Nyt bud på Mols-Linien fra Polaris stadig for lavt

Transcription

Nr. 23 – 9. august 2015. 21. årgang
Kapitalfonden Polaris udsendte fredag aften efter børsens lukketid et nyt bud på Mols-Linien, hvor den tidligere
tilbudspris på 34 kr. blev løftet til 40 kr. Den øgede pris
sikrer Polaris et uigenkaldeligt køb af aktieposterne fra
Nykredit og Finansiel Stabilitet, der ellers var usikre ved
højere konkurrerende bud fra andre, eksempelvis den
århusianske rigmand Henrik Lind. Indholdet i det nye tilbud er indeholdt i en børsmeddelelse, udsendt fredag
aften. Polaris gentager i meddelelsen, at man vil søge at
afnotere Mols-Linien, selvom man ikke opnår de krævede
90 % for at gennemføre en tvangsindløsning. Vi ser det
som et smart træk af Polaris, der hermed undgår en eventuel budkrig med andre bydere.
Vil Henrik Lind eller andre så komme med et tilbud på
mere end 40 kr? Måske, men sikkert ikke. Til gengæld ser
vi det som sandsynligt, at mindretalsaktionærerne, som
ikke accepterer tilbuddet, vil overstige 10 %, hvorved en
tvangsindløsning ikke er mulig. Vi forventer ikke, at mindretalsaktionærerne vil sige ja til 40 kr., for hvis man gik
efter denne salgspris, kunne man blot have solgt i det
frie marked.
Vil Polaris få held med at få afnoteret Mols-linien fra
børsen? Næppe, da det vil betyde et markant værditab for
aktionærerne, og det vil undergrave tilliden til børsmarkedet, hvis dette kan ske på denne måde. Som det fremgår
af nedenstående analyse (som er udarbejdet før Polaris
kom med fredagens meddelelse), kan man udmærket
argumenterer for kurs 68 som en fair pris.
AktieUgebrevet forventer, at Mols-Linien forbliver på
børsen, og at kursen over det kommende år kan stige
med mindst 50 %. Risikoen er, at der sker en afnotering,
hvor de unoterede aktier vil blive søgt samlet op af
Polaris til kurs 40. Altså synes der ikke nogen umiddelbar
risiko på at spille på en sandsynlig upside i aktien.
Analyse, udarbejdet før nyt købstilbud
Kapitalfonden Polaris er tæt på at overtage børsnoterede Mols-Linien til en pris, der svarer til fem gange
det skønnede overskud i 2016. Mols-Liniens ledelse har
allerede udmeldt et forventet 2016-overskud på 92 mio.
kr. – mindst 30 mio. kr. mere end i år, baseret på sikre
oliegevinster i første og andet halvår 2016 – i forhold til
tilbudsprisen på ca. 480 mio. kr. Det svarer til en købspris
på godt fem gange overskud efter skat.
I forhold til sammenlignelige børsnoterede selskaber
er det under halv pris, eksempelvis handles DFDS til 12
gange overskuddet. Uafhængige analytikere, Økonomisk
Ugebrev har talt med, kalder tilbudsprisen uhørt lav og
et ”skambud,” ikke mindst efter den seneste stærke turn
around, hvor rederiet alene i 2. halvår 2015 øger antallet
af daglige afgange med 15 %, ifølge de seneste offentlige
sejlplaner, antageligt på grund af trafikvækst.
Fortsættes næste side...
LÆS I ØKONOMISK UGEBREV NR. 23/2015
NYHEDSANALYSER
Side4Her er Polaris’ guldrandede plan for Mols-Linien
Side5Politisk pres for nye realkreditundersøgelser
Side6Analytikere ser højere udlånstab i Danske Bank
Side7Udlandet i gigantisk storudsalg af danske aktier
Side8OW Bunker: Når kapitalfond-ledelse kammer over?
Side10 DSV: Svært med opkøb, vi er også opkøbstarget
TEMA: TOP 100 PE-FONDES
PORTEFØLJESELSKABER:
Side11 Porteføljeselskaber øger driftsoverskud 12 procent
Side12 PE-fondes nye stjerner baseret på det sikre
Side13 Kapitalfonde undgår stadig mere kriseselskaber
Side14 Tabel: Top 100 Porteføljeselskab
OVERBLIK & KONJUNKTUR
Side16 Ugens stærkeste og svageste erhvervsdækning
Side17 Lovforslag, bekendtgørelser og rapporter
Side18 Aktuelle faglige nyhedsbreve og rapporter
Side19 Uddrag fra ØU Flash News!
Side20 Stærkt skuffende udvikling i dansk økonomi
MARKEDSOVERVÅGNING
Side21 Engelsk renteforhøjelse på trapperne
Side22 Lang rente: Kun små stigninger i vente
Side23 Skuffende inflation presser fortsat SEK
Side24 Finanskalender & Boligrenter
NYHEDSANALYSE
Side 2
...fortsat fra forsiden
Men kapitalfonden Polaris mener, at der skal tages højde
for andre forhold ved en fastsættelse af en fair tilbudskurs.
For det første gælden i form af leasingforpligtelser. For
det andet, at fonden anlægger en mere langsigtet vurdering end den typisk kortsigtede værdiansættelse på
aktiemarkedet. For det tredje ses den lave oliepris som
forbigående og ikke varig. Og for det fjerde ses behov for
investering i en ny færge til ca. 750 mio. kr., hvilket ikke
har været nævnt af Mols-Liniens egen ledelse.
Økonomisk Ugebrev har søgt at udrede holdbarheden
i Polaris´ argumenter for, at det fremsatte købstilbud er
fair, altså en pris på 34 kr. pr. aktie mod den aktuelle børskurs på 40 kr. For det første er det rigtigt, at Mols-Linien
er højt gearet med de fremtidige leasing-forpligtelser
bogført som langfristet gæld. I seneste årsrapport er den
langsigtede forpligtelse på 759 mio. kr. og egenkapitalen
kun 40 mio. kr.
Til gengæld kan der ses frem til et frit cash flow fra
driften i år på ca. 160 mio. kr. og næste år på ca. 200 mio.
kr., baseret på de forventede 90 mio. kr. efter skat plus
afskrivninger ca. 50 mio. kr. og finansielle udgifter på 55
mio. kr. Med det stærke cash flow de kommende år kan
den meget dyre leasinggæld sandsynligvis afløses af
langt billigere bank- eller obligationsfinansiering. Alene
herfra kan ligge en besparelse på yderligere 30-40 mio.
kr. Hertil skal lægges en eventuel trafikvækst, som indikeres i det øgede antal færgeafgange det seneste halvår.
For det andet er det korrekt, at værdiansættelsen på
børsmarkedet kan blive styret af kortsigtede forhold, som
ikke afspejler den langsigtede værdi. Men dette er vel
næppe minoritetsaktionærernes problem? Tværtimod
ses det som et argument fra Polaris, som har kunnet anvendes overfor Finansiel Stabilitet og især Nykredit, som
efter det oplyste har haft et presserende behov for at
komme af med aktieposten i Mols-Linien, som har ligget
i et konkursbo, og som Nykredit kunne risikere at skulle
tage på egne bøger.
For det tredje er det korrekt, at overskuddet næste
år på 90 mio. kr. (mod ca. 60 mio. kr. i år) især skyldes
hedging af de lave oliepriser. Vil den langsigtede oliepris
ligge højere end i dag? Måske. Realiteten er dog, at futurepriserne på olie (eksempelvis til levering i 2018 de
seneste måneder er dykket dramatisk, hvilket indikerer
en stigende forventning om langsigtede lave oliepriser).
I dag tyder intet på markant højere oliepriser de kommende år, snarere tværtimod.
For det fjerde er der spørgsmålet om presserende
nyinvesteringer i en ny færge. Med de kommende års
forventede betydelige frie cash flow fra driften, kan selskabet muligvis løfte denne opgave selv. Men spørgsmålet
er i virkeligheden mere, om behovet for en ny færge, til
at afløse den ældre færge Max Mols, er presserende, eller om det er et belejligt salgsargument for Polaris? Den
siddende ledelse i Mols-Linien har hverken i den seneste
årsrapport, på generalforsamlingen eller i redegørelsen
om købstilbuddet til aktionærerne nævnt noget som
helt om nødvendige eller presserende investeringer.
Indmaden i færgen er totalrenoveret for ét år siden, og
færgens motor og elektronik skulle være tiptop.
Til Økonomisk Ugebrev siger Frantz Paludan, at MolsLinien ikke har udmeldt noget om nødvendige investeringer: ”Men med fortsat trafikvækst vil der være behov
for en tonnageplanlægning, som på sigt kan give behov
for mere kapacitet.” Han siger også, at Mols-Linien ser
det som positivt med nye varige storaktionærer. Men han
mener ikke, at bestyrelsen i redegørelsen til aktionærerne
tager stilling til tilbudsprisen.
Managing Partner i Polaris Jan Johan Kühl mener
altså ikke, at det er retvisende at anvende en almindelig
P/E-multipel baseret på 2015 eller 2016 resultatet ved en
værdiansættelse af Mols-Linien, da det giver en skævhed
i forhold til den historisk lave oliepris, og det tager heller ikke højde for den høje gældsgearing. Med andre ord
vægter det tungt i kapitalfondens vurdering af MolsLinien, at man langt fra kan være sikker på, at olieprisen
holder sig på ”det særdeles lave niveau” i hele fondens
investeringshorisont på 5-7 år, samtidig med, at fonden
mener, at der er behov for investering i en ny færge til
600-700 mio. kr.
”Vi prisfastsætter på en anden måde end børsmarkedet, fordi vi har en længere tidshorisont. Vores overvejelser i forhold til multipler er baseret på, hvordan vi ser
virksomheden udvikle sig over en periode, samt de tilhørende risici. Vi ser på fremtiden, med respekt for forhistorien. Men vi låser ikke den kortsigtede oliepris fast på
det aktuelle niveau, da det ville være useriøst. Samtidig
ser vi et stort investeringsbehov, i form af en ny færge.
Vores oplevelse er også, at ledelsen ser behov for en ny
færge. Omkring ledelsens nye forventning for 2016 kan
jeg sige, at vi ikke har haft denne oplysning, før vi fremsatte vores bud. Men vi har lavet vores egne skøn over
den midlertidige effekt af de faldende oliepriser samt
forskellige scenarier, hvor vi går ud fra en normalisering
af olieprisen.”
Morten W. Langer
NYHEDSANALYSE: SKAMBUD? POLARIS BYDER HALV PRIS PÅ MOLS-LINIEN - side 2
ANNONCE
Side 3
KENDER DU
ØKONOMISK UGEBREV
FLASH NEWS?
Tilmeld dig Økonomisk Ugebrev Flash NEWS! her
og få danske og internationale nyheder gratis – hver dag
•
•
•
•
•
•
•
En ”anderledes” nyhedstjeneste med daglige nyheder
Vi går bag om de traditionelle nyheder
Med fokus på erhverv, ledelse, finans og investering
Det bedste fra internationale finanssider og blogs
Teknisk analyse af det overordnede aktiemarked
Nyhedstjeneste er HELT GRATIS
Du får nyhedsmail én gang dagligt med alle overskrifter
flashnews.ugebrev.dk
ANNONCE - side 3
NYHEDSANALYSE
Side 4
Her er Polaris’ guldrandede plan for Mols-Linien
Opgøret om det fremtidige ejerskab af børsnoterede
Mols-Linien har udviklet sig til at blive sommerens dramatiske erhvervshistorie. Økonomisk Ugebrev har den
seneste uge gravet sig ned i historien, som rummer en
stribe opsigtsvækkende forhold. For det første tyder
meget på, at byderen, kapitalfonden Polaris forsøger
at rundbarbere de mindre aktionærer, dels med et alt
for lavt købstilbud, dels med trusler om afnotering fra
børsen, som virker både forretningsmæssigt uetisk og
amoralsk. Ja, det lugter af, at Polaris sætter en pistol for
panden af de private aktionærer, som ved en afnotering
risikerer et betydeligt værditab og derfor alene af den
grund måske vil acceptere købstilbuddet. Senest har
Polaris trukket i land på truslen.
For det andet har Polaris meget svært ved at fremlægge et overbevisende regnestykke for, hvorfor den
udmeldte købspris skulle være fair og rimeligt. Især efter, at Mols-Liniens ledelse er kommet med opdaterede
overskudsforventninger for 2016, som især på grund af
en lavere oliepris ligger langt over det udmeldte overskudsskøn for 2015. Som det fremgår af artiklen om
Mols-Linien svarer købstilbuddet, alt andet lige, til en
p/e multibel baseret på næste års sandsynlige resultat
på fem gange overskuddet efter skat. Med de næste års
betydelige fri cash flow kan rentebyrden lettes markant,
og trafikudviklingen er i fortsat fremgang.
For det tredje er der kommet meget modsatrettede
og inkonsistente udmeldinger fra Mols-Liniens ledelse,
som på den ene side umiddelbart anbefaler købstilbuddet baseret på en såkaldt fairness opinion udarbejdet af
Handelsbanken, hvor der hverken indgår forudsætninger eller andre substantielle oplysninger, aktionærerne
kan forholde sig til. På den anden side oplyser ledelsen,
at 2016 overskuddet bliver betydeligt bedre end i 2015,
hvor der allerede er opjusteret to gange i løbet af året.
Økonomisk Ugebrev har forsøgt at regne det hele
igennem, og uanset hvordan man vender og drejer det,
synes købstilbuddet at være meget lavt. Meget tyder
dog også på, at Polaris har haft en meget stærk forhandlingsposition over for Nykredit og Finansiel Stabilitet.
Begge aktører har i flere år haft et stærk ønske om at
komme af med aktieposterne. Med Clipper synes motiverne bag salget til den lave kurs at være mere uklare.
Vi har forsøgt at opstille et muligt scenarie for, hvad
Polaris vil med Mols-Linien: Med den sædvanlige kapitalfond-tankegang omkring konsolidering, restrukturering
og effektivisering synes én bestemt vej at være oplagt. Mens der ikke synes at være meget omkostningsmæssigt fedt på den aktuelle forretning i Mols-Linien,
er der til gengæld meget oplagte muligheder for at ekspandere inden for dansk færgetrafik.
Mulighederne er helt oplagte: Selskabet Danske
Færger, som ejes 50 procent af Clipper og 50 procent af
Bornholmstrafikken (dvs. staten), er særdeles lønsomt.
En sammenlægning med en nyt lønsomt Mols-Linien vil
skabe en volumen, som vil gøre selskabet superinteressant for pensionskasser eller en senere børsnotering.
Selve Bornholmerfærgen, som i dag besejles af Danske
Færger A/S, skal igennem en licitation i august 2017, og
der vil det oplagt at byde fra en ny platform, hvor Danske Færger og Mols-Linien ligger under samme ejerhat.
Selskabet vil blive opfattet som en stærk national byder,
Transportministeriet får svært ved at komme udenom.
Og mon ikke Polaris har drøftet den kommende licitation
med Danske Færger, altså Clipper, som har skabt grundlaget for Polaris’ aktuelle overtagelsesbud på Mols-Linien.
Hertil kommer, at et nyt større færgeselskab kan udvikle
sig til en ren guldgrube, fordi pensionskasser, hjemlige og
udenlandske, står på nakken af hinanden for at investeringer i infrastruktur, eksempelvis et stabilt og lønsomt
færgeselskab. Det er ikke en tilfældighed, at Scandlines
solgte Helsingør-Helsingborg til en international infrastrukturfond. Er Polaris også en oplagt køber her? Ja.
I den finansielle verden har det været småt med kommentarer og vurderinger: Officielt har hverken analytikere, banker eller andre i det etablerede finanssystem
lyst til at udtale sig om sagen. Meget tyder på, at der
simpelthen er en meget ringe lyst til at lægge sig ud
med the establishment, i dette tilfælde bestående af
blandt andet Danske Bank, Handelsbanken, Polaris og
advokatfirmaet Nielsen Nørager. Til baggrund er det
betydeligt lettere at få synspunkter om købstilbuddet:
Den gennemgående vurdering er, at Polaris og rådgivere er godt i gang med at gennemføre et opkøb, som
i løbet af et års tid kan sælges videre til det dobbelte,
uden de store ændringer i virksomheden.
I det store perspektiv rejser sagen en stribe spørgsmål om kapitalfondenes adfærd, og den sår også tvivl
om det samfundsgavnlige i at have kapitalfonde på det
finansielle landkort. Velkendt er det, at kapitalfonde ofte
er dygtige til at strømline og udtænke skarpe strategier,
herunder eksekverer på de lagte planer, samt at konsolidere for at skabe nødvendig stordrift og lønsomhed. Men
når gevinsterne søges opnået ved at køre minoritetsaktionærer over med en damptromle, ved at forøge at presse
en alt for lav købspris igennem, baseret på utilstrækkelig
information og trusler, ser det mindre kønt ud.
MWL
NYHEDSANALYSE: HER ER POLARIS’ GULDRANDENDE PLAN FOR MOLS-LINIEN - side 4
NYHEDSANALYSE
Side 5
Politisk pres for nye realkreditundersøgelser
Dansk Folkeparti vil med valgets forstærkede politiske
mandat igen presse på for at få nedsat en hurtigtarbejdende kommission til at se på en række forhold omkring
realkreditsektoren, blandt andet de markant forhøjede
bidragssatser. Økonomisk Ugebrev har gennem det seneste år bragt en række artikler om både hele sektorens
bidragspolitik og om sektorens kapitalforhold, blandt
andet om det reelle behov for at styrke kapitalgrundlaget, om baggrunden for Nykredits særlige problemer,
om den manglende priskonkurrence, og om mulighederne for at styrke kapitalen med enten egenkapital eller ansvarlig lånekapital. Økonomisk Ugebrev har netop
påvist, at grundlaget for hele realkreditsektoren næsten
dobling af bidragssatserne siden finanskrisen bygger på
et særdeles tvivlsomt grundlag.
Det er netop disse emner, der er et politisk ønske
om at få afdækket yderligere. Ifølge erhvervsordfører
Hans Kristian Skibby (DF) kan de mange forhold, der
kræver en ekstra analyse samles under overskrifterne
udlånsmuligheder og gebyrpolitik.
”Der er særdeles mange emner inden for realkredit,
og vi politikere kommer nemt til at famle i blinde. Derfor
er der behov for at vi får en kommission til at undersøge
de mange elementer. Men det er også vigtigt, at det er
et arbejde der gennemføres hurtigt, så vi ikke ender
med en dyr kommission, der sidder i årevis,” siger Hans
Kristian Skibby.
Hans Kristian Skibby peger på, at der er to mulige
udgange på kravet om en kommissionsundersøgelse.
”Enten går regeringen ind på vores ønske, eller også
må vi tage de enkelte problemstillinger i bidder,” siger
han. Her kan det første emne meget vel blive den igangværende undersøgelse af forhold omkring belåning af
ejendomme i landdistrikterne.
Fra Erhvervs- og Vækstministeriet lyder meldingen
til Økonomisk Ugebrev, at minister Troels Lund Poulsen
ikke i øjeblikket vil melde ud om initiativer på området.
Han vil bruge den kommende periode til gennem møder med fagfolk at blive klædt på med hensyn til problemstillingerne på realkreditområdet. Det er dermed i
øjeblikket usikkert, om Venstre vil fastholde den kritiske
linje fra før valget, der blev fremført af bl.a. tidligere erhvervsordfører Kim Andersen og Preben Bang Henriksen. Alternativet er, at det faktum at regeringsmagten
nu er kommet til Venstre, betyder at også Venstre vil
foretage en kovending, som det tidligere skete med socialdemokratiske erhvervsminister Henrik Sass Larsen,
der tilsyneladende blev talt på plads af realkreditsektorens dygtige lobbister.
Også den nye ordfører på området fra Venstre, Torsten
Schack Pedersen tøver foreløbig med klare udmeldinger. ”Jeg har behov for at grave mig dybere ned i
sagen, før jeg kommer med udmeldinger. Men det er
klart, at hvis konkurrencen ikke fungerer godt nok, så
er der behov for en bedre gennemsigtighed. Foreløbig
afventer jeg en rapportering fra det udvalg, der skal se
på problemer med belåning i landdistrikterne. De skal
være færdige med arbejdet ved udgangen af august,
og bl.a. se på seks måneders reglen og krav om rådighedsbeløb,” siger Torsten Schack Pedersen.
Ligeledes er det uklart om Socialdemokraterne som
oppositionsparti vil indtage en mere kritisk holdning.
Den nye socialdemokratiske ordfører Kirsten Rosbøl vil
overfor Ugebrevet endnu ikke komme med udmeldinger. ”Jeg er ny ordfører på området, og jeg har behov
for drøftelser med forskellige parter før jeg er klar til at
komme med en udmelding,” siger hun.
På den korte bane er der en række forhold oven på
samrådet med tidligere Erhvervs- og vækstminister Henrik Sass Larsen, som faldt væk på grund af udskrivelse af
folketingsvalget. Det drejer sig om en række spørgsmål,
der dengang blev stillet til daværende minister fra bl.a.
Venstre, Dansk Folkeparti og Liberal Alliance. Herunder
en oversigt over, hvor langt de enkelte institutter er nået
med hensyn til at opfylde kommende kapitalkrav.
”Vi har ikke fået nogen af svarene, og efter valget skal
spørgsmålene stilles igen til den nye regering. Det har
jeg nu sørget for, at de bliver,” siger Joachim B. Olsen
fra Liberal Alliance. Han ser i realkreditsektoren først og
fremmest problemer med konkurrencen og gennemsigtigheden som følge af en for kompliceret lovgivning
med alt for mange krav. ”Jeg mener, at man allerede er
gået for langt i kapitalkravene til sektoren. Blandt andet
har Danmark på eget initiativ indført ekstra to procents
krav ud over det EU kræver. Det så jeg gerne rullet tilbage,” siger Joachim B. Olsen.
Han peger også på, at Finanstilsynets rigide håndtering med bl.a. den nye tilsynsdiamant er direkte skadelig. ”Jeg er overbevist om, at den reguleringsbølge vi
har set, er gået for vidt. Resultatet er, at der i de enkelte
selskaber en hær af jurister, der skal finde vej gennem
reglerne. Det skader gennemsigtigheden og dermed
konkurrencen,” siger Joachim B. Olsen.
Ejlif Thomasen
NYHEDSANALYSE: POLITISK PRES FOR NYE REALKREDITUNDERSØGELSER - side 5
NYHEDSANALYSE
Side 6
Analytikere ser højere udlånstab i Danske Bank
Den positive overraskelse omkring tabshensættelser
med et direkte plus i Danske Banks 2. kvartalsregnskab
ser ud til at blive en enlig svale, selvom tendensen med
lave tabshensættelser med stor sikkerhed vil fortsætte.
Baggrunden for, at banken i det seneste kvartal kunne
bogføre indtægter fra tabshensættelser skyldes både
fald i helt nye tabshensættelser på svage udlån, men
i høj grad også tilbageførsel af tidligere hensættelser.
Analytikerne skød således fuldstændig galt på tabshensættelserne i 2. kvartal: De havde forventet et minus
på 533 mio. kr. Men Danske Bank kunne i seneste kvartal
indtægtsføre 219 mio. kr. i resultatopgørelsen, hvilket
altså var over 700 mio. kr. bedre end forventet. Meget
tyder dog på, at der var tale om en engangsforestilling,
og at banken de kommende kvartaler kommer tilbage
i en mere normal gænge med tabshensættelser, som
belaster bundlinjeresultat negativt.
For det første var der tilbageførelser af tidligere hensættelser i kvartalet, som næppe vil kunne gentages de
kommende kvartaler, men som har engangskarakter.
Dels har der været store tilbageførelser på 153 millioner
fra nogle få store erhvervskundeudlån (i C&I), og dels
har der været tilbageførelser på grund af mere solide
panter på udlån til udlejningsejendomme og ejerboliger
især i Hovedstaden, fremgår det af bankens investorpræsentation side 8 her har stigende huspriser givet
større pantsikkerheder. Inden for erhverv blev der netto
tilbageført indtægter fra tidligere udlånstab på 194 mio.
kr. mod et udgift på 91 mio. kr. i kvartalet før. For private
faldt bankens bogførte udlånshensættelser fra 245 mio.
kr. til 130 mio. kr.
Skal der hentes flere hensættelser fra ejendomspanter vil
det kræve, at opsvinget i ejendomspriserne spreder sig til en
større del af landet. Regnskabet for Danske Bank-datterselskabet Realkredit Danmark viser, at nye tabshensættelser og
realiserede tab i første halvår faktisk samlet har været højere
end i første halvår af 2014. Netto er de bogførte tabshensættelser dog været faldende på grund af større tilbageførsler
af tidligere tabshensættelser. Andelen af RD’s udlån, som
ligger ud over de 80 procent, er det seneste halve år faldet
fra 44 mia. kr. til 35 mia. kr., viser regnskabet.
For det andet ser det ud til, at aktieanalytikerne fortsat
ser betydelige bogførte tabshensættelser resten af året.
Nye konsensus-estimater fra analytikerne, som Danske
Banks IR-afdeling netop har offentliggjort, viser, at analytikerne ser betydelige bogførte tabshensættelser i resten af
2015, nemlig omkring 800 mio. kr. Efter netto tabshensættelser på knap 300 mio. kr. i første halvår, ses altså næsten
en tredobling af tabshensættelserne i 2. halvår. Analytikerne venter bogførte tabshensættelser i 3. kvartal på
317 mio. kr. og altså ca. 500 mio. kr. i 4. kvartal. Samlet set
venter analytikerne nu bogførte tabshensættelser i Danske Bank på 1.083 mio. kr. for hele 2015, hvilket er markant
lavere end sidste års hensættelser på 2.788 mio. kr.
Tendensen til lavere tabshensættelser ses også i de
andre mellemstore banker. Eksempelvis kunne også
BankNordik i 2. kvartal bogføre en lille plusindtægt på
tabshensættelser. At den svage danske økonomi fortsat
påvirker boniteten i bankernes udlån negativt indikeres
også af, at bankernes akkumulerede tabshensættelser
generelt fortsat stiger eller der er andre svaghedstegn i
udlånsporteføljen. Eksempelvis Danske Bank har i kvartalet noteret øgede eksponeringer på default-udlån,
både før og efter hensættelser, inden for både privatudlån og SMV-erhvervsudlån (side 22 i Factbook). Også
Banknordik og Ringkøbing Landbobank har i seneste
kvartal øget de akkumulerede hensættelser.
Først når dansk økonomi viser solid fremgang kan
der forventes vedvarende og systematiske tilbageførselser af tidligere tabshensættelser som større indtægter i bankregnskaberne. Som det fremgår af Økonomisk
Ugebrevs KonjunkturBarometer for Dansk Økonomi side
20 er vi endnu ikke nået dertil.
Økonomisk Ugebrev har stillet økonomidirektør Henrik Ramlau-Hansen følgende spørgsmål:
ØU: Hvordan vurderes tabsudviklingen, hvis der ses bort
fra effekter af C&I og stigende boligpriser i Q2?
HRH: ”Generelt bærer udviklingen i vores nedskrivninger
præg af, at vi dels har arbejdet meget grundigt med at
styrke kreditkvaliteten, dels at samfundsøkonomien er
blevet styrket. Det smitter af på vores kunder, det smitter af på ejendomspriserne – og det giver os samlet set
netto tilbageførsler i andet kvartal. Der er ingen tvivl om,
at vores kunder har fået det bedre, og der er færre nye
nedskrivninger, ligesom vi er begyndt at se tilbageførsler. Hvordan niveauet vil være i de kommende kvartaler,
kan vi ikke sige noget om. Men samlet set venter vi for
året væsentligt lavere nedskrivninger på vores kerneaktiviteter sammenlignet med 2014.”
Kan den stigende eksponering mod default udlån for
privatudlån og business (s 22 i factbook) opfattes som en
konsekvens af fortsat svaghed i dansk økonomi?
”Det er rigtigt, at vores eksponering mod kunder som
har det meget svært er steget en smule, men overordnet
set ændrer det ikke ved, at vores samlede nedskrivninger
falder. Vi ser fortsat et begyndende opsving i dansk økonomi, som udvikler sig i den rigtige retning. Det er ikke
noget stærkt opsving, hvilket også understreges af, at der
fortsat er visse kunder og sektorer, som har det svært.”
MWL
NYHEDSANALYSE: ANALYTIKERE SER HØJERE UDLÅNSTAB I DANSKE BANK - side 6
NYHEDSANALYSE
Side 7
Udlandet i gigantisk storudsalg af danske aktier
Udenlandske finanshuse har den seneste måned foretaget et gigantisk storudsalg af danske aktier. Alene den
seneste uge har udenlandske investorer nettosolgt for 1,1
mia. kr. danske aktier. Og over den seneste måned har nettosalget været 3,6 mia. kr. Tallene fremgår fra opgørelser
fra informationsplatformen theonlinestrader.com, som
får sine handelsdata fra Københavns Fondsbørs. Nettosalget er på mange måder opsigtsvækkende: For det første
er det sket relativt ubemærket, dels fordi udsalget er sket
i ganske få danske storaktier med hovedvægt på Novo
Nordisk, Pandora, A.P. Møller-Mærsk og Coloplast, dels
er tyngden i nettosalget for det mest sket på plusdage,
hvor der har været mange private købere i markedet, og
dels har det udbredte brug af algoritmer begrænset nettosalgets kurspåvirkning for de enkelte aktier.
For det andet afløser den seneste måneds nettosalg flere års nettokøb fra udenlandske finanshuse. I
juni udgjorde de udenlandske finanshuses nettosalg
1.054 mio. kr., hvorved der over de seneste to måneder
er nettosolgt for næsten fem mia. kr. danske aktier. En
ny opgørelse fra Værdipapircentralen bekræfter tallene: ”Private investorer købte OMXC20 aktier for 362
mio. kr. og indenlandske virksomheder købte OMXC20
aktier for 4.612 mio. kr. Udlandet solgte i juli for 4.973
mio. kr. i OMXC20 aktier.” Så sent som i maj var billedet
helt modsat positivt, og det samme var tilfældet de tidligere måneder. Se grafikken.
For det tredje har de udenlandske finanshuse over de
seneste mange år øget deres ejerandel i danske aktier.
Ifølge Værdipapircentralens statistik ejede udenlandske
investorer ved udgangen af juli danske aktier for 1462
mia. kr. danske aktier svarende til knap 57 procent af
den samlede børsværdi på det danske aktiemarked.
Udenlandske investorer har i ét stræk siden starten af
2010 øget den samlede ejerandel på det danske aktiemarked fra knap 42 procent. En eventuel ny trend med
vedvarende udenlandske udsalg kan lægge et betydeligt udbudspres på det danske aktiemarked, ikke mindst
fordi danske pensionskasser fortsat risikospreder deres
aktieporteføljer geografisk med en begrænset andel i
danske aktier.
De udenlandske finanshuses dominans på det danske aktiemarked afspejles også af omsætningstallene
fra Værdipapircentralen, som viser, at udlandet står bag
ca. 87 procent af den samlede aktieomsætning på det
danske aktiemarked. Markedsandelen er overvældende,
og dominansen betyder også, at de udenlandske finanshuse har styrken til at styre kursdannelsen fuldstændig
i de store aktier. Tallene er ikke helt konsistente med
omsætningsdata fra Fondsbørsen, hvis statistik over
markedsandele viser, at Danske Bank og Nordea i juli
tilsammen havde en markedsandel på ca. 15 procent.
De udenlandske investorers nettoudsalg af danske
aktier svarer til en international tendens, som dog kun i
begrænset omfang har påvirket aktiemarkederne kursmæssigt. Ved større vendinger i aktiemarkederne er det
set flere gange tidligere, at de professionelle stille og roligt trækker sig ud, mens de private ubekymret fortsætter med at købe ind. Det danske C20 indeks ligger tæt på
toppen og heller ikke det amerikanske S&P 500 indeks er
faldet nævneværdigt tilbage.
Aktiemarkederne har holdt sig, selvom den amerikanske centralbank i månedsvis nu har forberedt
markedsaktørerne på en snarlig forhøjelse af de korte
renter, som typisk vil lægge et pres på aktiemarkederne.
Underliggende har det amerikanske aktiemarked således i flere måneder vist svaghedstegn, og det har også
fået de udenlandske investorer til i al ubemærkethed at
reducere beholdningen af danske aktier. Svaghedstegnene på det amerikanske aktiemarked har vist sig ved,
at stadig færre store aktier holder det generelle markedsindeks oppe. Hele 47 procent af S&P 500 aktierne
ligger aktuelt under 200 dages glidende gennemsnit.
Det retningsgivende vigtige amerikanske halvleder indeks (sox.x) har nu i fire uger ligger under 200 dages
glidende gennemsnit, for første gang i tre år. MWL
Udlandets nettokøb med danske over de seneste 10 måneder
20.000
12.000
4.000
-4.000
-12.000
-20.000
10-14' 11-14' 12-14' 01-15' 02-15' 03-15' 04-15' 05-15' 06-15' 07-15'
KIilde: VP SECURITIES A/S
Udlandets fem største nettosalg i danske aktier
Nettosalg
seneste mdr.
Coloplast B A/S
-551.298.303
A.P. Møller - Mærsk B A/S
-582.515.705
Novozymes B A/S
-630.414.009
Pandora A/S
-846.205.944
Novo Nordisk B A/S
-1.704.868.739
Carlsberg
Kilde: Theonlinetrader
3 mdr.
-1.020.679.671
-1.494.722.875
-1.589.171.106
-2.427.528.887
-876.216.004
NYHEDSANALYSE: UDLANDET I GIGANTISK STORUDSALG AF DANSKE AKTIER - side 7
NYHEDSANALYSE
Side 8
Boganmeldelse
OW Bunker: Når kapitalfond-ledelse kammer over?
Journalisten Jakob Skouboe har med bogen ”OW Bunker – Insidernes fortælling om det dramatiske kollaps”
leveret en spændende og tankevækkende beretning
om den seneste store erhvervsskandale i Danmark. Men
han kommer desværre ikke helt i mål.
Bogen, der både er letlæst og grundigt researchet, får
læseren til at sidde tilbage med to spørgsmål om henholdsvis den underliggende og den egentligt udløsende
årsag til konkursen i november 2014, kun syv måneder
efter at selskabet blev børsnoteret. Spørgsmålene er i
hvert fald kun antydningsvist besvaret.
Umiddelbart opruller bogen fint den underliggende
udvikling i OW Bunkers virksomhedskultur og ledelsesmentalitet. Virksomheden var allerede adskillige år før
kapitalfonden Altors overtagelse i 2007 og børsnoteringen i 2014 noget mere risikolysten end børsprospektet
lod ane:
Den enkelte medarbejder blev under den topstyrende
direktør Jim Pedersen bedømt – og bedømt hårdt – på
den indtjening eller mangel på samme, der blev præsteret. Desuden var den over for investorerne så anpriste
”risikostyring” i realiteten en risikoforøgende afdeling,
der spekulerede i den forventede udvikling i olieprisen
og udløste kraftige udsving i den kvartalsvise indtjening.
I 2012-13, da Altor ville gøre OW klar til salg, blev
presset på medarbejderne yderligere øget. Medarbejderne blev nu målt endnu mere, og tilkaldte McKinseykonsulenter opstillede urealistiske indtjeningsmål for
blandt andet den spekulative afdeling for risikostyring.
Det fik ubehagelige konsekvenser, hvis man ikke nåede
målene.
Samtidig med at salgsprocessen sættes i gang, åbnedes desuden Singapore-datterselskabet Dynamic
Oil Trading (DOT), der ifølge bogen skulle tage sig af
forretninger, der var lidt mindre fine i kanten, og som
begyndte at forskrække kunderne med kreditter, som
gav høje renteindtægter.
Bogen beskriver alle disse og mange andre enkelte
begivenheder, men den tøver med at sætte dem klart
ind i den store sammenhæng, der anes:
– At det var kapitalfondens, topledelsens og virksomhedskonsulenternes jagt på mere indtjening og en høj
salgspris, der drev en i forvejen stærkt performanceorienteret virksomhedskultur ud over kanten. En ny fin
bestyrelse, der skulle bære børsnoteringen igennem,
satte sig tilsyneladende ikke igennem over for topchef
og kapitalfond.
– At OW Bunker-skandalen dermed er et symptom
på den mest negative side af kapitalfondene, topleder-
grådigheden og visse virksomhedskonsulenters hårdt
gearede kapitalisme.
Eller kan man med rimelighed sige sådan? Bogen
giver ikke svaret helt klart: Man havde gerne læst klart
og tydeligt, at det er den – eller måske en helt anden –
overordnet konklusion, forfatteren er kommet til, efter
at han så grundigt har undersøgt sagen. Dermed kunne
bogen have hævet sig til at blive mere end en beskrivelse af OW Bunker-miseren, nemlig en beskrivelse af
en epoke og af en dominerende tankegang i dele af
moderne ledelse og erhvervsliv.
Ved siden af den overordnede konklusion ville man
også gerne have haft en mere præcis redegørelse for,
hvad der var, der konkret udløste den chokerende kollaps for snart et år siden. OW Bunkers afdeling for ”risikostyring” og DOT blev på et og samme tidspunkt ramt
af alvorlige problemer med store tab og mangel på likviditet, tilsyneladende på grund af olieprisudviklingen
og et problematisk kæmpeudestående hos en kunde.
Men hvad der rent faktisk og mere præcist gik galt,
får forfatteren ikke fuldkommen fat i. Sandsynligvis med
god grund, for mange af de implicerede har tilsyneladende selv stadig svært ved at forstå det. Men netop af
den grund er der brug for, at vi kommer lidt nærmere
på – med en i det mindste principiel forklaring og et
enkelt regnestykke eller to, om ikke andet placeret i en
boks eller et særligt afsnit, så de mest talforskrækkede
kunne springe det over. Forfatteren kunne måske alt i
alt have fulgt pengene noget mere.
Jeg vurderer her bogen ud fra det måske umulige
ideal. Altså ønsket om den fuldkomne og afslørende
beretning om OW Bunker-katastrofen. Forfatteren har i
praksis været hæmmet af, at mange kilder ikke har villet
tale med ham, fordi de har for meget i klemme i sagen,
af at de spekulationsmanøvrer, der førte til de store tab
var komplicerede og af en begrænset adgang til kildemateriale.
Trods disse besværligheder har Jakob Skouboe fået
en spændende og læseværdig bog ud af sit arbejde, vel
egentlig mest for dem, der søger eksempler på, hvordan en organisation reagerer på ”ledelse” af forskellig
art, og på hvordan en virksomhedskultur kan køre af
sporet. Den kommer ganske tæt på en del, men langt
fra alle, de mennesker, der var involveret i dramaet, på
de roller, de forsøgte at spille – og reelt spillede – over
for omgivelserne og hinanden, og på hvordan de reagerede i den ekstreme krisesituation.
Morten A. Sørensen
NYHEDSANALYSE: OW BUNKER: NÅR KAPITALFOND-LEDELSE KAMMER OVER? - side 8
ANNONCE
Side 9
BLIV ET BEDRE
BESTYRELSESMEDLEM
Økonomisk Ugebrev Ledelse (tidligere Nyhedsbrev for
Bestyrelser) har de seneste 12 år leveret inspiration til
toppen af dansk erhvervsliv.
Vores læsere lægger vægt på:
• at blive opdateret om nye tendenser i bestyrelsesarbejdet
• at læse om hvordan andre bestyrelser håndteret konkrete udfordringer
• at læse interviews med toneangivende bestyrelsesformænd
• at blive opdateret om internationale tendenser
• at læse vores kortlægninger/ analyser af bl.a. den nye CEO profil,
den nye CFO profil og Top 50 DirektørRating
• at læse Top 100 ratings af Investor Relations og Top 100 Rating af God selskabsledelse
Publikationen udkommer 22 gange årligt, og består af
ensides artikler med fokus på konkret inspiration, nytteværdi
og aktualitet.
T IL M E L D H E R
Læs mere og bestil på:
ww w.bestyrelsen.dk
ANNONCE - side 9
NYHEDSANALYSE
Side 10
DSV: Svært med opkøb, vi er også opkøbstarget
Høje aktiekurser og priser på virksomheder udgør nu
en alvorlig strategisk forhindring for DSV og hindrer
den store danske transportkoncern i at udnytte, hvad
den ser som en central kompetence: At opkøbe og effektivisere andre transportvirksomheder. Lånerenten
er lav og giver mulighed for billig finansiering, og DSV
demonstrerede den forgangne uge en stigende indtjeningsevne med en EBIT-margin, der i andet kvartal steg
til 6,2 fra 5,8 procent. Alligevel vil koncernen ikke betale
de priser, som i almindelighed kræves for virksomheder.
”Grundlæggende er vores holdning til opkøb præcis,
som den har været i mange år. Når vi er tilbageholdende
med store opkøb, så er det især fordi prisforventningerne på virksomheder generelt er for høje. Multiplerne
er endnu højere end lige før finanskrisen, da virksomhedshandlerne boomede. Vi har bevist, at vi kan skabe
værdi ved opkøb, og når vi har kompetencen, er det
brandærgerligt, at vi ikke får udnyttet den,” siger koncernens CFO Jens H. Lund til Økonomisk Ugebrev.
Dermed befinder DSV sig i samme dilemma som
flere andre store danske virksomheder, der arbejder i
markeder med ret lav vækst, som tidligere typisk har
ekspanderet med virksomhedskøb og som stadig offentligt tilkendegiver principiel interesse for opkøb.
Tidens høje aktiekurser og virksomhedspriser gør det
vanskeligere at opstille overbevisende forretningsplaner
for akkvisitioner. Især virksomheder, hvis eksistensberettigelse til dels har været, at de har været effektive
konsolideringsmaskiner i fragmenterede markeder, har
fået et slags eksistentielt problem.
For nogle virksomheder hjælper det heller ikke, at
investorer og kreditorer generelt er blevet mere skeptiske over for risici og dermed også over for store opkøb
”Bankerne er stadig lidt kritiske over for store virksomhedshandler. Men det giver egentlig de stærkeste
og dem med den bedste opkøbshistorik en fordel. Vi
har en historik, der gør, at det næppe vil være svært at
skaffe penge til køb af endog et stort firma. Hvis vi kan
ledsage opkøbet med en god business case, så kan vi
også få investorernes opbakning,” siger Jens H. Lund.
DSV-koncernen betegner sig selv som verdens sjettestørste speditionsvirksomhed. Med gode finansieringsmuligheder og aktuelt cirka to procent af markedet
(mod den europæiske markedsleder Kühne & Nagels
cirka fem procent) burde virksomheden have gode
muligheder for at deltage i konsolideringen af et stærkt
fragmenteret marked, hvor stordrift slår klart igennem på indtjeningen. DSV’s kompetencer bliver principielt ikke udnyttet godt nok, hvis koncernen nu kun
koncentrerer sig om få organisk vækst og stigende pengestrømme gennem effektivisering af den bestående
organisation.
DSV har i de seneste par år foretaget en række mindre opkøb, blandt andet i Danmark, men trak sig i vinter ud af et større initiativ, nemlig det eventuelle køb
af amerikanske UTi. Store transformerende opkøb som
overtagelsen af DFDS Transport og Frans Maas ligger
efterhånden langt tilbage.
”Nu omsætter vi for omkring 50 mia. kr. Alligevel
tænker vi tænker stadig, at vi er for små. Det ville betyde noget, hvis vi blev 20 eller 50 procent større. Vi
kan ganske vist skabe en organisk vækst, der er større
end markedets og en god indtjening. Men med det
marked, vi er i, så er det også klart, at hvis vi skal vokse
markant, så skal der nogle større skridt til. Så vi er ikke
helt tilfredse, vi har ikke stillet en drømmeseng op på
kontoret for at ligge og sole os,” siger Jens H. Lund.
Koncernen har også brug for at blive mere global,
dels for at kunne følge sine kunder og dels for at få
spredt risikoen noget mere: ”Vi kan stadig blive større
på road i Europa, men selvfølgelig ville det være godt,
hvis vi kunne få en eksponering, der var mindre europæisk. Vi har måske lidt mange æg i Europa. Men vi gør
da også en stor indsats for at vokse – foreløbig organisk
– uden for Europa,” siger Jens H. Lund.
I foråret og sommeren er der netop kommet mere
fart i integrationen af speditions- og transportvirksomheder på tværs af kontinenterne. Amerikanske XPO
Logistics har købt franske Norbert Dantressangle, der
driver 7700 lastbiler, mens amerikanske FedEx har købt
hollandske TNT Express, hvilket gør FedEx til nummer
tre i Europa inden for ekspres- og pakkeforsendelser
efter DHL og UPS. De amerikanske opkøb er tilsyneladende udløst af den styrkede dollar, der pludselig har
fået europæiske opkøbs-cases til at se mere fordelagtige ud, set fra USA. Men schweiziske Kühne & Nagel har
(også med en styrket valuta i ryggen) omvendt købt op
i USA i sommer med den mere beskedne overtagelse i
sommer af ReTrans med en omsætning på over 500 mio.
dollar.
For tiden er nogle store konkurrenter mere aktive
med opkøb end DSV. ”Vi har jo også kolleger, der er dobbelt så store, og de vil også være endnu større. Så man
kan godt forestille sig, at vi selv bliver købt op. Vi er et
af de få store selskaber på den danske børs, som reelt
er åbne for opkøb, fordi vi ikke er kontrollerede af en
fond eller en anden stor aktionær,” siger Jens H. Lund.
Morten A. Sørensen
NYHEDSANALYSE: DSV: SVÆRT MED OPKØB, VI ER OGSÅ OPKØBSTARGET - side 10
TEMA: TOP 100 PE-FONDES PORTEFØLJESELSKABER
TEMA
Side 11
Porteføljeselskaber øger driftsoverskud 12 procent
Samlet set øgede porteføljeselskaberne, ejet helt eller
delvist af danske kapitalfonde, sidste år bruttoresultatet med knap ti procent til 15,1 mia. kr. og driftsresultat
blev øget med 12 procent til 2,6 mia. kr. I gennemsnit
blev afkastningsgraden øget fra 8,7 procent til 8,9 procent, og forretningen af egenkapitalen blev øget fra 21
procent til 23 procent. Analysen viser videre, at der er
ganske stor forskel på, hvordan de enkelte kapitalfondes
danske porteføljeselskaber har klaret sig.
Selvom der er store metodemæssige begrænsninger
i at betragte udviklingen over kun to år, vover vi alligevel
pelsen, alene for at give et øjebliksbillede. Samlet performance vil naturligvis afhænge meget af, hvornår de
enkelte porteføljeselskaber er indkøbt, og hvilke brancher de befinder sig i. Indkøbet kan også være sket til
en relativ høj pris, på grund af høj lønsomhed allerede
ved indkøbet.
Oversigten (se tabellen) viser, at Maj Invest Equity og
LD Invest Equity i 2014 præsterede størst relativ fremgang i driftsoverskud. Maj Invest Equity ligger med den
klart største afkastningsgrad, blandt andet baseret på
stærk fremgang i porteføljeselskaberne PF Group og
Sticks ’N’ Sushi. Odin Equity vendte et stort minus til et
solidt plus på driften, fra minus 104 mio. kr. til plus 151
mio. kr. især efter solid fremgang i tre selskaber, nemlig
Transmedica A/S (fra minus 135 mio. kr. til plus 28 mio.
kr.), Hydratech Industries A/S (fra minus 24 mio. kr. til plus
13 mio. kr.) og Weiss A/S (fra minus 27 mio. kr. til nul).
Største tilbagegang i det samlede driftsresultat var
der i Capidea, IndustriUdvikling og Nordic Capital, som
alle stort set halverede driftsunderskuddet i de bagvedliggende danske porteføljeselskaber. Nordic Capital
blev hårdt ramt af et lavere driftsresultat i et af de tre
danske selskaber, nemlig Bladt Industries. Capidea har i
to ud af syv danske porteføljeselskaber klaret sig ringe,
dels i Union Engineering Holding A/S (driftsresultat fra
61 mio. kr. til 17 mio. kr.) og i Nümph Holding A/S, hvor
driftsresultatet gik fra plus 23 mio. kr. i 2013 til minus
24 mio. kr. i 2014. I en tredje gruppe af kapitalfonde har
de underliggende porteføljeselskaber samlet set vist
en solid og stabil fremgang, blandt andet i Axcel, EQT,
Erhvervsinvest, Polaris og SE Blue Equity.
I fondenes porteføljeselskaber er der over en bred
kam højeste afkastningsgrader (ud over Maj Invest
Equity, hvor nøgletallet trækkes voldsomt op af en
afkastningsgrad på 237 procent i selskabet Proløn,
blandt fondens seks danske porteføljeselskaber) i SE
Blue Equity og Erhvervsinvest. SE Blue Equity præsterer
i syv ud af ti danske porteføljeselskaber er ganske høj
afkastningsgrad, og fonden adskiller sig fra de fleste
andre med systematiske høje afkastningsgrader. Halvdelen af de undersøgte kapitalfonde ligger med en afkastningsgrad omkring 10-13 procent. Mens Catacap, LD
Invest Equity, Industriudvikling og Odin Equity adskiller sig med relativt lave afkastningsgrader på omkring
2-3 procent.
MWL
Maj Invest Equity’s porteføljeselskaber bedst
Driftsresultat
Mio. DKK
2014 2013 Ændr.
Maj Invest Equity
SE Blue Equity Management
Erhvervsinvest
120,3
94,0
159,8
58,7
66,9
122,8
61,6
27,1
37,0
Ændr.
i pct.
105%
41%
30%
Axcel
325,1
277,9
47,3
FSN CAPITAL
451,0
EQT
444,7
Capidea Kapital Fond
67,3
Nordic Capital Fund
214,2
Polaris Private Equity Fond
190,6
Executive Capital
14,9
LD Equity
236,7
Odin Equity
150,7
CataCap
34,8
Industri Udvikling
65,5
Kilde: Selskabernes regnskaber
449,5
403,1
146,9
481,6
135,4
-16,3
109,8
-104,0
47,8
116,1
1,5
41,6
-79,6
-267,4
55,2
31,2
126,9
254,7
-13,0
-50,6
AG
2014 2013
64%
23%
18%
56%
26%
15%
17%
13%
12%
0%
10%
-54%
-56%
41%
N/A
116%
N/A
-27%
-44%
13%
13%
12%
10%
10%
9%
5%
4%
3%
2%
14%
21%
16%
26%
8%
0%
2%
-6%
2%
6%
Sådan har vi gjort:
Økonomisk Ugebrevs årlige analyse af kapitalfondenes
porteføljeselskaber er baseret på indsamlede regnskabsdata for 100 danske selskaber. Regnskaberne er for 2014,
og der sammenlignes med regnskabsdata for 2013. For de
dansk-baserede kapitalfonde indgår alle danske porteføljeselskaber, undtagen for IndustriUdvikling, hvor der på
grund af mange selskaber i porteføljen er lagt en undergrænse på ca. 150 mio. kr. i omsætning. Hovedtal for alle
de undersøgte porteføljeselskaber fremgår af tabellerne
på side 14 og 15. Tabellerne omfatter også beregnede
afkastningsgrad, egenkapitalforrentning og soliditetsgrad for 2014. I opgørelsen indgår ikke nyindkøbte porteføljeselskaber, som endnu ikke har aflagt årsregnskab
i kapitalfondens ejerregi, og porteføljeselskaber som er
frasolgt indgår heller ikke i opgørelsen. I næste udgave
af Økonomisk Ugebrev, hvor temaet handler om selve
kapitalfondene, sættes der fokus på vigtige opkøb og
frasalg det seneste år.
TEMA: TOP 100 PE-FONDES PORTEFØLJESELSKABER - side 11
TEMA
Side 12
PE-fondes nye stjerner baseret på det sikre
De tre mest lukrative virksomheder i danske kapitalfondes
portefølje er købt inden for de seneste halvandet år, og de
koncentrerer sig om hjemmemarkedet og især om den
offentlige sektor. Axcel overtog Silkeborg Data, der især
leverer it-ydelser til den offentlige sektor, i foråret 2014.
Virksomheden har i 2014 præsterede en imponerende afkastningsgrad (driftsresultat i procent af balancen) på 46
procent. Og Polaris overtog Det Danske Madhus med en
afkastningsgrad på 40 i 2014, mens Conscia med en afkastningsgrad på 32, der leverer it-ydelser til både den offentlige sektor og private kunder, blev overtaget af Axcel i 2015.
Listen over de ti større selskaber i danske kapitalfondes porteføljer med den største afkastningsgrad, illustrerer dermed en klar tendens i kapitalfondenes aktuelle
opkøbspolitik: Fondene er nu ikke mindst interesserede
i at betale godt for virksomheder, der i forvejen giver et
virkeligt godt afkast og som er veletablerede på sikre markeder med betalingsdygtige stabile kunder, eksempelvis
det offentlige. Forholdsvist nyopkøbte virksomheder af
den type er de mest lukrative i danske kapitalfondes portefølje. Vellykkede turnaround-projekter, der i flere år har
haft kapitalfonde som ejere, er ikke fremtrædende på top
ti. Måske fordi de i en del tilfælde er solgt videre.
Når Silkeborg Data kan præstere et betydeligt hop
opad i afkastningsgraden, så skyldes det til dels, at Jyske
Bank i 2014, lige inden salget, trak cirka en kvart milliard
ud af virksomheden og dermed skrumpede balancen
betydeligt. Men det skyldes samtidig at driftsoverskuddet allerede i det første år under Axcels ejerskab, altså
2014 er fordoblet til 58 mio. kroner. 13 mio. kr. af forbedringen kan dog betegnes som regnskabsteknisk.
Men resten af resultatstigningen kan forklares med
højere omsætning og med, at personaleomkostningen
per medarbejder blot i 2014 er trykket ned til 541.000
kr. fra 585.000 kr. året før. I foråret 2015 har Silkeborg
Data varslet, at organisationen skal trimmes, og medarbejdertallet skal skæres omkring 10 procent. At der
er taget klassiske effektiviseringsmetoder i brug under
Axcel ses også af, at arbejdskapitalen er presset ned, ved
at leverandørgælden er øget til 17 mio. kr. fra 5 mio. kr.
Silkeborg Data er allerede på vej til at blive en af kapitalfondenes danske stjerner, men Axcel har også med
investeringen i listens nummer tre, Conscia, fået fat i en
virksomhed med tårnhøj indtjeningsevne.
Det Danske Madhus, der fra 2010 til 2014 har mere end
tredoblet omsætningen til 386 mio. kr. er en anden. Virksomheden er bemærkelsesværdig ved, at den har skaffet sig
høj vækst og en overskudsgrad på 13 procent i en servicebranche med lave adgangsbarrierer og stærk konkurrence.
Det er lykkede at opbygge et indtryk af en virksomhed, der
effektivt kan levere kvalitetsmad, produceret af danske råvarer, og det giver point hos de offentlige aftagere.
Vækstmæssig kan ingen af de andre større kapitalfond-selskaber dog hamle op med Zebra, der driver
den internationalt ekspanderende butikskæde Tiger,
og som fra 2010 til 2014 har øget omsætningen fra 520
til 2464 mio. kr. og samtidig fastholdt en EBIT-margin
på omkring 12 procent. Her ser det også ud til, at EQT
har købt sig ind i en allerede eksisterende succes og i
øvrigt ikke har rørt synderligt ved recepten.
Hvis man skulle pege på en mulig ny international succes i Pandora-klassen for danske kapitalfonde, så måtte
det blive Zebra, der sluttede 2014 med 411 butikker i 26
lande, typisk drevet på 50/50-basis med en lokal partner.
Ved udgangen af 2015 skal der være 500 butikker.
Axcel og Polaris udmærker sig, idet de begge har
to virksomheder på listen over de bedste porteføljeselskaber, som antageligt også er indkøbt dyrere end
gennemsnittet. Det skyldes dels, at de går i spidsen
med den aktuelle strategi med at satse på i forvejen
velfungerende virksomheder, og dels, at Axcel- og Polaris-fondene i det hele taget har mange investeringer
i forhold til de fleste andre danske kapitalfond-firmaer.
Morten A. Sørensen
De får noget ud af pengene
Top ti: Danske kapitalfondes porteføljeselskaber med balance over 100 mio. kr. ranket efter afkastningsgrad
Navn
Kapitalfond
Købt Afkastningsgrad (i pct.)
Balance (DKK mio.)
2014
2013
2014
2013
Silkeborg Data
Axcel IV
2014
46
8
125
357
Det Danske Madhus
Polaris Fond III
2014
40
40
125
143
Conscia
Axcel IV
2015
32
37
195
104
KK Group
LD Equity II
2010
21
10
517
570
Unifeeder
Nordic Capital VIII
2013
20
28
1092
853
Klokkerholm Karosseridele
Capidea Fond I
2011
20
19
142
150
A-Tex
Polaris Fond III
2012
20
15
206
192
Zebra (Tiger)
EQT VI
2012
18
24
1556
930
Transmedica
Odin Equity
2007
17
-57
183
227
Huscompagniet
FSN Capital III
2011
16
19
1092
960
Kilde: Selskabers årsrapporter
Aktivitet
IT-service
Catering-service
IT-service
Vindmølle-elektronik
Containerrederi
Reservedele
Tekstil-labels
Butikskæde
Vikarservice
Typehuse
TEMA
Side 13
Kapitalfonde undgår stadig mere kriseselskaber
Det er her kapitalfondene for alvor satser: Sjørring Maskinfabrik og East Metal Trade er kapitalfondenes mest
dristige investeringer de seneste år. Når de to virksomheder har nogle af de ringeste afkastningsgrader
(driftsresultat i procent af balancen) blandt alle danske
kapitalfondes porteføljeselskaber, så er det – i hvert
fald foreløbig – et udtryk for, at det er nyopkøbte kriseselskaber, og ikke at fondene har haft fiasko med dem.
Med de to investeringer har IndustriUdvikling nemlig fulgt en klassisk kapitalfond-strategi, der går ud på
at finde problemselskaber med potentiale. Den slags
investeringer er ved at være undtagelsen. De fleste
kapitalfonde foretrækker efterhånden at købe sig ind i
virksomheder, der i forvejen klarer sig godt.
”Vi har nok i højere grad end andre fonde satset på
turnaround-virksomheder, selv om vi også investerer i
virksomheder, der i forvejen er velkørende. Vi får ofte
henvendelser fra banker, advokater eller revisorer, som
skal finde en løsning for et kriseramt firma. Som kapitalfond sidder vi ofte alene ved bordet,” siger partner
Dan Højgaard Jensen fra IndustriUdvikling.
Sjørring Maskinfabrik melder allerede om klar fremgang i de første måneder af 2015. Men foreløbig har
IndustriUdvikling især bevist sine evner som turnaround-investor, som medejer af den store nordjyske
stålvirksomhed Bladt Industries fra 2001 til 2012, hvor
virksomheden blev solgt videre til Nordic Capital. I den
periode mere end tredoblede Bladt omsætningen og
løftede indtjeningen fra 2 til 166 mio. kr. før skat.
I 2014 er Bladt under det nye ejerskab dog igen rykket
ind på listen over kapitalfondenes mest problematiske
porteføljeselskaber. Trods en pæn omsætningsfremgang på otte procent, til 3,3 mia. kr., gik enkelte vindog olieprojekter galt, og det trak hele virksomhedens
resultat i minus.
Tøjvirksomheden Nümph Holding resultat blev i 2014
pludseligt og markant negativt, af regnskabsmæssige
årsager, idet selskabet nedskrev goodwill med 25 mio.
kr. som følge af afviklingen af nogle varemærker. Derimod repræsenterer Babysam, SSG og Interbuild nogle af
de mere langvarige og alvorlige problemer i de danske
kapitalfondes porteføljer.
I de fem år til og med regnskabsåret 2013/14 har butikskæden Babysam leveret et samlet negativt driftsresultat på hele 584 mio. kr., i takt med at omsætningen
er faldet fra 475 til 366 mio. kr. på grund af faldende
fødselstal og hård konkurrence fra internethandel. Ikke
nogen opløftende oplevelse for ejeren Polaris, der dog i
det seneste regnskabsår har kunnet notere et reduceret
underskud.
Servicevirksomheden SSG med en omsætning på
536 mio. kr. har i Odins ejer-periode udviklet sig temmelig problematisk fra et driftsresultat på plus 25 mio.
kr. i 2011/12, til minus 55 mio. i 2012/13 og minus 35 mio.
kr. i 2013/14. SSG har blandt andet været ramt af ”dårlig
ledelse” i det norske datterselskab og af hård konkurrence og udskiftning af ledelsen i Danmark.
Interbuild, der har LD Equity II som investor, omfatter trævirksomhederne Palsgaard, Plus og Lilleheden,
har haft negativt driftsresultat i hvert af de seneste fem
regnskabsår med et samlet facit på minus 249 mio. kr.
Selskabet blev i 2014 ramt af uventet kundefrafald og
stigende konkurrence.
Der kan alt i alt være gode grunde til, at nogle danske kapitalfonde er blevet tilbageholdende med at investere i risikable projekter og generelt foretrækker at
betale godt for veletablerede virksomheder med stabile
kunder – som for eksempel den offentlige sektor – på
stabile markeder.
Også undtagelsen fra denne meget forsigtige tendens undgår overdreven dristighed: IndustriUdvikling
ser kritisk på investeringsforslag. Mere end 120 henvendelser fra virksomheder i 2014 resulterede i seks investeringer.
Listen over de porteføljeselskaber, der giver det
dårligste afkast er varieret og består langt fra kun af
virksomheder i egentlige krisebrancher. Virksomhederne illustrerer på hver deres måde kapitalfondenes
aktuelle udfordring. I de sværere tider efter finanskrisen
er det egentlig ikke så meget pengestærke investorer
eller interessante opkøbskandidater med lovende produkter eller kompetencer, der mangler. Det er frem for
alt dygtige ledelseskræfter i de enkelte selskaber, der
er afgørende for deres succes. Og en del fonde tager
konsekvensen:
”Når der er tale om krisefirmaer, så investerer vi kun,
hvis der allerede inden investeringen, står en ledelse –
som vi kan tro på – parat, og som investerer sammen
med os,” siger Dan Højgaard Jensen fra IndustriUdvikling.
Morten A. Sørensen
Se tabel, “Bund ti: Danske kapitalfondes
porteføljeselskaber”, nederst på side 15
Side 14
Top 100 Porteføljeselskab: Del 1
Ejer Fond
Mio. DKK
BB Electronics A/S
Axcel I
Ball Aps
Axcel III
TCM Group A/S
Axcel III
Exhausto A/S
Axcel IV
Mita-Teknik A/S
Axcel IV
EG A/S
Axcel IV
Silkeborg Data A/S
Axcel IV
Conscia A/S
Axcel IV
Union Engineering Holding A/S
Capidea Kapital Fond I
Nümph Holding A/S
Klokkerholm Karosseridele A/S
Ellegaard A/S
Capidea Kapital Fond II
API Maintenance Holding ApS
Xstream A/S
Aclass A/S
BROEN-LAB
G.S.V. Materialeudlejning A/S
CataCap
Lyngsoe Systems A/S
CataCap
Handicap-Befordring A/S
CataCap
Mobylife A/S
CataCap
R. Færch Plast A/S
EQT VI
Zebra A/S (Tiger)
EQT VI
TIA Technology A/S
EQT Mid Market
Riegens
Erhvervsinvest II
Mejerigaarden A/S
Erhvervsinvest II
Epoke A/S
Erhvervsinvest II
Tresu A/S
Erhvervsinvest II
Damolin A/S
Erhvervsinvest II
Pro Design International A/S
Erhvervsinvest II
Tera Holding A/S
Erhvervsinvest III
Gertsen & Olufsen A/S
Erhvervsinvest III
LogoPaint A/S
Erhvervsinvest III
PCH Engineering A/S
Erhvervsinvest III
Lagkagehuset A/S
FSN CAPITAL III
HusCompagniet A/S
FSN CAPITAL III
Skamol A/S
FSN CAPITAL III
EET A/S
FSN CAPITAL IV
Fitness World A/S
FSN CAPITAL IV
Despec Nordic Holding A/S
Industri Udvikling II K/S
East Metal Trade A/S
Industri Udvikling IV K/S
Holmris A/S
JHL Holding A/S
Industri Udvikling A/S /
LD Equity 2 K/S
Omni Technical Solutions A/S
Sjørring Maskinfabrik A/S
Industri Udvikling III K/S
Total Wind Group A/S
Industri Udvikling III K/S
Norisol A/S
LD Equity 1 K/S
Novopan Træindustri A/S
LD Equity 1 K/S
Bang & Olufsen Medicom A/S
LD Equity 2 K/S
Bramming Plast-Industri A/S
LD Equity 2 K/S
Interbuild ApS
LD Equity 2 K/S
kk group a/s
LD Equity 2 K/S
SFK System A/S
LD Equity 2 K/S
Tytex A/S
LD Equity 2 K/S
Unwire ApS
LD Equity 2 K/S
Atchikrealtime Holding ApS
LD Equity 3 K/S
BLIP Systems A/S
LD Equity 3 K/S
JKF Industri A/S
LD Equity 3 K/S
pierre.dk Autolakering A/S
LD Equity 3 K/S
R2 Group Invest A/S
LD Equity 3 K/S
Solum A/S
LD Equity 3 K/S
SubC Partner A/S
LD Equity 3 K/S
Godt Smil Holding ApS
Maj Invest Equity 4 K/S
Muuto A/S
PF Group A/S
Bruttoresultat
2014
2013
40,4
34,5
282,5
325,0
123,1
114,4
250,3
264,2
108,0
120,7
1.282,4 1.238,8
171,9
153,3
129,6
95,9
137,6
188,3
28,8
49,8
78,2
77,2
37,7
20,0
50,3
41,8
25,7
22,9
26,0
17,2
Driftsresultat
2014
2013
2,1
-8,5
-1,0
34,4
35,2
24,7
-6,3
-12,6
25,9
43,7
149,9
128,1
57,7
29,0
61,7
38,9
17,5
60,6
-23,6
22,9
28,6
28,8
16,6
10,1
7,3
6,7
6,9
8,1
13,9
9,6
Resultat før skat
2014
2013
-3,8
-15,7
-2,6
44,0
34,1
22,0
-5,6
-15,8
27,3
43,7
75,9
75,4
57,9
30,2
61,7
39,0
16,3
56,1
22,3
20,7
25,3
23,7
16,7
10,1
6,3
5,5
8,7
12,9
13,8
9,6
Ansatte
2014
2013
515
614
373
396
289
302
292
278
218
206
1.391
1.310
207
199
64
58
246
243
45
41
100
97
39
39
55
43
90
N/A
23
17
AG
2014
1%
-0%
11%
-2%
12%
9%
46%
32%
3%
-19%
20%
35%
6%
20%
20%
SG
2014
15%
32%
41%
60%
51%
32%
29%
17%
31%
59%
54%
67%
66%
63%
26%
EKF
2014
-12%
-4%
25%
-3%
24%
15%
158%
188%
9%
30%
33%
53%
8%
40%
76%
91,6
159,8
114,4
41,2
491,7
1.529,9
74,2
55,8
115,3
100,9
83,7
77,3
50,4
51,5
30,0
115,0
113,6
113,9
30,3
443,8
1.035,8
98,0
51,5
93,8
111,6
63,6
67,4
36,2
75,0
44,7
31,0
0,5
2,5
0,8
150,3
286,5
7,9
7,2
19,1
16,4
25,4
24,4
22,3
20,1
12,5
27,8
5,9
25,1
-11,0
138,7
223,9
40,5
-9,9
-10,2
32,9
7,7
16,2
9,8
43,4
25,8
26,0
-6,5
1,6
-8,1
139,6
259,3
6,8
4,0
15,4
10,0
25,2
20,2
26,5
17,4
12,5
21,2
5,2
25,4
-13,7
137,0
187,7
38,6
-14,6
-14,5
27,0
4,5
11,9
22,5
39,8
25,0
117
150
314
114
510
3.001
56
180
146
186
237
158
64
58
28
103
163
185
106
494
1.939
57
155
141
172
231
161
60
61
27
9%
0%
2%
2%
14%
18%
6%
7%
8%
10%
9%
12%
13%
23%
40%
21%
12%
30%
-72%
54%
-6%
12%
8%
5%
58%
22%
39%
24%
36%
40%
35%
-39%
4%
33%
24%
-261%
39%
50%
149%
11%
42%
26%
62%
57%
100%
26,5
260,6
341,9
151,5
366,9
470,8
86,1
134,5
112,5
115,5
19,6
216,4
334,0
140,5
314,1
423,1
79,7
129,5
71,5
111,6
12,4
32,5
169,9
50,5
99,6
98,4
19,4
-4,0
14,5
20,2
7,2
18,4
182,0
49,8
75,8
123,4
14,3
22,4
7,2
22,8
12,3
27,8
168,0
47,2
74,1
88,4
16,9
-8,4
12,3
16,9
7,1
16,3
181,4
42,3
47,4
115,5
14,7
17,5
17,4
20,6
21
496
231
379
486
718
1.021
770
176
194
20
436
201
385
411
634
1.007
638
138
184
36%
15%
16%
14%
10%
11%
7%
-2%
7%
10%
68%
45%
54%
65%
38%
33%
26%
32%
14%
33%
51%
29%
28%
19%
20%
28%
22%
-16%
41%
25%
305,9
85,4
198,3
544,5
59,7
39,5
66,7
132,5
238,3
133,5
64,4
68,3
50,1
10,1
94,2
130,0
101,4
24,6
80,1
-0,2
71,3
149,5
306,3
97,6
199,2
472,2
44,7
28,4
57,0
133,2
161,4
143,3
68,3
56,8
69,8
9,1
99,6
111,8
87,7
23,0
66,4
-0,1
48,0
75,8
12,4
-23,6
26,7
14,0
15,2
10,7
11,4
-14,9
107,2
14,6
12,4
-0,5
-13,8
0,1
10,9
17,0
30,2
6,5
15,8
-0,2
39,0
30,9
39,0
-13,6
24,1
-38,4
0,1
7,9
7,2
-11,7
59,0
37,8
8,7
-22,6
-4,9
-0,4
16,6
14,7
21,5
4,7
9,6
-0,1
27,1
10,1
1,5
-27,9
23,4
10,8
9,3
10,2
7,3
-26,5
104,0
10,2
9,6
-1,8
-16,0
0,1
10,2
14,3
25,3
5,0
14,7
9,0
38,1
25,8
29,8
-17,5
21,3
-40,7
-8,2
7,0
3,0
-25,0
52,1
30,9
-0,4
-25,8
-8,2
-0,5
14,2
12,0
16,3
2,7
6,8
7,5
26,0
6,6
1.881
202
334
979
204
80
413
305
557
488
615
87
75
16
237
249
102
28
104
1.740
227
311
995
208
64
430
304
532
487
633
113
88
15
246
248
97
29
82
52
260
38
270
2%
-22%
9%
4%
5%
19%
7%
-5%
21%
3%
5%
-1%
-33%
1%
7%
10%
8%
9%
22%
-1%
47%
9%
41%
3%
22%
19%
55%
40%
32%
20%
26%
47%
18%
22%
19%
41%
59%
34%
41%
25%
48%
95%
55%
50%
1%
-948%
37%
15%
5%
44%
14%
-40%
78%
4%
23%
-9%
-205%
2%
12%
24%
17%
29%
43%
40%
84%
16%
Side 15
Top 100 Porteføljeselskab: Del 2
Ejer Fond
Mio. DKK
ProLøn A/S
Sticks 'N' Sushi A/S
Vega Sea A/S
Bladt Industries A/S
Nordic Capital Fund VII
Unifeeder A/S
Nordic Capital Fund VIII
Bach Composite Industry A/S Odin Equity
Weiss A/S
Odin Equity
SH Group A/S
Odin Equity
SSG A/S
Odin Equity
DBB Jack-Up Services A/S
Odin Equity
System Frugt A/S
Odin Equity
Hydratech Industries A/S
Odin Equity
Transmedica A/S
Odin Equity/Executive Capital
Scan Global Logistics A/S
Odin Equity
Qubiqa Holding A/S
Odin Equity
Allianceplus A/S
Polaris Private Equity Fond III
A-TEX A/S
Avanti Wind Systems A/S
Babysam A/S
Polaris Private Equity Fond II
Connected Wind Services A/S Polaris Private Equity Fond III
Det Danske Madhus A/S
Louis Poulsen A/S
PWT Group A/S
Polaris Private Equity Fond II
Triax A/S
Polaris Private Equity Fond IV
Signal A/S
Executive Capital
Paradis Danmark A/S
Executive Capital
SCADA International A/S
Executive Capital
FINTEK A/S
Executive Capital
Franck Geoteknik A/S
Executive Capital
Sundvikar ApS
Executive Capital
Ergolet ApS
Executive Capital
Message A/S
Executive Capital
EMT Nordic A/S
SE Blue Equity Management A/S
Roll-o-Matic A/S
Eltronic A/S
FairWind A/S
Primodan A/S
Kohsel Elektronik A/S
Dynatest International A/S
Bramidan A/S
acti-Chem A/S
Danish Crane Building A/S
Total
Bruttoresultat
2014
2013
31,9
30,5
146,8
132,4
90,2
74,3
19,8
268,5
469,6
467,6
20,1
15,9
53,3
9,9
228,1
182,9
247,0
183,6
45,6
57,2
104,7
91,4
254,6
199,5
249,4
227,5
365,3
325,7
124,6
110,0
500,4
472,0
155,8
138,1
13,2
21,7
75,3
58,3
48,4
37,6
166,2
177,0
129,9
115,1
269,3
253,4
165,6
158,2
21,5
18,6
9,5
7,8
39,5
37,2
3,3
6,3
30,8
30,2
9,8
9,8
25,7
15,3
55,0
48,3
16,5
17,6
16,3
12,8
103,5
90,4
40,8
44,2
29,8
30,8
28,2
22,7
55,7
36,9
50,0
44,8
12,8
11,5
46,1
36,9
15.125 13.788
Driftsresultat
Resultat før skat
Ansatte
2014
2013
2014
2013
2014
2013
23,8
22,1
24,2
22,6
18
18
16,9
8,7
18,7
7,9
331
308
10,0
-9,3
3,3
16,2
212
214
-8,5
243,7
-10,8
244,1
628
587
222,7
237,8
224,6
239,8
334
317
5,5
2,9
4,7
0,5
64
33
0,2
-27,4
-0,3
-28,3
129
140
38,7
40,8
37,5
36,1
297
228
-34,7
-54,6
-39,3
-64,1
538
473
8,0
8,1
2,9
28,1
54
38
17,3
23,9
20,1
21,8
158
143
13,1
-23,8
-8,8
-53,6
547
529
30,6
-128,4
23,6
-137,2
210
280
44,7
36,4
42,6
23,8
811
774
27,3
18,0
17,7
3,8
246
237
20,1
18,6
19,2
17,6
1.331
1.284
41,3
27,9
41,0
20,9
444
429
3,8
13,6
4,0
13,2
14
13
-9,2
-27,3
-9,4
-28,2
249
246
-5,6
-8,3
9,9
-11,9
193
147
49,6
57,0
49,6
57,4
283
307
18,0
17,2
12,7
20,9
N/A
N/A
30,8
14,5
0,1
-23,2
506
505
41,8
22,2
32,0
21,1
328
367
-3,8
-15,9
-5,6
-17,4
40
54
2,2
2,3
2,5
0,6
N/A
N/A
10,0
5,6
9,9
5,6
47
50
-0,8
1,5
-1,5
0,9
N/A
N/A
3,0
2,7
2,9
2,4
N/A
N/A
4,6
4,3
4,8
4,3
N/A
N/A
-11,3
-26,1
-14,4
-27,4
174
146
10,9
9,3
9,3
7,2
117
103
3,1
5,0
3,1
5,0
20
N/A
3,3
1,7
5,8
4,9
58
N/A
14,2
0,0
14,2
-1,4
161
168
13,1
14,4
12,7
13,0
127
90
4,3
9,9
4,0
9,5
47
43
19,2
15,6
19,6
15,7
250
N/A
3,8
-1,1
3,4
-1,9
107
92
8,9
9,0
7,8
6,7
84
76
8,3
6,8
8,3
6,3
10
N/A
15,8
5,7
15,1
4,5
57
58
2.570
2.296
2.238
1.942 30.250 27.606
Her tabes penge
Bund ti: Danske kapitalfondes porteføljeselskaber med balance over 100 mio.kr. ranket efter afkastningsgrad
Navn
Kapitalfond
Købt Afkastningsgrad (i pct.)
2014
2013
Sjørring Maskinfabrik
Industri Udvikling III
2014
-33
-8
Nümph Holding
Capidea Fond I
2010
-19
14
SSG
Odin Equity
2012
-15
-25
Babysam
Polaris Fond II
2008
-7
-19
Interbuild
LD Equity II
2007
-5
-3
East Metal Trade
Industri Udvikling IV
2015
-2
14
Connected Wind Services
Polaris Fond III
2012
-2
-4
Exhausto
Axcel IV
2012
-2
-4
Bladt Industries
Nordic Capital VII
2012
24
Ball
Axcel III
2007
0
15
Kilde: Selskabers årsrapporter
Balance (DKK mio.)
2014
2013
108
132
127
165
240
215
139
148
326
355
164
165
255
223
303
298
1.461
1.030
212
228
AG
2014
237%
23%
3%
-1%
20%
4%
0%
10%
-14%
1%
7%
2%
17%
8%
7%
7%
20%
7%
-7%
-2%
40%
4%
3%
14%
-11%
19%
34%
-3%
12%
20%
-17%
16%
30%
7%
21%
11%
14%
41%
4%
13%
69%
25%
SG
EKF
2014
2014
27%
891%
47%
54%
23%
4%
27%
-3%
52%
39%
6%
66%
30%
-0%
27%
35%
9% -185%
31%
1%
20%
40%
22%
-5%
46%
28%
18%
40%
21%
23%
65%
10%
30%
66%
47%
16%
52%
-13%
55%
7%
37%
108%
39%
7%
45%
0%
42%
25%
3% -596%
23%
90%
52%
65%
11%
-58%
60%
20%
36%
58%
1% -2337%
42%
32%
38%
79%
46%
28%
40%
52%
25%
43%
37%
34%
59%
71%
45%
7%
38%
29%
60%
116%
39%
60%
Aktivitet
Stålkonstruktioner
Modetøj til kvinder
Skade- og facilityservice
Butikskæde for babyudstyr
Trækonstruktioner
Stålkonstruktioner
Vedligeholdelse af vindmøller
Ventilationsanlæg
Stålkonstruktioner
Tøj og tøjbutikker
OVERBLIK
Side 16
Erhvervsmedier i ugen der gik:
Ugens stærkeste og svageste erhvervsdækning
Medieanmeldelser: Apple, væksten og erhvervspolitikken: Dagbladet Børsen har gjort diskussionen om
dansk erhvervspolitik en god tjeneste ved at påpege, at
når Apple har lagt et nyt stort datacenter i Danmark, så
har det nok så meget skattemæssige årsager. Den særligt miljøvenlige danske politik, der i første omgang blev
valgt som forklaring på, at Danmark fik investeringen,
har tilsyneladende spillet en mindre – om nogen – rolle.
Børsen har bragt en glimrende leder om ”skattehykleriet,” trækker linjerne op.
Naturligvis havde både de danske myndigheder og
Apple selv i sin tid en klar interesse i at hævde, at det
var Danmarks særligt grønne omdømme, som afgjorde
placeringen af den nye Apple-facilitet. Det styrker Apples omdømme bedre end, hvis placeringen forklares
med skatteforhold. Og over for den danske befolkning
står myndigheder og regering naturligvis også i et smukkere lys, hvis det kan hævdes, at en aktiv og særlig dansk
grøn indsats nu i den grad giver pote.
Ja, faktisk havde myndighederne en helt særlig
interesse, fordi miljøbegrundelsen kunne bruges til
at underbygge bestemte postulater om den aktuelle
danske erhvervspolitik. En af disse postulater er, at en
særlig målrettet sektorspecifik miljøvenlig politik skulle
gøre Danmark særlig attraktivt for visse udenlandske
virksomheder. Nu viser det sig så, at det snarere er de
brede rammevilkår (skatteforhold), der har trukket Apple til Danmark.
Den pointe kommer på et spændende tidspunkt,
lige efter, at den nye erhvervs- og vækstminister Troels
Lund Poulsen (V) har droppet de liberale idealer om at
fokusere på forbedring af brede rammevilkår og i stedet
erklærer, at han vil fortsætte sin forgænger Henrik Sass
Larsens (S) linje og satse på sektorspecifikke indsatsområder.
Henrik Sass Larsen linje illustreres af, at han for eksempel målrettet ville have hjulpet danske leverandører
til skibsfarten ved at understøtte etableringen af et helt
nyt stort skibsværft, der skulle ”redde 50.000 job”. En
række erhvervsorganisationer ser gerne, at arbejdet
med ”sektorspecifikke indsatsområder” skal fortsætte.
Det kan ikke overraske. Organisationerne repræsenterer typisk netop de brancher, der i forvejen står stærkt
og som derved med deres lobbykraft kan sørge for, at
det bliver deres ”egne” sektorer, der skal satses på med
skatteyderpenge.
Kravene om særstilling for særlige brancher modsvarer meget godt centraladministrationens drømme
om i højere grad at få en styrende rolle i erhvervslivet,
ved hjælp af ”sektorspecifikke indsatsområder,” så de
kan komme til at udvælge vinderbrancher og vindervirksomheder, der skal have særlig opmærksomhed. Det
er en tankegang, der har ført til store skatteyderfinansierede fejlinvesteringer i adskillige lande.
Men presset fra både embedsmænd, stærke organisationer og visse store virksomheder har ministeren
åbenbart ikke kunnet modstå, selv om han tidligere har
gjort sig til talsmand for en mere liberal tankegang, der
lægger vægt på gode overordnede rammer og ikke på
at finde ”vindere”. Efter finanskrisen har skiftende regeringer i den grad forsømt den brede SMV-underskov i
dansk erhvervsliv.
Således er det karakteristisk, at mindre og mellemstore virksomheder, som for eksempel dem, der indgår
i Det Fynske Erhvervspanel, lægger langt mere vægt på
rammevilkår frem for specifikke indsatsområder. De ønsker sig særligt færre afgifter og gebyrer, mindre regulering og lavere skatter.
Og med al respekt for de store virksomheder og
deres organisationer. Det er de små, der skal give ny
vækst og arbejdspladser i Danmark, og som også skal
have lov til at blomstre med ideer, der ikke passer ind i
”sektorspecifikke indsatsområder”.
Især Berlingske Business og Børsen har i sommer
været flinke til at befordre debatten om erhvervspolitikken. Man kunne nu ønske, at også de politikere, der
hævder at være liberale, ville sætte den debat – og de
liberale idealer – lidt højere.
Så varsles der igen opkøbsbølge: Som erhvervsjournalist har man den fordel, at hvis man ikke kan finde på
andet at lave, så kan man altid skrive en artikel om, at
erhvervslivet er på vej ind i en stor ny bølge af opkøb og
fusioner. Nu kommer for eksempel kineserne, som det
fremgik i Børsen mandag. Et tilsvarende kinesisk fremstød blev varslet i 2008, uden at det blev til så meget.
Kilderne hos virksomhedsmæglere og i investeringsbanker står til stadighed på spring for at bekræfte tesen
om, at lige om lidt sker det helt store. Det er som regel
ordentlige og ærlige mennesker. Men de har nu engang
en meget stærk interesse i at se optimistisk på udsigterne for mere M&A-aktivitet og i, nå ja, at forsøge at
tale markedet lidt op.
Ingen har interesse i at modsige tesen, så vi har et erhvervsliv, der permanent står på tærsklen af en vældig
opkøbsbølge – som imidlertid ikke rigtigt bliver til noget.
Vær rar ikke at spørge, om vi ikke også selv har skrevet den slags artikler. MOS
OVERBLIK: UGENS STÆRKESTE OG SVAGESTE ERHVERVSDÆKNING - side 16
OVERBLIK
Side 17
Myndighedsnyt
Lovforslag, bekendtgørelser og rapporter
Bølgen af konkurskarantæner fortsætter, men nogle
slipper: De ved tilsyneladende ikke, at de var registreret
som direktør: I en nyere dom fra Sø- og Handelsretten
hedder det, at ”efter de foreliggende oplysninger lægger retten til grund, at en person ved navn X har været
registreret som direktør for selskabet fra den 1. maj 2013
frem til selskabet blev taget under likvidation, og at
denne periode delvist er omfattet af den periode, som
fremgår af konkurslovens § 157, stk.1, om konkurskarantæne. Retten lægger også til grund, at SKAT for den
periode, hvor X har været registreret som direktør, har
anmeldt et krav mod boet af ikke ubetydelig størrelse,
baseret på foreløbige fastsættelser af moms, A-skat m.v.
Derimod fremgår det ikke nærmere af sagens oplysninger, hvornår de øvrige anmeldte, mindre kreditorkrav
er opstået. Retten lægger efter de foreliggende oplysninger videre til grund, at X ikke har haft dispositionsret
over selskabets bankkonto, idet denne dispositionsret
fortsat lå hos den tidligere direktør, sagsøgte 2, at X
ikke har været tilmeldt folkeregistret efter den 24. juli
2008, og at den pågældendes adresse i Erhvervsstyrelsen var angivet som … Karup J, Polen”. Retten bemærker i denne forbindelse, ”at adressen … Karup J, er den
tidligere direktør, sagsøgte 2’s adresse, og at der ikke er
fremkommet nærmere oplysninger om, hvorledes X er
blevet anmeldt som direktør for selskabet.”
Finanstilsynet: Nordea skal styrke sin compliancefunktion: I en tilsynsredegørelse hedder det, at: ”Finanstilsynet konstaterede, at compliancefunktionens analyse
af compliancerisici og rapportering til bankens bestyrelse
og direktion herom er meget begrænset og dermed ikke
lever op til reglerne herfor. Rapporteringen er således
langt mindre dækkende end i andre store banker. Ikke
mindst for en stor bank som Nordea Bank Danmark er det
centralt, at der sker en relevant analyse af compliancerisici,
og at bestyrelsen og direktionen får en dækkende rapportering, så de kan træffe de nødvendige beslutninger.
Banken fik derfor påbud om at sikre, at compliancefunktionen foretager en relevant analyse af compliancerisici, og at
bestyrelsen og direktionen får en dækkende rapportering
fra compliancefunktionen. Banken har valgt, at en række
risici ikke betragtes som compliancerisici og derfor ikke er
omfattet af compliancefunktionens opgaver. Finanstilsynet har anmodet banken om at analysere og fastsætte det
nødvendige complianceniveau på de forskellige områder
i banken og forelægge dette for Finanstilsynet. Finanstilsynet havde ikke væsentlige bemærkninger til intern
revision på de gennemgåede område.”
Finanstilsynet: Kreditstyringen i Sparekassen
Sjælland forbedret, men stadig ikke god nok: I en
tilsynsredegørelse hedder det blandt andet, at: ”Gennemgangen viste, at sparekassen havde en høj andel af
udlån med svag bonitet, både blandt sparekassens større
udlån og i den øvrige portefølje. Sparekassens større og
komplicerede udlån stiller store krav til kompetencer og
den daglige styring. Ved seneste inspektion i slutningen
af 2013 og starten af 2014 konstaterede Finanstilsynet, at
kreditstyringen havde en række mangler. Sparekassen
har efterfølgende forbedret styringen på kreditområdet,
men der er fortsat forhold, som kan løses bedre. Sparekassen fik således påbud om at styrke værdiansættelsen
af ejendomme, der lå til sikkerhed for udlån.”
Nationalbanken: Stigende indlånsoverskud i den
danske banksektor: ”Indlånsoverskuddet var i 2. kvartal 2015 det højeste i statistikkens historie. Hen over
kvartalet har indlånet i de danske banker i gennemsnit
været 168 mia. kr. større end udlånet, mens overskuddet til sammenligning var 130 mia. kr. i 2. kvartal 2014.
Indlånsoverskuddet er steget jævnt siden 2008, hvor
det var lavest og stærkt negativt. Siden har bankerne
haft relativt større indlåns- end udlånsvækst, og det
har betydet, at en lang periode med indlånsunderskud
vendte til et overskud i begyndelsen af 2013. Samlet
set er indlånet i bankerne steget med 45 mia. kr. over
det seneste år. Det skyldes i særdeleshed, at danske
husholdninger over en længere periode har øget deres
indlån i bankerne, mens udlånet er faldet. I modsat retning trækker erhvervssektoren, hvor udlånet fortsat er
større end indlånet,” skriver Nationalbanken.
MWL
TILBUD PÅ ØU NORDIC BIOTECH & PHARMA
Tegner du årsabonnement før 1. sep. 2015 får du 30 % rabat.
Abonnement omfatter 22 udgivelser fra august, hvor det
overgår til at udkomme hver 14. dag. Normalprisen for
private investorer er 2.500 kr. inkl. moms. Rabatprisen
er 1.750 kr. inkl. moms. For professionelle investorer og
virksomheder er listeprisen 15.000 kr. excl. moms for op
til fem modtagere. Fratrukket introduktionsrabat ved
tegning før 1. september er prisen 10.500 kr. excl. moms.
Tidsskriftet henvender sig både til den forsigtige investor,
som har særlig interesse i stabile medicinal og medtech virksomheder, samt mere risikovillige investorer, der er parate til
OVERBLIK: LOVFORSLAG,
BEKENDTGØRELSER OG RAPPORTER - side 17
at gå efter de helt store afkast som kan opnås inden for bioteksektoren.
OVERBLIK
Side 18
Rapportindeks
Aktuelle faglige nyhedsbreve og rapporter
Titel og link
Tema
Udgiver
Type
Udgivet
Nye regler om beskyttelse af klientmidler (ny)
Indskydergaranti
Plesner
Nyhedsbrev
Aug 2015
Seneste nyt – Finansiel regulering (ny)
Finansiel regulering
Plesner
Nyhedsbrev
Jul 2015
Europæiske ejendomsinvesteringer på vej mod ny rekord
(ny)
Ejendomsmarkedsudvikling
DTZ
Nyhedsbrev
Jul 2015
Fortsat mange attraktive ejendomsmarkeder i Europa (ny)
Ejendomsmarked
DTZ
Nyhedsbrev
Jul 2015
Ny Investor Guide fra DTZ (ny)
Ejendomme
og investering
DTZ
Nyhedsbrev
Jul 2015
Er P&I-klubber underlagt dansk ret ved direkte krav (ny)
Sø- og handelsret
Gorrissen Federspiel
Nyhedsbrev
Jul 2015
IP Update (ny)
IP-området
Nyhedsbrev
Jul 2015
Holdingselskaber – godt nyt om momsen (ny)
Skat og moms
Kromann Reumert
Nyhedsbrev
Aug 2015
Konkurrence- og Forbrugerstyrelsen godkender
grovvarefusioner (ny)
Fusion
Kromann Reumert
Nyhedsbrev
Jul 2015
Ny regering – forslag på skatteområdet (ny)
Skat og moms
Beierholm
Nyhedsbrev
Jun 2015
Er ledelsen klar til whistleblower-fløjten?
Whistleblower-ordning
Plesner
Nyhedsbrev
Jun 2015
Tilbagebetaling af ulovligt opkrævede afgifter
Afgifter
Plesner
Nyhedsbrev
Jun 2015
Internationale investorer ejer ejendomme for over
DKK 90 billioner
Ejendomme
og investering
DTZ
Nyhedsbrev
Jun 2015
"Skyskraberen" ved Nørreport nu fuldt udlejet
Ejendomsmarked
DTZ
Nyhedsbrev
Jun 2015
Den nye lejelov
Lejeloven
Nyhedsbrev
Jun 2015
Corporate Compliance: A practical guide
Compliance
Publikation
Jun 2015
EU har vedtaget en ny pakke på hvidvaskområdet
EU lovgivning
Nyhedsbrev
Jun 2015
Denne side er sponseret af:
NR
Egeskov
& Lindquist
Advokatpartnerselskab
Klik på logo og få adgang til flere ressourcer...
OVERBLIK: AKTUELLE FAGLIGE NYHEDSBREVE OG RAPPORTER - side 18
OVERBLIK
Side 19
Uddrag fra ØU Flash News!
Seneste ØU Business Guides:
Færre tvangsauktioner alene trukket af
Hovedstad og Sjælland
CRS og Bæredygtighed (68 sider)
Oversigt: her er landene med størst default
risiko
Update: DAX Future fortsat svaghed
– europæiske aktier ned
Guldpriser gør anslag til brud opad
Amerikanske biotek-aktier dykker 4 procent
USA: Atlanta FED ser BNP vækst på 1 % i Q3
Amerikansk halvleder indeks (sox.x)
fortsætter nedturen
Profil af den nye direktør (43 sider)
Selskabsskat i den nye virkelighed
– Moral eller Jura? (32 sider)
Mangfoldighed i de 100 største selskaber
Rating af CSR rapportering i 100 selskaber
Det skærpede bestyrelsesansvar (55 sider)
Medarbejdervalgt Bestyrelsesmedlem (49 s)
Ejerlederens bestyrelse (56 sider)
Selskabsledelse i finansielle sektor (66 s)
DSV starter nyt aktietilbagekøbsprogram
Oliepriser på vej mod nye årslavpunkter
>vil stimulere økonomi?
De kommende temaer i:
Tegn abonnement på ØU Nordic Biotech
& Pharma nu og få 30% rabat
Økonomisk Ugebrev Finans/ CFO:
ADP beskæftigelsesrapport viser lavere
jobskabelse i USA
Nr. 24:Top 20 Kapitalfondenes bedste Fonde
Globalt PMI: Økonomisk vækst moderat
frem i juli
Markit: PMI for amerikansk sericesektor
frem efter måneders mathed
ISM: Ekstrem stærk vækst i amerikansk
servicesektor
Nr. 25:Top 40 Ledelseskonsulenter
Nr. 26:Top 25 Kommunikationsrådgivere
Nr. 27: Top 10 Kapitalforvaltere
Nr. 28:Top 20 Rating Pantebrevsselskaber
Hedgefonde i historisk nettoshort i guld
– optræk til short covering?
Økonomisk Ugebrev Ledelse:
Q2-regnskaber: 4 af 10 brancher i Stoxx600
har fald i overskud
Nr. 14:Top 100 Investor Relations Rating
Kinas økonomiske vækst i realiteten kun 3 %
Blog: FED er bagefter kurven med
renteforhøjelser
Gross advarer: Lavrenter ikke løsningen,
men en del af problemet
Nr. 15:Top 100 Rating af Governance i Fonde
Nr. 16:Top 30 Governance i
Investeringsforeninger
Nr. 17:Top 100 Profil af det Nye
Bestyrelsesmedlem
Nr. 18:Guide: Valg af Ekstern revisor +
Revisionsudvalgets Dagsorden
OVERBLIK: UDDRAG FRA ØU FLASH NEWS! - side 19
KONJUNKTUR
Side 20
Dansk KonjunkturBarometer
Stærkt skuffende udvikling i dansk økonomi
Allerede før valgkampen til det seneste folketingsvalg,
viste dansk økonomi betydelige svaghedstegn, som beskrevet i Økonomisk Ugebrev før sommerferien. Allerede
i valgkampen i de landsdækkende medier, blev det fremført som en entydig sandhed, at opsvinget i dansk økonomi var på skinner. Nøgletallene fra de seneste måneder
bekræfter, at det begynder at se rigtig skidt ud for dansk
økonomi. Indtil videre er de ret beset kun to forhold, som
trækker i den rigtige retning: For det første pæne prisstigninger på ejerboliger, hvor Home Husprisindeks for
2. kvartal dog melder om en vis mathed. For det andet
signalerer beskæftigelsesdata fra Danmarks Statistik fortsat øget beskæftigelse, især omkring lønmodtagere, men
AKU opgørelsen viser en flad udvikling i første halvår. Da
beskæftigelsen er en lagging indikator, behøver det ikke
at sige meget om den aktuelle udvikling i økonomien.
Vi lægger vægt på to vigtige drivkræfter i dansk økonomi, nemlig dels udviklingen i privatforbruget, og dels
udviklingen i serviceindustrien, som de seneste år har
været den alt overvejende trækkraft i erhvervslivet. Begge
komponenter ser nu ud til at tage til i styrke. De seneste 3-4
måneders data for detailsalget fra Danmarks Statistik, bakket op af Dankortomsætningen (excl. betalingsoverførsler) viser, at danskerne nu for alvor begynder at holde på
pengene. Indtil starten af sommerferien tyder meget på,
at privatforbruget har ligget nogenlunde stabilt. Men de
seneste data for Dankortforbruget, som normalt er en god
indikator for privatforbruget (excl. bilsalg) viser nu direkte
faldende forbrug. Seneste Dankort data viser uændrede
data i forhold til samme måned side år, når man renser for
rene betalingsoverførsler. Korrigeres også for Dankortets
øgede markedsandel af danskerne betalinger ved indkøb,
ses nu faldende privatforbrug på 2-3 procent i juni.
DS konjunkturbarometer for serviceindustri
viser i den samlede månedsopdatering stort set sammen overordnede score som de foregående måneder i
2015. Men tallene viser underliggende en stor ændring
i mønsteret. ”Af indikatorens tre komponenter er det vurderingerne af den faktiske omsætning med nettotallet
5 og den faktiske forretningssituation med nettotallet
nul, der trækker indikatoren ned, mens forventningerne
til omsætningen med nettotallet 12 holder indikatoren
oppe,” skriver Danmarks Statistik. Med andre ord er den
faktiske omsætning på det seneste faldet markant, og
den samlede indikator holdes alene oppe af (optimistiske?) forventninger til fremtidig afsætning.
DS Konjunkturbarometer for industri ligger for
seneste måned nogenlunde uændret underdrejet. Til
gengæld sås der nu også tvivl om styrken i de seneste
stigning i huspriserne: ”Prisniveauet i 2. kvartal i år var
dermed 5,1 % højere sammenlignet med 2. kvartal sidste år. Den pæne kvartalsstigningstakt skyldes dog primært teknik, idet huspriserne tog et kraftigt nøk opad i
marts måned, hvorefter huspriserne er forblevet på det
nye højere niveau i løbet af 2. kvartal. Således var huspriserne faktisk 1,1 % lavere ved udgangen af 2. kvartal
end ved udgangen af 1. kvartal, når man betragter de
rene månedstal. Der er altså sket et niveauskift i priserne
i marts, men den kraftige prisvækst er altså ikke fortsat
igennem 2. kvartal, snarere tværtimod,” skriver Home i
den seneste husprisstatistik.
MWL
½ Dansk KonjunkturBarometer: De vigtigste konjunkturindikatorer
Senest Forrige Data for Score Ændring
OECDs Ledende indikator for Danmark
100,3
100,3
maj
0
-1
Esti.privatforbr. 2mdr. (korr. %-vækst)
-2
-1
juni
-2
-1
DS Konjunkturbarometer Byggeri
-13
-14
juli
-2
0
DS Konjunkturbarometer Industri
-11
-8
juli
-1
0
Udvikl. I lønmodtagere (virksomh.)(Ændr. 1000) 4
4
maj
1
0
DS Konjunkturbarometer service
6
7
juli
1
0
Annonceoms., alle medier(kv. 15/14)(% ændr.) 0
-5 1. kvartal
0
0
Boligpriser (% -ænd. Seneste 12 mdr)
5,1
4,4
juni
2
0
Ledige kontorer i Hovedstaden (mio. kvm)
1,15
1,06 1. kvartal
-1
0
Udvikling i selskabers banklån (mia. kr.)
344
345
juni
0
-1
Samlet konjunkturbarometer
-0,2
-0,3
Note: Forrige data er seneste offentliggørelse eller for 2 uger siden for markedsdata.
Kilde: Økonomisk Ugebrev Research og AktieUgebrevet
Udvikling i Dansk KonjunkturBarometer
Score for samlet konjunkturbarometer
0,2
0,1
0,0
0
0,2
0,1
0
-0,2
0
-0,2
-0,2
-0,4
-0,6
-0,6
-0,8
-1,0
-1,2
-0,8
-1,1
Dec.
Jan.
Jan.
Feb.
Feb.
Mar. Mar.
Apr.
Apr.
Jun.
Jun. Aug.
Kilde: Økonomisk Ugebrev
Link
oecd.org
nets.eu
dst.dk
dst.dk
dst.dk
dst.dk
kreativitetogkommunikation.dk
home.dk
de.dk
nationalbanken.dk
Forklaring
OECD leading indicator
PBS Dankortomsætning
Danmarks Statistik - økonomisk indikator
DS, Antal Lønmodtagere
K&K Mediaindeks over dagblade
Ejerbolgpriser fra Home/DS
Oline Lokalebørs-stat. for hovedstadsomr.
Nationalbankens Balancestatistik
KONJUNKTUR: STÆRKT SKUFFENDE UDVIKLING I DANSK ØKONOMI - side 20
MARKEDSOVERVÅGNING
Side 21
Kort rente
Engelsk renteforhøjelse på trapperne
Bank of England hæver renten første gang i løbet af
fjerde kvartal eller kort inde i det nye år. Det er forventningerne i en række finanshuse oven på ugens rentemøde. Helt i overensstemmelse med forventningerne
kom der ikke nogen renteforhøjelse denne gang. Men
det har overrasket markedet, at kun ét komitémedlem
stemte for en renteforhøjelse, mens otte stemte imod.
Den generelle forventning var, at afstemningen havde
heddet 7-2. Det gør ingen forskel på resultatet, men viser en smule mere dueagtig stemning end ventet. Trods
dette, så fastholder Danske Bank i deres forventninger,
at den første engelske renteforhøjelse kommer inden
udgangen af året. Den officielle engelske centralbankrente har nu siden marts 2009 ligget på 0,5 procent.
Det, der ifølge Danske Bank taler for en renteforhøjelse før årsskiftet er, at både lønudvikling og BNP-vækst
er opjusteret i den seneste prognose fra BoE. Lønudviklingen i den private sektor, nu med over tre procent på
det højeste niveau siden finanskrisen, væltede det hele.
Men derimod har det stadig lange udsigter til at få inflationen op på de to procent, der er målsætningen. Faktisk
blev inflationsforventningen på kort sigt nedjusteret, og
nu er den officielle forventning, at vi først kommer op
på en inflation på to procent i England i tredje kvartal
2017 – altså om to år. Det er til trods for, at BNP-væksten
aktuelt ligger omkring 2,5 procent og forventes at holde
dette niveau de kommende år. En del af forklaringen på
den lave inflation er den markante styrkelse af GBP det
seneste år. I forhold til EUR er der tale om en styrkelse på
13 procent til omkring 10,60 GBP/DKK. Dermed trækker
det nedad i inflationen på importsiden. Med normale
sammenhænge vil en renteforhøjelse betyde en stærkere valuta, og det vil betyde en yderligere modvirkning
af inflationsmålsætningen. Det taler dermed for en lidt
senere renteforhøjelse. Derimod er arbejdsløsheden nu
faldet til det niveau centralbanken betragter som ligevægt på mellemlangt sigte.
Også Nordea forventer den første renteforhøjelse
i slutningen af i år, men peger i en ny vurdering på, at
der er en stigende sandsynlighed for at renteforhøjelsen
først kommer i begyndelsen af det nye år. Handelsbanken venter ikke nogen engelsk renteforhøjelse før efter
årsskiftet.
Ejlif Thomasen
Korte renter og forventninger
0,5
Enmåneds forwardrente
0,3
0,1
-0,1
-0,3
CIBOR
-0,5
1. mdr.
2. mdr.
3. mdr.
4. mdr.
5. mdr.
6. mdr.
Note: CIBOR er den faktiske rente, mens forwardrenterne er de indbyggede
markedsforventninger til enmånedsrenten.
FRA-satser
Rentesats i procent
Start
3 mdr. frem
6 mdr. frem
jun. 15
-0,02/01
0,16/18
sep. 15
0,02/07
0,20/22
dec. 15
0,07/12
0,24/26
mar. 15
0,13/18
0,30/32
Note: Ud for jun. 15 3 mdr. står -0,02/01. Det betyder, at man i dag kan aftale at
placere indskud svarende til en tre-måneders CIBOR på -0,0 pct. fra jun. 15 til
sep. 15. Tilsvarende kan man i dag aftale at låne svarende til en tre-måneders
CIBOR på -001 pct. fra jun. 15 til sep. 15.
Forecast på den korte rente
Reporente
0,5
Løbetid 1 måned
Løbetid 3 måned
Løbetid 6 måneder
0,3
0,1
-0,1
-0,3
-0,5
0,05
(0,00)
26-jun
0,09
(0,00)
14 dage
0,09
(0,00)
1 md.
0,11
(0,00)
3 mdr.
-0,31
-(0,01)
26-jun
-0,26
(0,00)
14 dage
-0,25
(0,01)
1 md.
-0,20
(0,05)
3 mdr.
-0,20
(0,00)
26-jun
-0,18
(0,00)
14 dage
-0,18
(0,00)
1 md.
-0,15
(0,00)
3 mdr.
0,02
(0,00)
26-jun
0,03
(0,00)
14 dage
0,03
(0,00)
1 md.
0,04
(0,00)
3 mdr.
Forklaring: Forventninger til Nationalbankens repo-rente og til renten på interbank pengemarkedet. Rentesatsen er gennemsnittet for udlån uden sikkerhed og parentesen angiver
ændringen fra sidste nummer. Den grå bar angiver højeste og laveste skøn.
Panelet består af: Alm. Brand Markets, Danske Markets, Handelsbanken Markets, Nordea Markets, Nykredit Markets og Sydbank
MARKEDSOVERVÅGNING: ENGELSK RENTEFORHØJELSE PÅ TRAPPERNE - side 21
MARKEDSOVERVÅGNING
Side 22
Lang rente
Lang rente: Kun små stigninger i vente
Efter at der nu er faldet ro over Grækenlands gældssituation – i hvert fald for en periode – så er det igen
makroforhold, der er med til at udstikke renteudviklingen. Jyske Bank forventer i en ny renteprognose kun beskedne stigninger i de lange renter, i niveauet en kvart
procent over et kommende år. I prognosen forventes,
at rentespændet mellem Danmark og Tyskland forbliver
omkring 20 basispoint, og at den tiårige statsrente om
et år vil være 1,20 procent. Det er ikke meget højere end
den kortvarigt nåede op på ved forsommerens pludselige rentestigning til 1,13 procent. Jyske Bank argumenterer i analysen, at i takt med at vi bevæger os væk fra
krisen vil renterne stige, fordi det aktuelle niveau stadig er meget lavt. ECB’s fortsatte opkøb vil sikkert være
med til at holde rentestigningen på et behersket niveau.
Renterne vil efter Jyske Banks vurdering kunne stige
hurtigere, hvis væksten og inflationen i Europa og USA
overrasker positivt. Omvendt vil en overraskende lav
vækst trække den anden vej, og det gælder også en
eventuel genopblussen af den græske krise. Vender
man blikket mod realkreditmarkedet betyder det, ifølge
renteprognosen, at der ikke er udsigt til mere konverteringsaktivitet nedad. Omfanget af omlægninger nåede
i foråret op over 100 mia. kr. Jyske Bank forventer, at
danskerne fra årsskiftet skal vænne sig til nye 30-årige
lån med en kuponrente på 3,5 procent – mod for tiden
en kuponrente på 3,0 procent.
Teknisk analyse på statsrenter
Renten har været svagt stigende i begyndelsen af
august. Men stigningen tager udgangspunkt i det laveste renteniveau siden begyndelsen af juni, så den
kan ikke udlægges som indledningen på en betydelig
rentestigning. De seneste forsøg på rentestigninger er
foreløbig blevet standset ved 1,135 procent adskillige
gange hen over sommeren. Vi bemærker, at bunden
i de mellemliggende rentefald ligger lavere og lavere.
Det lægger op til yderligere rentefald.
Ejlif Thomasen
Danske stat 3% 2021 - lang sigt
Danske stat 3% 2021 - kort sigt
Kilde: BCVIEW
Kilde: BCVIEW
Forecast på den lange rente
2-årig statsobligation
1,5
1,0
0,5
0,0
-0,5
-1,0
-0,28
(0,04)
26-jun
-0,41
-(0,01)
14 dage
-0,38
-(0,02)
3 mdr.
-0,31
-(0,02)
12 mdr.
0,14
(0,02)
26-jun
0,08
(0,01)
14 dage
0,03
(0,00)
3 mdr.
0,13
(0,00)
12 mdr.
1,08
(0,12)
26-jun
0,97
(0,07)
14 dage
0,89
-(0,01)
3 mdr.
1,06
-(0,01)
12 mdr.
Forklaring: Obligationerne er henholdsvis 2,5 pct. 2016, 4 pct. 2019 og 1,75 pct. 2025. Rentesatsen er gennemsnittet for udlån uden sikkerhed, og parentesen angiver ændringen fra
sidste nummer. Den grå bar angiver højeste og laveste skøn.
Panelet består af: Alm. Brand Markets, Danske Markets, Handelsbanken Markets, Nordea Markets, Nykredit Markets og Sydbank
MARKEDSOVERVÅGNING: LANG RENTE: KUN SMÅ STIGNINGER I VENTE - side 22
MARKEDSOVERVÅGNING
Side 23
Valuta
Skuffende inflation presser fortsat SEK
SEK nåede fredag under 0,78 SEK/DKK og dermed ned
på det svageste niveau i et halvt år. Et fald til 0,77 SEK/
DKK vil bringe kursen ned på det laveste niveau i mere
end fem år. Bevægelsen er alene drevet af en skuffende
svensk inflation. Som følge af dette ses en vis sandsynlighed for at Riksbanken sænker renten yderligere. Det
er til trods for, at det egentlig går ganske pænt med flere
andre økonomisk nøgletal for svensk økonomi. Jyske
Bank påpeger i en analyse på, at opsvinget i Sverige
kører ganske godt med stigende vækst – i niveauet tre
procent – med stigende eksport, stigende boligpriser,
privatforbrug og industriproduktion. Det betyder, at Jyske Bank på et års sigt ser SEK styrket til 0,815 SEK/DKK.
Men på den korte bane halter det voldsomt med at
få inflationen op på de mindst to procent. Nordea vurderer, at Riksbankens egne nye nedjusterede forventninger stadig er for høje. Resultatet kan ifølge Nordea
blive, at Riksbanken igen til september sænker renten
yderligere med ti basispoint til -0,45 procent. Ifølge NorEUR/USD - kort sigt
Kilde: BCVIEW
deas analyse er det ikke sikkert, at det vil være nok.
”Yderligere rentenedsættelser under dette niveau
bliver stadig mere sandsynlige, selvom de ikke indgår i
vores basisscenarie,” skriver Nordea i analysen. Herudover peger Nordea på, at Riksbanken måske bliver nødt
til at forøge sit opkøbsprogram ud over det, der allerede
er annonceret. Noget af det, der er med til at presse inflationen ned er fortsat lave oliepriser. Hertil kommer
på energiområdet, at elprisen nu på Nordpol-børsen i
juli i gennemsnit var rekordlav med 0,085 SEK pr. Kwh.
Det er i dansk regning under syv øre pr. Kwh.
EUR/USD afventer fortsat brud nedad
På kort sigt ligger forholdet mellem EUR og USD midt
i intervallet 1,055-1,144 EUR/USD, hvor det med undtagelse af årets første tre uger har ligget i hele 2015. På
lang sigt er EUR/USD faldende, og den sidelæns bevægelse er højst sandsynligt blot en pause inden næste
fald. Ejlif Thomasen
EUR/USD - lang sigt
Kilde: BCVIEW
Forecast på de vigtigste valutaer
Kurs nu
07-08-2015
EUR
7,46
GBP
!
10,59
SEK
!!
0,78
NOK
!
0,83
CHF
!
6,95
PLN
!
1,78
USD
!!
6,85
JPY
(X100)
EUR/USD
!!
5,49
!!
1,09
Forventninger til valutakurser om:
1 måned
3 måneder
6 måneder
7,46
7,45
7,45
(7,44-7,46)
(7,44-7,46)
(7,45-7,46)
10,57
10,58
10,60
(10,51-10,6)
(10,36-10,65)
(10,21-10,8)
0,79
0,80
0,80
(0,77-0,8)
(0,77-0,81)
(0,78-0,82)
0,83
0,84
0,85
(0,82-0,85)
(0,83-0,86)
(0,82-0,88)
7,01
7,05
7,02
(6,9-7,17)
(6,9-7,17)
(6,91-7,1)
1,79
1,80
1,79
(1,77-1,8)
(1,75-1,82)
(1,77-1,82)
6,84
6,96
7,09
(6,78-6,94)
(6,77-7,17)
(6,82-7,45)
5,48
5,53
5,62
(5,4-5,56)
(5,3-5,73)
(5,46-5,91)
1,09
1,07
1,05
(1,08-1,1)
(1,04-1,1)
(1-1,09)
Pris inkl. 6 mdr.
Inkl. termin
7,45
10,55
0,78
Note:
Udråbstegnene angiver graden af
usikkerhed. !!! udtrykker største
usikkerhed. Øverste kurs ved hver
valuta er gennemsnittet af panelets
forventninger. Tallene i parentes
angiver laveste og højeste forecast.
Terminstillægget i sidste kolonne er
gennemsnit for køb og salg.
0,82
6,96
1,78
6,82
Panelet består af:
Alm. Brand Markets,
Danske Markets,
Handelsbanken Markets,
Nordea Markets,
Nykredit Markets,
Saxo Bank og Sydbank
0,05
1,09
MARKEDSOVERVÅGNING: SKUFFENDE INFLATION PRESSER FORTSAT SEK - side 23
FINANSKALENDER & BOLIGRENTER
Side 24
Finanskalender: Vigtige begivenheder på finansmarkedet 10. aug.- 16. aug.
Land
Begivenhed
Forventning Dato
(seneste)
for offentligg.
Eurozonen Investortillid
20,0
10. august
(18,5)
Japan
Pengemængde, M3
3,2 pct.
11. august
(3,1 pct.)
Tyskland
ZEW indeks
31,0
11. august
(29,7)
USA
NFIB Indeks
95,3
11. august
(94,1)
USA
Enhedslønomkostninger
-0,2 pct.
11. august
(6,7 pct.)
Kina
Detailsalg
10,6 pct.
12. august
(10,6 pct.)
Kina
Industriproduktion
6,6 pct.
12. august
(6,8 pct.)
Eurozonen Industriproduktion
1,7 pct.
12. august
(1,6 pct.)
Japan
BoJ minutes
12. august
UK
Arbejdsløshed
5,6 pct.
12. august
(5,6 pct.)
Sverige
Forbrugerpriser
13. august
(-0,4 pct.)
UK
RICS husprisindeks
42 pct.
13. august
(40 pct.)
Japan
Maskinordrer
17,6 pct.
13. august
(19,3 pct.)
USA
Førstegangsansøgere til
13. august
arbejdsløshedsunderstøttelse
(270.000)
USA
Detailsalg
0,5 pct.
13. august
(-0,3 pct.)
Eurozonen ECB minutes
13. august
Tyskland
BNP, 2. kvartal
1,5 pct.
14. august
(1,0 pct.)
USA
Producentpriser
-0,9 pct.
14. august
(-0,7 pct.)
USA
Industriproduktion
0,3 pct.
14. august
(0,3 pct.)
USA
Forbrugertillid, Uni. of Michigan
93,5
14. august
(93,1)
Kilde: Alm. Brand
Note: Alle ændringer i procent er, medmindre andet er angivet, på årsbasis samt
sæsonkorrigerede.
ØKONOMISK UGEBREV UDGIVES AF:
Økonomisk Ugebrev A/S
Pilestræde 34, 4. sal, 1147 København K
CVR-nr: 31760623
Redaktionens tlf. 70 23 40 10
Hjemmeside: www.ugebrev.dk
E-mail: [email protected]
ABONNEMENT: Helår 5.995 kr. Halvår 3.600 kr. eks. moms
[email protected], 70 23 40 10
30-årig realkreditobligation
3,5
3,2
2,9
2,6
2,3
2,0
2,95
-(0,02)
26-jun
2,88
(1,98)
14 dage
2,93
(2,03)
3 mdr.
3,04
(1,97)
12 mdr.
Forklaring: Obligationerne er henholdsvis 1 pct. okt. 2015 og 2,5 pct. RD 2047.
Rentesatsen er gennemsnittet for udlån uden sikkerhed og parentesen angiver
Panelet består af: Alm. Brand Markets, Danske Markets, Handelsbanken Markets,
Nordea Markets, Nykredit Markets og Sydbank.
Etårig flexlån
1,0
0,6
0,2
-0,2
-0,6
-1,0
-0,52
(0,00)
26-jun
-0,32
-(0,04)
14 dage
-0,17
-(0,04)
3 mdr.
-0,06
(0,02)
12 mdr.
Forklaring: Obligationerne er henholdsvis 1 pct. okt. 2015 og 2,5 pct. RD 2047.
Rentesatsen er gennemsnittet for udlån uden sikkerhed og parentesen angiver
Panelet består af: Alm. Brand Markets, Danske Markets, Handelsbanken Markets,
Nordea Markets, Nykredit Markets og Sydbank.
REDAKTION: Ejlif Thomasen, Peder Bjerge, Carsten Vitoft, Morten
Sørensen, Sten Thorup Kristensen, Lars Abild, Joachim Kattrup
REDIGERING OG LAYOUT: Rung Creative
GRAFIK OG RESEARCH: Benjamin Kjærgaard Hansen,
Maria Nørgaard Langer, Henrik Skovgaard Lauritsen, Klaus Hasselgren Strange, Bente Lind
DESIGN: Jakob Bekker-Hansen.300dpi.dk
ISSN 1903-8666
ANNONCERING: NICHEHUSET, 35 35 10 10
BOGHOLDERI: Jørgen Olsen, [email protected]
ANSVH. CHEFREDAKTØR: Morten W. Langer
ADM. DIREKTØR: Per Pedersen
KOPIERING ELLER VIDERESENDELSE IKKE TILLADT
FINANSKALENDER & BOLIGRENTER - side 24

Nyt bud på Mols-Linien fra Polaris stadig for lavt

Transcription

Similar documents

Color Print solgt til Stibo A/S

Kompetenceanalyse – Skema til medarbejderinterview

Den franske tavle”

Dansk Selskab for Søvnmedicin

Hent MMS registreringsskema

Hver tredje ejerbolig er fortsat overbelånt

Introkursus for nyansatte i Folkekirken tirsdag den 11

Sai - Peel.dk