Markedsrapport 3

Transcription

Markedsrapport 3

NUMMER 3 | OK TOBER 2013 | w w w. s k a g e n f o n d e n e . d k
Markedsrapport
Lære af finanskrisen
Nordisk SKAGEN Vekst
Fem år efter krakket. > 10
Der findes stærke selskaber i alle de
nordiske lande, som skal være en del
af SKAGEN Vekst. > 14
Mod fremtiden
Aktivitetsniveauet i de udviklede økonomier stiger,
samtidig med at vækstmarkederne stabiliseres. På
langt sigt taler urbanisering, bedre uddannelse og
en stærk demografi for stærke forbedringer af
levestandarden i vækstmarkederne. Porteføljefor
valternes beretning. > 18
Mød Hans Rosling, en suveræn kender af befolknings
tilvækst. > 5
SKAGEN Fondenes udvikling
Nedenstående tabeller viser afkast for SKAGENs fonde sammenlignet
med deres respektive referenceindeks målt i danske kroner. Tallene på
denne side er henholdsvis opgjort siden årsskiftet og siden fondenes
start. Tabellerne er opdateret den 30. september 2013. SKAGEN Fondene
har altid anvendt udbyttejusterede sammenligningsindeks, og fondenes
afkast er opgjort efter omkostninger. På side 46 og 47 finder du en udfør
lig oversigt over samtlige SKAGEN Fondenes nøgletal og begrebs
forklaringer.
Aktiefond
Obligationsfond
SK AGEN KON-TIKI
SK AGEN GLOBAL
SK AGEN VEKST
Forvalter: Kristoffer Stensrud
Start: 5. april 2002
Forvalter: Kristian Falnes
Start: 7. august 1997
Forvaltere: Ole Søeberg og Geir Tjetland
Start: 1. december 1993
År til dato
Gns. årligt afkast levetid
År til dato
År til dato
20 %
20 %
20 %
20 %
20 %
20 %
15 %
15 %
15 %
15 %
15 %
15 %
10 %
10 %
10 %
10 %
5%
5%
0%
0,4 %
-6,6 %
8,0 %
10 %
8,7 %
11,6 %
15,4 %
10 %
5%
5%
2,7 %
0%
0%
0%
-5 %
-5 %
-5 %
-10 %
-10 %
-10 %
-10 %
-10 %
Forvalter: Peter Almström
Start: 31. oktober 2012
Forvalter: Torgeir Høien
Start: 29. september 2006
* Før 1.1.2010 var indeks OSEBX
År til dato
Siden lancering*
År til dato
20 %
20 %
20 %
20 %
15 %
15 %
15 %
15 %
10 %
10 %
10 %
10 %
5%
5%
5%
5%
0%
0%
0,7 %
-5,2 %
0%
-5 %
-10 %
SKAGEN m²
MSCI ACWI Real Estate IMI (NOK)
* Fonden blev startet i løbet af 2012
4,0 %
-3,1 %
-5 %
-1,75 %
-10 %
-5,61 %
5,59 %
3,91 %
-5 %
-10 %
SKAGEN Tellus
J.P. Morgan GBI Broad Index Unhedged in EUR
* Før 1.1.2013 var indeks Barclays Capital Global Treasury Index 3-5 år
Ovenfor er vist udvalgte fonde, som SKAGEN har tilladelse til at markedsføre i Danmark. Obligationsfonden SKAGEN Avkastning, der overvejende har et norsk fokus, er ikke medtaget i
denne rapport, men kan findes på hjemmesiden skagenfondene.dk. Al information om fondene
i markedsrapporten er opgjort i danske kroner bortset fra værdipapirer i porteføljerne (side
36-43) samt regnskabet (side 44), der er opgjort i norske kroner.
2
SKAGEN FONDENES MARKEDSRAPPORT | NUMMER 3 | OKTOBE R 2 0 1 3
9,5 %
SKAGEN Vekst
OSEBX/MSCI All Country World Index (NOK) 50/50*
SKAGEN Global
MSCI All Country World Index (NOK)*
SK AGEN TELLUS
14,6 %
5%
0%
SK AGEN m²
-5 %
6,6 %
-5 %
* Før 1.1.2010 var indeks MSCI World (NOK)
-10 %
4,2 %
0%
SKAGEN Kon-Tiki
MSCI Emerging Markets Index (NOK)
0%
5%
-5 %
-5 %
-10 %
15,9 %
Indhold
LEDER OG KOMMENTAR
Rådgivning er nødvendig > 4
20 år – og stadig de samme
> 6
Vækkelsesmøder
> 6
SKAGEN NYHEDER
UDSIGTER
Centralbankernes løfter
Duet: Præsident Barack Obama har nomineret Janet Yellen til ny
centralbankchef i USA efter Ben Bernanke. De kvantitative let
telser kan vare endnu længere med Yellen ved roret.
> 34
DINE PENGE
Spørgsmål fra landevejen
> 8
Kronik: Lære af finanskrisen
> 10
Nok den bedste taler du
nogensinde kommer til at høre > 5
REGNSKAB OG AFKAST
Nytårskonferencen 2014 > 5
Overblik
> 2
En tur i felten – med Læger
uden Grænser
Kvartalsregnskab > 44
> 7
Afkast, risiko og bekendtgørelse > 46
TEMA
En gammel kliche
> 12
Nordiske selskaber styrker
SKAGEN Vekst
> 14
Indiens voksende smerte > 16
PORTEFØLJEFORVALTERNES
BERETNING
Introduktion
Endnu et godt kvartal > 18
Den globale købsaktivitet steg i
løbet af kvartalet
Aktiefonde
SKAGEN Kon-Tiki > 22
Stabilisering i vækstmarkederne
efter et svagt første halvår
SKAGEN Global Godt absolut afkast
> 25
SKAGEN Vekst Løft i Europa
> 28
SKAGEN m²
> 31
Udfordrende tredje kvartal
Obligationsfonde
SKAGEN Tellus Overraskende rentefald
7
Merete Engell har været udsendt for Læger uden Grænser
af flere omgange. Senest i 2010 til Haiti.
> 35
12
Markedets tendens til at kategorisere selskaber er en fan
tastisk mulighed til at finde skjulte perler.
SKAGEN søger efter bedste evne at sikre at al information givet i denne rapport er korrekt, men tager forbehold for eventuelle fejl
og udeladelser. Udtalelserne reflekterer porteføljeforvalternes syn på et givent tidspunkt, og dette syn kan ændres uden varsel.
Rapporten skal ikke forstås som et tilbud eller anbefaling om at købe eller salg af finansielle instrumenter. SKAGEN påtager sig
intet ansvar for direkte eller inddirekte tab eller udgifter, som skyldes brug eller forståelse af rapporten. SKAGEN anbefaler alle,
som ønsker at investere i vores fonde, at tage kontakt til en kvalificeret rådgiver på telefon 70 10 40 01. Du kan også sende en
e-mail til [email protected].
Forsidefoto: Skoleklasse på tur til det kendte tempel i
Mihintale, Sri Lanka.
LEDER OG KOMMENTAR:
Rådgivning er nødvendig men
Hvem betaler regningen?
Vi har siden sommer deltaget i den offentlige debat med et helt enkelt synspunkt, som
har det svært: Personlig, skræddersyet rådgivning er nødvendig for private investorer.
Både for velhavende og for investorer med
en almindelig økonomi. Vi ved det fra vores
egen dagligdag.
Erhvervs- og vækstminister Henrik Sass
Larsen (S) er gået til kamp mod formidlings
provision, som betales af investeringsforeninger til banker for at få produkterne på hylden.
Hans synspunkt kommer i forlængelse af en
offentlig diskussion, som allerede har kørt
i årevis.
Påstanden er, at bankerne tjener milliardbeløb på at formidle salg af investeringsbeviser uden at yde den rådgivning, de bliver
betalt for. Håbet er selvsagt, at et indgreb
vil sænke de samlede omkostninger for investor. Fremover skal man som investor kunne
afvise at modtage rådgivning – nej tak, jeg
kan selv – og som kunde slippe for at betale
for rådgivningsprovisionen.
Efter vores opfattelse kommer der på sigt
et stop for formidlingsprovision. Både i EU
og nu på nationalt plan bliver der arbejdet
i den retning. Sektoren ved, at det går den
vej. Forbuddet er vedtaget i Storbritannien,
og det træder ligeledes i kraft i Holland den
1. januar 2014.
4
Hvordan den samlede danske finanssektor ser ud om ti år på opsparingsområdet,
bestemmes i høj grad af de politiske beslutninger, som træffes nu.
Vi ved, at det bliver svært at sende regningen videre til kunderne. En private banking-afdeling, som yder skræddersyet rådgivning til
velhavende kunder, opkræver måske et årligt
rådgivningshonorar på én procent af den forvaltede formue. Oven i det modtager banken
en provision for salg af investeringsbeviser og
andre opsparingsprodukter, som også yder et
væsentligt bidrag til driften af banken.
Skal banken opretholde den samme indtjening og serviceniveau for sine kunder, må
den gå tilbage til kunderne og sætte den
faste betaling op. Vores vurdering er, at det
er svært at anmode kunderne om at betale
1,5 til 2 procent i årligt rådgivningshonorar
til banken. Hvis den investerbare formue for
eksempel er på 15 mio. kr., så er det en kvart
million til banken.
Ud fra en økonomisk vurdering vil det
blive vanskeligere for banken at rådgive
sine k
under, siden banken kan få svært ved
at få betaling for sin indsats. Det kan blive
vanskeligt at give kunder den service, de har
behov for.
Her vil der sandsynligvis blive tale om en
øget anvendelse af såkaldte selvbetjenings-
platforme, hvor man som kunde f.eks. svarer på en stribe standardiserede spørgsmål,
hvorefter man får serveret en færdigguidet
investeringsløsning uden personlig rådgivning fra banken. I Storbritannien har vi allerede set, at selvbetjeningsløsninger vinder
frem, og bankerne siger farvel til deres rådgivere. Ønsket om at gøre opsparing billigere
for forbrugerne og fremme generel forbrugerbeskyttelse kan altså føre til, at de samme
almindelige forbrugere mister adgang til den
rådgivning, som der efter vores bedste vurdering er et reelt behov for.
Jens Elkjær
ADM. DIREKTØR I DANMARK
Nok den bedste taler du nogensinde
kommer til at høre
Den svenske læge, statistiker og internationalt berømte taler Hans Rosling kommer tilbage til
København torsdag den 9. januar 2014. Du har mulighed for at høre ham hos SKAGEN Fondene.
Normalt betjener vi os gerne af et afmålt,
balanceret og korrekt sprog i SKAGENs kommunikation. Vi er, når alt kommer til alt, en
virksomhed i den finansielle sektor.
Men vi behøver ikke holde os tilbage, når
vi omtaler den svenske læge og statistiker
Hans Rosling (65 år). Han er en fænomenal
taler. Vi kender vores investorers bedømmelse af ham. Bedre vurderinger findes
ikke. Og vi husker ham selv. Han var taler på
SKAGEN Fondenes Nytårskonference i 2012 –
og allerede nu kommer han tilbage til København hos os.
er blandt emnerne. Vores børn kender ham
bedre end mange af os – de finder ham på
YouTube og deler med deres venner. Et enkelt
klip, verden fra 1810 til nu på fire minutter,
er vist seks millioner gange.
Det er intet genbrug over at geninvitere
Hans Rosling. Det er intet genbrug over hans
præsentation. Han taler ligeledes hvert år til
de indflydelsesrige globale TED talks i Monterey i Californien. Foreløbig mindst seks gange.
Et år satte han trumf på sin tale med en afsluttende optræden som sabelsluger. Vi tror ikke,
det bliver gentaget i København, men find det
på YouTube.
Hvad bliver han kritiseret for? Overdreven optimisme blandt andet. Vi er ikke enige
– men bedøm det selv. Hvad betyder hans
indsigter for finansmarkederne? En hel del,
ikke i morgen men på langt sigt.
Udover Hans Rosling, vil du også kunne
høre SKAGENs porteføljeforvalter tale om det
globale obligationsmarked samt få en update
på udviklingen i SKAGENs fonde.
Det er gratis at deltage i aftenarrangementet og alle er velkommen.
Læs mere og tilmeld dig på
www.skagenfondene.dk/nytaar2014
Du har mulighed for at høre ham torsdag
den 9. januar 2014 kl.18.00 i Tivoli Hotel &
Congress Center. Der er gratis adgang, så
længe pladser haves.
Hans Rosling er professor i global sundhed
ved Karolinska Institutet. Han anvender innovative metoder til at præsentere en enorm
mængde data om økonomisk vækst og levetider i 200 lande. Fra 1810 til nu. Måderne
at fremstille statistik på er så innovative, at
de er solgt til Google i 2007, og udbyttet er
investeret i fonden Gapminder.com.
Økonomisk vækst, global sundhed, udvikling, familiemønstre, fattigdom, vejen til rigdom, kvindefrigørelse, menneskerettigheder,
den gamle og nye verden, og vores forudindtagede syn på verden, formet af Tintin,
Nytårskonferencen 2014
Torsdag den 9. januar er det syvende gang, at SKAGEN Fondene slår
dørene op til Nytårskonferencen i København.
Traditionen for Nytårskonferencen er, at
der er interessante foredrag, inspirerende
samtaler og nyttig indsigt. Blandt indlægsholdere er:
Paul Krugman, professor i økonomi ved
Princeton University, Nobelprisen i økonomi i 2008.
Dambisa Moyo, anerkendt økonom og
vinder af Hayek Lifetime Achievement
Award for 2013.
Jim Rogers, medgrundlægger af Quantum
Fund.
Hans Rosling, se beskrivelse ovenfor.
Prisen for at deltage i dagsarrangementet
er 3.500 kr. pr. person.
Læs mere og tilmeld dig på
www.skagenfondene.dk/nytaar2014
S K A G E N F O N D E N ES M A R K E DSR A P P O RT | N U M M ER 3 | O K TO BE R 2 0 1 3
5
20 år – og stadig de samme
I SKAGEN elsker vi at fejre. Store og små begivenheder, vigtige og mindre vigtige sejre,
runde og små runde jubilæer. I år fylder vi
20 år, og vi vil også bruge denne lejlighed til at
fejre, ikke så meget os selv, men det faktum,
at i to årtier har vi bidraget til realiseringen af
mange drømme.
Fejre, at vi igennem tiden har bidraget
til, at folk har planlagt og tænkt langsigtet
i deres opsparing. Langsigtet med en tro på
den plan, de har lagt, ville kunne realisere
deres drømme.
Gode resultater i Norge gav os mulighed
for at vokse udenfor landets grænser. Akkurat
i Danmark tog det lang tid, før vi fik indpas i
markedet. Faktisk begyndte vi vores arbejde
allerede tilbage i 2001, og i 2006 kunne vi
slå dørene op til det danske kontor. Arbejdet,
som udfordrer i det danske marked, har været
– og er til stadighed – lærerigt og spændende,
og vi takker for den tillid, som vores mange
investorer har vist os igennem årerne.
Vi har igennem de seneste 20 år været
ramt af asienkrisen, dot.com-krisen og senest
finanskrisen i 2008. Aktiemarkederne faldt
i 2008, og medierne var fulde af elendige
beskrivelser. Men noget mærkeligt skete.
I stedet for at sælge blev vores investorer,
og en del investerede yderligere igennem
disse kriser. Nogle af vores investorer har
lavet nogle af deres bedste investeringer i
den periode.
20 år i kapitalforvaltningsindustrien er stadig ungt i skandinavisk sammenhæng. Men
det har givet os masser af viden og erfaring.
I en verden, hvor man tilbeder den unge og
uerfarne, er den finansielle industri et af de
få steder, hvor grå hår og pondus faktisk er
en fordel. Ligesom mange af vores investorer
nu ved, at kan det betale sig at købe aktier,
når de er billige, ved vi også meget mere, end
da vi startede i 1993. Erfaringen betaler sig.
Selvfølgelig bevæger vi os med tiden.
I 1993 var der intet internet, faxen var en
avanceret måde at sende dokumenter på,
og sociale medier var en fremtidig fabel, ingen
kunne forestille sig. 20 år senere er SKAGEN
på de sociale medier som Facebook, LinkedIn,
Twitter, og vores hjemmeside er tilgængelig
på 5 sprog fra både PC og mobil. Og vi arbejder hele tiden på at forbedre os. Fremadrettet vil vi forsøge at blive endnu bedre til at
tilpasse os kundernes behov og ønsker.
I år er det også 20 år siden, at vores legendariske tre U’er blev undfanget. Selvom der
er sket meget de seneste 20 år, er måden, vi
tænker investering på, den samme. Det er
efter vores erfaring den bedste måde.
Harald Espedal
ADM. DIREKTØR
Vækkelsesmøder på Østlandet
SKAGEN blev stiftet i Norge i 1993. Ikke i finanscentrum i Oslo, men på Vestlandet.
I dag er virksomheden international med kontorer i fem lande og investorer fra alle dele af
verden. Men rødderne i SKAGEN er vestnorske; det gennemsyrer fortsat virksomheden.
Kendere af Norge vil vide, at der kulturelt og
mentalitetsmæssigt er stor forskel på Oslo
og Stavanger.
Vejret for eksempel. Stavanger er blandt
de mest regnfulde og samtidig varme steder
i Norge. Efter Oslo-standard – hvor terrænet
Nordmarka byder på fabelagtige muligheder
for langrend og mountain bike lige ovenfor
byen – er det helt håbløst i Stavanger, og
alene den manglende tilgang til perfekt natur
gør det svært at få medarbejdere til at flytte
vestover. Ligeledes er arbejdsmarkederne i
både Oslo og Stavanger attraktive så mobiliteten i Norge er ikke høj.
Stavanger ligger i fylket Rogaland, byen
er vokset sammen med naboen Sandnes
og vokser også mod Nordsøen. Der bor en
kvart million mennesker i området, og det
forventes, at tallet er en halv million om
tyve år. Det utænkelige er ved at ske, der
må bygges i højden også, hvilket er billigere,
når klippegrund skal sprænges bort ved
6
nybyggeri, og mange mennesker skal have
tag over hovedet. Det sker dog ikke i bykernerne, som der værnes om. Rogaland er nu
en lige så velstående region som hovedstaden Oslo, og på mange måder er miljøet
mere internationalt og dynamisk, drevet af
olieindustrien.
I luftlinje er der ikke langt fra Oslo til
Stavanger, men Norge er fortsat et fjeldland, hvor motorveje er få. Det tager syv-otte
timer i bil at køre turen, man skal hele vejen
nedenom langs Skagerrak.
Historisk har forskellen mellem de to
norske byer nok været som mellem København og Esbjerg. I både Danmark og Norge har
kristne missionsbevægelser og konservative
bibelfortolkninger været mest udbredte
i vestlige egne, hvor arbejdsliv på havet
var nødvendigt, og drukneulykker jævnligt
forekommende. Det Norske Misjonsselskap
har et velvoksent hovedsæde i Stavanger,
og også inden nordmænd kom til penge,
var der en meget stærk tradition for at
donere penge og udbrede evangeliet i fjerne
dele af verden som Mali, Etiopien og Thailand.
Men tryk avler som bekendt modtryk,
og især mange norske vestpå insisterer på,
at livet skal leves frit. Stavangerforfatteren
Alexander Kielland spiller virtuost på de
stærke konflikter mellem de rettroende og
de frisindede i slægtsromanen ”Garman &
Worse” fra 1880.
For en del år siden indbød SKAGEN, meget
ironisk, til ”Vækkelsesmøder på Østlandet”,
hvilket kun kan forstås i sammenhæng med
ovenstående. SKAGEN som virksomhed har
selvsagt ikke nogen holdning til religion, men
man aner i vores tekster, at de mere liberalt
indstillede medarbejdere er i klar overvægt.
Således også når adm. direktør Harald Espedal fremhæver, at det er en nedarvet del af
vores virksomhedskultur, at vi gerne vil markere vores milepæle.
Christian Jessen
REDAKTØR
En tur i felten
– med Læger uden Grænser
En lun septemberaften havde vi glæden af at invitere til et særarrange
ment med Læger uden Grænser i deres nye lokaler på Christianshavn,
hvor gæsterne hørte mere om livet som udsendt.
Hvert år sender Læger uden Grænser ca.
6000 fagfolk ud til verdens brændpunkter. En
af de udsendte er sygeplejerske Merete
Engell.
Da Læger uden Grænser blev etableret i 1971,
var et af værdigrundlagene, udover at yde
medicinsk nødhjælp til verdens nødlidende,
at de udsendte skal bære vidnesbyrd. De skal
fortælle resten af verden om de frygtelige
lidelser, overgreb og nød, som de har været
vidner til på deres udstationeringer.
Merete Engell har været udsendt på missioner af flere omgange og fortalte til arrangementet åbent om sine mange oplevelser som
udsendt for Læger uden Grænser. En fortælling om en sygeplejerske og et menneske som
har oplevet nogle af verdens mest ekstreme
vilkår – en på én gang grusom og livsbekræftende beretning om selvforståelse og i situationer, hvor egne grænser overskrides og
al sund fornuft er tilsidesat. Om motivation,
stress, og hvorfor det hele giver mening.
Første gang Merete blev udstationeret, var
i 2001. Som udsendt har hun reddet under
ernærede børn i Etiopien og Niger, ydet fødselshjælp i Afghanistan, behandlet voldtagne
kvinder i Den Demokratiske Republik Congo
og flygtninge i Liberia. Under hendes udstationeringer har hun blandt andet fungeret som
teamleder, feltkoordinator og chefsygeplejerske. Merete har senest været i Haiti i 2010, i
forbindelse med jordskælvet.
Verdens sejeste dansker
I 2006 blev Merete kåret til ”Verdens Sejeste Dansker” af P3’s lyttere og har modtaget
Foto: John Bomand
Vidnesbyrd
Florence Nightingale Medaljen af Dansk Røde
Kors. Selv siger Merete:
– Jeg er hverken Moder Theresa eller en
heltinde. Jeg gør det, fordi jeg synes, det er
vigtigt, men også fordi jeg kan lide at rejse
og udfordre mig selv. Jeg føler ikke, jeg er
anderledes end alle de andre, der gør det
samme som mig.
hvor hun til dagligt rekrutterer og udsender
danske læger og sygeplejersker til deres
mange projekter i felten. Der udsendes ca.
70 fagfolk fra Danmark om året. Læger uden
Grænser har projekter i mere end 60 lande
over hele verden.
Om Merete og Læger uden Grænser
Bor du i Aarhus eller omegn har du den
30. januar 2014 mulighed for at deltage i et
særarrangement med Læger uden Grænser og
høre Meretes historie. Arrangementet bliver
afholdt på Scandic Aarhus City. Læs mere
og tilmeld dig direkte på vores hjemmeside
www.skagenfondene.dk/tilmeld.
Merete Engell er uddannet sygeplejerske og
har bl.a. arbejdet som sygeplejerske på skadestuen på Hvidovre Hospital og akutafdelingen på Bispebjerg Hospital. I dag arbejder
hun på Læger uden Grænsers danske kontor
på Christianshavn som HR Field manager,
Vi kommer også til Aarhus sammen med
Læger uden Grænser
SK AGEN OG LÆGER UDEN GRÆNSER
Læger uden Grænser er en privat, international, humanitær organisation, der yder medicinsk nødhjælp til ofre for
konflikter og katastrofer i hele verden. Organisationen der blev grundlagt i 1971, er også kendt under sit franske
navn, Médecins Sans Frontières (MSF).
Organisationens opgave er at yde medicinsk nødhjælp til verdens nødlidende, samt fortælle om de lidelser, overgreb
og den nød, som deres udsendte er vidner til. Læger uden Grænser i Danmark rekrutterer og udsender læger, sygeplejersker og andre fagpersoner, samt indsamler penge til at finansiere projekter og oplyse om forhold.
Siden 2006 har SKAGEN sponsoreret Læger uden Grænser. Derudover sponsorerer SKAGEN organisationerne SOS
Børnebyerne og Kolibri Children at Risk Foundation. For en god ordens skyld skal nævnes, at midlerne går fra forvaltningsselskabet SKAGENs indtjening og ikke fra SKAGENs investorer.
7
Spørgsmål fra landevejen
Vores formuerådgivere har samlet en række af de hyppigst stillede spørgsmål til
os. Husk, som investor i SKAGEN kan du være i dialog med din investeringsfor
ening hver dag.
Der er ikke nogen vej udenom. Vi springer
direkte til et ofte stillet spørgsmål. Det kommer fra kunder, som privat har tjent godt på
et dansk selskab, som har klaret sig fremragende. Og et skær af bagklogskabens klare
lys er også med. Altså: Hvorfor har I ikke inve
steret i Novo Nordisk? Som bekendt har Novo
Nordisk været på en enestående kursrejse de
seneste ti år, og det akkumulerede afkast i
aktien er højere end i SKAGENs aktiefonde.
For os er det ligesom at sammenligne
æbler og pærer. Risikoen ved investering i et
enkelt selskab er højere end en investering i
en aktiefond, hvor man som udgangspunkt
får det samme forventede afkast, men mindre forventede kursudsving (det er derfor,
porteføljer er så populære).
Også i vores fonde findes selskaber, hvis
værdi har været på himmelfart, men det er
ikke muligt for nogen investor at ramme plet
på alle investeringer. Endelig skal vi også
nævne, at prisfastsættelsen af Novo Nordisk
på intet tidspunkt har været lav nok til, at
selskabet har kunnet passe til vores filosofi
om, at selskaber skal være lavt- og undervurderede.
Omkostninger er altid i fokus i kunderådgivningen. Det er helt naturligt. For os gælder, at vores omkostninger er synlige. Vi er
ikke forbundet med nogen bank eller anden
finanskoncern, og vi siger nej til tegnings- og
indløsningsgebyrer; ligesom alle markedsføringsomkostninger dækkes via det faste
honorar i fondene.
SKAGEN har et fast honorar i aktiefondene.
Det er klart under branchegennemsnit, men
derudover opkræver vi til gengæld et variabelt
honorar, hvis fondene klarer sig bedre end
deres målepunkter. Selv om branchen har
gjort meget for at finde fælles oplysningsstandarder, så kan det fortsat være et detektivarbejde at finde de reelle omkostninger i
andre foreninger.
Omkostningsstrukturer er væsentlige,
ikke blot for investor, men også for investeringsforeninger og kapitalforvalteres strategi.
Sætter man en prisbillig porteføljeforvalter
til at passe på pengene, eller vælger man en
8
garvet forvalter med dokumenterede evner,
som til gengæld forventer en konkurrencedygtig aflønning? Vi mener at have ført bevis for,
at vores omkostningsmodel med både fast
og variabelt performance afhængig omkostningsstruktur smitter positivt af på SKAGENs
strategi og ansættelser.
En anden ting, vi fremhæver, er fordelen
ved vores enkle fondsudbud. I både aktiefondene SKAGEN Kon-Tiki, Vekst og Global
får man en tilfredsstillende risikospredning
(100 selskaber) som privat investor. Der er
selskaber i alle regioner og brancher, og de
forventede årlige kursudsving er på niveau
med aktiemarkederne. Fondene kan derfor
anvendes i en pensionsopsparing, uden at
man skal bruge tid på at tænke over, om det
nu er på sin plads at flytte penge fra Danmark
til udlandet, fra Latinamerika til Østeuropa
eller fra stabile selskaber til Frontier Markets.
Vi mener, investor er klart bedst tjent med,
at den type beslutninger tages af porteføljeforvaltere.
Er det nu, man skal med? Det spørgsmål
får vi ofte. Det korte, juridisk korrekte svar er,
at man ikke kan forudsige generelle kursbevægelser, og slet ikke på det helt korte sigt.
Et snirklet anlagt svar er, at når mange
folk begynder at spørge, om man nu skal
nå at komme med, så er kurserne allerede
steget meget, og vi kan være på vej ind i et
marked med dårligere forventede afkast. Det
vil typisk være et marked, hvor aktierne allerede er steget pænt, hvorfor de finansielle
nyhedsmedier igen er positive. En behagelig
følelse af sikkerhed breder sig i samfundet,
og vi føler os igen trygge ved aktieinvestering.
En sådan indsigt er især beskrevet i mange
videnskabelige artikler om adfærdsfinans.
Vores råd er derimod, at man skal turde
være grådig, når andre er frygtsomme, og
frygtsom, når andre bliver grådige. Det vil
sige, at man skal turde gå imod strømmen,
hvis man skal nå de bedste aktieafkast. På
langt sigt skal kurserne nok komme op, så
øvelsen er at få købt på lave niveauer. Denne
strategi forudsætter imidlertid, at man selv
følger godt med i den generelle markedsud-
SKAGEN FONDENES MARKEDSRAPPORT | NUMMER 2 | JULI 2013
vikling og har tæft for tilrettelæggelse af investeringer, og senere at man ikke fortryder,
hvis man oplever modvind. Og den forudsætter ligeledes, at når kurserne og/eller økonomien er i bund, så har man selv økonomisk
overskud og vilje til at investere. For mange
boligejere og privatansatte vil det ikke være
tilfældet i praksis.
En mere praktisk tilgang er at tilpasse sine
investeringer mekanisk efter en fast regel,
for eksempel købe eller sælge hvert halve
år. Og man kan desuden gå efter altid at have
samme forhold mellem aktier og obligationer. Det vil ofte føre til, at man får solgt nogle
aktier på høje niveauer og geninvesteret på
lave niveauer. Det fører oftest til de meget
gode resultater at kunne rebalancere.
Resultaterne i SKAGEN Kon-Tiki i 2013
tiltrækker sig også opmærksomhed. Fonden
klarer sig i år markant bedre end sit referenceindeks, men har et lavt absolut afkast.
Vi har altså angiveligt at gøre med et godt
stykke investeringshåndværk i et svært marked. Akkurat baggrunden for det gennemgår
SKAGEN Kon-Tiki-teamet på side 22.
Endelig har vi også en værdsat gruppe
private investorer, som har placeret penge
i vores fonde, men også investerer med liv
og glæde selv. Det er nogle af vores mest
vidende og engagerede investorer, hvad
vi sætter stor pris på. Nogen vælger dog at
smide håndklædet i ringen efter nogle år, og
kaste sig over andre interesser. Sætter man
pris på både vores arbejde og ens egen tid,
så er det en god løsning.
Henrik Rasmussen
FORMUERÅDGIVER
Christian Jessen
ANALYTIKER
Organisationsændring i Danmark
Styrkelse af vores kommunikation, privatkunde- og
institutionelle funktioner
Søren Risager Rasmussen er udnævnt til kundechef i Danmark og indtræder samtidig som
souschef på det danske kontor i SKAGEN.
Søren Risager Rasmussen (50 år) har været
ansat i SKAGEN i Danmark siden december
2008 og har siden da arbejdet med salg og
rådgivning, marketing, compliance, distributionssamarbejder og forretningsudvikling. I
samme periode er kontoret vokset fra fire til
ti medarbejdere og kapital under forvaltning
er nu mere end syv mia. kr.
– Sørens viden og kompetencer rækker
vidt, og det er allerede kommet os til gode i
de fem år, han har arbejdet for SKAGEN, siger
adm. direktør i Danmark, Jens Elkjær.
– Med udnævnelsen af Søren styrker vi
vores kundefokus yderligere. SKAGEN er
den eneste investeringsforening i Danmark,
hvor man både kan være direkte investeret
og modtage rådgivning. Det forpligter, tilføjer han.
For at styrke vores institutionelle salg i
Danmark yderligere, er Camilla Grabowski
og Jonas Rasmussen overgået til nye arbejdsopgaver på kontoret. Camilla vil fremover primært have fokus på salg til fonde og mindre
pensionskasser. Jonas skal fremover koncentrere sig om servicering samt opbygning
af vores eksterne samarbejder med bankdistributører og netværksgrupper. Endelig
er Vevika Søberg blevet fuldtids kommunikationsrådgiver på det danske kontor og vil
fremover primært arbejde med styrkelse af
vores web-baserede kommunikation.
Søren Risager Rasmussen
Ny porteføljeforvalter
Den 1. oktober startede Hilde Jenssen som
porteføljeforvalter i SKAGEN Kon-Tiki. Hun
har næsten 20 års erfaring fra kapitalmarkeder, og har arbejdet for flere finansielle
virksomheder i USA.
Hilde Jenssen er oprindelig fra Stavangerområdet, har en bachelor i økonomi
og statsvidenskab Fordham University og
en MBA i finans fra Columbia Business
School, hvor hun også har undervist. – Vi
er meget tilfredse med at få Hilde Jens-
sen med på SKAGEN Kon-Tiki team’et. Hun
har lang erfaring med kapitalmarkederne
som vil komme os til gode, siger Kristoffer
Stensrud, forvalter af SKAGEN Kon-Tiki.
Vil du også arbejde for
SKAGEN Fondene?
Vi søger jævnligt motiverede og kom
petente medarbejdere. Du kan læse mere
om ledige stillinger på vores hjemmeside
www.skagenfondene.dk/karriere
9
Vi skal lære af finanskrisen
Vi skal bruge finanskrisen som et nyttigt lærestykke, der fortæller os, at vi ikke
kan nøjes med at regulere finanssektoren for at undgå en ny krise. Efter fem års
kriseberedskab er det tid til, at også politikere, økonomer og journalister øver
selvransagelse og husker deres fejl i årene op til krisen.
Det er en anden verden, vi i dag står i, fem år
efter USAs fjerdestørste bank Lehman Brothers måtte indgive sin konkursbegæring.
Det faktum, at en bank i den størrelse fik lov
til at falde, er hverken sket før eller siden.
USAs centralbank havde dengang i foråret
holdt hånden under Bear Sterns, Fannie Mae
og Freddie Mac. Med konkursen i Lehman
Brothers kom et kursskifte, og det skabte
panik i den finansielle sektor verden over. For
hvis Lehmann Brothers kunne krakke, hvilke
banker var så sikre?
Den næste tid vil vise, hvor langt vi er
kommet i økonomien siden 2008. De rednings-aktioner, som regeringerne i både
USA og Europa satte ind med, betød, at der
er pumpet milliarder af euro og dollars ind
i verdensøkonomien i form af blandt andet
garantier, der skulle redde banksektoren fra
det totale krak. Nu er verdensøkonomien som
patient gået fra at være på intensivafdelingen
til opvågningstuen, hvor støtten langsomt
bliver taget væk, og hvor de store statsunderskud skal begrænses og betales tilbage.
Hvilken form patienten vågner op i, er meget
svært at forudsige. Men vi kan helt sikkert
alle gøre vores til: Mere klogskab, fornuft og
ikke mindst kritisk sans kommer til at betyde
mere i den nye verdensøkonomi efter krisen.
Men det kræver en indsats.
Alle er forandret
På mange måder vil både optakten og krisen
stå som en markant begivenhed i verdenshistorien. Selve krisen har vi dog frisk i erindring
for nu. Herhjemme gik vi relativt fri af de værste konsekvenser af krisen. Privatforbruget
fik en ordentlig opbremsning, huspriserne
dykkede og de velvillige kreditter fra banker
og realkreditinstitutter fik en ende. Men faktum er, at mange danskeres privatøkonomi
i dag er sund, og at danske virksomheder
meget dygtigt fik tilpasset sig og i dag har
stabile økonomier med overskud og likviditet. Anderledes gik det så i Sydeuropa, der
formentlig mange år endnu vil kæmpe med
voldsomme budget-underskud, hårde nedskæringer i offentlig service og meget dystre
arbejdsløshedstal.
Men mens krisens konsekvenser stadig
står rimelig frisk i erindringen, er tiden forinden ved at fortone sig. Og i analysen af,
hvorfor krisen blev så markant, og hvordan
vi skal undgå en gentagelse, er tiden op til
central. Bankerne og den finansielle sektor
har taget deres del af ansvaret: Der er ingen
tvivl om - i bagklogskabens klare lys - at der
var en alt for løs kreditgivning, og det samme
var kapitalkravene til bankerne . Det er nu
reguleret, og den regulering vil have en stor
betydning fremadrettet.
10 SKAGEN FONDENES MARKEDSRAPPORT | NUMMER 3 | OKTOBE R 2 0 1 3
Det er dog for simpelt at skyde hele
ansvaret på bankerne. Særligt når vi i årene
før finanskrisen havde en tid, der nærmede
sig en økonomisk eufori. Det var en tid, hvor
man næsten var idiot, hvis ikke man - koste
hvad det ville - hoppede med på ejendomsmarkedet, og hvor man belånte sit hus og
udbyggede eller forbrugte. Pressen havde
deponeret den kritiske journalistik, når det
handlede om økonomi og kørte frem med
nærmest en jubelstemning over de økonomiske vinde. Den gang blev Danske Bank
båret frem af erhvervspressen, da de gik ind i
Irland. Det er delvist glemt i manges bevidsthed. Man kan fristes til at tænke på pressens
reaktion dengang, hvis Danske Bank i stedet ikke havde hoppet med på bølgen og
var blevet i Danmark. Politikerne holdt sig
heller ikke tilbage. Midt i ejendomspriserne
himmelflugt og i en overophedet økonomi
kastede man benzin på bålet med afdragsfrie lån. Den politiker, der den gang havde
talt økonomien ned og nævnt en potentiel
krise forude havde ikke holdt længe. Det har
de også glemt nu. Bankerne har i stedet fået
hele ansvaret for krisen. Derfor stirrer vi os
også meget nemt blinde på, at vi med regulering af banksektoren alene kan undgå en
ny finanskrise. Men politikere og journalister
må erkende deres fejl dengang og særligt
ikke glemme dem, når økonomien igen går
den rette vej.
Bankkunder forlanger gennemsigtighed
Hvor politikere og journalister har haft svært
ved at tage ansvar selv for krisen, har forbrugerne haft en anderledes tilgang med væsentlig mere selverkendelse. Danskerne er blevet
mere kritiske forbrugere, når det handler om
finansielle ydelser og investeringer, og det er
en meget positiv udvikling. I opgangstiderne
gik det for mange menneskers vedkommende
lidt for hurtigt med at få investeret, og den
sunde fornuft, som altid skal være tilstede i
privatøkonomien, havde trange kår.
I dag ser vi en helt anden kunde, der forlanger gennemsigtighed og er mere kritisk
over for rådgivningen. Vi mærker en større
efterspørgsel efter simple produkter og ikke
produkter, hvor mange forskellige mere eller
mindre fordelagtige produkter er lagt sammen. Det stiller større krav til sektoren, men
det er efter mit hoved en langt mere interessant udfordring end den ukritiske og ubekymrede kunde.
Sammenholder man den øgede regulering og forbrugernes ændrede adfærd, har
vi et godt værn mod de forhold, der udløste
finanskrisen. Men vi skal huske, at vi har
været der før: Krise med efterfølgende for-
nuft og kritisk holdning. Vi havde det store
børskrak i 1929, oliekrisen i 70’erne og krisen
i fattig-80’erne. Men da det buldrede frem
i økonomien op til finanskrisen, huskede
de færreste tidligere tiders kriser. Politikerne glemte selv den såkaldte kartoffelkur
i 80’erne, der satte Danmark på smalkost
efter et for stort forbrug. Den lære havde vi
godt kunne bruge i årene op til finanskrisen.
Vigtigt at tale økonomi
I Skagen Fondene er vi løbende optagede af
at kende vores kunder. Vi vil gerne vide, hvad
der optager dem, og hvad de har brug for.
Derfor har vi gennem et analyseinstitut stillet danskerne en række spørgsmål om deres
forhold til økonomi. Et simpelt, men meget
relevant, spørgsmål, var blandt andet, om de i
barndommen talte meget økonomi med deres
forældre. Resultatet var, at halvdelen aldrig,
eller næsten aldrig, talte om økonomi i barndomshjemmet. Det er værd at tænke over,
hvilke værdier man lærer fra sig – også når det
handler om økonomi. Det er naturligvis ikke
sådan, at vi skal tale krise hele tiden og være
pessimister. Men det er altid vigtigt for eftertiden at tolke historiske begivenheder i det
rigtige lys. Det gælder netop krakket i Lehman
Brothers og finanskrisen i Danmark og i resten
af verden. Det var ikke kun et spørgsmål om,
at bankerne ikke længere kunne finansiere
deres aktiviteter. Det var hele samfundet,
der var kørt af det økonomiske fornuftsspor.
Jeg er helt enig i de tiltag, som politikerne har
lavet for at regulere banksektoren. Men jeg
savner, at de selvsamme politikere også tager
deres del af ansvaret. Det gør jeg ikke for at
penge fingre ad dem, men for at vi kan øge
bevidstheden om krisens årsager og derved
ikke gentage de samme fejl.
Vi skal ikke have traumer over krakket og
finanskrisen, men i dag se det som en begivenhed, der gav os en viden, der på sigt kan
skabe et langt mere stabilt samfund end før
krakket. Alternativet er, at historien gentager
sig om 10, 20, 30 år – og patienten igen skal
på intensiv.
Teksten er ligeledes bragt som en kronik
den 30. september 2013 i Morgenavisen Jyllands-Posten.
Jens Elkjær
ADM. DIREKTØR I DANMARK
11
Foto: BLOOMBERG
En gammel kliche
Markedets tendens til at kategorisere selskaber er en fantastisk
mulighed til at finde de skjulte perler.
Det er en gammel kliche, at man ikke skal
skue hunden på hårene. Men i finanssektoren
fortsætter vi med at vurdere selskaberne i
forhold til GICS-sektorerne (Global Industry
Classification Standard), som de rubriceres
i. Heldigvis giver det os mange gyldne muligheder, som kan hjælpe os med at give vores
kunder kontante fordele.
Det er især tilfældet, når vi finder selskaber i sektorer, som markedet ikke kan forstå
eller ikke synes er ”hot” eller bare elsker at
hade. Disse selskaber overrasker ofte positivt, mens det ser sort ud for sammenlignelige
selskaber. Alternativt kan de før eller siden
udnytte deres lave værdifastsættelse ved
tilbagekøb af aktier eller i visse tilfælde bliver
opslugt af større sammenlignede selskaber.
I dette spind af den generiske sektorklassificering er der gemt nogle virkelige perler, som
bare venter på, at markedet får øje på dem.
Så hvor er det, vi finder disse skjulte
skatte? Her er nogle eksempler på sektorklassificeringer, der har undret os i løbet af
de sidste 20 år.
HVAD ER GICS-SEKTORER?
10 generelt accepterede industrikategorier, som
alle selskaber generelt kategoriseres efter:
ENERGI
MATERIALER
KAPITALVARER
CYKLISKE FORBRUGSGODER
Strukturelle ændringer
STABILE FORBRUGSGODER
Nogle selskaber genopfinder sig selv eller de
sektorer, de arbejder i. Vores gamle favorit
Samsung Electronics var i lang tid klassificeret som et IT-selskab baseret på den traditionelle semi-conductor forretning. Det er
over ti år siden, at vi begyndte at overveje,
MEDICIN
FINANS
INFORMATIONSTEKNOLOGI
TELEKOMMUNIKATIONSSERVICES
FORSYNING
Ved at holde øje med strukturelle ændringer, især i de cykliske industrier, leder vi efter
god værdi i fortiden, nutiden og fremtiden.
1+1 er ikke altid 2
Strukturelle ændringer: Nogle selskaber genopfinder sig selv eller de sektorer, de arbejder i. Den kinesiske pc-producent Lenovo har
markeret sig som markedsleder indenfor sit område. Men hvis Lenovo tager større markedsandel i t ablet-området, ville det bane vej
for et skift væk fra IT-segmentet til at være en aktør indenfor forbrugsg oder.
at deres produktudvikling i forbrugsgoder
(telefoner, fjernsyn, computere, tablets og
husholdningsapparater) en dag ville gøre
firmaet til en stjerne. Og i dag kommer faktisk 3/4 af omsætningen fra disse produkter.
Endnu mere bizart er det, at mens Samsung
Electronics er klassificeret som et IT-selskab,
så er konkurrenten LG Electronics klassi
ficeret som stabile forbrugsgoder, der er
en sektor markedet vurderer højere i øjeblikket.
Vores seneste investering, LG Chem, passer godt til at være et materialeselskab, en
energiaktør eller et industriselskab. Vi har
købt aktien til en lav værdifastsættelse baseret på dets materialeeksponering. Flere af
forretningsområderne er interessante, men
en af de divisioner, vi i øjeblikket ser på, er
fremstillingen af batterier til elbiler. Her kan
selskabet godt lykkes med at genopfinde sig
selv i løbet af de næste ti år.
Den kinesiske pc-producent Lenovo vurderer sig selv som markedsførende på sit felt.
Men ser man sig lidt omkring, er det tydeligt,
at fremtidens gadget ikke er en laptop, men
en tablet.
En af de katalysator vi forventer fra selskabet er, at de også får større markedsandel i
tablet-segmentet, som de er begyndt at forfølge. Det vil bane vej for et skift væk fra det
generiske IT-segment og til også at blive en
spiller i forbrugsgoder.
Vi har altid været glade for konglomerater.
Givet det antal virksomheder, som et konglomerat omfatter på tværs af sektorer, ender en
del af dem også som fejlklassificeret og derfor
også fejlanalyseret. Vores tyrkiske investeringer i Sabanci og Yazicilar, malajsiske Kulim og
sydafrikanske Bidvest er stærke eksempler
på konglomerater, som vi har købt billigt i forhold til den underliggende forretningsværdi,
fordi en del af det ignoreres af analytikerne.
Derefter skal man bare vente stille og roligt
på, at markedet begynder at forstå værdien
af de underliggende forretningssegmenter.
Investeringsselskaber er i sagens natur
klassificeret som Finans. Men pr. definition
skal de investere i noget og afspejle behovet for større forbrug eller investering andre
steder. Kinnevik, som er en gammel svensk
investering i SKAGEN Global og en ny i SKAGEN Kon-Tiki, ejer nogle stærke, unoterede
e-retail-aktiviteter i emerging markets, som vi
ikke kan investere i på anden vis. Tilsvarende
er lande med kapitalkontrol som fx Vietnam i
øjeblikket billige, fordi de udenlandske investorer ikke kan investere direkte. Adgang til
markedet via lokale spillere, såsom lokale
fund managers med investeringer i lokale selskaber, er en interessant måde at få adgang
til styrken af landets selskaber, på trods af
at man ikke kan få direkte adgang.
Så hvad kan markedet lære af det? Forhåbentligt ikke meget. Så længe der er andre,
som fortsat anvender endimensionel analyse,
så kan vi fortsætte med at skabe ekstraordinære afkast til vores kunder.
Midhat Syed
INTERNAT. BUSINESS DE VELOPER
13
Foto: ABB
Nordisk styrke: Selvom Norden kun har et befolkningstal på 26 millioner, har regionen bemærkelsesværdigt mange verdenskendte selskaber. Den danske shipping-gigant A.P. Møller, tøjkæden Hennes &
Mauritz, mobilproducenten Nokia og bilfabrikanten Volvo er gode eksempler. Billedet: To ABB-medarbejdere højt til vejrs i en testhal for ultrahøjspænding i Ludvika, Sverige.
Nordiske selskaber
styrker SKAGEN Vekst
SKAGEN Veksts investeringsmandatet ændres. Fremover vil der være flere
selskaber fra Sverige, Danmark og Finland i den snart 20 år gamle aktie
fond. Der er stærke, lavt prisfastsatte selskaber i alle de nordiske lande.
De forventede årlige kursudsving i fonden bliver mindre.
I december 2013 er det 20 år siden, SKAGEN
Vekst så dagens lys. Siden begyndelsen har
SKAGEN Vekst været tæt knyttet til det norske
sparingsmiljø. Fondens investeringsmandat
og øvrige rammer var tilrettelagt for at opfylde
kravene i datidens skattebegunstigede
AMS-sparing for private. Mindst halvdelen
af midlerne skulle derfor være investeret i
norske selskaber.
For mange fondsudbydere betød det i
praksis 100 % norske aktier. Men SKAGEN
valgte dengang at justere risikoen i porteføljen ved også at gå udenfor Norges grænser
og tilstræbe en balanceret fordeling mellem
Norge og resten af verden. Det var i norsk
sammenhæng en epokegørende beslutning.
Investeringsmandatet viste sig at fungere
godt, og vi fastholdt derfor denne investeringsstil, også da AMS-ordningen ophørte
1. januar 2000.
Vekst har således altid haft lidt over halvdelen af midlerne i norske aktier og resten i
virksomheder udenfor Norge og i sektorer,
som ikke findes på Oslo-børsen, såsom biler,
elektronik, globale medicinalselskaber og
detailhandel.
Læg ikke alle æg i samme kurv
Norge har været på en fantastisk rejse den
seneste generation. Nordsøolien har skabt
en velfærdsfremgang, der i 2013 har bragt
Norge helt til top med det højeste bruttona
tionalprodukt pr. indbygger (for et større
land).
Det norske aktiemarked har udviklet sig i
takt med erhvervsstrukturen i norsk økonomi.
Oslo Børs er blevet stadig mere domineret af
energirelaterede selskaber. Det er veldrevne
selskaber, som vi fortsat ønsker at eje. Men
de årlige kursudsving i energiselskaber er
betydelige, og energidominansen i porteføljen har givet en risikoprofil, som ikke længere giver det bedste forhold mellem afkast
og risiko.
Det gamle ordsprog ”læg ikke alle æggene
i én kurv” fortæller udmærket, hvilken situation vi ønsker at gå bort fra. Man kunne jo
risikere at tabe kurven, og da vil alle de indsamlede æg gå i itu.
Hovedparten af SKAGEN Veksts andelsejere er bosiddende i Norge og har derfor i
NORDISKE AKTIEMARKEDER
SEKTORFORDELING I INDEKS
1 200
1 000
800
Materialer 3,62%
Stabile forbrugsgoder 5,54%
Forsyning 1,25%
Cykliske forbrugsgoder
6,92%
Finans
23,18%
600
400
Telekom
7,03%
Energi
8,03%
Kapitalvarer
22,31%
200
IT 8,05%
0
HEX
MSCI Nordic
OMX
KFX
OSEBX
Kilde: Bloomberg
Medicin 14,06%
Grafen viser udviklingen i det nordiske aktiemarked og MSCI Nordic fra januar 1996 til september 2013. Vi mener, at det udvidede
mandat i SKAGEN Vekst vil forbedre investeringsmulighederne.
stor udstrækning både job, værdi af ejendom
og værdi af opsparing knyttet til olieprisen og
udviklingen i energisektoren. Den påvirker det
samlede aktivitetsniveau i norsk økonomi.
Opsparing og investering er for den enkelte
reelt en beslutning om at udskyde forbrug. I
stedet for at anvende alle penge her-og-nu
fordeler man sin indkomst over et helt liv og
tilgodeser dermed sin alderdom og måske
også sine børn. Siden det er ens egne penge,
som er i arbejde, ønsker man et godt afkast
og samtidig, at ens formueforvalter holder
risikoen under kontrol.
Hvad er Norden?
Lad os se nærmere på, hvorfor Norden er blevet et velfungerende samfund, som tiltrækker
investorer fra hele verden.
Hjertet i den nordiske folkesjæl stammer
muligvis helt tilbage fra vikingerne og de første større handelsflåder for 3-400 år siden.
Rejser skaber erfaringer og åbent livssyn. Når
folk bliver de samme steder gennem livet, kan
snæversyn derimod trives. Åbenhed er efter
vores opfattelse gavnligt.
De 26 mio. indbyggere er fordelt på cirka
1,2 mio. km2. Indtil 1800-tallet var det ganske
vanskeligt for indbyggerne i denne region at
overleve, så befolkningstallet var lavt. De
hårde levevilkår medførte, at sammenhold og
kløgtighed var vigtige ingredienser i at overleve. Nogle indbyrdes krige blev det til, men
Sverige har ikke været i krig i 200 år, hvilket
må være en slags verdensrekord.
Fællesskabet er stadig en del af arvemassen i Norden, der takket være bedre uddannelse, sundhed og transport er vokset kraftigt
de sidste 200 år. I det 20. århundrede er Norden et af de mest velhavende områder i verden. Udover ressourcer som olie og jernmalm
er det større befolkningsgrundlag skabt på,
at borgerne i regionen tænker internationalt/
globalt, innovativt og er konkurrencedygtige.
Overordnet set er virksomhedskulturen god,
og indstillingen til aktionærhensyn blandt de
bedste i verden. I virksomhederne tænkes
langsigtet; korruption og andre former for
ineffektivitet er verdens laveste. Det politiske klima er stabilt, og samfundene er velfungerende.
Dette har øget nordisk erhvervslivs konkurrenceevne, og trods et samlet indbyggertal
på kun 26 millioner er der forbavsende mange
verdenskendte selskaber i regionen som ABB,
A.P. Møller-Mærsk, Hennes & Mauritz, IKEA,
Nokia, Novo Nordisk, Statoil, Tetra Pak og
Volvo i regionen.
Danmark, Finland, Norge og Sverige har
hver deres karakteristika. Hele regionen er
kendetegnet ved ovennævnte kløgtighed,
globalisering og innovation, men hvert land
har sine egne kendetegn.
Danmark er kendetegnet ved høj andel af
virksomheder indenfor sundhed og medicin,
shipping og daglige forbrugsvarer (øl, smør
og bacon).
Finland har udviklet ledende markedspositioner indenfor kapitalvarer, telekom og
teknologi.
Norge er som nævnt domineret af en solid
global position indenfor energisektoren,
inklusive innovative produkter og tjenester
til den industri. En globalt stærk position
indenfor shipping har rødder langt tilbage
i norsk historie
Sverige er den største aktør i den nordiske
region og besidder globale førerpositioner
indenfor kapitalvarer, elektronik, telekom
og forbrugsvarer.
Bedre balance i indeks
Markedsværdien af børsnoterede norske selskaber er fordelt på hele 45 % energi, 15 %
finans og 12 % telekommunikation. Øvrige
sektorer udgør blot 28 %.
Til sammenligning udgør energi kun 8 % i
det nordiske referenceindeks. De største sektorer i de nordiske markeder er finans 23 %,
kapital goder 22 %, medicin 14 % og teknologi 8 %.
NORDISK FOKUS FRA 2014
I forbindelse med at SKAGEN Vekst fejrede
sin 20-års fødselsdag besluttede bestyrelsen
i SKAGEN at foreslå andelsejerne, at SKAGEN
Vekst skulle ’flytte hjemmefra’ og frigøre sig
fra sit norsk-globale investeringsmandat. Det
reducerer risikoen for norske andelsejere og giver
andelsejere i hele Norden mulighed for at få gavn
af nordiske investeringer ud fra SKAGENs investeringsfilosofi.
Under forudsætning af godkendelse fra Finanstilsynet vil SKAGEN Vekst fra 2014 have et referenceindeks, der er halvt nordisk, halvt globalt.
Endvidere er honorarmodellen tilføjet et såkaldt
’high-water mark’, der betyder, at variabelt honorar kun betales, når afkastet har bragt værdien
over tidligere målepunkter, opgjort ved årets
slutning. De påkrævede vedtægtsændringer er
besluttet på andelsejermøde 29. august i Stavanger og afventer nu godkendelse fra Finanstilsynet.
Læs mere på vores hjemmeside her.
https://www.skagenfondene.dk/Nyhe
ter-og-analyse/Nyheder/Udvidet-mandat-forSKAGEN-Vekst/
Kursudviklingen i hvert land de seneste
femten år viser, at selv om der er performanceforskel fra tid til anden, så følger bevægelserne hinanden over tid. Det højere indhold
af energi i Norge medfører, at der er større
udsving i indtjeningen i norske selskaber.
Værdifastsættelsen i norske selskaber er
derfor 10-20 % lavere end i øvrige Norden.
– Det videre investeringsforløb i SKAGEN
Vekst vil bygge på de samme grundprincipper
som hidtil: Der investeres i selskaber, som
tilbyder lav værdifastsættelse i forhold til indtjening og netto aktiver. Dermed opfylder selskaberne SKAGENs 3U’er investeringsfilosofi;
undervurderet, hvilket vi ofte finder blandt
upopulære og underanalyserede selskaber.
Ole Søeberg
PORTEFØLJEFORVALTER
15
Foto: DHIRAJ SINGH/BLOOMBERG
Pendlere og rejsende går ombord en bus i Mumbai, Indien. Det indiske aktiemarked er faldet, det samme er rupien i frygt for nedgang i de økonomiske stimulanser fra den amerikanske
centralbank. Fra SKAGEN er der fokus på enkeltselskaber, og at de grundlæggende succeskriterier på plads.
Indiens voksende smerte
Indiens befolkning er verdens næststørste. Landet bliver konstant sammen
lignet med Kina – men hvordan ser mulighederne egentlig ud for selskaber
og investorer? Hvordan tackler Indien sin ujævne økonomiske vækst?
Raghuram G. Rajan overtog i september
posten som direktør for den indiske centralbank Reserve Bank of India. Den tidligere
cheføkonom i IMF er nu konfronteret med
en række kritiske og overhængende udfordringer: stabilisere den faldende valuta,
begrænse underskuddet på betalingsbalancen og fyre op under den økonomiske vækst.
Forudsætningerne for at få verdens tiendestørste økonomi tilbage på sporet er til
stede – nemlig demokratisering og vilje til
økonomiske og sociale reformer. Men der kan
gå lang tid, før Indien igen vil blive opfattet
som et af verdens vækstlokomotiver på linje
med Kina. Som Rajan har gjort opmærksom
på, kan problemerne ikke bare viftes væk
med en tryllestav.
Indien har det seneste årti ekspanderet hurtigere, end Kina gjorde i 1990’erne.
Men landet er begyndt at få ondt i væksten.
BNP-væksten det seneste år er faldet støt
fra 10 procent fra 1. kvartal 2011 til 4,4 procent i 2. kvartal 2013 (0,3 procent mindre end
forventet). Regeringen har tilsvarende sænket sin vækstforrentninger for indeværende
finansår fra 6,4 til 5,3 procent.
Porteføljeforvalter i obligationsfonden
SKAGEN Tellus Torgeir Høien har investeret
3 procent af fonden i en indisk obligation
denomineret i rupi og udstedt af EBRD.
Væksten er faldet de seneste 18 måneder. PMI-tallene tyder på, at opbremsningen formentlig vil fortsætte ind i 3. kvartal.
Det er usikkert, hvor meget der skal skyldes
Den nyudnævnte chef for den indiske centralbank Raghuram
G. Rajan står over for en række udfordringer. Rajan talte på
SKAGENs nytårskonference i januar 2013.
OUTLOOK
cykliske forhold, og hvor meget der afspejler
strukturelle problemer. Rupien er under alle
omstændigheder styrtdykket. Markederne
blev bekymrede over opbremsningen, over
solvensen i nogle af bankerne og over, hvor
holdbar regeringens pengepolitik egentlig er,
siger Torgeir Høien.
Dobbelttrussel
Indien er ikke det eneste vækstmarked, som
er ramt af faldende valuta. Rupien er dykket
med 20 procent mod den amerikanske dollar.
At Fed antydede en mulig reducering af de
kvantitative lettelser, fik pengestrømmene
til at bevæge sig tilbage til den udviklede
verden.
Problemet er imidlertid særligt påtrængende for Indien, som har et stort og uholdbart underskud på betalingsbalancen. Underskuddet på 98 milliarder dollar er verdens
tredjestørste, efter USA og Storbritannien.
Med valutaproblemerne er Indien løbet ind i
en dobbelttrussel, som er gået hårdt ud over
de indiske aktier.
Markedet er faldet 12 procent i euro frem
til slutningen af september. Frasalget af aktier
har fået konsekvenser for SKAGEN Kon-Tiki
gennem tre indiske selskaber – State Bank
of India og Mahindra & Mahindra, der nu er
blandt de syv dårligste bidragydere hidtil nu
i år.
Den indiske forbruger
Indiens befolkning er på 1,2 milliarder. Den
potentielle efterspørgsel er selvfølgelig gigantisk. Den indiske forbruger er derfor – både
konkret og indirekte – et stadigt tema i vores
porteføljer.
Netop da Kina accelererede, begyndte
Indien at sakke bagud i kapløbet om at gå
fra et mellemindkomst- til et ’rigt’ land. Den
gennemsnitlige indiske årsindkomst er stadig
under 4000 dollar. Det svarer til den kinesiske
gennemsnitsindkomst for ti år siden. Indkomsten pr. indbygger forventes at vokse med
kun 3,7 procent i år, ifølge Oxford Economics.
Store forhindringer skal overvindes: manglende investering i infrastruktur og uddannelse, politisk korruption og en kæmpe social
ulighed.
Selskabsfokus
Vores fokus ligger altid på selskaberne. Ser
vi på vores største indiske beholdninger, ser
grundlaget for succes ud til fortsat at være
til stede, siger porteføljeforvalter i SKAGEN
Kon-Tiki Kristoffer Stensrud.
Bharti Airtel er Indiens største og verdens
fjerdestørste mobiloperatør og har 270 millioner kunder. Selskabet rapporterede for nylig
INDISKE SELSKABER I SKAGEN KON-TIKI
I PROCENT AF FONDEN PR. 30. SEPTEMBER 2013
2,5
2,0
1,5
1,0
0,5
0,0
Bharti
Airtel
Mahindra &
Mahindra
State Bank
of India
Tech
Mahindra
Tata Global
Beverages
Ranbaxy
Apollo
Tyres
Kilde: SKAGEN
stærke resultater drevet af højere indenlandske priser. I høj grad opmuntrende, da forbruget også gik op trods højere takster. Større
lønsomhed gennem yderligere prisstigninger
eller et gennembrud for selskabets afrikanske aktiviteter kan blive fremtidige triggere
for fornyet værdifastsættelse af selskabet.
Desuden er Mahindra & Mahindra Indiens
største producent af arbejdskøretøjer og verdens største traktorproducent. Selskabet har
været en fantastisk investering for SKAGEN
Kon-Tiki. Det stærkt dedikerede ledelsesteam
har fortløbende leveret seneste års vækst i
salg og lønsomhed.
– Vi mener, at Mahindra & Mahindras
strukturelle vækst vil fortsætte intakt. Øget
eksport vil være endnu en potentiel driver for
ekspansion, siger Kristoffer Stensrud.
State Bank of India er den største bank
i Indiens i offentligt ejerskab. Men aktivernes kvalitet er efterhånden forringet. Det kan
næppe overraske i det økonomiske klima.
Men en forbedring på dette område kan være
en væsentlig katalysator for aktieprisen. For
eksempel vil en reduktion af misligholdte
lån sammen med øget økonomisk aktivitet
give god basis for fornyet værdifastsættelse.
Reform af det finansielle marked
Indien er et land, som er meget underforsynet
med banker. 70 procent af inderne er end ikke
i besiddelse af en bankkonto. Behovet for en
finansiel liberalisering i Indien var hovedbudskabet i Rajans tiltrædelsestale i RBI:
”Det er stadig vanskeligt for de fattige og
for landbrugs- og små og mellemstore erhverv
at få adgang til finansiering. Vi har brug for
en hurtigere, bredt funderet og vidtrækkende
vækst, som hastigt kan reducere fattigdommen. Den indiske offentlighed vil nyde godt
af større konkurrence mellem bankerne. Bankerne vil på den anden side have fordel af
større frihed i beslutningsprocessen,” fremhævede Raghuram G. Rajan.
Følgerne kan være udlån til landbrug i
langt større omfang end hidtil, øget antal
banklicenser og meget større indtog af udenlandske banker i Indien.
Banksystemet oppebar aktiver for 1,3 billarder dollar i 2012. Nogle analytikere anslår,
at det vil udvikle sig til verdens tredjestørste
opgjort i aktiver i løbet af de næste par årtier.
Køber muligheder
Som det er tilfældet med de større vækstmarkeder, er værdifastsættelsen af indiske aktier
faldet betydeligt. Landet står åbenlyst foran
betydelige udfordringer. Også gode selskaber med sunde investeringscases er blevet
trukket ned af et sortsynet marked. Det har
betydet, at vi kan investere selektivt til mere
og mere attraktive priser. Vi har således for
nylig forøget vores beholdninger af State Bank
of India og Mahindra & Mahindra.
Torgeir Høien ser fortsat optimistisk på
Indiens økonomiske udsigter:
– Vi har besluttet at holde fast i Indien på
trods af turbulensen. Vi mener, at markedet
overreagerer. Rajans reformer for den finansielle sektor vil over tid betyde en mere effektiv kapitalallokering og speede BNP-vækstraten op.
– Hvis det højreorienterede Bharatiya
Janata Party som forventet vinder valget
næste år, vil vi sandsynligvis se yderligere
økonomiske reformer, slutter SKAGEN Tellus’
porteføljeforvalter.
Nick Henderson
FORMUERÅDGIVER
17
Porteføljeforvalternes beretning
Introduktion
>Ø
konomiske nøgletal peger på
en velkommen indhentning i den
vestlige verdens økonomiske
aktivitet, samtidig ser udviklingen
i vækstmarkederne ud til at
stabilisere sig.
> P å lang sigt er vækstmarkedernes
udsigter fortsat gode. Urbanisering,
bedre uddannelse og god demografi
peger i retning af en kraftig fremgang
i levestandarden.
Foto: iStockphoto
>D
et globale niveau i prisforskellen
En skoleklasse i skoleuniformer besøger det kendte tempel i Mihintale, Sri Lanka. Urbanisering, forbedret
uddannelse og en stærk demografi taler for en kraftig stigning i levestandard i vækstmarkederne på langt sigt.
mellem udviklede markeder og
vækstmarkeder ligger nu på det
højeste niveau siden 2003/2004,
baseret på både indtjening og
egenkapital.
>D
en globale opkøbsaktivitet steg
i løbet af kvartalet. Det er til vores
porteføljeforvalteres fordel.
PORTEFØLJEFORVALTERNES BERETNING
Endnu et godt kvartal
Det 3. kvartal var endnu et rimeligt godt kvartal for globale aktier, og det sluttede tre
procent højere for kvartalet og 12 procent for året, målt i EUR. Det store afkastgap mellem
vækstmarkederne og de udviklede markeder blev mindre mod slutningen af kvartalet.
E
merging markets (EM) gik to procent
frem i kvartalet og faldt næsten fire
procent for året. Ikke siden den asiatiske krise i 1997/98 har den relative performance for EM været så svag.
Men fra den rekordstore forskel på 25
procent i august begyndte det at gå frem
mod slutningen af kvartalet. Mere dueagtige udsagn end forventet fra den amerikanske centralbank, the Federal Reserve, medio
september øgede risikovilligheden. Om det
holder, er endnu uklart, men den rekordstore
værdiansættelsesforskel bør understøtte EM.
Faldende EM-valutaer
Det 3. kvartal har som slutningen af 2. kvartal
været kraftigt påvirket af Feds kommentarer
om begyndelsen på slutningen af den kvantitative lempelse (QE) i USA. De starter på en
transition mod en mindre imødekommende
politik, men timingen er fortsat lige så usikker
som tilbage i maj, da den første gang blev
lanceret.
Konsekvensen har været stigende US
Treasury-renter. Primo september nåede de
10-årige papirer en rente på 3,0 procent for
første gang i over to år. Da det blev klart, at
Fed er længere væk fra at trykke på aftrækkeren end tidligere angivet, er renten faldet
tilbage til 2,6 procent.
Påvirkningen af den første stigning i renterne tilbage i maj og juni indebar en midlertidig men væsentlig svækkelse af aktiemarkederne og faldende EM-valutaer. Sidstnævnte fortsatte med at være et stort tema
dette kvartal, selvom det ændrede sig lidt
mod slutningen af kvartalet.
Med udsigten til begrænsning af kapitaleksporten til vækstmarkederne gennem
højere renter i udviklede lande, vil finansiering af løbende underskud på de offentlige
finanser blive stadig dyrere og svært at opnå.
Trods et rimeligt underskud på de offentlige
finansier oplevede store økonomier som
Indien og Brasilien en valutasvækkelse på
20-25 procent for året og nåede et lavpunkt
i august. De høje lokale renter har tiltrukket
kapitalstrømme, selvom væksten falder markant og lønomkostningerne er steget de sidste år.
Lande i Sydøstasien som Malaysia, Filippinerne og Thailand har alle overskud på de
betalingsbalancernes løbende poster, men
de har trods det oplevet en valutasvækkelse
på næsten ti procent. Og Indonesien med
underskud på betalingsbalancen har oplevet et af de største valutafald overhovedet.
En fælles faktor for alle er, at de har oplevet
et stort kreditboom de seneste par år. Den
indenlandske efterspørgsel har nydt godt af
hurtig vækst i bankernes udlån, finansieret
af kapitalimport, og det har ført til et stort
udbud af likviditet og billige penge. Det er
ikke overraskende, at disse lande også har
haft stærke aktiemarkeder de seneste år samt
det sidste halvår af 2013.
Kapitalimporten er nu vendt og underskuddet på kapitalbalancen vægter tungere
en effekten af et evt. løbende overskud på
betalingsbalancen, hvilket har ført til valutajusteringer og frasalg af aktier.
For kvartalet faldt alle disse lande tilbage
målt i USD.
Tid til at vågne op
For første gang siden den finansielle krise har
forventningerne til en QE-lempelse pludselig
fået investorerne til at fokusere på det, som
kan ses som ringere økonomiske fundamentale forhold i EM. Eksempelvis en reduktion
i overskuddet på betalingsbalancen, sågar
med tendens til underskud, faldende produktivitet og effektivitet, en stigning i den
kortsigtede eksterne gæld, og den seneste
udvidelse af indenlandsk kredit og i visse
tilfælde pressede ejendomsmarkeder.
De negative virkninger ved tilbagegangen
af væksten i Kina, afslutningen af ubegræn
set tilførsel af udenlandsk kapital og lavere
råvarepriser, kunne i mange tilfælde havde
været afværget med strukturelle reformer
for at forbedre konkurrenceevnen igen. Men
desværre er disse tiltage glimret ved deres
fravær.
Den seneste udvikling, som er kulmineret
i kapitaleksport og svage valutaer, vil forhåbentligt vække nogle lande op og få dem
til at få styr på tingene via en mere proaktiv
pengepolitik og strukturelle reformer, der
øger effektivitet, produktivitet og konkurrenceevne. Kina kan være tilbage på sporet,
selvom der er lang vej endnu, og Mexico er
også et godt eksempel på et land, der er godt
på vej med reformer.
Der kommer valg i 2014 i Indien, Brasilien,
Sydafrika, Tyrkiet og Indonesien, som er en
mulighed for at få nye ledere med evne og
vilje til at forfølge reformerne i nogle af de
mest udfordrede lande.
De langsigtede historie er intakt
Det er dog vigtigt at huske, at EM-økonomiernes offentlige finanser ser ud til at være
mindre følsomme i forhold til tidligere valuta
kriser på trods af en dramatisk valutaudvikling og EM-aktiernes relative underperformance. De fleste lande med underskud har
kun moderate underskud og den valutasvækkelse, de allerede har oplevet, bør bidrage til
at mindske forskellen til mere bæredygtige
niveauer.
Den langsigtede historie om vækstmarkederne er intakt. Disse lande har et meget stort
langsigtet potentiale. Urbanisering og bedre
uddannelse og stærke demografiske forhold,
for at nævne et par forhold, er alle faktorer
der peger på en yderligere hurtig fremgang i
levestandarden i de kommende år. Mange af
disse økonomier er også i forskellig grad ved
at omstille sig fra en uformel til en formel økonomi, hvilket bør være positivt. Forhåbentligt
hjulpet godt på vej af politiske reformer.
Vesten tilbage på sporet
Samtidig med Feds lempelsesudsagn skal
man ikke glemme, at det er det tiltagende
globale opsving, som understøtter den forventede normalisering af Feds rentepolitik
og den stejlere rentekurve, som har udløst
de “unormale forhold”. De seneste nøgletal
peger på en velkommen stigning i den øko-
19
nomiske aktivitet i det meste af den vestlige
verden, koblet med stabilisering i EM.
I euroområdet har lempelsen af økonomiske forhold, som skyldtes Mario Draghis strategi om “whatever it takes” samt en mindre
stram finanspolitik, bidraget til et moderat
opsving og måske en vej ud af recessionen.
Indtjeningen for selskaber i Europa (undtagen
Storbritannien) er stadig 35 procent under højdepunktet før krisen, hvilket betyder der både
er et cyklisk og strukturelt potentiale her.
Den britiske økonomi er på vej i den rigtige
retning. For ikke at nævne de positive tendenser fra USA i år. De vigtige tal for ejendoms-/
anlægsmarkedet og beskæftigelsen er blevet
hurtigere forbedret end selv de mest håbefulde optimister har kunnet ønske sig.
I Japan med Abenomics på arbejde er den
reale GDP-vækst revideret op til 3,8 procent
i 2. kvartal og det deflationære pres aftager.
Vi ved endnu ikke, om det lykkes for premierminister Shinzõ Abe, men i det mindste peger
pilen i den rigtige retning.
Og der har været en markant stigning i
væksten i Kina, hvilket ses i de seneste tal.
Det har også understøttet stærkere råvare
priser i dette kvartal.
Positiv afsmittende effekt
De fleste EM-økonomier er fortsat gearede
i forhold til et opsving i efterspørgslen på
udviklingsmarkederne og den seneste fremgang for EM-eksporttallene peger på, at fremgangen der har en positiv afsmittende effekt.
Det kan være afgørende for forbedringer i
globale selskabers indtjening, som vi i SKAGEN fokuserer på.
De tidligere nævnte sydøsteuropæiske
markeder, som “kæmper”, udgør kun ti procent af MSCI-vækstmarkedindekset. For
resten af Asien og navnlig de mere eksport
intensive økonomier som Korea, Taiwan og
Kina, som ikke har udfordringer med deres
eksterne balancer, er den centrale variable
faktor ikke højere Treasury-renter men stærkere global efterspørgsel.
Fusioner og opkøb
En anden positiv faktor, som kan understøtte
markedet på kort sigt, er konsolidering. Den
globale fusions- og opkøbsaktivitet er steget i
kvartalet (indrømmet fra et lavt niveau), navnlig i USA, hvor kvartalet blev det bedste siden
den økonomiske krise. Corporate America
har samlet rekordstore likvide midler sammen (65 procent højere siden 2007). Så vi
tror tendensen fortsætter. Det understøttes
også af fortsatte lave obligationsrenter, forhåbentligt mere klarhed omkring politikken
og meget private equity-kapital, der venter
på at blive aktiveret.
VÆKSTMARKEDSVALUTAER VS US DOLLAR
115
110
105
100
95
90
85
80
2007
2008
2009
2010
2011
Basket of EM currencies versus the USD
2012
2013
Kilde: JPMorgan Emerging Markets Currency Index, Bloomberg
Valutastyrt i vækstmarkederne: Valutaen har været et vigtigt tema i kvartalet. Tendensen vendte dog en smule mod slutningen af kvartalet.
VÆKSTMARKEDERNE KOMMER IGEN
115
110
Normalized (=100) as of 31.07.2013
105
100
95
90
85
January
February
March
MSCI Emerging Markets Index (USD)
April
May
June
July
August
MSCI World Index (USD)
September
Kilde: MSCI, Bloomberg
Nye toner: Vækstmarkederne bed omsider fra sig og præsterede bedre end de udviklede markeder i september. Indtil da
havde de ligget op til 25 procentpoint efter de udviklede markeder frem til august.
OPKØBSAKTIVITET I USA (MIA. DOLLAR)
600
500
400
300
200
100
0
KV1–4, 2007
KV1–4, 2008
Deals under $1 bn
KV1–4, 2009
KV1–4, 2010
Deals over $1 bn
KV1–4, 2011
KV1–4, 2012
KV1–3, 2013
Kilde: Dealogic, Goldman Sachs Global Investment Research
Tredje kvartal var det bedste kvartal for det amerikanske M&A målt i dollar. En række større handler drev udviklingen frem.
Vi har også nydt godt af overtagelser i
vores porteføljer dette kvartal. Den kinesiske toiletpapirproducent Vinda (i både KonTiki og Global) og det tyske ejendomsselskab
GSW Immobilien (Global og m2) har modtaget
overtagelsestilbud.
Store forandringer
I 3. kvartal ændrede markedsdynamikken
sig på mange måder og tendensen fra
1. halvår vendte rundt. EM-aktiverne stod
allerede stærkt inden mødet i Federal Open
Market Committee medio september. Efter
at Lawrence Summers trak sig som kandidat
synes vejen banet for Janet Yellen som den
primære kandidat til at overtage Fed efter
Bernanke. Yellen opfattes som den merst
dueagtige og således kan enden på QE være
længere væk med hende for bordenden.
Vi har endelig set emerging markets
komme igen og klare sig bedre end de globale markeder i september, efter at have haltet efter de globale markeder med op til 25
procentpoint i år. Den økonomiske accelera-
Foto: Bloomberg
Investeringscasen er intakt på lang sigt: Alle vækstmarkedslandene har oplevet betydelige valutafald. Der er dog tale om lande, som har betydeligt potentiale på lang sigt. De langsigtede muligheder for
afkast er derfor de samme. Her ses den indonesiske børs.
tion har også understøttet en kraftig rotation
på de globale aktiemarkeder i retning mod
cykliske sektorer. I første halvår så vi den
modsatte tendens, idet de udviklede markeder blev drevet af styrken i de defensive
sektorer.
Volatilitet forventes fortsat at være høj på
kort sigt. Resultaterne forventes at variere
meget afhængigt af de strukturelle og cykliske politiske beslutninger, som de enkelte
lande vælger. Der vil fortsat være store forskelle i resultatudviklingen og selskabs- og
i et vist omfang grundlæggende sektor- og
landeforhold vil være den primære drivkraft.
Aktiemarkedet virker til at være i en omstillingsfase fra at være drevet af likviditet til
i højere grad af indtjening. Bedre globale
PMI-tal, bedre end ventet data i Kina og mere
rolige geopolitiske forhold i Mellemøsten
samt indirekte olieprisen har givet aktiemarkederne medvind i slutningen af kvartalet.
De ledende nøgletal peger på, at der kommer en langsommere nedjustering af indtjeningen samtidig med større økonomisk
vækst. Forbedret konkurrenceevne via nedjusterede valutaer koblet med større fokus
på omkostningskontrol kan være kortsigtede
udløsende faktorer for nye tendenser i EM.
Det globale niveau i prisforskellen mellem
udviklede markeder og vækstmarkeder ligger
nu på det højeste niveau siden 2003/2004,
baseret på både indtjening og egenkapital.
EM handles noget under det historiske gennemsnit, som ikke er set siden de økonomiske kriser i 2008 og slutningen af 2003. Og
det er på trods af vækstdynamik og bedre
selskabsledelse.
Populariteten af selskaber med fokus på
internt forbrug, billig kapital og spekulation
er faldet gradvis. Vi mener, at det er rigtig at
se på selskaber, som vil drage fordel af et
globalt opsving.
Divergerende selskabskurser
Huller i vejen
Selskabernes indtjening er nedjusteret i år.
Globalt er den forventede vækst nu godt
under ti procent. Det er faldet fra 15 procent
for kun et par måneder siden. Navnlig EM-selskaberne er påvirket af højere lønninger og
gældsomkostninger.
Men der er huller i vejen og kortsigtet politik
kan være vigtigere end de grundlæggende forhold. Et eksempel er den politiske fight i USA
om budgettet og gældsloftet – og de alvorlige
konsekvenser for verdensøkonomien. Som
langsigtede fundamentale investorer kan
usikkerhed faktisk godt skabe flere muligheder for os. Vi har råd til at vælge et langsigtet
perspektiv og se bort fra støjen.
Mere end nogensinde mener vi, at det er
vigtigt at fokusere på det enkelte selskabs
grundlæggende forhold og dets tilpasningsevne i forhold til et andet markedsmiljø, uanset hvor det geografisk hører hjemme.
Hos SKAGEN har vi et bredt investeringsmandat og dermed meget fleksibilitet ved
skiftende markedsforhold. Og vi holder os til
vores investeringsfilosofi. Det er også derfor,
at vi plejer at klare os forholdsvis bedre under
svære markedsforhold når der er mange
distraherende forhold.
Cathrine Gether
P O R T E F Ø L J E F O R VA LT E R
21
SK AGEN
Kon-Tiki
AFKAST
3. kvartal
Seneste 5 år
SKAGEN Kon-Tiki
3,8%
11,2%
MSCI Vækst
markedsindeks
2,2%
8,1%
Tal udover 12 mdr. er annualiserede.
Stabilisering i vækst
markederne efter
svagt første halvår
SKAGEN Kon-Tiki leverede fortsat stærke relative resultater i 3. kvartal,
primært som følge af god aktieudvælgelse.
V
Porteføljeforvalterne Kristoffer Stensrud, Knut
Harald Nilsson, Cathrine Gether, Erik Landgraff og
Hilde Jenssen
> V i bliver ved at levere
merafkast takket være god
selskabsudvælgelse.
> V i har fokus på en
koncentreret portefølje
med de investeringsideer,
vi tror mest på. Vi øgede
koncentrationen yderligere
i kvartalet.
> ’Vækstmarkeder’ som
begreb begynder at
miste sin betydning og
vil muligvis ikke være en
selvstændig aktivklasse
ved slutningen af årtiet.
22 SKAGEN FONDENES MARKEDSRAPPORT
ækstmarkeds aktieindekset MSCI EM
steg med 2,2 procent i tredje kvartal
mod et tab år-til-dato for markederne
på 6,6 procent. Emerging markets fortsatte
således med at være bagefter globale aktier,
men i mindre grad end vi så i første halvår.
Outflow’et af kapital i de EM-dedikerede
fonde fortsatte, men tendensen vendte i
sidste del af kvartalet. De cykliske sektorer
klarede sig bedst efter en dårlig periode og
den højt værdifastsatte sektor for stabile
forbrugsgoder fik endelig modvind. Det var
den dårligste sektor i perioden (se i øvrigt
temaartikel side 12 om sektorer).
Landemæssigt var der også bedring at
spore for nogle af de seneste års skuffelser.
Både Brasilien, Kina og Rusland steg 6 til
8 procent . Vi noterede tab på lande med
større underskud på de offentlige finanser
såsom Indonesien og Indien, der desuden
blev ramt af svækkede valutaer. Indonesiens
aktier faldt med hele 25 procent. Størstedelen af faldet skyldtes en kraftig devaluering
af valutaen.
Aktievalg betaler sig
SKAGEN Kon-Tiki fortsatte med at levere
stærkt relativt afkast som følge af gode aktievalg. Fonden steg 3,8 procent i 3. kvartal og
er steget 0,45 procent for året, hvilket er 7
procentpoint mere end referenceindekset.
De to største investeringer i fonden, bilfabrikkerne Hyundai Motor i Sydkorea og Great
Wall Motor i Kina, fortsætter med at være
centrale bidragsydere. Det gælder ligeledes
vores russiske investeringsselskab Sistema.
Vores indiske investeringer bidrog negativt,
delvis på grund af et fald på 11 procent i INR
i forhold til GBP.
Indtjeningsforventninger for emerging
market-aktier fortsætter med at blive nedjusterede efter at 2012 blev påvirket af marginreduktioner. Den seneste valutauro vil
formentlig føre til det kortsigtede pres på
flere lande, i takt med at den indenlandske
efterspørgsel aftager. Men de eksportorienterede selskaber i disse markeder vil blive
mere konkurrencedygtige, hvilket kan skabe
gode investeringsmuligheder.
Selskaber der leverer
For vores porteføljeselskaber har 2013 vist
sig at være rimelig god målt på indtjening
med stærke resultater fra Samsung Electronics og Great Wall Motor. A.P. Møller-Mærsk
leverede også over alle forventninger efter
et stærkt andet kvartal. Blandt årsagerne
var en stærk omkostningsstyring i container
delen af konglomeratet. Samtidig er Hyundai
Motor igen tilbage på sporet med sine
indtjeningsmarginer i 2. kvartal, idet den
negative effekt fra ekstraordinære omkostninger har aftaget.
Det er meget opmuntrende at se stærke
resultater på bundlinjen og i aktiekursernes
udvikling blandt størstedelen af nye selskaber købt ind til vores portefølje det sidste
år. Gode eksempler herpå er DIA, Lenovo og
Royal Caribbean Cruises.
Vi har tilføjet den brasilianske kødprocent
Marfrig, som nyder særligt godt af den svage
valuta. Det eksportorienterede selskab vil
opleve større marginer, idet den brasilianske
real har tabt 20 procent i forhold til USD de
sidste år. Efter frasalget af fjerkræsforretningen har gældsreduktion ført til en markant
lavere risiko hos Marfrig. Vi mente selskabet
var interessant, idet aktiekursen var all-timelow og næsten 50 procent lavere end sidste
år. Investeringen udgør én procent af fonden.
Solenergi
For første gang i vores selskabs historie,
valgte vi at investere i solenergisektoren i
slutningen af 2012, efter over 90 procents
fald i aktiekursen fra det meget høje niveau i
2007. Siden da har flere konkurser ført til konsolidering i sektoren og det vil forhåbentligt
resultere i disciplinerede investeringer. I 2007
var solenergiens konkurrenceevne afhængig
af statstilskud. Efter et kraftigt fald i solcellepriser (samt produktionsomkostningerne) er
solenergi nu på niveau med en række markeder, som gør at investeringscasen er meget
Foto: Kinnevik
SK AGEN KON-TIKI
Valutadyk: Vi føjede den brasilianske kødproducent Marfrig til porteføljen. Selskabet er eksportorienteret og udnytter det kraftige kursfald på 20 procent på den brasilianske real.
mere bæredygtig og mindre eksponeret for
uventede politiske beslutninger.
På en tur til Asien var det opmuntrende for
vores team, at en række investeringsbeslutSKAGEN KON-TIKI 3. KV. 2013 (MIO. NOK)
5 største positive bidragydere
Hyundai Motor Co Pref
Great Wall Motor Co Ltd
Sistema Jsfc GDR
AP Moeller - Maersk A/S
Gazprom Oao ADR
643
472
406
250
245
-223
-211
-198
-141
-141
5 største køb
Mafrig Alimentos Sa
Raiffeisen Bank International AG
OCI Co Ltd
GCL-Poly Energy Holdings Ltd
State Bank of India
474
284
202
190
178
5 største salg
HSBC Holdings PLC
Baker Hughes Inc
Bangkok Bank Public Co-Nvdr
Vinda International Holdings Ltd
Immofinanz AG
pressede priser på polysilicone (er faldet 85
procent siden højtepunktet i 2007). Vi har
valgt en grupperingsstrategi for sektoren frem
for at tage risikoen ved blot et enkelt selskab,
idet investeringscasen er mere sektororienteret end den er selskabsspecifik. Ikke desto
mindre er det opmuntrende, at vores selskaber har de laveste omkostninger for sektoren.
Kombineret udgør “gruppen” nu 2 procent af
fonden og målet er kraftig organisk vækst i
takt med at investeringscasen udvikles.
NØGLETAL FOR DE STØRSTE POSTER I SKAGEN KON-TIKI (PR. 30.09.2013)
5 største negative bidragydere
State Bank of India
Mahindra & Mahindra Ltd
Indosat Tbk PT
Yazicilar Holding AS
Haci Omer Sabanci Holding AS
ningstagere ikke havde observeret dette og
spurgte til, hvor mange år det ville tage for
solenergi at blive konkurrencedygtigt. Det
er det nu.
I løbet af perioden har vi investeret i to nye
selskaber i sektoren GCL-Poly Energy i Kina og
OCI med hovedkontor i Korea. Førstnævnte
er den største producent af polysilicone og
sidstnævnte er næststørst. Begge producenter er i laveste kvartil på omkostningskurven
og pengestrømmen positiv, selv ved dagens
-643
-577
-361
-300
-285
Selskab
Postens størrelse
Kurs
P/E 2012
P/E 2013E
P/B seneste
Upside
Hyundai Motor
8,9
108 000
3,1
2,7
0,6
165 000
Samsung Electronics
7,5
876 000
4,2
3,7
1,0
1 500 000
Great Wall Motor
5,1
42,05
11,6
9,3
4,2
52
Sistema
3,8
25,99
10,4
10,4
1,3
32
ABB
3,2
151,30
15,1
11,6
3,2
180
Sabanci Holding
2,8
9,76
7,8
7,0
1,2
12
AP Moller-Maersk
2,6
50 550
10,8
8,9
1,0
60 000
Vale
2,5
31,72
5,8
5,8
1,0
55
Richter Gedeon
2,4
3 800
12,7
11,5
1,3
5 000
Naspers
2,2
928,44
35,0
29,0
6,8
1 000
Gazprom
2,1
8,81
2,9
2,9
0,4
20
Bharti Airtel
2,1
318,65
21,2
13,3
2,2
450
Top 12 vægtet gennemsnit
45,1
5,8
5,1
1,0
Top 35 vægtet gennemsnit
75,4
7,0
6,2
1,0
11,2
9,9
1,5
Vækstmarkedsindeks
P/E kan afvige fra andre kilder, da den er baseret på SKAGENs estimater
23
Foto: Bloomberg
SK AGEN KON-TIKI
Selskaberne leverer: Det er opløftende, at der nu er stærke resultater fra de fleste af de selskaber, som er kommet ind i porteføljen det seneste år. Royal Caribbean Cruises er et godt eksempel.
Ikke længere en favorit
Vi har også investeret i Raiffeisen Bank International fra Østrig i dette kvartal. Banken
var tidligere en favorit blandt portefølgeforvaltere som følge af dens stærke position i
Mellem- og Østeuropa, som udgør 50 procent af aktiverne. Krisen i området har ført til
nedjustering og banken handles nu med en
rabat på 45 procent i forhold til den materielle
bogførte værdi. Dett er i forhold til otte gange
på det højeste niveau i 2006. Den nye topchef
har foretaget omfattende nedskæringer, og
vi mener at tegn på et økonomisk opsving i
Europa vil gavne disse lande med høj intern
handel.
Med en Tier 1-kapitalgrad på 6,7 procent
baseret på Basel III frygter analytikere og
investorer at aktien blevet meget udvandet
af udstedelse af nye aktier. Vi mener det
er indregnet i prisen. Det er opmuntrende,
at CEO’en på et analytikermøde for kort tid
siden forklarede, at det i øjeblikket ikke er det
rette tidspunkt at sælge aktierne på grund af
“vores aktiekurs”. Han tilføjede, at nedskæringer, tilbageholdt overskud og reduktion i
aktiver er hans førsteprioritet for at forbedre
kapitalkravene.
Kvalitet kommer først
Vi sammensætter en koncentreret portefølje
med fokus på de investeringsideer vi tror
mest på til vores investorer. I løbet af kvartalet har vi øget koncentrationen yderligere,
både målt på de største investeringers andel
af fondens værdi og ved at reducere antallet
af investeringer. Det har ført til salg af flere
mindre investeringer og vi har solgt ud af ti
selskaber i løbet af perioden. De største 35
investeringer udgør nu 75 procent af nettoværdien og de 12 største udgør 45 procent.
Antallet af investeringer er 95.
Det fælles tema for en række af de største
investeringer er, at mange af selskaberne
har en stærk markedsposition hjemme med
mulighed for at blive ledende på globalt plan.
De har også den nødvendige kapitalstyrke til
at støtte den udvikling med begrænset eller
ingen finansiel gearing. Samsung Electronics,
Hyundai Motor, Great Wall Motor, Mahindra
& Mahindra og Lenovo er gode eksempler.
Et skift på vej?
Den negative tendens til ændrede investeringer i emerging markets begyndte i marts
2012, drevet af inflationspres fra lønninger
og råmaterialer. Det er derfor noget overraskende, at aktivklassen gav et lidt bedre
afkast end de globale aktier sidste år. Men i
2013 er der sket et klart skift og EM-aktierne
er i år foreløbigt hele 19 procentpoints bagud i
forhold til afkastet for globale aktier. Det centrale spørgsmål er - hvornår skifter tendensen?
Vi er ikke sikre på, at tendensen til revisioner af indtjeningsforventninger skifter
i nærmeste fremtid, men vi ved det ikke
med sikkerhed og vil, ærligt talt, kun bruge
lidt tid på at forudsige præcist hvornår det
sker. Dog har vi bemærket, at svage valutaforhold vil presse inflationen op og siden
presse bankerne til rentestigninger. Det vil
påvirke det private forbrug negativt og vi
kan jo bare nævne den seneste melding fra
verdens største fødevareprocent Unilever,
med advarslen om faldende vækst for dets
EM-aktiviteter. Den højt værdifastsatte sektor
stabile forbrugsgoder i vækstmarkederne
virker eksponerede.
Måske ikke en aktivklasse
Det handler dog også om timingen. Nu hvor
de fleste emerging markets valutaer er flydende, hvilket er i skarp kontrast til slutnin-
gen af 1990’erne, så kan ubalancer udjævnes
naturligt i stedet for gennem dramatiske sammenbrud for valutaer. I forhold til værdifastsættelsen er emerging markets-aktier billige
i forhold til globale aktier og i forhold til den
historiske værdiansættelse. Kurs/indre værdi
er 1,5 x i forhold til det 10-årige gennemsnit
på 2,0x og 2,0x for globale aktier. Det på trods
af stærke balancer hos vækstmarkeds selskaberne navnligt i Asien, og en stadig højere
egenkapital forrentning.
“Emerging markets” frasen begynder at
falme og ved udgangen af dette århundrede
er det måske ikke længere en separat aktieklasse. Udtrykket “emerging markets” omfatter lande med meget forskellige økonomisk
udvikling. Sydkorea har en kreditpenetration
og huspriser på niveau med Europa. Indien
har GDP pr. indbygger på kun USD 1100 eller
1/10 af Sydkoreas. Demografien er også
meget forskellig med 30% af Indiens befolkning under 15 år i forhold til 14% for Korea.
Men det er vigtigere at se på hvert lands
virksomheder. På de udviklede markeder
fokuseres der i stigende grad på udviklingslande og understøttelse af deres vækst. Modsat ekspanderer selskaberne i vækstmarkederne i de udviklede lande, både for at få
adgang til teknologi og for at udvide deres
markeder.
For SKAGEN ser vi på selskaber baseret på
eksponering og ikke på, hvor de er noteret.
Vores brede investeringsbeføjelser gør, at vi
kan investere i selskaber noteret i et “forkert”
land og udnytte tid og geografiske forhold
med henblik på at opfylde vores mål om risikojusterede afkast i verdensklasse til fordel
for vores investorer.
SK AGEN
Global
AFKAST
Godt absolut afkast
3. kvartal
Seneste 5 år
SKAGEN Global
3,4%
10,4%
MSCI AC
3,4%
8,0%
Udviklingen i vækstmarkederne var fortsat bagefter de
udviklede markeder i tredje kvartal. Med lidt over 30 procent
placeret i vækstmarkederne er vi tilfredse med et afkast på
3,4 procent i tredje kvartal og 8,7 procent for året.
V
i er tilfredse med det absolutte afkast
i år, men vi bryder os selvfølgelig ikke
om at ligge 2,9 procentpoint efter verdensindekset.
Vækstmarkederne er fortsat bagefter
Porteføljeforvalterne Kristian Falnes, Søren Milo Christensen
og Chris-Tommy Simonsen
>H
istorisk kursrekord, men
fonden ligger stadig en
smule efter indekset indtil
nu i år.
> V ækstmarkederne er fortsat
bagefter, men der er store
lyspunkter.
Også tredje kvartal blev relativt svagt for
vækstmarkederne – på trods af en lille fremgang i september. SKAGEN Global havde ved
indgangen til 3. kvartal placeret lidt over 30
procent af porteføljen i selskaber noteret i
vækstmarkedslande. Det er over det dobbelte af, hvad de udgør i verdensindekset
MSCI AC.
Faldet for vækstmarkedslandene tidligere i år var i høj grad synkront. Men i tredje
kvartal der var store afvigelser. Store lande
som Indien og Indonesien oplevede en meget
svag udvikling både på aktie- og valutasiden.
Børserne i lande som Rusland, Sydkorea og
Brasilien demonstrerede solid stigning.
Frygten for reducerede pengepolitiske stimulanser fra USA er aftaget. Det kan derefter
se ud, som om de globale pengestrømme
selektivt er begyndt at vende tilbage til
vækstmarkederne – se i øvrigt den generelle
porteføljetekst og SKAGEN Kon-Tiki.
Omsider stigning for Gazprom
Russiske Gazprom blev efter en lang periode
med svag kursudvikling bedste bidragyder i
kvartalet. Aktien steg 33 procent, målt i USD.
Selskabet meldte om tilfredsstillende tal for
første kvartal. Salget er øget, og prisen på
gas er højere end frygtet. Forventningerne
til fremtidig indtjening er derefter blevet
opjusteret.
En del af den solgte gas er knyttet til olieprisen. Men virkningen deraf ser ud til at blive
mindre, end sidste års dystre spådomme forudsagde. Men som altid, når der er tale om et
statskontrolleret russisk selskab, er der grund
til at være bekymret over, om pengene bliver
brugt på urentable og politisk motiverede
investeringer.
Tolker vi signalerne rigtigt, tager Gazprom
stadig sine løfter alvorligt. Selskabet har
lovet, at fra og med 2014 at betale 25 procent af indtjeningen i udbytte til aktionærerne baseret på IFRS-regnskabet. Væsentligt
>R
ussisk gas og kinesisk
Foto: Bloomberg
mobil var nogle af de
bedste bidragydere.
Længe eftertragtet stigning: Russiske Gazprom endte som den bedste bidragyder i kvartalet efter en periode med svag udvikling i
aktiekursen.
25
Foto: Bloomberg
SK AGEN GLOBAL
Efter en nedjustering faldt Mosaics aktiekurs og SKAGEN Global benyttede muligheden til at købe op i selskabet. Efter støvet havde lagt sig, tog aktiekursen en tur op. Mosaic er en af verdens største producenter af fosfat og potaske - to vigtige ingredienser i produktion af gødning.
højere direkte udbytte vil formentlig virke
disciplinerende på anvendelsen af selskabets penge.
været, at satsningen på det nye 3G-net ville
føre til øgede markedsandele i Kina. Den ser
nu ud til at give afregning.
Unicoms mobilindtægter steg 21 procent
i andet kvartal sammenlignet med samme
periode sidste år. Kontantstrømmen er blevet
kraftigt forbedret. Det er snart ved at være
slut med de store investeringer i 3G-nettet.
China Unicom går derfor ind i en periode, hvor
resultaterne bliver bedre.
Stigning for kinesisk 3G-satsning
SKAGEN GLOBAL 3. KV. 2013 (MIO. NOK)
Gazprom Oao ADR
China Unicom Hong Kong Ltd
Renault SA
Samsung Electronics Co Ltd Pref
Kinnevik Investment AB-B
256
134
120
119
105
Vi fik også et stort bidrag til resultatet fra det
kinesiske mobilselskab China Unicom, der
steg 17 procent, i lokal valuta. Melodien var
den samme – tilfredsstillende tal for kvartalet
pressede aktiekursen op. Vores hypotese har
State Bank of India
Mosaic Co/The
Indosat Tbk PT
Microsoft Corp
-84
-65
-64
-62
-47
5 største køb
Nordea Bank AB
OCI Co Ltd
Ensco Plc Class A
Vale Sa Spons pref ADR
Vale Sa Spons ADR
799
293
288
181
145
5 største salg
TE Connectivity Ltd
Nabors Industries Ltd
Siemens AG
Oracle Corp
Toyota Industries Corp
-166
-158
-146
-133
-128
NØGLETAL FOR DE STØRSTE POSTER I SKAGEN GLOBAL (PR. 30.09.2013)
Selskab
Postens størrelse
Kurs
P/E 2012
P/E 2013E
P/B siste
Upside
6,9
876 000
4,3
3,9
1,0
1 250 000
Citigroup
5,7
48,5
10
8,8
0,8
75
Tyco International
3,0
35
19
16,3
3,4
40
Samsung Electronics
Nordea Bank
2,5
77,5
11,2
10,0
1,3
95
Gazprom
2,5
8,8
3,1
3,4
0,4
15
China Unicom
2,2
12,1
20,9
15,1
1,1
17
AIG
2,2
48,6
11,4
11,3
0,7
70
Renault
2,0
59
10,3
6,3
0,7
80
LG Corp
2,0
66 200
9,6
7,7
1,0
100 000
1,9
11,8
Vimpelcom
Top 10 vægtet
30,9
Top 35 vægtet
65,6
Verdensindeks
10
9,7
1,5
15
7,3
6,6
0,9
42%
8,8
7,9
1,1
14,4
12,9
2,0
SK AGEN GLOBAL
Indisk bank
Kombinationen af faldende valuta- og aktiekurser betød, at vores investering i State Bank
of India oplevede et værdifald i kvartalet. Det
udgjorde 22 procent målt i norske kroner.
Her må vi nok sande, at vi har været lidt for
hurtige på aftrækkeren, da vi tog selskabet
ind i porteføljen i foregående kvartal.
State Bank of India bragte skuffende tal
for kvartalet. Rentemargenen var skrumpet,
omkostningerne steg, og kreditkvaliteten var
dårligere end forventet. Sandsynligheden for
at banken bliver nødt til at styrke egenkapitalen er derfor stor. Men vi kan fortsat se et
betydeligt potentiale – hvis Indiens økonomi
kommer på ret køl igen. Banken er værdifastsat til lave multipler i forhold til både indtjening og bogført egenkapital.
Smæk til amerikansk gødning
Den russiske producent af potaske (ingrediens i gødning) Uralkali meldte, at man vil
droppe Belarusian Potash som salgsselskab.
Kursen på vores amerikanske gødningselskab
Mosaic faldt derpå med 20 procent. Årsagen
var, at Belarusian Potash tidligere havde fungeret som det ene af to dominerende karteller.
Mosaic har en stærk global markedsposition
både inden for fosfat og potaske.
Uralkalis strategi har været at prioritere
volumen frem for pris. Mosaic varslede derfor
et svækket resultat for tredje kvartal.
Vores opfattelse var, at aktiemarkedet
overreagerede på de dårlige russiske nyheder. Vi benyttede derfor kursfaldet til at øge
eksponeringen i Mosaic. Da støvet havde lagt
sig, og aktiekursen havde fået et tryk opad,
solgte vi os ned i selskabet. Stærke kræfter
ønsker at genoprette kartellet. Men grundet
øget usikkerhed omkring den fremtidige prisudvikling for potaske har vi alligevel reduceret
vores kursmål for Mosaic.
To brassere mellem fire nye
Fire nye selskaber er kommet ind i porteføljen
i kvartalet. De er alle noteret i vækstmarkederne og alle relativt udsatte for konjunkturer.
Vækstmarkedernes generelt svage udvikling
har ført til, at de er dukket op på vores radar.
Vi købte os ind i det brasilianske mineselskab Vale i sommer. Priserne på jernmalm var
på det tidspunkt steget betydeligt. Alligevel
havde Vales aktiekurs stort set ikke rokket
sig. Selskabet bliver betragtet som et derivat af væksten i Kina. Reduceret frygt for en
hård landing i verdens næststørste økonomi
har allerede betydet et godt bidrag fra vores
investering i Vale.
Boligentreprenøren Gafisa er en anden
brasilianer, der ligesom Vale har demonstreret en sørgelig kursudvikling de seneste år.
Selskabet solgte i sommer majoriteten i et af
sine datterselskaber til en god pris. Selskabet
fremstod derefter finansielt solidt. Gafisa er
en ledende aktør i branchen og godt rustet
til et opsving i brasiliansk økonomi. Prissedlen på selskabet lyder på halvdelen af den
bogførte egenkapital. Når gamle, ikke ret lønsomme projekter fjernes fra bøgerne i løbet af
et par år, vil der formentlig være stor upside.
Billig indisk jaguar
Kapitalflugten fra Indien har også ramt bilproducenten Tata Motors. Størstedelen af selskabets værdi kan imidlertid relateres til ejerskabet i Jaguar Land Rover (JLR), der overhovedet
ikke er eksponeret mod indisk økonomi. De
centrale værdidrivere vil være salgsvæksten
i Kina kombineret med succesfuld lancering
af nye modeller i den kommende tid.
Vi har benyttet Tata Motors’ kursfald til
at investere i pref A-aktier. Prisen var den
halve i forhold til de ordinære aktier med
fuld s temmeret. På den måde har vi købt et
hurtigt voksende og lønsomt selskab til kun
fire gange årets forventede indtjening. Vi får
en mulig forbedring af den indiske virksomheds resultat med i købet – en slags gratis
option.
Sol i Korea
Det fjerde nye selskab er det sydkoreanske
kemiselskab OCI. Det har både en bred portefølje af kemikalier og er verdens tredjestørste
producent af polysilicium, der bruges til at
fremstille solcellepaneler. Denne del af virksomheden stod i 2012 for næsten en tredjedel
af indtægterne.
For mange polysilicium-producenter har
prøvet lykken i solenergimarkedet, og priserne har derfor været under hårdt pres. Det
samme gælder OCI’s indtjening. Vi tror, at
en bedre markedsbalance er på vej, og den
er på ingen måde afspejlet i OCI’s aktiekurs.
Købte bank af staten
Den svenske stat solgte i september de resterende aktier i Nordea til 76 svenske kroner pr.
styk. Vi øgede i den forbindelse vores post
i banken betydeligt. Nordea er nu fondens
fjerdestørste investering.
Vi tror at en mere effektiv drift, et lavere
udlånstab og øgede marginer i Norge og Finland fremover kan øge Nordeas afkast fra
egenkapitalen. En stigning fra det nuværende
niveau på 11 procent til 13-14 procent er realistisk. Bankens officielle mål er 15 procent.
Lav udlånsvækst vil sammen med en stærk
balance formentlig flytte udbyttegraden
mange takker opad fra de nuværende 40
procent. Nordea-aktien kan forsvare en kurs
på 90-100 svenske kroner.
Ud over ovennævnte selskaber har vi forøget vores beholdninger i AIG, Ensco og LG
Corp.
Nabors Industries og TRW Automotive blev
solgt for at skabe plads til mere attraktive
investeringer. Vi solgte os betydeligt ned i
Toyota Industries, Siemens og TE Connectivity
oven på en stærk kursudvikling. Aktiekurserne var kommet op i nærheden af vores
kursmål.
Fokus på opkøb
I efteråret 2011 besluttede vi at fokusere
mere på selskaber, som kunne blive genstand for opkøb. Det betød en drejning bort
fra megaselskaber med lukket ejerstruktur
hen mod mellemstore selskaber med åben
ejerstruktur.
Koncentrationsgraden er derfor reduceret
en del de seneste to år. De ti største posters
andel af porteføljen er blevet reduceret fra 35
til 31 procent. Antallet af selskaber er steget
fra 87 til 104. Det er afgørende for os, at likviditeten fortsat er god. De fleste selskaber kan
så sælges i løbet af kort tid, hvis vi ønsker det.
Tre af vores selskaber blev genstand for
opkøb i tredje kvartal. Det tyske ejendomsselskab GSW Immobilen fik et bud fra Deutsche
Wohnen. Det blev besluttet at sælge mere end
to tredjedele af Rhoen Klinikums sygehusportefølje til Fresenius. Vi har solgt vores sidste
aktier i SCA, som nu har fremsat et attraktivt
tilbud på den kinesiske husholdningspapirproducent Vinda. Vores ejerskab i Vinda ser
derfor ud til at blive kort.
Alle tre opkøb er sket med en solid budpræmie i forhold til den senest gældende
aktiekurs. Vi tror at stærke selskabsbalancer, lave renter og godt finansieringsklima
for store veldrevne selskaber lægger grunden til en betydelig opkøbsaktivitet af mindre
og mellemstore børsnoterede selskaber i de
kommende kvartaler.
Kursudviklingen har absolut set været god
indtil nu i år. SKAGEN Global prisfastsættes
alligevel lavt baseret på både løbende indtjening og bogført egenkapital. Fondens 35
største investeringer er i gennemsnit værdifastsat til 8,8 gange årets forventede indtjening og 1,1 gange bogført egenkapital. Vi
estimerer en indtjeningsvækst på ti procent
næste år. I lyset heraf er nøgletallene endnu
mere attraktive.
Der er med andre ord stadig ingen grund
til højdeskræk.
27
SK AGEN
Vekst
AFKAST
Løft i Europa
3. kvartal
Seneste 5 år
SKAGEN Vekst
4,9%
7,8%
Indeks MSCI/
OSEBX
3,9%
10,7%
Udviklingen i Europa i tredje kvartal har løftet SKAGEN Vekst op foran
referenceindekset. Det ser ud til, at vi nu bliver belønnet for vores opfat
telse af europæiske selskaber.
I
tredje kvartal præsterede SKAGEN Vekst
bedre end referenceindekset. Udviklingen
har i høj grad været båret af porteføljens
europæiske del, som udgør omkring tre fjerdedele af den samlede portefølje.
Løft i Europa
Porteføljeforvalterne Geir Tjetland og
Ole Søeberg.
>M
erafkastet i tredje kvartal
skyldes overvejende højere
vurdering af europæiske
selskaber.
>S
upply/subsea-sektoren
er generelt prisfastsat med
store rabatter.
> P orteføljen handles med en
30 procents rabat i forhold
til indekset i 2014.
Europa er på vej ud af recessionen. Bloomberg forventer i øjeblikket en nominel økonomisk vækst i euroområdet på 2 procent.
Udviklingen vil sandsynligvis også brede sig
til de perifere lande i EU.
De øgede forventninger har tillige fået
kapital til at strømme ind i det europæiske
aktiemarked. Amerikanske investorer har
indtil nu i år købt europæiske aktier for netto
65 milliarder USD. Investorernes eksponering mod ikke-amerikanske aktier var ved
udgangen af første halvår 2013 den laveste
i syv år. Vi forventer, at trenden til nettoindkøb af europæiske aktier vil fortsætte, i det
omfang regionens selskaber leverer bedre
resultater.
En stor del af kapitalen er flydt ind i regionen for nylig. Det har bidraget til, at det europæiske aktiemarked har udviklet sig godt i
tredje kvartal. Ser vi på MSCI’s Europaindeks,
har de stærkeste sektorer været telekommunikation, indtægtsafhængige forbrugsvarer
og informationsteknologi. Alle tre er steget
mellem 12 og 17 procent i kvartalet. Sektorerne defensive konsumvarer og medicinal er
sakket en del bagud.
Ser vi på de enkelte europæiske lande,
har Grækenland, Spanien og Italien haft den
stærkeste udvikling. Schweiz og Norge ligger
i den lave ende.
Fonden har indtil nu i år præsteret ringere
end referenceindekset. Det skyldes langt hen
ad vejen den store eksponering mod Europa.
Samtidig har der været begrænset eller ingen
eksponering mod USA og Japan. Det lader nu
til, at vi omsider bliver betalt for vores opfattelse af europæiske selskaber – nemlig at
de handles til langt under de niveauer for
værdifastsættelse, som gør sig gældende i
andre regioner.
Andet og mere end dæk
Fondens bedste bidragyder i kvartalet var
tyske Continental. Selskabet er verdens største dækproducent og har desuden en meget
stærk position inden for bilsikkerhed, førerassistancesystemer og brændstofeffektivitet.
Continental er med andre ord et af verdens
førende selskaber inden for den næste generation af bilteknologi.
Salget andrager i øjeblikket 300 euro pr.
bil (eksklusive dæk). Continental leverer
udstyr til hele 61 millioner biler og udstyr for
5000 euro pr. bil i det øverste segment af
bilbranchen. Der ligger altså et kæmpe potentiale og venter, når udstyret i fremtidens biler
bliver mere avanceret.
Continental har på det seneste meldt ud,
at man påtænker yderligere investeringer i
DET EUROPÆISKE AKTIEMARKED DE SENESTE 12 MDR.
115
110
105
100
95
90
07.10.2012
MSCI Europe
07.04.2013
07.10.2013
Kilde MSCI/Bloomberg
Meget kapital er strømmet ind i det europæiske aktiemarked som konsekvens af øgede forventninger. Det gælder især
tredje kvartal. De europæiske aktiemarkeder har derfor udviklet sig godt i kvartalet.
28 SKAGEN FONDENES MARKEDSRAPPORT
Foto: Bloomberg
SK AGEN VEKST
Orange er det nye sort: Orange alias France Telekom dominerer det franske telekommarked med over 200 mobilabonnenter. Aktiekursen steg 27 procent i kvartalet. Men selskabet har længe været et af
de dårligste i markedet.
Asien. Her finder en større og større del af
den globale bilproduktion sted. Asien udgør i
øjeblikket 18 procent af Continentals omsætning. Selskabet har de seneste år nedbragt
en betydelig del af sin gæld og har nu finansielle muskler til at foretage opkøb i størrelsesordenen 1 milliard euro. Vi forventer,
at eventuelle opkøb ikke vil ske inden for
dækdivisionen.
Continental prisfastsættes nu til 2.5x
bogført værdi og handles til P/E 12x dette
års indtjening. Selvom dette ikke længere
fremstår som en kraftig rabat, ser vi fortsat
kurspotentiale i aktien givet den stærke markedsposition og en egenkapitalsforrentning
på over 25 procent.
Det syge barn i bedring
Danske Bank har været endnu en stærk
bidragyder. Aktien fik et betydeligt løft hen
over sensommeren.
Danmark er generelt blevet set som Nordens syge barn. Billedet er dog ved at ændre
sig. Overordnet peger datapunkterne opad;
ejendomspriserne er på vej op, og bilsalget
ligger på et højt niveau. Samtidig ser eksporttallene lovende ud generelt i landet.
Danske Banks oprydningsproces er nok
ikke helt overstået. Men den modvind, som
blæser fra de økonomiske forhold i Danmark
og Irland, ser ud til at løje af.
Banken foretog udskiftning i topledelsen i
løbet af kvartalet. Det har vi ingen grund til at
overdramatisere. Samtidig mener vi, at bankens prisfastsættelse (0,85 x bogført værdi
og betydelig rabat i forhold til andre sammenlignelige nordiske banker) skaber rum
for en betydelig upside i den kommende tid.
hændelser, især i den østlige del af Middelhavet. Men vi vælger at tro, at Carnivals problemer er selskabsspecifikke og ikke skyldes
brancheforhold.
Vores hovedtese omkring investeringen i
Royal Caribbean Cruise Lines holder fortsat.
Præmisserne er, at kapacitetsvæksten forbliver lav, flåden vokser højst fire procent de
næste fem år, og at de økonomiske udsigter
for forbrugere i USA og Europa forbedres. Vi
kan da komme på et meget behageligt krydstogt også i den kommende tid.
Vores tese om Cruise holder fortsat
Også Orange (alias France telekom) er værd at
nævne. Efter at selskabet har gennemført et
hamskifte i løbet af kvartalet, har kursen fået
et betydeligt løft. EU’s regulatoriske myndigheder er nu på vej til at tillade paneuropæiske
netværk. Mange mener, at dette kan bidrage
til at igangsætte en fusions- og opkøbsbølge
i telekomindustrien.
Det er selvfølgelig meget rart med en 27
procents stigning i tredje kvartal. Men samtidig må man huske på, at Orange længe har
Royal Caribbean Cruise Lines har endnu en
gang vist sig som en positiv bidragyder til
SKAGEN Vekst. Selskabet rapporterede tal for
1. halvår, der levede op til forventningerne.
Dertil kommer, at selskabets største konkurrent Carnival stadig er ude i kraftig modvind. Den underliggende efterspørgsel på
krydstogtoplevelser har været svagere, og
indtjeningen derfor lavere. Selskabet skyder
langt hen ad vejen skylden på geopolitiske
Løft for telefoner og stålværdi
29
SK AGEN VEKST
Foto: Bloomberg
været en af de svageste aktier i denne sektor.
Selskabet har fortsat potentiale for os, da det
handles til ikke mere end 9 gange indtjeningen. Det direkte udbytte er 8 procent. Orange
har over 200 millioner mobilabonnenter og en
dominerende position i Frankrig.
Supply/subsea-sektoren fik også et hårdt
tiltrængt løft i kvartalet. SKAGEN Vekst har
store positioner i Solstad og DOF og beholdninger i Siem Offshore og Eidesvik. Flere skibe
bliver benyttet uden for Nordsøen. Det har ført
til forbedrede rater. Kombineret med fortsatte
rygter om opkøb har dette i den sidste del af
kvartalet betydet et løft i aktiekursen. Sektorens selskaber prisfastsættes generelt med
store rabatter, og en ståltransaktion af en vis
størrelse vil kunne afdække selskabernes
egentlige værdi.
På den anden side er det lige så vigtigt for
os, at selskaberne er besindede på kapitalstruktur. Så længe de prisfastsættes til under
Pause i himmelflugten: Luftfartselskabet Norwegian havde
svage resultater i tredje kvartal. Aktiekursen faldt 18 procent.
Men selskabet er fortsat en vigtig bidragyder indtil nu i år, hvor
kursstigningen har været på 57 procent.
SKAGEN VEKST 3. KV. 2013 (MIO. NOK)
Continental AG
Danske Bank A/S
Royal Caribbean Cruises Ltd
Wilh. Wilhelmsen Holding ASA
Akzo Nobel NV
68
53
52
39
37
50 procent af den substantielle nettoværdi,
ser vi helst, at tilbagekøb af aktier bliver prioriteret frem for vækst i flåden. Solstad har
for nylig bekendtgjort et tilbagekøbsprogram.
Flere selskaber vil forhåbentlig følge efter.
neret inden for tank, produkt, gas og tørlast.
Fredriksen har talrige gange demonstreret sin
evne til at skabe værdi for aktionærerne. Vi
har valgt at gå med ham ind i denne satsning
på shipping.
Også det sydkoreanske selskab OCI kom
også ind i porteføljen i kvartalet. Selskabet
producerer solcellekomponenter. Omkostningsniveauet for produktion af polysilicium
ligger i den lave ende. Branchen er konkurrencedygtig uden subsidier og står foran et
vendepunkt.
Vi tilbagekøbte en del af de aktier i Norwegian, vi solgte i foråret. Desuden øgede vi
vores beholdning af ABB, SAP, Mahindra og
Kia.
Samtidig forsvandt Transocean og Matas
helt ud af porteføljen. Transocean solgte vi,
fordi både værdifastsættelsen og potentialet
på kort og mellemlang sigt ser ud til at være
indregnet i aktiekursen. Matas blev købt, da
selskabet blev børsnoteret i juni. En stærk
kursudvikling fulgte hen over sommeren. Vi
valgte derefter at sælge igen, eftersom en
stor del af potentialet nu var neutraliseret.
Vi reducerede endvidere vores beholdninger
i Stolt Nielsen, Wilhelmsen, Sevan Drilling,
Kesko, Fortum, Talanx og Bank Norwegian.
Pause i opsvinget
Udviklingen i Norwegian har været svag
i tredje kvartal. Aktien faldt 18 procent.
Men selskabet har indtil nu i 2013 været en
betydelig bidragyder – kursstigningen er på
57 procent. Hovedårsagerne til kursfaldet
i kvartalet har dels været problemer med
at få styr på langdistanceruterne (Boeings
Dreamliner), dels godt vejr i Nordeuropa,
som førte til svagere trafiktal i Nordeuropa
hele sensommeren. Desuden er nye baser
blevet etableret i London og Spanien. Det
har betydet rabatbelagte billetpriser for at
kunne fylde flyene.
Vi antager, at Boeing får løst problemerne
en gang for alle. Risikoen for, at langdistanceruternes omdømme har fået varige men,
bør derfor ikke være stor.
Norwegian får i løbet af efteråret og næste
forår leveret flere fly. Det vil i sig selv give
selskabet større fleksibilitet. Vores indtryk
er også, at den store brug af rabatbelagte
billetpriser på London-Middelhavet snart er
en saga blot. Det vil være godt for selskabets
indtjening fremover. Men risikoen vil blive
større på langdistancedriften. Det tror vi dog,
at selskabets ledelse er i stand til at håndtere.
Ligesom Norwegian havde Air Asia en svag
udvikling i aktiekurserne i perioden. Men her
er det snarere den generelle uro på de asiatiske aktiemarkeder og omkring valuta generelt, som ligger bag kursfaldet. Vi kan ikke få
øje på selskabsspecifikke forhold, som kan
forklare faldet.
Stadig lavt prisfastsat
SKAGEN Veksts portefølje bestod ved udgangen af tredje kvartal af omkring 80 selskaber.
De ti største investeringer står for 43 procent
af værdierne. De 35 største repræsenterer
hele 84 procent. Fondens underliggende
selskaber er i øjeblikket prisfastsat til 10,2
gange årets forventede indtjening. Det svarer
til et afkast på 9,8 procent (E/P). Vi regner
med en stigning i selskabernes indtjening på
omkring 19 procent. Fonden vil stadig være
lavt prisfastsat. Rabatten mod referenceindekset i 2014 vil være 30 procent. Det tyder
på gode muligheder for upside i den kommende tid.
Periodens vigtigste salg og køb
SKAGEN Vekst deltog i løbet af kvartalet
i Frontline 2012’s emission. Selskabets
hovedejer er John Fredriksen. Det er positio-
Norwegian Air Shuttle ASA
AirAsia Bhd
Teva Pharmaceutical-Sp ADR
Electromagnetic Geoservices AS
Mahindra & Mahindra Ltd GDR
-68
-15
-14
-14
-11
5 største køb
SAP AG
OCI Co Ltd
ABB Ltd
Novo Nordisk A/S-B
Frontline 2012 Ltd
65
33
21
18
15
5 største salg
Talanx AG
Kesko Oyj B
Transocean Ltd
Fortum Oyj
-54
-52
-33
-27
-20
NØGLETAL FOR DE STØRSTE POSTER I SK AGEN VEKST (PR. 30.09.2013)
Selskab
Postens størrelse
Pris
P/E 13E
P/E 14E
P/B siste
Kursmål
Samsung Electronics
6,5
876 000
4,4
4,1
1,0
1 300 000
6,1
38
16,6
12,3
1,0
60
Kongsberg Gruppen
4,6
118
11,9
11,0
2,3
160
Continental AG
4,4
125
11,7
10,3
2,9
160
Norwegian Air Shuttle
4,2
217
11,4
7,8
3,2
320
Teva Pharmaceutical
4,1
38
7,7
7,2
1,4
52
Akzo Nobel NV
3,7
49
16,4
14,1
1,7
63
Danske Bank A/S
3,5
119
13,7
9,7
0,9
160
SAP
2,9
55
16,0
14,3
4,6
95
Solstad Offshore
2,9
112
7,0
5,7
0,9
200
Top 10 vægtet
42,9
9,3
8,0
1,4
46%
Top 35 vægtet
83,9
10,2
8,3
1,4
46%
13,5
11,7
1,8
Referenceindeks
SK AGEN VEKST
SK AGEN
m2
AFKAST
Udfordrende
tredje kvartal
3. kvartal
Siden start
SKAGEN m²
-7,2%
-3,1%
Indeks MSCI/
OSEBX
-2,4%
4,0%
Makroøkonomiske forhold og markedsstemningen påvirkede udviklin
gen i noterede ejendomsaktier. Generelt spillede de enkelte selskabers
indtjening en lille rolle.
Porteføljeforvalterne Peter Almström, Harald Haukås
og Michael Gobitschek
> Svagt kvartal
> Volatilitet
Den nuværende kombi
nation af lavt afkast og høj
volatilitet er uacceptabel på
lang sigt.
>O
verbevisning
Langsigtet investering i
veldrevne ejendomssel
skaber i stærke markeder
over hele verden har
været og vil altid være
en vigtig del af en
opsparingsportefølje.
Foto: Bloomberg
Ejendomsaktiernes ind
hentning har været svag
– vi er langt fra de kurs
niveauer, vi så inden den
kraftige stigning i marts.
Vi har øget vores beholdning i Segro gradvis. Selskabet fokuserer på logistikejendomme i Storbritannien og dele af Europa. Segro
har overstået sin omstrukturering, resultaterne er positive, og væksten i logistiksegmentet i Europa ser ud til at fortsætte.
V
i havde forventet, at aktiekurserne på
en række pressede vækstmarkeder
ville rette sig noget. I løbet af sommeren oplevede vi i stedet et generelt negativ
syn på den økonomiske udvikling i Indien,
Sydøstasien og Kina. Underskud på handelsbalancen, kapitaleksport og faldende valutakurser fik mange til at frygte en ny Asienkrise
og store dele af vores aktieportefølje i Asien
fortsatte med at udvikle sig negativt.
I slutningen af august aftog uroen i forhold
til en ny Asienkrise, og landene blev vurderet individuelt på grundlag af faktiske forhold. Valuta og aktier i Indien og Indonesien
udviklede sig dårligst i løbet af kvartalet, men
Thailand, Malaysia og Filippinerne udviste
stor modstandskraft.
I USA har der været store svingninger i
ejendomsaktiemarkedet med en svag negativ trend. Selv i Brasilien var markedet volatilt, men med en uventet positiv trend efter
en svag udvikling tidligere på året. Europa
var lyspunktet og med plads til en generelt
positivt markedsstemning på euroområdet.
Samlet set er det vores investeringer i
Indien og Sydøstasien, som trækker afkastet ned, både absolut og relativt i forhold til
vores benchmark. Det relative afkast i fonden
skyldes også, at Japan fortsat har udviklet sig
positivt i tredje kvartal.
Med få undtagelser har vores selskaber
fortsat skabt stabile pengestrømme og udviser gode resultater for kvartalet, og det vil
med tiden også blive afspejlet i kursudviklingen. I Norden viste vores to indkøbscentre
Olav Thon og Citycon stabil vækst helt på
linje med vores forventninger. I Tyskland har
GSW Immobilien udviklet sig positivt efter en
tid med turbulens i ledelsen og styringen af
selskabet. I august blev der fremsat et bud
på GSW fra Deutsche Wohnen, som er et af
de største børsnoterede ejendomsselskaber
i Tyskland. Budspræmien var noget begrænset, men buddet forventes at gå igennem og
31
SK AGEN M 2
vores ejerandel i GSW ombyttes da med en i
det endnu større Deutsche Wohnen, som er
interessant på langt sigt.
Kursudviklingen i British Land har været
god i foråret og vi realiserede en del af gevinsten i juli. Selskabet er nu ikke længere
blandt de ti største aktier i porteføljen. Vi
har løbende øget vores investering i Segro,
som har fokus på logistikejendomme i Storbritannien og i visse områder i resten af Europa.
Selskabet har afsluttet en omstrukturering,
kursudviklingen har været positiv, og vi forventer fortsat vækst i segmentet logistik i
Europa, med en attraktiv kombination af stabil pengestrøm og et godt vækstpotentiale.
De franske investeringer viser fortsat styrke.
Gecina, med en stærk kvalitativ Parisportefølje med kontorejendomme, har gennemført
en succesfuld omstrukturering efter nogle år
med fejlsatsninger og for høj belåning. Nu er
der efterfølgende en interessant forandring i
gang med den velrenommerede private equity-spiller Blackstone på vej som storaktionær, hvilket bør øge chancerne yderligere for
en positiv udvikling. Vores store ejerandel i
indkøbscenterejeren Mercialys, med levnedsmiddelkæden Casino som såkaldt ankergæst,
fungerer som et stabilt pengestrømsselskab
i bunden af m2-porteføljen.
Den økonomiske udvikling i Frankrig ser
ikke specielt lovende ud og risikerer at blive
betydeligt dårligere end fx Tyskland, Storbritannien og de nordiske lande. Samtidigt
står Parisområdet stærkt, og vi forventer en
fortsat positiv udvikling, selvom Frankrig
svækkes yderligere.
Vi har solgt en del af vores investering i
Corio, det hollandske indkøbscenterselskab
med ejendomme i flere europæiske lande.
Corio har ikke rigtig fået styr på sin nye strategi og resultatudviklingen har været svag.
Den handles samtidigt med en forholdsvis
stor rabat, og det er ikke helt let at bedømme,
om det er en interessant aktie eller bare en
såkaldt værdifælde.
Låneomkostningerne i Europa forventes
at øges og med lav økonomisk vækst kan det
bremse værdiudviklingen på ejendomsmarkedet de næste par år. Vi investerer fortsat i
specialiserede selskaber med godt vækstpotentiale eller stærk pengestrøm og god
modstandskraft. Vi leder også efter mindre
selskaber, som er i stand til at skabe værdi
på egen hånd uanset konjunkturforholdene,
fx franske Affine.
USA har oplevet stor spredning i afkast
på tværs af vores investeringer i løbet af
kvartalet. Det opportunistiske hotelselskab
Ashford stod for den bedste udvikling, men
Kilde: Bloomberg
Et stærkt Paris – et svagt Frankrig
Parisisk smil: Frankrigs økonomiske udvikling virker ikke særlig lovende, men Parisregionen er stærk. Leonardo Da Vincis berømte
portræt af Lisa Gherardini fra det tidlige 1500-tal hænger netop i Paris, i Louvre.
med planerne om at koble en del af hotellet
sammen med et nyt lavrisikoselskab er der
en del usikkerhed omkring strategi og værdi.
To af kontorselskaberne klarer sig godt, SL
Green med ejendomme på Manhattan, og PS
Business Parks, som køber og udvikler kontorbygninger i den billigere ende. AIMCO, som
driver lejeboliger, og ejendomsudvikleren
Hovnanian har haft en uændret kursudvikling
på trods af god indtjening.
32 SKAGEN FONDENES MARKEDSRAPPORT | NUMMER 2 | JULI 2013
Brasilien - langsigtet potentiale
I Brasilien giver vores tre investeringer god
indtjening på trods af makroøkonomisk modvind. Den negative kursudvikling tidligere
på året har været drevet af faldende valuta,
kraftige rentestigninger og kapitalflugt fra
Brasilien.
Fremgangen i detailhandel er aftaget, men
både BR Malls og General Shopping klarer
sig, og vi regner med, at begge selskaber kan
SK AGEN M 2
udvikle indtjeningen bedre end det samlede
marked. På kontormarkedet forventes afmatning i de højeste kontorpriser på grund af et
overudbud de næste to år, hvilket har presset
kursen på BR Properties lidt mere. Samtidigt
har selskabet en særdeles god logistikportefølje, hvilket indebærer en god risikospredning og finansiel stabilitet. På lang sigt er
der et interessant potentiale i Brasilien, men
den økonomiske forbedring kan aftage om
to-tre år.
Udviklingen i Asien de kommende år er
vigtig for m2. Vi forventer ingen hurtig ændring
i Indien, selvom den nye centralbankschef
Raghuram Rajan er blevet positivt modtaget
af aktiemarkedet.
I Indonesien har vi en veldiversificeret
portefølje, idet alle selskaber har en stærk
indtjening og lav vurdering. Renteforhøjelser
og andre stramninger forventes at få minimal
effekt på indtjeningen for ejendomsudviklere, eftersom kunderne i høj grad betaler
kontant. Boligpriserne i Jakarta stiger fortsat, og udbuddet er begrænset, hvilket er
positivt for både Bumi Serpong og Summarecon. Lippo Malls og First Reit har stabile pengestrømme og godt vækstpotentiale. Lippo
Karawaci er den største og mest diversificerede ejendomsudvikler i Indonesien, med
næsten 60 procent af indtjeningen fra udlejning og forvaltning af ejendomme og sygehusvæsenet. Industrigrunde er fortsat godt
efterspurgt selvom omsætningshastigheden
i år vil falde noget. Markedspriserne falder
dog ikke og rabatten i Bekasi Fajar og Surya
Semesta er meget stor. Samlet set forventer
vi et stort potentiale i Indonesien, selvom
SK AGEN m² 3. K V. 2013 (MIO. NOK )
Segro Plc
British Land Co Plc
GSW Immobilien AG
Ashford Hospitality Trust
Gecina SA
3
2
2
2
2
Lippo Karawaci Tbk PT
Surya Semesta Internusa PT
Bekasi Fajar Industrial Estate Tbk PT
Summarecon Agung Tbk PT
Bumi Serpong Damai PT
-8
-7
-7
-5
-4
4
4
4
4
2
5 største salg
British Land Co Plc
Gecina SA
Mack-Cali Realty Corp
Global Logistic Properties Ltd
Yuexiu Property Co Ltd
Japansk tyngde i den relative udvikling
Et stærkt Japan har på egen hånd øget referenceindekset 4-5 procent siden oktober sidste år og ført til relativt lavere afkast for m2,
idet vi har valgt ikke at investere i japanske
selskaber. Vi er fortsat overbeviste om, at
udviklingen på de japanske ejendomsmarkeder på langt sigt ikke er holdbar. Forventningerne til lejevækst og værdistigninger er
efter vores mening for store, og vi har svært
ved at se, at der kommer vedvarende højere
vækst og højere inflation uden, at det også
indebærer højere renter.
I Kina har der været fremgang i vores investeringer målt både på driften og kurserne.
Vi er langsigtet positive i omkring Kina, men
vi har allerede taget en del af gevinsten hjem
på blandt andet Shimao og SOHO China, efter
en stærk udvikling i ejendomspriserne og
værdien på kontorsegmentet. Vi tror ikke
på større stigninger i ejendomsproduktion
eller større prisstigninger i massemarkedet
udover fortsat god BNP-vækst. Vores Kina-fokus fremadrettet er primært på erhvervsejendomme og udviklingen i fx Capitamalls Asia:s
Kina-portefølje (indkøbscenter), GLP (logistik
med fokus på Kina) og SOHO China (kontorejendomme i Peking og Shanghai) er meget
positiv. Alle tre selskaber er gode eksempler
på aktive, værdiskabende selskaber med
stærk pengestrøm og vækst.
-14
-9
-5
-5
-4
I Singapore har vi set blandede signaler
i kvartalet med stigende uro omkring faldende ejendomspriser men fortsat stærk
detailhandel og forventninger til stigende
kontorudlejningspriser. Singapore har oplevet kursfald i REIT-segmentet på grund af
usikkerhed omkring stigende renter og hos
ejendomsudviklere på grund af pres på boligmarkedet. Vores developers Keppel Land og
Capitaland er både veldiversificerede med
begrænset eksponering mod Singapore-boliger og er tilføjet porteføljen efter kursfald i
foråret. Vores Singapore-REITs ser billige ud
med stærke pengestrømme, høj udlejning og
godt vækstpotentiale.
Uændret grundlæggende strategi
Vi er overraskede over, at indhentningen af
den seneste tids nedgang ikke har været stærkere – trods alt er vi langt fra de kursniveauer
vi så inden den kraftige fremgang i foråret.
Baseret på vores mål om at levere mindst 6
procent i afkast i gennemsnit om året, er der
grund til at reflektere over den høje volatilitet
i markedet. Med hensyn til både afkast og
risiko profil, er det naturligvis ikke acceptabelt på langt sigt med en sådan kombination
af lave afkast og høj volatilitet, som vi har
set hidtil i år.
Men vi er ikke urolige for grundstrategien
eller det langsigtede risikojusterede afkast,
snarere tværtimod. Langsigtet investering i
veldrevne ejendomsselskaber på stærke ejendomsmarkeder rundt om i verden har været
og vil fortsat være et interessent supplement
i en investeringsportefølje, ikke mindst som
del af en pensionsopsparing.
NØGLETAL FOR DE 10 STØRSTE POSTER I SK AGEN M² (PR. 30.09.2013)
Selskab
5 største køb
Century Properties Group Inc
CapitaLand Ltd
Ananda Development PCL-Nvdr
Ticon Industrial Connection Pcl-Nvdr
det kommende valg og valutausikkerhed er
åbenlyse risikofaktorer.
I Filippinerne fortsætter den økonomiske udvikling med at være stærk med stabile makroøkonomiske forudsætninger. Vi
er trygge med vores investeringer både, når
det gælder indtjening, ledelseskompetencer
og vurdering. Mange af de større selskaber
på Manila-børsen vurderes med høje nøgletal, Ayala Land, den største børsnoterede
ejendomsudvikler, handles til omkring P/E
35, mens vores investeringer Vista Land,
Rockwell og Century handles til omkring P/E
9 eller lavere.
Risikoklasse
Postens størrelse
Lippo Malls
Core+
4,4
0,43
8,3
8,6
77
Mercialys
Core+
4,3
14,69
5,9
6,1
86
Opportunistic
3,6
12,25
3,8
10,1
67
Core+
3,5
3,08
4,9
5,6
104
Capitamalls Asia
Value added
3,1
1,95
1,8
1,7
81
Mapletree Log Tr
Core+
3,1
1,07
6,6
5,6
92
Global Logistic
Value added
3,0
2,89
1,4
3,1
100
Apartment Invest
Value added
3,0
28,09
3,2
6,4
88
Lexington Realty
Core+
2,9
11,16
5,1
6,0
86
Olav Thon Eiendo
Value added
2,8
970
1,2
7,8
69
4,5
6,2
84,8
Ashford Hospital
Segro Plc
Vægtet gennemsnit top 10
33,7
Pris P/NAV sidste
Div. Yield 2013e
EBITDA 2013e/EV
33
UDSIGTER
Centralbankernes løfter
Kommunikation om fremtiden er blevet et af centralbankernes vigtigste
virkemidler til at holde liv i håbet om økonomisk vækst.
D
a finanskrisen slog ind over verdensøkonomien for fem år siden, måtte
centralbankerne tænke nyt. Et af virkemidlerne var kvantitative lettelser, et andet
var at guide markedet om, hvor de ledende
renter mest sandsynligt vil ligge fremover.
Federal Reserve indførte guidance allerede
i slutningen af 2008, mens ECB og Bank of
England kom travende efter i sommer.
At styre forventningerne
Centralbanken guider, når den kommunikerer
til markedet, hvad der er den mest sandsynlige udviklingsbane for den ledende rente i
fremtiden. I teorien kan centralbanken binde
sig helt til masten, kommunikere, at renten
skal holdes på et givet niveau i en periode
fremover, lukke døren og ikke vise sig igen,
før perioden er slut. I praksis praktiserer centralbankerne en mildere form for guidance,
hvor de kommunikerer til markedet, hvor den
ledende rente mest sandsynligt vil ligge fremover, betinget af, at økonomien udvikler sig i
tråd med centralbankens prognoser.
Formålet med at guide er at sikre, at markedets forventninger om den ledende rente
i fremtiden er konsistente med centralbankens intention. Gennem at påvirke markedets
forventninger om de korte renter, vil centralbanken påvirke også de lange renter. Centralbanken vil prøve at overbevise markedet
om, at den ikke vil reagere lige så hurtigt på
øget økonomisk vækst og inflation som i normale tider. Guidance kræver, at centralbanken
både handler og taler med en fast hånd.
Troværdighed og timing er afgørende
For at guidance skal være effektiv, må markedet fuldt og helt tro på, at centralbanken vil
holde renten lav, så længe den har »lovet«.
Det er lettere sagt end gjort.
Centralbankerne kan binde sig til masten
ved at sige, at de vil tillade, at inflationen i
en periode ligger over målet. Problemet med
dette er, at det kan hæve inflationsforventningerne og ødelægge troværdigheden for de
centralbanker, som siden 80’erne har arbej-
det for en lav og stabil inflation. Spørgsmålet
er, om markedet forventer, at centralbanken
vil sætte sin troværdighed på spil.
En alternativ måde er at argumentere for,
at renterne skal være lave gennem at give
markedet indtryk af, at den har et mere pessimistisk syn på realøkonomien end markedet
og dermed forsøge at presse markedsrenterne ned. Ulempen er, at det kan bidrage til
pessimisme og kursfald i markederne.
Har centralbankerne klaret at overbevise markederne ved sine løfter om at holde
renterne lave i en lang periode? Federal
Reserve (Fed) har nok opnået meget af det,
de ønskede. De var tidligt ude. De har udviklet
kommunikationen og i høj grad klaret at holde
renteforventningerne nede. ECB og Bank of
England var for sent ude. Da de startede med
guidance, var de lange renter allerede steget,
og markedet lod sig ikke overbevise.
Tror vi på centralbankernes guidance? Min
vurdering er, at den dag, centralbankerne
finder en grund til at vende, så vender de. Da
betyder det ingenting, at de har lovet at holde
renterne lave, længere end kalenderen viser.
Det er de hårde økonomiske nøgletal, som
styrer. Specielt vil centralbankerne reagere,
den dag de ser at inflationsforventningerne
afviger fra inflationsmålet. Inflationsforventningerne er ankeret for pengepolitikken, og
centralbankerne er ikke villige til at lade ankeret flyde. De vil ikke risikere at havne i en
situation med lav økonomisk vækst og høj
inflation som i 70’erne. Viser inflationsforventningerne tegn til at komme over inflationsmålet, vil centralbankerne vælge at afvige
fra det, de har lovet om de ledende renter
for at beholde troværdigheden på langt sigt.
tidsperioden. De »lovede« markedet, at renten skulle holdes nær nul mindst til midten af
2013. Siden har Fed forlænget guidance flere
gange, senest til midten af 2015. I december
2012 blev de endnu mere specifikke, da de
kommunikerede konkret, hvilket niveau for
ledighed og inflation der skal til, for at renten
igen kan sættes op.
I sommer kom ECB og Bank of England
efter. Fra maj i år er de lange renter steget
kraftigt både i udviklede og fremvoksende
økonomier. Med fortsat svag vækst i Europa
frygtede ECB, at stigningen i de lange renter
ville dræbe spirerne til vækst, som findes i
Europa. I et forsøg på at holde rentekurven
i Europa nede, valgte ECB på rentemødet i
juli for første gang at tale om den ledende
rente fremover – at den vil forblive på dagens
niveau eller lavere i en længere periode.
Let at vende?
Markedets reaktioner på Feds tale om nedtrapning af de kvantitative lettelser giver en
indikation af, hvor brutalt det kan være at
vende guidance. Den kraftige stigning i de
lange renter var nok i overkanten af det, Fed
havde forventet. Siden har Fed igen ændret
på sin sprogbrug og er mindre krigerisk, når
de pengepolitiske lettelser skal trappes ned.
Her famler centralbanken i mørke. Ingen har
før testet det at vende så massive pengepolitiske lettelser både med ord og handling. Vi
kan stå foran en ujævn vej.
Sådan guider de i praksis
Fed var tidligt ude og indførte guidance på
rentemødet i december 2008. De startede
forsigtigt med at sige, at de forventede, at
svage konjunkturer sandsynligvis ville retfærdiggøre en exceptionelt lav ledende rente en
tid frem. Guidance blev løftet til et nyt niveau
i august 2011, da de blev mere specifikke om
Jane Tvedt
Porteføljeforvalter
SK AGEN TELLUS
SK AGEN
Tellus
AFKAST
Overraskende rentefald
3. kvartal
Seneste 5 år
SKAGEN Tellus
-2,27%
7,02%
JPM GBI Broad
-1,31%
4,60%
SKAGEN Tellus blev i sidste del af tredje kvartal taget på sengen af la
vere renter for statsobligationer med lang løbetid. En noget svagere
dollar og en lidt stærkere yen bidrog også til, at fonden klarede sig dår
ligere end referenceindekset.
V
Porteføljeforvalter Torgeir Høien
i tror, begge disse faktorer er reversible. Vores tro på højere lange statsrenter – noget, som har gjort, at vi har
haft en meget lav varighed i fonden – baserer
sig på, at nøgletal for økonomisk aktivitet
bliver højere rundt om i verden. Trenden med
nøgletal, som tenderer til at overraske på
den positive side, har varet ved, og blev for
nylig bekræfter bekræftet af indkøbschefindikatorerne for september. Der er rigtigt nok
enkelte lande, hvor aktiviteten er skuffende
lav – som Rusland og Indien – men disse
økonomier bidrager fortsat kun lidt til den
globale produktion og dermed til, hvad som
bestemmer den globale risikofri rente.
Sagte men sikkert
I USA fortsætter økonomien med at vokse.
Ikke så spændstigt, som mange havde håbet,
men nok til sagte, men sikkert å at sænke
ledigheden mod mere normale niveauer. Den
største overraskelse har været tegn til nyt liv
i Eurozonen. Det er med rette ventet, tror vi,
at Eurozonen bidrager positivt til den globale
økonomiske vækst i andet halvår. Kina, som
mange spåede ned i en blød landing, viser
tegn på sprudlende vækst, noget som også
mærkes i landene i randzonen af den kinesiske tyngdekraft. Samlet tilsiger dette, at de
risikofrie lange realrenter i alt tilsiger dette
at de risikofrie lange realrenter skal videre
op. Hvorfor? Fordi med øget vækst vokser
de ønskede investeringer i samfundet mere
end den ønskede opsparing, hvilket kræver
en højere realrente for at cleare markedet for
lånekapital.
Dette betyder ikke, at vi spår et højt niveau
for realrenterne; udgangspunktet er, at lange
sikre realrenter p.t. ligger omkring et rundt
nul. Vi tror, de skal op 1-1,5 procentpoint.
Desto hurtigere, desto bedre med hensyn til
vores evne til at opsamle det, som kan blive
undervurderede obligationer.
En overraskelse i oktober var, at amerikanske Federal Reserve udsendte signal om, at
den ledende rente vil blive endnu lavere end
markedet, og vi indtil da havde troet. Spørgsmålet er, om signalerne er troværdige. Federal
Reserves kommunikation har været under
pari på det seneste, og vi er forberedt på, at
centralbanken kan komme til at overraske på
opsiden ved næste korsvej.
Uafklaret spørgsmål
Det mest uafklarede spørgsmål for tiden er,
hvilken vej inflationen går. Hvis den opfører sig som normalt, presses priserne, når
hjulene i økonomien ruller hurtigere. Hvis
Federal Reserve reagerer som normalt, skal
også den ledende rente begynde at stige fra
sit nuværende gulvniveau.
Vi tror, prispresset kommer tidligere i USA
end i eurozonen, ergo tror vi, at dollaren vil
styrke sig mod euroen.
Når det gælder Japan, så har vores skepsis
overfor yennen og yen-denominerede renter,
som den blev udtrykt i Årsrapporten, ikke
materialiseret sig. Men vi forbliver overbevist om, at der kun er lidt at hente i Solens
rige for vores investorer. SKAGEN Tellus har
også stort set holdt sig væk fra vækstmarkederne i kvartalet. Det skyldes forsigtighed i
en periode, hvor man har forventet, og fortsat forventer, højere globale risikofrie renter.
Men, vi overvåger de muligheder, som byder
sig, og ser for os, at nogle statsobligationer
med lang varighed kan blive interessante i
fjerde kvartal.
35
VÆRDIPAPIRPORTEFØLJE SK AGEN KON-TIKI PR. 30.09.2013
KURSHISTORIK SK AGEN KON-TIKI
720
NAV SKAGEN Kon-Tiki
480
SKAGEN KON-TIKI
240
120
60
2003
Viser vej i nyt farvand*
Aktiefonden SKAGEN Kon-Tiki skal
investere mindst 50 procent af
midlerne i såkaldte vækstmarkeder.
Dette er markeder som ikke er
inkluderet i Morgan Stanleys
verdensindeks. Ligeledes kan op til
50 procent af fondens midler være
investeret i markeder som indgår i
MSCIs verdensindeks som følge af
vores krav om en fornuftig branche
balance. SKAGEN Kon-Tiki passer til
en investor som ønsker at tage del i
værdiskabningen som sker i verdens
vækstmarkeder. Fonden giver
mulighed for ekstraordinært afkast,
men med noget højere risiko end en
global aktiefond.
Risiko
1
2
3
4
5
6
7
Dine Penger (DP terning)
Morningstar
SKAGEN Kon-Tiki
MSCI vekstmarkedsindeks (NOK)
HHHHH
Wassum
Lipper Award 2013:
SKAGEN Kon-Tiki – ’Global
Emerging Markets 10 Years’
Citywire (5 års periode)
nr. 14 af 147
Fondens startdato
5. april 2002
Afkast siden lancering
446,0 %
Gennemsnitligt
årligt afkast
15,92 %
Forvaltningskapital
42 400 mio DKK
Antal kendte investorer
75 033
Tegningsprovision
0%
Indløsningsprovision
0 %
Forvaltningshonorar
2,0 % pr. år +/resultatafhængigt
Mindste handelsstr.
1 styk
Godkendt til
markedsføring
Norge, Sverige,
Danmark, Finland,
Holland, Luxemborg,
Island, England og
Schweiz
Referenceindeks
MSCI Emerging
Markets
UCITS-fond
Ja
J. Kristoffer C. Stensrud
2004
2005
Værdipapir
ENERGI
Gazprom Oao ADR
Tullow Oil Plc
Afren Plc
Pacific Drilling SA
GCL-Poly Energy Holdings Ltd
Renewable Energy Corp ASA
Archer Ltd
Deep Sea Supply Plc
Småposter
Sum Energi
MATERIALER
Exxaro Resources Ltd
OCI Co Ltd
LG Chem Ltd Pref
Asia Cement China Holdings
Drdgold Ltd ADR
Småposter
Sum Materialer
KAPITALVARER, SERVICE OG TRANSPORT
ABB Ltd
CNH Industrial NV
Frontline 2012 Ltd
Bidvest Group Ltd
OCI NV
Enka Insaat Ve Sanayi AS
AirAsia Bhd
Aveng Ltd
Empresas ICA S.A.B
Harbin Electric Company Ltd
Yingli Green Energy Holding Co Ltd ADR
Golden Ocean Group Ltd
LG Corp Pref
Småposter
Sum Kapitalvarer, service og transport
Hyundai Motor Co Pref (2pb)
Hyundai Motor Co Pref (1p)
Naspers Ltd
LG Electronics Inc Pref
DRB-Hicom Bhd
Mahindra & Mahindra Ltd
Hengdeli Holdings Ltd
Apollo Tyres Ltd
Småposter
Sum Cykliske forbrugsgoder
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2013
Antal
Købsværdi
NOK
Markedsværdi NOK
Urealiseret
gevinst/tab
(i tusinder)
Procentvis Børs
fordeling
18.487.299
8.111.624
28.782.928
4.583.777
123.090.000
80.201.594
25.327.048
12.229.431
1.239.038
765.458
356.400
274.976
189.581
124.339
405.547
125.766
94.336
3.575.440
979.983
808.339
385.521
305.861
213.877
209.487
143.098
140.638
131.042
3.317.846
-259.055
42.882
29.121
30.885
24.297
85.148
-262.449
14.873
36.705
-257.594
2,12%
1,75%
0,83%
0,66%
0,46%
0,45%
0,31%
0,30%
0,28%
7,17%
London Int.
London
London
New York
Hong Kong
Oslo Børs
Oslo Børs
Oslo Børs
12.022.805
4.669.011
250.000
211.049
48.874.500
3.724.701
1.247.591
596.420
201.966
128.889
179.659
206.450
210.807
2.771.781
1.030.113
459.065
241.325
165.343
138.758
128.191
105.583
2.268.377
-217.478
-137.355
39.360
36.454
-40.901
-78.259
-105.224
-503.404
2,22%
0,99%
0,52%
0,36%
0,30%
0,28%
0,23%
4,90%
New York
Johannesburg
Seoul
Seoul
Hong Kong
NASDAQ
10.321.737
21.558
7.310.545
12.005.000
2.878.881
1.825.927
19.223.614
68.737.300
21.017.094
22.401.721
68.000.000
1.095.007
5.250.331
21.821.808
808.430
1.026.620
868.049
449.860
315.941
335.297
455.606
226.359
244.695
617.358
327.104
614.366
80.598
99.179
93.558
118.266
203.111
6.075.967
1.463.605
1.190.015
566.545
494.606
433.102
373.025
342.962
324.660
306.511
288.414
252.134
237.945
218.922
193.123
163.088
184.354
7.033.010
436.986
321.966
116.685
178.665
97.805
-82.581
116.603
79.965
-310.847
-38.690
-362.233
157.347
119.743
99.565
44.822
-18.757
957.043
3,16%
2,57%
1,22%
1,07%
0,94%
0,81%
0,74%
0,70%
0,66%
0,62%
0,54%
0,51%
0,47%
0,42%
0,35%
0,40%
15,19%
Stockholm
København
New York
Unotert
Johannesburg
Amsterdam
Istanbul
Kuala Lumpur
Johannesburg
Mexico
Hong Kong
Oslo Børs
New York
Oslo Børs
Seoul
72.319.000
3.455.002
3.201.665
1.791.520
3.496.839
8.254.190
3.050.000
81.180.500
3.734.550
162.572.800
26.984.155
131.183
551.629
514.277
524.355
628.974
192.307
823.954
331.549
301.683
256.632
209.702
73.860
4.540.104
2.358.915
2.184.744
1.934.967
994.166
804.778
653.084
430.105
398.410
296.896
234.560
172.796
80.614
10.544.034
2.227.731
1.633.115
1.420.690
469.811
175.804
460.777
-393.850
66.861
-4.787
-22.072
-36.906
6.754
6.003.930
5,09%
4,72%
4,18%
2,15%
1,74%
1,41%
0,93%
0,86%
0,64%
0,51%
0,37%
0,17%
22,77%
Hong Kong
Seoul
Seoul
Johannesburg
New York
London Int.
Seoul
Kuala Lumpur
National India
Hong Kong
National India
VÆRDIPAPIRPORTEFØLJE SK AGEN KON-TIKI PR. 30.09.2013
Værdipapir
Cosan Ltd
Heineken NV
Distribuidora Internacional de Alimentacion SA
Mafrig Alimentos Sa
X 5 Retail Group NV GDR
Royal Unibrew A/S
Kulim Malaysia BHD
PZ Cussons Plc
Tata Global Beverages Ltd
Cia Cervecerias Unidas SA ADR
Småposter
MEDICIN
Richter Gedeon Nyrt
China Shineway Pharmaceutical
Ranbaxy Laboratories Ltd
Supermax Corp BHD
Eis Eczacibasi Ilac Ve Sanayi
Småposter
Sum Medicin
FINANS
State Bank of India
Banco Do Estado Rio Grande Do Sul SA Pref
VTB Bank Ojsc GDR
HSBC Holdings PLC
Haitong Securities Co Ltd
Korean Reinsurance Co
JSE Ltd
Kiatnakin Bank Pcl
Kiwoom Securities Co Ltd
Raiffeisen Bank International AG
Ghana Commercial Bank Ltd
VTB Bank Ojsc
Småposter
Sum Finans
Samsung Electronics Co Ltd Pref GDR
Lenovo Group Ltd
Tech Mahindra Ltd
Småposter
Sum Informationsteknologi
TELEKOMMUNIKATION
Sistema Jsfc GDR
Bharti Airtel Ltd
Indosat Tbk PT
Indosat Tbk PT ADR
Sum Telekommunikation
Sum værdipapirportefølje
Disponibel likviditet
Sum andelskapital
Basiskurs pr 30.09.2013 (NOK)
Antal
Købsværdi
NOK
Markedsværdi NOK
Urealiseret
gevinst/tab
(i tusinder)
10.319.782
2.216.744
12.266.933
8.741.860
29.217.400
4.454.118
440.112
50.827.600
7.625.746
17.183.504
1.325.953
577.467
682.261
417.657
216.728
473.739
449.427
73.875
160.451
127.931
234.554
246.850
288.211
3.949.150
941.323
940.395
645.170
510.771
464.199
443.804
314.795
307.588
305.602
237.490
211.379
270.074
5.592.591
363.856
258.134
227.514
294.043
-9.540
-5.623
240.919
147.137
177.672
2.937
-35.471
-18.137
1.643.441
Procentvis Børs
fordeling
2,03%
2,03%
1,39%
1,10%
1,00%
0,96%
0,68%
0,66%
0,66%
0,51%
0,46%
0,58%
12,08%
New York
Amsterdam
Madrid
Istanbul
Sao Paulo
London Int.
København
Kuala Lumpur
London
National India
New York
SKAGEN KON-TIKI
Viser vej i nyt farvand*
BR ANCHEFORDELING
10.727.455
32.494.000
5.122.307
30.573.600
19.410.554
44.774.737
5.872.082
19.161.700
45.401.213
7.000.000
41.266.400
4.765.065
6.464.519
37.429.463
1.043.205
1.418.030
17.397.904
21.701.144.197
1.164.751
244.213
240.947
117.548
133.038
39.931
1.940.428
1.116.107
283.815
162.554
150.610
146.599
61.193
1.920.879
-48.644
39.602
-78.393
33.062
13.561
21.262
-19.549
2,41%
0,61%
0,35%
0,33%
0,32%
0,13%
4,15%
Budapest
Hong Kong
National India
Kuala Lumpur
Istanbul
IT 7,8%
Telekom 7,8%
Bank og
finans 15,8%
Kontanter
0,8%
Medicin
4,1%
Energi
7,2%
Råvarer
4,9%
893.006
1.450.752
443.707
1.353.743
410.147
335.293
181.997
249.899
334.353
190.648
283.805
83.591
165.582
948.867
7.325.390
1.299.401
911.092
805.100
721.175
455.155
370.680
341.313
332.290
305.981
302.978
279.820
254.967
171.956
749.813
7.301.721
406.395
-539.660
361.393
-632.569
45.008
35.387
159.316
82.391
-28.372
112.330
-3.985
171.376
6.374
-199.054
-23.669
2,81%
1,97%
1,74%
1,56%
0,98%
0,80%
0,74%
0,72%
0,66%
0,65%
0,60%
0,55%
0,37%
1,62%
15,77%
Istanbul
National India
Sao Paulo
London Int.
London
Hong Kong
Seoul
Johannesburg
Bangkok
Seoul
Wien
Ghana
Moscow
1.258.552
394.305
286.694
408.241
126.086
2.473.879
2.497.184
983.970
364.811
324.619
131.619
4.302.203
1.238.632
589.666
78.117
-83.622
5.532
1.828.324
5,39%
2,13%
0,79%
0,70%
0,28%
9,29%
Seoul
London Int.
Hong Kong
National India
901.767
1.257.059
349.483
323.274
350.195
3.181.778
1.767.645
969.938
443.178
227.374
224.599
3.632.735
865.878
-287.121
93.695
-95.900
-125.596
450.956
3,82%
2,09%
0,96%
0,49%
0,49%
7,85%
London Int.
National India
Stockholm
Indonesia
New York
35.833.916
45.913.395
388.733
46.302.128
10.079.479
99,16%
0,84%
100,00%
Stabile
forbrugsgoder
12,1%
Kapitalgoder,
service
og transport
15,2%
Cykliske
forbrugsgoder
22,8%
GEOGR AFISK FORDELING
Kontanter 0,8%
Asia ex Japan
42,3%
Sydamerika 8,3%
Perifer EU 9,6%
Norge 5,1%
Nordamerika
1,9%
Central EU
5,2%
Japan 0,0%
509.416
400.725
57.990.000
2.529.440
11.303.681
31.681.489
2.124.324
103.964.000
2.054.395
578,9430
Frontier
Markets 4,3%
EMEA 22,5%
DE 10 STØRSTE INVESTERINGER I
SK AGEN KON-TIKI (%)
Hyundai Motor Co
8,90
Samsung Electronics Co Ltd
7,52
5,09
Sistema JSFC
3,82
ABB Ltd
3,16
2,81
2,57
Vale SA
2,45
Richter Gedeon Nyrt
2,41
Naspers Ltd
2,15
Overall - Total
40,88
* Skagen Rev fyrskib. 1892. Udsnit.
Af Carl Locher
Billedet tilhører Skagens Museum.
37
VÆRDIPAPIRPORTEFØLJE SK AGEN GLOBAL PR. 30.09.2013
KURSHISTORIK SK AGEN GLOBAL
NAV SKAGEN Global
1600
SKAGEN GLOBAL
400
200
100
70
En verden af muligheder*
1998
Aktiefonden SKAGEN Global
investerer i aktier over hele
verden. Fonden søger efter at
have en balanceret eksponering
mod forskellige brancher.
SKAGEN Global passer til
investorer som ønsker en
aktiefond som investerer over
hele verden og dermed giver
god spredning både geografisk
og på brancher.
Risiko
1
2
3
4
5
6
7
HHHH
Morningstar
SKAGEN Global
MSCI AC (NOK)
800
Wassum
LLipper Award 2013:
SKAGEN Global
– ’Global Equity 10 Years’
Citywire (5 års periode)
nr. 115 af 644
Fondens startdato af
7 august 1997
915,0 %
Gennemsnitligt
årligt afkast
15,43 %
Forvaltningskapital
39 522 mio DKK
87 795
Tegningsprovision
0%
0%
Forvaltningshonorar
1,0 % pr. år + 10 %
af afkastet ud over
referenceindekset
Mindste handelsstr.
1 styk
Godkendt til
markedsføring i
Norge, Sverige,
Danmark, Finland,
Holland, Luxemborg,
Island, England og
Schweiz
Referenceindeks
MSCI World AC
UCITs-fond
Ja
Portføljeforvalter
Kristian Falnes
1999
2000
2001
Værdipapir
ENERGI
Gazprom Oao ADR
Ensco Plc Class A
Baker Hughes Inc
Weatherford Intl Ltd
OMV AG
Surgutneftegas OAO Pref
Technip SA
Afren Plc
Kazmunaigas Exploration GDR
Petroleo Brasileiro Pref ADR
BP Plc
BP Plc ADR
Pacific Drilling SA
Noble Corp
Småposter
Sum Energi
MATERIALER
Akzo Nobel NV
Heidelbergcement AG
Ternium SA ADR
Mayr-Melnhof Karton AG
OCI Co Ltd
Norsk Hydro ASA
Lundin Mining Corp SDR
Lundin Mining Corp
Vale Sa Spons ADR
UPM-Kymmene Oyj
Sum Materialer
Tyco International Ltd
LG Corp
ADT Corp
Bunge Ltd
Siemens AG
Stolt-Nielsen Ltd
Mosaic Co/The
Koninklijke Philips NV
Prosegur Cia de Seguridad Sa
Metso Oyj
Autoliv Inc
BayWa AG
Autoliv Inc SDR
Finnair Oyj
Småposter
Renault SA
General Motors Co
Comcast Corp
Toyota Industries Corp
Dixons Retail Plc
Hyundai Motor Co Pref (2pb)
Tesco Plc
CTC Media Inc
Yamaha Motor Co Ltd
LG Electronics Inc Pref
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
Antal
Købsværdi
NOK
Markedsværdi NOK
Urealiseret
gevinst/tab
(i tusinder)
Procentvis Børs
fordeling
20.237.618
2.231.925
2.400.304
7.207.775
2.142.000
96.926.900
531.895
25.446.231
3.401.603
2.240.773
4.317.010
618.040
2.159.403
600.724
50.877.884
1.341.338
685.999
625.705
591.355
464.308
368.471
323.508
267.829
419.106
363.959
215.354
180.221
123.780
128.153
68.505
296.228
6.463.819
1.072.764
725.711
711.570
663.532
637.250
421.130
375.219
340.829
303.934
230.010
182.004
156.202
144.090
136.328
132.893
234.724
6.468.189
-268.573
39.712
85.865
72.177
172.941
52.659
51.710
72.999
-115.172
-133.949
-33.350
-24.019
20.310
8.175
64.388
-61.503
4.371
2,49%
1,68%
1,65%
1,54%
1,48%
0,98%
0,87%
0,79%
0,70%
0,53%
0,42%
0,36%
0,33%
0,32%
0,31%
0,54%
14,99%
London Int.
New York
New York
New York
Wien
Moscow
Paris
London
London Int.
New York
London
New York
New York
New York
Oslo Børs
2.014.190
1.255.040
3.784.563
481.146
314.519
9.615.878
8.239.006
2.407.885
7.171.814
1.717.891
1.796.493
614.986
399.375
565.620
222.871
292.566
282.733
209.880
180.968
186.622
145.339
119.102
3.220.062
795.168
582.194
544.913
312.068
303.606
239.724
218.058
206.307
190.517
162.797
149.526
3.704.877
180.182
182.819
-20.706
89.197
11.039
-43.009
8.178
25.339
3.894
17.457
30.424
484.815
1,84%
1,35%
1,26%
0,72%
0,70%
0,56%
0,51%
0,48%
0,44%
0,38%
0,35%
8,58%
Amsterdam
Frankfurt
New York
Wien
Seoul
Oslo Børs
Stockholm
New York
Toronto
New York
Helsinki
6.124.910
2.320.500
2.828.719
1.436.273
592.169
2.429.079
1.140.401
1.229.000
6.560.714
882.429
345.467
508.435
247.842
4.573.310
659.925
640.095
392.363
491.654
337.209
396.454
350.850
201.377
212.927
182.290
118.276
151.841
86.022
237.184
61.843
4.520.309
1.273.259
859.634
693.394
653.755
429.747
381.365
296.353
237.815
229.218
207.907
181.464
151.095
130.308
116.205
110.573
5.952.091
613.334
219.539
301.030
162.101
92.538
-15.089
-54.496
36.437
16.291
25.617
63.188
-746
44.286
-120.978
48.730
1.431.781
2,95%
1,99%
1,61%
1,51%
1,00%
0,88%
0,69%
0,55%
0,53%
0,48%
0,42%
0,35%
0,30%
0,27%
0,26%
13,79%
New York
Seoul
New York
New York
Frankfurt
Oslo Børs
New York
Amsterdam
Madrid
Helsinki
New York
Frankfurt
Stockholm
Helsinki
1.837.079
3.493.080
1.986.778
1.600.102
79.986.991
565.937
7.199.966
3.720.817
2.055.311
1.090.448
475.101
496.224
209.662
267.360
112.303
159.608
257.772
184.890
166.388
278.239
880.770
762.088
518.212
415.155
362.546
357.866
252.489
236.413
180.780
153.773
405.669
265.864
308.550
147.796
250.242
198.257
-5.283
51.523
14.392
-124.466
2,04%
1,77%
1,20%
0,96%
0,84%
0,83%
0,59%
0,55%
0,42%
0,36%
Paris
New York
NASDAQ
Tokyo
London
Seoul
London
NASDAQ
Tokyo
Seoul
VÆRDIPAPIRPORTEFØLJE SK AGEN GLOBAL PR. 30.09.2013
Værdipapir
Tata Motors Ltd-A- DVR
Småposter
Unilever NV-Cva
Vinda International Holdings Ltd
Royal Unibrew A/S
United Intl Enterprises
Chiquita Brands International Inc
Småposter
Sum Stabile forbrugsgoder
MEDICIN
Roche Holding AG-Genusschein
Rhoen-Klinikum AG
Sum Medicin
FINANS
Citigroup Inc
Nordea Bank AB
American International Group Inc
Hannover Rueckversicherung AG
Goldman Sachs Group Inc
Cheung Kong Holdings Ltd
Banco Do Estado Rio Grande Do Sul SA Pref
RSA Insurance Group Plc
State Bank of India
Sberbank of Russia Pref
Gjensidige Forsikring ASA
Japan Securities Finance Co
Sparebank 1 SR-Bank ASA
TAG Immobilien AG
Talanx AG
Albaraka Turk Katilim Bankasi AS
Industrial Bank of Korea
EFG-Hermes Holding SAE
GSW Immobilien AG
Asya Katilim Bankasi AS
Småposter
Sum Finans
Antal
Købsværdi
NOK
Markedsværdi NOK
Urealiseret
gevinst/tab
(i tusinder)
7.709.256
492.053
101.056
69.855
86.143
2.864.602
121.251
113.243
162.335
4.516.921
20.195
43.388
76.192
1.652.319
3.988.265
960.535
24.935.612
250.439
149.768
1.655.233
96.596
170.675
191.988
63.514
26.906
120.413
25.383
695.475
233.027
224.901
211.994
179.129
167.635
126.174
35.559
1.178.420
136.432
54.226
20.006
115.615
140.729
5.761
10.176
482.946
Procentvis Børs
fordeling
0,28% Bombay
0,26% New York
0,38%
10,47%
0,54%
0,52%
0,49%
0,42%
0,39%
0,29%
0,08%
2,73%
Istanbul
Amsterdam
Hong Kong
København
København
New York
479.783
3.067.930
2.083.941
424.948
665.434
235.100
1.325.481
778.970
698.314
321.614
1.798.898
354.022
32.880
86.515
473.417
1,80% Zürich
1,62% NASDAQ
0,75% Frankfurt
4,17%
565.706
32.733
301.807
242.342
113.532
73.180
172.779
60.923
-93.096
27.687
52.775
70.644
-50.584
70.296
41.556
50.874
-55.217
-12.105
-125.108
43.372
-74.888
-46.217
1.462.991
5,73%
2,50%
2,18%
1,13%
1,12%
1,10%
0,86%
0,84%
0,66%
0,56%
0,49%
0,47%
0,44%
0,44%
0,43%
0,38%
0,37%
0,32%
0,32%
0,29%
0,28%
0,78%
21,68%
New York
Stockholm
New York
Frankfurt
New York
Hong Kong
Sao Paulo
London
National India
Moscow
Istanbul
Oslo Børs
Tokyo
Oslo Børs
Frankfurt
Frankfurt
Istanbul
Seoul
Cairo
Frankfurt
Istanbul
1.329.924
654.884
609.021
537.326
227.243
120.020
7.860
3.486.278
2.691.619
812.527
769.991
652.852
343.281
291.617
11.192
5.573.080
1.361.695
157.643
160.970
115.527
116.038
171.597
3.332
2.086.802
6,24%
1,88%
1,78%
1,51%
0,80%
0,68%
0,03%
12,91%
Seoul
NASDAQ
NASDAQ
Tokyo
NASDAQ
London Int.
905.986
674.176
97.171
207.557
285.825
227.566
166.710
100.420
223.861
54.398
2.943.671
816.276
716.593
387.800
315.339
300.710
228.432
205.252
146.473
139.859
73.079
3.329.813
-89.710
42.416
290.629
107.782
14.886
865
38.542
46.052
-84.002
18.681
386.142
1,89%
1,66%
0,90%
0,73%
0,70%
0,53%
0,48%
0,34%
0,32%
0,17%
7,72%
New York
Hong Kong
Stockholm
London Int.
Hong Kong
New York
Paris
Cairo
Indonesia
471.271
293.668
764.940
209.020
59.372
268.392
-262.251
-234.296
-496.548
Sum andelskapital
34.176.937
42.145.973
1.012.371
43.158.344
7.969.036
1.007,5438
FORSYNING
Centrais Eletricas Brasileiras SA Pref
Småposter
Sum Forsyning
Forsyning
0,6%
Telekom 7,7%
IT 12,9%
Kontanter
2,3%
Bank og
finans 21,7%
Energi
15,0%
2.472.927
1.080.381
939.467
485.929
481.709
476.557
370.782
364.446
285.555
239.817
212.859
202.562
189.265
188.117
183.943
162.718
161.281
138.288
138.034
125.129
120.249
335.278
9.355.292
TELEKOMMUNIKATION
Vimpelcom Ltd-Spon ADR
Sistema Jsfc GDR
First Pacific Co Ltd
China Unicom Hong Kong Ltd ADR
Vivendi SA
Global Telecom Holding
Indosat Tbk PT
Småposter
En verden af muligheder*
BR ANCHEFORDELING
1.907.220
1.047.648
637.660
243.587
368.177
403.378
198.003
303.522
378.651
212.130
160.084
131.918
239.849
117.820
142.387
111.844
216.498
150.393
263.143
81.757
195.137
381.494
7.892.301
Oracle Corp
Microsoft Corp
Kyocera Corp
Google Inc
Småposter
SKAGEN GLOBAL
8.451.582
14.913.000
3.206.147
1.101.269
506.133
5.202.014
8.824.752
30.919.823
1.840.430
17.288.109
7.334.689
2.230.864
4.192.475
3.943.743
2.469.243
805.319
32.479.299
2.076.655
21.408.078
475.975
21.173.298
549.080
4.043.175
3.889.742
2.042.936
64.975
118.762
11.879.608
76.347.230
1.858.877
2.016.520
45.234.923
2.466.883
1.482.513
38.328.039
63.948.725
7.621.435
Kapitalvarer,
service og transport
13,8%
Medicin 4,2%
Stabile
forbrugsgoder 2,7%
Cykliske
forbrugsgoder 10,5%
Sydamerika 4,6%
Perifer EU 11,1%
Kontanter 2,3%
Norge 3,3%
Asia ex
Japan 17,6%
EMEA 9,0%
Frontier
Markets 1,5%
Japan 3,3%
Central EU 15,9%
0,48% Sao Paulo
0,14%
0,62%
97,65%
2,35%
100,00%
8,6%
Råvarer
Nordamerika
31,3%
SK AGEN GLOBAL (%)
6,91
Citigroup Inc
5,73
Tyco International Ltd
2,95
Nordea Bank AB
2,50
Gazprom OAO
2,49
2,19
American International Group I
2,18
Renault SA
2,04
LG Corp
2,00
VimpelCom Ltd
1,89
Overall - Total
30,88
* Fra heden nord for Skagen. 1885.
Udsnit. Af P.S. Krøyer
39
VÆRDIPAPIRPORTEFØLJE SK AGEN VEKST PR. 30.09.2013
KURSHISTORIK SK AGEN VEKST
3200
SKAGEN Vekst
OSEBX/MSCI AC (50/50) (NOK)
NAV SKAGEN Vekst
1600
SKAGEN VEKST
800
400
200
100
Håndplukket for dig *
94
Minimum 50 procent af midlerne i
aktiefonden SKAGEN Vekst skal til
enhver tid være investert i Norge,
resten skal være placeret i det
globale aktiemarked. SKAGEN
Vekst passer til investorer som
ønsker en aktiefond med god
balance mellem norske og globale
selskaber. Fonden har et bredt
mandat som giver stor frihed til at
investere i en række selskaber,
brancher og regioner.
Risiko
1
2
3
4
5
6
7
HHHH
Morningstar
Fondens startdato
1. december 1993
1 396,0 %
Gennemsnitligt
årligt afkast
14,62 %
Forvaltningskapital
6 887 mio DKK
76 356
Tegningsprovision
0%
0%
Forvaltningshonorar
1,0 % pr. år + 10 %
af afkastet ud over 6
% pr. år
Mindste handelsstr.
1 styk
Godkendt til
markedsføring
Norge, Sverige,
Danmark, Finland,
Holland, Luxemborg,
Island, England og
Schweiz
Referenceindeks
OSEBX/MSCI AC
(50/50)
UCITs-fond
Ja
Porteføljeforvaltere
Geir Tjetland
95
96
97
98
99
Værdipapir
ENERGI
Solstad Offshore ASA
Baker Hughes Inc
Ganger Rolf ASA
Bonheur ASA
DOF ASA
Statoil ASA
Siem Offshore Inc
Sevan Drilling ASA
DNO International ASA
Eidesvik Offshore ASA
Electromagnetic Geoservices AS
Fred Olsen Production ASA
Northern Offshore Ltd
Småposter
Sum Energi
MATERIALER
Akzo Nobel NV
Norsk Hydro ASA
OCI Co Ltd
Hexagon Composites ASA
Småposter
Sum Materialer
Kongsberg Gruppen ASA
Stolt-Nielsen Ltd
ABB Ltd
LG Corp
Odfjell SE-A
AirAsia Bhd
LG Corp Pref
Goodtech ASA
TTS Group ASA
Norwegian Car Carriers ASA
Småposter
Continental AG
Kia Motors Corporation
Hurtigruten ASA
Kesko Oyj B
Småposter
Morpol ASA
Royal Unibrew A/S
Austevoll Seafood ASA
Småposter
Sum Stabile forbrugsgoder
00
01
02
03
04
05
06
07
08
09
10
11
12
13
14
Antal
Købsværdi
NOK
Markedsværdi NOK
Urealiseret
gevinst/tab
(i tusinder)
Procentvis Børs
fordeling
1.938.650
600.000
1.273.817
1.192.594
5.762.213
983.335
29.162.486
8.036.317
13.252.171
4.590.405
1.587.641
5.029.207
3.000.000
2.750.000
95.344
145.532
130.405
88.117
110.022
142.831
42.190
68.365
83.460
44.126
60.595
68.319
18.735
26.552
26.108
1.150.701
217.129
177.671
174.513
172.926
163.647
134.225
76.172
72.648
71.297
61.328
56.044
37.920
27.000
24.475
11.944
1.478.939
121.785
32.138
44.108
84.809
53.625
-8.606
33.983
4.283
-12.164
17.201
-4.551
-30.399
8.265
-2.077
-14.164
328.238
2,89%
2,36%
2,32%
2,30%
2,18%
1,78%
1,01%
0,97%
0,95%
0,82%
0,75%
0,50%
0,36%
0,33%
0,16%
19,67%
709.895
7.252.679
39.000
2.833.473
212.617
186.186
33.003
4.284
58.070
494.159
280.421
180.809
37.690
36.835
19.138
554.894
67.805
-5.376
4.687
32.551
-38.932
60.735
3,73%
2,40%
0,50%
0,49%
0,25%
7,38%
2.940.497
1.448.775
1.112.275
781.341
465.125
173.000
1.318.521
11.088.100
224.482
2.116.842
3.222.553
11.920.305
122.134
86.455
79.434
96.892
58.840
35.845
59.027
67.616
25.796
48.135
32.175
36.477
57.906
806.733
345.508
314.819
209.108
122.671
66.026
64.162
52.873
52.374
45.338
39.585
25.974
22.172
32.834
1.393.443
223.374
228.364
129.674
25.779
7.185
28.317
-6.155
-15.242
19.541
-8.550
-6.201
-14.305
-25.072
586.710
4,59%
4,19%
2,78%
1,63%
0,88%
0,85%
0,70%
0,70%
0,60%
0,53%
0,35%
0,29%
0,44%
18,53%
Oslo Børs
Oslo Børs
Oslo Børs
Oslo Børs
Stockholm
Seoul
Oslo Børs
Kuala Lumpur
Seoul
Oslo Børs
Oslo Børs
Oslo Børs
1.993.021
323.500
520.000
672.000
22.671.503
137.841
305.591
162.433
149.063
16.601
81.526
33.598
34.877
783.689
458.581
330.405
190.235
52.983
52.598
24.766
20.894
1.130.462
152.990
167.973
41.173
36.382
-28.928
-8.832
-13.983
346.774
6,10%
4,39%
2,53%
0,70%
0,70%
0,33%
0,28%
15,03%
New York
Frankfurt
Seoul
London Int.
Oslo Børs
Helsinki
7.337.930
100.000
1.718.200
689.169
153.525
30.967
54.152
23.544
43.242
305.430
84.019
71.308
57.560
40.217
22.087
275.191
-69.506
40.340
3.408
16.672
-21.154
-30.240
1,12%
0,95%
0,77%
0,53%
0,29%
3,66%
Oslo Børs
København
Oslo Børs
Istanbul
Oslo Børs
New York
Oslo Børs
Oslo Børs
Oslo Børs
Oslo Børs
Oslo Børs
Oslo Børs
Oslo Børs
Oslo Børs
Oslo Børs
Oslo Børs
Oslo Børs
Oslo Børs
Amsterdam
Oslo Børs
Seoul
Oslo Børs
VÆRDIPAPIRPORTEFØLJE SK AGEN VEKST PR. 30.09.2013
Værdipapir
MEDICIN
Photocure ASA
Medi-Stim ASA
Karolinska Development AB
Småposter
Sum Medicin
FINANS
Danske Bank A/S
Olav Thon Eiendomsselskap ASA
RSA Insurance Group Plc
Tribona AB
Korean Reinsurance Co
Norwegian Finans Holding ASA
Sparebanken Øst
Hitecvision AS
Småposter
Sum Finans
SAP AG
Q-Free ASA
Proact IT Group AB
PSI Group ASA
Småposter
TELEKOMMUNIKATION
Orange
Sistema Jsfc GDR
Mobile Telesystems ADR
Småposter
FORSYNING
Fortum Oyj
Sum Forsyning
Sum andelskapital
Antal
Købsværdi
NOK
Markedsværdi NOK
Urealiseret
gevinst/tab
(i tusinder)
1.361.530
920.401
1.513.625
867.895
361.874
37.075
18.913
30.250
37.503
485.615
307.624
35.435
33.300
24.494
19.874
420.727
-54.250
-1.640
14.387
-5.757
-17.629
-64.889
4,09%
0,47%
0,44%
0,33%
0,26%
5,59%
NASDAQ
Oslo Børs
Oslo Børs
Stockholm
2.000.000
180.025
12.006.284
2.728.689
1.438.000
6.571.200
1.413.500
762.746
205.326
33.834
117.710
94.156
49.966
12.884
25.053
5.183
14.389
558.501
259.896
174.624
141.346
103.616
103.120
77.212
54.702
50.532
12.528
977.576
54.570
140.790
23.636
9.460
53.154
64.327
29.650
45.348
-1.861
419.075
3,46%
2,32%
1,88%
1,38%
1,37%
1,03%
0,73%
0,67%
0,17%
13,00%
København
Oslo Børs
London
Stockholm
Seoul
Unotert
Oslo Børs
Unotert
199.321
490.000
3.182.604
458.101
3.796.612
1.968.904
668.658
150.000
663.000
257.657
196.372
44.688
15.214
43.431
27.165
584.527
489.695
218.183
54.104
34.791
21.489
20.013
838.275
232.038
21.811
9.417
19.577
-21.942
-7.152
253.748
193.545
29.215
9.547
15.438
247.745
148.591
103.830
20.223
9.197
281.840
-44.955
74.615
10.676
-6.242
34.095
73.716
73.716
90.233
90.233
16.517
16.517
5.490.816
7.441.580
78.900
7.520.480
1.950.763
Procentvis Børs
fordeling
6,51%
2,90%
0,72%
0,46%
0,29%
0,27%
11,15%
Håndplukket for dig *
BR ANCHEFORDELING
Forsyning 1,2%
Telekom 3,7%
Kontanter 1,0%
IT 11,1%
Energi
19,7%
London Int.
Frankfurt
Oslo Børs
Stockholm
Oslo Børs
1,98% Paris
1,38% London Int.
0,27% New York
0,12%
3,75%
1,20% Helsinki
1,20%
98,95%
1,05%
100,00%
SKAGEN VEKST
Bank og
finans 13,0%
Råvarer
7,4%
Medicin 5,6%
Stabilie
forbrugsgoder 3,7%
Kapitalvarer,
service og transport
18,5%
Cykliske
forbrugsgoder 15,0%
Kontanter 1,0%
Asia ex Japan
13,9%
Perifer EU 9,9%
Nordamerika
6,5%
EMEA
2,2%
Central EU
14,7%
Norge 51,7%
1.484,1309
SK AGEN VEKST (%)
6,51
6,10
Kongsberg Gruppen AS
4,59
Continental AG
4,39
Norwegian Air Shuttle AS
4,19
Teva Pharmaceutical Industries
4,09
Akzo Nobel NV
3,73
Danske Bank A/S
3,46
SAP AG
2,90
Solstad Offshore ASA
2,89
Overall - Total
42,85
*Børn og unge piger plukker blomster på en
mark nord for Skagen. 1887. Udsnit. Af Michael
Ancher.
41
VÆRDIPAPIRPORTEFØLJE SK AGEN M² PR. 30.09.2013
KURSHISTORIK SK AGEN m²
125
120
NAV SKAGEN m²
115
SKAGEN m²
Aktiefonden SKAGEN m² investerer i
børsnoterede ejendomsselskaber
over hele verden. Fonden passer til
investorer som ønsker en ekspone
ring mod det globale ejendomsmar
ked.
Risiko
1
2
3
4
5
105
95
En andel i det globale
ejendomsmarked.*
6
7
Fondets startdato
31. oktober 2012
-3,0 %
Gennemsnitligt
årligt afkast
-3,07 %
Forvaltningskapital
555 mio DKK
5 504
Tegningsprovision
0%
0 %
Forvaltningshonorar
1,5 % per år pluss/
minus variabelt forvaltningshonorar
Mindste handelsstr.
1 styk
Godkendt til
markedsføring
Norge, Sverige,
Danmark, Finland,
Holland, Luxemborg,
Island, England og
Schweiz
Referenceindeks
MSCI All Country World
Index Real Estate IMI
UCITs-fond
Ja
Peter Almström
SKAGEN m²
MSCI ACWI Real Estate IMI (NOK)
01.11.2012 01.12.2012 01.01.2013 01.02.2013 01.03.2013 01.04.2013 01.05.2013 01.06.2013
Værdipapir
EJENDOMSSELSKABER INKL REITS
Lippo Malls Indonesia Retail Trust
Mercialys SA
Ashford Hospitality Trust
Segro Plc
Capitamalls Asia Ltd
Mapletree Logistics Trust
Global Logistic Properties Ltd
Apartment Investmest & Management Co
Lexington Realty Trust
Olav Thon Eiendomsselskap ASA
British Land Co Plc
BR Properties SA
Soho China Ltd
GSW Immobilien AG
Brandywine Realty Trust
PS Business Parks Inc
Ananda Development PCL-Nvdr
Lippo Karawaci Tbk PT
Franshion Properties China Ltd
SL Green Realty Corp
SM Prime Holdings Inc
Yuexiu Property Co Ltd
Gecina SA
Affine SA
Citycon Oyj
Ascendas India Trust
First Real Estate Investment Trust
BR Malls Participacoes SA
Vista Land & Lifescapes Inc
Bumi Serpong Damai PT
Ticon Industrial Connection Pcl-Nvdr
Indiabulls Real Estate Ltd
Ticon Property Fund
Summarecon Agung Tbk PT
CapitaLand Ltd
Shimao Property Holdings Ltd
Surya Semesta Internusa PT
General Shopping Brasil SA
IJM Land Bhd
Hovnanian Enterprices Inc
Phoenix Mills Ltd
DLF Ltd
Keppel Land Ltd
Parkway Life Real Estate Investment Trust
Corio NV
Rockwell Land Corp
Hemaraj Land and Development Pcl-Nvdr
Century Properties Group Inc
Torunlar Gayrimenkul Yatirim
UEM Sunrise Bhd
Sum Ejendom
Sum andelskapital
01.07.2013 01.08.2013 01.09.2013
Antal
Købsværdi
NOK
Markedsværdi NOK
Urealiseret
gevinst/tab
(i tusinder)
12.789.000
217.501
291.937
705.000
2.010.000
3.657.557
1.314.000
107.500
265.000
17.659
291.093
305.000
3.065.000
59.000
191.200
33.000
30.719.200
23.932.000
6.684.000
24.000
5.600.000
7.227.000
47.549.500
15.000
94.940
525.958
3.539.000
1.909.000
170.000
12.017.700
11.406.000
2.742.600
1.600.000
3.798.697
16.660.000
500.000
501.000
18.123.500
282.000
1.300.000
200.000
275.000
494.914
325.000
482.000
20.000
20.000.000
8.509.700
21.832.000
400.000
600.000
30.213
26.727
18.961
17.463
18.363
20.070
16.417
17.923
17.169
15.951
14.589
20.847
14.396
13.572
16.712
14.056
19.072
15.791
12.880
11.285
13.290
12.444
18.503
9.884
9.512
9.097
13.432
10.102
11.546
8.936
9.284
9.225
10.917
8.363
9.844
7.849
6.304
14.632
8.536
5.927
6.599
7.552
10.536
5.733
5.849
5.223
8.187
5.426
4.198
5.115
3.597
628.101
26.641
26.005
21.492
21.136
18.818
18.741
18.185
18.147
17.774
17.129
16.353
16.087
15.845
15.541
15.202
14.814
14.174
13.734
13.210
12.743
12.376
11.931
11.892
11.387
10.899
10.613
10.592
10.193
9.283
8.836
8.648
8.594
8.300
8.252
8.157
7.399
6.927
6.870
6.515
6.447
6.250
6.100
6.088
5.509
5.424
5.150
5.077
5.072
4.638
4.032
2.821
592.041
-3.572
-722
2.531
3.673
454
-1.329
1.768
224
606
1.178
1.764
-4.760
1.449
1.969
-1.510
758
-4.899
-2.056
330
1.458
-914
-513
-6.612
1.502
1.387
1.516
-2.840
91
-2.263
-100
-637
-630
-2.617
-111
-1.686
-451
623
-7.761
-2.021
520
-349
-1.452
-4.448
-224
-425
-73
-3.110
-354
440
-1.084
-777
-36.060
4,40%
4,29%
3,55%
3,49%
3,11%
3,09%
3,00%
3,00%
2,93%
2,83%
2,70%
2,66%
2,62%
2,57%
2,51%
2,45%
2,34%
2,27%
2,18%
2,10%
2,04%
1,97%
1,96%
1,88%
1,80%
1,75%
1,75%
1,68%
1,53%
1,46%
1,43%
1,42%
1,37%
1,36%
1,35%
1,22%
1,14%
1,13%
1,08%
1,06%
1,03%
1,01%
1,01%
0,91%
0,90%
0,85%
0,84%
0,84%
0,77%
0,67%
0,47%
97,74%
628.101
592.041
13.685
605.726
-36.060
97,74%
2,26%
100,00%
106,6468
Procentvis Børs
fordeling
Singapore
Paris
New York
London
Singapore
Singapore
Singapore
New York
New York
Oslo Børs
London
Sao Paulo
Hong Kong
Frankfurt
New York
New York
Bangkok
Indonesia
Hong Kong
New York
Philippines
Hong Kong
Indonesia
Paris
Paris
Helsinki
Singapore
Singapore
Sao Paulo
Philippines
Indonesia
Bangkok
National India
Bangkok
Indonesia
Singapore
Hong Kong
Indonesia
Sao Paulo
Kuala Lumpur
New York
National India
National India
Singapore
Singapore
Amsterdam
Philippines
Bangkok
Philippines
Istanbul
Kuala Lumpur
Forfaldsdato
Kupon
Nominelt
(i tusinder)
Kostpris
(i tusinder)
Markedskurs
Vedhængende
rente
(i tusinder)
Markedsværdi
(i tusinder)
Markedsverdi
inkl. vedhæng
ende rente
(i tusinder)
Urealiseret
gevinst/tab
(i tusinder)
Andel af
fonden
VÆRDIPAPIRPORTEFØLJE SK AGEN TELLUS PR. 30.09.2013
01.11.2013
05.08.2020
13.12.2013
25.10.2013
07.03.2014
06.06.2014
19.12.2013
15.04.2015
31.10.2013
15.10.2013
1,50
5,50
0,25
4,00
2,25
5,25
8,00
6,00
0,25
0,50
4.200
1.540.000
8.200
7.500
2.800
175.000
30.000
2.000
12.000
13.050
24.024
19.631
65.560
58.878
27.178
19.815
14.490
10.596
71.944
75.726
585,90
1,22
814,65
816,25
981,01
9,26
46,20
522,57
602,14
602,16
152
155
133
2.276
39
281
311
276
75
180
24.608
18.802
66.801
61.219
27.468
16.201
13.860
10.451
72.257
78.582
24.760
18.957
66.934
63.495
27.507
16.482
14.172
10.727
72.332
78.763
583
-829
1.241
2.341
291
-3.613
-629
-145
313
2.857
4,67%
3,58%
12,62%
11,98%
5,19%
3,11%
2,67%
2,02%
13,64%
14,86%
Værdipapir
STATSOBLIGATIONER
Canadian Government
Chilean Government
German Government
French Government
UK Government
European Bank Recon & Dev
Mexican Government
New Zealand Government
US Government
US Government
Sum Værdipapirportefølje
TOTAL
Nøgletal portefølje
Effektiv underliggende afkast
Effektiv afkast til kunder*
Varighed**
387.842
130.710
518.553
3.878 390.251
98 135.976
3.975 526.227
394.128
136.074
530.202
2.408
74,34%
5.266 25,66%
7.674 100,00%
0,98%
0,18%
0,33
* Effektivt underliggende afkast justeret for forvaltningshonorar.
** Varighed er et forenklet uttryk for hvor meget kursen på obligationen vil ændre sig, hvis renten ændrer sig 1 procentpoint.
Effektiv rente er det gennemsnitlige årlige afkast på en obligation ind til den forfalder, givet at der ikke sker eventuel førindfrielse. Begrebet er baseret på en række teoretiske forudsætninger, herunder geninvestering af kuponbetalinger til samme rente.
Værdipapirer er vurderet til markedskurser pr. 30.09.2013
Hvor der ikke eksisterer ”market-maker” kurser, er obligationer og eventuelle certifikater prisfastsat mod den gældende yieldkurve på tidspunktet for
opgørelsen.
Andelskurs pr 30.09.2013
121,2214
SKAGEN TELLUS
Åbner døren til globale renter *
SKAGEN Tellus er en aktivt
forvaltet global obligations
fond som investerer i obliga
tioner udstedt af stater,
regionale myndigheder og
finansinstitutioner over hele
verden. SKAGEN Tellus er et
godt alternativ for investorer
som ønsker at investere i
globale obligationer og som
har mindst 12 måneders inves
teringshorisont. Investorer
bør have tolerance for valu
taudsvingninger. Fondens
basisvaluta er EURO.
Risiko
1
2
3
4
5
Morningstar
6
7
HHHHH
Fondens startdato
29. september 2006
46,0 %
Gennemsnitligt
årligt afkast
5,59 %
Forvaltningskapital
486 mio DKK
1 960
Tegningsprovision
0%
0%
Forvaltningshonorar
0,8 % per år
Mindste handelsstr.
1 styk
Godkendt til
markedsføring
Norge, Sverige,
Danmark, Finland,
Holland, Luxemborg,
Island, England og
Schweiz
Referenceindeks
J.P. Morgan GBI Broad
Index Unhedged in EUR
UCITs-fond
Ja
Torgeir Høien
*Interiør. Brøndums anneks, ca. 1920.
Af Anna Ancher. Tilhører Skagens Museum
(beskåret).
43
K VARTALSREGNSK AB
Regnskab
PR. 30.09.2013
Resultatregnskap
(angitt i hele tusen kroner)
SKAGEN Vekst
1. - 3. kv 2013
SKAGEN Global SKAGEN Kon-Tiki
SKAGEN m² SKAGEN Tellus
1. - 3. kv 2013
1. - 3. kv 2013 1. - 3. kv 2013 1. - 3. kv 2013
SKAGEN SKAGEN Høyrente SKAGEN Høyrente SKAGEN Krona** SKAGEN Balanse
Avkastning
1. - 3. kv 2013
Institusjon
1. - 3. kv 2013
60/40
1. - 3. kv 2013
1. - 3. kv 2013
1. - 3. kv 2013
PORTEFØLJEINNTEKTER OG -KOSTNADER
Renteinntekter/-kostnader
Aksjeutbytte
Gevinst/tap ved realisasjon
Endring urealiserte kursgevinster/tap
Kurtasje
Valutagevinst/tap
PORTEFØLJERESULTAT
2
152 996
-528 040
1 551 484
-3 349
18 887
1 191 979
3 528
769 760
1 197 702
5 565 512
-25 700
183 708
7 694 511
6 889
754 894
-90 134
5 438 980
-47 475
23 766
6 086 919
-33
17 386
8 725
-39 435
-1 841
1 312
-13 887
11 434
38 695
-12 309
-17
6 686
44 489
28 073
17 537
-8 567
-9
-8 827
28 208
78 371
-2 917
3 440
-4
78 890
24 155
351
-1 413
-3
23 090
16 138
99
-25
16 212
814
1 137
8 256
10 206
FORVALTNINGSINNTEKTER OG -KOSTNADER
Forvaltningshonorar fast
Beregnet variabelt forvaltningshonorar *
FORVALTNINGSRESULTAT
RESULTAT FØR SKATTEKOSTNAD
-54 832
-81 231
-136 063
1 055 916
-297 408
-297 408
7 397 103
-706 794
-382 417
-1 089 211
4 997 708
-6 137
4 072
-2 065
-15 952
-2 997
-2 997
41 492
-4 572
-4 572
23 636
-6 809
-6 809
72 081
-1 316
-1 316
21 775
-1 284
-1 284
14 928
10 206
Skattekostnad
PERIODE RESULTAT
-7 554
1 048 362
-86 691
7 310 411
-63 849
4 933 859
-1 277
-17 229
41 492
23 636
72 081
21 775
14 928
-207
9 999
Balanse
SKAGEN Vekst
30.09.2013
SKAGEN Global SKAGEN Kon–Tiki
30.09.2013
30.09.2013
SKAGEN m² SKAGEN Tellus
30.09.2013
30.09.2013
SKAGEN SKAGEN Høyrente SKAGEN Høyrente SKAGEN Krona** SKAGEN Balanse
Avkastning
30.09.2013
Institusjon
30.09.2013
60/40
30.09.2013
30.09.2013
30.09.2013
EIENDELER
Norske verdipapirer til kostpris
Utenlandske verdipapirer til kostpris
Urealiserte kursgevinster/tap
Opptjente renter verdipapirer
SUM VERDIPAPIRPORTEFØLJE
Tilgodehavende aksjeutbytte
Opptjente renter bank
SUM OPPTJENTE, IKKE MOTTATTE INNTEKTER
Utsatt skattefordel
Til gode fra meglere
Til gode fra forvaltningsselskapet
Tilgodehavende skatt på aksjeutbytte
Andre fordringer
SUM ANDRE FORDRINGER
Bankinnskudd
SUM EIENDELER
2 454 972
3 035 844
1 950 482
282
7 441 580
6 625
6 625
34 484
4
6 533
41 021
157 079
7 646 304
850 164
33 326 773
7 968 795
241
42 145 973
18 999
18 999
31 299
14
47 024
78 337
1 081 930
43 325 239
1 240 085
34 593 831
10 079 479
45 913 395
39 591
39 591
192 883
18
3 202
196 103
813 735
46 962 824
15 951
611 940
-35 850
592 041
927
927
2 261
905
1 621
797
213
5 797
12 035
610 800
387 842
2 408
3 878
394 128
4
931
936
136 167
531 231
968 881
4 602
2 794
976 277
2
20
22
296 857
1 273 156
2 612 240
14 091
7 489
2 633 820
804
804
964 334
3 598 958
704 170
2 067
3 780
710 017
431 390
1 141 407
965 572
1 657
3 220
970 449
3 035
3 035
8 861
982 345
105 914
26 500
9 185
1 157
142 757
11
11
1 882
144 650
EGENKAPITAL
Andelskapital til pålydende
Overkurs
INNSKUTT EGENKAPITAL
Opptjent egenkapital
SUM EGENKAPITAL
506 601
-2 247 628
-1 741 027
9 259 716
7 518 689
4 286 515
18 709 396
22 995 911
20 192 876
43 188 787
7 997 538
19 851 890
27 849 429
18 452 498
46 301 926
566 871
54 364
621 235
-14 114
607 122
437 109
47 863
484 972
44 753
529 725
910 813
324 255
1 235 068
36 455
1 271 524
3 484 113
30 342
3 514 455
82 168
3 596 623
1 107 642
-3 999
1 103 642
25 136
1 128 779
949 308
9 376
958 684
16 575
975 259
127 632
5 105
132 737
11 282
144 019
24 433
99 806
3 377
9 571
106 357
20 524
28 228
611 280
21 390
3 678
1 075
431
1 632
-
2 335
-
12 195
434
-
6 088
476
521
631
127 615
7 646 304
136 452
43 325 239
660 898
46 962 824
3 678
610 800
1 506
531 231
1 632
1 273 156
2 335
3 598 958
12 629
1 141 407
7 086
982 345
631
144 650
5 066 006,81 42 865 150,17 79 975 383,82 5 668 712,92 4 371 091,26 9 108 134,27
34 841 133,87
11 076 416,70
9 493 079,52
1 276 317,84
103,2254
101,9047
102,7645
112,8353
GJELD
Skyldig til meglere
Skyldig til forvaltningsselskapet
Annen gjeld
SUM ANNEN GJELD
SUM GJELD OG EGENKAPITAL
Antall utstedte andeler
Basiskurs per andel 30.09.2013
1484,1309
1 007,5438
578,9430
106,6468
121,2214
139,6008
Note: Avvik på kursen i forhold til porteføljene skyldes periodiseringsavvik per 30.09.2013.
* Beregnet variabelt forvaltningshonorar per 30.09.2013: I henhold til vedtektene skal endelig avregning skje per 31.12.2013 basert på verdiutvikling resten av året.
** Angitt i hele tusen svenske kroner.
PORTEFØLJEFORVALTNING
SKAGENs porteføljeforvaltere
SKAGENs målsætning er at give kunderne bedst muligt afkast for den risiko, de
tager. For at opnå dette anvender vi en aktiv og værdibaseret investeringsfilosofi med
brede mandater – en filosofi, som bygger på sund fornuft.
En af porteføljeforvalternes opgaver er at
balancere risikoen i finansmarkederne for
vores investorer. Som investor bør du være
interesseret i at opnå det bedst mulige afkast
for den risiko, du vælger ud fra investeringens
egenskaber. To fonde med sammenlignelige
afkast kan have vidt forskellige risikoprofiler.
Den fond med det afkast i forhold til en given
risiko er da den bedste.
Det særlige ved SKAGENs filosofi er, at vi
investerer i selskaber, som er Undervurderede, Underanalyserede og Upopulære, men
som har potentiale til at stige i værdi – selskaber, hvor vi har identificeret mulige hændelser, der kan synliggøre skjulte værdier og
dermed skabe merafkast til vores investorer.
Værdibaseret forvaltning. – Værdifastsættelsen af selskabers aktier sker gennem egne
analyser og forståelse af, hvordan værdier
skabes og varetages. Vi kan bedst lide
forretningsmodeller, som genererer gode
pengestrømme, og mener, at upopulære og
under- eller fejlanalyserede selskaber ofte
er attraktive.
Aktiv forvaltning. – Betyder, at porteføljeforvalterne investerer i selskaber ud fra
disses egne meritter – ikke fordi et selskab
for eksempel er repræsenteret i et indeks.
Vi tilstræber med sund fornuft og langsigtet
tænkning at undgå den bobledannelse, som
sker, når populære aktier og brancher får
for høj pris i forhold til selskabets værdi og
indtjening.
Brede mandater. – SKAGENs speciale er globale investeringer. Det er mere interessant,
hvor et selskab har sine aktiviteter, end hvor
det er børsnoteret. Ved frit at kunne investere i brancher og lande over hele verden er
porteføljeforvalterne i stand til at reducere
risikoen mere, end hvis investeringerne var
begrænset til et bestemt land eller en specifik branche.
får tid til at give resultater. Vores fonde har
gennemsnitligt holdt på deres selskabsinvesteringer i 3-5 år. Selskabernes resultater
skabes over tid, og det samme gælder derfor
fondenes afkast.
Etik. – Et centralt element i vores analyser
er etik. På sigt betaler det sig ikke at investere i selskaber, som er uetiske, forbryder
sig mod miljøregler, anvender børnearbejde
eller begår andre lovovertrædelser. SKAGEN
vurderer ligeledes politiske risici og andre
risici nøje.
Undgår aktiebobler. – I modsætning til
mange andre forvaltere, som investerer i selskaber, fordi de indgår i sammensætningen
af et aktieindeks, køber vi kun selskaber, vi
vurderer attraktivt prisfastsat uafhængig
af indekset. Dermed undgår vi at blive ledt
i indeksfristelsen – som til tider fører til, at
populære brancher og aktier får en alt for
høj pris i forhold til, hvad de kan forsvare
med hensyn til værdier og indtjening. Bobler
opstår, og de brister før eller siden. Når de
brister, opstår for os som aktive forvaltere
et godt klima til at finde Undervurderede,
Upopulære og Underanalyserede selskaber.
Over tid er det altid selskabernes værdier
og værdiskabelse, som ligger til grund for
prisfastsættelsen i aktiemarkederne.
Investeringsfilosofien med vores fokus
på værdier har – kombineret med sund fornuft, hårdt arbejde og veludviklet intuition –
historisk givet godt afkast. Grundprincippet
at investere i Undervurderede, Underanalyserede og Upopulære aktier gælder alle fondene, og filosofien har været uændret siden
begyndelsen.
PORTEFØLJEFORVALTERTEAMET
Beate Bredesen
Søren Milo
Christensen
Harald Espedal
Kristian Falnes
Cathrine Gether
Torgeir Høien
Hilde Jenssen
Erik Landgraff
Knut Harald
Nilsson
Tomas N.
Middelthon
Ola Sjöstrand
Chris-Tommy
Simonsen
Kristoffer
Stensrud
Ole Søeberg
Geir Tjetland
Jane Tvedt
Tidshorisont. – SKAGEN tilstræber tålmodighed i sine investeringer, således at filosofien
45
AFK AST- OG RISIKOMÅLING
Afkast- og
risikomåling
BEKENDTGØRELSE
Afkast oversigt pr. 30/09/13*
Afkast over 1. år er annualiserede
SKAGEN Vekst
OSEBX/MSCI AC (50/50)
SKAGEN Global
MSCI World AC
SKAGEN Kon-Tiki
MSCI Emerging Markets
SKAGEN m2
MSCI All Country World Index Real Estate IMI
SKAGEN Tellus
J.P. Morgan GBI Broad Index Unhedged in EUR
År til dato
Seneste år
Seneste 3 år
Seneste 5 år
Seneste
10 år
Levetid
4,2%
6,6%
8,7%
11,6%
0,4%
-6,6%
-5,2%
0,7%
-1,75%
-5,61%
7,8%
6,8%
11,7%
12,0%
1,8%
-3,7%
4,4%
9,7%
10,3%
10,5%
2,3%
-0,1%
7,8%
10,7%
10,4%
8,0%
11,2%
8,1%
12,7%
13,9%
13,0%
5,7%
18,7%
11,2%
-0,40%
-9,58%
3,42%
0,74%
7,02%
4,60%
14,6%
9,5%
15,4%
2,7%
15,9%
8,0%
-3,1%
4,0%
5,59%
3,91%
Risiko og præstationsmåling
SKAGEN VEKST
SKAGEN Global
SKAGEN Kon-Tiki
SKAGEN Tellus
Standard afvigelse, fond
21%
18%
22%
7%
Standard afvigelse, reference indeks
23%
14%
20%
9%
Sharpe-ratio, fond
0,31
0,48
0,43
0,86
Sharpe-ratio, reference indeks
0,38
0,46
0,33
0,37
Relativ volatilitet / Tracking error
8,5%
6,9%
5,2%
9,4%
IR
-0,31
0,32
0,56
0,24
0,93
0,94
0,97
0,37
-0,8%
0,7%
2,3%
RISIKO- OG PRÆSTATIONSMÅL SENESTE 5 ÅR
korrelasjon
alfa
beta
0,82
1,20
1,07
86,9%
87,4%
94,8%
Relativ gevinst
89%
119%
109%
91%
Relativ tab
96%
113%
98%
65%
Relativ gevinst/tab-ratio
0,93
1,05
1,11
1,40
Positive indeksafvigelser
9,66
9,64
8,40
11,45
Negative indeksafvigelser
R2
GEVINST -OG TABSANALYSE SIDSTE 5 ÅR
12,38
7,44
5,44
9,18
Indeks afvigelse-ratio
0,78
1,29
1,54
1,25
Antal positive afvigelser
44%
56%
61%
56%
Antal positive afvigelser, oppgang
32%
70%
59%
20%
Antal positive afvigelser, nedgang
66%
41%
62%
90%
Konsistens
38%
55%
53%
60%
Konsistens,opgang
30%
63%
50%
40%
Konsistens,nedgang
52%
44%
57%
80%
-19,8%
-10,2%
-14,9%
-4,2%
-4,7%
-5,8%
-3,9%
-9,1%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
VALUE AT RISK 5 ÅR
Value at risk: observed, NAV
Value at risk: observed, Benchmark
Relativ Value at Risk, observed
SIDEN START
Relativ gevinst
96%
155%
121%
75%
Relativ tab
79%
104%
99%
67%
Relativ gevinst/tab-ratio
1,21
1,49
1,23
1,12
Positive indeksafvigelser
14,52
19,58
12,60
13,13
Negative indeksafvigelser
9,93
8,30
5,64
13,02
Indeks afvigelse-ratio
1,46
2,36
2,24
1,01
*Alle afkasttal over 12 måneder er annualiseret.
Benchmarkindeks for SKAGEN Global var indtil 2010 MSCI World Index (Daily Traded Net Total Return).
Siden da har det været MSCI All Country Index (Daily Traded Net Total Return).
Benchmarkindeks for SKAGEN Kon-Tiki var MSCI World Index (Daily Traded Net Total Return) indtil 2004
Siden da MSCI Emerging Markets Index (Daily Traded Net Total Return).
Afkastdata for benchmarket til SKAGEN Kon-Tiki er derfor en kombination af disse to indeks.
Benchmarkindeks for SKAGEN Vekst var indtil 2010 Oslo Børs Benchmark Index (OSEBX).
Siden da har det været et vægtet gennemsnit af MSCI All Country Index (Daily Traded Net Total Return og Oslo Børs Benchmark Index (OSEBX).
Historisk afkast er ikke garanti for fremtidigt
afkast. Fremtidigt afkast vil blandt andet
afhænge af markedsudviklingen, forvalterens
dygtighed, fondens risiko samt omkostninger
ved tegning og forvaltning. Afkastet kan blive
negativt som følge af kurstab.
Der er ingen købsomkostninger i vores aktiefonde. Det årlige forvaltningshonorar for
SKAGEN Vekst og SKAGEN Global er 1 % per år
+ variabelt forvaltningshonorar. I SKAGEN Vekst
fordeles afkastet over 6 % per år 90/10 mellem
fondens investorer og forvaltningsselskabet.
I SKAGEN Global fordeles værdiudvikling bedre
end MSCI AC World index målt i norske kroner
90/10 mellem fondens investorer og forvaltningsselskabet.
I SKAGEN Kon-Tiki er forvaltningshonoraret
2,0 % per år plus/minus variabelt forvaltningshonorar. I SKAGEN Kon-Tiki fordeles værdiudvikling bedre end MSCI vækstmarkedsindeks
målt i norske kroner 90/10 mellem fondens
investorer og forvaltningsselskabet. Samlet
belastet forvaltningshonorar per år kan dog
ikke overstige 4 procent af den gennemsnitlige
forvaltningskapital. Ved dårligere værdiudvikling end MSCI vækstmarkedsindeks målt i norske kroner fordeles differencen 90/10 mellem
fondens investorer og forvaltningsselskabet.
Samlet belastet forvaltningshonorar per år
kan dog ikke blive mindre end 1 procent af
den gennemsnitlige årlige forvaltningskapital.
I SKAGEN m² er forvaltningshonoraret 1,5 %
plus/minus et variabelt forvaltningshonorar: I
SKAGEN m² fordeles værdiudviklingen som er
bedre end MSCI Real Estate IMI målt i norske
kroner 90/10 mellem investorer og forvaltningsselskabet. Samlet forvaltningsgodtgørelse per
år kan ikke overstige 4 procent af gennemsnitlig
forvaltningskapital. ved dårligere værdiudvikling end MSCI Real Estate IMI målt i norske
kroner fordeles differencen 90/10 mellem
investorer og forvaltningsselskabet. Samlet
forvaltningsgodtgørelse per år kan dog ikke
blive lavere end 1 procent af den genenmsnitlige
forvaltningskapital.
SK AGEN Global, SK AGEN Kon-T iki og
SKAGEN m² kan belastes af variabelt forvaltningshonorar, selv om fondens afkast har været
negativt, så længe fonden har haft bedre procentuel værdiudvikling end sit referenceindeks.
Omvendt kan fonden give positivt afkast, uden
at den belastes af variabelt forvaltningshonorar,
så længe fonden ikke har haft bedre procentuelt
afkast end referenceindekset. Fast forvaltningshonorar beregnes dagligt og belastes kvartalsvis. Variabelt forvaltningshonorar beregnes
dagligt og belastes årligt. I SKAGEN Tellus er der
ingen omkostninger forbundet med køb og salg
af andele. Der er heller ingen begrænsninger for
udtag. Årligt forvaltningshonorar er 0,8 % for
SKAGEN Tellus.
Investors afkast kan påvirkes af omkostninger,
som skabes af andre handelspartnere uden for
vores kontrol. For en detaljeret beskrivelse af
omkostningerne m.m. henvises til det komplette og det forenklede prospekt. Det kan fås
ved henvendelse til SKAGEN Fondene eller på
www.skagenfondene.dk.
AFK AST- OG RISIKOMÅLING
Begrebsforklaring
I SKAGEN Fondene beregner vi de traditionelle finansielle mål for risiko og præstationer, som er baseret på anven
delse af middelværdi og varians i data. Meget finansteori er bygget op om anvendelse og tolkning af disse begre
ber, som kan have klare fordele i kommunikationen, men også nogen begrænsninger.
I tilgift til dette beregner vi derfor en række mål,
der er baseret på risikoanalyse som anvendes
i andre industrier. Vi kalder det gevinst- og tab
analyse. I gevinst- og tabsanalysen får vi et stærkere fokus på det, som virkeligt bekymrer os som
investorer; nemlig risikoen for at tabe penge i en
given periode. Alle beregninger af mål er baseret
på månedlige observationer af udviklingen for fondene og referenceindeks.
Traditionelle risiko- og præstationsmål
Standardafvigelse er et mål for variationen i
det årlige afkast. Der er en 65 procents tilnærmet sandsynlighed for, at det årlige afkast ligger
i området plus/minus en standardafvigelse. Sandsynligheden for, at afkastet afviger med over to
standardafvigelser fra forventet afkast er cirka
fem procent. En høj standardafvigelse kan betyde
høj risiko.
Sharpe ratio er et indirekte mål for sandsynligheden for, at fonden vil give højere afkast end
risikofri rente. Jo højere score, jo større er denne
sandsynlighed. Jo større sandsynlighed, des sikrere er muligheden for at opnå merafkast ved at
være på aktiemarkedet. Størrelsen kan derfor bruges som et absolut mål for risikojusteret afkast.
Relativ volatilitet (tracking error) er standardafvigelsen fra det årlige merafkast i forhold til
indekset i den pågældende periode. Relativ volatilitet måler forvalterens evne til at frembringe et
jævnt merafkast i forhold til referenceindekset,
men bruges ofte som et mål for et fonds uafhængighed af indekset.
Information ratio er et indirekte mål for sandsynligheden for, at fonden vil give højere afkast end
referenceindekset. Jo højere score, des højere er
sandsynligheden for at opnå merafkast. Information ratio bruges som mål for et risikojusteret
merafkast, hvor risiko fortolkes som faren for et
ujævnt merafkast. Information ratio måler ermed
forvalterens evne til jævnt merafkast.
Alfa er et risiko-justeret mål for det såkaldte aktive
afkast af en investering. Det er merafkastet ud over
den kompensation man får for den påtagede risiko,
og anvendes derfor ofte til at vurdere aktive forvalteres præstationer. Det kan vises, at i et effektivt
marked, vil den forventede værdi af alfa koefficienten være nul. Derfor angiver alpha koefficienten,
hvor godt en investering har klaret sig når man
tager højde for den risiko der er givet:
En alfaværdi under nul, betyder at investeringen
har givet for lidt afkast i forhold til den givne risiko
(eller havde for høj risiko i forhold til afkastet).
En alfaværdi lig med nul, betyder at investeringen har givet et afkast der svarer til den påtagede
risiko.
En alfaværdi over nul, er ensbetydende med at
investeringen har givet et afkast, der overstiger
præmien for den antagede risiko.
Beta af en aktie eller portefølje er et tal, der beskriver forholdet mellem dets afkast og det finansielle
marked som helhed. Et aktiv med en beta på 0
betyder, at kursen på ingen måde er korreleret
med markedet. En positiv betaværdi betyder, at
aktivet generelt følger markedet. En negativ betaværdi viser, at aktivets udvikling går modsat af
markedet, så hvis markedets værdi går op, så går
aktivets værdi ned og vice versa. Som tilnærmelse
til markedet anvendes fondenes referenceindeks.
tab, som svarer til, at fonden havde investeret blot
80 procent af sine midler i indekset og 20 procent
i risikofri rente (ST1X). Relativt tab på mindre end
100 procent vil sige, at fonden taber mindre end
det nedadgående marked. Relativ gevinst vil sige,
at fonden tjener mere end det opadgående marked. Hvis man sammenligner med en fonds standardafvigelse, kan disse mål give indikationer af,
hvorfor standardafvigelsen er højere eller lavere
end indekset.
R2 anvendes i forbindelse med statistiske modeller, hvis hovedformål er en forudsigelse af fremtidige resultater på grundlag af andre relaterede
oplysninger. Det er den del af variationen i et datasæt, der tegner sig for den statistiske model. Det
indeholder et mål for hvor godt de fremtidige resultater sandsynligvis vil blive forudsagt af modellen.
En høj værdi (tæt på 100%) angiver en høj og god
forklaringsgrad af modellen.
Relativ gevinst/relativt tab-ratio udtrykker forholdet mellem relativ gevinst og relativt tab. Er
ratioen over 1, vil det sige, at fonden bliver bedre
betalt for den risiko, den løber, sammenlignet med
referenceindekset. Målet er stærkt korrelerende
med Sharpe-indekset ved rangering af fonde, der
investerer i samme marked, men udtrykker derudover om det risikojusterede afkast er bedre end
markedets risikojusterede afkast. Målet kan derfor
bruges til at sammenligne fonde i forskellige markeder. Sharpe-indekset kan kun bruges til at sammenligne fonde, der investerer i samme marked.
Active Share benyttes til at vurdere, hvor meget
investeringssammensætningen i f.eks. en fond i en
investeringsforening afviger fra dens referenceindeks. En høj Active Share betyder, at fondens investeringssammensætning (porteføljen) er meget
forskellig fra indekset. En Active Share på 80 pct.
betyder, at 80 pct. af porteføljen afviger fra indekset, mens de resterende 20 pct. er identisk med
indekset. Meget aktivt styrede fonde vil typisk
have en høj Active Share, mens passivt styrede
fonde vil have en lav Active Share.
Korrelation i statistik er et mål for en sammenhæng
mellem et sæt af to variable eller målinger. En høj
korrelation betyder, at det ene sæt af variabler kan
forudsiges fra det andet og omvendt. I det her tilfælde fortæller en høj korrelation (tæt på 100 %)
at aktivet eller porteføljen følger markedet tæt.
Value at Risk (VaR) er i finansiel risikostyring, et
meget anvendt risikomål for risikoen for tab på en
specifik portefølje af finansielle aktiver. I det her
tilfælde svarer det til hvor meget du kan risikere
at tabe I løbet af en måned med 2,5 % sandsynlighed.
Beregningerne er både parametriske og observerede tal fra de sidste 5 år. I og med at observationerne de sidste 5 år er blandt de værste inden for
de sidste 30 år, er det forventet at beregningen
baseret på observationer giver større nedgangspotentiale end ved parametrisk beregning (baseret
på standardafvigelse).
Den relative VaR er et mål for den værste underperformance i løbet af en måned.
Positiv og negativ indeksafvigelse udtrykker den
positive eller negative indeksafvigelse pr. år i den
pågældende periode. Hvis de positive afvigelser er
større end de negative, har fonden opnået højere
afkast end indekset.
Indeksafvigelses-ratio udtrykker forholdet mellem positive og negative indeksafvigelser. Dette
er et mål for evnen til at skabe merafkast ved at
være en aktiv og ikke en passiv forvalter. Jo højere
tal, des bedre betaling pr. negativ indeksafvigelse. Indeksafvigelses-ratio fortolker risikoen
som faren for negativ indeksafvigelse i modsætning til information ratio, der tolker risikoen som
ujævnt merafkast (og ikke nødvendigvis negativt
merafkast).
Summen af de numeriske positive og negative
afvigelser er et mål for fondens uafhængighed
af referenceindekset.
Antal positive afvigelser (justerer for størrelsen på
afvigelserne. En positiv afvigelse på 2 % udligner
to negative på 1 %). Dette inkluderer antallet og
ikke bare konsistensen. Denne afviger fra konsisten hvis de positive afvigelser i snit er større eller
mindre end de negative.
Konsistens (andel af måneder med overperformance). Hvis antal måneder med overperformance er 36 af 60 bliver konsistensen lig med
60 % (36/60).
Gevinst og tabsanalysen
Relativ gevinst og relativt tab er mål for evnen til at
opnå et merafkast i henholdsvis opgangs- og nedgangsperioder. Et relativt tab på 80 procent vil sige,
at fonden i en tabsperiode i markedet har opnået et
47
Returadresse:
SKAGEN Fondene, Kongens Nytorv 8, 4. sal, 1050 København K
Rabatjagt i indkøbscenter
Vores udsendte medarbejder i Rødovre Centrum tester, om priserne nu
også er så korrekte, som finanseksperter påstår, de skal være.
For fagfolk har det været et spændende forår
og sommer i Dagbladet Børsens spalter. Vi har
intenst diskuteret, hvordan danskerne bedst
får opsparingen til at yngle. Her i SKAGEN
har vi dokumentation for, at vores porteføljeforvaltere via aktive investeringer i udvalgte,
undervurderede selskaber har skabt afkast,
som langt overgår markedsafkastet. Andre er
tilhængere af en passiv investeringsstrategi.
For læserne må det være ulidelig læsning.
Samme diskussion lørdag efter lørdag (se
en beskrivelse i forrige udgave af markedsrapporten).
Mange i debatten mener vi er bedst tjente
med som Odysseus at binde sig til masten,
for at modstå aktiemarkedernes sirenesang.
Ideen med passiv aktieinvestering er, at andre
via intenst analysearbejde sørger for, at kurserne altid er til at stole på. Derfor er man
bedst tjent med blot ukritisk at rive aktier
ned af hylden.
Lyder det akademisk? Det er det også. Men
hvis det gælder i aktiemarkedet, så må det
også kunne anvendes i dagligdagen.
I vores familie har vi en fuldt besat uge
med skolebørn, to job, hus og have i en forstad til København, familie, venner og fritidsinteresser. Derfor forfølger vi en passiv
indkøbsstrategi og stoler på, at priserne er
fornuftige, blot vi holder øje med standardtilbud i Rødovre Centrum.
Det eneste, som nager, er, at både svoger
og en værdsat kollega konstant fortæller om
storslåede kup via benhårde forhandlinger
i elektronikbutikkerne, kontakter i detailhandlen og snedig forståelse af bilbranchen.
Rabatter som langt overgår hvad man får præsenteret i butikkerne. Vidste du for eksempel, at store møbelkæder sælger glimrende
returvarer ved bagdøren til lave priser fremfor
at skulle pakke de samme varer ind på ny?
Min søn opdager, at der er halvtreds kroners prisforskel på det samme spil i to butikker i Rødovre Centrum. Der er flere kroners
forskel på en liter økologisk mælk i supermarkederne. Også skobutikkerne afviger i pris.
Noget tyder altså på, at prisdannelsen
ikke er så skarp, som de økonomiske teorier
foreskriver. Jeg forsøger mig derfor med en
forhandling i Outdoor-butikken.
”Jeg leder efter et par vandrestøvler. Du
ved, både til skoven og ture med hunden.
Men jeg står altså ikke og mangler dem lige
nu,” kvækker jeg for at varme op til min forhandling.
”Er der ikke noget med, at I snart sælger ud
af sidste års modeller, og så kan man spare
nogle penge? Jeg har jo også store fødder,
du ved, størrelse 45, og de plejer jo at være
svære at komme af med, så …?”
Pyha. Måske ikke verdens snedigste
oplæg, men man skal jo starte et sted. Jeg
bliver overrasket.
”Jo, det har du ret i,” siger ekspedienten
beredvilligt. ”Vi plejer at samle alle overskydende varer fra vores butikker i slutningen
af året, og så sælger vi udgåede modeller på
vores hjemmeside. Hvis du er tålmodig og
holder øje, så kan du få et par til halv pris om
nogle måneder,” siger han.
Det betaler sig at være kritisk og gøre en
indsats, både i Rødovre Centrum og i aktiemarkederne.
Af Christian Jessen
SKAGEN Fondene er en ledende nordisk investeringsforening. Forvaltningsselskabet bag fondene blev grundlagt i
1993 i Stavanger, Norge. SKAGEN Fondene åbnede kontor i Danmark i december 2006. I 2011, 2009 og 2007 blev vi
kåret som Årets Investeringsforening i
Danmark af Dansk Aktie Analyse og Morgenavisen Jyllands-Posten.
SKAGEN i Danmark
Kundeservice er åben mandag til fredag
klokken 9-17.
Kom forbi vores kontor på Kongens
Nytorv 8, 4. sal, ring, eller send en
e-mail, så vil vi gøre, hvad vi kan for at
hjælpe dig.
Telefon 70 10 40 01
Kongens Nytorv 8, 4. sal
1050 København K
[email protected]
CVR-nummer 29 93 48 51
www.skagenfondene.dk
Hovedkontor
SKAGEN AS
Postboks 160, N-4001 Stavanger, Norge
Skagen 3, Torgterrassen
Telefon + 47 04001
Telefax + 47 51 86 37 00
Organisationsnummer: 867 462732
www.skagenfondene.no
Redaktion:
Christian Jessen (redaktør), Vevika
Søberg (medredaktør), Tore Bang,
Parisa K. Lemaire, Anna S. Marcus,
Ole-Christian Tronstad, Michael Metzler.
Oplag: 13.600
Design: Kaland Marketing og Printting
produksjon
Grafer: Meze Design
Dansk sprogforvaltning: adverbium,
Languagewire og SKAGEN Fondene
Grafisk produktion, tryk og udsendelse:
Rosendahls - Schultz Grafisk A/S
Foto: Bloomberg News, iStockphoto,
SKAGEN Fondenes billedarkiv,
Jacob Carlsen, John Bomand og Carsten
Lundager.
Rødovre Centrum. En prægtig ny trappe.

Markedsrapport 3

Transcription

Similar documents

Boblen august 2013 - Frømandsklubben Kon-Tiki

7 g 7 g - Fastmoving.co.za

HJ-321-E Skridttæller Walking style One 2.1 1. 2. 3. 4.

Pressemeddelelse Air Service Vamdrup dec2013 V3

Ny type aktiefond ser dagens lys

Privates investeringer

Fodrede private investorer med egne penge

BankInvest New Emerging Markets Aktier

Diagonalløft - Lisette Christiansen

En kritisk diskursanalyse af danske nyhedsmediers indflydelse på

Ordrer og Ordreudførelsespolitik