistance du secteur
bancaire et la révision à la hausse des notations de Moody’s ont favorisé
la surperformance des actifs turcs depuis le début de l’exercice.
The effective monetary policy framework, the improvement in economic
imbalances, fiscal prudence, a resilient banking sector and the ratings
upgrade by Moody’s were all instrumental in Turkish assets’
outperformance year-to-date.
Lors de sa dernière réunion de politique monétaire, la Banque centrale
de Turquie (BCT) a concrétisé l’une des mesures les plus attendues en
réduisant le degré d’évolution des taux ainsi que le niveau du taux à un
jour de 150 points de base, amenant ainsi la limite supérieure du
corridor à 10 %. La limite inférieure pour le taux créditeur à un jour est
resté inchangé à 5 %. En outre, la banque a augmenté le coefficient
d’option de réserves de change de 1,32 à 1,52 de sorte que ses réserves
de change brutes devraient augmenter de 3,6 milliards de dollars
américains.
Grâce à des investissements étrangers, les taux de référence à 2 ans sont
passés sous les 7,5 %. Cependant, la liquidité reste une inquiétude
majeure. La baisse des taux d’intérêt a influencé positivement les
résultats du fonds. Bien que nous investissions toujours en tenant
compte de la duration modifiée de notre indice de référence, nous
continuons également à investir dans une petite portion de titres indexés
sur l’inflation pour prévenir une hausse inattendue de cette dernière.
One of the mostly expected moves from the Central Bank of Turkey
(CBRT) has materialised, with CBRT narrowing the interest-rate corridor
and cutting its overnight policy rate by 150 bp in its latest monetary
policy meeting, which brought the higher end of the corridor to 10%.
The bottom end of the corridor for the o/n borrowing rate remained
unchanged, at 5%. In addition, the bank’s increase of the reserve option
coefficient (ROC) from 1.32 to 1.52 will result in an expected increase in
its gross FX reserves of USD 3.6 bn.
À notre avis, le passage attendu de la notation sur la dette souveraine à
« investment grade » pour la Turquie restera un argument d’achat et les
taux d’intérêt oscilleront à ces niveaux jusqu’à la fin de l’année.
4
ème
trimestre 2012
The 2-year benchmark interest rates have fallen below 7.5%, thanks to
investment from abroad. However, liquidity concerns continue to
predominate. The decrease in the interest rates has had a positive
impact on the performance of Dexia Bonds Turkey. Although we
continue to invest in line with the modified duration of our benchmark
index, we also continue to invest in a small portion of inflation-indexed
securities to provide us a cushion in the event of unexpected hikes in the
inflation figures.
Until the end of the year, we think that the expectations of a sovereign
rating hike to “investment grade” for Turkey will continue to be a
strong story to buy and we expect interest rates to hover around these
levels.
th
4 quarter 2012
2012 aura été une année charnière pour le marché des taux turcs.
L'obligation de référence à 2 ans a chuté à 5,66 %, soit son niveau le
plus bas jamais enregistré. Les politiques monétaires accommodantes
des Banques Centrales du monde entier, conjuguées à un regain
d'appétit pour le risque, ont généré une forte demande pour les actifs
turcs. La révision à la hausse de la notation attribuée par Fitch s'est
traduite par une augmentation des flux de capitaux, tant sur les marchés
des actions que sur les marchés obligataires.
Nous restons optimistes pour l'année 2013. Bien que le taux d'intérêt
réel soit pratiquement négatif, nous continuons à croire que les taux se
maintiendront, à tout le moins, dans leur fourchette actuelle. L'inflation
semble être sous contrôle et l'objectif de la Banque Centrale de Turquie
(BCT) pour 2013, à savoir 5,3 %, est parfaitement logique. En outre, les
mesures prises par la Commission du marché des capitaux pour mettre
un frein à la croissance des prêts et diminuer le déficit du compte
courant ont été efficaces. Nous pensons que la BCT va rester active sur
le marché en jouant sur les niveaux de réserves obligatoires et sur le
coefficient de réserve optionnel (ROC coefficient).
2012 was a milestone year for the Turkish interest rate market.
The 2-year benchmark bond sank to 5.66% – its lowest level ever.
With the increasing risk appetite, loose central bank monetary policies
all over the world created a high demand for Turkish assets. The ratings
upgrade from Fitch increased foreign capital inflows in both the equity
and the fixed income markets.
En ligne avec la diminution des taux d'intérêt, le fonds Dexia Bonds
Turkey a affiché un rendement fort appréciable. Nous continuerons à
investir dans ce marché en 2013, conformément à notre benchmark,
mais en tenant compte des problèmes de liquidité.
In line with the decrease in the interest rates, Dexia Bonds Turkey posted
pretty good returns. For 2013, we will continue to invest in the market,
in line with our benchmark but taking into consideration liquidity issues.
120
For 2013, we are still optimistic. Although the real interest rate is almost
negative, we still believe that interest rates will at least stay around the
current levels. Inflation seems under control and the Central Bank of
Turkey’s 2013 target of 5.3% is logical. Plus, the measures that have
been taken by Capital Markets Board to curb the loan growth and
decrease the Current Account Deficit have been successful. We think
that the CBT will continue to be active in the market by playing with the
reserve requirement rates and ROC coefficient.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds Turkey (Forsetzung)
Dexia Bonds Turkey (vervolg)
3. Quartal 2012
3 kwartaal 2012
Eine effektive Währungspolitik, die Verbesserung der Wirtschaftsbilanz,
steuerliche Vorsicht, ein unverwüstlicher Banksektor und das verbesserte
Rating der Moodys haben alle zur Verbesserung der Leistung der
türkischen Aktien im Jahresvergleich beigetragen.
Eine der am meisten erwartete Bewegungen der Zentralbank der Türkei
(CBRT) hat sich umgesetzt, wobei die CBRT den Zinskorridor verengt
und den Tagesgeldsatzes um 150 BP in der letzten
Währungspolitiksitzung herabgesetzt hat, was das breitere Ende des
Korridors auf 10% gebracht hat. Das untere Ende des Korridors für die
Tagesgeldrate blieb bei 5% unverändert. Außerdem hat die Anhebung
des Reserveoptionskoeffizienten (ROC) von 1,32 auf 1,52 durch die
Bank zu der erwarteten Steigerung der Brutto FX-Rücklagen von USD
3,6 bn geführt.
Die 2-Jahreszinsen im Benchmark sind unter 7,5% dank Investitionen
aus dem Ausland gesunken. Aber die Liquiditätssorgen sind noch
vorherrschend. Der Rückgang der Zinsen hatte eine positive Auswirkung
auf die Leistung des Dexia Bonds Turkey. Obwohl wir weiter
entsprechend der veränderten Laufzeit unseres Benchmark-Indexes
investieren, werden wir auch weiterhin in einen kleinen Teil der
inflationsgebundenen Bürgschaften investieren, damit wir bei einem
unerwarteten Anstieg der Inflationszahlen über einen Puffer verfügen.
Bis zum Ende des Jahres denken wir, dass die Erwartungen eines
Anstiegs des Staatsratings auf „Investment Grade” für die Türkei weiter
einen stärkeren Kaufanreiz darstellen wird, und wir erwarten, dass die
Zinsen sich auf diese Niveaus einpendeln werden.
Het doeltreffende kader van het monetaire beleid, de verbetering van
het economische onevenwicht, de fiscale voorzichtigheid, de
veerkrachtig van de banksector en de opwaartse herziening van de
ratings door Moody’s hebben allemaal een rol gespeeld in de
outperformance over het lopende jaar van het Turkse vermogen.
Tijdens haar recente monetaire beleidsvergadering is een van de meest
verwachte maatregelen van de Centrale Bank van Turkije (CBRT)
werkelijkheid geworden toen de CBRT de rentecorridor versmalde en
haar overnight beleidsrente met 150 bp heeft verminderd. Daardoor
steeg de bovengrens van de corridor tot 10%. De ondergrens van de
corridor voor de overnight kredietrente is ongewijzigd gebleven op 5%.
Bovendien heeft de bank de de opticoëfficiënt van de valutareserves
(ROC) van 1,32 naar 1,52 verhoogd, zodat verwacht wordt dat de bruto
valutareserves met 3,6 miljard USD zullen stijgen.
De 2-jaars benchmarkrente is beneden 7,5% gedaald dankzij de
buitenlandse investeringen. Niettemin blijft de ongerustheid over de
liquiditeit overheersen. De daling van de rentevoeten had een positieve
invloed op de performance van Dexia Bonds Turkey. Hoewel we in
overeenstemming met de gewijzigde looptijd van onze benchmarkindex
blijven beleggen, blijven we ook nog steeds beleggen in een klein aantal
inflatiegeïndexeerde obligaties om een buffer te vormen mocht de
inflatie onverwacht stijgen.
We denken dat de verwachtingen omtrent een verhoging van de rating
van de overheidsschuld naar “investment grade” voor Turkije een sterk
koopargument zal bieden en we verwachten dat de rentevoeten tot het
eind van het jaar op hetzelfde peil zullen blijven.
4. Quartal 2012
4 kwartaal 2012
2012 war ein Meilenstein für den türkischen Zinsmarkt. Die zweijährige
Referenzanleihe sank mit einem Verlust von 5,66% auf ein Alljahrestief.
Mit der zunehmenden Risikobereitschaft sorgte die lockere Geldpolitik
der Zentralbanken auf der ganzen Welt für eine steigende Nachfrage
nach türkischen Anlagen. Die Anhebung des Ratings durch Fitch erhöhte
die Auslandskapitalströme sowohl in den Aktienmarkt als auch in den
Markt mit festverzinslichen Wertpapieren.
2012 was een historisch jaar voor de Turkse rentemarkt. Het rendement
van de tweejarige referentie-obligaties daalde tot 5,66% – het laagste
peil ooit. Door de toenemende risicoappetijt en het soepele monetaire
beleid van de centrale bank over heel de wereld was er veel vraag naar
Turkse activa. De ratingverhoging door Fitch zorgde ervoor dat zowel op
de aandelenmarkt als op de markt van vastrentende producten meer
buitenlands kapitaal binnenstroomde.
Auch für das Jahr 2013 sind wir optimistisch. Obwohl der Realzinssatz
fast negativ ist, glauben wir, dass sich die Zinssätze letztendlich um das
aktuelle Niveau bewegen werden. Die Inflation scheint unter Kontrolle
zu sein und das Ziel von 5,3% für das Jahr 2013 der türkischen
Zentralbank ist nachvollziehbar. Hinzu kommt, dass die von der
türkischen
Kapitalmarktaufsicht
ergriffenen
Maßnahmen
zur
Eindämmung der Verschuldung und zur Verringerung des
Leistungsbilanzdefizits erfolgreich waren. Wir denken, dass die türkische
Zentralbank auch weiterhin eine aktive Rolle im Markt spielen wird,
indem sie mit den erforderlichen Mindestreserven und dem ROCKoeffizienten jongliert.
Im Einklang mit den sinkenden Zinssätzen erzielte Dexia Bonds Turkey
recht gute Gewinne. Wir werden auch 2013 in Übereinstimmung mit
unserer
Benchmark,
jedoch
unter
Berücksichtigung
von
Liquiditätsbelangen, in diesem Markt investieren.
Voor 2013 blijven we optimistisch. Hoewel de reële rentevoet bijna
negatief is, geloven we nog steeds dat de rente zeker rond het huidige
niveau zal blijven schommelen. De inflatie lijkt onder controle en de
Centrale Bank van Turkije (CBT) mikt voor 2013 op 5,3%, wat redelijk is.
Bovendien nam de Capital Markets Board met succes enkele
maatregelen om de loongroei in te dijken en het tekort op de lopende
rekening te verminderen. Wij denken dat de CBT op de markt actief zal
blijven door te spelen met de reservevereisten en de ROC-coëfficiënt.
e
e
In de lijn van de rentedaling liet Dexia Bonds Turkey vrij goede returns
optekenen. In 2013 zullen wij in de markt blijven investeren en daarbij
onze benchmark volgen, maar wel rekening houden met
liquiditeitsproblemen.
121
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds USD
Dexia Bonds USD
er
st
1 trimestre 2012
1 quarter 2012
Les Bons du trésor américain ont affiché une performance négative au
premier trimestre. Le taux 10 ans a ainsi atteint les 2,25 % ; les
indicateurs économiques expliquant largement ce rebond. Les chiffres
PMI ont significativement rebondi au-dessus des 50 rendant une
récession de moins en moins probable alors que le marché immobilier
donne des premiers signes d'amélioration et que le taux de chômage
baisse vers les 8 %. Toutefois, la FED est encore loin de changer sa
politique monétaire extrêmement accommodante. Par contre, proche
des 9 %, le déficit américain ne sera pas réduit significativement avant
les élections présidentielles. C'est donc un élément négatif pour les Bons
du trésor. Notre vue long terme sur les taux est haussière mais avec une
politique monétaire encore nettement accommodante, le rebond des
taux longs semble plus limité. Après un positionnement négatif au
premier trimestre, nous avons partiellement pris profit sur cette stratégie
Taux. Sur le marché du Crédit, le trimestre aura été marqué par un
regain d'appétit au risque se traduisant par un resserrement significatif
des spreads, dopé notamment par la mise en place des programmes
LTRO par la BCE ou encore par des résultats trimestriels en ligne avec les
attentes. En termes de stratégie Crédit, nous avions un biais neutre sur
les secteurs financiers et non financiers avec une préférence pour les
émetteurs offrant des valeurs relatives encore attractives.
American treasury bonds recorded a negative performance in the first
quarter, with the ten-year rate reaching 2.25%. This recovery can largely
be explained by the economic indicators. The PMI figures made a
significant recovery, moving above the 50 mark and making a recession
increasingly less likely, while the real-estate market is showing the first
signs of recovery and the unemployment rate is falling towards 8%.
However, the FED is still far from changing its extremely accommodating
monetary policy. On the other hand the American deficit, which stands
at almost 9%, will not be significantly reduced before the presidential
elections. So this is a negative element for treasury bonds. We expect
rates to move upwards in the long term, but with a monetary policy that
remains clearly accommodating, the recovery of long-term rates seems
more limited. After a negative position in the first quarter, we took
some profits on this rates strategy. On the credit market, the quarter will
have been marked by a revival in risk appetite giving rise to a significant
tightening of spreads boosted, among other things, by the LTRO
programmes put in place by the ECB and quarterly results in line with
expectations. In terms of credit strategy, we had a neutral bias on the
financial and non-financial sectors with a preference for issuers offering
relative values that remain attractive.
2
eme
trimestre 2012
Après une hausse des taux longs au 1er trimestre, les dernières semaines
ont été marquées par une appréciation générale des bons du trésor
américain (le taux 10 ans atteignant un niveau plancher historique à
1,45 %). D'un point de vue macroéconomique, les dépenses de
consommation et les créations d'emploi ont surpris à la baisse. La reprise
reste fragile et la FED pourrait même envisager un nouvel
assouplissement quantitatif. Au niveau budgétaire, fin de cette année,
une série de mesures fiscales devrait automatiquement s'arrêter (évaluée
à près de 3,5 % du PIB), ce qui impactera négativement la croissance.
En termes de stratégie Taux, alors que nous restons négatifs sur la partie
courte de la courbe, le « flight to quality » nous incite à rester neutres
sur la partie longue malgré une valorisation exagérée. Quant au marché
du crédit, il a généré une performance relative négative de près de 2 %
depuis avril, effaçant de moitié les gains réalisés au 1er trimestre. La
crise européenne inquiète également de l'autre côté de l'Atlantique et,
combinée à des indicateurs macroéconomiques décevants, explique
cette sous-performance. Cependant, les sociétés continuent à afficher
des fondamentaux sains et la croissance (même molle) devrait continuer
à soutenir le profil opérationnel. Nous avons maintenu un
positionnement neutre tant sur le secteur financier que non financier et
préférons
les
émetteurs
diversifiés
géographiquement
et
opérationnellement avec un large coussin de liquidité.
122
nd
2 quarter 2012
After a rise in the long rates in the first quarter, recent weeks have seen
a general rise in US T-bills (the 10Y’s hitting a record low of 1.45%).
From a macro-economic point of view, consumer expenditure and job
creations surprised on the downside. The recovery is still fragile and the
FED might even be considering a new programme of quantitative
easing. At budgetary level, by the end of the year, a series of fiscal
measures (estimated at around 3.5% of the GDP) should automatically
have reached their maturity date; this will have a negative impact on
growth. In terms of rate strategy, even though we remain negative on
the short end of the curve, the flight to quality is keeping us neutral on
the long end in spite of an over-the-top valuation. The credit market,
meanwhile, has generated a relatively negative performance of almost
2% since April, wiping out by half the gains realized in the first quarter.
The European crisis is also worrying the US, and this, coupled with
disappointing
macro-economic
indicators,
explains
the
underperformance. Nonetheless, companies continue to post healthy
fundamentals and growth (albeit sluggish) should continue to support
the operational profile. We have maintained a neutral positioning on
both the financial and the non-financial sector and prefer geographically
and operationally diversified issuers with an ample liquidity cushion.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds USD
Dexia Bonds USD
1. Quartal 2012
1 kwartaal 2012
Die amerikanischen Schatzanweisungen haben im ersten Quartal eine
negative Leistung erbracht. Der 10-Jahreszinssatz hat 2,25% erreicht;
die Wirtschaftsindikatoren erklären diesen Aufschwung. Die PMI-Zahlen
sind erheblich über 50 während einer immer weniger wahrscheinlichen
Rezession gestiegen, während die Immobilienmärkte die ersten
Anzeichen der Verbesserung zeigen und die Arbeitslosigkeit auf 8%
zurückgeht. Die FED ändert jedoch noch lange nicht ihre extrem
entgegenkommende Währungspolitik. Das amerikanische Defizit von
knapp 9% wird vor den Präsidentschaftswahlen jedoch nicht erheblich
reduziert. Es ist also ein negatives Element für die Schatzanweisungen.
Unsere langfristige Ansicht über die Zinsen ist positiv, aber mit einer
noch deutlich entgegen kommenden Währungspolitik scheint der
Aufschwung der langen Zinsen eher beschränkt. Nach einer negativen
Position im ersten Quartal haben wir unsere Zinsstrategie teilweise
nutzen können. Im Kreditmarkt war das Quartal geprägt durch eine
erneute Risikobereitschaft, die sich durch ein erhebliches
Zusammenziehen der Spreads darstellt, gefördert unter anderem durch
die Einführung der LTRO-Programme der EZB oder durch die
Quartalsergebnisse, die den Erwartungen entspricht. In der
Kreditstrategie halten wir unsere neutrale Position im Finanz- und
Nichtfinanzsektor, mit einem Vorzug für die Emittenten, die noch
attraktive relative Werte bieten.
De Amerikaanse schatkistcertificaten zetten tijdens het eerste trimester
een negatieve prestatie neer. De tienjarige rente bereikte op die manier
een peil van 2,25%. Deze rentestijging valt grotendeels te verklaren
door de ontwikkeling van de economische indicatoren. De PMI-indexen
zijn immers aanzienlijk gestegen, tot boven de 50 punten, zodat een
recessie steeds minder waarschijnlijk wordt. Ook op de vastgoedmarkt
zijn de eerste tekenen van beterschap te zien, terwijl de werkloosheid
aan het dalen is tot een niveau van ongeveer 8%. Toch denkt de Fed er
nog lang niet aan om haar bijzonder soepele monetaire beleid weer te
veranderen. Tegenover dat alles staat dat het Amerikaanse
begrotingstekort, dat bijna 9% van het bbp bedraagt, vóór de
presidentsverkiezingen
niet
meer
aanzienlijk
zal
worden
teruggedrongen. Dat is dan weer een negatieve factor voor de
schatkistcertificaten. Op lange termijn verwachten we wel een
renteverhoging, maar aangezien de monetaire teugels vooralsnog niet
strakker worden aangehaald, lijken de kansen op een stijging van de
langetermijnrente beperkt. Na onze negatieve posities in het eerste
kwartaal hebben we nu gedeeltelijk winst genomen op deze
rentestrategie. Op de kredietmarkt werd het afgelopen kwartaal
gekenmerkt door een terugkeer van de risicoappetijt die zich vertaalde
in een aanzienlijke daling van de kredietspreads. Die was voornamelijk
het gevolg van de LTRO-programma’s van de ECB en van het feit dat de
kwartaalresultaten in de lijn lagen van de verwachtingen. Wat de
kredietstrategie betreft, hielden we een neutrale positie aan in de
financiële en niet-financiële sectoren, met een voorkeur voor emittenten
die nog aantrekkelijke relatieve waarden bieden.
2. Quartal 2012
2 kwartaal 2012
Nach einer Steigerung der langen Zinssätze im ersten Quartal waren die
letzten Wochen von einer allgemeinen Aufwertung der amerikanischen
Schatzanweisungen geprägt (die 10-Jahreszinsen erreichten ein
historisches Tief von 1,45%). Die Verbrauchsausgaben und die
Schaffung von Arbeitsstellen sind überraschenderweise nach unten
gegangen. Der Aufschwung bleibt schwach und die FED könnte selbst
eine neue quantitative Erleichterung vorsehen. Auf Ebene des Budgets
müssten am Ende des Jahres eine Reihe von Steuermaßnahmen
automatisch eingestellt werden (die auf rund 3,5% des BIP veranschlagt
werden), was sich negativ auf das Wachstum auswirken wird. Im Bereich
der Zinsstrategie, während wir im kurzen Teil negativ bleiben, bringt der
„flight to quality” uns dazu, auf dem langen Teil trotz einer
übertriebenen Bewertung neutral zu bleiben. Der Kreditmarkt hat eine
relativ negative Leistung von rund 2% im April geschaffen, so dass die
Hälfte der im ersten Quartal erreichten Gewinne gelöscht wurden.
Die europäische Krise bereitet ebenfalls auf der anderen Seite des
Atlantiks Sorgen, und zusammen mit den enttäuschenden
volkswirtschaftlichen Indikatoren wird dadurch diese schlechte Leistung
erklärt. Die Gesellschaften weisen jedoch weiter gesunde Grundwerte
auf und das (selbst schwache) Wachstum sollte weiterhin das
betriebliche Profil stützen. Wir haben eine neutrale Position sowohl im
Finanz- als auch im Nichtfinanzsektor gehalten und wir bevorzugen
geographisch und betrieblich diversifizierte Emittenten mit einem breiten
Liquiditätskissen.
Na een stijging van de langetermijnrente tijdens het eerste kwartaal,
werden de voorbije weken gekenmerkt door een algemene
opwaardering van de Amerikaanse treasuries (de rente op 10 jaar kwam
uit op een historisch dieptepunt van 1,45%). Vanuit macro-economisch
oogpunt verrasten de consumptiebestedingen en de banencreatie in
negatieve zin. Het herstel blijft broos en de FED zou zelfs een verdere
kwantitatieve versoepeling kunnen overwegen. Wat de begroting
aangaat, zou eind dit jaar een reeks fiscale maatregelen automatisch
aflopen (ter waarde van bijna 3,5% van het bbp), wat de groei negatief
zal beïnvloeden. Wat de rentestrategie betreft, bleven wij negatief over
het korte gedeelte van de curve, maar de “flight to quality” zet ons
ertoe aan neutraal te blijven voor het lange gedeelte, ondanks een
overdreven waardering. De markt voor bedrijfsobligaties genereerde
sinds april een relatieve negatieve prestatie van bijna 2%, waardoor de
helft van de winst over het eerste kwartaal werd tenietgedaan.
De Europese crisis zorgt eveneens voor onrust aan de andere kant van
de Atlantische Oceaan en vormt in combinatie met ontgoochelende
macro-economische
indicatoren
een
verklaring
voor
deze
underperformance. Toch blijven de ondernemingen met gezonde
fundamentals uitpakken en zal de groei (ook al is die dan slapjes) het
operationele profiel wellicht blijven ondersteunen. Wij handhaafden een
neutrale positionering zowel op de financiële en de niet-financiële sector
en gaat onze voorkeur uit naar emittenten die geografisch en
operationeel gediversificeerd zijn met een ruime liquiditeitsbuffer.
e
e
123
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds USD (suite)
Dexia Bonds USD (continued)
3
ème
trimestre 2012
Après une bonne performance des obligations d'Etat depuis le début de
l'année, les taux d'intérêt ont remonté durant l'été avec un taux 10 ans
atteignant les 1,80 %. Les anticipations autour d'un nouvel
assouplissement quantitatif expliquent largement cette sousperformance des obligations souveraines dans le cadre d'un retour de
l'appétit pour le risque. Sur le marché du Crédit, le trimestre a été
marqué par un rétrécissement significatif de la prime de risque en dollar
(-40 points de base). D'un point de vue macroéconomique, la situation
demeure fragile : les indices ISM restent proches des 50, le taux de
chômage au-dessus des 8 % et la confiance des consommateurs
vulnérable à tout risque exogène. Dans ce contexte, la politique
monétaire est accommodante avec des taux courts proches des 0 % et
ce sans doute au moins jusqu'en 2014. Du côté du bilan de la Réserve
fédérale américaine (Fed), le soutien reste aussi fort. Ainsi en 2011, la
Fed a absorbé près de la moitié de la dette long terme émise par le
Trésor américain. Avec le prolongement de l'opération Twist jusqu'à la
fin d'année et des données économiques dégradées, nous anticipons
une nouvelle vague d'assouplissement quantitatif via des achats de
dettes privées. Budgétairement, la situation est plus sensible. En fin
d'année 2012, toute une série de mesures fiscales mises en place par les
administrations Bush & Obama devraient automatiquement s'arrêter.
On évalue ce « fiscal cliff » à près de 3,5 % du PIB, ce qui impacterait
significativement la croissance à la baisse. Même si le nouveau président
américain élu en novembre devra reporter une partie de ces mesures,
l'ampleur de ce report est encore incertain et impactera négativement le
budget américain. Notre stratégie est devenue plus négative sur les taux
longs avec un léger biais vendeur sur le taux 10 ans. L'anticipation d'un
nouveau QE3 (Assouplissement Quantitatif) pourrait en effet relancer
l'appétit pour le risque au détriment des bons d'Etat. Sur la stratégie
Crédit, le fonds est neutre.
4
ème
trimestre 2012
Durant le quatrième trimestre, l’actualité aux Etats-Unis fut marquée par
la réélection d’Obama ainsi que les discussions sur le « mur budgétaire »
(fiscal cliff). Les négociations apparaissant difficiles nous sommes restés
neutre sur les taux US 10ans. Un accord de dernière minute fut
finalement trouvé dans la nuit du 1er au 2 janvier 2013 après d’âpres
débats. Sur la partie coutre de la courbe, nous conservons un biais
négatif sur le 2ans qui n’offre que très peu de rendement à 0,25 % en
moyenne. Concernant le crédit, nous sommes neutres sur les obligations
financières et non-financières.
124
rd
3 quarter 2012
After a solid, year-to-date performance by sovereign bonds, yields rose
back during the summer, with the 10-year hitting 1.80%. Expectations
of a new round of quantitative easing were the main reason for this
underperformance by sovereign bonds, along with a return of risk
appetite. On the credit market, the dollar’s risk premium receded
significantly (-40 basis points). The microeconomic situation remains
fragile: ISM indices are still close to 50, with the unemployment rate
above 8%, and consumer confidence is vulnerable to any exogenous
risk. Against this backdrop, monetary policy is accommodating, with
short-term rates close to 0%, no doubt at least until 2014. Support
remains just as strong from the Federal Reserve balance sheet. For
example, in 2011 the Fed absorbed almost half of long-dated debt
issued by the US Treasury. With the extension of Operation Twist until
yearend and degraded economic data, we expect a new wave of
quantitative easing via purchases of private-sector debt. The fiscal
situation is more sensitive. An entire series of tax measures by the Bush
and Obama administrations are scheduled to end at the end of 2014.
This “fiscal cliff” is estimated at almost 3.5% of GDP, which would have
a significant downward impact on growth. Although the president who
is elected in November will have to postpone some of these measures,
the extent of this postponement is still uncertain and will have a
negative impact on the US budget. Our strategy has become more
bearish on long-term yields, with a slight short bias on 10-year yields, as
expectations of a QE3 (Quantitative Easing) could pull risk appetite away
from sovereign bonds. The fund is neutral on corporate bonds.
th
4 quarter 2012
Current affairs in the United States in the fourth quarter were marked
by the re-election of Obama and the discussions on the fiscal cliff.
As the negotiations seemed difficult, we remained neutral on US
ten-year rates. A last-minute agreement was finally reached during the
night on 1st January 2013 following bitter debates. We retain a negative
bias at two years on the short end of the curve, which offers little return
at an average of 0.25%. As regards credit, we are neutral on financial
and non-financial bonds.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds USD (Forsetzung)
Dexia Bonds USD (vervolg)
3. Quartal 2012
3 kwartaal 2012
Nach einer guten Leistung der Staatsanleihen seit Anfang des Jahres
sind die Zinssätze während des Sommers gestiegen, wobei der
10-Jahressatz die 1,80% erreicht hat. Die Vorgriffe einer neuen
quantitativen Lockerung erklären diese schlechte Leistung der
Hoheitsanleihen im Rahmen einer Rückkehr der Risikobereitschaft.
Auf dem Kreditmarkt war das Quartal durch ein bedeutendes
Zusammenziehen der Risikoprämie in Dollar geprägt (-40 Basispunkte).
Vom volkswirtschaftlichen Standpunkt her bleibt die Situation heikel:
Die ISM-Indexe bleiben bei 50, die Arbeitslosenrate bleibt über 8% und
das Verbrauchervertrauen hängt von exogenen Risiken ab. In diesem
Kontext ist die Währungspolitik nachgiebig mit kurzfristigen Zinsen von
knapp 0%, wahrscheinlich bis 2014. Hinsichtlich der Bilanz der
amerikanischen Föderalreserve (Fed) bleibt die Unterstützung groß.
Im Jahr 2011 hat die Fed mehr als die Hälfte der vom amerikanischen
Staat emittierten langfristigen Schuld aufgenommen. Mit der
Verlängerung der Twist-Operation bis zum Ende des Jahres und den
schlechten wirtschaftlichen Daten greifen wir eine neue Welle der
quantitativen Lockerung über den Kauf von Privatschulden vor.
Im Hinblick auf das Budget ist die Situation sensibler. Ende 2012
müssten eine Reihe von Steuermaßnahmen, die von der Bush und der
Obama Regierung eingeführt worden sind, automatisch beendet sein.
Man bewertet dieses „fiscal cliff” bei rund 3,5% des BIP, was sich
negativ auf das Wachstum auswirken würde. Selbst wenn der neue im
November gewählte amerikanische Präsident einen Teil dieser
Maßnahmen verzögern wird, sind die Ausmaße noch nicht bekannt und
wird es sich auf jeden Fall auf das amerikanische Budget auswirken.
Unsere Strategie ist negativer in den langfristigen Zinsen, mit einer
leichten Verkaufsposition im 10-Jahressatz. Der Vorgriff eines neuen
QE3 (quantitative Lockerung) könnte die Risikobereitschaft zulasten der
Staatsscheine wieder aufleben lassen. In der Kreditstrategie ist der Fonds
neutral.
Nadat de staatsobligaties sinds het begin van het jaar goed presteerden,
stegen de rentevoeten tijdens de zomer en bereikte de 10-jaarsrente
1,80%. De verwachtingen van een nieuwe kwantitatieve versoepeling
verklaren de onderprestatie van de staatsobligaties in een context van
terugkerende risicobereidheid. In de kredietmarkt werd het kwartaal
gekenmerkt door een aanzienlijke verstrakking van de risicopremie in
USD (-40 basispunten). Vanuit macro-economisch oogpunt blijft de
situatie wankel: de ISM-indices blijven dichtbij 50, de
werkloosheidsgraad ligt hoger dan 8% en het consumentenvertrouwen
blijft gevoelig voor elk exogeen risico. In deze context is het monetaire
beleid soepel met een korte rente van bijna 0% en dit ongetwijfeld tot
in 2014. Ook van de kant van de balans van de Amerikaanse Federal
Reserve (Fed) blijft de steun aanzienlijk. Zo heeft de Fed in 2011 bijna de
helft van de langetermijnschuld uitgegeven door de Amerikaanse
schatkist geabsorbeerd. Met de verlenging van de operatie Twist tot het
einde van het jaar en de verslechterde economische gegevens
verwachten we een nieuwe kwantitatieve versoepelingsronde via de
aankoop van privéschuld. Op het vlak van begroting liggen de zaken
moeilijker. Einde 2012 zullen een hele reeks besparingsmaatregelen van
de Bush- en de Obama-administratie automatisch aflopen. Deze “fiscal
cliff” wordt geraamd op bijna 3,5% van het BNP en dit zou zwaar
wegen op de groei. De nieuwe president die in november wordt
verkozen, zal ongetwijfeld een deel van deze maatregelen moeten
verlengen, maar de omvang van deze verlenging is nog niet gekend en
ze zal een negatieve impact hebben op de Amerikaanse begroting.
Onze strategie is negatiever geworden op de lange rente met een lichte
short bias op de 10-jaarsrente. De verwachting van een nieuwe QE3
(kwantitatieve versoepeling) zou de risicobereidheid immers kunnen
bevorderen ten nadele van de staatsbons. Het fonds is neutraal voor de
kredietstrategie.
4. Quartal 2012
4 kwartaal 2012
Während des vierten Quartals war die Aktualität in den USA von de
Wiederwahl Obamas sowie den Haushaltsdiskussionen („fiscal cliff”)
geprägt. Die Verhandlungen erwiesen sich als schwierig und wir sind in
den amerikanischen 10 Jahreszinsen neutral geblieben. In der Nacht
vom 1. auf den 2. Januar 2013 wurde schließlich nach heißen Debatten
ein Kompromiss in letzter Minute gefunden. Im kurzen Bereich der
Kurve haben wir eine negative Position in den 2-Jahreszinsen behalten,
die im Durchschnitt bei 0,25% nur wenig Ertrag bieten. Hinsichtlich
Kredit sind wir in den finanziellen und nicht finanziellen Anleihen neutral
geblieben.
In het vierde kwartaal werd het nieuws in de VS gedomineerd door de
herverkiezing van Obama en de onderhandelingen over de “fiscal cliff”.
De onderhandelingen verliepen stroef en dus bleven we neutraal voor
de Amerikaanse 10-jaarsrente. In de nacht van 1 op 2 januari 2013
bereikten de partijen uiteindelijk een akkoord. In het korte uiteinde van
de curve behouden we een negatieve bias op de looptijd van 2 jaar, die
slechts een karig rendement van gemiddeld 0,25% biedt. In krediet zijn
we neutraal voor financiële en niet-financiële obligaties.
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125
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
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1 trimestre 2012
1 quarter 2012
Les Bons du trésor américain ont affiché une performance négative au
premier trimestre. Le taux 10 ans a ainsi atteint les 2,25 % ; les
indicateurs économiques expliquant largement ce rebond. Les chiffres
PMI ont significativement rebondi au-dessus des 50 rendant une
récession de moins en moins probable alors que le marché immobilier
donne des premiers signes d'amélioration et que le taux de chômage
baisse vers les 8 %. Toutefois, la FED est encore loin de changer sa
politique monétaire extrêmement accommodante. Par contre, proche
des 9 %, le déficit américain ne sera pas réduit significativement avant
les élections présidentielles. C'est donc un élément négatif pour les Bons
du trésor. Notre vue long terme sur les taux est haussière mais avec une
politique monétaire encore nettement accommodante, le rebond des
taux longs semble plus limité. Après un positionnement négatif au
premier trimestre, nous avons partiellement pris profit sur cette stratégie
Taux. Sur le marché du Crédit, le trimestre aura été marqué par un
regain d'appétit au risque se traduisant par un resserrement significatif
des spreads, dopé notamment par la mise en place des programmes
LTRO par la BCE ou encore par des résultats trimestriels en ligne avec les
attentes. En termes de stratégie Crédit, nous avions un biais neutre sur
les secteurs financiers et non financiers avec une préférence pour les
émetteurs offrant des valeurs relatives encore attractives.
American treasury bonds recorded a negative performance in the first
quarter. The US ten-year rate reached 2.25% having hovered at the
bottom end of the range [1.79% - 2.05%]. The economic indicators
largely explain this slight recovery in interest rates: the PMI recovered
significantly above the 50 mark. The real-estate market is showing the
first signs of moving upwards. But it was mainly the employment market
where the good news seems best. With 250,000 jobs created on
average over three months, the unemployment rate continued to fall,
gradually reaching 8%. However, the FED is still far from changing its
extremely accommodating monetary policy. A monetary status quo
appears to be emerging which could continue until 2014. Although the
monetary lever is fully activated, the Obama administration is struggling
to juggle expenditure. The American deficit, which stands at almost 9%,
will not be significantly reduced before the presidential elections. So this
is a negative element for treasury bonds. We expect rates to move
upwards in the long term, but with a monetary policy that remains
clearly accommodating, the recovery of long-term rates seems more
limited. After a negative position in the first quarter, we therefore took
profits at 2.27% and we are waiting for a clearer break through the
2.4% level to reinitiate a short on long-term rates.
2
eme
trimestre 2012
Après une remontée des taux longs au premier trimestre, les dernières
semaines ont été marquées par une appréciation générale des bons du
trésor américain. La sous-performance des actifs risqués combinée à de
mauvaises surprises économiques expliquent cette baisse continue des
taux longs. Le taux 10 ans générique a ainsi effacé son précédent record
de 1,78 % et s'établissait désormais au niveau historique de 1,55 % fin
mai. D'un point de vue macroéconomique, bien que la croissance
américaine devrait être positive en 2012, les dernières données publiées
ont été assez décevantes avec une révision de la croissance pour le
premier trimestre de l'année à 1,9 % contre 2,2 % prévu. Les dépenses
de consommation et les créations d'emploi ont surpris à la baisse.
La reprise reste fragile et ne permet pas encore de resserrer les leviers
monétaires et budgétaires. Monétairement, la banque centrale
américaine est extrêmement accommodante grâce à une politique de
taux zéro et une gestion intelligente de son bilan. Le dernier « Federal
Open Market Committee » du 25 avril a confirmé ce biais laissant peu
de marge à un resserrement d'ici 2014. De plus, la FED pourrait
envisager une troisième opération d'assouplissement quantitatif
(« QE3 ») en cas de dégradation de l'activité cet été. Budgétairement, la
situation est plus sensible. En fin d'année 2012, toute une série de
mesures fiscales mises en place par les administrations Bush & Obama
devraient automatiquement s'arrêter. On évalue ce « fiscal cliff » à près
de 3,5 % du PIB, ce qui impacterait significativement la croissance à la
baisse. Même si le nouveau président américain élu en novembre devra
reporter une partie de ces mesures, l'ampleur de ce report est encore
incertain et impactera le budget américain. Notre positionnement reste
défensif. Alors que nous restons négatifs sur la partie courte, le « flight
to quality » nous incite à rester neutres sur la partie longue malgré une
valorisation exagérée.
126
nd
2 quarter 2012
After long-term rates rose during the first quarter, the past few weeks
have been marked by a general increase in the value of US treasury
certificates. The under-performance of risky assets combined with
unpleasant economic surprises lie behind this ongoing fall in long-term
rates. For instance, the generic 10-year rate exceeded its previous record
of 1.78% and stood at the record level of 1.55% at the end of May.
From a macroeconomic point of view, although American growth is
expected to be positive in 2012, the most recent data published were
fairly disappointing, with growth for the first quarter of the year being
revised to 1.9%, compared with the forecast of 2.2%. Consumer
expenditure and job creation surprised by falling. The recovery remains
fragile and does not yet permit any tightening of the monetary and
budgetary levers. In monetary terms, the American central bank is
extremely accommodating thanks to a policy of zero rates and
intelligent management of its balance sheet. The most recent Federal
Open Market Committee of 25 April confirmed this bias, leaving little
margin for tightening before 2014. What is more, the FED could
consider a third round of quantitative easing (“QE3”) should activity
deteriorate this summer. In budgetary terms, the situation is more
sensitive. At the end of 2012, a whole series of fiscal measures put in
place by the Bush and Obama administrations are scheduled to come to
an end automatically. This “fiscal cliff” is estimated at almost 3.5% of
GDP, which would have a significant downward impact on growth. Even
if the new American president elected in November were to defer some
of these measures, the extent of this deferral is still uncertain and will
impact on the American budget. Our position remains defensive. While
we remain negative on the short end, the “flight to quality” prompts us
to remain neutral on the long end despite an exaggerated valuation.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
1. Quartal 2012
1 kwartaal 2012
Die Amerikanischen Schatzanweisungen haben im ersten Quartal 2012
eine negative Leistung erbracht. Die amerikanischen 10-Jahreszinsen
haben 2,25% erreicht, nachdem sie den niedrigsten Punkt des Korridors
erreicht haben [1,79% -2,05%]. Die Wirtschaftsindikatoren erklären
sehr stark diesen leichten Aufschwung der Zinsen: die PMI-Zahlen sind
eindeutig über 50 gestiegen. Der Immobilienmarkt gibt die ersten
leichten Anzeichen einer Steigerung. Aber vor allem hinsichtlich der
Beschäftigung scheinen nur die guten Nachrichten vorzuherrschen. Mit
250.000 geschaffenen Arbeitsstellen im Durchschnitt in 3 Monaten ist
die Arbeitslosigkeit weiter zurückgegangen, und progressiv 8% zu
erreichen. Die FED ändert jedoch noch lange nicht ihre extrem
entgegenkommende Währungspolitik. Daraus ergibt sich ein Status Quo
der Währungspolitik, das bis 2014 verlängert werden kann. Während
der Währungshebel bis zum Höchststand aktiviert wurde, hat die
Obama Verwaltung Schwierigkeiten, die Ausgaben zu bändigen.
Das amerikanische Defizit von knapp 9% wird vor den
Präsidentschaftswahlen jedoch nicht erheblich reduziert. Es ist also ein
negatives Element für die amerikanischen Schatzanweisungen. Unsere
langfristige Ansicht über die Zinsen ist positiv, aber mit einer noch
deutlich entgegen kommenden Währungspolitik scheint der
Aufschwung der langen Zinsen eher beschränkt. Nach einer negativen
Position im ersten Quartal haben wir bei 2,27% einen Teilgewinn
genommen und wir erwarten einen deutlicheren Bruch von 2,4%, um
einen Short auf den langfristigen Zinsen zu beginnen.
De Amerikaanse schatkistcertificaten zetten tijdens het eerste trimester
een negatieve prestatie neer. De tienjarige rente bereikte op die manier
een peil van 2,25%, nadat ze eerder geflirt had met het laagste niveau
[1,79% -2,05%]. Deze rentestijging valt grotendeels te verklaren door
de ontwikkeling van de economische indicatoren. De PMI-indexen zijn
immers aanzienlijk gestegen tot boven de 50 punten en ook op de
vastgoedmarkt zijn de eerste bescheiden tekenen van beterschap te
zien. Maar het meeste goede nieuws viel te rapen op de arbeidsmarkt.
Dankzij de creatie van ongeveer 250.000 nieuwe banen op drie
maanden zet de daling van de werkloosheid zich door tot zowat 8%
van de beroepsbevolking. Toch denkt de Fed er nog lang niet aan om
haar bijzonder soepele monetaire beleid weer te veranderen. Het ziet
ernaar uit dat we afstevenen op een monetaire status quo die zou
kunnen voortduren tot in 2014. Terwijl de monetaire hefboom
maximaal wordt geactiveerd, heeft de regering Obama het moeilijk om
de uitgaven in toom te houden. Het Amerikaanse begrotingstekort, dat
bijna 9% van het bbp bedraagt, zal vóór de presidentsverkiezingen niet
meer aanzienlijk worden teruggedrongen. Dat is dan weer een
negatieve factor voor de schatkistcertificaten. Op lange termijn
verwachten we wel een renteverhoging, maar aangezien de monetaire
teugels vooralsnog niet strakker worden aangehaald, lijken de kansen
op een stijging van de langetermijnrente beperkt. Na onze negatieve
posities in het eerste kwartaal hebben we nu gedeeltelijk winst
genomen op 2,27%, en we wachten tot de rente duidelijk de kaap van
2,4% rondt om opnieuw short te gaan op de langetermijnrente.
2. Quartal 2012
2 kwartaal 2012
Nach einem Anstieg der langfristigen Zinsen im ersten Quartal waren die
letzten Wochen von einer allgemeinen Bewertung der amerikanischen
Kassenscheine geprägt. Die schlechte Leistung der Risikoaktivität
zusammen mit schlechten wirtschaftlichen Überraschungen erklären
diesen ständigen Rückgang der langen Zinsen. Der allgemeine
10 Jahreszinssatz hat seinen vorherigen Rekord von 1,78% geschlagen
und Ende Mai ein historisches Tief von 1,55% erreicht.
Vom volkswirtschaftlichen Standpunkt her müsste das amerikanische
Wachstum zwar 2012 positiv sein, aber die letzten veröffentlichten
Zahlen waren recht enttäuschend mit einer Berichtigung der
Wachstumszahlen für das erste Quartal des Jahres auf 1,9% statt 2,2%
wie vorgesehen. Die Verbrauchsausgaben und die Schaffung von
Arbeitsstellen sind überraschenderweise nach unten gegangen. Der
Wiederaufschwung bleibt schwach und ermöglicht es nicht, die
Währungs- und Budgethebel anzusetzen. Vom Standpunkt der
Währung gesehen bleibt die amerikanische Zentralbank recht
nachgiebig mit einer Null-Zinspolitik und einer intelligenten Verwaltung
der Bilanz. Der letzte „Federal Open Market Committee” vom 25. April
hat diese Position bestätigt und nur wenig Spielraum für ein Anziehen
bis 2014 ermöglicht. Ferner könnte die FED eine dritte quantitative
Erleichterungswelle („QE3”) bei einer Verschlechterung der Aktivität in
diesem Sommer in Betracht ziehen. Im Hinblick auf das Budget ist die
Situation sensibler. Ende 2012 müssten eine Reihe von
Steuermaßnahmen, die von der Bush und der Obama Regierung
eingeführt worden sind, automatisch beendet sein. Man bewertet dieses
„fiscal cliff” bei rund 3,5% des BIP, was sich negativ auf das Wachstum
auswirken würde. Selbst wenn der neue im November gewählte
amerikanische Präsident einen Teil dieser Maßnahmen verzögern würde,
sind die Ausmaße noch nicht bekannt und wird es sich auf jeden Fall auf
das amerikanische Budget auswirken. Unsere Position bleibt defensiv.
Während wir im kurzen Teil negativ bleiben, bringt der „flight to
quality” uns dazu, auf dem langen Teil trotz einer übertriebenen
Bewertung neutral zu bleiben.
Na de stijging van de lange rente in het eerste kwartaal werden de
laatste weken gekenmerkt door een globale stijging van Amerikaans
staatspapier. De slechte prestatie van risicovolle activa, gecombineerd
met onaangename economische verrassingen verklaren deze
aanhoudende daling van de lange rente. De algemene 10-jaarsrente
klopte haar vorige record van 1,78% en ging einde mei naar het
historische niveau van 1,55%. Vanuit macro-economisch oogpunt zou
de Amerikaanse groei in 2012 positief moeten zijn, maar de laatste
gepubliceerde gegevens waren eerder teleurstellend met een herziening
van de groei voor het eerste kwartaal van 2,2% naar 1,9%.
De consumentenuitgaven en de jobcreatie vielen tegen. Het herstel blijft
wankel en laat nog niet toe om de monetaire en begrotingsmaatregelen
te verstrakken. Op monetair vlak voert de Amerikaanse centrale bank
een extreem soepel beleid met nulrente en intelligent balansbeheer.
De laatste ”Federal Open Market Committee” van 25 april bevestigde
dit beleid en liet weinig marge voor een verstrakking vóór 2014. De FED
kan bovendien een derde kwantitatieve versoepeling (“QE3”)
overwegen als de activiteit in de zomer zou verslechteren. Op het vlak
van begroting liggen de zaken moeilijker. Einde 2012 zullen een hele
reeks besparingsmaatregelen van de Bush- en de Obama-administratie
automatisch aflopen. Deze “fiscal cliff” wordt geraamd op bijna 3,5%
van het BNP en dit zou zwaar wegen op de groei. De nieuwe president
die in november wordt verkozen, zal ongetwijfeld een deel van deze
maatregelen moet verlengen, maar de omvang van deze verlenging is
nog niet gekend en ze zal impact hebben op de Amerikaanse begroting.
We blijven defensief gepositioneerd. We blijven negatief voor het korte
deel van de curve, maar vanwege de ”flight to quality” blijven we
neutraal voor het lange deel, ondanks de overdreven waardering.
e
e
127
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds USD Government (suite)
Dexia Bonds USD Government (continued)
3
ème
trimestre 2012
rd
3 quarter 2012
Après une bonne performance des obligations d’Etat depuis le début de
l’année, les taux d’intérêt ont remonté durant l’été avec un taux 10 ans
atteignant les 1,80 %. Les anticipations autour d’un nouvel
assouplissement quantitatif expliquent largement cette sousperformance des obligations souveraines dans le cadre d’un retour de
l’appétit pour le risque. D’un point de vue macroéconomique, la
situation demeure fragile : les indice ISM restent proches des 50, le taux
de chômage au-dessus des 8 % et la confiance des consommateurs
vulnérable à tout risque exogène. Dans ce contexte, la politique
monétaire est accommodante avec des taux court proche des 0 % et ce
sans doute au moins jusqu’en 2014. Du côté du bilan de la Réserve
fédérale américaine (Fed), le soutien reste aussi fort. Ainsi en 2011, la
Fed a absorbé près de la moitié de la dette long terme émise par le
Trésor américain. Avec le prolongement de l’opération Twist jusqu’à la
fin d’année et des données économiques dégradées, nous anticipons
une nouvelle vague d’assouplissement quantitatif via des achats de
dettes privées. Budgétairement, la situation est plus sensible. En fin
d’année 2012, toute une série de mesures fiscales mises en place par les
administrations Bush & Obama devraient automatiquement s’arrêter.
After a good performance by State bonds since the beginning of the
year, interest rates rose during the summer with the 10-year rate
reaching 1.80%. Anticipation surrounding a new round of quantitative
easing explains to a large extent this under-performance of sovereign
bonds against a background of renewed appetite for risk. From a
macroeconomic point of view, the situation remains fragile: the ISM
indices remain close to 50, the unemployment rate above 8% and
consumer confidence is susceptible to any outside risk. In this context,
monetary policy is accommodating, with short rates close to 0%, which
will no doubt continue until at least 2014. In terms of the assessment of
the US Federal Reserve (Fed), support also remains strong. As it was, in
2011, the Fed absorbed almost half of the long-term debt issued by the
American Treasury. With the extension of Operation Twist until the end
of the year and weak economic data, we anticipate a new wave of
quantitative easing through the purchase of private debt. In terms of the
budget, the situation is more sensitive. At the end of 2012, a whole
series of fiscal measures introduced by the Bush & Obama
administrations should automatically come to an end.
On évalue ce « fiscal cliff » à près de 3,5 % du PIB, ce qui impacterait
significativement la croissance à la baisse. Même si le nouveau président
américain élu en novembre devra reporter une partie de ces mesures,
l’ampleur de ce report est encore incertain et impactera négativement le
budget américain. Notre stratégie est devenue plus négative sur les taux
longs avec un léger biais vendeur sur le taux 10 ans. L’anticipation d’un
nouveau QE3 pourrait en effet relancer l’appétit pour le risque au
détriment des bons d’Etat.
This “fiscal cliff” is valued at almost 3.5% of GDP, which would have a
significant downward impact on growth. Even if the new American
president elected in November has to defer part of these measures, the
scope of this deferment is still uncertain and will have a negative impact
on the US budget. Our strategy has become more negative on long
rates, with a slight selling bias on 10-year rates. The anticipation of QE3
could in fact relaunch an appetite for risk to the detriment of State
bonds.
4
ème
trimestre 2012
2012 a de nouveau démontré à l'investisseur que les obligations étaient
une classe d’actifs attractive avec une performance de près de 3 % pour
les bons d’État américains. La baisse des taux obligataires n'est pas une
surprise. Depuis l'éclatement de la bulle du crédit privé dans les pays
développés, les banques centrales n'ont eu d'autres choix que de
pratiquer une politique de taux zéro, combinée à l'achat massif de titres
d'État. Elles avaient ainsi pour but délibéré d’orienter les taux longs à la
baisse alors que la dette publique s’accumulait. Aujourd'hui, même si la
croissance globale retrouve des couleurs, de faibles niveaux de taux
longs sont encore nécessaires afin de ne pas geler la reprise. Pour
autant, un ajustement progressif du niveau des taux ne doit pas être
exclu en 2013. Aux États Unis, la fin de l'opération « Twist » a conduit à
la mise en place de nouveaux achats de dette étatique par la Réserve
fédérale. Alors que cette dernière possède en moyenne près de 30 % de
la dette fédérale (voire 40 % sur certaines émissions longues), nous nous
approchons progressivement de la limite de son action. Alors qu’elle
devrait conserver son taux directeur à 0,25 % en 2013, la question des
stratégies de sortie se posera progressivement avec la baisse du taux de
chômage. De plus, avec une croissance qui devrait rester proche des
2 % et un déficit de 7 % en 2012, Barack Obama devra trouver les
compromis budgétaires nécessaires à la réduction de la dette fédérale,
tout en évitant le piège de la «falaise fiscale» de début 2013. Dans ce
contexte, nous pensons que les taux longs américains devraient
remonter progressivement au-dessus des 2 % en 2013. Cette hausse
sera surtout visible sur la partie longue, tandis que la partie courte
continuera à bénéficier de l'action de la Fed. A court terme, nous
pensons toutefois que les taux longs devraient rester sous contrôle et
qu’il est encore trop tôt de réduire significativement la duration.
128
th
4 quarter 2012
The year 2012 again showed investors that bonds were an attractive
asset category, with American government bonds recording a
performance of almost 3%. The fall in bond rates is not a surprise. Since
the private credit bubble in the developed countries burst, central banks
have had no choice but to apply a zero rate policy, combined with largescale purchases of government securities. They were deliberating aiming
to drive long-term rates downwards, while the public debt was growing.
Today, even though global growth is on the mend, low long-term rates
are still necessary so that the recovery does not stall. Nevertheless, a
gradual adjustment in the level of rates cannot be ruled out in 2013. In
the United States, the end of the “Twist” operation led to further
purchases of the government debt by the Federal Reserve. As the Fed
holds an average of almost 30% of the federal debt (or as much as 40%
on certain long issues), we are gradually moving closer to the limit of the
action it can take. Even though it is expected to keep its key interest rate
at 0.25% in 2013, the question of exit strategies will gradually come to
the fore as the unemployment level falls. What is more, with growth
expected to remain close to 2% and a deficit of 7% in 2012, Barack
Obama will have to find the budgetary compromises needed to reduce
the federal debt while at the same time avoiding the “fiscal cliff” at the
start of 2013. In this context, we believe that American long-term rates
may be expected to gradually rise again above 2% in 2013.
This increase will be visible above all at the long end, while the short end
will continue to benefit from the action taken by the Fed. In the short
term, however, we think long-term rates can be expected to remain
under control and it is still too early to reduce duration significantly.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds USD Government (Forsetzung)
Dexia Bonds USD Government (vervolg)
3
ème
trimestre 2012
Nach einer guten Leistung der Staatsanleihen seit Anfang des Jahres
sind die Zinssätze während des Sommers gestiegen, wobei der
10-Jahressatz die 1,80% erreicht hat. Die Vorgriffe einer neuen
quantitativen Lockerung erklären diese schlechte Leistung der
Hoheitsanleihen im Rahmen einer Rückkehr der Risikobereitschaft. Vom
volkswirtschaftlichen Standpunkt her bleibt die Situation heikel: Die ISM
Indexe bleiben bei 50, die Arbeitslosenrate bleibt über 8% und das
Verbrauchervertrauen hängt von exogenen Risiken ab. In diesem
Kontext ist die Währungspolitik nachgiebig mit kurzfristigen Zinsen von
knapp 0%, wahrscheinlich bis 2014. Hinsichtlich der Bilanz der
amerikanischen Föderalreserve (Fed) bleibt die Unterstützung groß. Auch
im Jahr 2011 hat die Fed mehr als die Hälfte der vom amerikanischen
Staat emittierten langfristigen Schuld aufgenommen. Mit der
Verlängerung der Twist-Operation bis zum Ende des Jahres und den
schlechten wirtschaftlichen Daten greifen wir einer neuen Welle der
quantitativen Lockerung über den Kauf von Privatschulden vor.
Im Hinblick auf das Budget ist die Situation sensibler. Ende 2012
müssten eine Reihe von Steuermaßnahmen, die von der Bush und der
Obama Regierung eingeführt worden sind, automatisch beendet sein.
Man bewertet dieses „fiscal cliff” bei rund 3,5% des BIP, was sich
negativ auf das Wachstum auswirken würde. Selbst wenn der neue im
November gewählte amerikanische Präsident einen Teil dieser
Maßnahmen verzögern würde, sind die Ausmaße noch nicht bekannt
und wird es sich auf jeden Fall auf das amerikanische Budget auswirken.
Unsere Strategie ist negativer in den langfristigen Zinsen, mit einem
leichten Verkaufsposition im 10-Jahressatz. Der Vorgriff eines neuen
QE3 könnte die Risikobereitschaft zulasten der Staatsbons wieder
aufleben lassen.
4
ème
trimestre 2012
2012 hat den Anlegern wiedermals bewiesen, dass die Anleihen eine
attraktive Aktivaklasse mit einer Leistung von rund 3% für
amerikanische Staatsanleihen waren. Die Senkung der Zinssätze der
Anleihen ist keine Überraschung. Seit dem Platzen der privaten
Kreditblase in den entwickelten Ländern haben die Zentralbanken keine
andere Wahl gehabt, als eine Null-Zinsssatz Politik, mit dem massiven
Kauf von Staatsanleihen zu betreiben. Damit war beabsichtigt, die
langen Zinsen nach unten zu drücken, während die Staatsschuld sich
anhäufte. Heute findet das globale Wachstum zwar wieder etwas Farbe,
aber es sind noch niedrige lange Zinssätze notwendig, damit der
Aufschwung nicht im Keim erstickt wird. Eine progressive Anpassung
der Zinsniveaus darf im Jahr 2013 jedoch nicht ausgeschlossen werden.
In den USA hat das Ende der Operation „Twist” zur Einführung von
neuen Aufkäufen von Staatsschulden durch die Federal Reserve geführt.
Während diese im Durchschnitt rund 30% der föderalen Schuld besitzt
(sogar 40% auf gewisse lange Emissionen), haben wir uns progressiv der
Grenze ihrer Aktion genähert. Während sie ihre Leitzinsen im Jahr 2013
bei 0,25 halten müsste, stellt sich langsam die Frage der
Ausstiegsstrategien mit der Senkung der Arbeitslosigkeit. Ferner muss
Barack Obama, mit einem Wachstum von rund 2% und einem Defizit
von 7% im Jahr 2012, die notwendigen Haushaltskompromisse finden,
um die föderale Schuld zu senken, und gleichzeitig die Falle des „fiscal
cliffs” Anfang 2013 vermeiden. In diesem Kontext glauben wir, dass die
langen amerikanischen Zinsen im Jahr 2013 leicht steigen werden. Diese
Steigerung wird vor allem im langen Teil sichtbar sein, während der
kurze Teil die Aktion der Fed weiter ausnutzen kann. Kurzfristig denken
wir jedoch, dass die langen Zinsen weiter unter Kontrolle bleiben
müssten und es ist noch zu früh, die Laufzeit erheblich zu reduzieren.
rd
3 quarter 2012
Na de goede prestatie van de overheidsobligaties sinds het begin van
het jaar zijn de rentevoeten in de zomer weer gaan stijgen, waarbij de
rente op 10 jaar uitkwam op 1,80%. De verwachtingen rond een
nieuwe kwantitatieve versoepeling vormen in grote mate een verklaring
voor die underperformance van de soevereine obligaties in het kader
van een terugkeer van de risicobereidheid. Vanuit macro-economisch
oogpunt blijft de situatie broos: de ISM-indexen blijven in de buurt van
de 50, de werkloosheid blijft hoger dan 8% en het
consumentenvertrouwen blijft kwetsbaar voor elk risico van buitenaf.
Tegen die achtergrond wordt een soepel monetair beleid gevoerd met
een kortetermijnrente van rond de 0%, en situatie die wellicht op zijn
minst nog tot in 2014 zal duren. Ook de steun van de balans van de
Amerikaanse Federal Reserve (Fed) blijft stevig. Zo heeft de Fed in 2011
nagenoeg de helft van de langetermijnschuld die werd uitgegeven door
de Amerikaanse schatkist overgenomen. Met de verlenging van de Twist
tot het einde van het jaar en de minder gunstige economische cijfers
verwachten wij een nieuwe golf van kwantitatieve versoepeling via de
aankoop van privéschuld. Budgettair gezien ligt de situatie gevoeliger.
Op het einde van 2012 lopen normaal gesproken een hele reeks
belastingmaatregelen die werden genomen door de regeringen Bush &
Obama automatisch af.
Die “fiscal cliff” wordt geraamd op bijna 3,5% van het bbp, wat een
aanzienlijke neerwaartse impact zou hebben op de groei. Ook al zal de
nieuwe president die in november gekozen moet worden, een deel van
die maatregelen moeten uitstellen, toch is de omvang ervan nog
onzeker en zal die een negatieve weerslag hebben op de Amerikaanse
begroting. Onze strategie is negatiever geworden m.b.t. de
langetermijnrente met een lichte verkoopbias op de rente op 10 jaar. De
verwachting van een nieuwe QE3 zou immers de risicobereidheid weer
op gang kunnen brengen ten nadele van de overheidsobligaties.
th
4 quarter 2012
In 2012 bleken obligaties opnieuw een aantrekkelijke activaklasse met
een rendement van bijna 3% voor Amerikaans staatspapier. De daling
van de obligatierente was geen verrassing. Sinds de kredietcrisis in de
ontwikkelde landen hadden de centrale banken geen andere keuze dan
een nulrentebeleid aan te houden, gecombineerd met de massale
inkoop van staatspapier. Op die manier wilden ze de lange rente doen
dalen terwijl de overheidsschulden zich opstapelden. Vandaag komt de
wereldwijde groei stilaan op gang, maar toch moet de lange rente laag
blijven om het herstel niet in de kiem te smoren. Toch mogen we een
geleidelijke aanpassing van het rentepeil in 2013 niet uitsluiten. In de
Verenigde Staten koopt de Fed opnieuw staatspapier na het einde van
operatie Twist. Nu de Fed gemiddeld bijna 30% van de federale schuld
in bezit heeft (en zelfs 40% van bepaalde langlopende uitgiften)
naderen we stilaan het einde van haar interventie. Hoewel ze de
richtrente op 0,25% zou moeten houden in 2013, zal de kwestie van de
uitstapstrategie zich geleidelijk stellen naarmate de werkloosheid daalt.
Met een groei die ongeveer 2% zal bedragen en een begrotingstekort
van 7% in 2012 zal Barack Obama bovendien de noodzakelijke
begrotingscompromissen moeten vinden om de federale schuld te
verminderen en tegelijk de “fiscal cliff” te vermijden begin 2013. In die
context menen we dat de Amerikaanse lange rente geleidelijk tot boven
2% zal stijgen in 2013. Die stijging zal vooral merkbaar zijn in het lange
uiteinde van de curve, terwijl het korte uiteinde van de actie van de Fed
zal blijven profiteren. We denken echter dat de lange rente op korte
termijn onder controle zal blijven en dat het nog te vroeg is om de
duration sterk te verminderen.
129
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
er
st
1 trimestre 2012
1 quarter 2012
bien performé durant le trimestre écoulé, soutenues par les mesures de
pour 2012. Les taux directeurs restent ancrés à 1 % pour l'instant tandis
que le programme de rachats d'obligations par la BCE a fortement
ralenti. Dans cet environnement, le taux 10 ans allemand, après avoir
atteint des plus bas historiques, a connu une hausse importante début
mars. Les primes de risques des pays périphériques ont fortement
diminué, particulièrement sur la partie courte. Nos modèles quantitatifs
ont tout d'abord été positifs sur les taux 2 et 10 ans de la zone euro,
mais également sur les taux 10 ans US et japonais lors du mois de
janvier, puis négatifs à partir de février.
recession for 2012. The key interest rates remain set at 1% for the time
being, while the ECB bond purchase programme has slowed
considerably. In this environment, the German ten-year rate, having
reached record lows, rose sharply in early March. Risk premiums in the
peripheral countries fell back substantially, particularly on the short end.
Our quantitative models were initially positive on the two- and ten-year
rates in the eurozone, but also on the US and Japanese ten-year rates in
January, then negative as of February.
Concernant les devises, les modèles étaient négatifs dollar US et euro
contre les devises liées aux matières premières (AUD, NZD, CAD, NOK)
et contre les devises des pays émergents (ZAR, MWN).
2
eme
trimestre 2012
Les obligations d’Etat de la meilleure qualité en zone euro ont très bien
pour 2012. L’inflation, quant à elle, commence à se résorber, mais
cessé son activité « Securities Markets Programme » (programme de
rachat de dettes). Dans cet environnement les taux 2 et 10 ans
allemands ont atteint des plus bas historiques en mai touchant
respectivement 0 % et 1,12 %. Les taux espagnols ont de leur côté
atteint des niveaux records, passant au-dessus des 7 % sur le 10 ans. En
juin, la formation d'un gouvernement en Grèce et les anticipations de
européennes ont néanmoins apaisé les tensions et amené les
stratégie directionnelle, les modèles quantitatifs sont restés positifs ; en
effet, les modèles « momentum » « carry » et « d’appétit aux risques »
indiquent clairement des taux à la baisse. En termes de stratégies
quantitatives sur les devises, nous étions positifs US dollar contre CAD &
AUD, et contre les devises émergentes MXN et ZAR ; nous étions
également positifs TRY versus EUR. Dans ce contexte le fonds a
légèrement sous-performé son indice de référence, le JP Morgan Global.
130
As regards currencies, the models were negative for the US dollar and
the euro against currencies linked to commodities (AUD, NZD, CAD,
NOK) and against the currencies of emerging countries (ZAR, MWN).
nd
2 quarter 2012
uncertainty in Greece, along with the fiscal situation and the
uncertainties linked to the cost of recapitalising banks in Spain put
pressure on the peripheral debt markets. In addition, the economic
outlook in the eurozone deteriorated still further, with zero growth over
the quarter and leading economic indicators dispirited, heightening
expectations of a recession for 2012. Inflation, meanwhile, is starting to
be reabsorbed, but is expected to remain above 2% in the short term.
The ECB kept its key interest rate unchanged at 1% while it has ceased
its Securities Markets Programme activity (debt purchase programme)
since early March. In this environment, German two- and ten-year rates
reached record lows in May of 1.12% and 0% respectively. Spanish
rates, meanwhile, rose to record levels, moving above 7% on ten years.
In June, the formation of a government in Greece and expectations
regarding possible interventions by the European authorities (via the
ECB, the EFSF, ESM, ERF, etc.) nevertheless calmed tensions and
prompted investors to leave the safe havens to some extent. In terms of
directional strategy, the quantitative models remained positive; in fact,
the “momentum”, “carry” and “risk appetite” models clearly indicate
falling rates. In terms of quantitative strategies on currencies, we were
positive on the US dollar against CAD and AUD and against the
emerging currencies MXN and ZAR. We were also positive TRY against
EUR. In this context, the fund slightly underperformed its benchmark,
the JP Morgan Global.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
1. Quartal 2012
1 kwartaal 2012
Eurozone jedoch verschlechtert, mit einem Wachstum (-0,3% „Quarter
or Quarter”) und schlechten wirtschaftlichen Frühindikatoren, wodurch
die Rezessionserwartungen für 2012 verstärkt werden. Die Leitzinsen
bleiben bei 1%, während das Einkaufsprogramm der EZB sich stark
verlangsamt hat. In diesem Umfeld hat der deutsche 10 Jahreszinssatz
zurückgegangen, besonders kurzfristig. Unsere quantitativen Modelle
waren zuerst in den 2 und 10 Jahreszinsen der Eurozone, aber ebenfalls
auf die amerikanischen und japanischen 10 Jahreszinsen positiv, und
dann ab Februar negativ.
Hinsichtlich der Währungen waren die Modelle US Dollar und Euro
gegen die rohstoffgebundenen Währungen (AUD, NZD, CAD, NOK) und
gegen die Währungen der Schwellenländer (ZAR, MWN) negativ.
achteruit zijn gegaan. Zowel de groei (-0,3 % “Quarter or Quarter”) als
De basisrente blijft momenteel vastgespijkerd op 1%, terwijl het
programma rond de terugkoop van obligaties door de ECB aanzienlijk
vertraagd is. In die context liet de Duitse tienjarige rente, die naar een
historisch dieptepunt was gezakt, begin maart een forse stijging
optekenen. De risicopremies van de perifere landen daalden sterk en in
het bijzonder voor de obligaties op korte termijn. Onze kwantitatieve
modellen waren eerst positief voor de 2- en 10-jarige rente van de
eurozone, maar ook voor de 10-jarige Amerikaanse en Japanse rente
tijdens de maand januari, en vervolgens negatief vanaf februari.
Wat de deviezen betreft, waren de modellen negatief voor de USD en
de euro tegenover de munten verbonden aan grondstoffen (AUD, NZD,
CAD, NOK) en de munten van de groeilanden (ZAR, MWN).
2. Quartal 2012
2 kwartaal 2012
Quarter”) und fortgeschrittenen Wirtschaftsindikatoren auf Halbmast,
was die Rezessionserwartungen für 2012 noch verschärft. Die Inflation
hat sich langsam resorbiert, sollte kurzfristig aber über 2% bleiben. Die
EZB hat ihre Leitzinsen unverändert bei 1% gelassen, während sie seit
Anfang März sie ihre „Securities Markets Programme“ Aktivität
(Programm des Schuldenaufkaufs) eingestellt hat. In diesem Umfeld
haben die deutschen 2 und 10 Jahreszinsen einen historischen Tiefpunkt
im Mai bei jeweils 0% und 1,12% erreicht. Die spanischen Zinsen
jedoch haben ein Rekordniveau erreicht und über 7% für die
vernachlässigen. Im Bereich der direktionalen Strategie sind die
quantitativen Modelle positiv geblieben; die Modelle „Momentum”,
„Carry” und „Risikobereitschaft” weisen eindeutig auf rückläufige
Zinssätze. Im Bereich der quantitativen Strategien auf Währungen waren
wir positiv im US Dollar gegenüber CAD & AUD und gegen
Schwellenwährungen MXN und ZAR; wir waren ebenfalls positiv in TRY
gegen EUR. In diesem Kontext hat der Fonds etwas weniger gute
Leistungen als sein Referenzindex den JP Morgan Global erbracht.
onzekerheid in Griekenland, de begrotingssituatie in Spanje en de
onzekerheid over de kost van de herkapitalisatie van de Spaanse banken
zetten de markten van de perifere obligaties onder druk. Bovendien
verslechterden de economische vooruitzichten nog in de eurozone met
een nulgroei over het kwartaal en slappe voorlopende economische
indicatoren. Dit versterkte de recessieverwachting voor 2012. De inflatie
neemt geleidelijk af maar zal op korte termijn waarschijnlijk boven 2%
blijven. De ECB hield haar basisrente ongewijzigd op 1%, maar heeft
haar “Securities Markets Programme“ -activiteit (inkoop van
staatspapier) sinds begin maart stopgezet. In deze omgeving bereikte de
Duitse rente op 2 en 10 jaar in mei een historisch dieptepunt van
respectievelijk 0% en 1,12%. De Spaanse 10-jaarsrente klom
daarentegen tot een recordniveau van meer dan 7%. In juni nam de
minder belangstelling voor vluchtwaarden. In de directionele strategie
bleven de kwantitatieve modellen positief; de modellen “momentum”,
“carry” en “risicobereidheid” wijzen immers duidelijk op een dalende
rente. Op het vlak van kwantitatieve valutastrategieën hadden we
longposities op de USD tegenover de CAD en de AUD, en shortposities
op de valuta van de opkomende landen, MXN en ZAR; we hadden ook
een longpositie op TRY tegenover EUR. In deze context bleef het fonds
iets achter bij de benchmark, de JP Morgan Global.
e
e
131
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds World Government Plus (suite)
Dexia Bonds World Government Plus (continued)
3
ème
trimestre 2012
rd
3 quarter 2012
affiché une belle performance sur le trimestre écoulé. L’annonce de
courte) conditionnées à une demande d’aide formelle du pays (Espagne,
Italie) a permis d’atténuer les tensions sur le marché. En juillet, la BCE a
italiens ont ainsi baissé de plus de 100 points de base depuis juillet.
Bonds from the “peripheral” States of the eurozone performed well
during the past quarter. The announcement of non-conventional
10-year rates have fallen by over 100 basis points since July.
Les perspectives économiques se sont néanmoins encore détériorées en
zone euro avec une croissance (-0,2 % « Quarter or Quarter ») et des
récession prolongée. Dans cet environnement, les taux 2 et 10 ans
allemands ont atteint des plus bas historiques fin juillet avant de
directionnelle, les modèles quantitatifs étaient neutres en duration
jusqu’au début du mois de Septembre, et sont ensuite passés négatifs
aussi bien sur le 2 ans que sur le 10 ans avec une sous-pondération en
duration par rapport à son benchmark d’un peu moins d’une demiannée. Les taux 10 ans américains ont connu la même évolution
baissière, les modèles ont été quant à eux négatifs sur tout la période,
de même pour les taux 10 ans japonais. Le fonds a actuellement une
duration inférieure à son benchmark de 1,77 années.
The economic outlook nevertheless continued to deteriorate in the
eurozone, with lacklustre growth (-0.2% Quarter or Quarter) and
recession. Against this background, German 2-year and 10-year rates
reached historic lows at the end of July before rising again in the wake
of the announcements made by the ECB. In terms of directional
strategy, the quantitative models were neutral until the beginning of
September, after which they became negative, both on 2-year and 10year, with underweighting on duration compared with the benchmark
of a little under six months ago. US 10-year rates experienced the same
downward trend, with models negative across the entire period, as was
the case for Japanese 10-year rates. The fund currently has a duration
that is shorter than its benchmark by 1.77 years.
Sur le marché des changes, nous avons vu une forte correction du dollar
US qui s’est déprécié vis-à-vis de l’ensemble de ses partenaires
commerciaux. Contre l’euro et la livre sterling, la correction s’est établie
à environ 7 %. Les modèles quantitatifs étaient très bien positionnés ce
trimestre puisque le fonds était sous-pondéré dollar US. Le marché des
changes reste assez volatile, il est fortement dépendant des effets
d’annonce des banques centrales de la zone euro et des Etats-Unis.
On the forex markets, we saw a sharp correction in the US dollar, which
lost value against all of its trading partners. Against the euro and the
pound sterling, this correction was approximately 7%. The quantitative
models were very well positioned this quarter as the fund was
underweight in US dollars. The forex market remains fairly volatile and is
highly dependent on the effects of announcements by the central banks
in the eurozone and the United States.
4
ème
trimestre 2012
th
4 quarter 2012
Les marchés obligataires de la zone euro sont restés bien orientés sur le
trimestre écoulé, soutenus par la belle performance des Etats
périphériques. L’annonce de mesures non-conventionnelles (achats
illimités d’obligations de maturité courte) par l’ECB conditionnées à une
demande d’aide formelle du pays (Espagne, Italie), de même que
l’accord trouvé sur la Grèce ont continué d’atténuer les tensions sur le
marché. La dette périphérique fut ainsi soutenue par l’appétit pour le
risque et la recherche de rendements plus attractifs dans l’univers
souverain. Les taux 10 ans espagnols et italiens ont continué leur baisse
entamée en juillet. Les perspectives économiques sont néanmoins
restées moroses en zone euro avec une croissance (-0,1 % au 4ème
trimestre) et des indicateurs économiques avancés en berne, accentuant
les attentes de récession prolongée. De plus, les perspectives
s’assombrissent aussi pour les pays du cœur de la zone euro. Aux EtatsUnis, il y a quelques signes d’amélioration économique tandis qu’un
accord de dernière minute a été trouvé sur le « fiscal cliff ». Dans cet
environnement les taux 2 et 10 ans allemands ont légèrement baissé
tandis que les taux américains ont augmenté. En termes de stratégie
directionnelle, les modèles quantitatifs ont réduit la sensibilité du fonds
au taux de la zone euro, des Etats-Unis et du Japon.
The euro zone bond markets continued to follow a positive trend during
the past quarter, underpinned by the fine performance of the peripheral
states. The announcement of unconventional measures (unlimited
purchases of short-maturity bonds) by the ECB, subject to a formal
request for aid from the country (Spain, Italy), together with the
agreement reached on Greece, continued to alleviate the tensions on
the market. The peripheral debt was therefore underpinned by the
appetite for risk and the search for more attractive returns in the
sovereign universe. Spanish and Italian 10-year rates continued the
downward trend that began in July. Nevertheless, the economic outlook
remains gloomy in the euro zone with growth (-0.1% in the fourth
quarter) and leading economic indicators dispirited, heightening
expectations of a prolonged recession. In addition, the outlook is
worsening for the core euro zone countries, as well. In the United States
there are some signs of economic improvement, while a last-minute
agreement was reached regarding the fiscal cliff. In this environment,
German two- and ten-year rates fell slight while American rates rose.
In terms of directional strategy, the quantitative models reduced the
fund's sensitivity to rates in the euro zone, the United States and Japan.
La stratégie sur les devises était négative sur le Dollar US, l’Euro et le Yen
au profit des devises nordiques (SEK, NOK), des devises liées aux
matières premières (AUD, NZD, CAD) et enfin aux devises émergentes
(PLN, MXN, ZAR).
The foreign currencies strategy was negative on the US dollar, the euro
and the yen in favour of Scandinavian currencies (SEK, NOK), currencies
linked to commodities (AUD, NZD, CAD) and finally emerging currencies
(PLN, MXN, ZAR).
132
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds World Government Plus (Forsetzung)
Dexia Bonds World Government Plus (vervolg)
3
ème
trimestre 2012
(Spanien, Italien) zusammenhängen, hat es ermöglicht, die Spannungen
auf dem Markt zu senken. Im Juli hat die EZB auch ihre Leitzinsen auf
0,75% reduziert. Die spanischen und italienischen 10 Jahreszinsen sind
so seit Juli um mehr als 100 Basispunkte zurückgegangen.
verlängerten Rezession noch verstärkt. In diesem Umfeld haben die
deutschen 2 und 10 Jahreszinsen Ende Juli ein historisches Tief erreicht,
bevor sie infolge der Ankündigung der EZB wieder nach oben gingen.
Im Bereich der direktionalen Strategie waren die quantitativen Modelle
bis September laufzeitneutral und sie sind dann mit einer
Untergewichtung in der Laufzeit im Vergleich zum Benchmark von
weniger als einem halben Jahr gesunken. Die amerikanischen 10
Jahreszinsen erlebten die gleiche rückläufige Entwicklung, die Modelle
sind hingegen über den gesamten Zeitraum negativ, genau wie die
japanischen 10 Jahreszinsen. Der Fonds weist gegenwärtig eine um 1,77
Jahre kürzere Laufzeit als sein Benchmark auf.
Auf den Wechselmärkten haben wir eine starke Berichtigung des USDollars erlebt, der sich gegenüber allen Handelspartnern verschlechtert
hat. Gegen Euro und Pfund hat die Berichtigung sich bei 7% etabliert.
Die quantitativen Modelle waren in diesem Quartal sehr gut positioniert,
da der Fonds in US Dollar untergewichtet ist. Der Währungsmarkt bleibt
recht volatil, er hängt sehr stark von den Ankündigungen der
Zentralbanken in der Eurozone und den USA ab.
4
ème
trimestre 2012
Staaten. Die Ankündigung der EZB von nicht herkömmlichen
Maßnahmen (unbeschränkter Einkauf von Anleihen mit kurzer Laufzeit),
die mit einem formellen Hilfsantrag des Landes (Spanien, Italien)
zusammenhängen, sowie das Abkommen hinsichtlich Griechenland,
haben es ermöglicht, die Spannungen auf dem Markt zu senken.
Die periphere Schuld wurde somit von der Risikobereitschaft der Anleger
und der Suche nach attraktiven Erträgen im Hoheitsuniversum
unterstützt. Die spanischen und italienischen 10-Jahreszinsen haben
ihren
im
Juli
begonnenen
Rückgang
weiter
fortgesetzt.
Wachstum (-0,1% im vierten Quartal) und Wirtschaftsindikatoren auf
Halbmast sehr schlecht, was die Erwartungen der verlängerten Rezession
noch verstärkt. Die Aussichten verschlechtern sich auch für die Länder
im Kern der Eurozone. In den USA gibt es einige Anzeichen der
wirtschaftlichen Verbesserung, während in letzter Minute ein
Kompromiss zum „fiscal cliff” gefunden worden ist. In diesem Umfeld
sind die deutschen 2- und 10-Jahreszinsen leicht zurückgegangen,
während die amerikanischen Zinsen gestiegen sind. Hinsichtlich der
direktionalen Strategie haben die quantitativen Modelle die Sensibilität
des Fonds auf Zinsen der Eurozone, den USA und Japan gesenkt.
Die Währungsstrategie waren negativ im US Dollar, Euro und Yen,
zugunsten der nordischen Währungen (SEK, NOK), der mit Rohstoffen
verbundenen Währungen (AUD, NZD, CAD) und den Währungen der
Schwellenländer (PLN, MXN, ZAR).
rd
3 quarter 2012
De economische vooruitzichten voor de eurozone zijn nog verslechterd
met een zwakke groei (-0,2% “Quarter or Quarter”) en ongunstige
voorlopende economische indicatoren, die de aandacht vestigen op de
voorspelde langdurige recessie. Tegen die achtergrond zakten de Duitse
richtinggevende strategie aangaat, waren de kwantitatieve modellen
neutraal voor de duration tot begin september, en werden ze daarna
negatief zowel voor de rente op 2 als voor die op 10 jaar met een
onderweging van de duration in vergelijking met de benchmark van iets
minder dan een half jaar geleden. De Amerikaanse rente op 10 jaar
kenden dezelfde neerwaartse evolutie, de modellen waren negatief over
de hele periode, net als voor de Japanse rente op 10 jaar. Het fonds
heeft momenteel een duration die 1,77 jaar lager ligt dan die van zijn
benchmark.
Op de wisselmarkt zagen wij een forse correctie van de VS dollar, die
terrein verloor ten opzichte van al zijn handelspartners. Tegen de euro
en het pond sterling kwam de correctie neer op ongeveer 7%.
De kwantitatieve modellen waren dit kwartaal zeer goed
gepositioneerd, omdat het fonds ondergewogen was in US dollar. De
wisselmarkt blijft vrij volatiel en hangt in sterke mate af van de gevolgen
van de bekendmakingen door de centrale banken van de eurozone en
de Verenigde Staten.
th
4 quarter 2012
kwartaal onder invloed van de goede prestaties van de perifere landen.
steunaanvraag van het desbetreffende land (Spanje, Italië) en het
akkoord over Griekenland deden de spanningen in de markten verder
afnemen. De perifere schuld werd ook gesteund door de
risicobereidheid van de beleggers en de zoektocht naar een hoger
rendement in het universum van het staatspapier. De Spaanse en de
Italiaanse 10-jaarsrente zetten de daling verder die sinds juli was ingezet.
De economische vooruitzichten bleven echter somber in de eurozone
met een slabakkende groei (-0,1% in het vierde kwartaal) en
vooruitlopende economische indicatoren die de verwachting van een
langdurige recessie versterkten. Bovendien ziet de toekomst er ook voor
de kernlanden van de eurozone somber uit. In de Verenigde Staten zijn
er signalen van economische verbetering en werd er op het laatste
moment een akkoord bereikt om de “fiscal cliff” te vermijden. In deze
omgeving zijn de Duitse 10- en 30-jaarsrente licht gedaald en is de
Amerikaanse rente gestegen. In de directionele strategie hebben de
kwantitatieve modellen de gevoeligheid van het fonds voor de rente van
de eurozone, de VS en Japan verminderd.
De valutastrategie was negatief voor de USD, de euro en de yen ten
voordele van de Scandinavische valuta’s (SEK, NOK), de valuta’s die
verbonden zijn met grondstoffen (AUD, NZD, CAD) en tot slot de
valuta’s van de opkomende landen (PLN, MXN, ZAR).
133
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds 2014
Dexia Bonds 2014
er
st
1 trimestre 2012
1 quarter 2012
en place des programmes LTRO de la BCE. Ces injections de liquidité ont
permis à la prime de risque du secteur financier de se resserrer de plus
de 150 points de base; le marché écartant ainsi le risque systémique du
secteur bancaire. Les incertitudes sur l'accord avec les créanciers privés
d'obligations grecques et les dégradations de la note de pays européens
par S&P, n'ont pas altéré l'optimisme du marché. Au niveau
macroéconomique, les indicateurs européens tels que les PMI
confirment une légère récession alors qu'aux USA, l'ISM et des bons
Enfin, la publication des résultats trimestriels a été en ligne avec les
attentes alors que les perspectives étaient prudentes (maîtrise des coûts,
maintien des ratings). En termes de stratégie Crédit, nous avions un biais
neutre en février suite à la très bonne performance enregistrée, entre
autres, sur les subordonnées. Nous privilégions les financières Senior de
qualité et sous-pondérons les dettes subordonnées « Junior » (T1).
Quant au secteur non-financier, nous préférons les émetteurs
périphériques et/ou BBB offrant une diversification géographique et
opérationnelle.
The quarter will have seen a revival of risk appetite, which translated
into a massive narrowing of credit spreads, which were boosted in
particular by the implementation of the ECB's LTRO programmes. These
liquidity injections allowed the financial sector's risk premium to narrow
by more than 150 basis points, as the market was ruling out the
systemic risk of the banking sector. The uncertainty over the agreement
with the private creditors of Greek bonds and the downgrading of the
ratings of some European countries by S&P did not dent the market's
optimism. At the macro-economic level, the European indicators such as
the PMI confirmed a slight recession, whereas in the USA the ISM and
some good employment figures were still indicating an economic
expansion. Finally, the quarterly corporate earnings results published
were in line with expectations, while the outlook was cautious (cost
control, no change to ratings). In terms of Credit strategy, we had a
positive bias in January (via the financial sector) which we reduced to
neutral in February following the very good performance recorded on
subordinated bonds, inter alia. We gave preference to good-quality
Senior financials and underweighted junior subordinated debt (T1). As
for the non-financial sector, we gave preference to peripheral and/or
BBB issuers providing geographical and operational diversification.
Le fonds a eu une sensibilité aux taux inférieure à son benchmark durant
tout le trimestre.
The fund had a lower interest-rate sensitivity than its benchmark during
the whole quarter.
2
eme
trimestre 2012
cette période avec un écartement significatif de la prime de risque
(jusqu’à 50 points de base pour l’indice iBoxx Corp All et 60 points de
base pour l’iTraxx Main). Ce climat d’aversion au risque s’explique par
des données macroéconomiques plutôt décevantes, des craintes que la
Grèce sorte de la zone euro (suite à l’impossibilité de former un
gouvernement en mai), une forte dégradation de la situation en
Espagne (contrainte à recapitaliser ses banques en difficulté) avec une
explosion des taux d’intérêt espagnols à 10 ans au-delà des 7% mais
également l’abaissement des notations de nombreuses entreprises et
banques italiennes et espagnoles.
Dans cet environnement difficile, la notation négative (-0.5) sur les
2 principaux secteurs, initiée en début de période, a été maintenue
durant le trimestre. Les principaux axes de réduction de l’exposition au
Crédit concernaient d’une part les dettes subordonnées (LT2) et d’autre
part, des émetteurs périphériques, fortement corrélés à leur souverain.
Dans le portefeuille, nous privilégions les obligations financières seniors
géographique.
Le fonds a gardé une sensibilité aux taux inférieure à son indice de
référence durant tout le trimestre.
134
nd
2 quarter 2012
The Credit market experienced a very eventful period during the quarter
with a significant widening of the risk premium (up to 50 basis points
for the iBoxx Corp All index and 60 basis points for the iTraxx Main).
This climate of risk aversion was attributable to some rather
disappointing macro-economic data, fears that Greece might leave the
euro zone (following the impossibility of forming a government in May),
a severe deterioration of the situation in Spain (which was forced to
recapitalize its ailing banks) with an explosion of Spanish 10-year
interest rates to over 7%, but also the downgrading of many Italian and
Spanish companies and banks' ratings.
In this difficult environment the negative rating (-0.5) on the
two main sectors, which had begun at the start of the period, was
maintained throughout the quarter. The main areas for reducing Credit
exposure concerned, firstly, subordinated debt (LT2) and, secondly,
peripheral issuers, which were strongly correlated to their sovereign
issuer. In the portfolio, we gave preference to good-quality senior
financial bonds and defensive companies with a good geographical
diversification.
The fund kept a lower interest-rate sensitivity than its benchmark over
the whole quarter.
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds 2014
Dexia Bonds 2014
1. Quartal 2012
1 kwartaal 2012
es der Risikoprämie des Finanzsektors ermöglicht, sich um mehr als 150
Basispunkte zusammenzuziehen, wodurch der Markt das systemische
Risiko des Bankensektors verringert hat. Die Unsicherheiten über das
Abkommen mit den privaten Gläubigern von griechischen Anleihen und
der Herabsetzung der europäischen Länder durch die Rating-Agentur
S&P haben den Optimismus des Marktes nicht gedrückt. Auf
volkswirtschaftlicher Ebene bestätigen die Indikatoren wie der PMI eine
leichte Rezession, während in den USA der ISM und gute
Beschäftigungszahlen immer noch einen wirtschaftlichen Aufschwung
angeben. Die Veröffentlichung der Quartalsergebnisse entsprach den
Erwartungen, während die Aussichten vorsichtig sind (Kostenkontrolle,
Aufrechterhaltung des Ratings). Im Bereich der Kreditstrategie hatten
wir eine positive Stellung im Januar (über den Finanzsektor), die wir im
Februar auf neutral gebracht haben, infolge der sehr guten Leistungen,
unter anderem in den untergeordneten Werten. Wir bevorzugen die
hochwertigen Senior-Finanzwerte und halten eine Untergewichtung in
den nebengeordneten Junior-Werten (T1). Was den Nicht-Finanzsektor
betrifft, bevorzugen wir immer die „peripheren” Emittenten und/oder
die BBB Emittenten, die eine breite geographische und operative
Diversifizierung anbieten.
Der Fonds war sehr empfindlich hinsichtlich der Zinssätze unter
Benchmark während des Quartals.
kredietspreads. De LTRO-programma’s van de ECB waren daar een van
de belangrijkste oorzaken van. Door de massale liquiditeitsinjecties kon
dalen. Dat deed het systematische risico voor de banken wegebben. De
onzekerheid over het akkoord met de eigenaars van Griekse
van de markten niet kelderen. Op macro-economisch vlak wijzen de
Europese indicatoren zoals de PMI-index op een lichte recessie, terwijl in
de Verenigde Staten de ISM-index en goede werkgelegenheidscijfers
nog altijd in de richting wijzen van een economische expansie. Tot slot
lagen de kwartaalresultaten in lijn met de verwachtingen, terwijl de
vooruitzichten voorzichtig waren (kostenbeheersing en behoud van de
ratings). Voor de kredietstrategie hadden wij in januari een overweging
(via de financiële sector), die wij in februari na de sterke prestatie van
onder meer het achtergestelde schuldpapier terugbrachten tot neutraal.
We blijven de voorkeur geven aan senior kwaliteitsobligaties van de
sector blijft onze voorkeur uitgaan naar de « perifere » uitgevers en/of
emittenten met een BBB-rating die een brede geografische en
operationele diversificatie bieden.
Tijdens het hele kwartaal was de rentegevoeligheid van het fonds lager
dan die van het referentiekader.
2. Quartal 2012
2 kwartaal 2012
Basispunkte für den Index iBoxx Corp All und 60 Basispunkte im Index
iTraxx Main). Dieses Klima der geringen Risikobereitschaft erklärt sich
eher durch enttäuschende volkswirtschaftliche Angaben, durch Sorgen,
dass Griechenland aus der Euro-Zone tritt (infolge der Unmöglichkeit im
Mai, eine Regierung zu bilden), durch eine Verschärfung der schwierigen
Lage in Spanien (Rekapitalisierungspflicht der Banken in Schwierigkeiten)
mit einer Explosion der spanischen 10-Jahreszinsen über 7%, aber
ebenfalls der Senkung zahlreicher Notierungen von italienischen und
spanischen Unternehmen und Banken.
In diesem schwierigen Umfeld wurde die negative Bewertung (-0.5) in
den beiden wichtigsten Sektoren, die zu Beginn der Periode begonnen
wurde, im Quartal aufrecht erhalten. Die wichtigsten Achsen der
Reduzierung der Kreditrisiken betrafen einerseits die untergeordneten
Schulden (LT2) und andererseits die peripheren Emittenten, die sehr
stark an ihre Hoheitsschulden gebunden sind. Im Portfolio privilegieren
wir hochwertige Senior-Finanzpflichten und defensive Unternehmen mit
einer guten geographischen Diversifizierung.
Der Fonds war sehr empfindlich hinsichtlich der Zinssätze unter
Benchmark während des Quartals.
talrijke Italiaanse en Spaanse bedrijven en banken.
e
e
In deze moeilijke omgeving handhaafden we de negatieve outlook (-0,5)
voor de 2 belangrijkste sectoren gedurende dit kwartaal.
We verminderden de exposure aan krediet enerzijds via de
benchmark.
135
Dexia Bonds
(suite)
(continued)
Dexia Bonds 2014 (suite)
Dexia Bonds 2014 (continued)
3
ème
trimestre 2012
rd
3 quarter 2012
+/-75 points de base (bps) pour atteindre +/-200 bps. Plusieurs facteurs
bancaire unique. Le trimestre aura également été marqué par les
résultats du second trimestre des entreprises, globalement proche des
attentes avec, néanmoins, une différence entre l'Europe et les Etats-Unis
(attestant de la perte de vitesse en Europe). Par ailleurs, les dirigeants
des sociétés restent prudents sur leurs perspectives pour 2013, reflétant
leur manque de visibilité dans un environnement macroéconomique plus
difficile. En termes de stratégie, nous avons coupé notre souspondération sur le secteur non-financier en juillet (retour à neutre) et
avons fait le même chemin sur le secteur financier en septembre.
In spite of a deteriorating macro-economic environment, investors' risk
appetite enabled the Credit market to attain an excellent performance
over the quarter. Thus the risk premium for Investment Grade bonds
narrowed by +/- 75 basis points (bps) to reach +/- 200 bps. This good
performance of risky assets was due to several factors: the reassuring
declarations made by Mario Draghi, the lowering of the ECB's key
interest rate to 0.75% but above all the unconventional measures taken
by the central bank (unlimited purchases of short-maturity bonds) and
the first steps towards a banking union with the creation of a single
banking supervisory mechanism. The quarter was also marked by the
second-quarter corporate earnings results, which were generally close to
expectations although there was nonetheless a difference between
Europe and the United States (attesting to the slowdown in Europe).
Moreover, senior company executives remained cautious about their
outlook for 2013, reflecting their lack of visibility in a more difficult
macro-economic environment. In terms of strategy, we ended our
underweighting of the non-financial sector in July (returning to neutral)
and took the same action for the financial sector in September.
En termes de stratégie directionnelle, nous avons graduellement baissé
la sensibilité du fonds aux taux d'intérêt (partie courte (2 ans) et longue
(10 ans)).
In terms of directional strategy, we gradually lowered the fund's
interest-rate sensitivity (short part (2 years) and long part (10 years)).
4
ème
trimestre 2012
th
4 quarter 2012
Crédit, nous avons augmenté notre exposition sur les 2 principaux
secteurs au cours du mois d’octobre avec d’une part, des achats
d’obligations financières subordonnées LT2 (bullet) et d’autre part, des
achats d’obligations non-financières d’émetteurs périphériques de
qualité. Par ailleurs, nous avons également profité de l’excellente tenue
du marché primaire pour renforcer notre surpondération. Toutefois, les
perspectives pour 2013 restent incertaines et les résultats trimestriels des
entreprises ainsi que les projections incitent à la prudence. Dans ce
contexte, durant le mois de décembre, nous avons opté pour un
positionnement plus défensif en revenant neutre sur les 2 principaux
secteurs. En termes de sensibilité aux taux, le fonds est resté souspondéré vis-à-vis de son indice de référence. Pour l’année 2013, on
s’attend à une performance du marché du Crédit de l’ordre de 2 à 4 %
grâce notamment à des facteurs techniques favorables comme
The Credit market generated an excellent performance during the
quarter. Abundant liquidity, investors' appetite for risky assets and
technical support stemming from demand that exceeded supply (the
OMT effect) ensured that credit was still an attractive asset class in a
low-interest rate environment. At a time when the euro zone had been
threatened with implosion, the combined actions of the monetary and
budgetary authorities enabled contagion to be contained and the risk
premiums of the peripheral countries to be brought down to their
lowest level for two years. During this period a first step was also taken
towards banking integration: the European ministers of finance agreed
on a plan that will give power to a common bank supervisor. In terms of
Credit strategy, we increased our exposure to the two main sectors
during the month of October with, firstly, purchases of LT2 (bullet)
financial subordinated bonds and, secondly, purchases of non-financial
bonds of good-quality peripheral issuers. Furthermore we also took
advantage of the excellent performance of the primary market to
increase our overweighting. However, the outlook for 2013 remains
uncertain and the quarterly corporate earnings results and the
projections call for caution. In this environment, during the month of
December we opted for a more defensive positioning by returning to
neutral in the two main sectors. In terms of interest-rate sensitivity, the
fund remained underweight compared with its benchmark index. For
2013, we are expecting the Credit market to post a performance of
about 2% to 4% thanks in particular to favourable technical factors
such as abundance of cash and investors looking for yield.
Luxembourg, le 8 avril 2013
Luxembourg, April 8, 2013
Note : Les informations de ce rapport sont données à titre historique et
ne sont pas indicatives des résultats futurs.
Note: The figures stated in this report are historical and not necessarily
indicative of future performance.
136
Dexia Bonds
(Fortsetzung)
(vervolg)
Dexia Bonds 2014 (Forsetzung)
Dexia Bonds 2014 (vervolg)
3
ème
trimestre 2012
Trotz eines volkswirtschaftlichen Umfeldes, das sich verschlechtert, hat
die Risikobereitschaft der Anleger es dem Kreditmarkt ermöglicht, eine
hervorragende Leistung im Laufe des Quartals zu erreichen. Auf diese
Weise hat die Risikoprämie für die Anleihen Investment Grade sich um
+/- 75 Basispunkte (BP) auf +/- 200 BP angezogen. Mehrere Faktoren
erklären dieses gute Verhalten der Risikoaktiva: Die beruhigenden
Erklärungen von Mario Draghi, der Rückgang der Leitzinsen der EZB um
0,75%, aber vor allem die nicht herkömmlichen Maßnahmen der EZB
(unbeschränkter Einkauf von Anleihen mit kurzer Laufzeit) und die
ersten Schritte in Richtung einer Bankunion mit der Einrichtung eines
einzigen Bankkontrollmechanismus. Das Quartal war ebenfalls geprägt
durch die Ergebnisse des 2. Quartals der Unternehmen, die insgesamt
den Erwartungen entsprachen, mit aber dem Unterschied zwischen
Europa und den USA (was die Drosselung in Europa darstellt).
Die Unternehmensleiter bleiben in ihren Aussichten für 2013 jedoch
vorsichtig, was ihre fehlende Sichtbarkeit in einem sehr schwierigen
volkswirtschaftlichen Umfeld darstellt. Im Bereich der Strategie haben
wir unsere Untergewichtung im Nichtfinanzsektor im Juli (zurück auf
neutral) verkürzt und wir haben das gleiche im Finanzsektor im
September getan.
Im Bereich der direktionalen Strategie haben wir die Sensibilität der
Fonds mit Zinsen (kurze (2 Jahre) und lange (10 Jahre) Laufzeit) nach
und nach gekürzt.
4
ème
trimestre 2012
rd
3 quarter 2012
obligatiemarkt dankzij de risicoappetijt van de beleggers toch een mooie
prestatie neerzetten tijdens het kwartaal. Zodoende is de risicopremie
voor Investment Grade-obligaties gedaald met +/-75 basispunten (bps)
tot +/-200 bps. Diverse factoren vormen een verklaring voor de goede
enkel orgaan dat toezicht moet houden op de banken. Het kwartaal
werd eveneens gekenmerkt door de bedrijfsresultaten van het tweede
kwartaal, die globaal genomen dicht in de buurt liggen van de
verwachtingen, met evenwel een verschil tussen Europa en de
Verenigde Staten (waaruit een vertraging in Europa blijkt). Bovendien
blijven de bedrijfsleiders voorzichtig met hun prognoses voor 2013, en
geven zij zo te kennen dat zij geen duidelijk beeld hebben van de
toekomst in een moeilijker macro-economisch klimaat. Wat de strategie
betreft, hebben wij onze onderweging van de niet-financiële sector in
juli verminderd (tot neutraal) en hebben wij hetzelfde gedaan met de
financiële sector in september.
Op het vlak van de richtinggevende strategie hebben wij geleidelijk de
rentegevoeligheid van het afgebouwd (in het korte gedeelte (2 jaar) en
in het lange gedeelte (10 jaar).
th
4 quarter 2012
Richtung
Bankenintegration
unternommen:
die
europäischen
Positionen in den 2 wichtigsten Sektoren im Laufe des Monats Oktober
mit einerseits dem Kauf von untergeordneten Finanzanleihen LT2 (Bullet)
und andererseits dem Kauf von nicht finanziellen Anleihen von
hochwertigen peripheren Emittenten gesteigert. Ferner haben wir die
exzellente Haltung des Primärmarktes genutzt, um unsere
Übergewichtung zu verstärken. Die Aussichten für 2013 bleiben jedoch
Voraussagen treiben zur Vorsicht an. In diesem Kontext haben wir im
Dezember eine defensivere Position angenommen, und sind in den zwei
wichtigsten Sektoren wieder neutral geworden. Im Bereich der
Zinssensibilität bleibt der Fonds im Vergleich zum Referenzindex
untergewichtet. Für das Jahr 2013 erwarten wir eine Leistung des
Kreditmarktes von 2 bis 4%, unter anderem dank günstiger technischer
Faktoren wie die hohen Mengen an liquiden Mitteln und Anleger, die
einen hohen Ertrag suchen.
gemeenschappelijke toezichthouder. In de kredietstrategie verhoogden
we onze blootstelling aan de 2 belangrijkste sectoren in de loop van
oktober met enerzijds de aankoop van achtergestelde financiële LTobligaties (bullet) en anderzijds de aankoop van niet-financiële
kwaliteitsvolle perifere emittenten. We profiteerden ook van de
uitstekende situatie in de primaire markt om onze overweging te
verhogen. Toch blijven de vooruitzichten voor 2013 onzeker en de
kwartaalresultaten en de prognoses van de bedrijven zetten aan tot
voorzichtigheid. In deze context opteerden we in december voor een
meer defensieve positionering door naar neutraal te gaan voor de
2 belangrijkste sectoren. Op het vlak van rentegevoeligheid bleven we
onderwogen ten opzichte van de benchmark. Voor 2013 verwachten
we een rendement van 2 tot 4% voor de kredietmarkt, vooral dankzij
Luxemburg, den 8. April 2013
Luxemburg, 8 april 2013
Hinweis: Die Informationen in diesem Bericht beziehen sich auf
historische Daten und haben keine Aussagekraft für die künftige
Entwicklung.
Note: De Informatie in dit rapport betreft alleen het verleden en is geen
aanwijzing voor de verdere resultaten.
137
Rapport d’audit
Audit Report
Aux Actionnaires de
To the Shareholders of
Dexia Bonds
Dexia Bonds
Conformément au mandat donné par l'Assemblée Générale des
Actionnaires du 19 avril 2012, nous avons effectué l'audit des états
financiers ci-joints de Dexia Bonds et de chacun de ses compartiments,
comprenant l’état des actifs nets et le portefeuille-titres au
31 décembre 2012 ainsi que l’état des variations des actifs nets pour
l'exercice clos à cette date et l’annexe contenant un résumé des
principales méthodes comptables et d'autres notes explicatives aux
états financiers.
Following our appointment by the General Meeting of the
Shareholders dated April 19, 2012, we have audited the accompanying
financial statements of Dexia Bonds and of each of its sub-funds, which
comprise the statement of net assets and the investment portfolio as at
December 31, 2012 and the statement of changes in net assets for the
year then ended, and a summary of significant accounting policies and
other explanatory notes to the financial statements.
Responsabilité du Conseil d’Administration de la SICAV
pour les états financiers
Responsibility of the Board of Directors of the SICAV for
the financial statements
Le Conseil d’Administration de la SICAV est responsable de
l’établissement et de la présentation sincère de ces états financiers,
conformément aux prescriptions légales et réglementaires relatives à
l’établissement et la présentation des états financiers en vigueur au
Luxembourg ainsi que d’un contrôle interne qu’il juge nécessaire pour
permettre l’établissement d’états financiers ne comportant pas
d’anomalies significatives, que celles-ci proviennent de fraudes ou
résultent d’erreurs.
The Board of Directors of the SICAV is responsible for the preparation
and fair presentation of these financial statements in accordance with
Luxembourg legal and regulatory requirements relating to the
preparation of the financial statements and for such internal control as
the Board of Directors of the SICAV determines is necessary to enable
the preparation of financial statements that are free from material
misstatement, whether due to fraud or error.
Responsabilité du Réviseur d’entreprises agréé
Responsibility of the “Réviseur d’entreprises agréé”
Notre responsabilité est d’exprimer une opinion sur ces états financiers
sur la base de notre audit. Nous avons effectué notre audit selon les
Normes Internationales d’Audit telles qu’adoptées pour le Luxembourg
par la Commission de Surveillance du Secteur Financier. Ces normes
requièrent de notre part de nous conformer aux règles d’éthique et de
planifier et réaliser l’audit en vue d’obtenir une assurance raisonnable
que les états financiers ne comportent pas d’anomalies significatives.
Our responsibility is to express an opinion on these financial statements
based on our audit. We conducted our audit in accordance with
International Standards on Auditing as adopted for Luxembourg by the
“Commission de Surveillance du Secteur Financier”. Those standards
require that we comply with ethical requirements and plan and
perform the audit to obtain reasonable assurance about whether the
financial statements are free from material misstatement.
PricewaterhouseCoopers, Société coopérative, 400 Route d’Esch, B.P. 1443, L-1014 Luxembourg
T: +352 494848 1, F: +352 494848 2900, www.pwc.lu
Cabinet de révision agréé. Expert-comptable (autorisation gouvernementale n°10028256)
R.C.S. Luxembourg B 65 477 - TVA LU25482518
138
Prüfungsvermerk
Audit verslag
An die Aktionäre der
Aan de Aandeelhouders van de
Dexia Bonds
Dexia Bonds
Entsprechend dem uns von der ordentlichen Generalversammlung der
Aktionäre erteilten Auftrag vom 19. April 2012 haben wir den
beigefügten Abschluss der Dexia Bonds und ihrer jeweiligen Teilfonds
geprüft,
der
aus
der
Nettovermögensaufstellung,
dem
Wertpapierbestand zum 31. Dezember 2012, der Veränderung des
Nettovermögens für das an diesem Datum endende Geschäftsjahr,
sowie
aus
einer
Zusammenfassung
bedeutsamer
Rechnungslegungsmethoden und anderen erläuternden Informationen
besteht.
In overeenstemming met het mandaat verleend door de algemene
vergadering van aandeelhouders van 19 april 2012, hebben wij
bijgaande jaarrekeningen van Dexia Bonds en van elk compartiment
gecontroleerd. De jaarrekening bestaat uit de staat van de netto activa
en de effectenportefeuille op 31 december 2012 alsook de staat van
de wijzigingen in de netto-activa voor het boekjaar afgesloten op deze
datum, en een overzicht van de belangrijkste boekhoudkundige
principes en toelichtingen bij de jaarrekeningen.
Verantwortung des Verwaltungsrats der SICAV für den
Abschluss
Verantwoordelijkheid van de Raad van Bestuur van de
BEVEK bij het opstellen en presenteren van de
jaarrekeningen
Der Verwaltungsrat der SICAV ist verantwortlich für die Aufstellung
und
sachgerechte
Gesamtdarstellung
des
Abschlusses
in
Übereinstimmung mit den in Luxemburg geltenden gesetzlichen
Bestimmungen und Verordnungen zur Aufstellung des Abschlusses
und für die internen Kontrollen, die er als notwendig erachtet, um die
Aufstellung des Abschlusses zu ermöglichen, der frei von wesentlichen
unzutreffenden Angaben ist, unabhängig davon, ob diese aus
Unrichtigkeiten oder Verstößen resultieren.
In overeenstemming met de Luxemburgse wettelijke en reglementaire
bepalingen met betrekking tot het opstellen van jaarrekeningen, is de
Raad van Bestuur van de BEVEK verantwoordelijk voor het opstellen en
presenteren van de jaarrekening en voor het uitvoeren en opvolgen
van een interne controle die de Raad van Bestuur van de BEVEK nodig
acht voor het opstellen van de jaarrekening, die geen onjuiste
verklaringen bevat, hetzij wanneer die het gevolg zijn van fraude of
fouten.
Verantwortung des „Réviseur d’entreprises agréé”
Verantwoordelijkheid
agréé”
In unserer Verantwortung liegt es, auf der Grundlage unserer
Abschlussprüfung über diesen Abschluss ein Prüfungsurteil zu erteilen.
Wir führten unsere Abschlussprüfung nach den für Luxemburg von der
„Commission de Surveillance du Secteur Financier” angenommenen
internationalen Prüfungsstandards (International Standards on
Auditing) durch. Diese Standards verlangen, dass wir die beruflichen
Verhaltensanforderungen einhalten und die Prüfung dahingehend
planen und durchführen, dass mit hinreichender Sicherheit erkannt
werden kann, ob der Abschluss frei von wesentlichen unzutreffenden
Angaben ist.
Het is onze verantwoordelijkheid om, op basis van onze audit, een
oordeel te vellen over deze jaarrekening. Wij hebben de audit in
overeenstemming met de Internationale Auditnormen van het Instituut
der Bedrijfsrevisoren uitgevoerd en als dusdanig voor Luxemburg
werden aangenomen door de CSSF (Commission de Surveillance du
Secteur Financier). Deze normen eisen dat wij aan de ethische regels
voldoen en dat onze audit zo wordt georganiseerd en uitgevoerd, dat
een redelijke mate van zekerheid wordt verkregen dat de jaarrekening
geen onjuistheden van materieel belang bevat.
van
de
“Réviseur
d’entreprises
PricewaterhouseCoopers, Société coopérative, 400 Route d’Esch, B.P. 1443, L-1014 Luxembourg
T: +352 494848 1, F: +352 494848 2900, www.pwc.lu
Cabinet de révision agréé. Expert-comptable (autorisation gouvernementale n°10028256)
R.C.S. Luxembourg B 65 477 - TVA LU25482518
139
wc
Un audit implique Ia mise en euvre de procEdures en vue de recueillir
des 6l6ments probants concernant les montants et les informations
fournis dans les 6tats financiers. Le choix des oroc6dures reldve du
jugement du R6viseur d'entreprises agr66, de m€me que l'6valuation
des risques que les 6tats f inanciers comportent des anomalies
An audit involves performing procedures to obtain audit
signif
f
icatives, que celles-ci proviennent de f raudes ou r6sultent
d'erreurs. En proc6dant A cette 6valuation, le R6viseur d'entreprises
agr66 prend en compte le contrOle interne en vigueur dans l'entit6
evidence
about the amounts and disclosures in the financial statements. The
procedures selected depend
on the judgment of
the
"Rdviseur d'entreprises agr66" , including the assessment of the risks of
of the
financial statements. whether due to
assessments, the
"Rdviseurd'entreprises agrd6" considers internal control relevant to
material misstatement
raud or error. In making those risk
the entity's preparation and fair presentation of the
que
financial
statements in order to design audit procedures that are appropriate in
the circumstances, but not for the purpose of expressing an opinion on
the effectiveness of the entity's internal control. An audit also includes
evaluating the appropriateness of accounting policies used and the
reasonableness
accounting estimates made by the Board of
Directors of the SICAV, as well as evaluating the overall presentation of
the f inancial statements.
Nous estimons que les 6l6ments probants recueillis sont suffisants et
appropri6s pour fonder notre opinion.
We believe that the audit evidence we have obtained is sufficient and
appropriate to provrde a basis for our audit opinion.
Opinlon
Opinion
A
In our opinion, the financial statements give a true and fair view of the
financial position of Dexia Bonds and of each of its sub-funds as of
December 31,2012, and of the results of their operations and changes
in their net assets for the year then ended in accordance with
relatif A l'6tablissement et la or6sentation sincdre des 6tats financiers
afin de d6finir des procddures d'audit appropri6es en la circonstance,
et non dans le but d'exorimer une ooinion sur le fonctionnement
efficace du contrdle interne de l'entit6. Un audit comporte 6qalement
l'appr6ciation du caractAre appropri6 des m6thodes comptables
retenues et du caractdre raisonnable des estimations comptables faites
par le Conseil d'Administration de la SICAV, de m€me
of
l'appr6ciation de la pr6sentation d'ensemble des 6tats financiers.
notre avis, les 6tats f inanciers donnent une image f iddle du
patrimoine et de la situation financidre de Dexia Bonds et de chacun de
ses compartiments au 31 d6cembre 2012, ainsi que du r6sultat de leurs
op6rations et des variations des actifs nets pour l'exercice clos ) cette
date, conformement aux prescriptions l6gales et 169lementaires
relatives i l'6tablissement et la oresentation des 6tats financiers en
Luxembourg legal and regulatory requirements relating
preparation of the financial statements.
to
the
vigueur au Luxembourg.
Autrc sujet
Othcr matters
Les informations suppl6mentaires incluses dans le rapport annuel ont
6t6 examin6es dans le cadre de notre mission, mais n'ont pas fait
l'objet de proc6dures d'audit sp6cifiques selon les normes d6crites ciavant. Par consequent, nous n'6mettons pas d'opinion sur ces
Supplementary information included in the annual report has been
reviewed in the context of our mandate but has not been subject to
specific audit procedures carried out in accordance with the standards
informations. N6anmoins,
d'observatron de notre part
dans leur ensemble.
ces informations n'appellent
pas
dans le contexte des 6tats financiers pris
described above. Consequently, we express no opinion on such
information. However, we have no observation to make concerning
such information in the context of the financial statements taken as a
whole.
Luxembourg, le 8 avril 2013
Luxembourg, April 8, 201 3
PricewaterhouseCoopers, Soci6t6 coop6rative
Representee par
Pricewaterhousec oopers, Soci€t6 coop6rative
Represented by
Thierry Blondeau
Seule la version franEaise du prdsent rapport annuel a fait I'objet d'une
r6vision par le R6viseur d'entreprises agr66. Par cons€quent, c'est A elle
seule que se r6fAre le rapport d'audit ; les autres versions resultent
d'une traduction consciencieuse effectu6e sous la resoonsabilit6 du
Conseil d'Administration de la SICAV. En cas de divergence entre la
version franEaise et la traduction, la version frangarse fera foi.
Only the French version of the present annual report has been
reviewed by the "Rdviseur d'entreprises agr66". Consequently, the
audit report refers to the French version of the report; other versions
result from a conscientious translation made under the responsibility of
the Board of Directors of the S|CAV. In case of differences between the
French version and the translation. the French version shall be the
authentic text.
140
Eine
Abschlussprüfung
beinhaltet
die
Durchführung
von
Prüfungshandlungen zum Erhalt von Prüfungsnachweisen für die im
Abschluss enthaltenen Wertansätze und Informationen. Die Auswahl
der Prüfungshandlungen obliegt der Beurteilung des „Réviseur
d’entreprises agréé” ebenso wie die Bewertung des Risikos, dass der
Abschluss wesentliche unzutreffende Angaben aufgrund von
Unrichtigkeiten oder Verstößen enthält. Im Rahmen dieser
Risikoeinschätzung berücksichtigt der „Réviseur d’entreprises agréé”
das für die Aufstellung und sachgerechte Gesamtdarstellung des
Abschlusses eingerichtete interne Kontrollsystem, um die unter diesen
Umständen angemessenen Prüfungshandlungen festzulegen, nicht
jedoch, um eine Beurteilung der Wirksamkeit des internen
Kontrollsystems abzugeben. Eine Abschlussprüfung umfasst auch die
Beurteilung
der
Angemessenheit
der
angewandten
Rechnungslegungsgrundsätze und -methoden und der Vertretbarkeit
der vom Verwaltungsrat der SICAV ermittelten geschätzten Werte in
der Rechnungslegung sowie die Beurteilung der Gesamtdarstellung des
Abschlusses.
Voor een controle moeten procedures worden ingezet om de
overtuigingsstukken met betrekking tot de bedragen en informatie in
de jaarrekening te verzamelen. De keuze van die procedures hangt af
van het oordeel van de “Réviseur d’entreprises agréé”, evenals de
waardering van het risico op onjuistheden van materieel belang in de
jaarrekening, hetzij wegens bedrog of fouten. Bij het waarderen van de
risico's houdt de “Réviseur d’entreprises agréé” rekening met de
interne controle die in de onderneming bestaat met betrekking tot het
opstellen en eerlijk presenteren van de jaarrekening om de geschikte
auditprocedures vast te leggen in de omstandigheden, en niet om een
oordeel over deze interne controle te vellen. Een controle behelst ook
de waardering van de geschiktheid van de boekhoudkundige principes
en de redelijkheid van de boekhoudkundige ramingen door de Raad
van Bestuur van de BEVEK, evenals de waardering van de algemene
presentatie van de jaarrekening.
Wir sind der Auffassung, dass die von uns erlangten
Prüfungsnachweise ausreichend und geeignet sind, um als Grundlage
für unser Prüfungsurteil zu dienen.
Wij zijn van mening dat de overtuigingsstukken die wij hebben
verzameld een voldoende basis vormen voor het uitbrengen van ons
oordeel.
Prüfungsurteil
Oordeel
Nach unserer Beurteilung vermittelt der Abschluss in Übereinstimmung
mit den in Luxemburg geltenden gesetzlichen Bestimmungen und
Verordnungen betreffend die Aufstellung des Abschlusses ein den
tatsächlichen Verhältnissen entsprechendes Bild der Vermögens- und
Finanzlage der Dexia Bonds und ihrer jeweiligen Teilfonds zum
31. Dezember 2012 sowie der Ertragslage und der Entwicklung des
Nettovermögens für das an diesem Datum endende Geschäftsjahr.
Naar ons oordeel geeft deze jaarrekening een getrouw beeld van het
vermogen en de financiële staat van Dexia Bonds en van elk
compartiment per 31 december 2012, en van hun resultaten en
wijzigingen van de nettoactiva voor het boekjaar dat eindigt op deze
datum, in overeenstemming met de in Luxemburg geldende wettelijke
en reglementaire voorschriften met betrekking tot het opstellen van
jaarrekeningen.
Sonstiges
Overige informatie
Die im Jahresbericht enthaltenen ergänzenden Angaben wurden von
uns im Rahmen unseres Auftrags durchgesehen, waren aber nicht
Gegenstand besonderer Prüfungshandlungen nach den oben
beschriebenen Standards. Unser Prüfungsurteil bezieht sich daher nicht
auf diese Angaben. Im Rahmen der Gesamtdarstellung des Abschlusses
haben uns diese Angaben keinen Anlass zu Anmerkungen gegeben.
Alle overige informatie die in het jaarverslag is verstrekt, werd in het
kader van onze opdracht bekeken, maar niet onderworpen aan een
specifieke auditcontrole in overeenstemming met bovengenoemde
normen. Wij geven dan ook geen oordeel over deze informatie. Wij
hebben geen opmerkingen over deze informatie in het kader van de
jaarrekening in haar geheel.
Luxemburg, den 8. April 2013
Luxemburg, 8 april 2013
Vertreten durch
Vertegenwoordigd door
Thierry Blondeau
Thierry Blondeau
Von den Abschlussprüfern ist nur die französische Version des
vorliegenden
Jahresberichts
durchgesehen
worden.
Der
Prüfungsvermerk bezieht sich daher nur auf die französische Version
des Berichts; andere Versionen sind das Ergebnis einer gewissenhaften
Übersetzung, die unter der Verantwortung des Verwaltungsrates der
SICAV erstellt worden ist.
Uitsluitend de Franstalige versie van de jaarrekening is door de
accountant gecontroleerd. De “Réviseur d’entreprises agréé” heeft
derhalve alleen betrekking op de Franstalige versie van het audit
verslag. Deze versie is zorgvuldig vanuit het Frans vertaald onder
verantwoordelijkheid van de Raad van Bestuur van de BEVEK. In geval
van enig verschil tussen de Franstalige versie en deze vertaling heeft de
Franstalige tekst rechtsgeldigheid.
141
Dexia Bonds
Etat des actifs nets
au 31 décembre 2012
Statement of net assets
as at December 31, 2012
Nettovermögensaufstellung
zum 31. Dezember 2012
Actifs
Assets
Aktiva
Portefeuille-titres à la valeur
d'évaluation
Options (position longue) à la valeur
d'évaluation
Investment portfolio at market value
Wertpapierbestand zum Marktwert
Options (long position) at market value
Optionen zum Marktwert (Langfristige
Kapitalanlagen)
A recevoir sur swaps
Receivable on swaps
Forderungen aus Swap-Kontrakten
Avoirs en banque
Cash at bank
Bankguthaben
A recevoir pour investissements vendus
Receivable for investments sold
Forderungen aus Wertpapierverkäufen
A recevoir sur souscriptions
Receivable on subscriptions
Intérêts et dividendes à recevoir
Interest and dividends receivable
Plus-value nette non réalisée sur
contrats de change à terme
Net unrealised profit on forward foreign
exchange contracts
Forderungen aus Zeichnung von Aktien
Forderungen aus Zinsen und
Dividenden
Nicht realisierter Gewinn aus
Devisentermingeschäften
Plus-value nette non réalisée sur futures
Net unrealised profit on futures
Nicht realisierter Gewinn aus Futures
Plus-value nette non réalisée sur swaps
Net unrealised profit on swaps
Autres actifs
Other assets
Nicht realisierter Gewinn aus SwapKontrakten
Sonstige Aktiva
Total des actifs
Total assets
Aktiva, insgesamt
Passifs
Liabilities
Passiva
Options (position courte) à la valeur
d'évaluation
Options (short position) at market value
Optionen zum Marktwert (Kurzfristige
Kapitalanlagen)
A payer pour investissements achetés
Payable on investments securities
A payer sur rachats
Payable on redemptions
A payer sur swaps
Payable on swaps
Verbindlichkeiten aus Wertpapierkäufen
Verbindlichkeiten aus der Rückgabe von
Aktien
Verbindlichkeiten aus Swap-Kontrakten
Intérêts à payer
Moins-value nette non réalisée sur
futures
swaps
Commission de gestion à payer
Interest payable
Net unrealised depreciation on forward
foreign exchange contracts
Zu zahlende Zinsen
Nicht realisierter Verlust aus
Net unrealised depreciation on futures
Nicht realisierter Verlust aus Futures
Net unrealised depreciation on swaps
Nicht realisierter Verlust aus Swaps
Management fees payable
Zu zahlende Verwaltungsgebühren
Commission de performance à payer
Performance fees payable
Zu zahlende Performancegebühr
Commissions d'administration à payer
Commission d'agent administratif à
payer
Commission d'agent de transfert et de
teneur de registre à payer
Administration fees payable
Zu zahlende Verwaltungsstellengebühr
Zu zahlende Gebühr der
Verwaltungsstelle
Zu zahlende Gebühr der
Übertragungs- und
Registerführerstelle
Zu zahldende Verwaltungsprovision
Administrative fees payable
Transfer agent and registrar fees
payable
Commission de montage à payer
Commission de banque dépositaire à
payer
Handling fees payable
Depositary bank fees payable
Zu zahlende Depotbankgebühr
Taxe d'abonnement à payer
Subscription tax payable
Taxes et frais à payer
Taxes and expenses payable
Total des passifs
Total liabilities
Zu zahlende Abonnementssteuer
Ausstehende Gebühren und
Aufwendungen
Passiva, insgesamt
Total des actifs nets
Total net assets
Nettovermögen, insgesamt
Les notes annexées font partie intégrante des états financiers. - The accompanying notes form an integral part of the financial statements. - Die beigefügten Erläuterungen bilden
einen integralen Bestandteil der Finanzberichte. - De toelichtingen maken integraal deel uit van de financiële staten.
142
Dexia Bonds
Staat van de netto-activa
op 31 december 2012
Dexia Bonds Global
Convertible Optimum *
Dexia Bonds Emerging Debt
Local Currencies
Dexia Bonds Emerging
Markets
EUR
USD
USD
183.872.040
96.336.873
516.646.383
0
0
0
Activa
Effectenportefeuille tegen
(2a)
waarderingswaarde
Opties tegen waarderingswaarde (lange (2f,16)
posities)
Te ontvangen op swaps
(2h,15)
Banktegoeden
Te ontvangen op verkoop van effecten
Te ontvangen op inschrijvingen
Te ontvangen interest en dividenden
Niet-gerealiseerde nettomeerwaarde
(2e,12,
op wisseltermijncontracten
13)
Niet-gerealiseerde nettomeerwaarde
(2f,11)
op futures
Niet-gerealiseerde nettomeerwaarde op (2h,15)
swaps
Andere activa
Totaal van de activa
0
0
0
5.694.852
8.320.987
30.722.137
0
0
0
3.477
0
2.886.326
1.392.180
1.934.885
9.558.307
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
190.962.549
106.592.745
559.813.153
0
0
0
Passiva
Opties tegen waarderingswaarde (korte (2f,16)
posities)
Te betalen voor aankoop van effecten
Te betalen op terugkopen
Te betalen op swaps
Te betalen interest
Niet-gerealiseerde nettominderwaarde (2e,12,
13)
Niet-gerealiseerde nettominderwaarde (2f,11)
op futures
Niet-gerealiseerde nettominderwaarde (2h,15)
op swaps
Te betalen beheerprovisie
(3)
Te betalen prestatieprovisie
(6)
Te betalen administratieprovisie
Te betalen commissie van de
administratief agent
Te betalen commissie van de
transferagent en registerhouder
(4)
0
0
0
84.706
0
140.213
0
0
0
1
0
0
157.866
221.170
203.473
0
67.732
882.638
0
0
0
382.896
215.155
987.546
0
0
0
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Te betalen provisie voor de
depothoudende bank
(5)
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Te betalen abonnementstaks
(7)
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Te betalen taksen en kosten
Totaal van de passiva
Totaal van de netto-activa
* Voir note 1/* See note 1/*
Siehe Erläuterung 1/* Zien
toelichting 1
143
Dexia Bonds
144
Dexia Bonds Euro
Dexia Bonds Euro
Convergence
Dexia Bonds Euro Corporate Dexia Bonds Euro Government Dexia Bonds Euro Government
Plus
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
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Dexia Bonds
Dexia Bonds Global Sovereign
Quality *
Dexia Bonds Euro Inflation
Linked
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
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toelichting 1
145
Dexia Bonds
Dexia Bonds Europe Dexia Bonds Global High Yield
Convertible
ex-Financials *
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
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toelichting 1
146
Dexia Bonds
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EUR
EUR
EUR
TRY
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4.558
2.833
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5.710
2.771
7.442
1.416
3.429
2.855
1.385
3.721
1.845
8.181
6.496
17.747
44.224
4.298
6.761
6.783
6.810
3.927
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164.523
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147
Dexia Bonds
Dexia Bonds World
Government Plus
Dexia Bonds 2014
Total / Totaal
USD
EUR
EUR
EUR
49.021.904
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0
0
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0
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20
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0
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13.240
12.824
3.684
1.030.982
4.916
3.999
865
373.167
3.221
3.534
1.109
224.054
5.103
5.291
1.710
433.761
2.552
2.646
855
210.198
16.040
17.961
873
1.564.432
3.660
6.173
1.903
283.305
152.464
489.142
367.414
25.516.394
50.422.847
74.677.536
32.613.539
5.219.826.860
Dexia Bonds
Etat des variations des actifs nets pour
l'exercice clôturé au 31 décembre 2012
Statement of changes in net assets for the Veränderung des Nettovermögens für das
year ended December 31, 2012
am 31. Dezember 2012 endende
Geschäftsjahr
Actifs nets au début de l'exercice
Net assets at the beginning of the
year
Nettovermögen zu Beginn des
Geschäftsjahres
Revenus
Income
Erträge
Dividendes, nets
Dividends, net
Dividenden, netto
Intérêts sur obligations, nets
Interest on bonds, net
Zinsen auf Anleihen, netto
Intérêts bancaires
Bank interest
Bankzinsen
Intérêts sur swaps
Interest on swaps
Zinsen auf Swaps-Kontrakten
Intérêts sur prêts de titres
Interest on securities lending
Zinsen aus Wertpapierleihe
Autres revenus
Other income
Sonstige Erträge
Total des revenus
Total income
Total Erträge
Frais
Expenses
Aufwendungen
Commission de gestion
Management fees
Verwaltungsgebühren
Commissions d'administration
Administration fees
Verwaltungsstellengebühren
Commission d'agent administratif
Administrative fees
Verwaltungsstellengebühr
Commission d'agent de transfert
Transfer agent and registrar fees
Gebühr der Übertragungsstelle
und des Registerführers
Commission de montage
Handling fees
Verwaltungsprovision
Commission de performance
Performance fees
Performancegebühr
Commission de banque dépositaire
Depositary bank fee
Depotbankgebühr
Taxe d'abonnement
Frais de révision, d'impression et de
publication
Frais bancaires et de garde
Subscription tax
Audit fees, printing and publishing
expenses
Bank charges
Abonnementssteuer
Gebühr des Wirtschaftsprüfers, Druckund Veröffentlichungsausgaben
Bankspesen
Intérêts bancaires
Bank interest
Bankzinsen
Intérêts sur swaps
Interest on swaps
Zinsen auf Swaps-Kontrakten
Autres frais
Other expenses
Sonstige Aufwendungen
Total des frais
Total expenses
Total Kosten
Revenus / (Pertes) net(te)s des
investissements
Bénéfice / (Perte) net(te) réalisé(e) sur
ventes d'investissements
swaps
options
futures
Bénéfice / (Perte) de change, net(te)
Net income / (loss) from investments
Nettoertrag / (-verlust) aus Anlagen
Net realised gain / (loss) on sales of
investments
Net realised gain / (loss) on swaps
Net gain / (loss) on foreign exchange
Realisierter Nettogewinn / (-verlust) aus
Wertpapierverkäufen
Realisierte Nettogewinn / (-verlust) aus
Swap-Kontrakten
Realisierter Nettogewinn / (-verlust)
aus Optionen
Realisierter Nettogewinn / (-verlust) aus
aus Futures
Nettogewinn / (-verlust) aus Devisen
Bénéfice / (Perte) net(te) réalisé(e)
Net realised gain / (loss)
Net realised gain / (loss) on options
Net realised gain / (loss) on forward
foreign exchange contracts
Net realised gain / (loss) on futures
149
Dexia Bonds
Staat van de wijzigingen in de netto-activa
voor het boekjaar afgesloten op
31 december 2012
Dexia Bonds Global
Local Currencies
Markets
EUR
USD
USD
85.385.845
62.878.887
375.315.089
16.699
0
0
4.332.206
5.684.070
27.378.490
32.957
39.652
17.191
Interest op swaps
0
0
0
Interest op leningen op effecten
0
0
2.564
Netto-activa aan het begin van het
boekjaar
Inkomsten
Nettodividenden
Netto-interest op obligaties
Bankinterest
Andere inkomsten
Totaal inkomsten
0
0
0
4.381.862
5.723.722
27.398.245
Kosten
Beheerprovisie
(3)
1.490.972
724.570
3.394.797
Administratieprovisies
(4)
187.268
57.694
275.612
Commissie van de administratief
agent
79.400
22.501
104.974
Commissie van de transferagent
41.451
13.814
67.869
Ontwikkelingsprovisie
66.417
21.379
102.769
Prestatieprovisie
(6)
0
0
0
Provisie voor de depothoudende bank
(5)
40.330
13.700
66.665
Abonnementstaks
Kosten voor revisie, druk en
publicatie
Bankkosten en bewaarloon
(7)
102.281
29.601
219.088
34.184
20.869
105.453
50.735
40.314
64.930
2.626
4.562
20.055
0
0
0
Bankinterest
Interest op swaps
Andere te betalen kosten
18.369
192.568
67.300
Totaal kosten
1.926.765
1.083.878
4.213.900
Nettowinst / (-verlies) uit
beleggingen
Gerealiseerde nettowinst / (-verlies) op
verkoop van effecten
swaps
opties
wisseltermijncontracten
futures
Nettowinst / (-verlies) op deviezen
2.455.097
4.639.844
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toelichting 1
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Dexia Bonds Euro
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toelichting 1
152
Dexia Bonds
Convertible
ex-Financials *
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
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toelichting 1
153
Dexia Bonds
Government
154
Dexia Bonds Turkey
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EUR
EUR
EUR
TRY
USD
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0
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8.246
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0
0
0
0
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10.949
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6.040
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24.246
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16.630
22.972
18.206
6.305
17.519
13.866
20.962
21.723
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50
210
0
55
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0
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0
0
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20.241
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0
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0
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0
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(1.980.651)
0
(280.901)
(31)
(11)
(118.376)
(3.068)
(460)
1.987.137
6.960.373
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1.894.955
2.610.840
Dexia Bonds
Dexia Bonds World
Government Plus
Dexia Bonds 2014
Total / Totaal
USD
EUR
EUR
EUR
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0
0
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2.566.588
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198.705.209
16.711
10.878
529
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0
0
0
3.410.866
0
4.204
0
1.479.254
0
0
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1.742.391
2.581.670
1.543.947
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350.599
267.904
99.122
26.968.316
49.281
43.789
11.093
3.579.176
20.393
16.530
3.343
1.435.068
11.377
10.915
3.304
822.100
17.511
16.344
4.446
1.322.008
0
0
0
773.508
11.535
11.136
3.368
820.022
32.297
32.648
3.276
2.942.692
22.206
21.265
7.961
1.197.442
10.397
28.063
5.341
737.577
29
547
0
33.140
0
0
0
1.231.147
18.204
19.176
4.324
910.957
494.548
424.528
134.485
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1.247.843
2.157.142
1.409.462
165.902.146
4.802.884
3.395.878
228.022
139.573.316
0
0
0
1.657.643
0
0
0
4.031.870
(91.407)
234.389
0
(4.781.574)
87.800
(476.533)
0
(31.363.791)
141.522
(94.981)
1
2.774.187
6.188.642
5.215.895
1.637.485
277.793.797
155
Dexia Bonds
Etat des variations des actifs nets pour
l'exercice clôturé au 31 décembre 2012
(suite)
Statement of changes in net assets for the Veränderung des Nettovermögens für das
year ended December 31, 2012
am 31. Dezember 2012 endende
Geschäftsjahr
(continued)
(Fortsetzung)
Variation de la plus-value /
(moins-value) nette non réalisée
sur investissements
Change in net unrealised
appreciation / (depreciation)
on investments
Veränderung der nicht realisierten
Wertsteigerung / (Wertminderung)
aus Wertpapieren
Variation de la plus-value / (moins-value)
nette non réalisée sur futures
on futures
aus Futures
Variation de la plus-value /
(moins-value) nette non réalisée
sur contrats de change à terme
on forward foreign exchange contracts
aus Devisentermingeschäften
nette non réalisée sur swaps
Change in net unrealised appreciation /
(depreciation) on swaps
aus Swap-Kontrakten
nette non réalisée sur options
appreciation / (depreciation) on options
Augmentation / (diminution) nette
des actifs nets
provenant des opérations
Net increase / (decrease)
in net assets
as a result of operations
Evolution du capital
Evolution of the capital
Wertsteigerung / (Wertminderung) aus
Optionen
Nettoerhöhung /
(Nettoverminderung)
des Nettovermögens
aus Geschäftstätigkeit
Entwicklung des Fondsvermögens
Souscriptions d'actions
Subscriptions of shares
Zeichnung von Aktien
Rachats d'actions
Redemptions of shares
Rücknahme von Aktien
Dividendes versés
Dividends distributed
Ausgeschüttete Dividenden
Différence de change
Currency translation
Actifs nets à la fin de l'exercice
Net assets at the end of the year
Währungsdifferenz
Nettovermögen am Ende des
Geschäftsjahres
156
Dexia Bonds
Staat van de wijzigingen in de netto-activa
voor het boekjaar afgesloten op
31 december 2012
(vervolg)
Dexia Bonds Global
Local Currencies
Markets
EUR
USD
USD
Variatie van de niet-gerealiseerde
nettomeerwaarde / (-minderwaarde)
op effectenportefeuille
(1.646.812)
8.930.989
42.855.052
op futures
0
325.880
456.896
503.321
(403.432)
2.712.812
op swaps
0
0
0
meerwaarde / (-minderwaarde)
op opties
Nettoverhoging / (Nettoverlaging)
van de netto-activa
voortvloeiend uit transacties
0
0
0
6.608.940
17.039.881
81.710.722
155.561.238
76.514.780
388.089.941
(56.887.584)
(50.394.177)
(286.889.916)
(431.000)
0
(895.765)
Evolutie van het kapitaal
Uitgifte van aandelen
Terugkoop van aandelen
Uitgekeerde dividenden
Wisselverschil
Netto-activa aan het einde van het
boekjaar
(14)
0
0
0
190.237.439
106.039.371
557.330.071
* Voir note 1/* See note 1/* Siehe
Erläuterung 1/* Zien toelichting 1
157
Dexia Bonds
158
Dexia Bonds Euro
Dexia Bonds Euro
Convergence
Plus
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
21.743.170
9.353.255
24.354.431
36.182.107
16.285.628
334.565
87.546
239.519
1.510.497
464.653
0
512.162
0
0
0
(532.165)
0
(297.258)
0
0
(126.690)
0
(72.100)
(236.900)
0
44.511.820
16.788.257
39.483.661
102.662.954
41.145.402
556.299.522
36.098.825
473.407.537
709.406.197
523.128.579
(330.885.017)
(45.913.459)
(154.627.453)
(1.008.226.586)
(696.952.180)
(626.924)
(1.071.948)
(1.737)
(1.832.123)
(228.183)
0
0
0
0
0
522.831.372
87.039.085
576.367.748
858.199.665
200.664.551
Dexia Bonds
Quality *
Linked
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
(7.001.265)
12.771.465
9.330.501
9.077.217
6.838.964
629.947
0
141.738
103.739
807.368
184.524
20.209
0
0
0
0
392.494
0
(93.411)
(2.136.983)
(15.450)
(55.436)
0
(21.630)
0
2.479.565
28.521.306
10.641.679
15.240.009
21.996.321
58.917.865
150.954.448
54.751.691
276.131.392
428.491.660
(254.962.054)
(100.786.550)
(65.031.295)
(129.384.719)
(616.453.415)
(49.452)
(493.462)
(140.936)
(94.471)
(396.677)
0
0
0
0
0
66.708.749
187.141.766
85.409.139
246.864.375
606.976.598
159
Dexia Bonds
Convertible
ex-Financials *
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
802.635
7.289.769
1.463.892
3.869.606
568.623
0
0
0
30.802
(7.990)
72.143
2.096.327
103.703
4.600.053
0
0
1.647.797
11.156
(253.662)
0
0
0
(15.770)
(29.870)
0
2.703.433
21.518.840
4.275.805
19.908.987
2.036.805
8.014.841
202.535.678
72.068.639
98.262.150
78.200.975
(20.196.499)
(104.375.337)
(53.172.831)
(82.616.212)
(12.490.750)
0
(1.626)
(3.016)
(619.650)
(12.342)
0
0
0
0
0
11.625.923
207.112.872
44.521.032
334.539.429
79.461.216
160
Dexia Bonds
Government
Dexia Bonds Turkey
Dexia Bonds USD
EUR
EUR
EUR
TRY
USD
1.564.566
823.584
2.013.527
1.887.267
134.100
160.082
139.568
75.735
0
59.847
0
0
316.433
0
0
0
0
114.511
0
0
0
0
(45.320)
0
0
3.711.785
7.923.525
5.069.429
3.782.222
2.804.787
29.708.838
25.189.426
48.659.593
14.102.284
19.790.348
(28.038.861)
(84.380.764)
(50.280.539)
(11.825.850)
(26.275.312)
0
(77.517)
0
(259.428)
(341.809)
0
0
0
0
0
60.565.405
68.990.927
71.740.313
26.214.462
69.860.982
161
Dexia Bonds
Dexia Bonds World
Government Plus
Dexia Bonds 2014
Total / Totaal
USD
EUR
EUR
EUR
(5.672.979)
(6.029.085)
210.179
185.746.283
75.650
(26.251)
0
5.388.021
(63.814)
407.824
0
10.519.950
0
0
0
(1.147.521)
0
0
0
(619.166)
527.499
(431.617)
1.847.664
477.681.364
18.070.118
37.136.921
0
4.410.036.790
(99.732.288)
(43.945.881)
(7.536.346)
(4.303.574.725)
(99.371)
(129.095)
0
(7.334.482)
162
0
0
0
(7.267.252)
50.422.847
74.677.536
32.613.539
5.219.826.860
Dexia Bonds
Changements intervenus dans le nombre
d'actions pour l'exercice clôturé
au 31 décembre 2012
Changes in the number of shares
outstanding for the year
ended December 31, 2012
Veränderungen der sich im Umlauf
befindlichen Aktien für das Geschäftsjahr
per 31. Dezember 2012
Nombre d'actions en circulation au début de
l'exercice
Number of shares outstanding at the beginning Anzahl der sich im Umlauf befindlichen Aktien
of the year
am Anfang des Geschäftsjahres
Nombre d'actions émises
Number of shares issued
Anzahl der ausgegebenen Aktien
Nombre d'actions rachetées
Number of shares repurchased
Anzahl der zurückgegebenen Aktien
Nombre d'actions en circulation à la fin de
l'exercice
Number of shares outstanding at the end of the Anzahl der sich im Umlauf befindlichen Aktien
year
am Ende des Geschäftsjahres
Statistiques
Statistics
Statistiken
Valeur nette d'inventaire globale
Total net assets
Nettoinventarwert, insgesamt
31 décembre 2012
December 31, 2012
31. Dezember 2012
31 décembre 2011
December 31, 2011
31. Dezember 2011
31 décembre 2010
December 31, 2010
31. Dezember 2010
Valeur nette d'inventaire par action
Net asset value per share
Nettoinventarwert pro Aktie
31 décembre 2012
December 31, 2012
31. Dezember 2012
31 décembre 2011
December 31, 2011
31. Dezember 2011
31 décembre 2010
December 31, 2010
31. Dezember 2010
Distribution aux actionnaires
par action
Distributions to shareholders
per share
Ausschüttungen an die
Aktionäre je Aktie
31 décembre 2012
December 31, 2012
31. Dezember 2012
31 décembre 2011
December 31, 2011
31. Dezember 2011
31 décembre 2010
December 31, 2010
31. Dezember 2010
163
Dexia Bonds
Wijzigingen in het aantal aandelen in
omloop voor het boekjaar afgesloten
op 31 december 2012
Dexia Bonds
Global
Convertible
Optimum *
Classique
Aantal aandelen in omloop aan het begin van
het boekjaar
Aantal uitgegeven aandelen
Distribution
Distribution
Ausschüttung
Uitkering
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
368.886
417.630
105.180
1.265.695
(117.930)
(389.348)
356.136
1.293.977
Totale netto-activa
EUR
EUR
31 december 2012
190.237.439
31 december 2011
85.385.845
31 december 2010
65.471.976
Aantal teruggekochte aandelen
Aantal aandelen in omloop aan het einde van
het boekjaar
Statistieken
Netto-inventariswaarde per aandeel
31 december 2012
112,29
116,11
31 december 2011
107,16
109,80
31 december 2010
109,79
109,78
31 december 2012
1,00
-
31 december 2011
2,70
-
-
-
Uitkeringen aan de
aandeelhouders per aandeel
31 december 2010
* Voir note 1/* See note
1/* Siehe Erläuterung 1/*
Zien toelichting 1
164
Dexia Bonds
Dexia Bonds
Emerging Debt
Local Currencies
Classique
I
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation CE*
Capitalization CE*
Thesaurierung CE*
Kapitalisatie CE*
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation IE
Capitalization IE
Thesaurierung IE
Kapitalisatie IE
60.716
0
32.855
20.900
648.839
44.927
687
4.375
(170.926)
0
(14.982)
(12.607)
538.629
44.927
18.560
12.668
USD
106.039.371
USD
USD
USD
111,05
111,02
1.119,19
1.615,45
90,79
-
910,27
1.313,85
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
62.878.887
-
* Voir note 1/* See note 1/* Siehe Erläuterung 1/* Zien toelichting 1
165
Dexia Bonds
Dexia Bonds
Emerging
Markets
Classique
I
L
N
Distribution
Distribution
Ausschüttung
Uitkering
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation EH*
Capitalization EH*
Thesaurierung EH*
Kapitalisatie EH*
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation IEH
Capitalization IEH
Thesaurierung IEH
Kapitalisatie IEH
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
19.062
45.001
0
87.617
20.970
731
11.830
14.413
78.605
3.144
45.611
19.270
1.014
8.257
(3.515)
(42.061)
(2.133)
(62.701)
(15.745)
(342)
(4.571)
29.960
81.545
1.011
70.527
24.495
1.403
15.516
USD
557.330.071
USD
USD
USD
USD
USD
USD
1.045,18
2.090,64
1.508,08
2.215,83
1.656,28
2.082,24
1.892,30
912,74
1.749,58
-
1.844,06
1.364,15
1.745,02
1.592,44
917,82
1.655,56
-
1.735,82
-
-
1.515,69
40,00
-
-
-
-
-
-
55,00
-
-
-
-
-
-
50,00
-
-
-
-
-
-
375.315.089
479.653.786
166
Dexia Bonds
Dexia Bonds
Emerging
Markets
V
Z
Capitalisation VEH
Capitalization VEH
Thesaurierung VEH
Kapitalisatie VEH
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
52.337
1
54.747
425
(29.650)
(56)
77.434
370
USD
557.330.071
USD
375.315.089
479.653.786
1.601,82
2.290,32
1.316,26
1.894,69
-
1.772,24
-
-
-
-
-
-
167
Dexia Bonds
Dexia Bonds Euro
Classique
I
L
N
Z
Distribution
Distribution
Ausschüttung
Uitkering
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
131.491
225.025
14.308
620
1.052
1
8.178
441.883
134.897
785
359
0
(40.586)
(281.485)
(48.391)
(94)
(237)
0
99.083
385.423
100.814
1.311
1.174
1
EUR
522.831.372
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
263,37
1.006,31
1.055,66
1.003,21
971,08
1.068,79
244,68
916,26
955,79
914,58
887,22
965,41
247,42
903,00
936,68
-
877,67
944,62
5,00
-
-
-
-
-
6,20
-
-
-
-
-
9,70
-
-
-
-
-
253.531.971
627.941.268
168
Dexia Bonds
Dexia Bonds Euro
Convergence
Classique
I
L
N
Distribution
Distribution
Ausschüttung
Uitkering
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
32.070
13.057
445
986
331
453
6.154
5.062
139
362
(10.799)
(4.933)
(4.518)
(499)
(187)
21.724
14.278
989
626
506
EUR
87.039.085
EUR
EUR
EUR
EUR
1.614,77
3.164,43
3.293,45
3.154,43
3.056,91
1.344,90
2.564,08
2.654,97
2.557,10
2.484,92
1.439,83
2.680,60
2.765,05
-
2.608,70
40,00
-
-
-
-
33,50
-
-
-
-
40,00
-
-
-
-
81.137.410
173.763.419
169
Dexia Bonds
Dexia Bonds Euro
Corporate
Classique
I
N
Distribution
Distribution
Ausschüttung
Uitkering
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation CH
Capitalization CH
Thesaurierung CH
Kapitalisatie CH
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation ICH
Capitalization ICH
Thesaurierung ICH
Kapitalisatie ICH
19
5.044
0
22.968
14.454
Capitalisation Capitalisation NCH
Capitalization Capitalization NCH
Thesaurierung Thesaurierung NCH
Kapitalisatie
Kapitalisatie NCH
19.294
3.611
21
47.404
0
26.086
1
6.416
0
(16)
(12.314)
0
(11.066)
(7.024)
(7.942)
(2.734)
24
40.134
0
37.988
7.431
17.768
877
EUR
576.367.748
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
5.219,72
6.331,16
-
6.519,53
1.040,76
124,43
101,74
4.763,03
5.607,60
-
5.750,18
946,48
110,64
93,27
4.903,89
5.597,16
5.440,03
5.716,60
1.002,97
110,85
99,56
147,00
-
-
-
-
-
-
150,00
-
-
-
-
-
-
250,00
-
-
-
-
-
-
218.105.740
393.336.427
170
Dexia Bonds
Dexia Bonds Euro
Corporate
Z
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
7.131
3.282
(682)
9.731
EUR
576.367.748
218.105.740
393.336.427
6.622,98
5.821,35
5.771,73
-
171
Dexia Bonds
Dexia Bonds Euro
Government
Classique
I
L
N
Z
Distribution
Distribution
Ausschüttung
Uitkering
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
102.357
154.847
353.315
355
158
6.988
3.366
296.970
81.279
16
141
2.217
(34.540)
(276.331)
(226.983)
(164)
(108)
(5.039)
71.183
175.486
207.611
207
191
4.166
EUR
858.199.665
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
1.098,94
1.962,74
2.052,50
1.958,12
1.896,56
2.076,78
1.024,73
1.794,52
1.866,17
1.791,87
1.740,36
1.884,08
1.030,19
1.768,12
1.828,59
-
1.720,58
1.842,89
20,00
-
-
-
-
-
20,00
-
-
-
-
-
35,20
-
-
-
-
-
1.056.189.223
1.469.378.902
172
Dexia Bonds
Dexia Bonds Euro
Government Plus
Classique
I
N
Distribution
Distribution
Ausschüttung
Uitkering
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
41.479
187.605
212.989
164
1.037
587.138
58.565
62
(6.882)
(555.266)
(269.276)
(27)
35.634
219.477
2.278
199
EUR
200.664.551
EUR
EUR
EUR
294,68
856,39
895,83
830,47
276,09
786,22
819,27
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-
-
-
6,00
-
-
-
9,40
-
-
-
333.570.933
628.771.867
173
Dexia Bonds
Dexia Bonds
Global Sovereign
Quality *
Classique
I
N
V
Z
Distribution
Distribution
Ausschüttung
Uitkering
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation IEH
Capitalization IEH
Thesaurierung IEH
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Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
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0
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3.783
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0
0
EUR
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EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
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-
-
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-
99,50
-
-
2,00
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
260.322.825
21.448.034
Zien toelichting 1
174
Dexia Bonds
Dexia Bonds
Global Sovereign
Quality *
Z
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Capitalization EH*
Thesaurierung EH*
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0
21.300
(300)
21.000
EUR
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21.448.034
1.108,34
-
-
175
Dexia Bonds
Dexia Bonds Euro
High Yield
Classique
I
L
N
S
Z
Distribution
Distribution
Ausschüttung
Uitkering
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
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Thesaurierung SCH
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Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
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EUR
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EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
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-
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-
-
-
-
-
-
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-
-
-
-
-
-
10,00
-
-
-
-
-
-
Dexia Bonds
Dexia Bonds Euro
Inflation Linked
Classique
I
N
Distribution
Distribution
Ausschüttung
Uitkering
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Distribution DH
Distribution DH
Ausschüttung DH
Uitkering DH
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Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
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Capitalization
Thesaurierung
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EUR
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EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
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107,12
128,13
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132,87
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1,30
-
1,20
-
-
-
-
1,10
-
-
-
-
-
-
2,40
-
-
-
-
-
-
177
Dexia Bonds
Dexia Bonds Euro
Inflation Linked
N
Z
Capitalisation NCH
Capitalization NCH
Thesaurierung NCH
Kapitalisatie NCH
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Thesaurierung
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EUR
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EUR
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111,13
-
-
-
-
-
-
Dexia Bonds
Dexia Bonds Euro
Long Term
Classique
I
N
Z
Distribution
Distribution
Ausschüttung
Uitkering
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
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1
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0
(342)
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1
EUR
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EUR
EUR
EUR
EUR
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-
-
-
-
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-
-
-
-
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-
-
-
-
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179
Dexia Bonds
Dexia Bonds Euro
Short Term
Classique
I
L
N
Z
Distribution
Distribution
Ausschüttung
Uitkering
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
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Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Distribution*
Distribution*
Ausschüttung*
Uitkering*
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EUR
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EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
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-
-
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-
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-
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-
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-
-
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-
-
-
-
-
-
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180
Dexia Bonds
Dexia Bonds
Europe
Convertible
Classique
I
L
N
Z
Distribution
Distribution
Ausschüttung
Uitkering
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
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2.808
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1.076
1
EUR
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EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
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320,24
333,89
318,90
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97,17
232,97
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291,74
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263,62
84,37
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320,98
331,48
-
302,85
95,24
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-
-
-
-
-
-
6,00
-
-
-
-
-
10,00
-
-
-
-
-
181
Dexia Bonds
Dexia Bonds
Global High Yield
Classique
I
N
Z
Distribution
Distribution
Ausschüttung
Uitkering
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation*
Capitalization*
Thesaurierung*
Kapitalisatie*
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EUR
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EUR
EUR
EUR
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-
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-
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-
-
-
-
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-
-
-
-
6,00
-
-
-
-
87.435.317
141.106.132
182
Dexia Bonds
Dexia Bonds High
Spread
Classique
I
N
Distribution
Distribution
Ausschüttung
Uitkering
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
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(529)
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EUR
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EUR
EUR
EUR
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169,30
186,62
160,24
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146,94
161,21
139,79
112,54
143,61
155,82
136,75
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-
-
-
2,50
-
-
-
2,10
-
-
-
21.352.435
21.770.545
183
Dexia Bonds
Dexia Bonds
International
Classique
I
L
N
Distribution
Distribution
Ausschüttung
Uitkering
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
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(126)
(5.355)
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2.716
EUR
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EUR
EUR
EUR
EUR
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935,10
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872,98
-
804,08
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-
-
-
-
5,60
-
-
-
-
8,00
-
-
-
-
299.604.154
249.892.380
184
Dexia Bonds
Dexia Bonds Euro
Corporate exFinancials *
Classique
I
N
Z
Distribution
Distribution
Ausschüttung
Uitkering
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
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41.998
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1
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25.285
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2.801
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(400)
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37.602
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166.851
EUR
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EUR
EUR
EUR
EUR
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155,71
108,56
142,36
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148,33
105,41
133,31
137,63
128,22
138,48
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-
-
-
-
3,70
-
-
-
-
4,00
-
-
-
-
11.726.528
56.119.581
Zien toelichting 1
185
Dexia Bonds
Dexia Bonds
Sustainable Euro
Classique
I
Z
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Distribution*
Distribution*
Ausschüttung*
Uitkering*
Distribution
Distribution
Ausschüttung
Uitkering
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
18.573
0
322.004
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0
(58)
0
(98.787)
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(84.836)
19.609
803
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1
EUR
60.565.405
EUR
EUR
EUR
EUR
123,70
123,67
127,21
127,21
127,40
115,17
-
117,83
117,83
118,04
111,97
-
-
114,00
113,98
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
55.183.643
40.605.577
186
Dexia Bonds
Dexia Bonds
Sustainable Euro
Government
Classique
I
N
Z
Distribution
Distribution
Ausschüttung
Uitkering
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
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1
1.201
4.508
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36
0
(3.770)
(5.602)
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(16)
(1.200)
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1
EUR
68.990.927
EUR
EUR
EUR
EUR
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809,29
1.202,39
254,41
791,54
743,92
762,61
1.120,15
249,58
760,41
711,07
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1.068,64
5,00
-
-
-
-
5,00
-
-
-
-
8,40
-
-
-
-
120.336.257
81.133.999
187
Dexia Bonds
Dexia Bonds
Total Return
Classique
I
N
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
134.984
37.140
100.926
340.801
7.779
1.108
(144.485)
(22.685)
(62.586)
331.300
22.234
39.448
EUR
71.740.313
EUR
EUR
120,09
1.233,78
114,68
111,63
1.142,24
107,02
113,95
1.161,37
109,68
-
-
-
-
-
-
-
-
-
68.291.830
102.733.739
188
Dexia Bonds
Dexia Bonds
Turkey
Classique
N
Distribution
Distribution
Ausschüttung
Uitkering
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
36.608
95.391
157
22.938
58.012
1.945
(16.074)
(50.389)
(609)
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1.493
TRY
26.214.462
TRY
TRY
152,74
188,32
116,97
136,01
161,65
100,93
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159,47
-
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14.330.410
5,00
-
-
12,00
-
-
8,00
-
-
189
Dexia Bonds
Dexia Bonds USD
Classique
I
L
N
Distribution
Distribution
Ausschüttung
Uitkering
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
69.231
60.148
1.590
363
1.074
36.155
6.683
3.161
151
680
(33.132)
(15.544)
(3.167)
(138)
(177)
72.254
51.287
1.584
376
1.577
USD
69.860.982
USD
USD
USD
USD
285,00
898,24
944,92
896,36
866,52
279,18
863,03
902,86
862,13
835,53
267,40
811,00
843,74
-
787,88
5,30
-
-
-
-
5,00
-
-
-
-
4,00
-
-
-
-
73.882.968
89.001.026
190
Dexia Bonds
Dexia Bonds USD
Government
Classique
I
N
Distribution
Distribution
Ausschüttung
Uitkering
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
5.699
9.884
24.356
2.175
311
3.902
1.062
322
(1.961)
(4.101)
(23.560)
(828)
4.049
9.685
1.858
1.669
USD
50.422.847
USD
USD
USD
1.611,95
3.314,62
3.474,41
3.199,12
1.615,30
3.275,20
3.415,05
3.172,98
1.519,17
3.018,52
3.131,32
2.935,40
22,00
-
-
-
30,00
-
-
-
20,00
-
-
-
131.656.889
168.707.935
191
Dexia Bonds
Dexia Bonds
World
Government Plus
Classique
I
L
N
Z
Distribution
Distribution
Ausschüttung
Uitkering
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation IEH
Capitalization IEH
Thesaurierung IEH
Kapitalisatie IEH
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
269.187
144.801
337.119
36.576
2.383
3.468
3.950
14.283
60.013
190.760
25.999
246
527
420
(51.770)
(82.396)
(204.421)
(29.710)
(2.539)
(3.011)
(120)
231.700
122.418
323.458
32.865
90
984
4.250
EUR
74.677.536
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
36,43
124,96
129,67
127,41
125,06
121,33
1.100,91
37,43
126,59
130,65
122,90
126,61
123,35
1.106,94
34,81
115,52
118,57
115,56
-
112,97
1.002,62
0,50
-
-
-
-
-
-
0,60
-
-
-
-
-
-
0,40
-
-
-
-
-
-
82.047.208
124.514.671
192
Dexia Bonds
Dexia Bonds 2014
Classique
I
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
Capitalisation
Capitalization
Thesaurierung
Kapitalisatie
1.640
32.736
0
0
0
(6.372)
1.640
26.364
EUR
32.613.539
EUR
38.302.221
39.902.342
121,08
1.229,52
115,13
1.164,27
113,01
1.137,93
-
-
-
-
-
-
193
Dexia Bonds
Dexia Bonds Global Convertible Optimum*
Portefeuille-titres au 31 décembre 2012 - Investment portfolio as at December 31, 2012 - Wertpapierbestand zum 31.
Dezember 2012 - Effectenportefeuille op 31 december 2012
(exprimé en EUR) - (expressed in EUR) - (ausgedrückt in EUR) - (uitgedrukt in EUR)
Dénomination
Valeur nominale
Devise
Valeur d'évaluation
% actifs nets
Description
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bezeichnung
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Benaming
Valeurs mobilières admises à la cote officielle d'une bourse de valeurs - Transferable securities admitted to an official stock
exchange listing - Amtlich notierte Wertpapiere - Effecten toegelaten tot de officiële notering aan een effectenbeurs
Obligations - Bonds - Anleihen - Obligaties
Australie - Australia - Australien - Australië
Paladin Ener. 6% 12-30.4.17/Cv
3.000.000
USD
2.068.120
2.068.120
1,09
1,09
Autriche - Austria - Österreich - Oostenrijk
Steinhoff 5% 22.05.16 Emtn
1.750.000
EUR
1.949.938
1.949.938
1,03
1,03
Bermudes - Bermuda Islands - Bermudas - Bermuda-eilanden
Aqua Plat 4%09-18.12.15 Cv.Aqp
Gulf Keys 6.25% 12-18.10.17 Cv
5.500.000
3.000.000
USD
USD
3.080.984
2.152.860
5.233.844
1,62
1,13
2,75
Chypre - Cyprus - Zypern - Cyprus
Holdgrove 1% 12-24.9.17 Cv
3.000.000
USD
2.300.721
2.300.721
1,21
1,21
Etats-Unis - United States - Vereinigte Staaten - Verenigde Staten
Newmont M.1.625% 07-15.7.17 Cv
3.000.000
USD
2.981.296
2.981.296
1,57
1,57
140.000
184.490
500.000
36.000
EUR
EUR
EUR
EUR
5.318.913
3.494.549
3.518.354
3.998.358
16.330.174
2,79
1,84
1,85
2,09
8,57
Grande-Bretagne - Great Britain - Großbritannien - Groot-Brittannië
British Land 1.5% 10.9.17 Cv
5.500.000
Essar E.I.L 11-1.2.16 Cv
2.000.000
GBP
USD
6.934.865
1.108.920
8.043.785
3,65
0,58
4,23
France - France - Frankreich - Frankrijk
Cap Gem 3.5%-1.1.14Conv(Eur34)
Faurecia 3.25% 12-1.1.18 Cv
Soitec 6.25% 09-9.9.14 Cv
Tecfp 0.25% 11-1.1.17 Cv/(96.09)
194
Dexia Bonds
(suite) - (continued) - (Fortsetzung) - (vervolg)
Dénomination
Valeur nominale
Devise
% actifs nets
Description
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bezeichnung
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Ile de Man - Island of Man - Insel Man - Eiland van Man
Angsj 3.5% 09-22.05.14 Cv
5.000.000
USD
3.934.163
3.934.163
2,07
2,07
Iles Caïmans - Cayman Islands - Cayman-Inseln - Caymaneilanden
China Hong 6.5% 12-10.4.17 Conv
Zhen Ding 0% 12-7.6.15 Cv
3.200.000
3.000.000
USD
USD
2.358.786
2.394.425
4.753.211
1,24
1,26
2,50
Italie - Italy - Italien - Italië
Sias 2.625% 05-30.06.17 Cv
7.390.961
EUR
7.088.227
7.088.227
3,73
3,73
700.000.000
430.000.000
JPY
JPY
6.941.450
4.133.369
11.074.819
3,64
2,17
5,81
Jersey - Jersey - Jersey - Jersey
Shire 2.75% 07-09.05.14 Conv
2.800.000
USD
2.371.208
2.371.208
1,25
1,25
Luxembourg - Luxembourg - Luxemburg - Luxemburg
Glencore Fin 5%09-31.12.14 Con
Tmk Bonds 5.25% 10-11.02.15 Cv
5.100.000
4.500.000
USD
USD
4.756.648
3.492.244
8.248.892
2,50
1,84
4,34
Pays-Bas - Netherlands - Niederlande - Nederland
Siemens Fin 1.65% 12-16.8.19 Cv
6.000.000
USD
4.755.901
4.755.901
2,50
2,50
11.000.000
SGD
7.096.476
7.096.476
3,73
3,73
3.000.000
USD
2.041.588
1,07
Benaming
Japon - Japan - Japan - Japan
Kddi Corp 0% 11-14.12.15 Cv
Sawai Pharmaceutical Co Ltd 17.09.15
Singapour - Singapore - Singapur - Singapore
Temasek Fin Iii 0% 24.10.14 Cv
Taiwan - Taiwan - Taiwan - Taiwan
Au Optrotronics 0% 10-13.10.15 Cv
195
Dexia Bonds
Dénomination
Valeur nominale
Devise
% actifs nets
Description
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bezeichnung
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Taiwan (suite) - Taiwan (continued) - Taiwan (Fortsetzung) - Taiwan (vervolg)
Hon Hai Precision Industry Co Ltd 12.10.13
5.000.000
USD
3.920.775
5.962.363
2,06
3,13
Total obligations - Total bonds - Total Anleihen - Totaal obligaties
94.193.138
49,51
Total valeurs mobilières admises à la cote officielle d'une bourse de valeurs - Total
transferable securities admitted to an official stock exchange listing - Total amtlich
notierte Wertpapiere - Totaal effecten toegelaten tot de officiële notering aan een
effectenbeurs
94.193.138
49,51
Benaming
Valeurs mobilières négociées sur un autre marché réglementé - Transferable securities dealt in on another regulated market
- Wertpapiere, die auf einem anderen geregelten Markt gehandelt werden - Effecten verhandeld op een andere
gereglementeerde markt
Cwlth Pr Au 5.25% 9-11.12.16 Cv
8.000.000
AUD
6.751.009
6.751.009
3,55
3,55
Canada - Canada - Kanada - Canada
Goldcorp Inc 2% 09-1.8.14 Cv
8.000.000
USD
6.703.580
6.703.580
3,52
3,52
Allegheny Tech 4.25% 09-1.6.14 Cv
Ares Cap 5.75% 11-1.2.16 Cv
Electronic Arts 0.75% 12-15.7.16 Cv
Endo Phar 1.75% 08-15.4.15 Cv
Intel 3.25% 09-1.8.39 Cv
Jarden 1.875% 12-15.9.18 Cv
Lam Research 1.25% 15.05.18 Cv
Micron Tech 1.875% 10-1.6.27
Molson Coors 2.5% 07-30.7.13 Cv
Newmont M. 1.625% 07-15.7.17 Cv
Nuance Com 2.75% 11-1.11.31 Cv
Prospect Cap 5.375% 12-15.10.17
Royal Gold 2.875% 12-15.6.19 Cv
Stone Energy 1.75% 1.3.17 Cv
6.000.000
5.000.000
2.700.000
2.000.000
8.000.000
4.500.000
9.725.000
5.200.000
5.000.000
4.000.000
2.500.000
9.500.000
4.300.000
5.000.000
USD
USD
USD
USD
USD
USD
USD
USD
USD
USD
USD
USD
USD
USD
4.967.703
4.073.119
1.901.223
1.675.349
7.137.864
3.453.760
7.291.316
3.629.627
3.848.718
3.975.061
2.065.534
7.286.768
3.649.031
3.327.897
2,61
2,14
1,00
0,88
3,75
1,82
3,82
1,91
2,02
2,09
1,09
3,83
1,92
1,75
196
Dexia Bonds
Dénomination
Valeur nominale
Devise
% actifs nets
Description
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bezeichnung
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Etats-Unis (suite) - United States (continued) - Vereinigte Staaten (Fortsetzung) - Verenigde Staten (vervolg)
Vertex Pharm 3.35%10-1.10.15 Cv
2.000.000
USD
1.705.666
Volcano 1.75% 12-1.12.17 Cv
500.000
USD
383.988
60.372.624
0,90
0,20
31,73
Benaming
Eni 0.25% 12-30.11.15 /Cv
5.200.000
EUR
5.356.624
5.356.624
2,82
2,82
Malaisie - Malaysia - Malaysia - Maleisië
Pulai Cap 0% 12-22.3.19 Cv
8.400.000
USD
6.011.505
6.011.505
3,16
3,16
85.195.342
44,78
Total valeurs mobilières négociées sur un autre marché réglementé - Total transferable
securities dealt in on another regulated market - Total Wertpapiere, die auf einem
anderen geregelten Markt gehandelt werden - Totaal effecten verhandeld op een andere
85.195.342
44,78
Autres valeurs mobilières - Other transferable securities - Andere übertragbare Wertpapiere - Andere effecten
Ares Cap 4.875% 12-15.3.17/Cv
Isis Pharm 2.75% 12-1.10.19 Cv
4.000.000
1.800.000
3.134.482
1.349.078
4.483.560
1,65
0,71
2,36
4.483.560
2,36
Total autres valeurs mobilières - Total other transferable securities - Total andere
übertragbare Wertpapiere - Totaal andere effecten
4.483.560
2,36
183.872.040
184.783.951
96,65
Total du portefeuille-titres - Total investment portfolio - Wertpapierbestand,
insgesamt - Totaal van de effectenportefeuille
Coût d'acquisition - Acquisition cost - Einstandswert - Aanschaffingswaarde
USD
USD
197
Dexia Bonds
Répartition géographique et économique du
portefeuille-titres au 31 décembre 2012
(en pourcentage de l'actif net)
Geographical and economic breakdown of
investments as at December 31, 2012
(expressed as a percentage of net assets)
Geographische und wirtschaftliche
Zusammensetzung des
Wertpapierbestandes zum
31. Dezember 2012
(% des Nettovermögens)
Geografische spreiding en economische
indeling van de effectenportefeuille
op 31 december 2012
(in procenten van de netto-activa)
Répartition géographique - Geographical breakdown - Geographische
Zusammensetzung - Geografische spreiding
35,66
8,57
6,55
Japon - Japan - Japan - Japan
5,81
4,64
4,34
4,23
3,73
3,52
3,16
Taiwan - Taiwan - Taiwan - Taiwan
3,13
Bermudes - Bermuda Islands - Bermudas - Bermuda-eilanden
2,75
2,50
2,50
Ile de Man - Island of Man - Insel Man - Eiland van Man
2,07
1,25
Chypre - Cyprus - Zypern - Cyprus
1,21
1,03
96,65
Répartition économique - Economic breakdown - Wirtschaftliche
Zusammensetzung - Economische indeling
Electrotechnique et électronique - Electronics and electrical equipment Elektrotechnik und Elektronik - Elektrotechniek en elektronica
Holdings et sociétés financières - Holding and finance companies - Holdingund Finanzgesellschaften - Holdingmaatschappijen en financiële
vennootschappen
Métaux et pierres précieuses - Precious metals - Edelmetalle und -steine Metalen en edelstenen
Pétrole - Petroleum - Erdöl - Aardolie
Sociétés immobilières - Real estate companies - Immobiliengesellschaften Vastgoedmaatschappijen
Energie et service des eaux - Energy and water services - Energie und
Wasserversorgung - Energie en waterdistributie
Internet Software - Internet Software - Internet Software - Internet Software
Divers - Miscellaneous - Sonstiges - Diversen
Mines, aciéries - Coal mines, heavy industries - Bergbau, Schwerindustrie Mijnen, staalfabrieken
Pharmacie et cosmétique - Pharmaceuticals and cosmetics - Pharmazeutika
und Kosmetik - Geneesmiddelen en cosmetica
Circulation et transport - Traffic and transport - Verkehr und Transport Verkeer en vervoer
Télécommunication - Telecommunication - Nachrichtenübermittlung Telecommunicatie
Biotechnologie - Biotechnology - Biotechnologie - Biotechnologie
Tabac et alcool - Tobacco and spirits - Tabak und alkoholische Getränke Tabak en alcohol
198
15,72
14,59
9,10
7,79
7,20
5,50
4,88
4,37
4,23
3,76
3,73
3,64
2,35
2,02
Dexia Bonds
Zusammensetzung des
31. Dezember 2012
op 31 december 2012
Industrie automobile - Automobile industry - Automobilindustrie Automobielindustrie
Banques et autres institutions financières - Banks and financial institutions Banken, Finanzinstitute - Banken, financiële instellingen
Maisons de commerce diverses - Other business houses - Diverse
Handelshäuser - Allerlei handelsfirma's
Métaux non ferreux - Non-ferrous metals - Nichteisenmetalle - Niet
ijzerhoudende metalen
Services divers - Other services - Sonstige Dienstleistungen - Diverse
dienstverleningen
1,84
1,84
1,82
1,24
1,03
96,65
199
Dexia Bonds
(exprimé en USD) - (expressed in USD) - (ausgedrückt in USD) - (uitgedrukt in USD)
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Afrique du Sud - South Africa - Südafrika - Zuid-Afrika
South Africa 6.25% 06-31.3.36
South Africa 6.875% 09-27.5.19
South Africa 7% 10-28.2.31
10.000.000
250.000
5.000.000
ZAR
USD
ZAR
955.986
315.448
546.077
1.817.511
0,90
0,30
0,51
1,71
350.000
EUR
496.408
496.408
0,47
0,47
2.110.000
1.680.075
EUR
EUR
909.740
1.339.727
2.249.467
0,86
1,26
2,12
Azerbaidjan - Azerbaijan - Aserbaidschan - Azerbaijan
St Oil 5.45% 12-09.02.17
250.000
USD
276.730
276.730
0,26
0,26
Brésil - Brazil - Brasilien - Brazilië
Brazil 0% 12-1.1.16 Letras Tes
Brazil 10% 12-1.1.18
Brazil 6% 09-15.8.20 Ipca
Cent Elet 6.875% 09-30.7.19 Regs
3.100
2.000
500
400.000
BRL
BRL
BRL
USD
1.193.669
1.031.624
647.178
456.520
3.328.991
1,13
0,97
0,61
0,43
3,14
240.000
1.000.000
464.000
USD
USD
USD
237.770
1.083.460
598.644
1.919.874
0,22
1,03
0,56
1,81
Allemagne - Germany - Deutschland - Duitsland
Germany 3.75% 04-04.01.15
Argentine - Argentina - Argentinien - Argentinië
Argentina 2.260% 31.12.38
Argentina 7.82% 09-31.12.33/Pik
Chili - Chile - Chile - Chili
Chile 2.25% 12-30.10.22
Codelco Inc 3.750% 04.11.20
Codelco 7.5% 09-15.01.19
200
Dexia Bonds
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
500.000
USD
603.110
603.110
0,57
0,57
1.000.000
1.000.000.000
3.500.000.000
USD
COP
COP
1.858.750
881.466
2.417.473
5.157.689
1,75
0,83
2,28
4,86
Congo - Congo - Kongo - Kongo
Congo Step Up 07-30.06.29
380.000
USD
325.550
325.550
0,31
0,31
Croatie - Croatia - Kroatien - Kroatië
Croat.Bk Recon.&Dev4.807%06-16
240.000
EUR
315.983
315.983
0,30
0,30
Emirats Arabes Unis - United Arab Emirates - Vereinigte Arabische Emirate - Verenigde Arabische Emiraten
Dolphin 5.888% 09-15.6.19
264.696
USD
299.011
299.011
0,28
0,28
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Chine - China - China - China
Sinochem 6.3%10-12.11.40 Regs
Colombie - Colombia - Kolumbien - Columbia
Colombia 10.375% 28.01.33
Colombia 9.85% 07-27 /Int.Usd
Columbia 12% 05-22.10.15
Estonie - Estonia - Estland - Estland
Elering 4.625% 11-12.07.18
750.000
EUR
1.105.617
1.105.617
1,04
1,04
Pemex Pr. Fdm Mstr 5.5% 05-25 Reg
Usa 2.375% 09-31.10.14
400.000
200.000
EUR
USD
607.281
207.719
815.000
0,57
0,20
0,77
2.437.980
1.779.098
4.217.078
2,30
1,68
3,98
208.188
0,20
Fédération de Russie - Federation of Russia - Russische Föderation - Russische Federatie
Russia 12.75% 98-28 Reg.S
1.200.000
USD
Russia 7.85% 11-10.03.18 Regs
50.000.000
RUB
Géorgie - Georgia - Georgien - Georgië
Georg Oil G 6.875% 12-16.05.17
200.000
USD
201
Dexia Bonds
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Géorgie (suite) - Georgia (continued) - Georgien (Fortsetzung) - Georgië (vervolg)
Grail 7.75% 12-11.07.22
230.000
USD
262.283
470.471
0,24
0,44
Hongrie - Hungary - Ungarn - Hongarije
Hungary 4.375% 07-4.7.17
Hungary 6% 11-11.01.19
Hungary 7% 11-24.6.22
200.000
2.430.000
350.000.000
EUR
EUR
HUF
259.725
3.346.148
1.685.802
5.291.675
0,24
3,17
1,59
5,00
Ipic Gmtn 3.625% 30.5.23 Emtn
Vale Overseas 8.25% 04-17.1.34
100.000
500.000
EUR
USD
137.290
686.435
823.725
0,13
0,65
0,78
Inde - India - Indien - India
Idbi 4.375% 12-26.3.18 Emtn
Inrcin 3.417% 12-10.10.17
200.000
200.000
USD
USD
203.530
202.314
405.844
0,19
0,19
0,38
500.000
2.450.000
200.000
600.000
400.000
USD
USD
USD
USD
USD
756.775
2.629.855
219.382
714.270
453.392
4.773.674
0,71
2,48
0,21
0,67
0,43
4,50
150.000
GBP
299.159
299.159
0,28
0,28
1.200.000
USD
1.260.790
1.260.790
1,19
1,19
200.000
100.000
USD
USD
212.668
113.627
0,20
0,11
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Indonésie - Indonesia - Indonesien - Indonesië
Indonesia 7.75% 08-17.1.38 Regs
Per P Sbsn 4% 11-21.11.18
Pertamina 4.875% 12-03.05.22
Pertamina 6.5% 11-27.05.2041
Pt Pertamina 6% 12-3.5.42
Irlande - Ireland - Irland - Ierland
Rzd Capital 7.487% 11-25.03.31
Islande - Iceland - Island - IJsland
Iceland 4.875% 11-16.06.16
Kazakhstan - Kazakhstan - Kasachstan - Kazachstan
Dev Bk Kaza 6% 06-23.03.26
Dev Bk Kazak.6.5% 05-03.06.20
202
Dexia Bonds
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Kazakhstan (suite) - Kazakhstan (continued) - Kasachstan (Fortsetzung) - Kazachstan (vervolg)
Kazmunaigaz Fin.9.125%08-18 Reg
500.000
USD
663.345
989.640
0,62
0,93
Lettonie - Latvia - Lettland - Letland
Latvia 2.75% 12-12.1.20
Latvia 5.25% 12-22.2.17
250.000
150.000
USD
USD
247.680
168.660
416.340
0,23
0,16
0,39
Lituanie - Lithuania - Litauen - Litouwen
Lithuania 7.375% 10-11.2.20
350.000
USD
456.936
456.936
0,43
0,43
Gaz Cap 5.999%11-23.01.21 Regs
Rhsb Cap 5.298% 12-27.12.2017
Sberbank 5.18% 12-28.06.19
200.000
200.000
426.000
USD
USD
USD
230.978
215.284
467.535
913.797
0,22
0,20
0,44
0,86
Maroc - Morocco - Marokko - Marokko
Morocco 4.5% 10-5.10.20
300.000
EUR
404.261
404.261
0,38
0,38
Mexique - Mexico - Mexiko - Mexico
Mexico 5.5 % 04-17.2.20
Mexico 6.75% 04-6.2.24 Emtn
Mexico 7.75% 07-14.12.17S.M 10
Mexico 8% 10-11.6.20
Pemex 6.5% 11-2.6.41
1.500.000
1.231.000
10.000
100.000
50.000
EUR
GBP
MXN
MXN
USD
2.383.008
2.511.243
85.869
906.784
62.813
5.949.717
2,25
2,37
0,08
0,86
0,06
5,62
Namibie - Namibia - Namibia - Namibië
Namibia 5.5% 11-03.11.21
1.400.000
USD
1.567.846
1.567.846
1,48
1,48
800.000
USD
1.298.504
1.298.504
1,22
1,22
Panama - Panama - Panama - Panama
Panama 8.875% 97-27
203
Dexia Bonds
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
650.000
250.000
400.000
USD
USD
EUR
826.929
277.958
555.242
1.660.129
0,79
0,26
0,52
1,57
Philippines - Philippines - Philippinen - Filipijnen
Philippines 5% 12-13.01.37
Philippines 6.125% 12-24.10.37
200.000
5.000.000
USD
PHP
243.016
129.929
372.945
0,23
0,12
0,35
Pologne - Poland - Polen - Polen
Poland 3.375 12-9.7.24
Poland 4% 10-23.03.21
Poland 5.75% 08-25.4.29
350.000
550.000
7.500.000
EUR
EUR
PLN
476.178
811.678
2.984.343
4.272.199
0,45
0,77
2,81
4,03
République dominicaine - Dominican Republic - Dominikanische Republik - Dominicaanse republiek
Rep Dominican 7.5%-6.5.21.Pool
200.000
USD
234.040
234.040
0,22
0,22
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Majapahit 8% 09-7.8.19 Regs
Nl 3 Bv 7% 12-16.8.19
Petbra 4.25% 12-2.10.2023
Roumanie - Romania - Rumänien - Roeminië
Romania 4.875% 12-7.11.19
Romania 6.50% 18.06.18
Romania 6.75% 12-07.02.22
417.000
1.000.000
1.000
EUR
EUR
USD
581.044
1.500.775
1.220
2.083.039
0,55
1,41
0,00
1,96
Salvador - El Salvador - El Salvador - Salvador
El Salvador 5.875% 12-30.1.25
150.000
USD
151.716
151.716
0,14
0,14
Serbie - Serbia - Serbien - Servië
Serbia 5.25% 12-21.11.17
375.000
USD
390.341
390.341
0,37
0,37
Sri Lanka - Sri Lanka - Sri Lanka - Sri Lanka
Bk Of Ceylon 6.875% 12-3.5.17
Sri Lanka 6.25% 11-27.07.2021
200.000
300.000
USD
USD
215.562
328.329
543.891
0,20
0,31
0,51
204
Dexia Bonds
Dénomination
Description
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
800.000
EUR
1.119.353
1.119.353
1,06
1,06
261.119
266.834
527.953
0,25
0,25
0,50
Bezeichnung
Benaming
Suède - Sweden - Schweden - Zweden
Bos Fin Ab 6% 11-11.5.16
Trinidad et Tobago - Trinidad and Tobago - Trinidad und Tobago - Trinidad en Tobago
Petroleum Co 6%07-08.05.22 Reg
237.500
USD
Petrotrin 9.75% 09-14.8.19
200.000
USD
Turquie - Turkey - Türkei - Turkije
Turkey 0% 11-17.7.13
Turkey 0% 11-20.02.13
Turkey 9% 11-27.1.16
Turkey 9% 12-8.3.17
Turkey 9.5% 12-12.1.22
7.500.000
5.000.000
5.000.000
2.000.000
1.000.000
TRY
TRY
TRY
TRY
TRY
4.068.706
2.779.654
3.018.405
1.228.811
672.813
11.768.389
3,85
2,62
2,85
1,16
0,63
11,11
667.000
USD
726.223
726.223
0,68
0,68
500.000
1.000.000
500.000
USD
USD
USD
470.100
920.280
498.600
1.888.980
0,44
0,87
0,47
1,78
73.989.596
69,78
effectenbeurs
73.989.596
69,78
Ukraine - Ukraine - Ukraine - Oekraïne
Ukraine 9.25% 12-24.7.17
Venezuela - Venezuela - Venezuela - Venezuela
Venezuela 7.75% 13.10.19 Regs
Venezuela 8.25% 09-13.10.24
Venezuela 9.25% 97-15.09.27
205
Dexia Bonds
Dénomination
Description
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Bezeichnung
Benaming
Columbia 4.375% 21.3.23
3.149.000.000
COP
Russia 7.4% 11-14.6.17
100.000.000
RUB
Russia 7.6% 11-14.4.21
80.000.000
RUB
Russia 8.15% 12-3.2.27 S 26207
105.000.000
RUB
Indonesia 11.25% 08-15.5.14
Indonesia 7.375% 10-15.09.16
1.810.281
1.810.281
1,71
1,71
3.399.530
2.769.381
3.803.235
9.972.146
3,20
2,61
3,58
9,39
15.000.000.000
15.000.000.000
IDR
IDR
1.700.212
1.689.783
3.389.995
1,61
1,59
3,20
10.000.000
MYR
3.292.739
3.292.739
3,11
3,11
2.827.000
PEN
1.399.490
1.399.490
1,32
1,32
90.000.000
PHP
2.477.353
2.477.353
2,34
2,34
22.342.004
21,07
22.342.004
21,07
Malaysia 3.434% 11-15.8.14
Pérou - Peru - Peru - Peru
Peru 6.95% 08-12.8.31
206
Dexia Bonds
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Organismes de Placement Collectif - Undertakings for Collective Investment - Organismen für gemeinsame Anlagen Instellingen voor Collectieve Belegging
Fonds d'investissement - Investment funds - Anlagefonds - Beleggingsfondsen
Dexia Money Market - USD I Cap
10
5.273
5.273
0,00
0,00
Total fonds d'investissement - Total investment funds - Total Anlagefonds - Totaal
beleggingsfondsen
5.273
0,00
Total Organismes de Placement Collectif - Total Undertakings for Collective Investment Total Organismen für gemeinsame Anlagen - Totaal Instellingen voor Collectieve
Belegging
5.273
0,00
96.336.873
89.587.926
90,85
USD
207
Dexia Bonds
Zusammensetzung des
31. Dezember 2012
op 31 december 2012
208
Fédération de Russie - Federation of Russia - Russische Föderation Russische Federatie
13,37
11,11
7,70
6,57
5,62
5,00
4,03
3,14
3,11
2,69
2,12
1,96
1,81
1,78
1,71
1,57
1,48
1,32
1,22
1,19
1,06
1,04
0,93
0,86
0,78
0,77
0,68
0,57
Trinidad et Tobago - Trinidad and Tobago - Trinidad und Tobago - Trinidad
en Tobago
0,51
0,50
0,44
0,43
0,39
0,38
0,38
0,37
0,31
0,30
0,47
Dexia Bonds
Zusammensetzung des
31. Dezember 2012
op 31 december 2012
Emirats Arabes Unis - United Arab Emirates - Vereinigte Arabische Emirate Verenigde Arabische Emiraten
République dominicaine - Dominican Republic - Dominikanische Republik Dominicaanse republiek
0,28
0,28
0,26
0,22
0,14
90,85
Obligations d'Etats, de Provinces et communes - States, provinces and
municipalities - Staats- und Kommunalanleihen - Obligaties van staten,
provincies en gemeenten
vennootschappen
Fonds d'investissement - Investment funds - Investmentfonds Beleggingsfondsen
74,96
3,59
3,48
3,13
1,85
1,59
1,47
0,52
0,26
-
90,85
209
Dexia Bonds
Dénomination
Valeur nominale
Devise
% actifs nets
Description
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bezeichnung
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Benaming
Eskom Hldgs 5.75% 11-26.1.21
South Africa 4.665% 12-17.1.24
South Africa 6.25% 06-31.3.36
South Africa 6.875% 09-27.5.19
South Africa 7% 10-28.2.31
Transnet 4.5% 11-10.2.16 Regs
1.000.000
4.000.000
20.000.000
4.900.000
20.000.000
2.000.000
USD
USD
ZAR
USD
ZAR
USD
1.135.820
4.525.400
1.911.974
6.182.770
2.184.308
2.121.700
18.061.972
0,20
0,81
0,34
1,12
0,39
0,38
3,24
Germany 3.75% 04-04.01.15
1.000.000
EUR
1.418.308
1.418.308
0,25
0,25
Argentina 03-31.12.38 Step Up
Argentina 2.260% 31.12.38
Argentina 7.82% 03-33
Argentina 7.82% 09-31.12.33/Pik
Argentina 8.28% 03-31.12.33Pik
Prov. Buenos Aires 11.750% 05.10.15
780.000
23.630.000
5.443.443
7.123.518
76.876
1.000.000
USD
EUR
EUR
EUR
USD
USD
280.605
10.188.224
4.385.355
5.680.443
54.681
865.720
21.455.028
0,05
1,82
0,79
1,02
0,01
0,16
3,85
St Oil 5.45% 12-09.02.17
4.550.000
USD
5.036.486
5.036.486
0,90
0,90
Belize - Belize - Belize - Belize
Belize 4.25% 07-20.2.29 Step Up
2.999.000
USD
1.310.743
1.310.743
0,24
0,24
Biélorussie - Belarus - Weißrussland - Wit-Rusland
Belarus 8.95% 26.01.18 Regs
Rep of Belarus 8.750% 03.08.15
500.000
1.750.000
USD
USD
517.190
1.802.745
2.319.935
0,09
0,33
0,42
210
Dexia Bonds
Dénomination
Valeur nominale
Devise
% actifs nets
Description
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bezeichnung
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Bolivie - Bolivia - Bolivie - Bolivie
Bolivia 4.875% 12-29.10.22
2.000.000
USD
1.962.820
1.962.820
0,35
0,35
Brazil 12.25% 00-6.3.30
Brazil 12.75% 00-15.1.20
Cent Elet 6.875% 09-30.7.19 Regs
Eletrobras 5.75% 11-27.10.21
1.000.000
900.000
1.600.000
2.000.000
USD
USD
USD
USD
2.045.000
1.548.000
1.826.080
2.146.840
7.565.920
0,37
0,28
0,33
0,38
1,36
900.000
EUR
1.294.620
1.294.620
0,23
0,23
Chile 2.25% 12-30.10.22
Chile 3.625% 12-30.10.42
Codelco Inc 3% 12-17.7.22
Codelco Inc 3.750% 04.11.20
Codelco Inc 4.25% 12-17.7.42
Codelco Inc 4.75% 04-14 Regs
Codelco 5.625% 05-21.09.35Regs
Codelco 7.5% 09-15.01.19
Empresa Nac 4.75% 11-6.12.21
Empresa Nac 6.25%09-8.7.19 Regs
Empresa Nacional del Petroleo 5.250% 10.08.20
1.920.000
1.000.000
200.000
1.746.000
4.200.000
2.000.000
400.000
1.100.000
750.000
2.275.000
2.400.000
USD
USD
USD
USD
USD
USD
USD
USD
USD
USD
USD
1.902.163
987.550
202.284
1.891.721
4.301.724
2.133.740
487.168
1.419.198
805.343
2.616.591
2.655.192
19.402.674
0,34
0,18
0,04
0,34
0,77
0,38
0,09
0,25
0,14
0,47
0,48
3,48
Mcc Hldg 4.875% 29.7.16
Sinochem 6.3%10-12.11.40 Regs
2.000.000
2.900.000
USD
USD
2.024.160
3.498.038
5.522.198
0,36
0,63
0,99
Colombia 10.375% 28.01.33
4.600.000
USD
8.550.250
8.550.250
1,53
1,53
Benaming
Bulgarie - Bulgaria - Bulgarien - Bulgarije
Bulgaria 4.25% 12-9.7.17
211
Dexia Bonds
Dénomination
Valeur nominale
Devise
% actifs nets
Description
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bezeichnung
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Congo Step Up 07-30.06.29
1.520.000
USD
1.302.199
1.302.199
0,23
0,23
Costa Rica - Costa Rica - Costa Rica - Costa Rica
Costa Rica 6.548% 04-14 Reg.
Costa Rica 9.995% 00-1.8.20
2.000.000
5.700.000
USD
USD
2.100.500
7.894.500
9.995.000
0,38
1,41
1,79
1.960.000
EUR
2.580.524
2.580.524
0,46
0,46
Dolphin 5.888% 09-15.6.19
3.667.931
USD
4.143.442
Nbaduh 3.25% 12-27.03.2017
500.000
USD
521.545
4.664.987
0,75
0,09
0,84
Benaming
Elering 4.625% 11-12.07.18
1.000.000
EUR
1.474.156
1.474.156
0,26
0,26
Braskem America 7.125% 22.7.41
Usa 2.375% 09-31.10.14
1.000.000
2.800.000
1.000.000
USD
EUR
USD
1.051.990
4.250.970
1.038.594
6.341.554
0,19
0,76
0,19
1,14
17.878.520
177.910
18.056.430
3,21
0,03
3,24
1.353.222
1.220.185
2.573.407
0,24
0,22
0,46
Russia 12.75% 98-28 Reg.S
8.800.000
USD
Russia 7.85% 11-10.03.18 Regs
5.000.000
RUB
Georg Oil G 6.875% 12-16.05.17
Grail 7.75% 12-11.07.22
212
1.300.000
1.070.000
USD
USD
Dexia Bonds
Dénomination
Valeur nominale
Devise
% actifs nets
Description
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bezeichnung
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Biz Fin 8.375% 10-27.4.15
1.000.000
USD
999.760
999.760
0,18
0,18
Hungary 4.375% 07-4.7.17
Hungary 5% 06-30.3.16
Hungary 6% 11-11.01.19
2.350.000
1.107.000
3.020.000
EUR
GBP
EUR
3.051.766
1.767.471
4.158.589
8.977.826
0,55
0,32
0,74
1,61
Ipic Gmtn 3.625% 30.5.23 Emtn
Vale Overseas 8.25% 04-17.1.34
400.000
1.300.000
EUR
USD
549.161
1.784.731
2.333.892
0,10
0,32
0,42
Iles Vierges Britanniques - British Virgin Islands - Virgin Inseln - Britse Lege Eilanden
Cnpc Gen 3.95% 12-19.04.22
1.500.000
Cnpcch 4.5% 11-28.04.21
300.000
Sinochem Ov 4.5%12.11.20 Regs
5.000.000
USD
USD
USD
1.627.395
336.351
5.388.200
7.351.946
0,29
0,06
0,97
1,32
Idbi 4.375% 12-26.3.18 Emtn
Inrcin 3.417% 12-10.10.17
2.300.000
800.000
USD
USD
2.340.595
809.256
3.149.851
0,42
0,15
0,57
700.000
700.000
1.500.000
18.425.000
600.000
1.000.000
5.200.000
2.000.000
400.000
USD
USD
USD
USD
USD
USD
USD
USD
USD
742.301
818.223
2.270.325
19.777.579
658.146
1.118.390
6.190.340
2.265.880
453.392
34.294.576
0,13
0,15
0,41
3,54
0,12
0,20
1,10
0,41
0,08
6,14
Benaming
Id Exi Bk 3.75% 12-26.04.17
Indonesia 5.25% 12-17.01.42
Indonesia 7.75% 08-17.1.38 Regs
Per P Sbsn 4% 11-21.11.18
Pertamina 4.875% 12-03.05.22
Pertamina 5.25% 11-23.5.2021
Pertamina 6.5% 11-27.05.2041
Pln 5.5% 11-22.11.21
Pt Pertamina 6% 12-3.5.42
213
Dexia Bonds
Dénomination
Valeur nominale
Devise
% actifs nets
Description
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bezeichnung
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Irak - Iraq - Irak - Irak
Iraq 5.8% 06-15.1.28 Step-Up
2.000.000
USD
1.893.400
1.893.400
0,34
0,34
Rzd Capital 7.487% 11-25.03.31
Transcapit 8.7% 08-7.8.18 Regs
Vnesheconombank 6.902% 09.07.20
4.850.000
1.000.000
2.100.000
GBP
USD
USD
9.672.796
1.293.870
2.566.557
13.533.223
1,74
0,23
0,46
2,43
Iceland 4.875% 11-16.06.16
2.200.000
USD
2.315.119
2.315.119
0,42
0,42
Jamaïque - Jamaica - Jamaika - Jamaïca
Govt Of Jamaica 8% 08-24.6.19
Jamaica 10.5% 04-27.10.14
1.000.000
1.000.000
USD
EUR
982.500
1.408.143
2.390.643
0,18
0,25
0,43
Jordanie - Jordan - Jordanine - Jordanië
Jordan 3.875% 12.11.15
1.000.000
USD
975.490
975.490
0,18
0,18
Dev Bk Kaza 6% 06-23.03.26
Dev Bk Kazak.6.5% 05-03.06.20
Kazmunaigaz Fin.8.375%08-13Reg
Kazmunaigaz Fin.9.125%08-18 Reg
Kazmunaygas National Co 11.750% 23.01.15
Nat Atom 6.25% 10-20.5.15 Regs
Samruk-En 3.75% 12-20.12.17
1.800.000
2.621.000
3.000.000
1.200.000
2.100.000
500.000
1.000.000
USD
USD
USD
USD
USD
USD
USD
1.914.012
2.978.164
3.099.720
1.592.028
2.513.805
544.355
1.010.940
13.653.024
0,34
0,53
0,56
0,29
0,45
0,10
0,18
2,45
Latvia 2.75% 12-12.1.20
Latvia 5.25% 11-16.06.21
Latvia 5.25% 12-22.2.17
1.500.000
500.000
2.400.000
USD
USD
USD
1.486.080
581.900
2.698.560
4.766.540
0,27
0,10
0,49
0,86
Benaming
214
Dexia Bonds
Dénomination
Valeur nominale
Devise
% actifs nets
Description
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bezeichnung
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Lithuania 4.85% 07-7.2.18
Lithuania 6.75% 09-15.1.15
Lithuania 7.375% 10-11.2.20
2.000.000
2.350.000
3.900.000
EUR
USD
USD
2.963.183
2.588.596
5.091.567
10.643.346
0,53
0,46
0,92
1,91
Gaz Cap 5.999%11-23.01.21 Regs
Rhsb Cap 5.298% 12-27.12.2017
Rshb Capital 6.299%07-15.5.17
Sberbank 5.18% 12-28.06.19
1.700.000
4.800.000
500.000
2.874.000
USD
USD
USD
USD
1.963.313
5.166.816
555.740
3.154.215
10.840.084
0,35
0,93
0,10
0,57
1,95
Petronas Cap 5.25% 09-12.08.19
2.415.000
USD
2.888.412
2.888.412
0,52
0,52
Morocco 4.5% 10-5.10.20
Morocco 5.375% 07-27.6.17
2.700.000
3.150.000
EUR
EUR
3.638.349
4.531.668
8.170.017
0,65
0,82
1,47
Com Elec Mx 4.875% 11-26.05.21
Mexico 3.625% 12-15.03.22
Mexico 5.5 % 04-17.2.20
Mexico 5.750% 12.10.2110
Mexico 6.75% 04-6.2.24 Emtn
Pemex 6.5% 11-2.6.41
3.000.000
2.000.000
3.778.000
3.614.000
4.900.000
400.000
USD
USD
EUR
USD
GBP
USD
3.410.550
2.185.860
6.002.003
4.370.591
10.085.618
502.504
26.557.126
0,61
0,39
1,08
0,78
1,82
0,09
4,77
Mongolie - Mongolia - Mongolei - Mongolië
Dev Bk Mon 5.75% 12-21.3.17
Mongolia 5.125% 12-5.12.22
2.550.000
750.000
USD
USD
2.652.612
735.668
3.388.280
0,48
0,13
0,61
Namibia 5.5% 11-03.11.21
4.600.000
USD
5.151.494
5.151.494
0,92
0,92
Benaming
215
Dexia Bonds
Dénomination
Valeur nominale
Devise
% actifs nets
Description
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bezeichnung
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Pakistan - Pakistan - Pakistan - Pakistan
Pakistan 6.875%07-1.6.17
Pakistan 7.875% 06-36Reg
1.000.000
250.000
USD
USD
921.790
188.548
1.110.338
0,17
0,03
0,20
Panama 5.2% 09-30.01.20
Panama 6.7% 06-26.1.36
Panama 7.025% 04-15.03.15
Panama 8.125% 28.04.34
Panama 8.875% 97-27
2.200.000
1.924.000
1.000.000
192.000
5.570.000
USD
USD
USD
USD
USD
2.639.692
2.732.927
1.127.560
278.698
9.040.833
15.819.710
0,47
0,49
0,20
0,05
1,63
2,84
1.000.000
500.000
3.500.000
11.250.000
1.600.000
1.250.000
USD
USD
USD
USD
EUR
GBP
1.215.410
630.160
4.452.700
12.508.087
2.220.966
2.136.395
23.163.718
0,22
0,11
0,80
2,25
0,40
0,38
4,16
Philippines 4% 15.01.21
Philippines 9.50% 02.02.30
1.323.000
800.000
2.600.000
USD
USD
USD
1.491.140
972.064
4.506.606
6.969.810
0,27
0,17
0,81
1,25
Poland 3% 12-17.3.23
Poland 3.375 12-9.7.24
Poland 4% 10-23.03.21
Poland 5.25% 03-15.1.14
2.462.000
3.150.000
350.000
500.000
USD
EUR
EUR
USD
2.466.555
4.285.605
516.522
524.825
7.793.507
0,44
0,78
0,09
0,09
1,40
500.000
USD
904.750
904.750
0,16
0,16
Benaming
Kazak Temir 6.375% 06.10.20
Majapahit 7.75% 09-20.1.20
Majapahit 8% 09-7.8.19 Regs
Nl 3 Bv 7% 12-16.8.19
Petbra 4.25% 12-2.10.2023
Petro Gbl Fin 5.375% 1.10.29
Qatar - Qatar - Katar - Qatar
Qatar 9.75% 00-15.06.30
216
Dexia Bonds
Dénomination
Valeur nominale
Devise
% actifs nets
Description
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bezeichnung
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
République dominicaine - Dominican Republic - Dominikanische Republik - Dominicaanse republiek
Rep Dominican 7.5%-6.5.21.Pool
4.050.000
USD
4.739.310
4.739.310
0,85
0,85
Benaming
Romania 4.875% 12-7.11.19
Romania 6.50% 18.06.18
Romania 6.75% 12-07.02.22
3.333.000
8.000.000
549.000
EUR
EUR
USD
4.644.171
12.006.194
670.016
17.320.381
0,83
2,16
0,12
3,11
El Salvador 5.875% 12-30.1.25
El Salvador 7.625% 04-21.9.34
El Salvador 7.75%02-24.1.23Reg
El Salvador 8.25% 02-10.4.32
850.000
3.021.000
2.500.000
100.000
USD
USD
USD
USD
859.724
3.527.018
2.969.575
119.901
7.476.218
0,15
0,64
0,53
0,02
1,34
Sénégal - Sénégal - Sénégal - Sénégal
Senegal 8.75% 11-13.05.21
5.300.000
USD
6.285.058
6.285.058
1,13
1,13
Serbia 5.25% 12-21.11.17
Serbia 7.25% 11-28.9.21
1.125.000
2.000.000
USD
USD
1.171.024
2.304.840
3.475.864
0,21
0,41
0,62
Bk Of Ceylon 6.875% 12-3.5.17
Sri Lanka 5.875% 12-25.7.22
Sri Lanka 6.25% 10-4.10.20
Sri Lanka 6.25% 11-27.07.2021
Sri Lanka 7.4% 09-22.1.15 Regs
1.300.000
500.000
2.700.000
3.500.000
500.000
USD
USD
USD
USD
USD
1.401.153
536.985
2.951.964
3.830.505
541.180
9.261.787
0,25
0,10
0,53
0,68
0,10
1,66
Bos Fin Ab 6% 11-11.5.16
4.400.000
EUR
6.156.443
6.156.443
1,10
1,10
217
Dexia Bonds
Dénomination
Valeur nominale
Devise
% actifs nets
Description
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bezeichnung
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
2.524.154
2.268.089
4.792.243
0,45
0,41
0,86
Benaming
Trinidad et Tobago - Trinidad and Tobago - Trinidad und Tobago - Trinidad en Tobago
Petroleum Co 6%07-08.05.22 Reg
2.295.833
USD
Petrotrin 9.75% 09-14.8.19
1.700.000
USD
Turkey 5.125% 10-18.05.20
Turkey 5.50% 05-16.02.17
Turkey 6% 11-14.01.41
Turkey 7.25% 04-15.3.15
Turkey 7.5% 09-14.07.17
Turkey 9.5% 03-15.1.14
1.350.000
4.900.000
2.500.000
3.800.000
3.000.000
2.500.000
EUR
EUR
USD
USD
USD
USD
2.025.689
7.265.613
3.122.825
4.246.500
3.668.850
2.717.250
23.046.727
0,36
1,31
0,56
0,76
0,66
0,49
4,14
13.067.000
USD
14.227.219
14.227.219
2,55
2,55
Uruguay - Uruguay - Uruguay - Uruguay
Uruguay 7.625% 06-21.03.36
1.365.000
USD
2.124.650
2.124.650
0,38
0,38
Petroleos 8.5% 10-2.11.17/Pool
Venezuela 11.75% 11-21.10.26
Venezuela 7% 07-31.3.38 Reg.S
Venezuela 7.65% 05-21.4.25
Venezuela 7.75% 13.10.19 Regs
Venezuela 8.25% 09-13.10.24
Venezuela 9% 08-7.5.23 Regs
Venezuela 9.25% 08-07.05.28Reg
500.000
2.200.000
300.000
2.000.000
500.000
3.250.000
8.560.000
3.275.000
USD
USD
USD
USD
USD
USD
USD
USD
491.990
2.477.420
240.870
1.763.000
470.100
2.990.910
8.288.476
3.216.640
0,09
0,44
0,04
0,32
0,08
0,54
1,48
0,58
Ukraine 9.25% 12-24.7.17
218
Dexia Bonds
Dénomination
Valeur nominale
Devise
% actifs nets
Description
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bezeichnung
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
2.493.000
22.432.406
0,45
4,02
482.263.399
86,53
effectenbeurs
482.263.399
86,53
Benaming
Venezuela (suite) - Venezuela (continued) - Venezuela (Fortsetzung) - Venezuela (vervolg)
Venezuela 9.25% 97-15.09.27
2.500.000
USD
Colombia 8.375% 97-2027
Colombia 8.7% 96-16
Columbia 4.375% 21.3.23
950.000
3.400.000
5.848.000.000
Pemex Pro Fdg 6.625%08-15.6.38
Pemex Proj. 6.625% 15.06.35
Pemex Proj.8.625% 03-1.2.22 S7
2.300.000
1.000.000
400.000
USD
USD
COP
1.220.750
4.139.490
3.361.868
8.722.108
0,22
0,74
0,60
1,56
USD
USD
USD
2.896.045
1.264.410
518.000
4.678.455
0,52
0,23
0,09
0,84
1.765.480
2.535.490
4.300.970
0,32
0,45
0,77
505.585
505.585
0,09
0,09
Russia 7.6% 11-14.4.21
51.000.000
RUB
Russia 8.15% 12-3.2.27 S 26207
70.000.000
RUB
Eximbank 5.5% 12-12.2.18
500.000
USD
219
Dexia Bonds
Dénomination
Valeur nominale
Devise
% actifs nets
Description
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bezeichnung
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
2.000
USD
2.400
2.400
0,00
0,00
Majapahit Hld 7.875% 07-37 Reg
2.000.000
USD
2.733.260
2.733.260
0,49
0,49
Peru 6.95% 08-12.8.31
Peru 8.75% 03-21.11.33
1.211.000
7.370.000
PEN
USD
597.981
12.842.225
13.440.206
0,11
2,31
2,42
34.382.984
6,17
34.382.984
6,17
516.646.383
472.324.498
92,70
Benaming
Pemex 6% 05.03.20
220
Dexia Bonds
Zusammensetzung des
31. Dezember 2012
op 31 december 2012
6,14
4,77
4,65
4,14
Fédération de Russie - Federation of Russia - Russische Föderation Russische Federatie
4,02
4,01
3,48
3,24
3,11
3,09
2,84
2,55
2,45
2,43
2,42
1,98
1,95
1,91
Costa Rica - Costa Rica - Costa Rica - Costa Rica
1,79
1,70
1,66
1,47
1,40
1,36
Iles Vierges Britanniques - British Virgin Islands - Virgin Inseln - Britse Lege
Eilanden
1,34
1,32
Sénégal - Sénégal - Sénégal - Sénégal
1,13
1,10
0,99
0,92
0,90
Trinidad et Tobago - Trinidad and Tobago - Trinidad und Tobago - Trinidad
en Tobago
République dominicaine - Dominican Republic - Dominikanische Republik Dominicaanse republiek
0,86
3,85
1,25
0,86
0,85
0,84
0,62
221
Dexia Bonds
Zusammensetzung des
31. Dezember 2012
op 31 december 2012
Mongolie - Mongolia - Mongolei - Mongolië
0,61
0,57
0,52
0,46
0,46
Jamaïque - Jamaica - Jamaika - Jamaïca
0,43
Biélorussie - Belarus - Weißrussland - Wit-Rusland
0,42
0,42
0,42
Uruguay - Uruguay - Uruguay - Uruguay
0,38
Bolivie - Bolivia - Bolivie - Bolivie
0,35
Irak - Iraq - Irak - Irak
0,34
0,26
0,25
Belize - Belize - Belize - Belize
0,24
0,23
0,23
Pakistan - Pakistan - Pakistan - Pakistan
0,20
0,18
Jordanie - Jordan - Jordanine - Jordanië
0,18
0,16
92,70
vennootschappen
Mécanique, outillage - Mechanics, machinery - Maschinen- und
Apparatebau - Machinebouw, werktuigen
222
59,11
8,95
6,33
6,30
2,50
2,47
2,34
2,25
1,87
0,36
Dexia Bonds
Zusammensetzung des
31. Dezember 2012
op 31 december 2012
dienstverleningen
0,22
92,70
223
Dexia Bonds
Dexia Bonds Euro
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Positions longues - Long positions - Langfristige Kapitalanlagen - Lange posities
Bayer Landk 2.5% 12-09.02.22
Deutsche Bk Frn 05-9.3.17
Germany 1.5% 12-4.9.22
Germany 3.25% 09-4.1.20
Germany 4.25% 07-04.07.17
Germany 4.75% 03-04.07.34
Germany 5.625% 98-04.01.28
Hessen 3.75% 11-12.04.21
Saxon Anhalt 3.75% 11-6.4.21
1.950.000
200.000
10.500.000
16.000.000
4.500.000
8.700.000
12.750.000
4.500.000
4.650.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
2.098.783
186.454
10.676.190
18.714.400
5.309.685
12.720.705
19.084.200
5.329.800
5.483.513
79.603.730
0,40
0,04
2,04
3,58
1,02
2,43
3,64
1,02
1,05
15,22
Anz Bk 3.625% 12-18.7.20 Emtn
Cba 3% 12-03.05.22
Cba 5.5% 09-06.08.19
Nab 2.75% 12-8.8.22
Westpac Bk 4.25% 09-22.09.16
2.700.000
1.500.000
500.000
600.000
550.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
3.128.368
1.653.998
592.320
628.194
617.073
6.619.953
0,60
0,32
0,11
0,12
0,12
1,27
Austria 3.2% 10-20.2.17
Austria 3.5% 05-15.09.21
Austria 4.15% 06-15.3.37
Erste Bk 3% 11-06.09.18
Oebb 4.875% 07-27.6.22 Emtn
5.000.000
3.350.000
2.000.000
1.800.000
3.900.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
5.565.650
3.885.096
2.597.000
1.985.076
4.945.707
18.978.529
1,06
0,74
0,50
0,38
0,95
3,63
Belgique - Belgium - Belgien - België
Apetra Nv 2.125% 12-17.12.20
Belfius Bk 1.25% 12-27.11.17
Belgium 3% 12-28.9.19
1.600.000
1.600.000
6.000.000
EUR
EUR
EUR
1.600.555
1.621.728
6.633.300
0,31
0,31
1,27
224
Dexia Bonds
Dexia Bonds Euro
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Belgique (suite) - Belgium (continued) - Belgien (Fortsetzung) - België (vervolg)
Belgium 3.75% 05-28.09.15 Olo
3.500.000
Belgium 4.25% 11-28.09.21
2.200.000
Belgium 4.5% 11-28.3.26 Olo
5.700.000
Flemish Com 3.875% 09-20.7.16
3.500.000
Fortis Banque 4.5% 07-30.5.14
1.710.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
3.836.000
2.628.890
7.035.225
3.889.235
1.798.407
29.043.340
0,73
0,50
1,36
0,74
0,34
5,56
Corée du Sud - South Korea - Südkorea - Zuid-Korea
Exp-Imp Bk Kor 5.75%08-22.5.13
2.886.000
EUR
2.938.684
2.938.684
0,56
0,56
Espagne - Spain - Spanien - Spanje
Ayt Cedulas Cajas 4.25% 04-19 -BBankinter 4.125% 12-22.3.17
Bbva 3.50% 07.10.20
Bbvasm 4.375% 12-21.9.15
Bco Santander 4% 05-7.4.20
Bsch 4% 03-8.7.13
Bsch 4.125% 06-9.1.17
Cedulas A4 4.125% 06-10.04.21
Com Canarias 4.929% 10-9.3.20
Fade 5.9% 11-17.3.21
Gas Ncp 4.125% 10-26.1.18
Iberdrola 7.5% 08-25.11.15
Ico 3.875% 11-16.5.13
Ico 4.5% 11-8.7.14
La Caixa 5% 11-22.02.2016
Sant Id 4.625% 12-21.3.16
Spain 4% 11-30.7.15
Spain 5.85% 11-31.1.22
Telefonica 4.71% 12-20.1.20
1.600.000
1.700.000
900.000
1.200.000
800.000
3.000.000
200.000
1.000.000
1.670.000
1.500.000
400.000
500.000
4.200.000
2.300.000
1.000.000
800.000
9.000.000
1.900.000
500.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
1.388.000
1.732.147
884.340
1.230.756
815.640
3.029.850
209.670
845.000
1.269.958
1.523.190
424.960
576.875
4.222.890
2.347.587
1.051.320
836.576
9.190.350
1.982.935
543.550
34.105.594
0,27
0,33
0,17
0,24
0,16
0,58
0,04
0,16
0,24
0,29
0,08
0,11
0,81
0,45
0,20
0,16
1,75
0,38
0,10
6,52
Bank of America 4.75%(TV)-6.5.19
Citigp 4.75% 04-10.2.19 Intl
Citigp 7.375% 09-4.9.19
Goldman Sachs Gr. 4.750% 28.01.14
500.000
200.000
700.000
1.200.000
EUR
EUR
EUR
EUR
487.455
194.326
921.109
1.246.835
0,09
0,04
0,18
0,23
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
225
Dexia Bonds
Dexia Bonds Euro
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Hsbc Fin.4.875% 07-30.5.17
500.000
EUR
574.900
Jpm Chase Co 2.75% 12-24.8.22
530.000
EUR
548.985
Jpm Chase 3.875% 23.09.20 Emtn
500.000
EUR
570.645
JPmorgan Co 3.75% 11-15.06.16
500.000
EUR
547.660
Merrill Lynch 4.625% 03-2.10.13 Emtn
1.000.000
EUR
1.024.530
Merrill 4.875% 30.05.14 Emtn
600.000
EUR
631.038
Morgan Stanley 4.5% 9-29.10.14
1.000.000
EUR
1.056.080
Morgan Stanley 5.375% 10.08.20 Emtn
100.000
EUR
113.960
Zurich Fin 6.5% 09-14.10.15
662.000
EUR
762.929
8.680.452
0,11
0,11
0,11
0,10
0,20
0,12
0,20
0,02
0,15
1,66
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Finlande - Finland - Finnland - Finland
Finland 1.625% 12-15.9.22
Finland 4% 09-4.7.25
Pohjola Bk 2.625% 12-20.3.17
Axa 5.25%(Frn) 10-16.4.40.Sub
Banque Federative du Credit Mutuel 4% 22.10.20 Emtn
Bfcm 2.875% 12-21.06.17
Bfcm 4.375% 06-31.5.16 Emtn
Bnpp 2.5% 12-23.8.19
Bnpp 2.875% 12-24.10.22
Bnpp 2.875% 12-27.11.17
Bnppcb 3.125% 12-22.03.22
Bpce Sfh 3.625% 11-12.05.16
Caisse Refinancement de l'Habitat 3.50% 22.06.20
Cr Agr 5.875% 09-11.6.19
Crh 4% 11-10.1.22
Fonc. Lyon 3.5% 12-28.11.17
France Government Bond Oat 3.50% 25.04.26
France 2.5% 10-15.01.15 Btan
France 3% 05-25.10.15 Oat
France 4% 06-25.10.38 Oat
France 4.25% 07-25.10.18
France 5.75% 01-25.10.32
226
5.700.000
1.350.000
600.000
EUR
EUR
EUR
5.756.145
1.684.368
639.252
8.079.765
1,11
0,32
0,12
1,55
200.000
50.000
1.600.000
1.200.000
500.000
760.000
580.000
5.000.000
4.000.000
1.500.000
500.000
1.700.000
200.000
4.100.000
14.000.000
6.000.000
21.500.000
8.500.000
8.000.000
2.400.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
209.822
52.334
1.710.032
1.330.560
521.165
794.679
620.728
5.545.400
4.375.880
1.712.235
572.590
2.009.111
207.352
4.618.363
16.300.900
6.294.480
23.188.179
10.140.075
9.480.400
3.517.320
0,04
0,01
0,33
0,25
0,10
0,15
0,12
1,06
0,84
0,33
0,11
0,38
0,04
0,88
3,12
1,20
4,44
1,94
1,81
0,67
Dexia Bonds
Dexia Bonds Euro
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
France (suite) - France (continued) - Frankreich (Fortsetzung) - Frankrijk (vervolg)
Grpe Bpce 3.750% 21.07.17 Emtn
1.000.000
Klepierre 4% 13.04.17 Emtn
300.000
Socgen 2.375% 12-28.2.18
800.000
Socgen 3.25% 11-6.6.16
2.200.000
Socgen 3.75% 12-01.03.17
1.400.000
Unibail 4.625% 09-23.9.16
396.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
1.104.950
328.164
831.048
2.391.928
1.533.336
444.629
99.835.660
0,21
0,06
0,16
0,46
0,29
0,09
19,09
Aviva Plc 6.875%(Tv)08-38 Emtn
150.000
Barclays 3.625% 11-13.4.16
1.600.000
Barclays 6.625% 11-30.03.2022
700.000
Credit Agric. 3% 20.07.15 Emtn
550.000
Cs Ldn 3.875% 25.01.17 Emtn
1.200.000
Hsbc Hldg 6% 09-10.6.19
300.000
Lloyds 4.625% 12-02.02.17
1.560.000
Rbs Grp 5.375% 09-30.9.19
500.000
Rbs 4.125% 11-15.01.18
4.500.000
Royal Bk Scot 4.875% 15.07.15 Emtn
500.000
Royal Bk Scot 6.934% 08-18Emtn
600.000
St.Chart 5.875% 7-26.9.17 Regs
500.000
Std Chart 1.75% 12-29.10.17
900.000
Wstp 3.5% 11-16.6.16
2.150.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
164.015
1.762.528
827.673
577.951
1.332.696
363.264
1.759.789
597.820
5.181.209
546.230
677.088
583.940
917.811
2.357.669
17.649.683
0,03
0,34
0,16
0,11
0,25
0,07
0,34
0,11
1,00
0,10
0,13
0,11
0,18
0,45
3,38
Cloverie 6.625%(Frn) 12-1.9.42
Ge Cap Eur 5.375% 08-16.01.18
Ge Cap.Euro Fdg 6% 08-15.1.19
Willow No.2 3.375% 12-27.6.22
200.000
230.000
1.000.000
210.000
EUR
EUR
EUR
EUR
242.786
274.144
1.245.730
227.350
1.990.010
0,05
0,05
0,24
0,04
0,38
Assgen 5.125% 09-16.09.24
Bpim 4.75% 11-31.03.16
Intesa San 3% 10-4.11.15
Intesa San 3.25% 11-1.2.13
Intesa San 4.375% 12-15.10.19
700.000
1.350.000
1.900.000
1.200.000
600.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
748.825
1.404.527
1.975.525
1.202.436
618.528
0,14
0,27
0,38
0,23
0,12
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
227
Dexia Bonds
Dexia Bonds Euro
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Italie (suite) - Italy (continued) - Italien (Fortsetzung) - Italië (vervolg)
Intesa San 4.875% 12-10.7.15
600.000
Intesa San 5% 12-28.02.17
500.000
Intesa Sanp 5% 12-27.1.21
1.000.000
Italy 4.75% 11-15.09.16 Btp
8.000.000
Italy 5% 09-01.09.40 Btp
3.500.000
Italy 5.25% 02-1.8.17 Btp
500.000
Italy 5.5% 12-1.9.22 Btp
21.000.000
Italy 6% 00-01.5.31 Btp
9.350.000
Italy 7.25% 96-26 Btp
6.400.000
Telecom It 4.75% 11-25.05.18
500.000
Ubi Bk Spca 4.125% 11-21.10.13
90.000
Unicredit 3.375% 12-11.1.18
350.000
Unicredit 4.25% 09-29.07.16
1.000.000
Unicredit 4.375% 04-10.2.14 Emtn
250.000
Unicredit 4.875% 08-12.02.13
400.000
Unicredit 4.875% 12-7.3.17
800.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
634.998
539.610
1.141.650
8.565.200
3.503.080
544.315
22.788.149
10.425.063
7.950.272
539.090
91.510
353.941
1.085.100
257.768
401.888
859.024
65.630.499
0,12
0,10
0,22
1,64
0,67
0,10
4,35
1,99
1,52
0,10
0,02
0,07
0,21
0,05
0,08
0,16
12,54
Ubs Je 4.5% 04-16.09.19
610.000
EUR
626.915
626.915
0,12
0,12
3.456.000
3.100.000
1.918.000
100.000
5.200.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
4.020.468
3.098.264
2.010.428
109.681
6.041.309
15.280.150
0,77
0,59
0,38
0,02
1,16
2,92
300.000
EUR
305.526
305.526
0,06
0,06
600.000
950.000
3.150.000
EUR
EUR
EUR
685.206
1.048.420
3.771.243
0,13
0,20
0,72
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Eec 3.5% 11-4.6.21
Eib Frn 11-27.07.16
Eib 2.25% 12-14.10.22
Hannover Fin. 5% (Frn) 12-30.6.43
Luxembourg 3.375% 10-18.5.20
Norvège - Norway - Norwegen - Noorwegen
Spbk 1 Sr 2% 12-14.5.2018
Abn Amro 4.125% 12-28.03.22
Abn Amro 4.25% 11-11.04.16
Abn Amro 4.25% 11-6.4.21
228
Dexia Bonds
Dexia Bonds Euro
Dénomination
Description
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
459.560
497.099
6.966.190
5.339.853
817.260
1.245.963
2.638.025
3.153.690
11.412.239
3.927.612
3.586.890
45.549.250
0,09
0,10
1,33
1,02
0,16
0,24
0,50
0,60
2,18
0,75
0,69
8,71
Bezeichnung
Benaming
Pays-Bas (suite) - Netherlands (continued) - Niederlande (Fortsetzung) - Nederland (vervolg)
Allianz Fin5.75%(Frn)8.7.41Sub
400.000
EUR
Delta Lloyd NV 4.250% 17.11.17 Emtn
460.000
EUR
Dt Bahn Fin. 2% 12-20.2.23
7.000.000
EUR
Ing Bank Nv 2.250% 31.08.15 Emtn
5.100.000
EUR
Ing Bank Nv 3.5% 05-16.09.20
830.000
EUR
Kbc Ifima 4% 11-01.03.13
1.250.000
EUR
Kbc Ifima 4.5% 09-17.9.14
2.500.000
EUR
Netherlands 2.5% 12-15.01.33
3.000.000
EUR
Netherlands 2.5%11-15.01.17
10.500.000
EUR
Netherlands 3.25% 11-15.07.21
3.400.000
EUR
Netherlands 4% 09-15.07.19
3.000.000
EUR
Poland 3.75% 10-29.3.17
Poland 4% 10-23.03.21
Nordea Bank 4% 29.03.21 Emtn
Nordea 4.625% (Frn)12-15.2.22
Shb 2.25% 12-14.6.18
Shb 2.625% 12-23.8.22
Swedbank 3.375% 12-9.2.17
1.231.000
4.000.000
EUR
EUR
1.367.579
4.477.480
5.845.059
0,26
0,86
1,12
350.000
420.000
540.000
440.000
150.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
378.014
454.810
566.859
455.171
163.248
2.018.102
442.780.901
0,07
0,09
0,11
0,09
0,03
0,39
84,68
246
EUR
36.900
36.900
36.900
0,01
0,01
0,01
442.817.801
84,69
Options - Options - Optionen - Opties
Put Euro Bund 143 25.01.13
Total options - Total options - Total Optionen - Totaal opties
effectenbeurs
229
Dexia Bonds
Dexia Bonds Euro
Dénomination
Description
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Bezeichnung
Benaming
Caixabank 4% 12-16.02.17
1.500.000
EUR
1.517.055
1.517.055
1.517.055
0,29
0,29
0,29
1.517.055
0,29
Instruments du marché monétaire - Money market instruments - Geldmarktinstrumente - Geldmarktinstrumenten
Titres de créances - Debt instruments - Finanzinstrumenten - Schuldbewijzen
Belfius Bk 0% 12-29.8.13 Cd
6.600.000
EUR
Total titres de créances - Total debt instruments - Total Finanzinstrumenten - Totaal
schuldbewijzen
Total instruments du marché monétaire - Total money market instruments - Total
Geldmarktinstrumente - Totaal geldmarkinstrumenten
6.525.285
6.525.285
6.525.285
1,25
1,25
1,25
6.525.285
1,25
Dexia Monétaire - I Cap
230
730
EUR
7.501.911
7.501.911
1,43
1,43
Dexia Bonds
Dexia Bonds Euro
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
285.000
EUR
44.052.450
44.052.450
51.554.361
8,43
8,43
9,86
Belegging
51.554.361
9,86
Total positions longues - Total long positions - Total Langfristige Kapitalanlagen - Totaal
lange posities
502.414.502
96,09
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Dexia Bonds - Euro Corporate ex-Financials I Cap
beleggingsfondsen
Positions courtes - Short positions - Kurzfristige Kapitalanlagen - Korte posities
Call Euro Bund 146 25.01.13
Put Euro Bund 140.5 25.01.13
(246)
(246)
(164.820)
(4.920)
(169.740)
(169.740)
(0,03)
0,00
(0,03)
(0,03)
effectenbeurs
(169.740)
(0,03)
Total positions courtes - Total short positions - Total Kurzfristige Kapitalanlagen - Totaal
korte posities
(169.740)
(0,03)
502.244.762
477.919.603
96,06
insgesamt - Totaal van de effectenportefeuille*
EUR
EUR
* incluant la valeur de marché des options. -* including the market value of the options. -* einschließlich Marktwert der Optionen. -* Inclusief marktwaarde van de opties.
231
Dexia Bonds
Dexia Bonds Euro
Zusammensetzung des
31. Dezember 2012
op 31 december 2012
20,52
15,20
12,54
11,35
8,71
6,81
6,81
3,63
3,38
1,66
1,55
1,27
1,12
0,56
0,39
0,38
0,12
0,06
96,06
vennootschappen
Organisme Supranational - Supranational Organization - Supranational
Organismus - Supranationale Instantie
Assurances - Insurance - Versicherungen - Verzekeringen
dienstverleningen
57,26
21,80
9,86
4,59
1,74
0,40
0,20
0,19
0,04
(0,02)
96,06
232
Dexia Bonds
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Bulgaria 4.25% 12-9.7.17
1.000.000
EUR
1.091.070
1.091.070
1,25
1,25
Croatia 5.875% 11-09.07.18
200.000
1.500.000
EUR
EUR
199.726
1.628.655
1.828.381
0,23
1,87
2,10
750.000
EUR
838.605
838.605
0,96
0,96
200.000
200.000.000
1.628.000
3.500.000
800.000.000
EUR
HUF
EUR
EUR
HUF
199.460
682.856
1.685.843
3.655.610
2.922.680
9.146.449
0,23
0,78
1,94
4,20
3,36
10,51
Iceland 4.875% 11-16.06.16
1.200.000
USD
956.303
956.303
1,10
1,10
Latvia 2.75% 12-12.1.20
Latvia 5.25% 12-22.2.17
1.250.000
1.000.000
USD
USD
939.320
852.852
1.792.172
1,08
0,98
2,06
Lithuania 4.85% 07-7.2.18
1.500.000
EUR
1.685.670
1.685.670
1,94
1,94
Elering 4.625% 11-12.07.18
Hungarian Dev 5.875%11-31.5.16
Hungary 5.5% 05-12.02.16 Ser.C
Hungary 5.75% 08-11.06.18
Hungary 6% 11-11.01.19
Hungary 7% 11-24.6.22
233
Dexia Bonds
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Poland 3% 12-17.3.23
Poland 3.375 12-9.7.24
Poland 5.25% 10-20.1.25
Poland 5.25% 10-25.10.20
Poland 5.5% 08-25.10.19
Poland 5.5% 09-25.04.15
Poland 5.75% 01-23.09.22
Poland 5.75% 08-25.4.14
1.538.000
7.750.000
3.986.000
7.000.000
10.000.000
13.000.000
20.000.000
15.000.000
USD
EUR
EUR
PLN
PLN
PLN
PLN
PLN
1.168.724
7.997.534
4.870.812
1.924.901
2.772.455
3.353.610
5.749.698
3.798.968
31.636.702
1,34
9,19
5,60
2,21
3,19
3,85
6,61
4,36
36,35
République tchèque - Czech Republic - Tschechien - Tsechië
Ceske Drahy 4.125% 12-23.7.19
Czech Rep 3.8%05-11.4.15
Czech Rep 3.85% 10-29.9.21
Czech Rep 5% 9-11.4.19
750.000
50.000.000
25.000.000
60.000.000
EUR
CZK
CZK
CZK
812.798
2.152.823
1.166.069
2.918.035
7.049.725
0,93
2,47
1,34
3,36
8,10
City of Bucharest Romania 4.125% 22.06.15
Romania 4.875% 12-7.11.19
Romania 6.50% 18.06.18
350.000
1.250.000
3.750.000
EUR
EUR
EUR
347.025
1.321.100
4.268.738
5.936.863
0,40
1,52
4,90
6,82
Serbia 7.25% 11-28.9.21
1.000.000
USD
874.105
874.105
1,00
1,00
900.000
EUR
955.152
955.152
1,10
1,10
5.000.000
3.000.000
4.000.000
2.000.000
1.000.000
1.000.000
TRY
TRY
TRY
TRY
EUR
EUR
2.197.837
1.562.150
2.243.681
1.227.017
1.138.130
1.124.680
2,53
1,79
2,58
1,41
1,31
1,29
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Bos Fin Ab 6% 11-11.5.16
Turkey 10% 11-04.12.13
Turkey 10.5% 10-15.1.20
Turkey 3% 11-06.01.21/Cpi
Turkey 4% 01.04.20
Turkey 5.125% 10-18.05.20
Turkey 5.50% 05-16.02.17
234
Dexia Bonds
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
EUR
EUR
TRY
TRY
2.347.499
528.865
686.834
3.061.952
16.118.645
2,70
0,61
0,79
3,51
18,52
79.909.842
91,81
effectenbeurs
79.909.842
91,81
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Turquie (suite) - Turkey (continued) - Türkei (Fortsetzung) - Turkije (vervolg)
Turkey 5.875% 07-2.4.19
2.000.000
Turkey 6.5% 04-10.02.14
500.000
Turkey 9% 11-27.1.16
1.500.000
Turkey 9.5% 12-12.1.22
6.000.000
Eximbank 5.5% 12-12.2.18
500.000
USD
383.484
383.484
0,44
0,44
383.484
0,44
383.484
0,44
235
Dexia Bonds
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Dexia Money Market - Euro AAA Z Cap
794
855.482
855.482
0,98
0,98
beleggingsfondsen
855.482
0,98
Belegging
855.482
0,98
81.148.808
75.885.122
93,23
EUR
236
Dexia Bonds
Zusammensetzung des
31. Dezember 2012
op 31 december 2012
36,35
18,52
10,95
8,10
6,82
2,10
2,06
1,94
1,25
1,10
1,10
1,00
0,98
0,96
93,23
88,36
1,10
0,98
0,96
0,93
0,90
93,23
237
Dexia Bonds
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Bertel 2.625% 12-2.8.22
Deutsche Bk Frn 05-9.3.17
Eurogrid GmbH 3.875% 22.10.20 Emtn
Metro Ag 5.750% 14.07.14 Emtn
Metro 7.625% 09-05.03.15
Munich Re Frn(6.25%)12-26.5.42
Munich Re 5.767%(Tv) 07-49
Vw Fin 3.25% 11-10.05.18
2.200.000
500.000
750.000
525.000
500.000
1.600.000
200.000
2.500.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
2.221.384
466.135
849.893
561.923
565.490
1.945.360
212.024
2.733.550
9.555.759
0,39
0,08
0,15
0,10
0,10
0,34
0,04
0,46
1,66
Cba 5.5% 09-06.08.19
Nab 2.75% 12-8.8.22
Telstra 3.5% 12-21.9.22
Westpac Bk 4.25% 09-22.09.16
2.500.000
1.800.000
2.000.000
2.282.000
EUR
EUR
EUR
EUR
2.961.600
1.884.582
2.220.440
2.560.290
9.626.912
0,51
0,33
0,39
0,44
1,67
Ab Inbev 4% 10-26.4.18
Ab Inbev 4% 11-02.06.21
Delhaize Grp 3.125% 12-27.2.20
Eandis 2.75% 12-30.11.22
Fortis Banque 4.5% 07-30.5.14
Ores 4% 12-2.10.21
2.025.000
1.608.000
1.000.000
500.000
4.385.000
800.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
2.310.849
1.859.829
1.032.420
516.570
4.611.704
835.436
11.166.808
0,40
0,32
0,18
0,09
0,81
0,14
1,94
Vale 4.375 10-24.03.18
3.000.000
EUR
3.330.840
3.330.840
0,58
0,58
238
Dexia Bonds
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Curaçao - Curaçao - Curaçao - Curaçao
Teva 2.875% 12-15.04.19
2.347.000
EUR
2.511.384
2.511.384
0,44
0,44
Danemark - Denmark - Dänemark - Denemarken
Carls Brew 2.625% 15.11.22 Emtn
Dong Energy 4.875% 09-16.12.21
2.020.000
1.700.000
EUR
EUR
2.026.444
2.037.977
4.064.421
0,35
0,36
0,71
Xstrata Fin. 1.5% 12-19.5.16
3.000.000
EUR
2.995.110
2.995.110
0,52
0,52
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Abertis 4.75% 12-25.10.19
Bbva 3.50% 07.10.20
Bbvasm 4.375% 12-21.9.15
Gas Ncp 4.125% 10-26.1.18
Gas Ncp 4.375% 09-2.11.16
Gas Ncp 6% 12-27.1.20
Iberdrola 7.5% 08-25.11.15
Ibesm 3.875% 11-10.02.14
Red Elec Fi3.50% 07.10.16
Sant Id 3.381% 11-01.12.15
Sant Id 4.375% 12-4.9.14
Sant Id 4.625% 12-21.3.16
Telefonica 4.375% 06-02.02.16
Telefonica 4.693% 09-11.11.19
Telefonica 4.71% 12-20.1.20
Telefonica 4.75% 11-7.2.17
Telefonica 5.811% 9.5.17 Emtn
300.000
800.000
3.400.000
1.450.000
700.000
2.000.000
1.400.000
1.200.000
1.000.000
1.000.000
1.200.000
2.700.000
1.450.000
1.400.000
900.000
2.500.000
600.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
317.253
786.080
3.487.142
1.540.480
751.366
2.290.520
1.615.250
1.234.224
1.044.100
1.009.140
1.229.424
2.823.444
1.545.178
1.529.388
978.390
2.713.850
682.014
25.577.243
0,06
0,14
0,60
0,27
0,13
0,40
0,28
0,21
0,18
0,18
0,21
0,48
0,27
0,27
0,17
0,47
0,12
4,44
Amgen 2.125% 12-13.9.19
Bank of America 4.75%(TV)-6.5.19
Cargill Inc 6.25 08-24.07.15
Citigp 4.75% 04-10.2.19 Intl
Citigp 7.375% 09-4.9.19
800.000
1.200.000
2.000.000
1.200.000
3.800.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
820.488
1.169.892
2.275.260
1.165.956
5.000.306
0,14
0,20
0,39
0,20
0,87
239
Dexia Bonds
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Goldman Sachs Gr. 4.750% 28.01.14
2.046.000
EUR
2.125.855
Goldman Sachs Gr. 5.125% 07-16.10.14
1.800.000
EUR
1.922.778
Gs 5.125% 09-23.10.19
2.000.000
EUR
2.319.260
Hsbc Fin.4.875% 07-30.5.17
2.300.000
EUR
2.644.540
Jpm Chase Co 2.75% 12-24.8.22
2.300.000
EUR
2.382.386
Jpm Chase 3.875% 23.09.20 Emtn
1.300.000
EUR
1.483.677
JPmorgan Co 3.75% 11-15.06.16
2.000.000
EUR
2.190.640
Merrill Lynch 4.625% 03-2.10.13 Emtn
3.800.000
EUR
3.893.214
Merrill 4.875% 30.05.14 Emtn
4.000.000
EUR
4.206.920
800.000
EUR
844.864
Morgan Stanley 5.375% 10.08.20 Emtn
1.500.000
EUR
1.709.400
1.100.000
EUR
1.256.640
1.380.000
EUR
1.589.139
Pfizer 5.75% 09-3.6.21
1.950.000
EUR
2.553.525
P&G 4.875% 07-11.05.27
620.000
EUR
797.339
Roche Hldg 6.5% 09-04.03.21
3.000.000
EUR
4.108.230
Wal-Mart 4.875% 09-21.9.29
900.000
EUR
1.162.944
Zurich Fin 6.5% 09-14.10.15
1.642.000
EUR
1.892.339
49.515.592
0,37
0,33
0,40
0,46
0,41
0,26
0,38
0,68
0,73
0,15
0,30
0,22
0,28
0,44
0,14
0,71
0,20
0,33
8,59
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Pohjola Bk 2.625% 12-20.3.17
3.000.000
EUR
3.196.260
3.196.260
0,55
0,55
Air Liquide 2.125% 12-15.10.21
Alstom 3.875% 12-02.03.16
Areva 4.875% 09-23.09.24
Axa Sa 6.211%(Tv) 07 Perp
Axa 5.25%(Frn) 10-16.4.40.Sub
Banque Federative du Credit Mutuel 4% 22.10.20 Emtn
Bfcm 2.875% 12-21.06.17
Bfcm 4.375% 06-31.5.16 Emtn
Bnpp 2.5% 12-23.8.19
Bnpp 2.875% 12-24.10.22
Bnpp 2.875% 12-27.11.17
Bouygues SA 3.641% 29.10.19
Bouygues 3.625% 12-16.1.23
1.000.000
1.500.000
850.000
1.039.000
800.000
2.400.000
2.000.000
3.050.000
1.100.000
3.500.000
5.000.000
1.000.000
2.000.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
1.012.730
1.613.910
930.920
1.019.799
839.288
2.512.008
2.137.540
3.381.840
1.146.563
3.659.705
5.351.101
1.092.020
2.121.080
0,18
0,28
0,16
0,18
0,15
0,44
0,37
0,59
0,20
0,63
0,92
0,19
0,37
240
Dexia Bonds
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
France (suite) - France (continued) - Frankreich (Fortsetzung) - Frankrijk (vervolg)
Bpce Sa 2.875% 22.09.15 Emtn
2.300.000
Carrefour 1.875% 12-19.12.17
470.000
Carrefour 4.375% 06-2.11.16
800.000
Cofiroute 5% 06-24.05.21
2.000.000
Cofp 4.379% 10-8.2.17
4.000.000
Cr Agr 5.875% 09-11.6.19
3.200.000
Edf 5% 08-05.02.18
4.200.000
Edf 5.125% 09-23.1.15
2.500.000
Edf 5.625% 03-21.2.33
1.000.000
Fonc. Lyon 3.5% 12-28.11.17
400.000
France Telecom 3.875% 10-14.1.21
3.000.000
France Telecom 8.125% 03-28.1.33
1.200.000
Gdf Suez 3.5% 10-18.10.22
3.000.000
Grpe Bpce 3.750% 21.07.17 Emtn
4.000.000
Klepierre 4% 13.04.17 Emtn
2.500.000
LBP 4.375% 10-30.11.20
300.000
Lvmh 3.375% 11-7.4.15
500.000
Rci Bq 4.25% 12-27.04.17
565.000
Rte 2.125% 12-20.9.19
5.000.000
Socgen 2.375% 12-13.7.15
1.800.000
Socgen 2.375% 12-28.2.18
2.400.000
Socgen 3.75% 12-01.03.17
2.700.000
Socgen 6.125% 08-20.8.18
1.600.000
St Gobain 3.625% 12-28.03.22
1.730.000
St Gobain 4% 10-8.10.18
1.500.000
Suez Envir 4.820% Frn-Perp
750.000
Unibail 4.625% 09-23.9.16
2.500.000
Veolia Env. 4.375% 05-11.12.20
2.500.000
Veolia Env.5.125% 07-24.5.22
1.830.000
Vinci 3.375% 12-30.3.20
800.000
Vinci 4.125% 11-20.2.17
4.000.000
Vivendi 4% 10-31.03.17
1.500.000
Vivendi 4.125% 12-18.07.17
500.000
Wpp Finance 5.25% 07-30.1.15
1.519.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
2.414.609
470.808
884.120
2.387.760
4.418.920
3.664.576
4.959.024
2.723.975
1.297.170
414.704
3.363.780
1.896.576
3.319.410
4.419.800
2.734.700
323.109
530.435
611.872
5.146.800
1.859.490
2.493.144
2.957.148
1.836.112
1.789.114
1.646.310
766.523
2.807.000
2.851.425
2.189.577
863.864
4.467.800
1.636.770
549.225
1.650.910
103.165.064
0,42
0,08
0,15
0,41
0,77
0,64
0,86
0,47
0,23
0,07
0,58
0,33
0,58
0,77
0,47
0,06
0,09
0,11
0,88
0,32
0,43
0,51
0,32
0,31
0,29
0,13
0,49
0,49
0,38
0,15
0,78
0,28
0,10
0,29
17,90
Anglo Amer 3.5% 12-28.3.22
EUR
530.800
0,09
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
500.000
241
Dexia Bonds
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Grande-Bretagne (suite) - Great Britain (continued) - Großbritannien (Fortsetzung) - Groot-Brittannië (vervolg)
Anglo Amer 5.875% 08-17.04.15
2.150.000
EUR
2.382.566
Aviva Plc 6.875%(Tv)08-38 Emtn
600.000
EUR
656.058
Barclays Bk 6% 08-23.01.18
3.000.000
EUR
3.409.230
Barclays 6% 14.01.21 Emtn
1.000.000
EUR
1.134.800
Barclays 6.625% 11-30.03.2022
1.260.000
EUR
1.489.811
BP Capital Markets PLC 3.830% 06.10.17 Emtn
2.500.000
EUR
2.822.450
Credit Agric. 3% 20.07.15 Emtn
4.000.000
EUR
4.203.280
Cs Ldn 3.875% 25.01.17 Emtn
2.000.000
EUR
2.221.160
Cs Ldn 5.125% 07-18.09.17
2.217.000
EUR
2.617.501
Hsbc Hldg 6% 09-10.6.19
4.500.000
EUR
5.448.960
Imp Tobacco 8.375% 09-17.02.16
1.200.000
EUR
1.457.292
Imperial Tob 4.5% 11-05.07.18
1.830.000
EUR
2.094.087
Lloyds 4.625% 12-02.02.17
5.860.000
EUR
6.610.490
Lloyds 6.375% 09-17.06.16
2.187.000
EUR
2.564.892
National Grid 5% 03-2.7.18
2.500.000
EUR
2.973.600
Nationwide 6.75% 10-22.7.20
1.000.000
EUR
1.174.680
Rbs Grp 5.375% 09-30.9.19
2.650.000
EUR
3.168.446
Royal Bk Scot 4.875% 15.07.15 Emtn
3.050.000
EUR
3.332.003
Royal Bk Scot 6.934% 08-18Emtn
1.300.000
EUR
1.467.024
Sabic Cap I Bv 4.5%08-28.11.13
500.000
EUR
518.155
St.Chart 5.875% 7-26.9.17 Regs
2.300.000
EUR
2.686.124
Std Chart 1.75% 12-29.10.17
4.000.000
EUR
4.079.160
Tesco 3.375% 11-2.11.18
1.500.000
EUR
1.657.590
Ubs London 6% 08-18.4.18 Senior
4.000.000
EUR
4.946.320
65.646.479
0,41
0,11
0,59
0,20
0,26
0,49
0,73
0,39
0,45
0,95
0,25
0,36
1,14
0,45
0,52
0,20
0,55
0,58
0,25
0,09
0,47
0,71
0,29
0,86
11,39
Hutchison Whampoa 2.5% 12-6.6.17
Hutchison Whampoa 4.125% 05-15
Ipic Gmtn 2.375% 12-30.5.18 Emtn
Petbra 3.25% 12-1.4.19
4.370.000
1.100.000
2.640.000
1.000.000
EUR
EUR
EUR
EUR
4.598.551
1.186.339
2.714.078
1.037.680
9.536.648
0,79
0,21
0,47
0,18
1,65
Bogaeis 3.625% 12-4.12.17
Cloverie 6.625%(Frn) 12-1.9.42
Ge Cap Eur 4.75% 09-30.07.14
Ge Cap Eur 5.375% 08-16.01.18
1.000.000
1.300.000
500.000
2.500.000
EUR
EUR
EUR
EUR
1.051.120
1.578.109
531.195
2.979.825
0,18
0,27
0,09
0,52
242
Dexia Bonds
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Irlande (suite) - Ireland (continued) - Irland (Fortsetzung) - Ierland (vervolg)
Ge Cap Eur 5.375% 09-23.1.20
2.973.000
Ge Cap.Euro Fdg 6% 08-15.1.19
4.250.000
Willow No.2 3.375% 12-27.6.22
860.000
EUR
EUR
EUR
3.645.493
5.294.352
931.053
16.011.147
0,63
0,93
0,16
2,78
Assgen 10.125% 12-10.7.42 Ftf
Assgen 5.125% 09-16.09.24
Atlim 4.375% 12-16.3.20
Atlim 4.5% 12-08.02.19
Eni 4% 10-29.6.20
Eni 4.25% 12-03.02.20
Hera Spa 4.125% 06-16.02.16
Intesa San 3.25% 11-1.2.13
Intesa San 4.375% 12-15.10.19
Intesa San 4.875% 12-10.7.15
Intesa San 5% 12-28.02.17
Lottomatica 3.5% 12-5.3.20
Lottomatica 5.375% 02.02.18
Snam 2% 12-13.11.15 Emtn
Snam 3.5% 12-13.2.20 Emtn
Telecom It 4% 12-21.1.20
Telecom It 4.5% 12-20.9.17
Telecom It 4.75% 11-25.05.18
Terna 2.875% 12-16.2.18 Emtn
Terna 4.125% 12-17.2.17
Ubi Bk Spca 4.125% 11-21.10.13
Unicredit 3.375% 12-11.1.18
Unicredit 4.375% 04-10.2.14 Emtn
Unicredit 4.875% 08-12.02.13
Unicredit 4.875% 12-7.3.17
Unicredito It.4.375%04-29.1.20
500.000
1.700.000
1.000.000
1.000.000
4.500.000
700.000
450.000
1.100.000
4.400.000
2.700.000
2.600.000
200.000
1.200.000
970.000
1.500.000
800.000
2.680.000
2.400.000
3.600.000
1.600.000
570.000
1.500.000
1.050.000
1.400.000
2.800.000
600.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
599.180
1.818.575
1.071.590
1.089.910
5.057.234
796.887
476.663
1.102.233
4.535.871
2.857.491
2.805.972
205.994
1.336.944
980.001
1.574.145
812.592
2.867.225
2.587.632
3.727.548
1.746.464
579.565
1.516.890
1.082.624
1.406.608
3.006.584
624.384
46.266.806
0,10
0,32
0,19
0,19
0,87
0,14
0,08
0,19
0,79
0,50
0,49
0,04
0,23
0,17
0,27
0,14
0,50
0,45
0,65
0,30
0,10
0,26
0,19
0,24
0,52
0,11
8,03
Ubs Je 4.5% 04-16.09.19
1.213.000
EUR
1.246.636
1.246.636
0,22
0,22
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
243
Dexia Bonds
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Gaz Capital 5.136% 06-22.3.17
Gaz Capital 5.875%05-1.6.15 Reg
Glencore Fin 4.125%123.4.18
Glencore Fin 5.25% 10-22.3.17
Hannover Fin. 5% (Frn) 12-30.6.43
Hannover Fin. 5.75% 04-24 Emtn
Olivetti Fin. 7.75%03-24.01.33
3.000.000
3.000.000
1.000.000
1.500.000
100.000
675.000
500.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
3.338.640
3.286.560
1.085.160
1.687.710
109.681
707.886
580.120
10.795.757
0,58
0,57
0,19
0,29
0,02
0,12
0,10
1,87
Amer Movil 3% 12-12.7.21
Pemex 5.5% 09-09.01.17
2.500.000
1.100.000
EUR
EUR
2.633.775
1.254.495
3.888.270
0,45
0,22
0,67
Dnb Nor 3.875% 10-29.6.20
Spbk 1 Sr 2% 12-14.5.2018
Statkraft 2.5% 12-28.11.22
Telenor 4.875% 07-29.05.17
4.000.000
1.680.000
1.500.000
1.000.000
EUR
EUR
EUR
EUR
4.577.280
1.710.946
1.516.530
1.167.390
8.972.146
0,80
0,30
0,26
0,20
1,56
Abb Fin Bv 2.625% 12-26.03.19
Abn Amro 4.125% 12-28.03.22
Abn Amro 4.25% 11-11.04.16
Allianz Fin II BV 4.375% Frn-Perp
Allianz Fin5.75%(Frn)8.7.41Sub
Bat Hdgs 4% 10-7.7.20
Bat Hldg 2.375% 12-19.01.23
Bmw Fin 3.625% 11-29.1.18
Bmw Fin 3.875% 10-18.1.17
Crh Fin 5% 12-25.1.19
Daimler Intl 6.125% 08-8.9.15
Delta Lloyd NV 4.250% 17.11.17 Emtn
Deut Tel If 4.25% 10-16.3.20
Deutsche Tele 5.75% 08-15 Emtn
E On Intl 5.5% 07-2.10.17
Enel Fin 3.625% 12-17.4.18 Emtn
4.050.000
3.500.000
1.220.000
1.100.000
2.500.000
2.500.000
750.000
2.800.000
1.512.000
2.500.000
2.600.000
1.520.000
3.000.000
2.000.000
2.500.000
3.660.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
4.299.561
3.997.035
1.346.392
1.107.854
2.872.250
2.866.500
750.683
3.126.872
1.681.903
2.894.125
2.958.748
1.642.588
3.480.240
2.216.440
2.989.050
3.799.629
0,76
0,69
0,23
0,19
0,50
0,50
0,13
0,54
0,29
0,50
0,51
0,28
0,60
0,38
0,52
0,66
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
244
Dexia Bonds
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
2.661.625
3.787.525
2.033.540
1.734.768
1.856.111
2.363.160
3.254.460
996.770
6.837.761
2.220.360
1.110.050
790.466
2.329.625
1.015.660
1.392.924
4.604.320
819.520
1.320.756
1.354.307
2.128.284
86.641.862
0,46
0,66
0,35
0,30
0,32
0,41
0,56
0,17
1,20
0,39
0,19
0,14
0,40
0,18
0,24
0,81
0,14
0,23
0,23
0,37
15,03
Enel Fin 4.625% 11-24.6.15
2.500.000
EUR
Enel Fin 4.875% 12-11.3.20
3.500.000
EUR
Heineken Nv 2.875% 12-4.8.25
2.000.000
EUR
Iberdrola 4.25% 12-11.10.18
1.600.000
EUR
Iberdrola 4.5% 12-21.9.17
1.700.000
EUR
Ing Bank Nv 3.5% 05-16.09.20
2.400.000
EUR
Ing Nv 3.25% 12-3.4.19
3.000.000
EUR
Kbc Ifima 4% 11-01.03.13
1.000.000
EUR
Kbc Ifima 4.5% 09-17.9.14
6.480.000
EUR
Kbc Ifima 5% 11-16.3.16
2.000.000
EUR
Kpn Nv 4.75% 06-17.1.17 Gmtn
1.000.000
EUR
Kpn 5.625% 09-30.09.24
680.000
EUR
Linde Fin 3.875% 11-1.6.21Emtn
2.007.000
EUR
Paccar Fin 1.375% 12-08.06.15
1.000.000
EUR
Rabobk 3.750% 09.11.20 Emtn
1.300.000
EUR
Rabobk 4.125% 10-14.1.20
4.000.000
EUR
Red Elec Fi 4.75% 03-18.09.13
800.000
EUR
Repsm 4.875% 12-19.02.19
1.200.000
EUR
Siemens Financieringsmaatschappij Nv 5.125% 20.02.17 Emtn
1.155.000
EUR
Volkswagen Intl 7% 09-09.02.16
1.800.000
EUR
Cez As 5% 09-19.10.21
2.500.000
EUR
3.059.325
3.059.325
0,53
0,53
Akzo Nobel 2.625% 12-27.7.22
Ericsson Lm 5.375% 07-27.06.17
Nordea Bank 4% 29.03.21 Emtn
Nordea 4.625% (Frn)12-15.2.22
Shb 2.25% 12-14.6.18
Shb 2.625% 12-23.8.22
Skf 3.875% 11-25.05.18
Swedbank 3.375% 12-9.2.17
Teliasonera 4.75% 07-7.3.17
Teliasonera 4% 11-22.3.22
Vattenf Tsy 5.375% 04-29.04.24
1.000.000
978.000
1.300.000
1.100.000
1.500.000
1.670.000
2.000.000
2.000.000
1.000.000
1.000.000
1.500.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
1.005.880
1.136.123
1.404.052
1.191.168
1.574.610
1.727.582
2.255.380
2.176.640
1.157.370
1.152.150
1.964.445
0,17
0,20
0,24
0,21
0,27
0,30
0,39
0,38
0,20
0,20
0,34
245
Dexia Bonds
Dénomination
Description
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
EUR
2.866.400
19.611.800
496.382.269
0,50
3,40
86,13
EUR
21.000
21.000
21.000
0,01
0,01
0,01
496.403.269
86,14
Bezeichnung
Benaming
Suède (suite) - Sweden (continued) - Schweden (Fortsetzung) - Zweden (vervolg)
Volvo Tsy 5% 07-31.05.17
2.500.000
140
effectenbeurs
Santander 4.625 % 11-21.6.16
2.204.013
2.204.013
2.204.013
0,38
0,38
0,38
2.204.013
0,38
246
2.100.000
EUR
Dexia Bonds
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Instruments du marché monétaire - Money market instruments - Geldmarktinstrumente - Geldmarktinstrumenten
Titres de créances - Debt instruments - Finanzinstrumenten - Schuldbewijzen
Belfius Bk 0% 12-29.8.13 Cd
4.100.000
EUR
Total titres de créances - Total debt instruments - Total Finanzinstrumenten - Totaal
schuldbewijzen
Total instruments du marché monétaire - Total money market instruments - Total
Geldmarktinstrumente - Totaal geldmarkinstrumenten
4.053.586
4.053.586
4.053.586
0,70
0,70
0,70
4.053.586
0,70
Dexia Monétaire - I Cap
815
EUR
8.375.421
8.375.421
1,45
1,45
39.500
EUR
42.541.500
42.541.500
50.916.921
7,38
7,38
8,83
Belegging
50.916.921
8,83
lange posities
553.577.789
96,05
beleggingsfondsen
247
Dexia Bonds
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Put Euro Bund 140.5 25.01.13
(140)
(140)
(93.800)
(2.800)
(96.600)
(96.600)
(0,02)
0,00
(0,02)
(0,02)
effectenbeurs
(96.600)
(0,02)
korte posities
(96.600)
(0,02)
553.481.189
532.070.634
96,03
EUR
EUR
* Incluant la valeur de marché des options. - * Including the market value of the options. - * Einschließlich Marktwert der Optionen. - * Inclusief marktwaarde van de opties.
248
Dexia Bonds
Zusammensetzung des
31. Dezember 2012
op 31 december 2012
19,35
15,03
11,39
9,25
8,59
8,03
4,82
3,40
2,78
2,64
1,67
1,65
1,65
1,56
0,71
0,67
0,58
0,55
Curaçao - Curaçao - Curaçao - Curaçao
0,53
0,52
0,22
0,44
96,03
vennootschappen
Assurances - Insurance - Versicherungen - Verzekeringen
Construction, matériel de construction - Construction, building materials Bau, Baustoffe - Bouwsector, bouwmateriaal
Tabac et alcool - Tobacco and spirits - Tabak und alkoholische Getränke Tabak en alcohol
Commerce de détail et grands magasins - Retail trade, department stores Einzelhandel und Warenhäuser - Kleinhandel en warenhuizen
33,69
22,25
8,83
7,58
4,63
2,21
2,09
2,05
1,87
1,77
1,59
249
Dexia Bonds
Zusammensetzung des
31. Dezember 2012
op 31 december 2012
Arts graphiques et maisons d'édition - Graphic art and publishing - Grafik
und Verlage - Grafische kunst en uitgeverijen
Articles de bureau et ordinateurs - Office equipment and computers Bürobedarf und Computer - Kantoorbenodigdheden en computers
Biens de consommation divers - Consumer goods - Verschiedene
Konsumgüter - Diverse consumptiegoederen
dienstverleningen
Gastronomie - Gastronomy - Gastronomie - Gastronomie
1,23
0,90
0,85
0,77
0,64
0,58
0,53
0,46
0,39
0,31
0,27
Chimie - Chemicals - Chemie - Chemie
0,18
Biotechnologie - Biotechnology - Biotechnologie - Biotechnologie
Service d'environnement et de recyclage - Environmental services and
recycling - Umweltdienstleistungen und Recycling - Milieudiensten en
recycling
Textile et habillement - Textile and apparel - Textilien und Bekleidung Textiel en kleding
0,14
0,13
0,09
96,03
250
Dexia Bonds
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Germany 3.5% 09-4.7.19
Germany 3.75% 04-04.01.15
Germany 4.25% 07-04.07.17
Germany 4.75% 03-04.07.34
Germany 5.625% 98-04.01.28
Kfw 1.875% 12-20.03.19
Kfw 3.125% 11-15.06.18
5.000.000
15.000.000
14.500.000
29.500.000
21.500.000
12.000.000
8.000.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
5.904.900
16.136.700
17.108.985
43.133.425
32.181.200
12.706.560
9.028.400
136.200.170
0,69
1,88
1,99
5,03
3,75
1,48
1,05
15,87
Austria 3.2% 10-20.2.17
Austria 3.5% 05-15.09.21
Austria 4.15% 06-15.3.37
19.044.000
12.400.000
2.500.000
EUR
EUR
EUR
21.198.448
14.380.652
3.246.250
38.825.350
2,46
1,68
0,38
4,52
Belgium 3% 12-28.9.19
Belgium 3.5% 11-28.6.2017 Olo
Belgium 3.75% 05-28.09.15 Olo
Belgium 4.25% 11-28.09.21
Belgium 4.5% 11-28.3.26 Olo
3.500.000
22.583.000
16.500.000
10.000.000
9.000.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
3.869.425
25.329.093
18.084.000
11.949.500
11.108.250
70.340.268
0,45
2,96
2,11
1,39
1,29
8,20
Fade 5.9% 11-17.3.21
Ico 3.875% 11-16.5.13
Ico 4.5% 11-8.7.14
Spain 4% 11-30.7.15
Spain 4.2% 05-31.01.37
Spain 4.25% 11-31.10.16
Spain 4.6% 09-30.7.19
5.000.000
10.000.000
10.000.000
32.000.000
6.000.000
12.500.000
1.500.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
5.077.300
10.054.500
10.206.900
32.676.800
4.763.700
12.709.750
1.505.520
0,59
1,17
1,19
3,80
0,56
1,48
0,18
251
Dexia Bonds
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Espagne (suite) - Spain (continued) - Spanien (Fortsetzung) - Spanje (vervolg)
Spain 5.9% 11-30.7.26
5.000.000
EUR
5.123.150
82.117.620
0,60
9,57
Finland 1.625% 12-15.9.22
Finland 4% 09-4.7.25
Finland 4.375% 08-4.7.19
6.100.000
4.000.000
6.000.000
EUR
EUR
EUR
6.160.085
4.990.720
7.325.880
18.476.685
0,72
0,58
0,85
2,15
France 1.75% 12-25.02.17 Btan
France 3% 05-25.10.15 Oat
France 3% 11-25.04.22 Oat
France 3.5% 04-25.4.15 Oat
France 4% 04-25.04.55 Oat
France 4% 06-25.10.38 Oat
France 4.25% 07-25.10.18
France 5.75% 01-25.10.32
Unedic 2.375% 11-31.03.14
9.700.000
10.000.000
19.500.000
40.892.000
16.200.000
18.000.000
4.000.000
14.900.000
23.000.000
11.500.000
21.000.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
10.926.371
11.643.500
20.497.425
44.102.839
17.739.486
19.400.940
4.789.600
17.774.955
27.256.150
16.853.825
21.563.640
212.548.731
1,27
1,36
2,39
5,15
2,07
2,26
0,56
2,07
3,18
1,96
2,51
24,78
Italy 3% 10-15.4.15 Btp
Italy 4.25% 03-1.8.13 Btp
Italy 4.5% 08-01.03.19 Btp
Italy 4.75% 11-01.09.21 Btp
Italy 4.75% 11-15.09.16 Btp
Italy 5% 09-01.09.40 Btp
Italy 5.25% 02-1.8.17 Btp
Italy 5.5% 12-1.9.22 Btp
Italy 5.75% 02-1.2.33 Btp
Italy 6% 00-01.5.31 Btp
Italy 7.25% 96-26 Btp
6.500.000
12.500.000
26.500.000
5.000.000
14.000.000
7.000.000
13.000.000
40.000.000
11.000.000
18.000.000
9.500.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
6.604.845
12.726.250
27.737.550
5.213.400
14.989.100
7.006.160
14.152.190
43.406.000
11.990.000
20.069.640
11.801.185
175.696.320
0,77
1,48
3,22
0,61
1,75
0,82
1,65
5,05
1,40
2,34
1,38
20,47
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
252
Dexia Bonds
Dénomination
Description
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
8.350.000
2.400.000
8.500.000
5.000.000
EUR
EUR
EUR
EUR
9.713.806
2.398.656
9.875.215
5.169.150
27.156.827
1,13
0,28
1,15
0,60
3,16
3.300.000
10.000.000
27.000.000
7.000.000
EUR
EUR
EUR
EUR
3.469.059
10.868.800
31.189.860
8.369.410
53.897.129
0,40
1,27
3,63
0,98
6,28
819.000
2.645.000
2.271.000
EUR
EUR
EUR
909.868
2.960.733
2.775.117
6.645.718
821.904.818
0,11
0,34
0,32
0,77
95,77
460
EUR
69.000
69.000
69.000
0,01
0,01
0,01
821.973.818
95,78
Bezeichnung
Benaming
Eec 3.5% 11-4.6.21
Eib Frn 11-27.07.16
Luxembourg 3.375% 10-18.5.20
Luxembourg 3.75% 08-4.12.13
Netherlands 2.5% 12-15.01.33
Netherlands 3.25% 11-15.07.21
Poland 3.75% 10-29.3.17
Poland 4% 10-23.03.21
Poland 5.25% 10-20.1.25
effectenbeurs
253
Dexia Bonds
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
5.999
EUR
6.460.797
6.460.797
6.460.797
0,75
0,75
0,75
Belegging
6.460.797
0,75
lange posities
828.434.615
96,53
beleggingsfondsen
254
(460)
EUR
(308.200)
(0,04)
Dexia Bonds
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
(9.200)
(317.400)
(317.400)
0,00
(0,04)
(0,04)
effectenbeurs
(317.400)
(0,04)
korte posities
(317.400)
(0,04)
828.117.215
771.390.907
96,49
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Allemagne (suite) - Germany (continued) - Deutschland (Fortsetzung) - Duitsland (vervolg)
Put Euro Bund 140.5 25.01.13
(460)
EUR
255
Dexia Bonds
Zusammensetzung des
31. Dezember 2012
op 31 december 2012
24,78
20,47
15,84
9,57
8,20
6,28
4,52
3,91
2,15
0,77
96,49
dienstverleningen
Organisme Supranational - Supranational Organization - Supranational
Organismus - Supranationale Instantie
86,37
5,48
2,51
1,41
0,75
(0,03)
96,49
256
Dexia Bonds
Dénomination
Valeur nominale
Devise
% actifs nets
Description
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bezeichnung
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Benaming
Germany 1.25% 11-14.10.2016
Germany 3.25% 09-4.1.20
Germany 3.5% 09-4.7.19
Germany 3.75% 04-04.01.15
Germany 4.25% 07-04.07.17
Germany 4.75% 03-04.07.34
Germany 6.5% 97-27
6.900.000
9.750.000
4.300.000
9.900.000
1.100.000
4.800.000
3.046.556
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
7.196.010
11.404.087
5.078.214
10.650.221
1.297.923
7.018.320
4.904.651
47.549.426
3,59
5,68
2,53
5,31
0,65
3,50
2,44
23,70
Austria 3.2% 10-20.2.17
Austria 3.5% 05-15.09.21
Austria 4.15% 06-15.3.37
Austria 6.25% 97-15.07.27
2.000.000
2.700.000
900.000
650.000
EUR
EUR
EUR
EUR
2.226.260
3.131.271
1.168.650
981.130
7.507.311
1,11
1,56
0,58
0,49
3,74
Belgium Olo 5% 04-28.3.35
Belgium Olo 5.5% 98-28
Belgium 3% 12-28.9.19
Belgium 3.75% 05-28.09.15 Olo
Belgium 4.25% 11-28.09.21
Belgium 5.5% 02-28.9.17 Olo
1.400.000
1.250.000
1.150.000
1.800.000
2.700.000
2.000.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
1.869.630
1.715.813
1.271.383
1.972.800
3.226.364
2.439.000
12.494.990
0,93
0,86
0,63
0,98
1,61
1,22
6,23
Spain 4.3% 09-31.10.19
Spain 4.75% 98-14Bonos Del Tes
Spain 4.9% 07-30.7.40
Spain 5.5% 02-30.07.17
Spain 5.5% 11-30.04.21
Spain 5.75% 02-30.07.32
2.400.000
7.000.000
1.700.000
3.900.000
1.900.000
2.570.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
2.356.200
7.213.150
1.494.470
4.138.875
1.945.695
2.586.191
19.734.581
1,17
3,60
0,74
2,06
0,97
1,29
9,83
257
Dexia Bonds
Dénomination
Valeur nominale
Devise
% actifs nets
Description
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bezeichnung
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
700.000
800.000
600.000
200.000
EUR
EUR
EUR
EUR
706.895
927.944
748.608
244.196
2.627.643
0,35
0,47
0,37
0,12
1,31
7.450.000
7.300.000
9.300.000
8.000.000
3.500.000
5.600.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
8.391.904
8.499.755
10.912.899
8.622.640
4.190.900
6.636.280
47.254.378
4,18
4,24
5,43
4,30
2,09
3,31
23,55
6.600.000
10.500.000
5.300.000
8.500.000
4.050.000
5.250.000
1.320.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
6.870.270
10.963.050
5.547.510
8.862.780
4.053.564
5.853.645
1.639.744
43.790.563
3,42
5,46
2,76
4,42
2,02
2,92
0,82
21,82
2.000.000
2.000.000
3.200.000
1.600.000
1.500.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
2.133.340
2.173.760
3.375.040
1.925.008
1.994.595
1,06
1,09
1,69
0,96
0,99
Benaming
Finland 1.625% 12-15.9.22
Finland 3.875% 06-15.09.17
Finland 4% 09-4.7.25
Finland 4.375% 08-4.7.19
France Oat 5% 00-25.10.16
France 3.5% 04-25.4.15 Oat
France 4% 04-25.04.55 Oat
France 4.25% 07-25.10.18
Italy 4% 06-01.02.17 Btp
Italy 4.25% 04-1.2.15 Btp
Italy 4.5% 08-01.03.19 Btp
Italy 4.75% 11-01.09.21 Btp
Italy 5% 09-01.09.40 Btp
Italy 6% 00-01.5.31 Btp
Italy 7.25% 96-26 Btp
Netherlands 2.25% 12-15.7.22
Netherlands 2.75% 09-15.1.15
Netherlands 3.75% 06-15.01.23
258
Dexia Bonds
Dénomination
Valeur nominale
Devise
% actifs nets
Description
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bezeichnung
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
1.793.445
13.395.188
0,89
6,68
194.354.080
96,86
effectenbeurs
194.354.080
96,86
194.354.080
185.780.729
96,86
Benaming
1.500.000
EUR
259
Dexia Bonds
Zusammensetzung des
31. Dezember 2012
op 31 december 2012
23,70
23,55
21,82
9,83
6,68
6,23
3,74
1,31
96,86
96,86
96,86
260
Dexia Bonds
Dexia Bonds Global Sovereign Quality**
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Germany 1.5% 12-4.9.22
Germany 2.5% 10-27.02.15
Germany 4.25% 07-04.07.17
500.000
1.400.000
2.000.000
EUR
EUR
EUR
508.390
1.476.650
2.359.860
4.344.900
0,76
2,21
3,54
6,51
Australia 5.75% 10-15.7.22
Australia 6.25% 08-15.6.14
Australia 6.5% 00-15.5.13
1.500.000
1.460.000
2.000.000
AUD
AUD
AUD
1.425.194
1.208.559
1.595.855
4.229.608
2,14
1,81
2,39
6,34
Austria 2.5% 09-14.07.16
Austria 3.4% 09-20.10.14
Austria 3.65% 11-20.4.22 144A
Austria 4% 06-15.9.16
Austria 4.35% 07-15.03.19
1.000.000
600.000
600.000
1.500.000
1.000.000
CHF
EUR
EUR
EUR
EUR
898.692
636.150
703.170
1.701.345
1.201.930
5.141.287
1,35
0,95
1,05
2,56
1,80
7,71
Chile 2.25% 12-30.10.22
Chile 3.25% 11-14.9.21
Chile 5.5% 03-15.1.13 (Rbg)
Codelco Inc 3.875% 11-3.11.21
600.000
2.500.000
2.000.000
1.000.000
USD
USD
USD
USD
450.869
2.062.103
1.519.766
827.351
4.860.089
0,68
3,09
2,28
1,24
7,29
Eibk 4.125% 10-9.9.15
Eibk 5% 12-11.4.22
Kdb 3.5% 12-22.8.17
2.000.000
750.000
3.000.000
USD
USD
USD
1.632.888
664.499
2.439.502
2,45
1,00
3,65
** Voir note 1/** See note 1/** Siehe Erläuterung 1/** Zien toelichting 1
261
Dexia Bonds
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Corée du Sud (suite) - South Korea (continued) - Südkorea (Fortsetzung) - Zuid-Korea (vervolg)
Korea 5.75% 09-16.4.14
750.000
USD
Denmark 2% 10-15.11.14
Denmark 3% 10-15.11.21
Denmark 4% 05-15.11.17
605.069
5.341.958
0,91
8,01
19.300.000
8.000.000
1.700.000
DKK
DKK
DKK
2.691.054
1.248.776
269.478
4.209.308
4,04
1,87
0,40
6,31
771.000
1.001.000
2.800.000
EUR
EUR
EUR
828.601
1.162.952
2.894.724
4.886.277
1,24
1,74
4,34
7,32
2.400.000
19.900.000
21.300.000
NOK
NOK
NOK
324.050
3.097.810
2.954.380
6.376.240
0,49
4,64
4,43
9,56
Netherlands 2.75% 09-15.1.15
Netherlands 3.25% 11-15.07.21
3.000.000
1.000.000
EUR
EUR
3.164.100
1.155.180
4.319.280
4,74
1,73
6,47
Qatar 5.15% 09-9.4.14 Regs
Qatar 5.75% 11-20.01.42
2.500.000
1.000.000
USD
USD
2.000.114
990.799
2.990.913
2,99
1,49
4,48
Czech Rep 3.875% 12-24.5.22
Czech Republic 4.5% 5.11.14
Czech Republic 5% 08-11.6.18
1.500.000
1.000.000
1.000.000
EUR
EUR
EUR
1.717.455
1.074.400
1.193.150
3.985.005
2,57
1,61
1,79
5,97
Luxembourg 2.25% 12-21.03.22
Luxembourg 3.375% 10-18.5.20
Luxembourg 3.75% 08-4.12.13
Norway 2% 12-24.5.23
Norway 3.75% 10-25.5.21
Norway 6.5% 02-15.5.13
262
Dexia Bonds
Dénomination
Description
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
400.000
800.000
SGD
SGD
274.971
529.326
804.297
0,41
0,80
1,21
12.100.000
19.600.000
SEK
SEK
1.653.310
2.467.368
4.120.678
55.609.840
2,48
3,70
6,18
83,36
30
EUR
4.500
4.500
4.500
0,01
0,01
0,01
55.614.340
83,37
Bezeichnung
Benaming
Singapore 2.5% 09-1.6.19
Singapore 2.875% 08-1.7.15
Sweden 3.5% 10-1.6.22
Sweden 6.75% 97-14
effectenbeurs
Canada 1.5% 12-1.8.15
Canada 1.5% 12-1.9.17
2.700.000
2.000.000
CAD
CAD
2.072.043
1.531.998
3.604.041
3,10
2,30
5,40
263
Dexia Bonds
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
7.800.000
SGD
4.861.121
4.861.121
8.465.162
7,29
7,29
12,69
8.465.162
12,69
64.079.502
96,06
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Singapore 1.625% 08-1.4.13
lange posities
Put Euro Bund 140.5 25.01.13
(30)
(30)
(20.100)
(600)
(20.700)
(20.700)
(0,03)
0,00
(0,03)
(0,03)
effectenbeurs
(20.700)
(0,03)
korte posities
(20.700)
(0,03)
64.058.802
64.749.083
96,03
EUR
EUR
Les notes annexées font partie intégrante des états financiers. - Le note in allegato sono parte integrante degli stati finanziari. - Las notas adjuntas forman parte integral de los
estados financieros. - As notas anexas formam parte integrante destas demonstrações financeiras.
264
Dexia Bonds
Zusammensetzung des
31. Dezember 2012
op 31 december 2012
9,56
8,50
8,01
7,71
7,32
7,29
6,49
6,47
6,34
6,31
6,18
5,97
5,40
4,48
96,03
87,71
7,10
1,24
(0,02)
96,03
265
Dexia Bonds
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Kabel D Hold 6.5% 12-31.7.2017
Kabel Deuts 6.5% 11-29.06.18
Meif Ii En 7.875% 12-1.10.20
Techem Gmbh 6.125% 12-1.10.19
Unitym Nrw 5.5% 12-15.9.22
Unitym Nrw 9.625% 09-1.12.19
Unitymedia 7.5% 12-15.3.19
Unitymedia 8.125% 09-01.12.17
Unitymedia 9.5% 12-15.03.21
800.000
850.000
2.850.000
1.130.000
1.650.000
1.300.000
500.000
555.000
3.250.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
872.000
918.000
3.120.750
1.211.925
1.691.250
1.455.350
546.250
600.721
3.765.937
14.182.183
0,47
0,49
1,67
0,65
0,90
0,78
0,29
0,32
2,01
7,58
Origin En Frn 11.16.6.71/Sub
Santos Finance Ltd 8.250% 22.09.70 Frn Emtn
600.000
2.100.000
EUR
EUR
630.000
2.244.480
2.874.480
0,34
1,20
1,54
Bombardier Inc 6.125% 15.05.21 Emtn
3.573.000
EUR
3.829.077
3.829.077
2,05
2,05
Agrokor Dd 10% 09-7.12.16
Agrokor Dd 9.125% 12-1.2.20
Agrokor Dd 9.875% 12-01.05.19
1.650.000
2.250.000
1.000.000
EUR
EUR
EUR
1.828.200
2.448.810
1.112.720
5.389.730
0,98
1,31
0,59
2,88
Campofrio 8.25% 09-31.10.16
Obrascon 7.375% 10-28.04.15
Obrascon 7.625% 12-15.3.20
Obrascon 8.75% 11-15.3.18
640.000
100.000
1.525.000
1.600.000
EUR
EUR
EUR
EUR
686.720
107.375
1.591.719
1.748.000
4.133.814
0,37
0,06
0,85
0,93
2,21
266
Dexia Bonds
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Albea Beauty 8.75% 12-1.11.19
Chesapeake Ene 9.5%09-15.2.15
Fresenius Fii 8.75% 09-15.7.15
Levi Strauss & Co 7.750% 15.05.18
1.000.000
300.000
500.000
1.150.000
EUR
USD
EUR
EUR
1.056.610
257.030
588.450
1.246.243
3.148.333
0,56
0,14
0,31
0,67
1,68
Crown European 7.125% 15.08.18
Faurecia 9.375% 11-15.12.16
Labco 8.5% 11-15.1.18
Lafarge St-Up 10-13.04.18
Lafarge 5.50% 16.12.19 Emtn
Lafarge 5.875% 12-9.7.19
Lafarge 7.625% 09-24.11.16
Nexans 4.25% 12-19.3.18
Nexans 5.75% 07-2.5.17
Pagesjaunes 8.875% 11-1.6.18
Picard Bondco SA 9% 01.10.18
Renault 4.625% 12-18.9.17
Rexel 7% 11-17.12.18
Spcm S.A. 5.5% 12-15.6.20
1.000.000
4.810.000
600.000
250.000
1.130.000
2.898.000
1.000.000
2.400.000
350.000
1.260.000
3.580.000
2.700.000
1.500.000
3.500.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
1.100.000
5.559.398
616.500
279.005
1.277.465
3.158.820
1.205.600
2.422.272
371.000
1.190.700
3.972.010
2.813.508
1.649.250
3.692.500
29.308.028
0,59
2,98
0,33
0,15
0,68
1,69
0,64
1,29
0,20
0,64
2,12
1,50
0,88
1,97
15,66
Alba Group 8% 11-15.5.18
1.000.000
Rexam Plc 6.75%(Tv) 07-29.6.67
750.000
R&R Ice Cream Ltd 8.375% 15.11.17
400.000
Tvn Fin 10.75% 09-15.11.17Regs
1.250.000
Virgin Media Finance 5.125% 12-15.2.22
1.500.000
EUR
EUR
EUR
EUR
GBP
1.080.000
789.368
440.500
1.381.250
1.877.142
5.568.260
0,58
0,42
0,24
0,74
1,00
2,98
Upcb Fin 6.375% 11-1.7.20
Upcb Fin 7.625%10-15.1.20 Regs
Viridian Fd 11.125% 12-1.4.17
EUR
EUR
EUR
1.067.560
1.102.810
518.615
2.688.985
0,57
0,59
0,28
1,44
1.000.000
1.000.000
500.000
267
Dexia Bonds
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Ardagh Fin 7.375% 12-15.10.17
Ardagh Pack 7.375% 15.10.17
Argid 9.25% 09-01.07.16 Reg-S
Esb Fin. 4.375% 12-21.11.19
Nara 8.875% 01.12.18
Rottapharm 6.125% 12-15.11.19
Smurfit Kap Acq 7.25% 09-17
Smurfit Kap 5.125% 15.9.18
250.000
750.000
600.000
900.000
1.500.000
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EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
272.125
816.375
647.700
955.719
1.522.500
2.337.300
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0,44
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0,51
0,81
1,25
0,29
1,40
5,20
Buzzi Unicem 6.25% 12-28.9.18
Lottomatica 8.25%(Tv)06-66Regs
500.000
2.000.000
EUR
EUR
533.480
2.100.000
2.633.480
0,29
1,12
1,41
Altice Finan 8% 12-15.12.19
Bormioli 10% 11-1.8.18
Cirsa Fund. 8.750% 15.05.18
Clariant Fin 5.625% 12-24.1.17
Fiat Ft 6.25% 11-09.03.18
Fiat Ft 7.75% 12-17.10.16
Fmc Fin 5.25% 12-31.7.19
Gategroup F 6.75% 12-01.03.19
Greif Lux 7.375% 11-15.7.21
Heidel Fin 6.75% 10-15.12.15
Heidel Fin 9.5% 11-15.12.18
Heidlrg 7.5% 10-3.4.20
Heigr 6.5% 10-3.8.15
Ineos Fin 9.25% 10-15.05.15
Ineos Group 7.875% 06-16 Reg.
Matterhorn 6.75% 12-15.05.19
Numericable 8.75% 12-15.2.19
Oxea Fin 9.625% 10-15.7.17
Spie Bondco3 11% 12-15.08.19
Sunrise In 5.625% 12-31.12.17
Sunrise 7% 31.12.17 Emtn
Telenet Fin V 6.25% 12-15.8.22
1.400.000
500.000
400.000
500.000
716.000
3.000.000
1.000.000
500.000
500.000
400.000
4.000.000
550.000
700.000
400.000
1.100.000
1.000.000
3.000.000
342.950
3.300.000
4.000.000
1.000.000
400.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
CHF
EUR
EUR
EUR
CHF
EUR
EUR
1.480.500
531.250
398.000
554.663
801.920
3.186.120
1.114.320
532.750
565.000
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5.133.999
649.138
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1.090.650
889.296
3.195.000
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3.605.250
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1.085.000
428.312
0,79
0,28
0,21
0,30
0,43
1,70
0,60
0,28
0,30
0,24
2,74
0,35
0,41
0,23
0,58
0,48
1,71
0,20
1,93
1,84
0,58
0,23
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
268
Dexia Bonds
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Luxembourg (suite) - Luxembourg (continued) - Luxemburg (Fortsetzung) - Luxemburg (vervolg)
Wind Acquis 11.75% 09-15.07.17
1.500.000
EUR
Wind Acquisit 7.375% 15.02.18
5.150.000
EUR
Xefin 8% 11-01.06.18
350.000
EUR
1.571.250
5.227.249
371.000
37.880.681
0,84
2,79
0,20
20,24
Cablecom 8% 06-1.11.16
Carlson Wagonlit 7.5% 15.6.19
Conti-Gummi 7.125% 15.10.18
Conti-Gummi 7.50% 15.09.17 Emtn
Edp Fin Bv 4.125% 05-29.06.20
Edp Fin Bv 5.75% 12-21.9.17
Edp Fin Bv 5.875% 11-1.2.16
Goodyear T&R 6.75% 11-15.4.19
Heidlrg 8% 09-31.1.17
Hertz Hdgs 8.5% 10-31.7.15
Interxion 9.5% 10-12.2.17
OI European Gp 6.875% 07-17
OI European Group BV 6.750% 15.09.20
Phoenix PIB Finance BV 9.625% 15.07.14
Portel 5.625% 11-8.2.16
Portel 5.875% 12-17.4.18
Portugal Tel 4.125%07-28.8.14 Cv
Schaeff Fin 6.75% 12-01.07.17
Schaeff Fin 7.75% 15.02.17
Schaeffler Fin 8.75 15.2.2019
Suedzuck.Intl 5.25%(Tv)05-Perp
Tmf Grp Hold 9.875% 1.12.19/Sub
Upc Hldg 8.375% 15.08.20
Upc 9.75% 09-15.4.18
Wmg Acq 6.25% 12-15.1.21
Ziggo 8% 10-15.5.18
250.000
2.000.000
1.300.000
250.000
800.000
1.250.000
3.400.000
1.000.000
600.000
500.000
1.100.000
3.306.000
1.000.000
1.145.000
1.000.000
4.500.000
1.900.000
800.000
2.600.000
3.250.000
500.000
2.200.000
700.000
3.000.000
1.500.000
1.750.000
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
258.000
2.135.000
1.388.920
267.750
798.360
1.340.000
3.603.816
1.072.500
704.340
537.500
1.207.250
3.413.445
1.135.000
1.275.187
1.056.300
4.681.169
1.941.116
872.000
2.891.200
3.744.000
520.000
2.231.834
785.400
3.207.000
1.536.255
1.925.000
44.528.342
0,14
1,14
0,74
0,14
0,43
0,72
1,93
0,57
0,38
0,29
0,65
1,82
0,61
0,68
0,56
2,49
1,04
0,47
1,54
1,99
0,28
1,19
0,42
1,71
0,82
1,03
23,78
Ciech Grp 9.5% 12-30.11.19
Cyfrowy Pl 7.125% 11-20.05.18
1.000.000
450.000
EUR
EUR
1.101.190
494.681
1.595.871
0,59
0,26
0,85
269
Dexia Bonds
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
1.500.000
EUR
1.755.000
1.755.000
0,94
0,94
169.240.483
90,44
effectenbeurs
169.240.483
90,44
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Eileme 2 Ab 11.75% 31.01.20
Sappi Phg 7.75% 15.7.17 144A
750.000
USD
620.070
620.070
0,33
0,33
500.000
1.263.000
1.000.000
USD
EUR
EUR
387.944
1.382.985
1.033.750
2.804.679
0,21
0,74
0,55
1,50
Boparan 9.75% 11-30.4.18
2.100.000
EUR
2.364.600
2.364.600
1,26
1,26
Cont Rubber 4.5% 15.9.19
Jarden 7.5% 10-15.1.20.Sub
Rain C II Ca 8.5% 12-15.1.2021
270
Dexia Bonds
Quantité/ Valeur
nominale
Devise
% actifs nets
Number of shares/
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bestand/
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Hoeveelheid/
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
500.000
USD
408.639
408.639
0,22
0,22
6.197.988
3,31
6.197.988
3,31
Dénomination
Description
Bezeichnung
Benaming
Altice Fin 9.875% 15.12.20 144A
Dexia Obli-Inter SICAV
60
1.068.109
1.068.109
0,57
0,57
beleggingsfondsen
1.068.109
0,57
Belegging
1.068.109
0,57
176.506.580
165.331.286
94,32
EUR
271
Dexia Bonds
Zusammensetzung des
31. Dezember 2012
op 31 december 2012
23,78
20,46
16,23
7,58
5,20
4,24
3,18
2,88
2,21
2,05
1,54
1,44
1,41
0,94
0,85
0,33
94,32
vennootschappen
Construction, matériel de construction - Construction, building materials Bau, Baustoffe - Bouwsector, bouwmateriaal
Alimentation, boissons - Food and distilleries - Nahrungsmittel, nicht
alkoholische Getränke - Voeding, dranken
Industrie automobile - Automobile industry - Automobilindustrie Automobielindustrie
dienstverleningen
Chimie - Chemicals - Chemie - Chemie
Gastronomie - Gastronomy - Gastronomie - Gastronomie
Commerce de détail et grands magasins - Retail trade, department stores Einzelhandel und Warenhäuser - Kleinhandel en warenhuizen
Internet Software - Internet Software - Internet Software - Internet Software
Industrie d'emballage - Package and container industry Verpackungsindustrie - Verpakkingsnijverheid
272
40,17
7,74
5,48
5,29
4,75
4,48
3,95
2,78
2,43
2,37
2,26
2,12
2,05
1,93
1,13
1,01
Dexia Bonds
Zusammensetzung des
31. Dezember 2012
op 31 december 2012
Pneus et caoutchouc - Tyres and rubber - Gummi und Reifen - Rubber en
banden
Maisons de commerce diverses - Other business houses - Diverse
Handelshäuser - Allerlei handelsfirma's
Textile et habillement - Textile and apparel - Textilien und Bekleidung Textiel en kleding
Papier et bois - Forest products and paper industry - Papier und Holz Papier en hout
0,81
0,78
0,74
0,67
0,57
0,48
0,33
94,32
273
Dexia Bonds
Dénomination
Valeur nominale
Devise
% actifs nets
Description
Face value
Currency
Market value
% net assets
Bezeichnung
Nennwert
Währung
Marktwert
% des
Nettovermögens
Nominale waarde
Munt
Waarderingswaarde
% netto-activa
Benaming
Germa

Dexia Bonds - Prima banka

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