גוש היורו החבוט נמצא בעמדת זינוק

‫‪15‬‬
‫| יום‪ ‬ראשון כ"ג בניסן תשע"ה ‪12.4.2015‬‬
‫שו ק ההון‬
‫‪www.themarker.com‬‬
‫שווקים בעולם‬
‫מפעלים של ‪ Anheuser Busch InBev‬בצ'כיה (מימין) ושל ‪ Airbus‬בגרמניה‪ .‬היצואניות הגדולות ביבשת נהנות מהיורו החלש צילום‪ :‬בלומברג‬
‫גוש היורו החבוט נמצא בעמדת זינוק‬
‫ההרחבה המוניטרית וחולשת המטבע בגוש היורו כבר משפיעות לחיוב על היבשת‪ :‬הביקושים ליצוא ממדינות הגוש גדלים‪ ,‬הרווחיות של‬
‫החברות המקומיות משתפרת — ואפילו שיעור האבטלה בירידה ‪ ‬על הרקע הזה נראה שהבורסות של אירופה עומדות בפני תקופה של עליות‬
‫בורסות אירופה‬
‫ארז ברית ויוליה ויימן‬
‫>>‬
‫–ב–‪ 9‬במארס החל ה�ב‬
‫נק המרכזי של אירופה‬
‫לרכוש אג"ח במסגרת תוכנית‬
‫ההרחבה המוניטרית‪ ,‬שאמורה‬
‫להילחם בדפלציה ולהחיות את‬
‫הכלכלה של גוש היורו‪ .‬לכל ברור‬
‫שהתוכנית אינה יכולה לפתור‬
‫את הבעיות המבניות הקשות‬
‫בגוש המוניטרי‪ ,‬אך יש דברים‬
‫שהיא מסוגלת וצפויה לעשות‪.‬‬
‫"הדפסת הכסף" מחלישה את‬
‫המטבע המודפס‪ ,‬ובכך תומכת‬
‫בתחרותיות היצוא‪ ,‬בעוד רכישות‬
‫האג"ח מורידות את התשואות‬
‫(שבאירופה כבר נמוכות עד שלי־‬
‫ליות) — ובכך דוחפת את המשקי־‬
‫עים לרדוף אחר תשואה בנכסים‬
‫מסוכנים יותר‪ ,‬כולל בשוקי המ־‬
‫ניות‪ .‬כפי שראינו במדינות שניהלו‬
‫תוכניות מוניטריות לפני גוש‬
‫היורו‪ ,‬הן אכן הצליחו להזניק את‬
‫שוקי המניות‪ .‬השאלה היא אם זוהי‬
‫נקודת המפנה שתשנה את התמונה‬
‫גם בשווקים האירופיים‪.‬‬
‫התוכנית המוניטרית למעשה‬
‫החלה להשפיע עוד לפני שהבנק‬
‫המרכזי פתח ביישומה בפועל‪ .‬מאז‬
‫ההכרזה על התוכנית‪ ,‬היורו הולך‬
‫ונחלש‪ ,‬וכעת הוא נמצא בשפל של‬
‫‪ 12‬שנה מול הדולר האמריקאי‪ .‬אם‬
‫לפני כמה חודשים מרבית האנלי־‬
‫סטים לא האמינו שהיורו יגיע לש־‬
‫וויון עם הדולר‪ ,‬כיום חלק מהם כבר‬
‫מדברים על ירידה אל מעבר לכך‪.‬‬
‫לדוגמה‪ ,‬בגולדמן סאקס מעריכים‬
‫כי היורו יגיע לשוויון עם הדולר‬
‫בעוד כשישה חודשים‪ ,‬ובסוף ‪2017‬‬
‫הוא ייפול לרמה של ‪ 80‬סנט ליורו‪.‬‬
‫בינתיים‪ ,‬ההיחלשות הניכרת‬
‫של היורו תורגמה לעלייה מש־‬
‫מעותית בביקושים הגלובליים‬
‫לייצוא מגוש היורו‪ ,‬וכן לרווחיות‬
‫גבוהה יותר של החברות האירו־‬
‫פיות‪ ,‬שבהמרה למטבע האירופי‬
‫מקבלים כעת יותר כסף‪ .‬גוש היורו‬
‫נתמך באופן משמעותי ביותר בי־‬
‫צוא‪ ,‬שכן חלקו הוא ‪ 45%‬מהתמ"ג‬
‫שלו‪ ,‬לעומת כ–‪ 12%‬בארה"ב‪.‬‬
‫התוכנית המוניטרית גם מורידה‬
‫את עלויות המימון עבור החברות‬
‫האירופאיות‪ ,‬מה שכמובן משפיע‬
‫באורח חיובי על השורה התחתונה‪.‬‬
‫אם נוסיף לכך עלויות נמוכות של‬
‫פי שניים של אנרגיה‪ ,‬נקבל שורת‬
‫רווחים חיובית מאוד‪.‬‬
‫הרווחים של החברות האירו־‬
‫פיות החלו להשתפר כבר ברבעון‬
‫הרביעי של ‪ ,2014‬ולגבי הרבעון‬
‫הראשון של ‪ 2015‬התחזית היא‬
‫לגידול של ‪ 9.5%‬ברווחים של‬
‫החברות במדד הבלו־צ'יפ ‪Euro‬‬
‫‪ STOXX 500‬ושל ‪ 5%‬בחברות ב�מ‬
‫דד הכללי ‪.Euro STOXX 600‬‬
‫זאת לעומת ההערכות לגידול של‬
‫‪ 1.5%%‬ברווחים באותה התקופה ב�ח‬
‫ברות של ‪.S&P 500‬‬
‫רבים צופים שגם ברבעון‬
‫הנוכחי ירשמו החברות רווחים‬
‫טובים מהתחזית הרשמית‪ ,‬מה‬
‫שעשוי עוד לתמוך בראלי‪ .‬בי־‬
‫נתיים‪ ,‬מדד ‪Euro Stoxx 600‬‬
‫רשם עלייה של ‪ 16.9%‬מתחילת‬
‫השנה‪ .‬זהו אמנם ראלי מרשים‪ .‬אך‬
‫כשהוא מתורגם למונחי דולרים‬
‫מדובר בעלייה של ‪ 3.60%‬בלבד‪,‬‬
‫שכן היורו איבד ‪ 10.2%‬מתחילת‬
‫השנה‪ .‬כמובן שהיחלשות היורו‪,‬‬
‫שנפל ב–‪ 24%‬משיאו מול הדולר‬
‫בשנה שחלפה‪ ,‬משפיעה על דרך‬
‫ההשקעה באירופה‪ .‬כמו ביפן‪,‬‬
‫המשקיעים הזרים נוהרים למכ־‬
‫שירי השקעה מגודרים‪.‬‬
‫החברות האירופיות‪ ,‬שנהנות‬
‫יותר מאחרות מהיחלשות היורו‪,‬‬
‫הן בדרך כלל חברות שסוחרות‬
‫בכל חלקי הגלובוס‪ ,‬ומפיקות‬
‫החברות האירופיות מתאוששות‬
‫הגידול הצפוי ברווחי החברות הנכללות במדדים השונים‬
‫‪%‬‬
‫יורוסטוקס ‪( 50‬אירופה)‬
‫סטוקס ‪( 600‬אירופה)‬
‫‪S&P 500‬‬
‫(ארה"ב)‬
‫‪4.2015‬‬
‫‪12‬‬
‫‪10‬‬
‫‪8‬‬
‫‪6‬‬
‫‪4‬‬
‫‪2‬‬
‫‪0‬‬
‫‪1.2015‬‬
‫נשיא הבנק האירופי מריו דראגי חונך את המטה החדש בפרנקפורט‬
‫צילום‪ :‬רויטרס‬
‫בממוצע כ–‪ 70%‬מחוץ לגוש היורו‪.‬‬
‫לכן‪ ,‬הן מציגות מיתאם שלילי עם‬
‫חוזקו של היורו‪ .‬עם החברות האלו‬
‫ניתן למנות את ‪Belersdorf AG‬‬
‫הגרמנית‪ Airbus ,‬הצרפתית‪,‬‬
‫‪ Anheuser Busch InBevv‬ה�ב‬
‫לגית ו–‪ Iberdrola‬הספרדית‪.‬‬
‫‪ 1.14‬טריליון יורו‬
‫מתחילים לזרום לשוק‬
‫כפי שראינו בארה"ב וביפן‪,‬‬
‫ההרחבה המוניטרית מעודדת את‬
‫המשקיעים לקחת יותר סיכונים‪,‬‬
‫כשהדוגמה של יפן אף ממחישה את‬
‫העובדה שלאורך זמן שוק המניות‬
‫יכול לרוץ מעלה בתמיכת התו־‬
‫כנית המוניטרית‪ ,‬מבלי שיקרה‬
‫שיפור ממשי בכלכלה‪ .‬לכן‪ ,‬ברור‬
‫שההרחבה המוניטרית באירופה‬
‫אכן צפויה לתמוך בשוק המניות‪.‬‬
‫‪ 1.144‬טריליון יורו שמתחילים ל�ז‬
‫רום לשווקים יכולים לשכנע רבים‬
‫לקחת עוד קצת סיכון‪ ,‬בייחוד לנו־‬
‫כח המחירים הנמוכים יחסית בהם‪.‬‬
‫עד העלייה במניות בשוקי גוש‬
‫היורו בסו ף ‪ ,2014‬הן היו זולות י�ח‬
‫סית למרבית השווקים בעולם‪ .‬זאת‬
‫כתוצאה מהביצועים הלא מזהירים‬
‫בשנים האחרונות‪ .‬מאז ‪ 2011‬ועד‬
‫סוף ‪ ,2014‬שוקי המניות באירופה‬
‫רשמו ביצועים נמוכים בהרבה מאלו‬
‫של ארה"ב‪ ,‬שכן השווקים תימחרו‬
‫את המניות האירופיות תוך הבאה‬
‫בחשבון של ההערכות להמשך הח־‬
‫דשות הרעות‪ ,‬כגון משבר החובות‬
‫והצמיחה הנמוכה‪ .‬ואולם‪ ,‬היות‬
‫שהבעיות האלו כבר תומחרו‪ ,‬אז‬
‫כל ידיעה טובה הקפיצה את השוק‪.‬‬
‫כך היה כשהמשקיעים "הריחו" את‬
‫ההרחבה המוניטרית הרבה לפי‬
‫ההכרזה הרשמית‪ ,‬והם החלו להגיב‬
‫בהתאם‪ .‬לאחר המכירה הנרחבת‬
‫שספגו הקרנות האירופאיות בש־‬
‫נה שעברה לטובת הקרנות האמ־‬
‫ריקאיות‪ ,‬מתחילת ‪ 2015‬השתנה‬
‫הכיוון‪ .‬באחרונה גדל זרם הכספים‬
‫הנכנס לקרנות נאמנות וקרנות סל‬
‫המשקיעות באירופה על חשבון אלו‬
‫המשקיעות בארה"ב‪.‬‬
‫לאחר שוק פרי מאוד בארה"ב‬
‫במשך שש שנים‪ ,‬המניות האמ־‬
‫ריקאיות יקרות מאוד לעומת‬
‫הממוצע הרב־שנתי‪ .‬כך‪ ,‬מכפיל‬
‫הרווח העתידי של מדד ‪S&P 500‬‬
‫הוא ‪ ,17.1‬לעומת ממוצע של ‪13.6‬‬
‫בחמש השנים האחרונות‪ .‬עם זאת‪,‬‬
‫לפי מדד זה‪ ,‬המניות באירופה כבר‬
‫לא כל כך זולות‪ :‬לאחר העליות‬
‫המאסיביות בשווקים‪ ,‬מכפיל הר־‬
‫ווח העתידי של מדד ‪Euro Stoxx‬‬
‫‪ 600‬הוא ‪ ,16.8‬לעומת ממוצע של‬
‫‪ 13.5‬בחמש השנים האחרונות‪.‬‬
‫לעומת זאת‪ ,‬על פי מכפיל הרווח‬
‫‪ Shiller P/E‬או ‪ ,CAPE‬שמנטרל‬
‫את התנודתיות ברווחים כתוצאה‬
‫ממחזורים כלכליים שונים בא־‬
‫מצעות חלוקת המחיר בממוצע‬
‫הרווחים ב–‪ 10‬שנים‪ ,‬המניות‬
‫באירופה זולות יחסית‪ .‬מכפיל ה–‬
‫‪ CAPE‬באירופה הוא ‪ ,15.3‬לעומת‬
‫ממוצע רב שנתי של ‪ ,16.5‬בעוד‬
‫בארה"ב הממוצע הוא ‪ ,27.2‬לעומת‬
‫ממוצע היסטורי של ‪.16.6‬‬
‫האם העליות בשוק המניות‬
‫באירופה נתמכות אך ורק בהדפסת‬
‫הכסף של הבנק המרכזי? האם בר־‬
‫גע שהמהלך יתומחר באופן מלא‪,‬‬
‫השוק האירופאי יחזור לתנודתיות‬
‫גבוהה‪ ,‬כשכל תזוזה תהיה קשורה‬
‫באופן הדוק בצעד הבא של ה–‪ECB‬‬
‫(הבנק המרכזי האירופי)? נכון לע־‬
‫כשיו‪ ,‬זה לא המקרה‪ ,‬או לפחות כך‬
‫עולה מהנתונים‪ .‬נכון‪ ,‬המשבר של‬
‫יוון לא נעלם‪ ,‬ויכול עוד לזעזע את‬
‫השווקים‪ .‬ונכון גם‪ ,‬שבעיות המב־‬
‫ניות באירופה רבות וקשות‪ ,‬והיע־‬
‫דר האחדות והרצון הפוליטי מונע‬
‫העברת רפורמות מקיפות שיכולות‬
‫לתקן אותן — אך יש סיבות להיות‬
‫אופטימי‪ ,‬לפחות במה שנוגע לטווח‬
‫קצר עד בינוני‪.‬‬
‫המניות באירופה לא רק נתמ־‬
‫כות בחולשת היורו‪ ,‬אלא גם בידי־‬
‫עות על שיפור בנתונים הכלכליים‪.‬‬
‫‪ ECB‬עידכן לא מזמן כלפי מעלה‬
‫את תחזית הצמיחה בגוש היורו הש־‬
‫נה –ל–‪ ,1.5%‬לעומת ההערכה הקו�ד‬
‫מת לצמיחה של ‪ 1%‬בלבד‪ .‬התחזית‬
‫כעת היא שגם שאינפלציה תמשיך‬
‫להיות שלילית בחודשים הקרובים‪,‬‬
‫עד שהתוכנית המוניטרית‪ ,‬יחד עם‬
‫שיפור הפעילות הכלכלית‪ ,‬יחלו‬
‫להשפיע לקראת סוף השנה‪.‬‬
‫בינתיים‪ ,‬הגוש המוניטרי רושם‬
‫שיפור בנתונים‪ ,‬למשל בשיעור‬
‫האבטלה‪ ,‬שירד משיא של ‪12.3%‬‬
‫ל–‪ .11.2%‬גם הסנטימנט כלפי‬
‫הכלכלה ממשיך לעלות‪ ,‬למרות‬
‫המשבר ביוון‪ ,‬מה שמבשר שיפור‬
‫בפעילות העסקית והשקעות‪ .‬מג־‬
‫מת השיפור נרשמת גם במכירות‬
‫הקמעוניות‪ ,‬בביטחון הצרכנים‪,‬‬
‫בייצור תעשייתי‪ ,‬ובמדדים מקדי־‬
‫מים לתעשייה ולשירותים ובמתן‬
‫אשראי‪ .‬לפיכך‪ ,‬לא מפתיע שמ־‬
‫שקיעים גלובליים מפרשים את‬
‫הידיעות החיוביות מאירופה כסיבה‬
‫טובה לכניסה לשוק‪ ,‬שכנראה נמצא‬
‫בשלבים המוקדמים של ראלי מש־‬
‫מעותי‪ .‬כל זאת‪ ,‬כמובן‪ ,‬אם לא יקרה‬
‫משהו בלתי צפוי‪.‬‬
‫ארז ברית הוא מנכ"ל‬
‫טנדם קפיטל‪ .‬יוליה ויימן היא‬
‫אנליסטית מאקרו לשווקים‬
‫גלובליים‪ .‬אין לראות בכתבה‬
‫תחליף לייעוץ השקעות‬
‫המתחשב בצרכיו של כל אדם‪.‬‬
‫ייתכן שלטנדם קפיטל קיים‬
‫עניין אישי בנושא או שהוא‬
‫מחזיק בני"ע המוזכרים בכתבה‬
‫טנדם קפיטל אסט מנג'מנט והחברות הבנות )להלן‪" :‬טנדם"( הן חברות העוסקות בשיווק השקעות ולא בייעוץ השקעות כהגדרתם בחוק הסדרת העיסוק בייעוץ השקעות‪ ,‬בשיווק השקעות ובניהול תיקי השקעות‪ ,‬התשנ"ה‪ ,1995-‬ובעלות זיקה לנכסים פיננסיים המנוהלים בידי החברות המפורטות באתר האינטרנט של החברה ומתעדכנות מעת לעת‪ .‬לטנדם או לעובדיה יתכנו החזקות‬
‫בניירות הערך או בנכסים הפיננסיים המוזכרים במסמך זה והם עשויים לפעול בהם‪ .‬מסמך זה נועד לצורך מסירת מידע בלבד‪ ,‬אין בו משום הבטחת תשואה כלשהי או מניעת רווח‪ ,‬ואין הוא מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם‪ .‬כמו כן‪ ,‬אין המידע מהווה הצעה לרכישת ניירות ערך כהגדרתם בחוק ניירות ערך‪ ,‬תשכ"ח‪ 1968-‬ורכישה כזו תבוצע אך ורק‬
‫על בסיס תשקיף תקף‪ .‬אין להעתיק או לעשות שימוש בכל חלק ממסמך זה בכל צורה שהיא ללא אישור בכתב מראש מטנדם‪.‬‬