efter brexit truer trump

AU G U ST 2 0 1 6
Emerging Markets
lokker med højere renter
Brasilien på kanten
af gældskrise?
EFTER BREXIT
TRUER TRUMP
AKTIER
I
OBLIGATIONER
I
EMERGING MARKETS
I
GLOBAL ØKONOMI
I
II
I
sydbank investering august 2016
1
sydbank investering
2013
1
VALUTA
ANALYSE august
BAGGRUND
I
L EDER OG I ND H O L D
IN DH OLD
Jacob Graven
cheføkonom
4Baggrund
6
Højt at flyve…
De fleste investorer kan efter en kølig dansk sommer
lune sig ved pæne afkast på porteføljen, omend der har
været betydelige udsving undervejs. Ikke mindst aktieinvestorerne har hurtigt rystet forskrækkelsen over
Brexit af sig. Det afspejler primært, at investorerne glæder sig over, at centralbankerne i kølvandet på Brexit vil
holde renterne ekstremt lavt i endnu længere tid end
hidtil forventet.
Som investor skal man holde begge ben på jorden. Det
kan være et faresignal, at noget, der i udgangspunktet
er dårligt nyt for den globale økonomi, får investorerne til at juble. Investorerne kan ikke i længden leve på
kunstigt åndedræt fra centralbankerne. Der er derfor
grund til at mane til forsigtighed hos investorerne.
Siden sidst
8Global økonomi
12
Investeringssammensætning
14Aktier
19
Sådan reagerer markederne
I de seneste uger har Brasilien været centrum for verdens opmærksomhed i forbindelse med OL i Rio. På
side 4-5 fortæller vi historien om, hvordan Brasiliens
økonomi, siden Rio fik tildelt OL i 2009, er gået fra storhed til fald.
20
Emerging Markets
24
Obligationer
God læselyst.
28
Sydbanks forventninger
ansvarshavende redaktør
Efter OL: Læs vores status på den brasilianske
økonomi – side 4-5
Sydbank Markets – Analyseafdelingen
DK-6200 Aabenraa · tlf. + 45 74 37 37 37
[email protected] · sydbank.dk
CVR-nr. DK 12626509, Aabenraa
Redaktion:
Cheføkonom Jacob Graven
tlf. 74 37 44 51 (ansv.)
Aktieanalysechef Jacob Pedersen
tlf. 74 37 44 52
Produktion:
Sydbank Kommunikation
Redaktionen sluttet: 19. august 2016.
Næste nummer: 30. september.
Artiklerne i Investering er skrevet af økonomer og analytikere i Sydbank, medmindre andet fremgår af artiklerne.
Magasinet er alene bestemt for Sydbanks kunder. Artikler
mv. må ikke offentliggøres eller på anden måde videregives uden redaktionens tilladelse.
2
sydbank investering
I august 2016
Magasinets indhold er baseret på informationer fra kilder,
som Sydbank finder troværdige. Sydbank påtager sig dog
intet ansvar for, at indholdet er fuldstændigt eller nøjagtigt
og tager desuden forbehold for trykfejl, beregningsfejl og
evt. øvrige fejl.
Holdningerne i magasinet er udtryk for Sydbanks generelle holdning og kan ikke alene danne grundlag for investeringsbeslutninger, ligesom holdningerne kan ændre sig,
uden at banken nødvendigvis informerer herom.
At investere er forbundet med risiko for økonomisk tab.
Hverken historiske afkast og kursudvikling eller prognoser for fremtiden kan bruges som pålidelig indikator for
fremtidige afkast og kursudvikling. Afkast og/eller kursudvikling omtalt i magasinet kan blive negativ. Er oplysningerne baseret på bruttoafkast, kan gebyrer, provisioner
og andre omkostninger medføre, at afkastet bliver lavere end anført. Hvor magasinet oplyser om skattemæssig
behandling af en disposition, er det med forbehold for, at
skattebehandling altid afhænger af kunders individuelle
situation, og at reglerne i øvrigt kan ændre sig fremover.
Hvis et finansielt instrument handles i en anden valuta end
danske kroner, er der desuden risiko for, at valutaudsving
kan medføre højere eller lavere afkast.
Dette magasin er ikke et tilbud om eller opfordring til at
købe/sælge finansielle instrumenter.
I magasinet nævnes investeringsprodukter, som har risikomærkningen grøn og gul. Grøn betyder, at der investeres i et finansielt instrument, hvor risikoen for at tabe hele
det investerede beløb må betragtes som meget lille. Gul
betyder, at der investeres i et finansielt instrument, hvor
der er risiko for, at det investerede beløb kan tabes helt eller delvist. Produkttyperne grøn og gul er typisk ikke
vanskelige at gennemskue.
Sydbank fraskriver sig ethvert ansvar for evt. tab, der
måtte have direkte eller indirekte sammenhæng med dispositioner foretaget på basis af oplysninger i magasinet.
Sydbank eller ansatte i Sydbank kan have positioner i finansielle instrumenter, der er nævnt i magasinet.
Sydbank A/S er under tilsyn af Finanstilsynet, Århusgade
110, DK-2100 København Ø.
VÆ RD AT VI DE
TEKST: kommunikationskonsulent Nikolaj Stig Nielsen FOTO: Shutterstock.com
Vi anbefaler
Når du er i udlandet og betaler med Visa/Dankort eller MasterCard, kan nogle butikker modtage betalingen i danske kroner.
Det er dit valg, om du vil betale i danske kroner eller lokal valuta, og butikken har pligt til at respektere dit valg. Du skal ved
betaling i en udenlandsk butik altid huske at holde øje med, om
din betaling kan ske i danske kroner eller lokal valuta. Det er
nemlig dit ansvar at vælge den rigtige valuta, selvom butikken
glemmer at oplyse dig om dine valgmuligheder.
Ønsker du den laveste kurs, skal du vælge at betale i den lokale
valuta. Betaler du i danske kroner i butikken, får du en omregningskurs, som typisk er dårligere end den, du vil opnå ved betaling i lokal valuta.
Kilde: Sydbank.dk
Fortsat flere
private investorer
Antallet af private investorer er i vækst. Alene siden
nytår er der blevet 20.000 flere private investorer i
investeringsfonde i Danmark, så der nu er 810.000 i
alt. Antallet dalede i en årrække frem mod november
2014, hvor udviklingen vendte. Siden da er antallet af
private investorer i investeringsfondene vokset uafbrudt med i alt 7 procent.
Kilde: Investering.dk
Sydbank dækker atter
de danske bankaktier
Fra juli har Sydbanks aktieanalyse genoptaget dækningen af to af
de toneangivende bankaktier i Danmark, nemlig Nordea og Danske
Bank. Sydbanks analytikere lagde ud med en købsanbefaling
på Danske Bank og ’hold’ på Nordea. De to aktier blev i den første
analyse vurderet til at ligge på nogenlunde samme kurs/indre værdi
niveau, men risiciene blev betragtet som lidt større for Nordeaaktien. Det er aktieanalytiker Mikkel Emil Jensen, der fremover
har ansvaret for Sydbanks dækning af bankaktierne.
Kilde: Sydbank.dk
sydbank investering
I august 2016
3
BAGGR UND
MEGET ER SKET,
siden Rio blev tildelt de olympiske lege
Faldende råvarepriser, korruption og en elendig økonomisk politik har sendt
Brasiliens tidligere fremstormende økonomi i sænk, så en gældskrise nu truer.
For næsten syv år siden i København
blev Chicago fejet af banen af Rio de
Janeiro i kampen om, hvem der skulle
have de olympiske lege i år.
Kampens udfald var et godt billede af
den økonomiske situation. USA var stadig verdens største økonomi, men var
kun langsomt ved at komme sig oven
på den hårdeste økonomiske krise si-
4
sydbank investering
I august 2016
den 30’erne. Brasilien var også ramt af
finanskrisen, men kom sig hurtigt efter
en kort recession.
Det så også lyst ud for Brasilien, og
OL skulle være kronen på værket. Økonomien var mangedoblet i størrelse i
løbet af få år. Den var drevet af øget råvareeksport og stigende råvarepriser.
Men også af en spirende middelklase.
Væksten fortsatte de næste par år, men
i 2011 begyndte der langsomt at vise sig
krisetegn. Siden er den brasilianske økonomis størrelse skrumpet betydeligt (se
figur 1). Hvilket er en kombination af en
meget svagere brasiliansk valuta og en
dyb recession.
Politisk indblanding
Hvis ikke landet lægger en ny
kurs, vil en gældskrise være
en stor risiko inden for en
overskuelig fremtid.
med en væsentlig lavere oliepris - truer virksomhedens økonomi
og i sidste ende statens.
Det er ikke kun Petrobras, som har
været underlagt politikernes fejlslagne politik. Statsejede banker har sat sig
på mere og mere af udlånet. Politikerne gav de statsejede banker mulighed
for at låne billigere end staten hos centralbanken. Dermed var det muligt for
bankerne at give virksomheder lån til
projekter, som ikke ellers var profitable.
Mange af lånene blev desuden tildelt
virksomheder på baggrund af politiske
forbindelser, hvor der ofte var korruption indblandet. Dermed var de frie markedskræfter sat ud spillet, og pengene
manglede til de projekter, der kunne
drive landet frem.
Ud over problemet med finansiering,
så har brasilianske virksomheder i forvejen meget hårde betingelser i kampen
mod skrankepaver. Brasilien er et af de
sværeste steder i verden at starte en ny
virksomhed eller betale skatter. Alt sammen noget der øger den sorte økonomi
eller helt afholder brasilianerne fra at
starte en virksomhed.
Markedskræfter sat ud af spillet
Ny regering giver håb
Et eksempel på politikernes indblanding er de store oliefund i Atlanterhavet
ud for Brasiliens kyst. Her blev det bestemt, at det delvist statsejede olieselskab Petrobras skulle have en andel i alle
oliefelter. Derudover skulle en stor del
af udstyret være produceret i Brasilien,
på trods af manglen på know how. Dermed blev selskabet tvunget ud en masse
dyre investeringer, som i dag - sammen
Petrobras og bankernes politik har også
været arnestedet for korruptionsskandalen, der har præget landet gennem de
sidste par år. En skandale som har lammet det politiske landskab. I år er præsident Dilma blevet suspenderet, og en ny
regering, ledet af vicepræsident Temer,
er kommet til. Regeringen har sat fokus
på at løse landets massive problemer.
Figur 1
Brasiliens økonomi målt i milliarder dollars,
pr. kvartal
Figur 2
Værdien af Brasiliens eksport af udvalgte råvarer i
milliarder dollars pr. år
Figur 3
Brasiliens statsgæld i procent af BNP
700
50
70 %
Sydbank har lancegebyrfrit.
600
Majs
Soja
Sukker
Jernmalm
Kaffe
40
500
Hvis ikke landet lægger en ny kurs,
vil en gældskrise være en stor risiko inden for en overskuelig fremtid. Den offentlige gæld er nemlig eksploderet over
de sidste par år (se figur 3). Det er ikke
kun høje lønninger og offentlig understøttelse, der er en trussel for den offentlige økonomi. Petrobras og de statsejede
banker kan risikere at koste staten store
summer, hvis der bliver brug for støtte.
Håbet er ikke slukket
Den store svækkelse af den brasilianske
real har betydet, at industriproduktionen vokser, samt at handels- og betalingsbalancerne begge er i plus igen.
Derudover kan centralbanken formentlig starte med at sætte renten ned sidst
på året. Landet ser ud til langsomt at
være ude af recessionen. Så hvis politikerne, udover at få styr på de offentlige finanser, også ville gøre det lettere at
drive virksomhed i Brasilien, vil der være berettiget håb om, at man om fem til
ti år vil kunne se tilbage på tidspunktet
for de olympiske lege som vendepunktet
for økonomien.
Den brasilianske real og de brasilianske aktier har allerede taget forskud på
vendingen i økonomien med stærkere
real og højere aktiekurser. Faktisk ligger
brasilianske aktier i spidsen i år og kan
ende med få guldmedaljen for bedste
aktiemarked i 2016.
65 %
30
400
60 %
300
20
200
55 %
10
100
0
TEKST: senioranalytiker Hans Christian Bachmann FOTO: Shutterstock.com GRAFIK: Thomson Reuters Datastream
Hvordan kunne det gå så slemt? Det
er der en lang række årsager til, men
grundlæggende er politikerne i Brasilien
skyldige i nedturen. Ja, prisen på jernmalm, som var Brasilien vigtigste eksportvare, er faldet massivt og er en del
af forklaringen (se figur 2). Men det ville
en økonomi i balance også hurtigere være kommet ud over. Balance var der for
eksempel ikke i den brasilianske valuta,
real, som var alt for stærk i de gode år,
blandt andet fordi renterne i Brasilien
var attraktive for udenlandske investorer, og fordi handelsbalancen havde et
stort plus.
Den høje rente skyldes, at Brasilien alle årene har kæmpet med for høj
inflation og kæmpet med politikernes
indblanding i økonomien. Der blev ført
en protektionistisk politik i stedet for
at åbne økonomien op for konkurrence. Udfordringen med inflation ses ekstremt tydeligt aktuelt, hvor landet efter
mere end to år med recession stadig har
en inflation omkring 8 procent. Noget
der kun har forstærket recessionen, fordi den brasilianske centralbank har bekæmpet inflationen med høj rente.
02
04
06
08
10
12
14
16
0
00
02
04
06
08
10
12
14
16
50 %
07 08 09 10 11 12 13 14 15 16
sydbank investering
I august 2016
5
SI DE N S I DS T
TEKST: cheføkonom Jacob Graven FOTO: Shutterstock.com GRAFIK: Thomson Reuters Datastream
Investorerne har rystet
Brexit-chokket af sig
Aktiekurserne faldt kraftigt, efter briterne stemte for at forlade EU,
men har allerede mere end indhentet det tabte.
Det sendte chokbølger gennem de finansielle markeder kloden rundt, da briterne den 23. juni stemte for at forlade EU.
Aktiekurserne over det meste af Europa
faldt umiddelbart efter afstemningen
med omkring 10 procent, obligationsrenterne blev presset ned til rekordlave
niveauer, og det britiske pund dykkede
med over 10 procent overfor dollaren.
Investorerne rystede dog hurtigt chokket af sig. Allerede få dage efter afstemningen havde aktierne i mange lande
indhentet hovedparten af det tabte.
Henover sommeren er aktiekurserne steget yderligere, og ligger i dag højere end
før Brexit-afstemningen i de fleste lande
(se figur 1). I USA har aktiekurserne nået
det højeste niveau nogensinde. Dollaren
blev styrket lidt umiddelbart efter Brexit-afstemningen, men har siden tabt
lidt igen i takt med, at panikken på de finansielle markeder er forsvundet. Generelt har dollaren været relativt stabil året
igennem (se figur 2).
tiske pund. Pundet er i dag omkring 12
procent svagere overfor danske kroner
end før Brexit-afstemningen (se figur
3). Obligationsrenterne i de fleste lande er samtidig fastholdt på rekordlave niveauer, så blandt andet den tyske
10-årige statsobligationsrente for første
gang nogensinde er negativ (se figur 4).
De lave renter og høje aktiekurser afspejler primært, at investorerne i lyset
af Brexit forventer, at centralbankerne
i mange lande vil holde renterne lave i
endnu længere tid end hidtil ventet og
måske skrue op for opkøbene af obligationer for nye penge. Foreløbig har Bank
of England som en direkte konsekvens
af Brexit sat renten 0,25 procentpoint
ned til rekordlave 0,25 procent og øget
opkøbet af obligationer med 70 milliarder pund. Den Europæiske Centralbank
(ECB) er ikke kommet med nye konkrete tiltag, men ECB-direktør Draghi har
gjort klart, at Brexit kan forværre udsigterne for eurozonens økonomi, og at
ECB er parat til om nødvendigt at komme med nye tiltag.
Den hurtige reaktion fra Bank of
England og den noget mere tøvende fra
ECB skal ses i lyset af, at Brexit i første
omgang primært rammer den britiske
økonomi. Stemningen i de britiske virksomheder styrtdykkede i kølvandet på
Brexit som et klart tegn på, at britisk
økonomi er ved at bremse kraftigt op.
Derimod er stemningen hos virksomhederne i eurozonen stort set uændret
(se figur 5). Det skal ses i lyset af, at kun
omkring 5 procent af EU-landendes eksport går til Storbritannien. Desuden har
det været afgørende, at stemningen i de
fleste EU-lande ifølge meningsmålingerne er blevet mere EU-positiv efter Brexit.
Dermed ser det foreløbig ud til, at den
frygtede proces mod opløsning af EU efter Brexit er afværget.
Figur 1
Aktieindeks målt i DKK.
1. januar 2016 = indeks 100
Figur 2
USD/DKK
Figur 3
GBP/DKK
115
740
10,5
Hurtig reaktion fra Bank of England
Mens aktierne har indhentet det tabte,
gælder det ikke for renterne og det bri-
110
105
Europæiske aktier
Globale aktier
S&P 500
EM-aktier
Danske aktier
Renteforhøjelse udskudt i USA
Den amerikanske forbundsbank (Fed)
har undladt at hæve renten henover
sommeren, som mange ellers forventede
tidligere på året. Udover Brexit er hovedforklaringen, at nøgletallene for amerikansk økonomi i de seneste måneder har
været så blandede, at de har rejst usikkerhed om styrken i det amerikanske
opsving. Amerikansk økonomi voksede
720
10,0
700
100
680
95
660
90
640
85
620
9,5
80
Jan
Feb Mar
Apr
Maj
Jun
Jul Aug
Figur med 5 års historik findes på side 15
6
sydbank investering
I august 2016
600
9,0
Jan
Feb
Mar
Apr
Maj
Jun
Jul Aug
8,5
Jan
Feb Mar
Apr
Maj
Jun
Jul Aug
kun med godt 1 procent på
årsniveau i 2. kvartal, hvilket var betydeligt mindre end
forventet. Til gengæld var amerikanerne i indkøbshumør, så det private forbrug voksede stærkt. Samtidig
har beskæftigelsestallene svinget meget
i de seneste måneder. En svag udvikling
i april og maj er blevet afløst af solid jobvækst i juni og juli (se figur 6).
Italienske banker i problemer
Udover Brexit og centralbankernes ageren har et af hovedtemaerne på de finansielle markeder henover sommeren
været den italienske banksektor. Flere
italienske banker er ramt af tab og vigende indtægter, og investorerne frygter, at det kan blive livstruende for nogle
af bankerne. EU’s stresstest af de største
europæiske banker i juli viste da også,
at nogle italienske banker har brug for
at få tilført ny kapital. Den store frygt
er, at bunden vil gå ud af den italienske
statskasse, hvis den italienske stat bliver tvunget til at redde nogle af de større
banker fra konkurs. I værste fald kan det
få investorerne til at
flygte fra Italien, så gældskrisen i eurozonen igen blusser op og
forpester de økonomiske udsigter i hele
Europa. Italienske aktier og i særdelshed
finansaktier er derfor faldet kraftigt i de
seneste måneder. Foreløbig er usikkerheden blevet dæmpet af, at de problem-
ramte banker forsøger at rejse ny kapital.
Kritikere er dog skeptiske i forhold til,
om det er tilstrækkeligt til at få bankerne på ret køl.
Den hurtige reaktion fra Bank of England
og den noget mere tøvende fra ECB skal
ses i lyset af, at Brexit i første omgang
primært rammer den britiske økonomi.
Figur 4
10-årig statsobligationsrente, procent
Figur 5
Erhvervstillidsindeks
Figur 6
Beskæftigelsesændring per måned, USA,
1.000 personer
2,5
60
350
300
2,0
USA
Danmark
Tyskland
1,0
200
150
50
0,5
100
Eurozonen
Storbritannien
0,0
-0,5
250
55
1,5
Jan
Feb
Mar
Apr
Maj
Jun
Jul Aug
45
14
50
15
16
0
14
15
sydbank investering
16
I august 2016
7
GL OB A L ØKON O M I
8
sydbank investering
I august 2016
Foreløbigt ser den globale økonomi ud til at tage Brexit i stiv arm, men flere
mørke skyer truer i horisonten.
Trods en dramatisk sommer med Brexit
og rekordlave renter i mange lande er
udsigterne for den globale økonomi ikke
ændret væsentligt. Kun Storbritanniens
økonomi ser foreløbig ud til for alvor at
blive ramt af Brexit.
Det afspejler primært, at Storbritannien udgør under 4 procent af den globale økonomi (se figur 1). Den største
risiko for global og europæisk økonomi i
relation til Brexit ligger i, at det kan starte en proces henimod opløsning af EU.
I så fald vil mange europæiske virksomheder utvivlsomt udskyde nye investeringer, så hele den europæiske økonomi
bremser kraftigt op. Det vil også kunne
mærkes globalt. Sådan ser det heldigvis
foreløbig ikke ud til at gå. Tværtimod viser meningsmålingerne, at opbakningen til EU er steget i de fleste lande siden
Brexit (se figur 2). Det har været en afgørende forudsætning for, at forbrugere og
virksomheder i langt de fleste europæiske lande har taget Brexit i stiv arm, og
at aktiekurserne i de fleste lande i dag er
højere end før Brexit-afstemningen.
Der er dog fortsat stor usikkerhed
heden om EU’s fremtid på lidt længere
om, hvad Brexit kommer til at betyde
sigt fortsat stor. Allerede i oktober skal
for Storbritannien såvel som for resten
italienerne til folkeafstemning om en
af Europa. Der vil sandsynligvis gå mere
ny valglov, der skal sikre mere stabiend to år, før Storbritannien forlader EU.
le og langtidsholdbare regeringer i ItaI mellemtiden skal politiske forhandlien. Taber premierminister Renzi den
linger mellem den britiske regering og
afstemning, kan det i yderste konseEU afgøre, hvilke regler der derefter skal
kvens bane vejen for en ny italiensk regælde for handel imellem Storbritangering, som vil trække Italien ud af EU.
nien og EU. Det bliver sandsynligvis
Også den tyske og franske regering kan i
besværlige forhandlinger, der i en lang
yderste konsekvens blive skiftet ud med
periode vil give usikkerhed om de fremEU-skeptikere allerede i 2017.
tidige handelsmuligheder ind og ud af
Vi forventer i udgangspunktet, at EU
Storbritannien.
Usikkerheden om
britisk økonomi
Foreløbig har investorerne taget
kan blive endnu
optakten til det amerikanske
større, hvis Skotpræsidentvalg relativt afslappet. Det
land efter det
skyldes formentlig primært, at alle
britiske EU-exit
vælger at forlade
meningsmålinger tyder på, at
Storbritannien.
demokraten Hillary Clinton vinder valget.
EU’s fremtid
Mens Brexit foreløbig har fået flere europæere til at bakke op om EU, er usikker-
i store træk fortsætter, som vi kender det
i de kommende år. Set fra en økonomisk
Figur 1
Andel af global økonomi, procent
Figur 2
Opbakning til EU-medlemskab, procent
Figur 3
Arbejdsløshed, eurozonen, procent
30
90
13
25
12
70
20
60
11
50
15
10
40
10
30
9
20
5
0
Efter Brexit
Før Brexit
80
8
10
EU
USA
Kina
Storbritannien
0
DE
ES
DK
FI
FR
IT
SE
7
08
09
10
11
12
sydbank investering
13
14
15 16
I august 2016
9
TEKST: cheføkonom Jacob Graven FOTO: Joseph Sohm, Shutterstock.com GRAFIK: Thomson Reuters Datastream
EFTER BREXIT
TRUER TRUMP
GL OB A L ØKON O M I
synsvinkel er det især afgørende, at det
indre marked med fri bevægelighed for
varer, tjenester og arbejdskraft fortsætter uændret. I lyset af den aktuelle højere
opbakning til EU i de fleste lande og den
relativt afslappede reaktion på Brexit hos
både forbrugere, virksomheder og investorer udenfor Storbritannien er risikoen
for, at eurozonens økonomi bremser op
mindre, end vi tidligere frygtede. Vi vurderer, at eurozonens økonomi i de kommende år vil vokse i omtrent uændret
tempo på omkring 1,5 procent.
Det er ikke prangende, men vil være
nok til langsomt at presse arbejdsløsheden ned. Arbejdsløsheden i eurozonen
er faldet fra 12 procent i 2013 til godt 10
procent i dag. Det er dog fortsat langt
over niveauet på godt 7 procent inden
finanskrisen ramte (se figur 3). Den fortsat høje arbejdsløshed vil holde løn- og
prisstigningerne nede, så inflationen
i eurozonen vil være langt under målsætningen på knap 2 procent i flere år
endnu.
Efter alt at dømme vil Den Europæiske Centralbank (ECB) derfor holde
renten ekstremt lav i flere år endnu. Vi
forventer, at indlånsrenten bliver fastholdt uændret på minus 0,4 procent
mindst frem til udgangen af 2017. Udover at holde renten negativ køber ECB
obligationer for nye penge for 80 milliarder euro om måneden blandt andet for
at presse de lange obligationsrenter ned.
I lyset af den fortsat alt for lave inflation
i eurozonen forventer vi, at ECB vil forlænge opkøbene udover den nuværende
planlagte slutdato i marts 2017.
Figur 4
BNP-vækst og vækstbidrag, USA, procentpoint
Figur 5
Centralbankernes styringsrenter, procent
Figur 6
Lønstigning og inflation (PCE) ekskl. energi og
fødevarer, USA, procent år-over-år
6
6
4
5
2
4
0
USA
Danmark
Eurozonen
England
Japan
Trump truer i horisonten
Mens den globale økonomi foreløbig ser
ud til at ryste Brexit-forskrækkelsen af
sig, truer den næste store politiske usikkerhed allerede i horisonten. Det amerikanske præsidentvalg i november har
potentiale til at ryste den globale økonomi og give større og mere langvarige
5
Inflation
Løn
4
3
3
-2
2
-4
Lagerændring
Privat forbrug
Nettoeksport
Investeringer
Offentligt forbrug
BNP
-6
-8
-10
07
08
09
10
11
12
13
14
2
1
1
0
15 16
-1
07 08 09 10 11 12 13 14 15 16
For Danmark og eurozonen vises indlånsrenten som
styringsrente.
10
sydbank investering
I august 2016
0
07
08
09
10
11
12
13
14
15 16
dønninger på de finansielle markeder,
end vi har oplevet i forbindelse med den
britiske EU-afstemning. Det skyldes især,
at den republikanske kandidat, Donald
Trump, har hård protektionisme med
blandt andet straftold på Kina og Mexico
på programmet. Det kan i værste fald udløse en global handelskrig, som kan føre
til en ny global økonomisk krise. Foreløbig har investorerne taget optakten til
det amerikanske præsidentvalg relativt
afslappet. Det skyldes formentlig primært, at alle meningsmålinger tyder på,
at demokraten Hillary Clinton vinder
valget. Hvis det ændrer sig i de kommende måneder, kan valget give dønninger
på de finansielle markeder.
samlede økonomiske vækst ned. Derimod købte amerikanerne betydeligt
mere ind, så det private forbrug specielt
i 2. kvartal steg kraftigt (se figur 4). Vi
forventer, at lagrene skal fyldes op igen
i 2. halvår, og at det private forbrug fortsat vil vokse pænt i lyset af reallønsfremgang, stigende boligpriser, lave renter og
faldende arbejdsløshed. Vi forventer derfor fortsat, at amerikansk økonomi vil
vokse med omkring 2 procent om året i
de kommende år. Det er ikke prangende efter amerikansk målestok, men matcher de seneste års beherskede opsving.
Det vil sandsynligvis få Fed til at hæve
renten forsigtigt i de kommende år (se figur 5).
Amerikansk økonomi kommer igen
Kun lille risiko
for kraftige
renteforhøjelser
Hidtil i år har amerikansk økonomi udviklet sig skuffende svagt med en gennemsnitlig vækst på kun omkring 1
procent. Det har sammen med fortsat
beherskede løn- og prisstigninger fået
den amerikanske forbundsbank (Fed) til
at undlade at hæve renten i år. Da Fed i
december 2015 hævede renten en smule
efter at have holdt den tæt på nul i syv år,
lagde Fed ellers op til, at renten ville blive hævet fire gange i løbet af 2016.
Mange investorer forventer nu, at Fed
slet ikke kommer til at hæve renten i år.
Vi vurderer derimod, at det er mest sandsynligt, at Fed hæver renten en enkelt
gang. Det bliver dog næppe før december, da Fed formentlig gerne vil hen på
den anden side af præsidentvalget i november, inden renten hæves.
Når vi vurderer, at Fed vil hæve renten i år trods den hidtil svage økonomiske vækst, skyldes det primært, at
amerikansk økonomi er stærkere end sit
rygte. I 1. halvår trak faldende lagre den
for arbejdsløsheden, der også inkluderer
ikke-aktivt jobsøgende og deltidsbeskæftigede viser da også en betydeligt højere
arbejdsløshed på omkring 10 procent (se
figur 7). Så længe væksten i amerikansk
økonomi er behersket, og det globale prispres er lavt, vil løn- og prisstigningerne
i USA forblive beskedne. Det vil sandsynligvis afholde Fed fra at hæve renten
kraftigt.
Får vi ret i, at Fed hæver renten forsigtigt i de kommende måneder, vil det
isoleret set løfte obligationsrenterne i både USA og Europa lidt. Renteniveauet vil
dog efter alt at dømme være meget lavt i
en lang periode endnu især i Europa (se
Mens den globale økonomi foreløbig
ser ud til at ryste Brexit-forskrækkelsen
af sig, truer den næste store politiske
usikkerhed allerede i horisonten.
Hvis Fed hæver
renten kraftigt, er
der overhængende risiko for en
negativ reaktion på de finansielle markeder med voldsomme kursfald på stort set
alle finansielle aktiver. Risikoen for kraftige renteforhøjelser er dog til at overse.
Selvom der i de seneste seks år er skabt
over 12 millioner nye jobs, og arbejdsløsheden er nede på under fem procent for
første gang i over 8 år, er løn- og prisstigningerne fortsat beherskede. Inflationen
eksklusiv energi og fødevarer ligger kun
på omkring 1,5 procent og har i de seneste fire år være under Feds målsætning
på to procent. Lønningerne er kun steget med 2,6 procent gennem det seneste
år, og trenden er kun svagt stigende (se
figur 6). Det kan indikere, at der reelt er
flere ledige hænder på arbejdsmarkedet,
end de officielle tal viser. Et bredere mål
figur 8). Det skyldes ikke mindst udsigt
til en fortsat ekstremt lempelig pengepolitik fra mange centralbanker – ikke
mindst i eurozonen.
Lidt stærkere dollarkurs
Får vi ret i, at Fed vil hæve renten i USA
lidt hurtigere, end investorerne i øjeblikket forventer, vil det sandsynligvis styrke dollaren behersket. Vi forventer dog
ikke, at dollaren bliver styrket kraftigt (se
figur 9). En væsentligt stærkere dollarkurs vil nemlig presse både inflationen
og den økonomiske vækst i USA ned og
dermed mindske behovet for, at Fed hæver renten.
Figur 7
Arbejdsløshed, USA, procent
Figur 8
10-årig statsobligationsrente, procent
Figur 9
USD/DKK
18
6
800
16
5
14
10
650
3
600
2
8
550
1
6
4
07
08
09
10
11
12
13
750
700
4
Officiel
Inkl. ikke-aktivt
jobsøgende og
deltidsbeskæftigede
12
USA
Danmark
14
15 16
0
500
07 08 09 10 11 12 13 14 15 16
450
04
06
08
10
sydbank investering
12
14
16
I august 2016
11
INV E S TER I NGS S A M M E N S Æ T N IN G
TEKST: afdelingsdirektør Mads Kjølsen Olsen FOTO: Shutterstock.com GRAF: Sydbank
Lave renter øger
risikoappetitten
Det britiske nej til EU kom som en kæmpe overraskelse for investorerne, og det
fik øjeblikkeligt aktier og andre risikoaktiver til at falde markant i kurs. Den
negative udvikling varede dog kun i
ganske kort tid. Herefter begyndte investorerne at glæde sig over udsigten til
rekordlave renter i endnu længere tid.
Centralbankerne ønsker i stort omfang
at understøtte økonomierne, så risikoen for recession holdes nede. Specielt de
europæiske renter er faldet markant efter afstemningen, og det medvirker til at
øge appetitten på de investeringsmuligheder, hvor der stadig er positive afkastforventninger.
Samtidig viser udviklingen, at mange investorer havde positioneret sig forsigtigt op til Brexit. Meget tyder på, at
en større mængde af kontante midler
atter har fundet vej til finansmarkederne hen over sommeren. I hvert fald er
både aktier og kreditobligationer steget
betydeligt i kurs. Flere af de store aktieindeks er steget 10 % siden dykket efter
Brexit. Særligt aktier og obligationer fra
12
sydbank investering
I august 2016
Emerging Markets har oplevet markante kursstigninger. Hovedårsagen er ændrede forventninger til den amerikanske
centralbank og en forholdsvis stabil udvikling på råvaremarkederne. Markedsdeltagerne har endnu engang udskudt
forventningerne til det tidspunkt, hvor
centralbanken i USA begynder at stramme pengepolitikken.
De seneste aktiekursstigninger overgår langt den indtjeningsvækst, vi ser i
selskaberne på globalt plan. Det betyder
med andre ord, at prisfastsættelsen af
aktier er blevet mere anstrengt. Specielt
de defensive selskaber, der historisk har
vist en stabil indtjening, er blevet endnu dyrere over sommeren. Om nødvendigt anbefaler vi at tilpasse (rebalancere)
aktieandelen efter de seneste stigninger.
Vi anbefaler en porteføljefordeling, hvor
man som investor fortsat er investeret i
risikoaktiver, men fastholder en neutral/
moderat andel af risikofyldte investeringer tilpasset risikoprofilen.
Sydbanks
anbefalinger
Anbefalingerne på disse sider er baseret på Sydbanks fem risikoprofiler:
bevarende, konservativ, balanceret,
vækstorienteret og aggressiv.
Din risikoprofil
Din rådgiver i Sydbank hjælper dig med
at fastlægge risikoprofilen for lige præcis dine forskellige værdipapirdepoter –
pension, frie midler, børneopsparing
osv. – ligesom du bliver rådgivet om dit
valg af konkrete værdipapirer i de forskellige aktivkategorier. Rådgivningen
tager udgangspunkt i både din investeringsprofil og den risikoprofilrapport,
som Sydbank udarbejder til kunder
med værdipapirdepot i banken.
Sydbank PengePlan®
Ønsker du at overlade ansvaret for dele
af eller hele din portefølje til Sydbank,
tilbyder vi professionel pleje af dine
midler. Det kalder vi Sydbank PengePlan®. Din rådgiver kan fortælle dig om
mulighederne.
Investering vs. risikoprofil
Som investor er du enten ”aktiv”, dvs.
handler værdipapirer løbende, eller ”passiv”, dvs. investerer ud fra, at dine beholdninger skal kunne passe sig selv i en
længere periode.
I oversigterne på disse sider kan du se,
hvordan Sydbank overordnet rådgiver
en aktiv investor. Dertil kommer individuel rådgivning på basis af den enkelte
investors investerings- og risikoprofil.
Tabel 1
Sydbanks anbefalede fordeling på kontant, obligationer og aktier
Bevarende
Kontant
80 %
Obligationer
20 %
Aktier
Taktisk aktieallokering
Konservativ
Balanceret
Vækstorienteret
Aggressiv
90 %
75 %
45 %
25 %
10 %
25 %
55 %
75 %
Neutral
Neutral
Neutral
Neutral
Vækstorienteret
Aggressiv
Tabel 2
Sydbanks anbefalede fordeling på aktivkategorier
Porteføljeandele (%)
Bevarende
Konservativ
Balanceret
80 %
Kontant
Danske obligationer
– Korte
20 %
– Mellemlange/lange
23 %
12 %
52 %
45 %
27 %
10 %
10 %
10 %
10 %
10 %
5%
8%
8%
5%
10 %
22 %
48 %
67 %
3 %
7%
8 %
4,0 %
3,9 %
3,9 %
3,2 %
Udenlandske obligationer
– Emerging Markets
Virksomhedsobligationer
– Investment grade
– High yield
Aktier
– Globale
– Emerging Markets
Afkast år-til-dato (18.08.2016)
1,1 %
De viste afkast er beregnet på basis af Sydbanks konkrete modelporteføljer rettet mod frie midler.
Afkastet tager højde for de porteføljeændringer, vi løbende foreslår.
Pilens retning angiver ændringen i forhold til seneste udgave af Investering.
Figur 1
Formueudvikling på Sydbanks modelporteføljer. Værdier pr. 1.1.2016 = indeks 100
(Slutværdier pr. 19.08.2016)
106
Aggressiv
Vækstorienteret
Balanceret
Konservativ
Bevarende
104
102
100
98
96
94
92
90
88
Jan.
Feb.
Mar.
Apr.
Maj
Jun.
Jul.
Aug.
Sep.
sydbank investering
I august 2016
13
AK TI ER
14
sydbank investering
I august 2016
TEKST: aktieanalysechef Jacob Pedersen FOTO: Joseph Sohm , Shutterstock.com GRAFIK: Sydbank, Thomson Reuters Datastream AKTIER: Risikomærkning gul
Risici preller af
på aktieinvestorerne
Aktieinvestorernes sommerhumør i kølvandet på Brexit har været overraskende
godt – men den globale vækstmotor hakker og giver et meget besværligt miljø
for varige kursstigninger fra de aktuelle niveauer.
Briternes nej til EU i slutningen af juni
var egentlig det værst tænkelige startskud på sommeren for aktieinvestorerne. Rædselsscenariet var en udpræget
investorfrygt for, at Brexit ville blive
startskuddet til en opløsning af EU med
massive og langvarige kursfald til følge –
det knapt så dystre scenario var en længere periode med markant usikkerhed
omkring britisk og europæisk økonomi
– og store kursfald og kursudsving. Virkeligheden – i hvert fald indtil nu – har
vist en helt anden udvikling.
Efter få dages kursfald fandt investorerne sig meget hurtigt til rette med
tanken om, at Storbritannien forlader
EU – og verden går videre. Måske fordi
de reelle konsekvenser ligger noget ude i
fremtiden, og de derfor er meget svære at
forholde sig til. Fakta er, at aktiemarkederne faldt til ro langt hurtigere, end vi
havde forventet. Tendensen passer dog
meget godt med investorernes afslappede tilgang til den ellers ret brede vifte
af risici, der efterhånden er blevet hverdag. Det er måske bedst illustreret ved
VIX-indekset – også kaldet ”Frygtens
Indeks” – der aktuelt er nær de laveste
niveauer i 2 år. Det er en bemærkelsesværdig udvikling i betragtning af et katalog rigt på risici for aktieinvestorerne.
Figur 1
Kursudvikling i aktieindeks, indekseret,
i danske kroner
Figur 2
Prisfastsættelse målt på P/E
Figur 3
Prisfastsættelse målt på K/I
300
22
6
Europa
USA
Verden
EM
Danmark
250
Brexit koster europæiske vækst
Brexit har kostet på de økonomiske
vækstudsigter i Storbritannien – og
dermed også i Europa. I dag er der stor
usikkerhed om, hvornår og hvordan
Brexit i praksis vil foregå, og ingen har
tilstrækkeligt overblik over de markante lavpraktiske forandringer, som Brexit
uvægerligt vil medføre. Når Brexit rykker tættere på, kan det på ny veje tungere på de europæiske aktiemarkeder.
Derfor bør investorerne have et øje på de
politiske udmeldinger og forhandlinger
om Brexit.
I forlængelse af Brexit er vækstforventningerne til den europæiske økonomi dæmpet en smule – til ulempe for
de europæiske virksomheders indtjeningsmuligheder. Aktuelt er status, at
en overvægt af de europæiske selskaber
Europa
USA
Verden
EM
20
18
200
16
150
14
har leveret højere indtjening end ventet i denne regnskabssæson. En regnskabssæson der har været kendetegnet
af mange kommentarer om stigende
usikkerhed i forlængelse af Brexit. Men
investorerne har skullet lede længe uden
for Storbritannien for at finde selskaber,
der reelt har mærket Brexit i det overståede 2. kvartal. De største europæiske aktiemarkeder ligger i dag på højere
niveauer end før Brexit – godt hjulpet af
fortsat støttende kommentarer fra Den
Europæiske Centralbank samt udsigten
til en fortsat meget lempelig pengepolitik. De europæiske aktier under et ligger
dog stadig under niveauet fra årets start
på trods af en kraftig genrejsning siden
Brexit. Vi betragter ikke europæiske aktier som dyrt prisfastsat – men vi frygter
samtidig, at investorerne aktuelt undervurderer risiciene ganske kraftigt, og det
kan give sig udslag i store kursudsving,
når det ændrer sig.
Europa
USA
Verden
EM
5
4
3
2
12
100
50
1
10
11
12
13
14
15
16
8
11
12
13
14
15
16
0
80
85
90
95
00
sydbank investering
05
10
15
I august 2016
15
AK TI ER
Fine afkast i USA
mod følgerne af Brexit – noget som ret
tydeligt blev illustreret i GE’s kommentar om Brexit som ”just another point
of volatility”. Ellers har meldingerne
blandt de cykliske selskaber været, at aktivitetsniveauet i Kina er klart bedre end
for få kvartaler siden. De opmuntrende
kommentarer ledsages dog af erkendelse
af, at det er et gældsdrevet aktivitetsopsving i Kina – og at der derfor er stor
usikkerhed omkring holdbarheden. Vi
betragter stadig de amerikanske aktier
som dyrt prisfastsat.
Trumps nedtur i meningsmålingerne
er godt nyt
Figur 4
Prisfastsættelse målt på yield, procent
Figur 5
Udbytterente i S&P 500 og DAX samt 10-årig amerikansk og tysk rente
Figur 6
S&P 500 og styringsrente i USA
4,5
5
7
4
6
Aktierne i USA har klaret sig væsentligt
bedre, og S&P500-indekset ligger i dag
ca. 7% højere end ved årets start. Vækstmomenterne i amerikansk økonomi er
dog langt fra prangende, men arbejdsmarkedet viser pæn fremdrift, og væksttempoet er trods alt noget bedre end i
Europa. Den amerikanske regnskabssæson synger efterhånden på sidste vers,
og af 476 regnskaber fra S&P500-selskaberne har 343 overrasket positivt. De
amerikanske selskaber er ikke på samme
måde som de europæiske eksponeret
Europa
USA
Verden
EM
4,0
3,5
3
3,0
2
Investorerne vil i de kommende uger
langsomt men sikkert rette fokus mod
den amerikanske valgkamp. En valgkamp, der kan blive som dag og nat for
verdens aktiemarkeder afhængig af om
det bliver ”en dreng eller en pige”. De aktuelle meningsmålinger peger klart mod
en sejr til Hillary Clinton, og det er godt
nyt for verdens aktiemarkeder, da hun
repræsenterer en ret uændret linje i Det
Hvide Hus. Donald Trumps protektionistiske ideér skaber derimod usikkerhed
S&P 500 (højre akse)
Styringsrente USA
1600
1400
3
1
16
2,0
0
1,5
-1
11
12
13
sydbank investering
14
15
16
I august 2016
11
12
13
14
1200
2
DAX
S&P 500
10-årig amerikansk rente
10-årig tysk rente
1000
1
15
16
0
2000
1800
5
4
2,5
2200
800
98 00 02 04 06 08 10 12 14 16
600
Donald Trumps protektionistiske ideér skaber derimod usikkerhed for handlen mellem USA og resten
af verden og for USA’s geopolitiske rolle.
der indtjeningsmæssigt leverer bedre
end forventet.
De bedre takter i kinesisk vækst har løftet aktierne i Fjernøsten, der hidtil i år
har leveret et solidt afkast. De fjernøstli-
ge aktier fremstår stadig ikke dyre – men
bekymringerne omkring gældsniveauet
og dermed holdbarheden af den kinesiske vækst er reelle. Vi vurderer fortsat, at
myndighederne kan styre Kina uden om
en ”hård landing” og kraftig vækstafmatning. Kinas position som motor i
verdensøkonomien betyder dog, at selv
mindre tilbageslag kan få massiv effekt
på aktieinvestorernes humør – nøjagtig som vi så det i begyndelsen af året.
De latinamerikanske aktier har også leveret et fint afkast hidtil i år. Olieprisen
er steget fra bundniveauerne, og det har
hjulpet særligt de brasilianske aktier –
selv om de økonomiske udsigter i landet
stadig mildest talt er udfordrende. Vi
foretrækker stadig de fjernøstlige aktier
frem for de latinamerikanske. Værdiansættelsen er mere attraktiv i Fjernøsten,
og vækstpotentialet for økonomierne i
Fjernøsten er bedre.
Herhjemme i Danmark har regnskabssæsonen hidtil givet store kursudsving, afhængig af præstation. Det
afspejler investorernes ihærdige søgen
efter kvalitet og attraktiv pris i et miljø,
hvor risiciene vokser. Dyre kvalitetsaktier bliver straffet hårdt, når de leverer
svagere resultater end forventet, men investorerne er samtidig villige til at betale
en endnu højere pris for kvalitetsaktier,
Figur 7
VIX-indekset
Figur 8
Olieprisen (Brent), dollars per tønde
Figur 9
Prisfastsættelse målt på P/E
45
140
18
40
120
17
35
100
30
80
25
60
20
40
15
20
for handlen mellem USA og resten af
verden og for USA’s geopolitiske rolle.
Vi har tidligere foretrukket europæiske aktier på bekostning af amerikanske
– men med den øgede usikkerhed omkring Brexit og de efterfølgende europæiske stigninger – er billedet langt mere
balanceret, men uden stort afkastpotentiale.
Fine afkast på Emerging Markets
10
Risikomomenter er der nok af
Risikomomenter for verdens aktier
er der nok af. Først og fremmest giver
miljøet med negative renter og massiv
pengeudpumpning i det finansielle system anledning til bekymring. Aktieinvestorerne har igennem de seneste år
vænnet sig til en veltilpasset dosis ”lavrente-lykkepiller” fra centralbankerne.
De negative renter og andre værktøjer,
centralbankerne har i brug, efterlader
bare meget begrænset råderum for yderligere pengepolitiske tiltag i tilfælde af,
at økonomierne forbliver i lavvækst-modus. ’Hurtigere-end-ventede’ renteforhøjelser i USA er højt på vores liste over
emner, der kan udløse turbulens på aktiemarkederne. Herudover knytter usikkerheden sig især til den globale vækst
– herunder især vækstudviklingen i Kina, fornyet frygt for konsekvenserne af
Brexit, olieprisudviklingen og præsidentvalget i USA.
I øjeblikket preller de mange risikomomenter af på aktieinvestorerne.
Det ville også have været logisk, hvis de
aktuelle målepunkter for verdensøkonomien pegede markant op. Men de
globale væksttendenser er stadig til den
Latinamerika
Fjernøsten
16
15
14
14
15
16
0
13
12
11
75
80
85
90
95
00
05
10
15
10
11
12
13
14
sydbank investering
15
16
I august 2016
17
AK TI ER
Det er meget svært at forudsige præcist, hvad
der udløser næste bølge af usikkerhed – og
ikke mindst hvornår.
svage side og giver aktuelt ikke forhåbninger om en nært forestående og kraftig fremdrift i selskabernes indtjening.
Med en ganske høj prisfastsættelse i USA
og anseelige risikomomenter i Europa er
rigelig likviditet og et fortsat meget lavt
afkast på alternative investeringer de
bedste argumenter for væsentlige aktiekursstigninger herfra. Det anser vi som
et tyndt grundlag for varige kursstigninger. Derfor kan kurserne godt stige i perioder, og det er meget svært at forudsige
præcist, hvad der udløser næste bølge
af usikkerhed – og ikke mindst hvornår.
Med en ganske lang liste af bekymringer, der for tiden ikke fylder nævneværdigt blandt investorerne, er risikoen
for hurtige stemningsskift til det mere
negative på aktiemarkedet høj. Vi forventer derfor også mere turbulens inden
årets udgang. Vi gentager derfor vores
forventning om et generelt lavt afkast på
de globale aktiemarkeder i de kommende kvartaler.
Vi sænkede vores estimater for kursudviklingen på mange aktieindeks umiddelbart efter Brexit – men tiden derefter
har vist, at de lave renter, rigelige mængder af likviditet og lave afkast på alternative investeringer holder hånden under
aktierne i højere udstrækning, end vi
forventede. Vi løfter derfor vores aktiekursforventninger på 12 måneders sigt
tilbage til udgangspunktet fra før Brexit
igen – og lidt til endda for de amerikanske aktier. Det efterlader dog stadig kun
dæmpede forventninger til afkastene på
de fleste aktiemarkeder.
Køb,
Hold, Sælg
Begreberne køb, hold og sælg angiver, hvordan en aktie forventes at klare sig i forhold til andre aktier i
samme kategori, dvs. enten cykliske
eller defensive.
Vi arbejder med tre anbefalingstrin:
Køb
Forventes at klare sig bedre end gennemsnittet af virksomheder i kategorien.
Hold
Forventes at klare sig på linje med
gennemsnittet af virksomheder i kategorien.
Sælg
Forventes at klare sig dårligere end gennemsnittet af virksomheder i kategorien.
Sydbanks aktieanalyse
Læs her, hvilke aktier Sydbank anbefaler at købe, beholde og sælge.
Cykliske aktier
(konjunkturfølsomme)
Defensive aktier
(mindre konjunkturfølsomme)
Køb
Hold
Sælg
A. P. Møller Mærsk
Danske Bank
Pandora
Rockwool
Vestas
DSV
Nordea
SAS
Bang & Olufsen
FLSmidth
Carlsberg
Genmab
GN Store Nord
H. Lundbeck
Novo Nordisk
ALK-Abelló
Coloplast
ISS
Novozymes
Chr. Hansen
DONG Energy
TDC
William Demant
På sydbank.dk finder du løbende opdateringer af Sydbanks anbefalinger vedrørende de nævnte aktier. Dels i form af aktieanalyser, dels som kommentarer til aktierne.
18
sydbank investering
I august 2016
D E F IN A N S IELLE M A RKE DE R
TEKST: cheføkonom Jacob Graven
Sådan reagerer
markederne
Læs her, hvilke begivenheder der især kan påvirke
de finansielle markeder i den kommende tid.
Land
Begivenhed
Konsekvens
Europa
Flere lande styrer mod at forlade
EU eller ændre deres tilknytning til
EU
Europæisk økonomi bremser op, da mange virksomheder vil udskyde nye
investeringer. Aktiekurserne vil dykke, obligationsrenterne bliver presset yderligere
ned, og euroen bliver svækket.
Europa
Uroen omkring gældskrisen i
eurozonen bryder ud igen.
Obligationsrenterne i de gældsplagede lande vil stige, mens de vil falde i sikre lande
som Danmark og Tyskland. Aktiekurserne vil falde, og euroen bliver svækket.
Kina
Den kinesiske økonomi bremser
kraftigt op.
De kinesiske myndigheder vil gøre alt for at stimulere økonomien, men det er
usikkert, om man kan styre udviklingen. Lykkes det ikke, vil aktierne falde verden
over, og statsobligationsrenterne i sikre lande presses ned. Især på Emerging
Markets vil kursfaldene blive store.
USA
Den amerikanske forbundsbank
(Fed) sætter renten kraftigt op eller
begynder at sælge de støtteopkøbte obligationer.
Kraftige stramninger fra Fed kan udløse et ramaskrig på de finansielle markeder
med faldende aktiekurser og kraftigt stigende obligationsrenter. Især hvis baggrunden er, at Fed er bekymret for stigende inflation. Hvis baggrunden derimod er, at
den økonomiske vækst tager fart, og stramningerne kun kommer langsomt, vil
aktiekurserne kunne stige. Dollaren vil sandsynligvis blive styrket.
USA
Donald Trump får medvind i
meningsmålingerne og fastholder
sine protektionistiske meldinger.
Stigende risiko for en global handelskrig, som kan få verdensøkonomien til at
bremse kraftigt op. Aktiekurserne vil falde kloden rundt. Dollaren vil formentlig i første omgang blive svækket, og obligationsrenterne kan falde yderligere.
Globalt
Olieprisen falder yderligere.
Faldende oliepriser presser midlertidigt inflationen ned og forbedrer forbrugernes købekraft og kan derfor øge den økonomiske vækst. Hvis den faldende inflation får inflationsforventningerne til at falde, kan centralbankerne sætte renterne ned eller
skrue op for obligationsopkøbene. I udgangspunktet er faldende oliepriser generelt
positivt for aktiemarkedet, men negativt for olieselskaberne. Kraftigt faldende oliepriser kan skabe en generelt negativ stemning på aktiemarkedet og presse statsobligationsrenterne i sikre lande yderligere ned, hvis investorerne frygter en statsbankerot i nogle af de olieproducerende lande, og flere olieselskaber trues af konkurs.
Globalt
Inflationen falder yderligere i en
række vestlige økonomier med
USA og eurozonen i spidsen.
I første omgang vil faldende inflation give en positiv stemning på de finansielle markeder i forventning om flere tiltag fra centralbankerne. Men fortsætter inflationen
ned, kan der opstå frygt for deflation. Aktiekurserne vil falde, obligationsrenterne bliver presset ned, og valutaerne i de pågældende lande vil blive svækket.
Globalt
Væksten i verdensøkonomien
tiltager kraftigt
Renterne vil stige kraftigt. I første omgang vil et stærkt opsving være godt for aktiemarkedet, men kraftige rentestigninger risikerer at kvæle opturen.
II
sydbank
sydbankinvestering
investering august
marts 2015
2016
19
EM E R GI NG MA RK E T S
Er der ingen trusler? Jo,
helt sikkert. Et kollaps i den
økonomiske vækst i Kina
eller nye fald i råvarepriserne
for eksempel.
20
sydbank investering
I august 2016
Emerging Markets
TEKST: senioranalytiker Hans Christian Bachmann FOTO: Shutterstock.com GRAFIK: Thomson Reuters Datastream
igen på investorernes menukort
Efter et par år med modvind til Emerging Markets tiltrækker aktivklassen
igen investorernes penge.
Tidligere var den høje økonomiske
vækst et salgsargument for EM, men
netop på dette punkt har det haltet de
seneste par år. Især sammenlignet med
økonomierne i USA, Europa og Japan
var forspringet i hastighed på vej ned (se
figur 1). Netop den svindende forskel i
hastigheden mellem EM og G7 har de
seneste år fået aktieinvestorer til at fokusere mere på sikre markeder. En højere
økonomisk vækst skulle helst opveje den
højere risiko, men når væksten ikke helt
var der, var det ikke helt så enkelt.
Der var flere årsager til den faldende
økonomiske vækst i EM. Lavere vækst i
Kina er en del af forklaringen. De kreditdrevne kinesiske økonomi vil også vokse
langsommere i de kommende år, efterhånden som økonomien skal drejes ind
på en mere holdbar kurs. I nogle sektorer
er der meget stor overkapacitet, som skal
af vejen. Men noget kollaps i økonomien
er der ikke tale om.
En anden årsag til lavere vækst i EM
var råvareeksportørerne blandt EM-landene. Brasilien behandler vi nærmere i artiklen på side 4. Et mindst lige
så relevant eksempel er Rusland, hvor
kombinationen af lavere oliepris og
sanktioner. De to landes økonomier er
skrumpet kraftigt over de seneste år,
men for begge lande ser det ud til, at
økonomierne ikke længere skrumper, og
at de i 2017 kan vende tilbage til vækst.
Denne vending fra skrump til langsom fremgang betyder, at landene igen
er interessante for investorer. De voldsomme stigninger i de brasilianske aktier (se tabel 2) viser det tydeligt. Der er
mange lande, som er ved at komme sig
over faldet i råvarepriserne, og derfor
kan vi forvente lidt højere økonomisk
vækst næste år (se figur 1).
Kombinationen af jagten på rente
samt økonomier i bedring driver den
store tilstrømning af kapital til især
EM-obligationer i år. Tilstrømningen
til EM-aktierne har haltet lidt, men er
i fremgang. Højere økonomisk vækst
kan også føre til øgede investeringer i
EM-landene fra udenlandske virksomheder. Det er noget lettere for den lokale
direktør i et EM-land at overbevise hovedkvarteret i f.eks. London om, at en
investering EM-landet er en god forretning, når økonomien vokser.
Er der ingen trusler? Jo, helt sikkert.
Et kollaps i den økonomiske vækst i Kina
eller nye fald i råvarepriserne for eksempel. Den amerikanske centralbank er
også en trussel; højere renter i USA og en
Figur 1
Økonomisk vækst Emerging Markets og de store
G7 økonomier, inkl. IMF-forecast
Figur 2
Tyrkisk lira, TRY, og rentespænd på tyrkiske obligation er udstedt i USD (højre akse)
Figur 3
Centralbank- og markedsrenter, Tyrkiet
10 %
3.6
12 %
2016 et vendepunkt for EM-økonomierne
Emerging Markets
G7
8%
3.6 %
EUR/TRY
Rentespænd (højre akse)
3.4
6%
3.2
4%
2%
3.0
0%
11 %
3.2 %
10 %
3.0 %
9%
2.8 %
8%
2.6 %
7%
2.4 %
2.8
-2 %
-4 %
3.4 %
02
04
06
08
10
12
14
16
18
20
2.6
2.2 %
2.0 %
14
15
16
6%
5%
4%
EM-OBLIGATIONER: Risikomærkning gul
Der er to årsager til den fornyede søgning mod Emerging Markets (EM). For
det første er der de lave og negative renter på statsobligationer og andre sikre
obligationer fra USA, Europa og Japan.
Briternes nej til EU har kun forstærket
forventningen om, at renterne vil forblive lave et godt stykke tid fremover.
De ekstremt lave renteniveauer i de udviklede økonomer betyder, at investorer
skal se sig om efter nye steder at placere
pengene.
Her kommer EM ind i billedet, for
her er der rigeligt med renter at kommer efter. På EM-obligationer, udstedt i
dollars, er merrenten 3,3 procentpoint
i forhold til tilsvarende amerikanske
statsobligationer (se figur 4). Den højere
rente skyldes selvfølgelig større risiko,
politisk og økonomisk. Det tyrkiske kupforsøg og Ruslands sabelraslen på Krim
er to nylige eksempler. Men med de økonomiske problemer i Sydeuropa i mente
så er Europa heller ikke uden risiko.
Styringsrente
Centralbankens effektive rente
Kort markedsrente
14
15
sydbank investering
16
I august 2016
21
EM ER GI NG MA RK E T S
væsentlig stærkere dollar kan ramme det
positive momentum. Men mange af disse trusler er ikke nødvendigvis EM-specifikke, men rammer alle risikofyldte
aktivklasser.
Kupforsøg i Tyrkiet
Fredag den 15. juli forsøgte dele af det
tyrkiske forsvar at tage magten i Tyrkiet.
Det lykkedes som bekendt ikke. Nogen
vil mene, at det er positivt for demokratiet i landet. Tyrkiet har haft adskillige
militærkup, siden landet blev grundlagt på ruinerne af det osmaniske rige.
Kupmagerne menes at tilhøre Gülen bevægelsen, som er grundlagt af imamen
Fethullah Gülen. Præsident Erdogan
og Gülen har tidligere kørt parløb, men
siden slutningen af 2013, hvor en lang
række AKP-topfolk blev anklaget for korruption, har de to parter været modstandere. Korruptionsanklagerne løb ud i
sandet, fordi Erdogan gik til angreb og
fik fyret flere tusinde dommere, anklagere og politifolk. Kupforsøget er en direkte forlængelse af kampen.
For Tyrkiet og landets udvikling kan
kuppet vise sig at blive negativt. Siden
kupforsøget er i tusindvis af personer
i den offentlige sektor - ikke kun militæret - blevet fyret eller retsforfulgt
pga. tilknytning til Gülen-bevægelsen. Eftersom Gülen-bevægelsen driver en lang række skoler i Tyrkiet, er det
ikke nødvendigvis sådan, at alle ramte
er aktive i Gülen-bevægelsen. Risikoen for Tyrkiet er at ’oprydningen’ går for
vidt, og der kun bliver installeret loyale
AKP-medlemmer på de tomme plad-
ser. Derudover er der formentlig ikke
nok kvalificerede personer til at fylde
de tomme pladser. Det kan betyde et alvorligt fald i institutionernes kvalitet og
ramme den økonomiske og finansielle
stabilitet. Desuden er der efter kupforsøget ingen modstand mod præsident
Erdogan længere, hvilket kan medføre
lovgivning, som underminerer landets
institutioner.
Kupforsøget og oprydningen
rammer lira
For investorer i Tyrkiet betød kupforsøget og den efterfølgende oprydning
lavere kurser på aktier og obligationer
samt en svækket tyrkisk lira (se figur 2).
Men sammenlignet med andre perioder
med politisk uro i Tyrkiet har reaktionen på de finansielle markeder været
forholdsvis begrænset. Det er der flere
årsager til. For det
første skete kupforsøget i en periode,
hvor der generelt
har været fuld medvind på cykelstien
til EM-aktiver. Dvs.
selvom kæden hoppede af for Tyrkiet, så
har man kunnet trille videre. Derudover
har tyrkiske virksomheder og investorer haft mange dollars på kontoen og
benyttet den svække lira til at opkøbe
valutaen, hvilket har holdt hånden under liraen.
Men medvinden varer formentlig ikke ved. Præcis disse forhold kan betyde,
at stor-udsalget i Tyrkiet kun er forsin-
Sammenlignet med andre
perioder med politisk uro i
Tyrkiet har reaktionen på de
finansielle markeder været
forholdsvis begrænset.
udenlandsk kapital. Noget af den udenlandske valuta kom til landet med turisterne, men terrorangreb og kupforsøg
har betydet et stort fald i turismen. Samlet er den tyrkiske lira meget sårbar, og
der er grund til påpasselighed med at investere i den tyrkiske lira.
Figur 4
Effektiv rente på EM-obligationer i USD, rentespænd mellem EM-obligationer i USD og
US-renter samt 10-årig US-rente, procent
Figur 5
Afkast på EM-obligationer udstedt i lokalvaluta
siden ultimo 2015
Figur 6
Afkast i EUR på udvalgte EM-aktiemarkeder
7
15 %
70 %
6
10 %
Obligationsafkast
Valutaafkast målt i EUR
Total afkast målt i EUR
60 %
40 %
20 %
3
0%
15
16
-10 %
Jan
Feb
Mar
Apr
May
Jun
Tabel 1 med fem års historik findes på side 23
sydbank investering
I august 2016
Jul Aug
FTSE All-Share
(Sydafrika)
14
Bovespa
(Brasilien)
13
-5 %
RTS-Index
(Rusland)
0%
Effektiv rente
Rentespænd mellem EMobligationer i USD og US-renter
10-årig US-rente
Sensex 30
(Indien)
0
10 %
Hang Seng
(Kina)
1
30 %
5%
4
2
Afkast i EUR, 2016 Åtd
Afkast i EUR, 21.06-16.08
50 %
5
22
ket. Staten risikerer at få nedsat kreditvurderingen, hvilket kan føre til pres på
obligationer og valuta. Sker det i en periode, hvor markederne har lav appetit på
risikofyldte aktiver som de tyrkiske, kan
det føre til et øget pres på valutaen. De
lokale småsparere har allerede brugt en
stor del af de opsparede dollars til at købe lira og vil derfor ikke være nogen stor
støtte længere.
Sidste faktor, der kan komme i spil,
er centralbankens rentepolitik. Fra politisk side er der stort pres på lavere rente
for at holde en lånefinansieret økonomi kørende. Derfor har centralbanken
lempet pengepolitikken kraftigt, og det
ser ud til, at det fra politisk side er vigtigere med lave renter end en stærk lira.
Derfor kan liraen blive taber i det spil.
Derudover er Tyrkiet fortsat afhængig af
Tabel 2 med fem års historik findes på side 23
EM ERGIN G M A RKET S – S ID EN SI DST
Brexit gav højere kurser!
til 3,3 procent. Kombineret med lavere
amerikanske renter betød det et fald i
renten på EM-obligationer på 0,7 procentpoint til 4,9 procent. Det betød et
afkast på 5,3 procent (se tabel 1). Generelt klarede obligationerne fra lande
med stor risiko sig bedst. Ingen lande
var i minus i perioden. Selv ikke Tyrkiet,
som var ramt af det fejlslagne militærkup.
Der var også rentefald for EM-obligationer, udstedt i lokalvaluta. Det blev
på 0,3 procentpoint til 6,2 procent (se
tabel 1.2). Dermed gav obligationerne
før valutakursudsving et afkast på 2,9
procent. Der var rentefald i alle lande
på nær i Tyrkiet, hvor kupforsøget betød
uændrede renter.
På valutasiden er udviklingen lidt
mere blandet, men overordnet positiv (se tabel 3). Den sydafrikanske rand
var periodens højdespringer, mens den
Tabel 1
Afkast og renter EM-obligationsindeks
Obligationer
21.06-16.08
2016 Åtd
5 år
6,0 %
14,1 %
18,1 %
EM-obligationer i USD 2)
5,3 %
13,4 %
35,9 %
Land
21.06-16.08
2016
ÅTD
Sydafrika
ZAR
11,2 %
12,4 %
Brasilien
BRL
6,5 %
19,4 %
21.06.2016
16.08.2016
Sydkorea
KRW
5,8 %
3,5 %
7,1 %
6,5 %
6,1 %
Mexico
MXN
3,7 %
-7,6 %
3,3 %
Polen
PLN
2,9 %
-0,2 %
Colombia
COB
2,4 %
5,5 %
Thailand
THB
1,6 %
0,6 %
Ungarn
HUF
1,5 %
2,0 %
Indonesien
IDR
1,2 %
1,5 %
Malaysia
MYR
1,1 %
3,9 %
Indien
INR
1,0 %
-4,5 %
Rusland
RUB
0,0 %
11,3 %
Kina
CNY
-0,6 %
-5,5 %
TRY
-0,6 %
-3,9 %
4,2 %
Rentespænd EM-obligationer
i USD 3)
4,0 %
GBI-EM Global Diversified uafdækket til EUR, 2) EMBI Global Diversified valutaafdækket til EUR,
3)
Rentespænd mellem EMBI Global Diversified og den 10-årige amerikanske rente
1)
Tabel 2
Afkast, EM-aktieindeks
EUR
Hang Seng (Kina)
Valuta
31.12.2015
Effektiv rente EM-obligationer
i lokalvaluta
Indeks
nigerianske naira blev svækket ekstra
oveni devalueringen tidligere i år. Den
tyrkiske lira var også svækket i perioden pga. kupforsøget. Over for euro er
EM-valutaerne samlet set blevet styrket
med 3,0 procent. Samlet var afkastet for
EM-obligationer opgjort i euro på 6,0
procent i perioden (se tabel 1).
EM-aktier nyder ligesom EM-obligationer godt af, at penge er begyndt at
strømme til efter nogle hårde år for aktivklassen. Brasilien er igen højdespringer, drevet af skiftet i politik og udsigt
til, at recessionen er ovre, se specialartikel side 4. I Kina var det ud over en
generel positiv markedsstemning især
bankerne, der trak aktiekurserne op. I
Sydafrika betød en styrket rand positivt
afkast set fra Danmark, mens aktiekurserne faldt en lille smule.
Tabel 3
Ændring i valutakurs overfor EUR
EM-obligationer i lokalvaluta 1)
Rentespænd
TEKST: senioranalytiker Hans Christian Bachmann GRAFIK: Sydbank
I sidste nummer af Investering skrev vi,
at det britiske nej til EU ville medføre
lavere kurser. Det var dog kun i en meget kort overgang. Det skal ikke forstås
som om, Brexit ikke har sat aftryk på afkastet, tværtimod. Det er dog primært
gennem lave renter i USA og Europa.
Dermed fik usikkerheden ikke lov til at
leve lang tid. Måske også fordi den britiske regering reelt ikke ser ud til at have
travlt med at komme ud af EU. Der har i
perioden endda været modvind i form
af lavere oliepris, men i forhold til udviklingen i de seneste par år har olieprisfald ikke kunnet dominere markedet.
Emerging Markets-obligationer,
udstedt i USD, har nydt gavn af lavere
amerikanske renter. Det vigtigste har
dog været en enorm efterspørgsel efter
merrente, som EM-obligationerne giver. Merrenten i forhold til amerikanske
obligationer er faldet 0,6 procentpoint
21.0616.08
11,0 %
2016
ÅTD
0,8 %
I lokal valuta eller USD
5 år
45,6 %
21.0616.08
10,8 %
2016
ÅTD
4,5 %
Valuta
5 år
13,4 %
HKD
Sensex 30 (Indien)
5,9 %
2,7 %
45,8 %
4,7 %
7,5 %
67,7 %
INR
Bovespa (Brasilien)
23,7 %
62,7 %
-30,9 %
15,8 %
35,8 %
8,3 %
BRL
Tyrkiet
RTS index (Rusland)
4,1 %
24,2 %
-23,6 %
4,0 %
28,8 %
-40,3 %
USD
Filippinerne
PHP
-1,2 %
-3,0 %
FTSE all share (Sydafrika)
9,4 %
15,8 %
19,2 %
-1,1 %
3,4 %
74,7 %
ZAR
Nigeria
NGN
-11,2 %
-40,0 %
sydbank investering
I august 2016
23
OB L I GATI ONER
TEKST: Obligationsanalytiker Michael Meldgaard Andersen FOTO: Shutterstock.com GRAFIK: Sydbank
Jagten efter
positiv rente
Den stille sommerferie har alligevel ikke været så stille
for danske realkreditobligationer.
Stor interesse fra udlandet og en generel
efterspørgsel efter lidt ekstra rente har
presset kurserne på danske realkreditobligationer i vejret og efterlader de danske
renter på et historisk lavt niveau. Grunden til, at investorerne kigger mod Danmark, skal findes hos Den Europæiske
Centralbanks pengemaskine, som pumper penge ud i markedet - samt Brexit.
Det presser renterne på danske realkreditobligationer nedad. Lige nu kan vi på
obligationsmarkedet se, at flere og flere
af de korte realkreditobligationer nu har
negative rente. Korte danske realkreditobligationer er obligationer, der skal
refinansieres hvert år, hvert tredje eller
femte år, og renterne på obligationerne
står til at ramme et historisk lavpunkt.
For kapitalforvaltere og pensionsselskaber rundt om i Europa har de lave og negative renter skabt problemer, og derfor
har de været nødsaget til at påtage sig
mere risiko for at lave et positivt afkast.
At investorerne har købt danske 30-årige realkreditobligationer har påvirket
priserne i en opadgående retning. Det
skabte en større bølge af omlægninger,
da danske låntagere igen har muligheden for at omlægge deres lån til en rente
på kun 2 %. Den positive indvirkning på
obligationskurserne fra ECB’s opkøb har
gjort, at investorerne søger mod obligationer med højere rente, og her har de
danske 30-årige realkreditobligationer
været et godt alternativ. Dermed ligner
det ikke, at de danske realkreditobligationer taber terræn på den korte bane,
men usikkerheden omkring den amerikanske pengepolitik lurer i horisonten, og nye reguleringskrav fra EU kan
på den længere bane være ugunstig for
danske realkreditobligationer.
Renterne rundt om i Europa og Danmark bevæger sig mere og mere i negativt terræn. Renterne på den 10-årige
tyske statsobligation har længe været i
minus, og den danske 10-årige statsobligation har flirtet med negativ rente. Investorerne har i længere tid været vant
til negativ rente hos de helt korte real-
kreditobligationer med løbetid på op
til 3 år. Men efter Briterne stemte sig ud
af EU, har renterne bevæget sig yderligere ned. For at investorerne skal få en
positiv rente, skal de købe realkreditobligationer med løbetider på mindst 5 år.
Man kan undre sig over investorernes
villighed til at investere i obligationer,
der giver negativ rente. Det skyldes, at
alternativet for bankerne er indskudsbeviser, hvor renten er -0,65%, samt
at udenlandske investorer kan lave et
merafkast. Det bedre afkast for udenlandske investorer på de korte danske
obligationer opstår ved, at udenlandske investorer veksler dollars om til kroner og køber korte danske obligationer.
Samtidig sælger de kroner ved udløb af
obligationen. Da kronen er stærk ved
handel i fremtidige kontrakter, vil man
kunne få flere amerikanske dollars for
de kroner, man sælger. Derved pakker
udenlandske investorer obligationerne
væk indtil udløb. Den manøvre skaber
et næsten risikofrit merafkast, sammenlignet med det afkast, obligationerne i
Figur 1
Udestående mængde af korte danske
realkreditobligationer, mia. kr.
Figur 2
Renteudvikling på 20-årig og 5-årig
realkreditobligation
Figur 3
Rente på korte realkreditobligationer
før Brexit og i dag
2.000
3,0 %
Positiv rente
Negativ rente
1.800
1.400
1.200
1.000
800
600
400
24
0,4 %
20 år
5 år
Forskel
2,5 %
1.600
200
Negative renter er det nye sort
12
13
14
sydbank investering
15
16
I august 2016
2,0 %
0,0 %
1,5 %
-0,2 %
1,0 %
-0,4 %
0,5 %
-0,6 %
0,0 %
15
16
I dag
Før Brexit
0,2 %
-0,8 %
16
17
18
19
20
21
For kapitalforvaltere og pensionsselskaber
rundt om i Europa har de lave og negative
renter skabt problemer, og derfor har de
været nødsaget til at påtage sig mere risiko
for at lave et positivt afkast.
sydbank
sydbankinvestering
investering
august 2016
II august
25
OB L I GATI ONER
dollar-markedet giver. For kapitalforvaltere og pensionsselskaber, som helst skal
generere positivt afkast, skal de enten
påtage sig mere risiko eller vælge andre
investeringer.
Ny omgang af auktioner med kort
rente i gang
For låntagerne, som skal have ny rente på deres obligationslån i en årrække,
er den seneste tids opsving i kurserne
en rigtig god ting. De kan se frem til en
auktionsuge, hvor renterne kan nå nye
historiske lavpunkter, hvilket for låntager vil betyde lavere ydelse. For investorerne kan vi se frem til, at det bliver en
dyr omgang, hvor kurserne nok bliver
budt i vejret. Renterne på obligationerne er tilmed lavere end niveauet under
kronepresset i starten af 2015, hvilket
bekræfter, at centralbankerne presser
renterne i bund, og det får investorerne
til at søge alternative ruter for at finde
afkast. Ud over auktion på korte obligationer med 1,3 og 5 års løbetid vil udstederne også udbyde variable forrentede
realkreditobligationer, som får ny rente
hvert halve år. Ved auktionen vil investorer byde på tillægget, som lægges til
referencerenten, og derved fremkommer låntagerens rente. At tillægget bliver lavere end ved sidste auktion, gør at
låntagere kan nyde godt af en lav ydelse,
men for investor skal man ikke forvente
det store afkast, hvis positivt overhovedet. For investorerne, som er villige til at
påtage sig mere risiko skal vi snart ud i de
lange realkreditobligationer for at finde
et positiv afkast.
Lange fastforrentede obligationer
klarer sig godt
Efter Brexit faldt renterne en del, og en
2% 30-årig realkreditobligation kom
endnu engang op i en rigtig attraktiv
kurs. Det udnyttede en masse låntagere til at omlægge deres lån. I alt omlagde danske låntagere for 46 mia. kr.
i obligationer. Med rentefaldene kom
kursstigninger på de lange realkreditobligationer, og de ser ud til at holde niveauet. Selvom vi oplevede en mindre
bølge af omlægninger, anbefaler vi stadig køb af lange realkreditobligationer
til pensionsdepotet. På grund af muligheden for, at flere låntagere omlægger
deres lån i den kommende tid, anbefaler vi køb af 2,5 % 30-årige obligationer.
Obligationen handles lige over kurs 100,
og renterisikoen er derved lavere på kort
sigt. Vi vurderer ikke, at der er risiko for
store udtræk i obligationen, og ved rentestigninger vil den relativt høje pålydende rente afbøde en del af kursfaldet.
I stedet for de 30-årige obligationer kan
man kigge mod de lidt kortere fastforrentede obligationer, hvor vi anser 2%
2037 for at være et alternativ. Obligationen handles over kurs 100, og mulighederne for, at låntagerne omlægger deres
lån, er ikke så store. Er man interesseret i
mindre renterisiko og den kortere løbetid, modsat hvad 30-årige realkreditobligationer tilbyder, anbefaler vi at kigge
på obligationer med variabel pålydende
rente fra enten DLR eller Nykredit. Afkast er tæt på nul procent, derimod er risikoen lav, og kurserne ligger tæt på 100.
DLR’s 4-årige obligation med variabel
rente kan ikke blive negativ og kan købes til omkring kurs 100,50. Alternativt
kan man købe en af Nykredit’s obligationer med variabel rente, hvor renten godt
kan blive negativ. Dog har obligationerne et højere tillæg, hvilket gør, at renten
er positiv og obligationen handles over
kurs 100.
Tabel 1 · Anbefalinger på realkreditobligationer (grøn risikomærke)
Fondskode
Navn
Kurs
Kursrisiko*
0950734
0634085
Effektiv rente**
Sydbanks forventning til ét-årigt afkast
FRN CIB3M+46 okt-2018, NYK
100,79
0,1
0,1 %
FRN CIB6M+24 jul-2020, DLR
100,51
1,6
-0,2 %
0950947
FRN CITA6M+65 jul-2019, NYK
100,63
0,3
0,4 %
0,4 %
Fondskode
Navn
Kurs
Kursrisiko*
Effektiv rente**
Sydbanks forventning til ét-årigt afkast
0979562
2.5 % 2037, NYK
103,33
2,1
2,2 %
1,0 %
0979546
3 % 2047, NYK
103,53
1,1
2,8 %
0,8 %
Fondskode
Navn
Kurs
Kursrisiko*
Effektiv rente**
Sydbanks forventning til ét-årigt afkast
0979880
2.5 % 2047, NYK
101,93
3,6
2,4 %
1,2 %
0979864
2 % 2037, NYK
101,53
4,1
1,8 %
0,9 %
* Kursrisiko betyder, hvor mange øre kursen vil ændre sig, hvis både korte og lange renter stiger/falder 0,01 procentpoint.
** Effektiv rente (Eff. rente) på fastforrentede konvertérbare obligationer antager, at konverteringsretten ikke bliver udnyttet.
Bemærk derfor, at effektiv rente derfor ikke giver et retvisende billede af afkastet på en fastforrentet konvertérbar obligation.
*** Hvis intet andet er nævnt, har alle de anbefalede obligationer risikomærkningen grøn.
26
sydbank investering
I august 2016
KO N TA KT P ERS O N ER I S Y D BANK
Vestjylland
Private Banking-direktør
Bente Borup
tlf. 74 37 65 34
Tyskland
Private Banking-direktør
Thomas Hansen
tlf. 0049 461 8602 8750
Midtjylland
Private Banking-direktør
Clemen Overgaard
tlf. 74 37 62 38
Østjylland
Private Banking-direktør
Anders Høgel
tlf. 74 37 76 11
Fyn
Private Banking-direktør
Jesper Møller
tlf. 74 37 82 32
Sjælland
Private Banking-direktør
Marianne Jels Eilgaard
tlf. 74 37 99 11
København
Private Banking-direktør
Christian Sand Kirk
tlf. 74 37 78 99
Kolding
Private Banking-direktør
Alex Slot Hansen
tlf. 74 37 49 04
Aarhus-Aalborg
Private Banking-direktør
Erling Carlsson
tlf. 74 37 57 27
Sønderjylland
Private Banking-direktør
Helle Hansen
tlf. 74 37 70 43
Sydbank
Afdelingsdirektør
Steffen Ussing
tlf. 74 37 41 03
Sydbank Markets: Aktier tlf. 74 37 44 53 · Obligationer tlf. 74 37 46 31 · Valuta tlf. 74 37 41 61
HVAD KAN VI GØRE FOR DIG OG DIN FORMUE?
Vil du også have din egen formuerådgiver og adgang til et team af eksperter,
så ring til os og hør, hvad vi kan gøre for din formue.
Ring på 70 10 78 79 og aftal et møde.
sydbank investering
I august 2016
27
Renter, valuta og aktier
Læs her, hvordan danske og udenlandske renter samt valuta og aktier efter
Sydbanks vurdering udvikler sig på kort og længere sigt.
Renteforventninger for Danmark pr. 19. august 2016
31. dec. 2015
P.t.
3 mdr.
6 mdr.
12 mdr.
3-måneders rente (CIBOR)
-0,09 %
-0,21 % (-0,16%)
-0,20 % (-0,15 %)
-0,20 % (-0,15 %)
-0,15 % (-0,15 %)
2-års rente (0,25 % st.l. 2018)
-0,18 %
-0,45 % (-0,50 %)
-0,40 % (-0,40 %)
-0,35 % (-0,30 %)
-0,30 % (-0,25 %)
5-års rente (3 % st.l. 2021)
0,33 %
-0,30 % (-0,33 %)
-0,25 % (-0,25 %)
-0,10 % (-0,10 %)
0,00 % (0,00 %)
10-års rente (1,75 % st.l. 2025)
0,94 %
0,07 % (0,17%)
0,15 % (0,25 %)
0,25 % (0,35 %)
0,40 % (0,50 %)
3-års realkreditrente (jan. 2019)
0,30 %
-0,17 % (0,00 %)
-0,10 % (0,05 %)
-0,05 % (0,15 %)
0,00 % (0,25 %)
30-års realkreditrente (2,0 % 2047)
2,66 %
2,13 % (-)
2,20 % (-)
2,30 % (-)
2,45 % (-)
En streg i stedet for et tal i tabellen angiver, at obligationen er skiftet ud.
Renteforventninger for USA og Tyskland pr. 19. august 2016 (10-årige effektive renter)
31. dec. 2015
P.t.
3 mdr.
6 mdr.
12 mdr.
USA
2,31 %
1,55 % (1,55 %)
1,60 % (1,60 %)
1,75 % (1,75 %)
2,00 % (2,00 %)
Tyskland
0,63 %
-0,08 % (-0,06 %)
0,00 % (0,00 %)
0,10 % (0,10 %)
0,25 % (0,25 %)
Styringsrenteforventninger pr. 19. august 2016
31. dec. 2015
P.t.
3 mdr.
6 mdr.
12 mdr.
-0,75 %
-0,65 % (-0,65 %)
-0,65 % (-0,75 %)
-0,65 % (-0,75 %)
-0,65 % (-0,75 %)
-0,40 % (-0,50 %)
-0,40 % (-0,50 %)
Danmark (indskudsbevisrente)
Eurozonen (indlånsrente)
USA (fed funds rate)
-0,30 %
-0,40 % (-0,40 %)
-0,40 % (-0,50 %)
0,25-0,50 %
0,25-0,50 % (0,25-0,50 %)
0,25-0,50 % (0,25-0,50 %)
0,50-0,75 % (0,25-0,50 %) 0,75-1,00 % (0,50-0,75 %)
Valutakursforventninger pr. 19. august 2016
31. dec. 2015
P.t.
3 mdr.
6 mdr.
12 mdr.
108,6
113,4 (111,3)
107-112 (110-115)
105-110 (105-110)
102-107 (105-110)
EUR/USD
USD/DKK
687
656 (668)
665-697 (647-678)
677-710 (677-710)
696-731 (677-710)
EUR/DKK
746,3
744,2 (743,7)
744,5-745,5 (744,5-745,5)
744,5-745,5 (744,5-745,5)
744,5-745,5 (744,5-745,5)
JPY/DKK
5,71
6,55 (6,49)
6,20-6,50 (-)
6,00-6,30 (-)
5,70-6,00 (-)
CHF/DKK
686
687 (687)
680-700 (670-690)
670-690 (660-680)
670-690 (660-680)
GBP/DKK
1013
863 (922)
860-890 (-)
840-870 (-)
830-860 (-)
SEK/DKK
81,3
78,5 (79,0)
79,0-81,0 (79,0-81,0)
80,0-82,0 (80,0-82,0)
82,0-84,0 (82,0-84,0)
NOK/DKK
77,7
80,5 (78,9)
78,0-81,0 (77,0-80,0)
78,0-81,0 (78,0-81,0)
80,0-83,0 (80,0-83,0)
Aktiekursforventninger pr. 19. august 2016
ÅTD i
DKK
5-årigt
afkast
P.t.
3 mdr.
6 mdr.
12 mdr.
OMXC20 Cap
-2,0 %
-2,0 %
154,7 %
1015
950-1.050 (875 -1.025)
975-1.075 (925-1.025)
1.000-1.100 (950-1.050)
OMXS30
-3,0 %
-6,6 %
57,1 %
1.393
1.350-1.450 (1.175-1.325)
1.350-1.450 (1.200-1.300)
1.350-1.450 (1.225-1.325)
DAX
-1,3 %
-1,6 %
89,3 %
10.526
10.000-11.000 (8.500-10.000)
10.000-11.000 (9.000-10.000)
10.500-11.500 (9.500-10.500)
7,0 %
2,3 %
91,7 %
2.187
2.100-2.200 (1.900-2.050)
2.050-2.150 (1.900-2.000)
2.000-2.100 (1.900-2.000)
-13,4 %
-0,5 %
84,3 %
S&P 500
Nikkei
16.546 16.000-17.000 (14.000-15.500) 16.000-17.000 (14.500-15.500) 16.500-17.500 (14.500-15.500)
* 25/11/2011 er startdatoen for C20 Cap. Tal i parentes angiver skønnene fra forrige udgave af Investering.
0816
ÅTD