1 - Investigaciones Económicas
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ISA ANÁLISIS BANCOLOMBIA: INVESTIGACIÓN RENTA VARIABLE COLOMBIANA – Resultados Trimestrales Servicios públicos I 30 de abril de 2015 Desempeño operacional opacado por cambios tributarios en Chile y Colombia MANTENER La compañía presentó los resultados del 1T15, por primera vez en IFRS para Colombia, revelando un significativo incremento de sus ingresos (+21,6% interanual). Sin embargo, esto fue contrastado por una también material expansión de los costos y gastos operacionales (+24,2% interanual). Lo anterior, resultó en avances en términos de utilidad operativa (+16,7% interanual), EBITDA (+14,0% interanual) y utilidad neta (+8,4% interanual) pero también, en un deterioro generalizado de los márgenes de rentabilidad (operacional, EBITDA y neto). De esta forma, ISA continúa avanzando gradual pero firmemente en sus diferentes líneas de negocio dando cuenta de su capacidad para administrar, operar y mantener infraestructuras de vital importancia para los países en donde opera así como para hacerse adjudicataria de proyectos de gran envergadura. Resumen Rango 52 semanas (COP) Capitalización bursátil (COPmn) Acciones en circulación (mn) Flotante (sin AFPs) (mn) Volumen promedio diario 12m (COPmn) Retorno esperado Retorno del dividendo Retorno total Bloomberg Los ingresos operativos del 1T15 estuvieron influenciados positivamente por el desempeño de todas las líneas de negocio, pero principalmente por los segmentos de transporte de energía y concesiones viales. Factores como los mayores ingresos por servicios de construcción y la entrada en operación de los proyectos Trujillo – Chiclayo en Perú, los ingresos relacionados a las convocatorias UPME en Colombia, el ajuste de remuneración en Brasil (desde Julio 2014), y los mayores ingresos por construcción de las obras de terceras pistas y su rendimiento financiero asociado, en Chile, fueron determinantes en el avance de estos segmentos. En cuanto al avance en costos y gastos operativos se refiere, destacamos como sus principales determinantes al reconocimiento del impuesto a la riqueza en Colombia y a los mayores gastos asociados a la construcción de las terceras pistas en Chile, así como algunos efectos cambiarios contables. Así, el EBITDA del trimestre alcanzó los COP619.844mn consolidando un margen de 53,6%, valor que excluyendo el impacto del impuesto al patrimonio habría dado cuenta de una cifra similar a la del 1T14 y que muestra que en términos estrictamente operativos la compañía ha sabido preservar sus niveles de eficiencia. Finalmente, es importante notar como la utilidad neta se vio afectada como consecuencia de las reformas tributarias adelantadas en Colombia (sobretasa CREE del 5%) y Chile (incremento de tasa de tributación del 20% al 27%) factores que derivaron en una utilidad neta de COP145.361 mn (8,4% interanual). 9.690 8.290 17% Precio objetivo (COP) Precio de cierre Abr 29, 2015 (COP) Potencial de valorización ISA vs. COLCAP (Abr. 2013=100) 120 110 100 90 80 70 abr-13 ago-13 dic-13 ISA abr-14 ago-14 COLCAP Fuente: Bancolombia, Bloomberg Reiteramos nuestro precio objetivo y recomendación de MANTENER sobre la acción de ISA, debido a que aún hay algunas cuestiones pendientes que podrían impactar las finanzas de la compañía, tales como: i) la indemnización de los activos de CTEEP, ii) la revisión de las tarifas de transmisión de energía en Colombia, iii) las licitaciones de las concesiones viales de 4G y iv) la venta de la participación de Ecopetrol en la compañía. Múltiplos (COP mn) * Ingresos Utilidad Operacional EBITDA Utilidad Neta RPG EV/EBITDA PVL Yield 2014 2015E 2016E 2017E 2018E 3.921.335 1.878.596 2.274.926 593.065 14,8 9,0 1,0 2,8% 3.934.523 1.733.979 2.179.505 576.756 14,5 8,3 1,0 3,0% 4.122.178 1.802.319 2.284.805 599.334 14,0 8,0 1,0 3,2% 4.419.110 1.932.077 2.462.698 646.007 12,9 7,3 1,0 3,4% 4.586.223 1.988.451 2.552.385 668.829 12,5 6,7 0,9 3,6% Fuente: Bancolombia. * Información bajo ColGAAP. 1 7.176 – 9.783 9.182.650 1.107,7 344,8 221,412 16,9% 2,5% 19,4% ISA CB Analistas Nombre: Juan Camilo Dauder Teléfono: (574) 6049821 E-mail: [email protected] Nombre: Diego Alexander Buitrago Teléfono: (571) 7463984 E-mail: [email protected] dic-14 abr-15 ISA | Servicios Públicos 30 de abril de 2015 NIIF Respecto a las NIIF resaltamos que ya la compañía había presentado a los inversionistas los principales aspectos detrás de su aplicación por medio de una teleconferencia. En ésta, se partió por indicar que no es la primera vez que ISA aplicará las normas ya que ha tenido experiencia en Brasil, Chile y Perú, desde 2010. Tabla 1 – ISA resultados 1T15 1T15 También se resaltó que el reconocimiento del transporte de energía eléctrica y las concesiones viales como activos financieros, una de las consecuencias más importantes de las NIIF para la empresa, no es un nuevo aspecto a considerar ya que su aplicación fue anteriormente (2013) aceptada, regulada y determinada por la ONC (Oficina Nacional de Contabilidad), y por lo tanto, se permitió que el cambio derivado fuera introducido en la contabilidad desarrollada bajo los PCGA en Colombia. En general, ISA mencionó que en el balance de apertura sus activos consolidados (finales de 2014) se redujeron 5% en razón de: i) eliminación de las valorizaciones y ajustes por inflación derivados de su política de activos fijos (adopción del costo de reposición depreciado), ii) eliminación de costos de deuda diferidos, iii) eliminación del goodwill, y iv) reclasificación de los costos de deuda como un valor menor de deuda. En lo que respecta a los pasivos la compañía destacó un incremento del 4% explicado por: i) reconocimiento de un pasivo diferido en Colombia, ii) reconocimiento de beneficios de empleados a largo plazo en Colombia, iii) consolidación de INTERCHILE, y iv) reclasificación de los costos de deuda como un valor menor de deuda. Todos estos hechos derivaron en una disminución del 26% en el patrimonio. En cuanto al estado de pérdidas y ganancias la compañía mencionó que se presentó una disminución del 5% en la utilidad neta en razón del efecto neto de: i) mayores depreciaciones de activos fijos (-), ii) menores gastos por impuestos diferidos (+), iii) ajuste en el cálculo actuarial (+) y iv) los dividendos de CTEEP (-). Por último, la empresa presentó una comparación entre algunos de sus indicadores financieros clave en ambos PCGA, indicando un efecto casi neutral en el ROA, un aumento sensible del ROE, y una reducción leve en EBIT, EBITDA y márgenes netos. Puntos clave de la teleconferencia Destacamos los siguientes aspectos que explicarían nuestra perspectiva frente a ISA: ISA no se detiene: Durante el 1T15, a ISA le fueron adjudicados 3 proyectos de transmisión eléctrica en Colombia: i) Refuerzo Costa Caribe, con ingresos estimados por USD14,3mn; ii) Ituango, con ingresos esperados de USD42,2mn y iii) Expansión Subestación Valledupar, con ingresos por USD631.000. Al respecto, destacamos el dinamismo de la compañía en buscar nuevas oportunidades de crecimiento. Compensación de la ANEEL por activos existentes de CTEEP: El 8 de enero CTEEP fue notificada sobre la decisión de la ANEEL (regulador eléctrico en Brasil) acerca de la compensación de los activos existentes antes de mayo 2000 establecida en la renovación anticipada del contrato de concesión 059/2001. La decisión fue un valor de compensación estimado de BRL3.605mn, muy por debajo de la estimación previa de CTEEP de BRL5.500mn y, por la misma razón, causa de la apelación que CTEEP ya presentó ante las autoridades brasileñas. En este momento, dado que el proceso de apelación está en marcha, aún está pendiente de confirmación no solo la cantidad final a ser reconocida sino la forma en que se pagará. Se esperan noticias al respecto a mediados de 2015. 2 Ingresos Operacionales Costos y gastos operacionales Utilidad operacional EBITDA Utilidad Neta UPA (COP) Margen operacional Margen EBITDA Margen neto Fuente: Bancolombia 1T14 Var% (pbs) 1.157.089 (641.110) 515.979 619.844 145.361 131 951.245 (508.948) 442.297 543.709 134.146 121 21,6% 26,0% 16,7% 14,0% 8,4% 8,4% 44,6% 53,6% 12,6% 46,5% 57,2% 14,1% (190) (359) (154) ISA | Servicios Públicos 30 de abril de 2015 Revisión de la tarifa de transmisión eléctrica en Colombia: a pesar de que el pasado 19 de febrero la CREG publicó una nueva resolución que presenta una propuesta metodológica para la remuneración de la actividad de transmisión, frente a la cual ISA y las empresas involucradas han realizado observaciones y comentarios, aún no se conoce la regulación definitiva de la cual hay temas sensibles por definir como la antigüedad de los activos sujetos a la revisión y el reconocimiento de las inversiones en mejoras. Sin embargo, se indicó que todavía no hay suficiente información para hacer una evaluación adecuada del tema y por lo tanto no hay ninguna conclusión todavía. Concesiones 4G: La compañía estaba inicialmente precalificada a 4 proyectos, de los cuales aún no se ha presentado a ninguno, debido a que las condiciones no le han permitido obtener la tasa de retorno esperada. Sin embargo, están analizando los proyectos Neiva-Girardot (USD648mn) y Popayán-Santander de Quilichao (USD680mn), los cuales aún no se han licitado. 3 ISA | Servicios Públicos 30 de abril de 2015 Venta de Acciones Venta de Acciones Investigación en Acciones Alejandro Peña Prieto Andrés Felipe Sánchez Quevedo Jairo Julián Agudelo Restrepo Gerente Comercial Acciones Gerente Comercial Acciones Gerente de Investigaciones en Renta Variable [email protected] [email protected] [email protected] +574 6045367 +571 353 6600 ext 15235 +574 6047048 Esteban Posada Posada Juliana Rodriguez Arévalo Juan Camilo Dauder Sánchez Gerente Comercial Acciones Gerente Comercial Acciones Analista Líder de Petróleo y Energía [email protected] [email protected] [email protected] +574 6045170 +571 3535234 – 7464300 Ext 37114 +574 6049821 Julian David Gómez Duque Gerente Comercial Acciones [email protected] +574 6045159 Juan Guillermo Hernandez Hoyos Gerente Comercial Acciones [email protected] +574 6049811 Leonardo Gabriel Rueda Diaz Gerente Comercial Acciones [email protected] +571 3535237 - 4886000 Ext 37129 Luis Eduardo Romero Sellares Gerente Comercial Acciones [email protected] +572 4852789 6440430 Alejandro Escobar Escobar William Cesar Avila Romero Gerente Comercial Acciones Gerente Comercial Acciones [email protected] [email protected] +574 6045166 575-3695203 Mónica Patricia Arenas Lopez Gerente Comercial Acciones [email protected] +574 6045346 Maria Paula Cortés Durán Analista Líder del Sector Financiero y Small Caps [email protected] +571 353 6600 ext 37387 Diego Alexander Buitrago Aguilar Analista de Energía [email protected] +571 7463984 ext 37307 German Zuñiga Saavedra Analista de Infraestructura e Industria [email protected] +574 6047045 Federico Perez Garcia Investigación Económica Analista Junior de Petróleo y Gas Juan Pablo Espinosa Arango +574 6048172 Gerente de Investigaciones Económicas [email protected] +571 7463991 ext. 37313 Alexander Riveros Saavedra [email protected] Kevin López Tafur Estudiante en convenio +571 7463988 Ext 37376 [email protected] Economista Senior [email protected] +571 7463980 ext 37303 Simon Penagos Velásquez Estudiante en convenio +574 6046496 Henry Alexander Otero Giraldo [email protected] Estudiante en Práctica +571 7463988 ext 37310 [email protected] Rodrigo Jose Torres Vargas Estudiante en Práctica +571 7463988 ext 37316 [email protected] 4 Asistente de Investigación Claudia Restrepo Salazar Editora de Investigaciones +574 404 3809 [email protected] ISA | Servicios Públicos 30 de abril de 2015 CONDICIONES DE USO Este informe ha sido preparado por el área de Análisis Bancolombia, un área de investigación y análisis del Grupo Bancolombia. 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