Cemex Latam Holdings - Investigaciones Económicas
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Cemex Latam Holdings ANÁLISIS BANCOLOMBIA: INVESTIGACIÓN RENTA VARIABLE COLOMBIANA – Resultados trimestrales Cemento I 23 de abril de 2015 Resultados financieros del 1T15 afectados por operaciones de Colombia y Panamá Los resultados estuvieron por debajo de nuestras expectativas, con una disminución del 16,3% en ventas, afectadas principalmente por la devaluación del peso, la competencia – como resultado de un menor volumen procedente de Colombia– y mayores ventas al Canal de Panamá impactando márgenes, por ende la rentabilidad. Por otro lado, el EBITDA operativo cayó 20% frente al 1T14 afectado tanto por las fluctuaciones de la tasa de cambio como por las menores ventas en Colombia, como resultado el margen EBITDA presentó una variación de -158 bp. La contracción de las utilidades en Colombia se debió principalmente a su decisión de aumentar los precios 4% en comparación con los del 4T14, lo que llevó a una disminución de la cuota de mercado que impactó las ventas de cemento en 15% durante el período. Panamá presentó el mismo patrón, donde las ventas netas disminuyeron 6% frente al 1T14, alcanzando USD72mn, su EBITDA operativo cayó 11%, alcanzando USD29mn para el trimestre (margen EBITDA del 39,9%, -260 pb vs. 1T14). La demanda doméstica de cemento gris aumentó 9% frente al 1T14, concretó cayó 9% y la de agregados permaneció plana. Los mayores volúmenes fueron demandados por el Canal de Panamá, en comparación con el mismo trimestre del 2014, cuando el proyecto presentó ciertos paros. Costa Rica fue el lado positivo de los resultados financieros con un aumento de 410 pb en el margen EBITDA al pasar de 41,6% en el 1T14 al 45,7% en el 1T15, principalmente por la fuerte demanda. Los volúmenes de cemento, concreto y agregados aumentaron 8%, 10% y 45% en términos interanuales, respectivamente, gracias a algunos proyectos de infraestructura importantes, como la planta hidroeléctrica Chucás y el Proyecto Ruta del Norte Interamericana. Las ventas alcanzaron USD43mn, aumentando 31%, mientras que el EBITDA cerró el trimestre en USD20mn, creciendo 33% Nuestro punto de vista Creemos que los resultados financieros estaban debajo de las expectativas y, como tal, la empresa podría tener una presión a la baja dada la fuerte competencia en Colombia que está afectando el margen de rentabilidad. Con esto en mente, los resultados consolidados de CLH muestran una disminución del 8% en el volumen de cemento, y aumentos de 4% y el 8% en concreto y agregados, respectivamente, alejados de sus lineamientos para 2015 que apunta a incrementos del 3%, 14% y 13% para todo el año. Esperamos mejoras adicionales en los próximos trimestres ya que la devaluación del peso tendría un impacto positivo en la demanda local ya que productos importados se vuelven más costosos, lo que llevaría a una posible recuperación de los márgenes en Colombia. Datos Financieros Ventas Netas Utilidad Operativa EBITDA Utilidad Neta RPG EV/EBITDA P/VL Rendimiento Dividendo 2011 2012 2013E 2014 2015E 1.269.801 278.018 347.917 161.223 N.A. N.A. N.A. N.A. 1.591.748 480.014 547.621 264.799 13,3 9,4 2,9 0.0 1.750.116 535.296 632.681 264.102 16,4 9,1 3,2 0.0 1.724.710 481.131 576.942 273.398 16,3 9,8 3,2 0.0 1.745.334 499.807 604.174 273.491 13,2 7,8 2,2 0.0 Bancolombia Bloomberg. 1 COMPRAR Return and Trading Data Target Price (COP) Previous Closing Price (abril 23, 2015) (COP) Upside 22,253 21,644 14,680 +66% 52 Week Range (COP) Market Cap (COPmn) Outstanding Shares (mn) Floating (excluding AFPs) ADV 12 months (COPmn) Dividend Yield Total Return Bloomberg: 13,200 – 20,300 7,473,370 556 23,8% 7,298 0.0% 66% CLH CB CLH vs. COLCAP 12 meses (base 100) 125 115 105 95 85 75 Apr-14 Jun-14 Aug-14 Oct-14 CLH CB Dec-14 Feb-15 COLCAP Fuente: Bancolombia, Bloomberg Analistas Nombre: Teléfono: E-mail: Germán Zúñiga Saavedra (574) 6047045 [email protected] Nombre: Teléfono: E-mail: Jairo Julián Agudelo Restrepo (574) 6047048 [email protected] Apr-15 Cemex Latam Holdings I Cemento 23 de abril de 2015 Principales puntos de la teleconferencia de resultados Dentro del guidance en base consolidada anunciado por la compañía se esperan aumentos del 2%, 10% y 10% en cemento, concreto y agregados, respectivamente, por debajo de la orientación publicada a principios de año. Según la gerencia, esta es una orientación más conservadora teniendo en cuenta el fuerte impacto que los menores precios del petróleo podrían tener en la economía colombiana. Se espera que el Capex de mantenimiento y operativo sea de aproximadamente USD45mn en 2015, principalmente destinado a una planta de molienda en Antioquia y proyectos en Costa Rica y Nicaragua. Los trabajos de mantenimiento están programados durante el segundo trimestre, lo que podría tener un impacto negativo en los resultados y márgenes financieros. En general, la depreciación de la tasa de cambio actual ha ayudado a compensar la fuerte competencia de los productos importados en la costa norte de Colombia, lo que ayudaría a mejorar las dinámicas de márgenes y volumen para los próximos trimestres. La compañía está trabajando actualmente al 90% de su capacidad instalada, por lo cual los proyectos de expansión juegan un papel clave para futuras tasas de crecimiento y suministro de cemento al programa de concesiones 4G. Colombia La disminución de los volúmenes en Colombia fue impulsada por su decisión de aumentar los precios lo que afectó su cuota de mercado. De acuerdo con la gerencia, durante marzo el desempeño fue mucho mejor que en enero y febrero, por lo cual esperan que este impacto negativo desaparezca en los próximos trimestres, recuperando las dinámicas de rentabilidad y volumen. Además, la devaluación del peso también jugó en contra de la rentabilidad debido a sus costos asociados al COP. La compañía no ha presentado demoras en sus proyectos de inversión en Colombia y pretenden abrir su nueva línea de clinker en el 2T16 en Maceo. Colombia ha aprobado fondos por alrededor de USD14bn para infraestructura, transporte y vivienda, lo que mantendría una positiva dinámica de demanda. Además, es probable que haya alrededor de USD21bn en fondos adicionales a los aprobados lo que podría tener un impacto extra en la economía y la demanda de cemento en Colombia. Estos fondos se dividen en USD8,8bn para la primera ola del programa de concesiones 4G, USD1,1bn para obras en 39 aeropuertos y USD4bn para iniciativas de vivienda del gobierno en el período 2014-2018. Además, se podrían destinar USD8,9bn a los municipios para APP (de iniciativa privada y pública) en futuras olas. En cuanto a las iniciativas de vivienda en Colombia la compañía espera una oferta significativa (de un 5%) de cemento y materiales, promovida por cuatro programas de vivienda diferentes, que totalizan 420.000 unidades, con una inversión de USD4bn. El gobierno de Colombia se ha comprometido con los proyectos de vivienda VIS, que emplearán alrededor de 1,5 millones de personas, y que tendrán una demanda importante de cemento. Los precios en Colombia se recuperarán sin problemas como sucedió entre el 4T14 y 1T15 (4% de forma secuencial para la moneda local) como consecuencia la cuota de mercado se recuperará también durante los meses siguientes. 1. . 2 2 Cemex Latam Holdings I Cemento 23 de abril de 2015 Panamá En Panamá, excluyendo los volúmenes utilizados para la construcción del proyecto del canal, la compañía incrementó sus ventas 4% vs. 1T14. El mantenimiento más frecuente en uno de sus hornos en Panamá, sumado a la mayor proporción de ventas al canal, fueron las razones de la disminución de 260 pb en el margen EBITDA del trimestre, pasando de 42,5% en el 1T14 a 39,9% en el 1T15. El gobierno anunció su intención de destinar USD11bn a una inversión pública de 5 años que incluye la ampliación del metro, vías interestatales, proyectos de manejo de agua, entre otros. Tabla 1 – Comparación de los resultados financieros 1T15 USD 000 ventas netas Costo de Ventas Utilidad Bruta Utilidad Operativa EBITDA Utilidad Bruta EPS 1T15A 353.838 183.606 170.232 90.187 112.426 43.791 79 1T15E 388.849 186.049 202.800 109.851 134.788 33.692 61 Var%. -9,0% -1,3% -16,1% -17,9% -16,6% 30,0% 30,0% 1Q14 422.753 214.748 208.005 118.066 140.999 54.620 98 Var%. -16,3% -14,5% -18,2% -23,6% -20,3% -19,8% -19,1% Gross margin Operating margin EBITDA margin Net margin 48,1% 25,5% 31,8% 12,4% 52,2% 28,3% 34,7% 8,7% -404,4 -276,2 -289,0 371,1 49,2% 27,9% 33,4% 12,9% -109,2 -244,0 -157,9 -54,4 Fuente: Cemex Latam Holdings, Bancolombia Tabla 2 – Detalle por regional – Información de la operación Margen Ebitda 1T15 Colombia Panamá Costa Rica Resto de CLH 33,7% 39,9% 45,7% 30,3% 1T14 38,2% 42,5% 41,6% 27,1% Crecimiento de Volumen Var pb Cemento Concreto -15,0% 9,0% 8,0% 9,0% 5,0% -9,0% 10,0% -19,0% 450 260 (410) (320) Variacion precios en moneda local Agregados Cemento 5,0% 0,0% 45,0% 60,0% Concreto -1,0% -3,0% 5,0% 4,0% Fuente: Cemex Latam Holdings, Bancolombia 1. . 3 3 3,0% -2,0% -7,0% 5,0% Agregados -1,0% -2,0% -5,0% 8,0% Cemex Latam Holdings I Cemento 23 de abril de 2015 Múltiplos Financieros – Por debajo de pares y de niveles históricos CLH opera actualmente a un EV/EBITDA forward de 7,03x y un ratio P/E forward de 11,23x, por encima de cementeras de América Latina, que tienen P/E y EV/EBITDA de 20,35x y 8,79x, respectivamente. Tabla 3 – Múltiplos Financieros Regionales Compañía Cemargos* CLH* Pacasmayo Unacem Bio-Bio Moctezuma Chihuahua Cemex SAB Promedio Latam Pais RPG EV/EBITDA P/VL Colombia Colombia Perú Perú Chile Chile Mexico Mexico 20,85 11,23 12,81 10,67 8,51 20,71 57,65 20,35 10,01 7,03 7,50 7,41 6,55 11,67 10,40 9,71 8,79 1,44 2,19 1,21 0,96 0,54 4,78 1,02 1,27 1,68 *Estimaciones Bancolombia Fuente: Bloomberg, Bancolombia Estos múltiplos podrían ser apoyados por el nuevo proyecto green field en Antioquia, Colombia, que abriría más posibilidades de producción, respaldando las plantas actuales con altos niveles de capacidad instalada. Por otra parte, si analizamos los múltiplos actuales de CLH frente a su propia negociación histórica, parece estar actualmente operando por debajo de su propio récord, por encima de una desviación estándar, lo que podría dar señales de que opera a un descuento frente a su propia historia, lo que apoya nuestra recomendación de COMPRA. Figura 1 – Múltiplos EV/EBITDA (12 meses forward) 14,0 13,0 12,0 11,0 10,0 9,0 8,0 7,0 6,0 5,0 4,0 Jul-13 Figura 2 – Múltiplos P/E (12 meses forward) 24 22 20 18 16 14 12 10 8 Oct-13 Jan-14 EV/EBITDA Fwd Apr-14 Jul-14 Average Oct-14 +1SD Jan-15 Apr-15 Oct-13 Jan-14 RPG fwd -1SD Fuente: Bloomberg, Bancolombia Fuente: Bloomberg, Bancolombia 1. . 6 Jul-13 4 4 Apr-14 Average Jul-14 Oct-14 +1SD Jan-15 -1SD Apr-15 Cemex Latam Holdings I Cemento 23 de abril de 2015 Venta de Acciones Venta de Acciones Investigación en Acciones Alejandro Peña Prieto Andrés Felipe Sánchez Quevedo Jairo Julián Agudelo Restrepo Gerente Comercial Acciones Gerente Comercial Acciones Gerente de Investigaciones en Renta Variable [email protected] [email protected] [email protected] +574 6045367 +571 353 6600 ext 15235 +574 6047048 Juliana Rodriguez Arévalo Juan Camilo Dauder Sánchez Gerente Comercial Acciones Analista Líder de Petróleo y Energía [email protected] [email protected] +571 3535234 – 7464300 Ext 37114 +574 6049821 Esteban Posada Posada Gerente Comercial Acciones [email protected] +574 6045170 Julian David Gómez Duque Gerente Comercial Acciones [email protected] +574 6045159 Juan Guillermo Hernandez Hoyos Gerente Comercial Acciones [email protected] +574 6049811 Leonardo Gabriel Rueda Diaz Gerente Comercial Acciones [email protected] +571 3535237 - 4886000 Ext 37129 Luis Eduardo Romero Sellares Gerente Comercial Acciones [email protected] +572 4852789 6440430 Alejandro Escobar Escobar William Cesar Avila Romero Gerente Comercial Acciones Gerente Comercial Acciones [email protected] [email protected] +574 6045166 575-3695203 Mónica Patricia Arenas Lopez Gerente Comercial Acciones [email protected] +574 6045346 Maria Paula Cortés Durán Analista Líder del Sector Financiero y Small Caps [email protected] +571 353 6600 ext 37387 Diego Alexander Buitrago Aguilar Analista de Energía [email protected] +571 7463984 ext 37307 German Zuñiga Saavedra Analista de Infraestructura e Industria [email protected] +574 6047045 Federico Perez Garcia Investigación Económica Analista Junior de Petróleo y Gas Juan Pablo Espinosa Arango +574 6048172 Gerente de Investigaciones Económicas [email protected] +571 7463991 ext. 37313 Alexander Riveros Saavedra [email protected] Kevin López Tafur Estudiante en convenio +571 7463988 Ext 37376 [email protected] Economista Senior [email protected] +571 7463980 ext 37303 Simon Penagos Velásquez Estudiante en convenio +574 6046496 Henry Alexander Otero Giraldo [email protected] Estudiante en Práctica +571 7463988 ext 37310 [email protected] Rodrigo Jose Torres Vargas Estudiante en Práctica +571 7463988 ext 37316 [email protected] 1. . 5 5 Asistente de Investigación Claudia Restrepo Salazar Editora de Investigaciones +574 404 3809 [email protected] Cemex Latam Holdings I Cemento 23 de abril de 2015 CONDICIONES DE USO Este informe ha sido preparado por el área de Análisis Bancolombia, un área de investigación y análisis del Grupo Bancolombia. 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